证券研究报告
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金融工程
量化投资
低估值致胜，
EVtoEBITDA
因子表现最优
2011年6月28日
量化选股因子测试系列报告之一
EVtoEBITDA 因子L/S 收益
-20%
0%20%40%60%80%100%120%-6%
-4%-2%0%2%4%6%8%Top-Bottom 左轴
ACCU 右轴
资料来源：招商证券
EVtoEBITDA 因子序关系IC
-15%
-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%IC
MA IC
资料来源：招商证券
EVtoEBITDA 分组累计收益
0%
100%200%300%400%500%600%700%800%Top
Middle
Bottom
资料来源：招商证券
相关报告
1.《选股模型、参数优化及组合推荐—基于股票风格特征的量化投资策略》2009/12/6 2009年我们构建了一系列基于股票风格特征的量化选股模型，在实际跟踪中表现尚可，但仍有一些问题需修正。我们重新梳理量化选股指标，对价值、成长以及质量三类指标的因子进行扩充，并引入市场类因子，形成新的因子库。本报告用来对价值类选股指标的选股有效性测试结果进行展示。
?
行业标准化打分以及行业中性打分方法优于全市场打分方法。从方法论角度来看，分行业标准化打分以及行业中性打分方法均要优于全市场打分方法，许多在全市场打分下表现一般的因子在另外两种方法下都显示出了较好的选股能力。具体这两种方法哪种在选择因子时更加有效，不能得出一致的结论，需要具体对待。
?
EVtoEBITDA 因子表现最佳。在三种方法下， PE 、PB 、PS 、PCF 以及EVtoEBITDA 均有较好的选股能力，尤其是EVtoEBITDA ，在各种方法下选股表现都很出色，表现出了较高的稳定性。
?
在行业中性基础上来看，不同因子在不同行业内选股有效性差异较大。具体表现如下：
PE 因子在商业贸易、医药生物、信息服务以及机械设备行业有效； PECUT 因子在商业贸易、医药生物、信息服务、建筑建材以及纺织服装行业有效；
PB 因子在餐饮旅游、交运设备、房地产、商业贸易、医药生物、建筑建材、电子元器件、信息服务以及综合行业有效；
PS 因子在商业贸易、机械设备、化工、轻工制造、电子元器件、交运设备以及交通运输行业有效；
PCF 因子在商业贸易、电子元器件以及机械设备行业有效； PEG 因子在商业贸易以及机械设备行业有效； PEG3因子只在家用电器行业有效；
EVtoEBITDA 因子在商业贸易、建筑建材、信息设备、纺织服装、医药生物、信息服务以及餐饮旅游行业有效； F_PE_C 因子只在医药生物行业有效； F_PEG_C 因子只在食品饮料行业有效； FR_PE 因子在商业贸易以及金融服务行业有效；
FR_PEG 因子则在所有行业选股能力都达不到我们制定的有效标准。
杨向阳
0755-********
yangxy@https://www.doczj.com/doc/764795585.html, S1090511040036
研究助理
陈军华
chenjh2@https://www.doczj.com/doc/764795585.html,
正文目录
一、概述 (5)
二、价值类因子历史表现 (8)
三、总结 (35)
图表目录
图 1：PE因子各组累计收益走势 (11)
图 2：PE因子各组月平均收益 (11)
图 3：PE因子L/S累计收益走势 (11)
图 4：PE因子L/S滚动12个月累计收益 (11)
图 5：PE因子序关系IC (12)
图 6：PE因子Top组合月换手率 (12)
图 7：PECUT因子各组累计收益走势 (13)
图 8：PECUT因子各组月平均收益 (13)
图 9：PECUT因子L/S累计收益走势 (13)
图 10：PECUT因子L/S滚动12个月累计收益 (13)
图 11：PECUT因子序关系IC (14)
图 12：PECUT因子Top组合月换手率 (14)
图 13：PB因子各组累计收益走势 (15)
图 14：PB因子各组月平均收益 (15)
图 15：PB因子L/S累计收益走势 (15)
图 16：PB因子L/S滚动12个月累计收益 (15)
图 17：PB因子序关系IC (16)
图 18：PB因子Top组合月换手率 (16)
图 19：PS因子各组累计收益走势 (17)
图 20：PS因子各组月平均收益 (17)
图 21：PS因子L/S累计收益走势 (17)
图 22：PS因子L/S滚动12个月累计收益 (17)
图 23：PS因子序关系IC (18)
图 24：PS因子Top组合月换手率 (18)
图 25：PCF因子各组累计收益走势 (19)
图 26：PCF因子各组月平均收益 (19)
图 27：PCF因子L/S累计收益走势 (19)
图 28：PCF因子L/S滚动12个月累计收益 (19)
图 29：PCF因子序关系IC (20)
图 30：PCF因子Top组合月换手率 (20)
图 31：PEG因子各组累计收益走势 (21)
图 32：PEG因子各组月平均收益 (21)
图 33：PEG因子L/S累计收益走势 (21)
图 34：PEG因子L/S滚动12个月累计收益 (21)
图 35：PEG因子序关系IC (22)
图 36：PEG因子Top组合月换手率 (22)
图 37：PEG3因子各组累计收益走势 (23)
图 38：PEG3因子各组月平均收益 (23)
图 39：PEG3因子L/S累计收益走势 (23)
图 40：PEG3因子L/S滚动12个月累计收益 (23)
图 41：PEG3因子序关系IC (24)
图 42：PEG3因子Top组合月换手率 (24)
图 43：EVtoEBITDA因子各组累计收益走势 (25)
图 44：EVtoEBITDA因子各组月平均收益 (25)
图 45：EVtoEBITDA因子L/S累计收益走势 (25)
图 46：EVtoEBITDA因子L/S滚动12个月累计收益 (25)
图 47：EVtoEBITDA因子序关系IC (26)
图 48：EVtoEBITDA因子Top组合月换手率 (26)
图 49：F_PE_C因子各组累计收益走势 (27)
图 50：F_PE_C因子各组月平均收益 (27)
图 51：F_PE_C因子L/S累计收益走势 (27)
图 52：F_PE_C因子L/S滚动12个月累计收益 (27)
图 53：F_PE_C因子序关系IC (28)
图 54：F_PE_C因子Top组合月换手率 (28)
图 55：F_PEG_C因子各组累计收益走势 (29)
图 56：F_PEG_C因子各组月平均收益 (29)
图 57：F_PEG_C因子L/S累计收益走势 (29)
图 58：F_PEG_C因子L/S滚动12个月累计收益 (29)
图 59：F_PEG_C因子序关系IC (30)
图 60：F_PEG_C因子Top组合月换手率 (30)
图 61：FR_PE因子各组累计收益走势 (31)
图 62：FR_PE因子各组月平均收益 (31)
图 63：FR_PE因子L/S累计收益走势 (31)
图 64：FR_PE因子L/S滚动12个月累计收益 (31)
图 65：FR_PE因子序关系IC (32)
图 66：FR_PE因子Top组合月换手率 (32)
图 67：FR_PEG因子各组累计收益走势 (33)
图 68：FR_PEG因子各组月平均收益 (33)
图 69：FR_PEG因子L/S累计收益走势 (33)
图 70：FR_PEG因子L/S滚动12个月累计收益 (33)
图 71：FR_PEG因子序关系IC (34)
图 72：FR_PEG因子Top组合月换手率 (34)
表1：量化指标及其定义 (5)
表 2：全市场打分因子表现 (9)
表 3：分行业标准化打分因子表现 (10)
表 4：行业中性打分因子表现 (10)
表 5：PE因子分组组合表现 (11)
表 6：PE因子分行业选股绩效统计 (12)
表 7：PECUT因子分组组合表现 (13)
表 8：PECUT因子分行业选股绩效统计 (14)
表 9：PB因子分组组合表现 (15)
表 10：PB因子分行业选股绩效统计 (16)
表 11：PS因子分组组合表现 (17)
表 12：PS因子分行业选股绩效统计 (18)
表 13：PCF因子分组组合表现 (19)
表 14：PCF因子分行业选股绩效统计 (20)
表 15：PEG因子分组组合表现 (21)
表 16：PEG因子分行业选股绩效统计 (22)
表 17：PEG3因子分组组合表现 (23)
表 18：PEG3因子分行业选股绩效统计 (24)
表 19：EVtoEBITDA因子分组组合表现 (25)
表 20：EVtoEBITDA因子分行业选股绩效统计 (26)
表 21：F_PE_C因子分组组合表现 (27)
表 22：F_PE_C因子分行业选股绩效统计 (28)
表 23：F_PEG_C因子分组组合表现 (29)
表 24：F_PEG_C因子分行业选股绩效统计 (30)
表 25：FR_PE因子分组组合表现 (31)
表 26：FR_PE因子分行业选股绩效统计 (32)
表 27：FR_PEG因子分组组合表现 (33)
表 28：FR_PEG因子分行业选股绩效统计 (34)
一、概述
2009年，在对各种量化选股指标梳理的基础上，我们构建了一系列基于股票风格特征
的量化选股模型，从近一年半时间的跟踪结果来看，招商量化选股模型表现尚可。但是
鉴于我们自身经验以及实际条件的限制，现在看来当时构建的量化选股模型在许多地方
值得商榷。通过路演中与大量机构投资者的交流，我们收获了许多宝贵意见，在此基础
上我们将尝试对量化选股模型进行适当修正。
我们重新梳理了量化选股指标，对价值、成长和质量三类指标进行扩充，加入一些基于
一致预期数据的因子，同时引入动量反转因子、市场波动状况以及个股beta系数等市
场类指标，形成新的选股因子库（见表1）。
表1：量化指标及其定义
特征指标名称定义
价值指标（V）
PE 市盈率总市值/滚动12个月净利润
PECut
扣除非经常性损益
后市盈率
总市值/滚动12个月扣除非经常性损益后净利润
PB 市净率总市值/最近报告期净资产
PS 市销率总市值/滚动12个月营业总收入
PCF 市现率总市值/滚动12个月经营活动净现金流
PEG
市盈率相对盈利增
长率
市盈率/滚动12个月净利润增长率
PEG3
三年平均市盈率相
对盈利增长率
最近三期PEG之和/3
EVtoEBITDA 企业价值倍数
(总市值+带息负债-货币资金)/(滚动12个月息税前利润+最近报告期折旧
摊销)
F_PE_C
一致预期市盈率
(当期)
统计日收盘价/一致预期每股收益(当期)
F_PEG_C
一致预期市盈率相
对盈利增长比率
(当期)
一致预期市盈率(当期) /滚动2年净利润复合增长率FR_PE
滚动一致预期市盈
率
统计日收盘价/向前滚动12个月一致预期每股收益
FR_PEG
滚动一致预期市盈
率相对盈利增长比
率
向前滚动12个月一致预期市盈率/滚动2年净利润复合增长率
成长指标（G）EBITG 息税前利润增长率本期滚动12个月息税前利润/上期滚动12月息税前利润－1
NPG 净利润增长率本期滚动12个月净利润/上期滚动12月净毛利润－1
GPG 毛利润增长率本期滚动12个月销售毛利润/上期滚动12月销售毛利润－1
OPG 营业利润增长率本期滚动12个月营业利润/上期滚动12月营业利润－1
OCG 经营现金流增长率本期滚动12个月经营性现金流净额/上期滚动12月经营性现金流净额－1 TAG 总资产增长率(本期期初+期末总资产)/(上期期初+期末总资产)-1
EPSG 每股收益增长率本期滚动12个月每股收益/上期滚动12个月每股收益-1
APSG 每股净资产增长率当期每股净资产/上期每股净资产-1
ROAG
总资产收益率增长
率
当期总资产收益率/上期总资产收益率-1
ROEG
净资产收益率增长
率
当期净资产收益率/上期净资产收益率-1
NPMG 净利率增长率当期滚动12个月净利率/上期滚动12个月净利率-1
GPMG 毛利率增长率当期滚动12个月毛利率/上期滚动12个月毛利率-1
OTG 营业总收入增长率当期滚动12个月营业总收入/上期滚动12个月营业总收入-1
EBITG3 三年平均息税前利
润增长率
最近三期息税前利润增长率之和/3
NPG3 三年平均净利润增
长率
最近三期净利润增长率之和/3
GPG3 三年平均毛利润增
长率
最近三期毛利润增长率之和/3
OPG3 三年平均营业利润
增长率
最近三期营业利润增长率之和/3
OCG3 三年平均经营现金
流增长率
最近三期经营现金流增长率之和/3
TAG3 三年平均总资产增
长率
最近三期总资产增长率之和/3
EPSG3 三年平均每股收益
增长率
最近三期每股收益增长率之和/3
APSG3 三年平均每股净资
产增长率
最近三期每股净资产增长率之和/3
ROAG3 三年平均总资产收
益率增长率
最近三期总资产收益率增长率之和/3
ROEG3 三年平均净资产收
益率增长率
最近三期净资产收益率增长率之和/3
NPMG3 三年平均净利率增
长率
最近三期净利率增长率之和/3
GPMG3 三年平均毛利率增
长率
最近三期毛利率增长率之和/3
OTG3 三年平均营业总收
入增长率
最近三期营业总收入增长率之和/3
F_NPG_C 一致预期净利润增
长率(当期)
当期一致预期净利润/上期一致预期净利润-1
F_NPG_N 一致预期净利润增
长率(下期)
下期一致预期净利润/当期一致预期净利润-1
质量指标（Q）
ROA 总资产收益率滚动12个月净利润×2/(期初＋期末总资产)
ROC 资本报酬率滚动12个月净利润/(股东权益＋长期负债)
GPM 销售毛利率滚动12个月销售利润/滚动12个月销售收入
CTAR 现金总资产比率滚动12个月经营现金流净额×2/(期初+期末总资产)
CNAR 现金净利润比率滚动12个月经营现金流净额/滚动12个月净利
TAT 总资产周转率滚动12个月营业总收入×2/[(期初+期末总资产)
ROE 净资产收益率滚动12个月净利润×2/(期初＋期末净资产)
NPM 营业净利率滚动12个月净利润/滚动12个月营业总收入
COIR 现金营业收入比率滚动12个月经营现金流净额/滚动12个月营业总收入
NAT 净资产周转率滚动12个月营业总收入×2/(期初＋期末净资产)
LAT 流动资产周转率滚动12个月营业总收入×2/(期初＋期末流动资产)
INT 存货周转率滚动12个月营业成本×2/(期初＋期末存货)
IRSM 利息保障倍数滚动12个月息税前利润/滚动12个月利息费用
CAR 资产现金率 ((期初+期末货币资金)+(期初+期末交易性金融资产))/(期初＋期末净资产) ARAP 应收应付比(期初+期末应收账款)/ (期初+期末应付账款)
OPR 营业利润比率滚动12个月营业利润/滚动12个月利润总额
LR 流动比率(期初+期末流动资产)/(期初+期末流动负债)
QR 速动比率 ((期初+期末流动资产)-(期初+期末存货))/(期初+期末流动负债) ALR 资产负债率(期初+期末总负债)/(期初+期末总资产)
ROIC 投入资本回报率滚动12个月息税前利润×2/(期初＋期末投入资本)
ROEAVG3 三年平均净资产收
益率
最近三期净资产收益率之和/3
ROICAVG3 三年平均投入资本
回报率
最近三期投入资本回报率之和/3
F_ROE_C 一致预期净资产收
益率(当期)
当期一致预期净利润/当期一致预期净资产
市场指标
(M)
CHG_1M
过去1个月股价涨
幅
统计日收盘价/1个月前收盘价-1
CHG_3M
过去3个月股价涨
幅
统计日收盘价/3个月前收盘价-1
CHG_6M
过去6个月股价涨
幅
统计日收盘价/6个月前收盘价-1
CHG_12M
过去12个月股价
涨幅
统计日收盘价/12个月前收盘价-1
CHG_MAX
与过去52周股价
最高点差距
1-统计日收盘价/过去52周最高收盘价
CHG_AVG
与过去1个月、3
个月、6个月、12
个月股价平均涨幅
(过去1个月股价涨幅+过去3个月股价涨幅+过去6个月股价涨幅+过去
12个月股价涨幅)/4
F_CHG_EPS_1M
过去1个月一致预
期每股收益上调比
率
统计日当期一致预期每股收益/1个月前当期一致预期每股收益-1
F_CHG_EPS_3M
过去3个月一致预
期每股收益上调比
率
统计日当期一致预期每股收益/3个月前当期一致预期每股收益-1
F_CHG_EPS_AVG
过去1个月、3个
月平均一致预期每
股收益上调比率
(过去1个月一致预期每股收益上调比率+过去3个月一致预期每股收益上
调比率)/2
F_Return 上升空间统计日一致预期目标价/统计日收盘价-1
Beta_240 β过去240个交易日相对于HS300的β系数
Beta_240Down 下方β过去240个交易日中HS300下跌时相对于HS300的β系数
BetaSpread 下方β与上方β差下方β-上方β
TurnOver_AVG20换手率过去20个交易日平均换手率
TurnOverRate 换手率变化率过去20个交易日平均换手率/过去120个交易日平均换手率-1
VolatilityRate 波动率变化率过去20个交易日收盘价波动率/过去120个交易日收盘价波动率-1 MonthPrice 统计日收盘价统计日收盘价
Size 流通市值流通市值
资料来源：招商证券研发中心
在因子分类的基础上，我们引入了新的因子评价标准，分别对价值、成长、质量以及市
场四类因子进行单因子测试，测试结果将通过四篇研究报告分别呈现。之后，我们将在
因子测试的基础上，对四类指标分别构建一个综合的因子，通过综合因子对个股进行评
价，从而行成新的选股模型。
本报告将呈现的是价值类指标的因子测试结果。
二、价值类因子历史表现
1、测试方法
我们分别对因子进行全市场打分测试、分行业标准化打分测试以及行业中性打分测试1，
测试区间是2006年1月到2010年5月，回测中未考虑交易成本，再平衡周期为一个
月。其中行业中性打分测试的具体测试方法如下：
第一步：确定待选股票池。
以测试时点正常交易的所有股票为基础，剔除上市未满3年的股票，剔除当日停牌的股
票，剔除滚动12个月净利润为负值的股票，剔除ST股票，剔除过去240个交易日相
对于HS300指数β系数为负值的股票，以剩余股票作为待选股票池。
第二步：构建股票组合。
a）指标打分：从横向、纵向两个维度出发衡量各指标优劣，以两个维度得分的平均值
作为该指标的最终得分，增加指标的稳定性2。
横向：将待选股票池中股票在各个行业内按照指标的大小进行排序（价值指标从小
至大，成长指标和质量指标从大至小，市场指标中动量型指标从大到小、反转型指
标从小到大），然后对各个股票在行业内排名做Z值标准化打分。
纵向：在各个行业内，将每支股票在过去12个月内（注：加上当期样本共13个样
本点）按照指标的大小进行排序（价值指标从小至大，成长指标和质量指标从大至
小，市场指标中动量型指标从大到小、反转型指标从小到大），然后对该股票在过
去12个月内的排名做Z值标准化打分。
b）构建组合：对指标在横向、纵向两个维度上得分的平均值以从小到大的顺序排序，
分别选择各行业内位于前1/3、中间1/3、后1/3的股票采用等权重方法构建组合，再对
不同行业等权重配置分别构建Top、Middle、Bottom组合。
需要说明的是：
1、若股票池中某行业股票数量小于9，该行业当期空仓，不构建各投资组合，在不同
行业间配置时仅对股票数量大于等于9的行业做等权重配置；
2、若股票池中某行业股票数量不是3的整数倍，多的股票数量优先配置到Top组合、
其次是Bottom组合，以降低Top组合和Bottom组合的波动率，增加其收益稳定性、
降低风险。
第三步：组合再平衡。
逐月对组合进行再平衡。即持有上步构建组合至次月最后一个交易日，利用更新后的指
标数据重新确定待选股票池，重复第二步指标打分和构建组合过程，将原来量化组合中
各行业内排名跌出前三分之一的股票卖出，买入排名新进前三分之一的股票，同时将新
组合内各行业样本股的权重以及不同行业的权重调整至相等。
1全市场打分测试是指把所有因子直接进行比较，未区分行业的差异性；分行业标准化打分测试则是指对于每一指标，都在行业内进行一定的标准化，然后将行业标准化后的数据放在一起比较；行业中性打分则是指每一指标只在每一行业内部比较，然后在不同行业间等权重配置来衡量因子的表现。
2对涉及一致预期数据的因子以及市场类因子只进行横向的打分。
第四步：统计检验。
计算每个月的序关系IC以及12个月移动平均IC3，构建long Top，short Bottom的模
拟L/S组合，计算该组合的T统计量、胜率、月均收益以及单月最大跌幅等指标评价因
子表现。此外，将初始股票池中所有股票分行业等权重配置，不同行业间等权重配置构
建比较基准BenchMark，分别计算Top、Middle以及Bottom各组合月均收益、T统计
量、信息比率、夏普比率、战胜基准频率、单月最大跌幅、单月最大超额损失等统计信
息，进一步分析因子的有效性。
2、因子表现
在2006年1月到2011年5月的测试区间内，初始股票池包含的个股数量在691只到
1215只之间，呈逐年递增趋势。从行业分布来看，2006年到2007年早期，金融行业
包含个股偏少，在行业中性打分时并未进入最终组合。
在对单因子表现进行评价时，我们认为一个有效的选股因子，应该同时满足以下几个条
件：
1、 Top组合显著战胜Bottom组合。具体来看，我们要求L/S组合的T统计量大于1.65。
2、 Top组合相对于Bottom组合的胜率在60%以上。
3、预测序关系的IC在3%以上。
4、Top组合相对于Bottom组合的月均超额收益要在0.5%以上。
在上述标准的基础上来看，全市场打分测试时，PE、PB、PS、PCF以及EVtoEBITDA
显示出较好的选股能力。其中PS和EVtoEBITDA表现最佳，尤其是EVtoEBITDA，
Top组合相对于Bottom组合的T统计量达到3.49，胜率达到67%，序关系IC达到
5.65%，同时Top组合相对Bottom组合的月均超额收益也到达了1.08%，而L/S的组
合的单月最大跌幅只有3.92%，表现极佳。
表 2：全市场打分因子表现
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown PE 2.37 64% 4.49% 0.39 0.86% 2.89% 0.30 -8.10% PECut 2.12 59% 4.18% 0.36 0.80% 3.00% 0.27 -7.53%
PB 1.96 64% 7.01% 0.41 1.09% 4.45% 0.25 -11.85% PS 3.15 69% 5.86% 0.54 1.13% 2.87% 0.39 -5.58%
PCF 2.92 66% 3.26% 0.50 0.54% 1.48% 0.37 -3.26% PEG 2.51 66% 2.83% 0.38 0.64% 2.05% 0.31 -4.48%
PEG3 0.97 56% 1.05% 0.24 0.15% 1.23% 0.12 -2.69% EVtoEBITDA 3.49 67% 5.65% 0.59 1.08% 2.48% 0.44 -3.92%
3.07% 0.23
0.55% 3.29% 0.17 -11.67%
56%
F_PE_C 1.33
F_PEG_C 0.49 52% 1.39% 0.13 0.19% 3.19% 0.06 -7.63%
3.08% 0.21
0.58% 4.03% 0.15 -11.44%
55%
FR_PE 1.16
FR_PEG 0.42 50% 1.25% 0.11 0.17% 3.30% 0.05 -7.81%
资料来源：招商证券研发中心
分行业标准化打分测试时，PE、PECut、PB、PS、PCF、EVtoEBITDA以及F_PE_C
均显示出了较好的选股能力。其中PCF和EVtoEBITDA表现最佳，尤其是EVtoEBITDA，
Top组合相对于Bottom组合的T统计量达到3.24，胜率达到63%，序关系IC达到3IC指当期股票在横向、纵向两个维度平均得分在行业内的排名与下期股票收益率在行业内排名的相关系数
5.70%，同时Top组合相对Bottom组合的月均超额收益也到达了0.96%，而L/S的组
合的单月最大跌幅只有4.36%，表现极佳。
表 3：分行业标准化打分因子表现
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown PE 2.65 67% 4.93% 0.47 0.90% 2.72% 0.33 -7.43% PECut 2.47 64% 4.68% 0.44 0.87% 2.81% 0.31 -8.29%
PB 2.05 63% 6.59% 0.45 0.98% 3.81% 0.26 -10.34% PS 2.76 69% 5.48% 0.51 0.98% 2.85% 0.35 -5.84%
PCF 3.70 70% 3.68% 0.67 0.68% 1.48% 0.46 -4.04% PEG 2.69 58% 2.78% 0.39 0.65% 1.93% 0.34 -4.28%
PEG3 1.10 63% 1.10% 0.26 0.16% 1.20% 0.14 -2.82% EVtoEBITDA 3.24 63% 5.70% 0.62 0.96% 2.37% 0.41 -4.36%
0.71% 2.57% 0.28 -9.75%
3.73% 0.35
F_PE_C 2.20
63%
F_PEG_C 0.78 58% 1.70% 0.18 0.26% 2.71% 0.10 -6.83%
3.84% 0.31
0.67% 3.56% 0.19 -10.08%
61%
FR_PE 1.51
FR_PEG 0.39 53% 1.26% 0.13 0.14% 2.89% 0.05 -6.28%
资料来源：招商证券研发中心
行业中性打分测试时，PE、PECut、PB、PS、PCF、EVtoEBITDA以及F_PE_C均
显示出了较好的选股能力。其中PCF和EVtoEBITDA表现最佳，尤其是EVtoEBITDA，
Top组合相对于Bottom组合的T统计量达到4.17，胜率达到67%，序关系IC达到
5.92%，同时Top组合相对Bottom组合的月均超额收益也到达了1.09%，而L/S的组
合的单月最大跌幅只有5.07%，表现极佳。
表 4：行业中性打分因子表现
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown PE 2.50 66% 4.95%0.49 0.80% 2.55%0.31 -8.50% PECut 2.37 64% 4.65%0.46 0.77% 2.61%0.30 -8.39%
PB 2.92 67% 7.59%0.54 1.26% 3.46%0.37 -8.74%
PS 3.45 64% 5.68%0.63 0.95% 2.19%0.43 -4.77%
PCF 3.82 66% 3.88%0.81 0.63% 1.33%0.48 -4.84%
PEG 1.92 61% 2.68%0.37 0.49% 2.05%0.24 -5.61%
PEG3 1.19 55% 0.91%0.20 0.20% 1.36%0.15 -2.75% EVtoEBITDA 4.17 67% 5.92%0.70 1.09% 2.08%0.52 -5.07% F_PE_C 2.17 66% 4.22%0.36 0.72% 2.63%0.27 -9.83% F_PEG_C 0.77 58% 1.82%0.18 0.26% 2.75%0.10 -7.03%
0.71% 3.60%0.20 -10.00%
4.36%0.33
FR_PE 1.58
61%
FR_PEG 0.38 50% 1.44%0.13 0.14% 3.02%0.05 -8.87%
资料来源：招商证券研发中心
综合上述几种方法，价值类指标中PE、PB、PS、PCF以及EVtoEBITDA均有较好的
选股能力，尤其是EVtoEBITDA，在各种方法下选股表现都很出色，表现出了较高的稳
定性。
从方法的角度来看，分行业标准化打分以及行业中性打分方法均要优于全市场打分方
法，许多在全市场打分下选股能力一般的因子在另外两种方法下都显示出了较好的选股
能力。具体这两种方法哪种在选择因子时更加有效，我们不能得出一致的结论，需要具
体对待。本文将要呈现的因子表现基于行业中性打分方法。
价值类因子具体表现如下：
量化投资
PE 因子
在行业中性打分的基础上综合来看，PE 因子具有良好的选股能力。从收益角度，PE 因子在三组之间有很好的区分度，Top 组月均收益3.9%，Middle 组3.5%，而Bottom 组只有3.11%；从与基准组合差异性的显著性水平角度来看，Top 组显著战胜基准组合，而Bottom 组合显著弱于基准组合；从战胜基准的频率来看，Top 组胜率为60.94%，而Bottom 组胜率只有35.94%。同时，行业中性打分下PE 因子的序关系IC 为4.95%，Top 组合的月均换收手率为28.62%。
表 5：PE 因子分组组合表现
Top1/3 Middle1/3 Bottom1/3 BenchMark
均值
3.90% 3.50% 3.11% 3.51% 标准差
12.34% 12.12% 12.97% 12.43% T 统计量
2.68 -0.11 -2.16 — 战胜基准频率
60.94% 51.56% 35.94% — 信息比率
0.33 -0.01 -0.27 — 夏普比率
0.29 0.27 0.22 0.26 单月最大跌幅
-27.26% -26.94% -26.93% -27.04% 单月最大超额损失
-3.70% -2.38% -5.11% — 资料来源：招商证券研发中心
注：表中组合构建方法为每一行业中选择的个股等权重配置，不同行业之间也等权重配置，BenchMark 为股票池中所有股票，按前述方法构建的组合，组合每月再平衡一次。
图 1：PE 因子各组累计收益走势
图 2：PE 因子各组月平均收益
0%
100%200%300%400%500%600%700%800%Top
Middle
Bottom
0.00%
0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%Top
Middle
Bottom
资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
图 3：PE 因子L/S 累计收益走势
图 4：PE 因子L/S 滚动12个月累计收益
-10%
0%10%20%30%40%50%60%70%-10%
-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%Top-Bottom 左轴
ACCU 右轴
-5%
0%5%10%15%20%25%30%资料来源：招商证券研发中心
资料来源：招商证券研发中心
图 5：PE 因子序关系IC
图 6：PE 因子Top 组合月换手率
-30%
-20%-10%
0%10%20%30%IC
MA IC
0%
10%20%30%40%50%60%资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
从行业选股能力角度来看，PE 因子在商业贸易、医药生物、信息服务以及机械设备行业显示出了较高的有效性。尤其是在商业贸易行业，T 统计量达到了5.43，Top 相对与Bottom 的胜率达到73%，序关系IC 达到9.3%，月均L/S 的收益达到2.61%，而L/S 单月的最大跌幅只有4%。
表 6：PE 因子分行业选股绩效统计
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown
农林牧渔
0.71 58% 3.70%0.17 0.49% 5.48% 0.09 -11.78% 采掘
1.34 56% 5.01%0.18 1.14% 6.79% 0.17 -21.89% 化工
0.46 52% 2.12%0.13 0.25% 4.42% 0.06 -8.48% 黑色金属
0.61 58% 5.14%0.22 0.47% 5.96% 0.08 -16.78% 有色金属
1.14 56% 5.77%0.26 0.93% 6.55% 0.14 -15.28% 建筑建材
1.60 61% 6.01%0.31 0.96% 4.81% 0.20 -11.15% 机械设备
1.84 61% 6.20%0.36 1.00% 4.35% 0.23 -9.38% 电子元器件
1.13 56% 5.37%0.21 0.92% 6.54% 0.14 -19.91% 交运设备
1.34 61% 4.30%0.22 0.98% 5.85% 0.17 -20.79% 信息设备
1.42 58% 7.62%0.37 0.91% 5.10% 0.18 -1
2.79% 家用电器
0.89 61% 8.26%0.28 0.80%7.26% 0.11 -23.20% 食品饮料
1.17 63% 5.61%0.29 0.94% 6.45% 0.15 -21.79% 纺织服装
1.23 58% 5.43%0.29 0.64% 4.16% 0.15 -9.24% 轻工制造
0.98 56% 4.10%0.16 0.80% 6.52% 0.12 -13.22% 医药生物
2.25 64% 6.06%0.40 1.11%
3.94% 0.28 -9.15% 公用事业
0.41 53% 3.09%0.18 0.20% 4.01% 0.05 -16.48% 交通运输
-0.50 48% 3.24%0.17 -0.30% 4.85% -0.06 -15.56% 房地产
0.31 53% 0.95%0.06 0.17% 4.34% 0.04 -13.31% 金融服务
0.34 59% 5.51%0.18 0.34%7.09% 0.05 -20.80% 商业贸易
5.43 73% 9.30%0.57 2.61% 3.85% 0.68 -4.00% 餐饮旅游
1.51 61% 4.93%0.17 1.39%7.35% 0.19 -20.20% 信息服务
2.11 63% 6.06%0.28 1.46% 5.52% 0.26 -1
3.69% 综合
0.29 58% 6.08%0.28 0.17% 4.76% 0.04 -10.53% 全市场打分
2.37 64% 4.49%0.39 0.86% 2.89% 0.30 -8.10% 分行业标准化打分
2.65 67% 4.93%0.47 0.90% 2.72% 0.33 -7.43% 行业中性打分
2.50 66% 4.95%0.49 0.80% 2.55% 0.31 -8.50% 资料来源：招商证券研发中心
注：表中IC 表示的是每一期获得的IC 时间序列的平均值，IC 的计算方法是横截面上因子按排序打分的得分与下个月实际收益按同样方式打分得分之间的相关系数，R1M 是L/S 组合的月平均收益，Max-Drawdown 是指L/S 组合单月的最大跌幅。
PECUT 因子
在行业中性打分的基础上综合来看，PECUT 因子具有良好的选股能力。从收益角度，PECUT 因子在三组之间有很好的区分度，Top 组月均收益3.93%，Middle 组3.41%，而Bottom 组只有3.16%；从与基准组合差异性的显著性水平角度来看，Top 组显著战胜基准组合，而Bottom 组合显著弱于基准组合；从战胜基准的频率来看，Top 组胜率为64.06%，而Bottom 组胜率只有39.06%。同时，行业中性打分下PECUT 因子的序关系IC 为4.65%，Top 组合的月均换收手率为28.18%。
表 7：PECUT 因子分组组合表现
Top1/3 Middle1/3 Bottom1/3 BenchMark
均值
3.93% 3.41% 3.16% 3.51% 标准差
12.24% 12.10% 13.08% 12.43% T 统计量
2.85 -1.02 -1.85 — 战胜基准频率
64.06% 46.88% 39.06% — 信息比率
0.36 -0.13 -0.23 — 夏普比率
0.30 0.26 0.22 0.26 单月最大跌幅
-27.53% -26.32% -27.26% -27.04% 单月最大超额损失
-2.88% -2.61% -4.89% — 资料来源：招商证券研发中心
注：表中组合构建方法为每一行业中选择的个股等权重配置，不同行业之间也等权重配置，BenchMark 为股票池中所有股票，按前述方法构建的组合，组合每月再平衡一次。
图 7：PECUT 因子各组累计收益走势
图 8：PECUT 因子各组月平均收益
0%
100%200%300%400%500%600%700%800%Top
Middle
Bottom
0.00%
0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%Top
Middle
Bottom
资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
图 9：PECUT 因子L/S 累计收益走势
图 10：PECUT 因子L/S 滚动12个月累计收益
-10%
0%10%20%30%40%50%60%70%-10%
-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%Top-Bottom 左轴
ACCU 右轴
-5%
0%5%10%15%20%25%30%35%40%资料来源：招商证券研发中心
资料来源：招商证券研发中心
图 11：PECUT 因子序关系IC
图 12：PECUT 因子Top 组合月换手率
-25%
-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%IC
MA IC
0%
10%20%30%40%50%60%资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
从行业选股能力角度来看，PECUT 因子在商业贸易、医药生物、信息服务、建筑建材以及纺织服装行业显示出了较高的有效性。而在交通运输、黑色金属、有色金属以及房地产行业选股能力较弱。
表 8：PECUT 因子分行业选股绩效统计
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown
农林牧渔
1.19 59% 3.82%0.17 0.90% 6.04% 0.15 -16.51% 采掘
1.67 50% 5.41%0.19 1.43% 6.82% 0.21 -11.16% 化工
1.19 50%
2.71%0.17 0.66% 4.45% 0.15 -11.07% 黑色金属
0.55 52% 4.47%0.19 0.38% 5.32% 0.07 -13.12% 有色金属
0.48 52% 5.41%0.25 0.42% 6.96% 0.06 -21.19% 建筑建材
1.83 63% 5.60%0.30 1.07% 4.69% 0.23 -10.71% 机械设备
1.97 56% 5.27%0.32 1.08% 4.37% 0.25 -13.81% 电子元器件
0.37 55% 4.85%0.20 0.30% 6.63% 0.05 -28.71% 交运设备
1.31 58% 4.72%0.25 0.93% 5.69% 0.16 -19.81% 信息设备
2.61 64% 7.48%0.46 1.28%
3.93% 0.33 -8.05% 家用电器
1.41 66% 9.58%0.33 1.39%7.88% 0.18 -23.02% 食品饮料
1.49 67% 7.10%0.38 1.18% 6.31% 0.19 -18.60% 纺织服装
1.76 63% 7.24%0.38 1.18% 5.37% 0.22 -19.90% 轻工制造
0.78 48% 3.21%0.13 0.59% 6.03% 0.10 -13.22% 医药生物
2.01 64% 5.23%0.34 0.96%
3.84% 0.25 -7.06% 公用事业
-0.56 56% 3.14%0.19 -0.22% 3.22% -0.07 -6.49% 交通运输
-0.79 48% 2.08%0.09 -0.58% 5.80% -0.10 -28.43% 房地产
0.06 52% 0.56%0.04 0.03% 3.79% 0.01 -10.03% 金融服务
0.02 59% 4.42%0.15 0.02% 6.82% 0.00 -17.57% 商业贸易
2.72 61% 7.75%0.42 1.71% 5.02% 0.34 -7.65% 餐饮旅游
1.62 59% 7.17%0.27 1.55%7.65% 0.20 -18.79% 信息服务
1.38 58% 4.85%0.22 1.03% 5.93% 0.17 -18.48% 综合
0.97 52% 3.55%0.19 0.59% 4.83% 0.12 -10.29% 全市场打分
2.12 59% 4.18%0.36 0.80%
3.00% 0.27 -7.53% 分行业标准化打分
2.47 64% 4.68%0.44 0.87% 2.81% 0.31 -8.29% 行业中性打分
2.37 64% 4.65%0.46 0.77% 2.61% 0.30 -8.39% 资料来源：招商证券研发中心
注：表中IC 表示的是每一期获得的IC 时间序列的平均值，IC 的计算方法是横截面上因子按排序打分的得分与下个月实际收益按同样方式打分得分之间的相关系数，R1M 是L/S 组合的月平均收益，Max-Drawdown 是指L/S 组合单月的最大跌幅。
PB 因子
在行业中性打分的基础上综合来看，PB 因子具有良好的选股能力。从收益角度，PB 因子在三组之间有很好的区分度，Top 组月均收益4.08%，Middle 组3.62%，而Bottom 组只有2.81%；从与基准组合差异性的显著性水平角度来看，Top 组显著战胜基准组合，而Bottom 组合显著弱于基准组合；从战胜基准的频率来看，Top 组胜率为64.06%，而Bottom 组胜率只有32.81%。同时，行业中性打分下PB 因子的序关系IC 为7.59%，Top 组合的月均换收手率为27.44%。
表 9：PB 因子分组组合表现
Top1/3 Middle1/3 Bottom1/3 BenchMark
均值
4.08% 3.62% 2.81% 3.51% 标准差
12.85% 12.66% 12.02% 12.43% T 统计量
2.77 1.35 -2.98 — 战胜基准频率
64.06% 59.38% 32.81% — 信息比率
0.35 0.17 -0.37 — 夏普比率
0.30 0.26 0.21 0.26 单月最大跌幅
-26.21% -27.34% -29.18% -27.04% 单月最大超额损失
-4.01% -1.32% -5.15% — 资料来源：招商证券研发中心
注：表中组合构建方法为每一行业中选择的个股等权重配置，不同行业之间也等权重配置，BenchMark 为股票池中所有股票，按前述方法构建的组合，组合每月再平衡一次。
图 13：PB 因子各组累计收益走势
图 14：PB 因子各组月平均收益
-100%
0%100%200%300%400%500%600%700%800%Top
Middle
Bottom
0.00%
0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%Top
Middle
Bottom
资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
图 15：PB 因子L/S 累计收益走势
图 16：PB 因子L/S 滚动12个月累计收益
-20%0%20%
40%60%
80%
100%120%
140%-10%
-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%Top-Bottom 左轴
ACCU 右轴
-20%
-10%0%10%
20%
30%40%50%资料来源：招商证券研发中心
资料来源：招商证券研发中心
图 17：PB 因子序关系IC
图 18：PB 因子Top 组合月换手率
-30%
-20%-10%0%10%20%30%40%50%IC
MA IC
0%
5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
从行业选股能力角度来看，PB 因子在餐饮旅游、交运设备、房地产、商业贸易、医药生物、建筑建材、电子元器件、信息服务以及综合行业都显示出了较高的有效性。尤其是在餐饮旅游行业，T 统计量达到了3.27，Top 相对与Bottom 的胜率达到73%，序关系IC 达到15.61%，月均L/S 的收益达到2.97%，但可能有于某些时候样本池股票数量太少，导致个股偏差较大，L/S 单月的最大为21.51%。
表 10：PB 因子分行业选股绩效统计
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown
农林牧渔
1.28 53% 9.56%0.35 1.16%7.27% 0.16 -27.62% 采掘
1.25 55% 5.93%0.20 1.18%7.56% 0.16 -16.74% 化工
1.35 53% 5.79%0.31 0.78% 4.65% 0.17 -9.70% 黑色金属
0.76 52% 4.12%0.14 0.63% 6.40% 0.10 -18.04% 有色金属
0.36 47% 5.33%0.19 0.38%8.44% 0.05 -23.53% 建筑建材
2.18 72% 8.23%0.42 1.47% 5.41% 0.27 -17.79% 机械设备
0.95 58% 6.60%0.29 0.79% 6.65% 0.12 -19.20% 电子元器件
1.77 66% 10.47%0.41 1.51% 6.80% 0.22 -20.98% 交运设备
2.62 69% 9.44%0.43 2.00% 6.11% 0.33 -1
3.77% 信息设备
1.90 59% 9.73%0.42 1.23% 5.17% 0.24 -9.80% 家用电器
1.55 61% 6.73%0.27 1.24% 6.40% 0.19 -14.31% 食品饮料
1.29 59% 6.13%0.20 1.28%7.97% 0.16 -19.73% 纺织服装
1.54 56% 8.70%0.38 0.96% 4.97% 0.19 -9.72% 轻工制造
0.77 59% 7.71%0.29 0.68%7.09% 0.10 -14.43% 医药生物
2.18 67% 7.45%0.37 1.16% 4.25% 0.27 -8.48% 公用事业
1.66 59% 7.59%0.36 0.95% 4.58% 0.21 -11.33% 交通运输
2.40 56% 8.43%0.43 1.18%
3.93% 0.30 -10.13% 房地产
2.95 64% 7.72%0.49 1.64% 4.44% 0.37 -5.60% 金融服务
0.87 51% 1.96%0.06 0.90%7.29% 0.12 -13.96% 商业贸易
2.96 67% 10.33%0.44 2.16% 5.83% 0.37 -12.42% 餐饮旅游
3.27 73% 15.61%0.49 2.97%7.27% 0.41 -21.51% 信息服务
1.92 61% 6.10%0.26 1.60% 6.65% 0.24 -19.45% 综合
1.83 61% 7.48%0.30 1.16% 5.07% 0.23 -1
2.58% 全市场打分
1.96 64% 7.01%0.41 1.09% 4.45% 0.25 -11.85% 分行业标准化打分
2.05 63% 6.59%0.45 0.98%
3.81% 0.26 -10.34% 行业中性打分
2.92 67% 7.59%0.54 1.26%
3.46% 0.37 -8.74% 资料来源：招商证券研发中心
注：表中IC 表示的是每一期获得的IC 时间序列的平均值，IC 的计算方法是横截面上因子按排序打分的得分与下个月实际收益按同样方式打分得分之间的相关系数，R1M 是L/S 组合的月平均收益，Max-Drawdown 是指L/S 组合单月的最大跌幅。
PS 因子
在行业中性打分的基础上综合来看，PS 因子具有良好的选股能力。从收益角度，PS 因子在三组之间有很好的区分度，Top 组月均收益3.91%，Middle 组3.64%，而Bottom 组只有2.97%；从与基准组合差异性的显著性水平角度来看，Top 组与Middle 显著战胜基准组合，而Bottom 组合显著弱于基准组合；从战胜基准的频率来看，Top 组胜率为64.06%，而Bottom 组胜率只有34.38%。同时，行业中性打分下PS 因子的序关系IC 为5.68%，Top 组合的月均换收手率为25.92%。
表 11：PS 因子分组组合表现
Top1/3 Middle1/3 Bottom1/3 BenchMark
均值
3.91% 3.64% 2.97% 3.51% 标准差
12.67% 12.48% 12.24% 12.43% T 统计量
3.11 1.97 -3.60 — 战胜基准频率
64.06% 60.94% 34.38% — 信息比率
0.39 0.25 -0.45 — 夏普比率
0.29 0.27 0.22 0.26 单月最大跌幅
-26.41% -26.03% -28.69% -27.04% 单月最大超额损失
-2.44% -0.91% -3.97% — 资料来源：招商证券研发中心
注：表中组合构建方法为每一行业中选择的个股等权重配置，不同行业之间也等权重配置，BenchMark 为股票池中所有股票，按前述方法构建的组合，组合每月再平衡一次。
图 19：PS 因子各组累计收益走势
图 20：PS 因子各组月平均收益
0%
100%200%300%400%500%600%700%800%Top
Middle
Bottom
0.00%
0.50%1.00%1.50%2.00%2.50%3.00%3.50%4.00%4.50%Top
Middle
Bottom
资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
图 21：PS 因子L/S 累计收益走势
图 22：PS 因子L/S 滚动12个月累计收益
-10%
0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%-6%
-4%-2%0%2%4%6%8%Top-Bottom 左轴
ACCU 右轴
-10%
-5%0%5%10%15%20%25%30%35%资料来源：招商证券研发中心
资料来源：招商证券研发中心
图 23：PS 因子序关系IC
图 24：PS 因子Top 组合月换手率
-20%
-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%IC
MA IC
0%
5%10%15%20%25%30%35%40%45%资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
从行业选股能力角度来看，PS 因子在商业贸易、机械设备、化工、轻工制造、电子元器件、交运设备以及交通运输行业显示出了较高的有效性。尤其是在商业贸易行业，T 统计量达到了3.48，Top 相对与Bottom 的胜率达到64%，序关系IC 达到8.07%，月均L/S 的收益达到1.81%，而L/S 单月的最大跌幅只有6.7%。
表 12：PS 因子分行业选股绩效统计
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown
农林牧渔
-0.21 55% 1.66%0.07 -0.19%7.04% -0.03 -17.35% 采掘
0.82 55% 2.38%0.09 0.63% 6.14% 0.10 -12.52% 化工
2.24 66% 4.98%0.32 1.05%
3.73% 0.28 -7.75% 黑色金属
0.80 52% 4.81%0.17 0.62% 6.01% 0.10 -17.37% 有色金属
0.45 53% 5.46%0.21 0.45%7.96% 0.06 -29.05% 建筑建材
0.97 53% 4.93%0.27 0.60% 5.01% 0.12 -10.48% 机械设备
2.99 66% 7.71%0.43 1.81% 4.83% 0.37 -9.19% 电子元器件
2.63 61% 9.51%0.44 1.81% 5.51% 0.33 -9.79% 交运设备
1.84 63% 6.48%0.34 1.18% 5.13% 0.23 -1
2.82% 信息设备
0.81 53% 6.15%0.27 0.52% 5.15% 0.10 -14.17% 家用电器
1.43 58% 8.32%0.31 1.37%7.68% 0.18 -14.37% 食品饮料
-0.12 59% 3.34%0.14 -0.09% 6.36% -0.01 -17.86% 纺织服装
1.63 61% 11.04%0.52 1.17% 5.72% 0.20 -18.55% 轻工制造
2.47 63% 10.53%0.42 1.85% 6.00% 0.31 -12.81% 医药生物
1.87 56% 6.11%0.43 0.83% 3.55% 0.23 -6.20% 公用事业
1.15 56% 4.16%0.22 0.53% 3.67% 0.14 -8.04% 交通运输
2.36 67% 7.66%0.40 1.36% 4.60% 0.30 -9.08% 房地产
2.45 59%
3.62%0.23 1.18% 3.87% 0.31 -7.89% 金融服务
0.55 55% -0.55%-0.02 0.66%8.30% 0.08 -16.52% 商业贸易
3.48 64% 8.07%0.54 1.81%
4.16% 0.44 -6.70% 餐饮旅游
2.01 56% 7.33%0.29 1.61% 6.38% 0.25 -19.15% 信息服务
0.99 56% 4.09%0.16 0.79% 6.38% 0.12 -19.89% 综合
0.29 50% 3.84%0.16 0.21% 5.88% 0.04 -17.85% 全市场打分
3.15 69% 5.86%0.54 1.13% 2.87% 0.39 -5.58% 分行业标准化打分
2.76 69% 5.48%0.51 0.98% 2.85% 0.35 -5.84% 行业中性打分
3.45 64% 5.68%0.63 0.95% 2.19% 0.43 -
4.77% 资料来源：招商证券研发中心
注：表中IC 表示的是每一期获得的IC 时间序列的平均值，IC 的计算方法是横截面上因子按排序打分的得分与下个月实际收益按同样方式打分得分之间的相关系数，R1M 是L/S 组合的月平均收益，Max-Drawdown 是指L/S 组合单月的最大跌幅。
PCF 因子
在行业中性打分的基础上综合来看，PCF 因子具有良好的选股能力。从收益角度，PCF 因子在三组之间有很好的区分度，Top 组月均收益3.92%，Middle 组3.3%，而Bottom 组只有3.28%；从与基准组合差异性的显著性水平角度来看，Top 组显著战胜基准组合，而Middle 组与Bottom 组合显著弱于基准组合；从战胜基准的频率来看，Top 组胜率73.44%，而Bottom 组胜率只有34.38%。同时，行业中性打分下PCF 因子的序关系IC 为3.88%，Top 组合的月均换收手率为28.78%。
表 13：PCF 因子分组组合表现
Top1/3 Middle1/3 Bottom1/3 BenchMark
均值
3.92% 3.30% 3.28% 3.51% 标准差
12.39% 12.20% 12.74% 12.43% T 统计量
5.26 -2.32 -2.13 — 战胜基准频率
73.44% 40.63% 34.38% — 信息比率
0.66 -0.29 -0.27 — 夏普比率
0.29 0.25 0.24 0.26 单月最大跌幅
-26.40% -26.99% -27.76% -27.04% 单月最大超额损失
-1.11% -3.46% -1.72% — 资料来源：招商证券研发中心
注：表中组合构建方法为每一行业中选择的个股等权重配置，不同行业之间也等权重配置，BenchMark 为股票池中所有股票，按前述方法构建的组合，组合每月再平衡一次。
图 25：PCF 因子各组累计收益走势
图 26：PCF 因子各组月平均收益
0%
100%200%300%400%500%600%700%800%Top
Middle
Bottom
2.90%
3.00%3.10%3.20%3.30%3.40%3.50%3.60%3.70%3.80%3.90%
4.00%Top
Middle
Bottom
资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
图 27：PCF 因子L/S 累计收益走势
图 28：PCF 因子L/S 滚动12个月累计收益
0%10%20%30%40%
50%60%
-6%
-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%Top-Bottom 左轴
ACCU 右轴
0%
2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%资料来源：招商证券研发中心
资料来源：招商证券研发中心
图 29：PCF 因子序关系IC
图 30：PCF 因子Top 组合月换手率
-10%
-5%0%5%10%15%20%IC
MA IC
0%
10%20%30%40%50%60%70%资料来源：招商证券研发中心 资料来源：招商证券研发中心
从行业选股能力角度来看，PCF 因子在商业贸易、电子元器件以及机械设备行业显示出了较高的有效性。而在交运设备、餐饮旅游、房地产、医药生物以及有色金属等行业选股能力较差；尤其是在房地产、交运设备以及餐饮旅游行业，L/S 的胜率只有不到50%。
表 14：PCF 因子分行业选股绩效统计
T-Static Hit-Ratio IC AdjustedIC R1M STD R1M/STD MAX-Drawdown
农林牧渔
1.49 61%
2.66%0.13 1.03% 5.57% 0.19 -15.05% 采掘
1.13 55% 3.90%0.14 0.80% 5.66% 0.14 -10.57% 化工
0.99 56% 3.60%0.33 0.40% 3.20% 0.12 -8.26% 黑色金属
0.14 55% 1.42%0.06 0.09% 5.03% 0.02 -9.96% 有色金属
0.17 52% 4.12%0.25 0.11% 5.05% 0.02 -18.08% 建筑建材
1.58 59% 4.97%0.30 0.86% 4.35% 0.20 -11.82% 机械设备
2.88 63% 5.35%0.43 1.23%
3.43% 0.36 -5.68% 电子元器件
2.44 63% 8.51%0.46 1.75% 5.74% 0.30 -1
3.40% 交运设备
-0.16 48% 0.49%0.03 -0.12% 6.09% -0.02 -22.55% 信息设备
1.46 66% 7.32%0.34 0.99% 5.41% 0.18 -18.81% 家用电器
0.74 55% 3.85%0.17 0.56% 6.11%0.09 -12.33% 食品饮料
0.92 59% 6.87%0.34 0.73% 6.30% 0.12 -22.75% 纺织服装
0.21 59% 3.85%0.22 0.16% 6.30% 0.03 -40.88% 轻工制造
1.00 55% 3.16%0.15 0.69% 5.54% 0.13 -15.59% 医药生物
1.24 50% 3.53%0.28 0.55% 3.53% 0.15 -7.89% 公用事业
1.03 52% 5.15%0.28 0.51% 3.97% 0.13 -5.92% 交通运输
1.21 59% 4.49%0.25 0.60% 3.98% 0.15 -9.50% 房地产
-0.25 45% 1.17%0.10 -0.11% 3.62% -0.03 -16.12% 金融服务
1.46 51% 6.07%0.27 1.13% 5.45% 0.21 -9.70% 商业贸易
2.12 69% 4.32%0.31 1.00%
3.78% 0.27 -15.17% 餐饮旅游
0.65 48% 2.23%0.08 0.65%7.95% 0.08 -20.07% 信息服务
0.26 55% 1.68%0.08 0.19% 5.76% 0.03 -15.04% 综合
1.70 66% 3.72%0.18 0.98% 4.61% 0.21 -1
2.59% 全市场打分
2.92 66%
3.26%0.50 0.54% 1.48% 0.37 -3.26% 分行业标准化打分
3.70 70% 3.68%0.67 0.68% 1.48% 0.46 -
4.04% 行业中性打分
3.82 66% 3.88%0.81 0.63% 1.33% 0.48 -
4.84% 资料来源：招商证券研发中心
注：表中IC 表示的是每一期获得的IC 时间序列的平均值，IC 的计算方法是横截面上因子按排序打分的得分与下个月实际收益按同样方式打分得分之间的相关系数，R1M 是L/S 组合的月平均收益，Max-Drawdown 是指L/S 组合单月的最大跌幅。