商品期权无风险套利全梳理
商品期权市场并非完全有效市场，因此仍存在较多的套利机会，通过进行统计，确实存在不少的套利机会。
1.1.1. 平价套利
对于平价套利，欧式期权存在平价公式，根据此公式可以在市场上进行套利。商品期权是美式期权，理论上不存在平价公式，而是一个价格区间，在期权市场价格出现在区间之外时可以进行套利，在价格回到区间之内是进行平仓获利了结。但是，根据市场的实际运行情况，豆粕和白糖期权的持仓量数万手，提前行权的期权非常少，基本可以忽略不计，因此在商品期权上的套利基本上与欧式期权相同。即期权满足以下平价关系，
C + X = P + S
其中，正向套利是指在等式左边大于右边，即在套利过程中买入标的资产（S）；而反向套利是指在等式左边小于右边，即在套利过程中卖出标的资产（S）。由于商品期权的标的资产商品期货可通过卖出标的资产做空，因此，在商品期权中正向反向的套利机会均可低成本实现。
我们统计了豆粕、白糖期权上市以来，开盘价与收盘价的平价套利出现的次数及收益率分布。从整体来看，豆粕、白糖期权正向反向平价套利机会均有出现，且频率不低。从整体收益分布来看，主要收益率在10%以内，但也不乏超过20%的超高收益率。
图1：平价套利收益率分布情况图
资料来源：WIND
我们通过一个例子来说明如何进行平价套利。
例3.1：在2017年4月19日，SR709C6700的开盘价为250.5元/吨，SR709P6700的开盘价为130.0元/吨，SR709开盘价为6790元/吨。
此时，平价公式左边C+X=6950.5元/吨，公式右边P+S=6920元吨，左边明显大于右边，因此可进行正向套利，即以开盘价买入一手标的期货，以开盘价买入SR709P6700，同时以开盘价卖出SR709C6700。（假设：白糖期权手续费为3元/手，保证金比例为7%。）正向套利持仓状况：
SR709C6700 1手空头
SR709P6700 1手多头
SR709 1手多头
该策略持有到期，到期收益为299元，到期期限为97天，保证金以及初始投入一共13311元，则到期年化收益率为8.45%。
1.1.
2. 盒式套利
对于盒式套利，其基本原理是买入看涨期权的同时卖出行权价相同的看跌期权，则到期时无论标的资产价格在行权价上方还是下方，均会以行权价格买入标的资产；买入看跌期权的同时卖出看涨期权，则到期时以行权价卖出标的资产。因此对于不同行权价的看涨看跌期权，如果行权价的差大于买卖期权的支出和手续费，那么就存在盒式套利机会。
我们同样统计了豆粕、白糖期权上市以后，开盘价与收盘价的盒式套利机会与收益率分布。从整体来看，盒式套利机会明显多于平价套利，但操作难度与滑点较高。从收益率分布来看，无风险套利的收益率基本在10%以内，但仍有超额收益的可能。
图2：盒式套利收益率分布情况图
资料来源：WIND
我们通过一个例子来演示如何进行盒式套利。
例3.2：在2017年4月19日，SR709C6300的开盘价为640元/吨，SR709P6300的开盘价为30元/吨，SR709C6400的开盘价为625元/吨，SR709P6400的开盘价为40元/吨，如果买入一手SR709C6300，卖出一手SR709P6300，卖出一手SR709C6400，买入
一手SR709P6400，只需支付25元/吨，而行权价价差为100元/吨，此时进行盒式套利可获得75元/吨。（假设：白糖期权手续费为3元/手，保证金比例为7%。）
正向套利持仓状况：
SR709C6300 1手多头
SR709P6300 1手空头
SR709C6400 1手空头
SR709P6400 1手多头
该策略持有到期，到期收益为738元，到期期限为97天，保证金以及初始投入一共22240元，则到期年化收益率为12.49%。
1.1.3. 蝶式套利
平价套利本质上是在看涨看跌期权价格出现非有效时结合标的资产进行无风险套利，盒式套利本质上是在不同行权价看涨看跌期权价格出现非有效时进行无风险套利，这两种套利方式实质上是低买高卖。蝶式套利则有所不同，其基本原理是利用期权价格与标的资产价格的凸性关系，当出现非凸性时就存在套利机会，本质上是不同行权价看涨期权（看跌期权）之间价格出现偏差时的套利机会。
我们同样统计了豆粕、白糖期权上市以后，开盘价与收盘价的蝶式套利机会与收益率分布。从收益率分布来看，无风险套利的收益率基本在10%以内，但仍有超额收益的可能。图3：蝶式套利收益率分布情况图
资料来源：WIND
我们通过一个例子来演示下蝶式套利。
例3.3：在2017年3月31日，M1709-C-2550的收盘价为255.5元/吨，M1709-C-2600的收盘价为221.5元/吨，M1709-C-2650的收盘价为185.5元/吨，以收盘价进行蝶式套利，此时买入一手M1709-C-2550和买入一手M1709-C-2650，总支付441元/吨的权利金，卖出两手M1709-C-2600收入443元/吨，即可用净收入2元/吨构建此策略，因此存在无风险套利机会。（假设：豆粕期权手续费为1元/手，保证金比例为7%。）
看涨期权蝶式套利持仓状况：
M1709-C-2550 1手多头
M1709-C-2600 2手空头
M1709-C-2650 1手多头
此策略持有到期，预期到期收益为16元，到期期限为129天，保证金以及初始投入一共12760元，则到期预期年化收益率为0.35%。
1.1.4. 无风险套利中存在的风险
期权套利策略中，平价套利、盒式套利和蝶式套利运用最为广泛，通过对这些套利策略的介绍，可以了解套利的基本原理，即通过运用期权合成标的，运用市场的非完全有效进行低买高卖，获取低风险收益。
以上无论是白糖期权的套利，还是豆粕期权的套利，都是在没有考虑流动性风险的前提下进行的，这一点需要特别重视。豆粕的平价套利收益分布中，收益率没有超过10%的，而白糖存在，这并非说明白糖期权收益要比豆粕期权高，而是豆粕期权的流动性风险较小的原因，从成交量上可以看出，豆粕期权日均成交量是白糖期权的三倍多。一些机会可能在考虑到流动性风险后，基本上没有收益。
因为商品期权是美式期权，买入方有提前行权的权利，即使提前行权的数量微乎其微，但也要给予一定的重视。
在到期时，平值期权附近仍存在大头针风险以及可能面临行权的不确定性，需重点关注并在合适的时机了结头寸。
期权无风险套利原理及应用 利用标的资产期货代替套利组合中的现货交易具有较大优势，不仅可以降低交易成本，还可以在期货市场完成套利组合的构建，操作也更加简便。除此之外，现货买入需要全额资金，融券的杠杆最大亦不超过2.5倍。期货高达5倍左右的杠杆可以提高资金的使用效率。 套利是通过构建资产组合，捕捉标的资产不合理定价所带来利润的行为。在实际操作中，套利的最大特点是在组合构建之时便已锁定了理论盈利水平，无论标的资 产价格如何变化，套利组合均可获得大于0的现金流，也即真正意义上的无风险。此外，更严格意义上的套利组合收益不随标的资产价格的变化而变化。换言之，套 利是一种绝对收益产品，套利组合也通常为对冲策略组合。 期权无风险套利的可行性 从理论上来说，在一个高效的市场中，所有市场信息会第一时间反映在价格上，任何资产价格都不会偏离其应有价值，利用价差进行无风险套利的机会应该是不存 在的。但大量研究和实践经验表明，现实中的市场并非完
全有效市场，不同资产价格之间有可能在极短时间产生失衡，这就使无风险套利成为可能。 从国际市场的实证来看，目前成熟市场中的套利机会和套利空间都较为有限，但新兴市场由于其成熟度还不够，套利机会仍然大量存在。 不过，随着参与套利的投资者不断增多，以及机构自动化交易系统的成熟，新兴市场的套利机会及空间也将不断减小。从国际成熟市场的经验来看，后期把握套利机会主要依靠较低的交易费用和较高的下单速度，目前成熟市场中仅做市商或专业的交易员才有资源去获得期权套利机会。 期权无风险套利原理 目前，国内沪深300股指期权为欧式期权，下文主要分析欧式期权。同时，我们假设标的资产在期权持有期内不支付红利，计算过程中不考虑相关交易成本及保证金机会成本。同时，假设利率在期权存续期间不会发生变动，且借贷利率相等。 1.单个期权上限套利 在任何时刻，看涨期权价格都不能超过标的资产价格，即期权价格的上限为标的资产价格。如果看涨期权价格超过标的资产价格，可以卖出看涨期权，同时以现价买进标的资产，从而获取无风险利润。
个股期权对于广大投资者来说是一个比较陌生的新型金融工具，如何正确让其为投资者所用，而不像之前融资融券使用不当导致被强行平仓的厄运。 正如分级基金可以进行套利，个股期权的套利机会可能更多，因为刚刚上市的在一段时间内也会形成很多套利机会 新的工具或新的品种上市，往往会在一段时间内存在一定的套利机会，期权尤其如此。繁多的合约及对期权价格构成缺乏了解，可能会使得市场在上市之初出现诸多不理性的报价，从而引起套利者的关注。从期权的平价关系及凸性特征等方面可以推导出理论上的无风险套利，但在实际交易中，这些看上去万无一失的操作仍然存在多方面的风险。 各头寸能否同时成交影响最终套利能否成功。在最常见的转换套利中，投资者需要同时操作看涨期权、看跌期权以及基础资产，整个组合中存在3个子头寸。在实际交易中，极有可能因为流动性或其她原因使得这三条腿无法同时建立。如果成交不同步，不仅将错失套利机会，且有可能会因暴露的风险承担损失。比如，当沪深300指数期权的报价出现正向套利机会时，投资者可构造做多期货合约，做空合成期货（看涨期权空头+看跌期权多头），若无同时成交的组合指令，在实际期货多头和看涨期权空头成交后，看跌期权多头未能及时成交，投资者则暴露了下行风险，这与套利初衷明显不符。 交割方式不同会使行权风险存在。同为金融类期权品种，股票期权与股指期权一个是实物交割一个是现金交割，现金交割大大方便了投资者进行套利交易，股指期权也无行权风险，但个股期权则不同。个股期权在最后交易日，对于一个持有实际现货多头和合成现货空头的正向转换套利，如果在正股现货的收盘价刚好等于行权价，套利者认为合成现货空头中的看涨期权空头部位会被行权，理论上应该继续持有现货较为合理，因为被行权后可以用持有的实际现货部位交割，而如果认为不会被指派行权，那么应该卖出实际的现货部位，了结套利头寸。但由于制度设计中，投资者未平仓的期权空头头寸要到T+1日才知道是否会被指派到行权，所以，这很可能导致套利者在T+1日留有不该有的头寸。如果投资者能预见这种风险，可在到期前提前平仓，减小整个套利头寸的规模。 股指的转换套利还有保证金风险。由于股指期权的标的是现货指数，为操作上的简便，常用股指期货与期权来构造转换套利，这相当于跨了期货与期权两个市场，若套利组合无保证金上的特别政策，那么套利者将同时为期货头寸及期权空头支付保证金。可以想象，若指数朝不利方向剧烈波动时，套利者可能需要缴纳额外的保证金。比如，正向套利时指数大幅下跌，实际期货多头部位可能面临补充保证金，这不仅会产生更多的利息成本，在行情较大时，投资者有时会因为期货头寸无法缴纳足够的保证金而被迫强行平仓，从而导致整个套利组合被打破。相比较而言，个股期权的套利保证金风险要小很多。个股期权的正向转换套利可以备兑开仓，所以几乎不存在保证金风险，反转换套利由于卖空股票收取的保证金较高存在一定风险，但相对较小。
第 2 章期货市场的运作机制 【2.1 】说明未平仓合约数量与交易量的区别。 【2.2 】说明自营经纪人与佣金经纪人的区别。 【 2.3 】假定你进入纽约商品交易所的一个7 月份白银期货合约的短头寸，在合约中你 能够以每盎司10.20 美元的价格卖出白银。期货合约规模为5000 盎司白银。最初保证金为4000 美元，维持保证金为3000 美元，期货价格如何变动会导致保证金的催付通知？你如果不满足催付通知会有什么后果？ 【 2.4 】假定在2009 年9月一家公司进入了2010年5月的原油期货合约的长头寸。在2010 年 3 月公司将合约平仓。在进入合约时期货价格（每桶）68.30 美元，在平仓时价格为70.50 美元，在2009 年12 月底为69.10 美元。每个合约是关于1000 桶原油的交割。公司的盈利是多少？什么时间实现该盈利？对以下投资者应如何征税？（a）对冲者；（b）投机者。假定公司年度末为12 月31 日。 【 2.5 】止损指令为在 2 美元卖出的含义是什么？什么时候可采用这一指令。一个限价指令为在 2 美元卖出的含义是什么？什么时候可采用这一指令。 【2.6 】结算中心管理的保证金账户的运作与经纪人管理的保证金账户的运作有什么区别？ 【2.7 】外汇期货市场、外汇即期市场、以及外汇远期市场的汇率报价的区别是什么？ 【2.8 】期货合约的短头寸方有势有权选择交割的资产种类、交割地点以及交割时间等。 这些选择权会使期货价格上升还是下降？解释原因。 【2.9 】设计一个新的期货合约时需要考虑那些最重要的方面。 【2.10 】解释保证金如何保证投资者免受违约风险。 【2.11 】某投资者净土两个7 月橙汁期货合约的长寸头。每个期货合约的规模均为15000 磅橙汁。当前期货价格为每磅160美分。最初保证金每个合约6000 美元，维持保证金为每 个合约4500 美元。怎样的价格变化会导致保证金的催付？在哪种情况下可以从保证金账户中提取2000 美元。 【2.12 】如果在交割期间内期货价格大于即期价格，证明存在套利机会。如果期货价格 小于即期价格，套利机会还会存在吗？请解释。 【2.13 】解释触及市价指令与止损指令的区别。 【2.14 】解释止损限价指令中，现价为20.10 美元时以20.30 美元卖出的含义是什么？ 【 2.15 】在某一天末，某结算中心会员持有100 个合约的长头寸，结算价格为每个50000 美元，最初保证金为每个合约2000美元。在第2 天，这一会员又以51000 （每个合约）美 元进入20个长头寸，在第 2 天末的结算价格为50200美元。这个会员要向结算中心追加多少附加保证金？ 【 2.16 】在2009年7月1日，某家日本公司进入面值为100万美元的远期合约。在合 约中，该公司同意在2010年1月1日买入100万美元。在2009年9月1日，这家公司又进入一个在2010年1月1日卖出100 万美元的远期合约。将公司的日元盈亏描述为在2009 年7 月 1 日和2009 年9 月 1 日的远期汇率的函数。 【 2.17 】一个在45天后交割的瑞士法郎远期汇率为 1.2500 。在45天后的相应的期货合约价格为0.7980 。解释着两个报价的含义。一个投资者想卖出瑞士法郎，哪一个汇率更有利？ 【 2.18 】假定你向你的经纪人发出了卖出7 月份猪肉合约的指令，描述这么做会产生什 么结果？ 【2.19 】“在期货市场投机就是纯粹的赌博，为了公众利益不应该让投机者在交易所交易期
第一章无套利定价法的思想 §1.1 无套利思想的产生及发展 在高鸿业《宏观经济学》（第五版）中，我们知道了市场中一般商品通常是通过均衡价格理论，即假定消费者追求最大消费效用、生产者追求最大生产利润、然后在一定条件下，存在一个一般经济均衡的价格体系，使得商品的供需达到平衡。作为特殊商品的金融资产的定价似乎也应遵循这一原则，但由于金融市场的最主要的特征在于未来的不确定性，沿“均衡定价论”的道路前进步履十分艰难。所以得出一个精确的金融资产定价理论变得迫在眉睫，这时无套利思想应运而生。 早在20 世纪20 年代,凯恩斯(1923) 在其利率平价理论中,首次将无套利原则引入金融变量的分析中。其后,米勒和莫迪格利亚(1958) 创造性地使用无套利分析方法来证明其公司价值与资本结构无关定理,即著名的MM 定理。罗斯的套利定价(APT) 理论的产生使人们进一步认识到无套利思想的重要性。经济学家们甚至将无套利思想看做是金融经济学区别于经济学的重要特征。罗斯曾指出:“大多数现代金融不是基于无套利直觉理论,就是基于无套利的实际理论。事实上,可以把无套利看做是统一所有金融的一个概念。”因此,无套利定价思想构成了金融经济学基本定理(也称资产定价的基本定理)。 第二章无套利定价法的原理 §2.1 什么是套利 套利（Arbitrage）是指在某项资产的交易过程中,交易者可在不需要期初投资支出的条件下便可获得无风险报酬，但在实际市场中，套利一般指的是一个预期能产生无风险盈利的策略，可能会承担一定的低风险。 套利有五种基本形式：空间套利、时间套利、工具套利、风险套利和税收套利。由于金融产品通常是无形的，所以不需要占据空间，所以没有空间成本，而且金融市场上存在的卖空机制（即投资者可以在不拥有某种产品的前提下便拥有以高价卖光该种产品的权利，然后低价买回该种产品，通过价格差获得利润）大大增加了套利机会，并且金融产品在时间和空间上的多样性（如远期合约，期权合约）也使得套利更加便利。 套利存在的条件： 1、存在两个不同的资产组合，它们的未来损益相同，但它们的成本却不同； 2、存在两个成本相同的资产组合，它们的未来损益却不同；
第一章 1.期货市场的产生与发展 1.3期货市场的发展1.3.1商品期货1.3.2金融期货1.3.3期货期权1.4期货交易与现货交易的区别.4.1交易对象不同1.4.2交易目的不同1.4.3交易方式不同1.4.4交易场所不同1.4.5保障制度不同 2.1概念 期货合约是在交易所内达成的一种公认的、交易者必须 遵守的契约，是一种标准化的、受法律保护和规则约束的合约。 2.2期货合约的主要条款 合约名称交割等级 交易单位交割地点 报价单位交割方式 最小变动单位交易手续费 每日价格最大波动限制交易代码 交割月份 交易时间 最后交易日 交割日期 2.3期货合约与现货合约的区别 ◆标准化与非标准化 ◆价格决定的公开竞争性与非公开竞争性 ◆是所有交易者共同约定还是双方约定 3.期货交易的基本特征 ◆合约标准化 ◆交易集中化 ◆双向交易和对冲机制 ◆杠杆机制 ◆每日无负债结算 4.期货交易的概念和作用 4.1功能发现价格的功能规避风险的功能 4.2作用 ◆提供避险工具 ◆为政府决策提供依据 ◆促进本国经济国际化 ◆争夺国际定价权 ◆完善市场体系 第2章期货市场的构成与交易制度 ◆ 2.1交易所 ◆ 2.1.1性质 ◆交易所是专门进行标准化期货合约买卖的场所； ◆是不以盈利为目的组织,具有高度的系统性和严密性，高度组织化、规范化的服务组 织；自身不参与交易，不参与价格的形成，也不拥有所交易的商品，只提供交易场地、设施和服务 2.1.2 职能 ★提供场所、设施和服务
★制定并实施业务规则 ★设计合约、安排上市 ★组织和监督交易 ★监控市场风险 ★保证合约履行 ★监督会员交易行为 ★监管指定交割仓库 2.2 期货结算机构 ?期货结算机构的产生 ?期货结算机构的组织方式 ?期货结算机构的结算体系 ?期货结算机构的功能 2.3 期货经纪公司 ? 2.3.1性质 ?期货经纪公司是依法设立的、接受客户委托，按照客户指令，以自己的名义进行交易并收取交易手续费的中间机构。 2.3.2 职能 ?代理客户交易、办理结算和交割手续 ?管理客户的账户，控制客户风险 ?为客户提供市场信息和咨询 2.4投资者 ?套期保值者 ?投机者 ?套利者 2.5 期货交易制度 ?保证金制度 ?每日无负债结算制度（风险率=保证金/客户权益x100%，风险率不能大于100%）?涨跌停板制度 ?持仓限额制度 ?大户报告制度 ?实物交割制度 ?强行平仓制度 ?风险准备金制度 第3章期货交易流程 3.1 入市前的准备 ?心理上的准备 ?知识上的准备 ?市场信息上的准备 ?拟定交易计划 ?选择经纪公司和经纪人 3.2 下单 3.2.1 下单过程 ?下单是指客户在每笔交易前向经纪公司交易员下达交易指令的行为。 3.2.2 指令的类型
商品期权无风险套利全梳理 商品期权市场并非完全有效市场，因此仍存在较多的套利机会，通过进行统计，确实存在不少的套利机会。 1.1.1. 平价套利 对于平价套利，欧式期权存在平价公式，根据此公式可以在市场上进行套利。商品期权是美式期权，理论上不存在平价公式，而是一个价格区间，在期权市场价格出现在区间之外时可以进行套利，在价格回到区间之内是进行平仓获利了结。但是，根据市场的实际运行情况，豆粕和白糖期权的持仓量数万手，提前行权的期权非常少，基本可以忽略不计，因此在商品期权上的套利基本上与欧式期权相同。即期权满足以下平价关系， C + X = P + S 其中，正向套利是指在等式左边大于右边，即在套利过程中买入标的资产（S）；而反向套利是指在等式左边小于右边，即在套利过程中卖出标的资产（S）。由于商品期权的标的资产商品期货可通过卖出标的资产做空，因此，在商品期权中正向反向的套利机会均可低成本实现。 我们统计了豆粕、白糖期权上市以来，开盘价与收盘价的平价套利出现的次数及收益率分布。从整体来看，豆粕、白糖期权正向反向平价套利机会均有出现，且频率不低。从整体收益分布来看，主要收益率在10%以内，但也不乏超过20%的超高收益率。 图1：平价套利收益率分布情况图 资料来源：WIND 我们通过一个例子来说明如何进行平价套利。 例3.1：在2017年4月19日，SR709C6700的开盘价为250.5元/吨，SR709P6700的开盘价为130.0元/吨，SR709开盘价为6790元/吨。
此时，平价公式左边C+X=6950.5元/吨，公式右边P+S=6920元吨，左边明显大于右边，因此可进行正向套利，即以开盘价买入一手标的期货，以开盘价买入SR709P6700，同时以开盘价卖出SR709C6700。（假设：白糖期权手续费为3元/手，保证金比例为7%。）正向套利持仓状况： SR709C6700 1手空头 SR709P6700 1手多头 SR709 1手多头 该策略持有到期，到期收益为299元，到期期限为97天，保证金以及初始投入一共13311元，则到期年化收益率为8.45%。 1.1. 2. 盒式套利 对于盒式套利，其基本原理是买入看涨期权的同时卖出行权价相同的看跌期权，则到期时无论标的资产价格在行权价上方还是下方，均会以行权价格买入标的资产；买入看跌期权的同时卖出看涨期权，则到期时以行权价卖出标的资产。因此对于不同行权价的看涨看跌期权，如果行权价的差大于买卖期权的支出和手续费，那么就存在盒式套利机会。 我们同样统计了豆粕、白糖期权上市以后，开盘价与收盘价的盒式套利机会与收益率分布。从整体来看，盒式套利机会明显多于平价套利，但操作难度与滑点较高。从收益率分布来看，无风险套利的收益率基本在10%以内，但仍有超额收益的可能。 图2：盒式套利收益率分布情况图 资料来源：WIND 我们通过一个例子来演示如何进行盒式套利。 例3.2：在2017年4月19日，SR709C6300的开盘价为640元/吨，SR709P6300的开盘价为30元/吨，SR709C6400的开盘价为625元/吨，SR709P6400的开盘价为40元/吨，如果买入一手SR709C6300，卖出一手SR709P6300，卖出一手SR709C6400，买入
期权跨式套利策略 跨式套利，是一种基于行情波动性判断的常用组合策略。在一段时间内，投资者如果认为行情会有爆发性的运动，虽然并不确定行情的方向性，但是可以考虑同时买入买权与卖权，如此，投资者都将有利可图。反之，如预期短期内股市将走粘滞盘整的小幅振荡行情，基于这种低波动率的预期，投资者可以考虑同时卖出买权与卖权，从而获取权利金收入。 买入跨式套利 投资者同时买入相同执行价格的买权与卖权，适用于对后市方向判断不明确、但认为会有显着波动的情况。如一份可以左右市场的宏观经济统计报告即将公布，或者标的资产正面临强支撑位或阻力位，并预计将在这一价格水平有强烈反弹或向下反转。 下图显示，买入跨式套利中，初始权利金投入为买权与卖权的权利金之和OA，盈利平衡点P1与P2关于初始购买点A对称，标的股指波动性越大，向P1与P2两端延伸得越远，对期权头寸越有利，因此买入跨式套利也可看成是购买波动性的行为。 买入跨式套利损益示意 卖出跨式套利 卖出跨式套利是一种卖出市场波动的行为，在市场波动率平稳时有利可图。在卖出跨式组合中，投资者通过同时卖出执行价相同的买权与卖权，获得初始的两笔权利金收入，并从股指的窄幅波动中稳固期初盈利。 下图显示，投资者进行反向套利行为时，初始可获得买权与卖权的权利金叠加收入OA，并拥有P1到P2段的收益保证，并且由于是卖出操作，因时减值对于投资者是有利的。从某种意义上说，跨式套利并非针对价格走向判断做出的策略组合，其本质更像是一种交易波动率的行为，在投资者对后市走向判断不明、但对后市的波动幅度有所预判时适用。 卖出跨市套利损益示意 跨式套利并不必拘泥于相同的定约执行价操作，特别是对于喜好卖出波动性的投资者而言，卖出跨式套利风险平衡的P1与P2间的宽度非常重要。适当拉开两点间的距离，进行不同定约价的期权操作，就变得比较合理，这种操作即为宽跨式套利。作为跨式套利的升级，构建宽跨式组合的投资者同时买进或卖出相同到期日但不同执行价格的看涨期权与看跌期权。买入宽跨式套利的操作比跨式套利成本低，但需要较大的波动才能实现损益平衡或获利。相应的，卖出宽跨式套利操作中达到损益平衡点所要求的股指波动较大、时间较长，可作为中、长线的配置策略。 买入宽跨式套利损益示意 卖出宽跨式套利损益示意
第2章期货市场的运作机制 【2.1】说明未平仓合约数量与交易量的区别。 【2.2】说明自营经纪人与佣金经纪人的区别。 【2.3】假定你进入纽约商品交易所的一个7月份期货合约的短头寸，在合约中你能够以每盎司10.20美元的价格卖出。期货合约规模为5000盎司。最初保证金为4000美元，维持保证金为3000美元，期货价格如何变动会导致保证金的催付通知？你如果不满足催付通知会有什么后果？ 【2.4】假定在2009年9月一家公司进入了2010年5月的原油期货合约的长头寸。在2010年3月公司将合约平仓。在进入合约时期货价格（每桶）68.30美元，在平仓时价格为70.50美元，在2009年12月底为69.10美元。每个合约是关于1000桶原油的交割。公司的盈利是多少？什么时间实现该盈利？对以下投资者应如何征税？（a）对冲者；（b）投机者。假定公司年度末为12月31日。 【2.5】止损指令为在2美元卖出的含义是什么？什么时候可采用这一指令。一个限价指令为在2美元卖出的含义是什么？什么时候可采用这一指令。 【2.6】结算中心管理的保证金账户的运作与经纪人管理的保证金账户的运作有什么区别？ 【2.7】外汇期货市场、外汇即期市场、以及外汇远期市场的汇率报价的区别是什么？ 【2.8】期货合约的短头寸方有势有权选择交割的资产种类、交割地点以及交割时间等。这些选择权会使期货价格上升还是下降？解释原因。 【2.9】设计一个新的期货合约时需要考虑那些最重要的方面。 【2.10】解释保证金如何保证投资者免受违约风险。 【2.11】某投资者净土两个7月橙汁期货合约的长寸头。每个期货合约的规模均为15000磅橙汁。当前期货价格为每磅160美分。最初保证金每个合约6000美元，维持保证金为每个合约4500美元。怎样的价格变化会导致保证金的催付？在哪种情况下可以从保证金账户中提取2000美元。 【2.12】如果在交割期间期货价格大于即期价格，证明存在套利机会。如果期货价格小于即期价格，套利机会还会存在吗？请解释。 【2.13】解释触及市价指令与止损指令的区别。 【2.14】解释止损限价指令中，现价为20.10美元时以20.30美元卖出的含义是什么？ 【2.15】在某一天末，某结算中心会员持有100个合约的长头寸，结算价格为每个50000美元，最初保证金为每个合约2000美元。在第2天，这一会员又以51000（每个合约）美元进入20个长头寸，在第2天末的结算价格为50200美元。这个会员要向结算中心追加多少附加保证金？ 【2.16】在2009年7月1日，某家日本公司进入面值为100万美元的远期合约。在合约中，该公司同意在2010年1月1日买入100万美元。在2009年9月1日，这家公司又进入一个在2010年1月1日卖出100万美元的远期合约。将公司的日元盈亏描述为在2009 年7月1日和2009年9月1日的远期汇率的函数。 【2.17】一个在45天后交割的瑞士法郎远期汇率为1.2500。在45天后的相应的期货合约价格为0.7980。解释着两个报价的含义。一个投资者想卖出瑞士法郎，哪一个汇率更有利？
第五章期权定价与无套利均衡分析 从这一章开始，我们进入了新的学习阶段。不论在定价理论和方法上都提出更为复杂同时更加困难的许多问题，需要我们去思考、去解决。期权作为一种衍生产品，其定价特点：1，是动态的，2，是多阶段的；3，是以标的物的价格变动作为自身价格定价的依据。这种用有关另一种价格的动态来刻划自身价格的变化，是过去从未遇到的问题。 再就期权定价的应用来看，期权定价不但作为证券衍生产品的定价工具，而且对未来不确定现象、持有或有要求权的证券以及其他实物，如可转换（或可赎回）债券的定价、矿山开采权定价、市场开发项目定价等等，都可以应用这种方法。我国目前虽然尚未建立期权证券市场，但如中国银行推出外汇理财“两得宝”、“期权宝”以及光大银行、建设银行先后推出外币理财项目，也都是利用期权的原理来实行基金运作的。我们还可以应用复制技术来构造适当的投资组合以达到满足期权的预期目的。所以期权定价及其应用是当前大家关注的课题。 一，有关期权的若干概念 1．期权的意义：期权交易（options）又称选择权交易，它是通过合约的形式由签约的一方给予另一方在未来一定时间内
或某个约定的日期，按约定的价格买进或卖出某种商品的权利。签订合约的买方可以行使这种权利，也可以放弃这种权利，以达到获利、分散风险和减少损失的目的。 （1）权利交易： a，既是权利交易，所以即可以购买买入权利（calls）也可以购买卖出权利（puts）。 b，到期买方可以执行权利，卖方不得阻碍；买方也可以放弃权利，卖方不能强求。 （2）期权交易的方式：由于买方可以购买或卖出，对方相应就有出卖或购买。共有四种基本交易方式： ①买进买入期权 ②卖出买入期权 ②买进卖出期权 ④卖出卖出期权 （购买者称holder，出售者称writer，买入call，卖出put）2．交易时间：要区别以下几个时间概念 （1）到约日期：通常签约后三个月、六个月、九个月，到期日规定为到期月份的第三个星期六。 （2）履约时间：欧洲期权规定到期之日才能履行规定的权利，美式期权规定到期之前任何时间都可以履行权利，美式期权给予更大的选择自由，但可以把美式期权看成是欧洲期权的无限组合，所以通常研究欧式期权。
期权的无风险套利 摘要：期权的无风险套利机会主要来源于期权价格与理论发生偏离，使原本合约及合约间的价格平衡遭到破坏，继而产生风险为零，收益恒为正套利策略。由于期权的价格在图形上看是一条曲线，因此该曲线的性质很大程度上决定了期权价格应该满足的性质：如曲线的上下限决定了期权价格的上下界，曲线的凸性决定了不同履约价格合约间应当满足的关系。投资者可以从上述这些性质出发，去搜寻期权合约本身及合约之间的无风险套利机会，从而给自己带来收益。 思路如何而来？ 研究发现，无风险套利策略很多都是经典的期权套利策略的变型或延伸。试想一下，如果从这些经典的套利策略出发，利用损益图以及期权价格曲线的性质，能否挖掘无风险套利机会存在的条件？接下来，就尝试上述的挖掘。 一、垂直套利策略——> 无风险套利 首先介绍简单的情形：对于垂直套利的一系列策略而言，都只涉及两个期权，且期权合约的差异只有执行价格不同。那么根据期权的价格曲线： 对于看涨期权而言，执行价格越高，其他参数相同，期权价格越低；而看跌期权则正好相反。因此，对于垂直套利策略来说，如果两个执行价格不同的看涨期权合约（或者看跌期权合约）价格不满足上述曲线的性质，则该垂直套利策略无风险。具体看下述损益图：以欧式看涨期权牛市垂直套利为例，较低执行价格看涨期权价格也较低，则卖高执行价期权同时买低执行价期权构成无风险套利策略。 由于，即该垂直策略初始现金流为正值：，并且无论到期标的资产价格为何值，该垂直策略都保证大于的收益。
垂直套利的其他几种策略都可以类似找出无风险套利机会。 二、蝶式套利策略——> 无风险套利 买入蝶式套利（Long Butterfly） 该策略买入一份低执行价格和一份高执行价格期权合约的同时，卖出两份中间执行价格的期权合约。其损益图为： 从损益图可以看出，该策略在标的价格偏离比较大时，出现亏损。然而如果期权在交易过程当中，执行价格相邻的三份合约出现了价格背离平衡，简单地说，就是执行价格为的合约被高估（相对于、而言）。那么所谓的价格平衡是一种怎样的形式？ 之前的报告已经给出了期权价格的希腊值，其中Gamma值为期权价格关于标的资产价格的二次偏导数，且Gamma恒为正值，即曲线是凸的。接下来利用期权价格曲线的凸性，搜寻将蝶式套利策略转化为无风险套利的条件。为此，绘制期权价格关于执行价格的关系曲线示意图。 根据价格曲线的凸性，图中段斜率绝对值要大于段斜率的绝对值。转化成数学的关系式即为： 整理不等式（往蝶式套利策略的构成靠拢）: 仔细观察不等式，可以发现不等式两边分别为、和，已经十分接近蝶式套利的架构。（如果执行价格间距相等，则形式和蝶式套利一致。）接下来考虑上述不等式不成立的情况下如何构建无风险套利策略。 考虑策略A：买入单位、单位同时卖出1单位。
山 东 工 商 学 院 SHANDONG INSTITUTE OF BUSINESS AND TECHNOLOGY 毕业论文(设计) GRADUATION THESIS （DESIGN ） 论文（设计）题目 Title Of Thesis （Design ） 无套利定价方法的应用 分院（系别） Department 数学与信息科学学院 专 业 Speciality 数学与应用数学 班级 Class 应数081班 论文（设计）作者 Author of Thesis （Design ） 毛 宏 论文完成日期 Date 2012年5月 论文（设计）指导教师 Advisor 孔凡秋 指导教师职称 The Title of Advisor 讲师
无套利定价方法的应用 THE APPLICATION OF NO ARBITRAGE PRICING METHOD 作者：毛宏 山东工商学院
诚信声明 诚信是中华民族的传统美德，诚信是做人立世的道德根本。作为一名当代大学生，我即将踏向社会去创立我未来的事业。古人云：“民无信不立”。在竞争激烈的社会中，我将恪守诚信的生存理念。在毕业论文的选题、写作和定稿过程中，我认真对待每一个环节，在导师的悉心指导下，由我独立完成，没有抄袭他人之作或由他人代写等不诚信的行为。其中参阅了大量书籍、报刊和网上资料，但这些资料都经过我认真整理，在理解的基础上参考使用，并在文中说明，在文后一一列出，我对他们的辛苦劳动表示尊重和感谢。 母校希望自己的每一个学生都是诚实守信的，我们即将成为一个毕业生，对母校也将是真诚无伪的。如果发现我的毕业论文有抄袭、代笔等不诚信行为，我将接受学校对我的处罚，重新写作。 我声明：我是诚实的，我将无愧于我们的毕业文凭，无愧于母校多年的培养！ 声明人：
期权的无风险套利 期权的无风险套利 摘要：期权的无风险套利机会主要来源于期权价格与理论发生偏离，使原本合约及合 约间的价格平衡遭到破坏，继而产生风险为零，收益恒为正套利策略。由于期权的价格在 图形上看是一条曲线，因此该曲线的性质很大程度上决定了期权价格应该满足的性质：如 曲线的上下限决定了期权价格的上下界，曲线的凸性决定了不同履约价格合约间应当满足 的关系。投资者可以从上述这些性质出发，去搜寻期权合约本身及合约之间的无风险套利 机会，从而给自己带来收益。思路如何而来？ 研究发现，无风险套利策略很多都是经典的期权套利策略的变型或延伸。试想一下， 如果从这些经典的套利策略出发，利用损益图以及期权价格曲线的性质，能否挖掘无风险 套利机会存在的条件？接下来，就尝试上述的挖掘。 一、垂直套利策略——> 无风险套利 首先介绍简单的情形：对于垂直套利的一系列策略而言，都只涉及两个期权，且期权 合约的差异只有执行价格不同。那么根据期权的价格曲线： 对于看涨期权而言，执行价格越高，其他参数相同，期权价格越低；而看跌期权则正 好相反。因此，对于垂直套利策略来说，如果两个执行价格不同的看涨期权合约（或者看 跌期权合约）价格不满足上述曲线的性质，则该垂直套利策略无风险。具体看下述损益图：以欧式看涨期权牛市垂直套利为例，较低执行价格看涨期权价格也较低，则卖高执行价期 权同时买低执行价期权构成无风险套利策略。 由于，即该垂直策略初始现金流为正值：，并且无论到期标的资产价格为何值，该 垂直策略都保证大于的收益。 垂直套利的其他几种策略都可以类似找出无风险套利机会。 二、蝶式套利策略——> 无风险套利 买入蝶式套利（Long Butterfly） 该策略买入一份低执行价格和一份高执行价格期权合约的同时，卖出两份中间执行价 格的期权合约。其损益图为： 从损益图可以看出，该策略在标的价格偏离比较大时，出现亏损。然而如果期权在 交易过程当中，执行价格相邻的三份合约出现了价格背离平衡，简单地说，就是执行价格 为的合约被高估（相对于、而言）。那么所谓的价格平衡是一种怎样的形式？ 之前的报告已经给出了期权价格的希腊值，其中Gamma值为期权价格关于标的资产价 格的二次偏导数，且Gamma恒为正值，即曲线是凸的。接下来利用期权价格曲线的凸性，
期货期权总结习题-标准化文件发布号：（9556-EUATWK-MWUB-WUNN-INNUL-DDQTY-KII
第2章期货市场的运作机制 【2.1】说明未平仓合约数量与交易量的区别。 【2.2】说明自营经纪人与佣金经纪人的区别。 【2.3】假定你进入纽约商品交易所的一个7月份白银期货合约的短头寸，在合约中你能够以每盎司10.20美元的价格卖出白银。期货合约规模为5000盎司白银。最初保证金为4000美元，维持保证金为3000美元，期货价格如何变动会导致保证金的催付通知？你如果不满足催付通知会有什么后果？ 【2.4】假定在2009年9月一家公司进入了2010年5月的原油期货合约的长头寸。在2010年3月公司将合约平仓。在进入合约时期货价格（每桶）68.30美元，在平仓时价格为70.50美元，在2009年12月底为69.10美元。每个合约是关于1000桶原油的交割。公司的盈利是多少什么时间实现该盈利对以下投资者应如何征税（a）对冲者；（b）投机者。假定公司年度末为12月31日。 【2.5】止损指令为在2美元卖出的含义是什么什么时候可采用这一指令。一个限价指令为在2美元卖出的含义是什么什么时候可采用这一指令。 【2.6】结算中心管理的保证金账户的运作与经纪人管理的保证金账户的运作有什么区别？ 【2.7】外汇期货市场、外汇即期市场、以及外汇远期市场的汇率报价的区别是什么？ 【2.8】期货合约的短头寸方有势有权选择交割的资产种类、交割地点以及交割时间等。这些选择权会使期货价格上升还是下降？解释原因。 【2.9】设计一个新的期货合约时需要考虑那些最重要的方面。 【2.10】解释保证金如何保证投资者免受违约风险。 【2.11】某投资者净土两个7月橙汁期货合约的长寸头。每个期货合约的规模均为15000磅橙汁。当前期货价格为每磅160美分。最初保证金每个合约6000美元，维持保证金为每个合约4500美元。怎样的价格变化会导致保证金的催付？在哪种情况下可以从保证金账户中提取2000美元。 【2.12】如果在交割期间内期货价格大于即期价格，证明存在套利机会。如果期货价格小于即期价格，套利机会还会存在吗？请解释。 【2.13】解释触及市价指令与止损指令的区别。 【2.14】解释止损限价指令中，现价为20.10美元时以20.30美元卖出的含义是什么？ 【2.15】在某一天末，某结算中心会员持有100个合约的长头寸，结算价格为每个50000美元，最初保证金为每个合约2000美元。在第2天，这一会员
期权套利的几种方式 转换套利 1 转换套利（执行价格和到期日都相同）： 买进看跌期权，卖出看涨期权，买进期货合约 利润=（卖出看涨权利金-买进看跌权利金）-（期货合约价格-期权执行价格）2 反向转换套利（执行价格和到期日都相同）： 买进看涨期权，卖出看跌期权，卖出期货合约 利润=（卖出看跌权利金-买进看涨权利金）-（期权执行价格-期货合约价格）垂直套利 1 多头看涨/牛市看涨期权（买低涨，卖高涨） 最大风险值=买权利金-卖权利金 最大收益值=卖执行价-买执行价-最大风险值 盈亏平衡点=买执行价+最大风险值=卖执行价-最大收益值 最大风险值﹤最大收益值（风险、收益均有限） （预测价格将上涨，又缺乏明显信心） 2 空头看涨/熊市看涨期权（买高涨，卖低涨）： 最大收益值=卖权利金-买权利金 最大风险值=买执行价-卖执行价-最大收益值 盈亏平衡点=卖执行价+最大收益值=买执行价-最大风险值 最大风险值﹥最大收益值 （预测行情将下跌） 3 多头看跌/牛市看跌期权（买低跌，卖高跌）： 最大收益值=卖权利金-买权利金 最大风险值=卖执行价-买执行价-最大收益值 盈亏平衡点=买执行价+最风险值=卖执行价-最大收益值 最大风险值﹥最大收益值{来源： （预测行情将上涨） 4 空头看跌/熊市看跌期权（买高跌，卖低跌）： 最大风险值=买权利金-卖权利金 最大收益值=买执行价-卖执行价-最大风险值 盈亏平衡点=卖执行价+最大收益值=买执行价-最大风险值 最大风险值﹤最大收益值（风险、收益均有限） （预测价格将将下跌至一定水平，希望从熊市中获利） 跨式套利 1 跨式套利（执行价格、买卖方向和到期日相同，种类不同） ⑴、买进跨式套利（买涨买跌）
期权套利方式、盈亏 1、转换套利 1 转换套利（执行价格和到期日都相同）： 买进看跌期权，卖出看涨期权，买进期货合约 利润=（卖出看涨权利金-买进看跌权利金）-（期货合约价格-期权执行价格） 2 反向转换套利（执行价格和到期日都相同）： 买进看涨期权，卖出看跌期权，卖出期货合约 利润=（卖出看跌权利金-买进看涨权利金）-（期权执行价格-期货合约价格） 2、垂直套利 1 多头看涨/牛市看涨期权（买低涨，卖高涨） 最大风险值=买权利金-卖权利金 最大收益值=卖执行价-买执行价-最大风险值 盈亏平衡点=买执行价+最大风险值=卖执行价-最大收益值 最大风险值﹤最大收益值（风险、收益均有限） （预测价格将上涨，又缺乏明显信心） 2 空头看涨/熊市看涨期权（买高涨，卖低涨）： 最大收益值=卖权利金-买权利金 最大风险值=买执行价-卖执行价-最大收益值 盈亏平衡点=卖执行价+最大收益值=买执行价-最大风险值 最大风险值﹥最大收益值 （预测行情将下跌） 3 多头看跌/牛市看跌期权（买低跌，卖高跌）： 最大收益值=卖权利金-买权利金 最大风险值=卖执行价-买执行价-最大收益值 盈亏平衡点=买执行价+最风险值=卖执行价-最大收益值 最大风险值﹥最大收益值{来源： （预测行情将上涨）
4 空头看跌/熊市看跌期权（买高跌，卖低跌）： 最大风险值=买权利金-卖权利金 最大收益值=买执行价-卖执行价-最大风险值 盈亏平衡点=卖执行价+最大收益值=买执行价-最大风险值 最大风险值﹤最大收益值（风险、收益均有限） （预测价格将将下跌至一定水平，希望从熊市中获利） 3、跨式套利 1 跨式套利（执行价格、买卖方向和到期日相同，种类不同）⑴、买进跨式套利（买涨买跌） 最大风险值=总权利金 损益平衡点：高——执行价格+总权利金 低——执行价格-总权利金 收益：价格上涨——期货价格-（执行价格+总权利金） 价格下跌——（执行价格-总权利金）-期货价格 盈利在高低平衡点区外，风险有限，收益无限 （后市方向不明确，波动性增大） ⑵、卖出跨式套利（卖涨卖跌） 最大收益值=总权利金 损益平衡点：高——执行价格+总权利金 低——执行价格-总权利金 风险：价格上涨——（执行价格+总权利金）-期货价格 价格下跌——期货价格-（执行价格-总权利金） 盈利在高低平衡点区内，收益有限，风险有限 （预测价格变动很小，波动性减小） 2 宽跨式套利（执行价格和种类不同，买卖方向和到期日相同）⑴、买进宽跨式套利（买高涨买低跌）： 最大风险值=总权利金 损益平衡点：高——高执行价格+总权利金 低——低执行价格-总权利金 收益：价格上涨——期货价格-（高执行价格+总权利金） 价格下跌——（低执行价格-总权利金）-期货价格 盈利在高低平衡点区外，风险有限，收益无限
基于期权价格凸性的无风险套利策略 摘要：本报告基于期权价格的凸性，设计了一种无风险套利策略。通过辨识不符合期权价格凸性条件的期权，发现套利机会并建立套利头寸。报告解释了套利策略的理论基础，具体实施细节以及策略回测结果。策略回测结果显示，该策略可以有效发现无风险套利机会，具有收益稳定，资金回撤小的特点。对于稳定期权市场，促进期权价格回归合理具有积极作用。 期权价格的凸性 欧式认购期权的定价见式(1) ()()()()()() ()()()()() () ,max ,0max ,0r T t r T t C K T e E S T K S t e S T K q S T S t dS T --∞ --??=-?? =-? (1) 其中，K 是期权的执行价格，T 是期权的到期时间，()S t 是标的物的即时价格，()S T 是标的物在期权到期日的价格，r 是无风险利率，()q 是风险中性概率密度。 根据Breeden, D.和Litzenberger R.(1978), 概率密度()q 可以通过求解认购期权价格C 对行权价K 的二次偏导数得到，即 ()()()22 r T t C e q S T K --?=? (2) 概率密度()() 0q S T ≥，在行权价范围内()() 0q S T >，因此，在通常情况下有 22 0C K ?>? (3) 由式(3)可知，期权价格C 是行权价格K 的凸函数，即 ()()()()()1313131,,1,,,01C K K T C K T C K T K K λλλλλ+-<+-?<<< (4) 若令
()32 13231 1K K K K K K K λλλ-+-=?= - (5) 将式(5)代入式(4)可得 ()()()()32 21312331 ,,1,,,K K C K T C K T C K T K K K K K λλλ-<+-?<<= - (6) 因此，理论上欧式认购期权价格应当满足式(6)。 当认购期权的市场价格不满足式(6)，将出现套利机会。而在期权到期日，期权价格必定满足式(6)。实际上，令()()()()112233,,,,,,T C C K T C C K T C C K T S S T ====，在到期日T ，若期权价格不满足凸性条件(6)，则有 ()32 21312331 1,,K K C C C K K K K K λλλ-≥+-?<<= - (7) 此时行权收益 ()()()()1321T T T R S K S K S K λλ+++ =-+---- (8) T S 有如下可能： 1. 1T S K ≤，则0R = 2. 12T K S K <≤，则()10T R S K λ=-> 3. 23T K S K <≤，则()21 331 0T K K R K S K K -= -≥- 4. 3T S K >，则0R = 如果式(7)成立，则行权日将存在无风险套利机会，从而引发套利交易导致套利空间消失。因此行权日必有式(6)成立。而在行权日之前，任何不满足式(6)的期权组合均可用以建立套利头寸。
期权对冲策略 期权作为一个重要的金融衍生品，就像是匕首……运用得不好甚至会倾家荡产。 一、期权概述 期权(option)，又叫选择权，是一份合约，给与期权买家在特定日期或之前以特定价格买入或卖出标的资产的权利(而非义务)。期权与股票和债券一样，也是一种证券。同时它也是一种具有约束力的合约，具有严格限定的条款和特性。 期权和期货作为衍生工具，都有风险管理、资产配置和价格发现等功能。但是相比期货等其他衍生工具，期权在风险管理、风险度量等方面又有其独特的功能和作用。 二、期权并没有那么美 期权作为一个重要的金融衍生品，作为一种零和博弈工具，它仅仅只是工具，就像是匕首，杀人救人取决于使用者，以及如何使用。 在全球化竞争日益激烈的情况下，金融衍生品市场的发展为风险管理提供了许多有利的工具，国内外企业对其需求越来越高。相比西方发达国家成熟的金融市场，在中国，我们缺乏诸如期权、掉期此类成熟的金融衍生品，而我们的机构特别是一些身负战略储备资源重任的央企，对此需求却日益增加，我国企业向海外寻求更成熟的套保工具无可厚非。但是，这些企业在海外金融衍生品市场不仅没有达成套期保值的目的，反而一个个惨败而归，中国远洋(601919,股吧)、中航油、国航、东航、中铁、铁建、中国高速传动、中信泰富以及深南电等一个个行业巨头纷纷陷入巨额亏损泥潭。
资料来源：网络 简单梳理一下历史上影响较大的几次金融惨案，我们可以发现这些惨败案例发生的时间段很微妙，紧随其后的是金融危机，1997年亚洲金融危机、2008年全球金融危机。金融衍生工具使用是否恰当，影响力深远。 在2月9日上证50ETF期权上市交易之前，笔者希望通过对曾经惨败案例的探索，给市场一个警醒，期权本质是中性的，是一种避险工具，但是使用不当，亦可成为金融市场的“魔刃”，需慎之又慎。笔者将从主客观的角度对这些失败案例进行深入剖析，希望对读者在今后投入期权市场有所帮助。 客观情况使得国内企业在海外期权市场天然处于弱势 场外期权并没有在交易所挂牌上市，其合约条款更加灵活，可以根据投资者的个性化需求进行量身定制，包括行权时间、行权条件、执行价格等，但同时需要注意的是，国际投行的这种合约从来都是不对等的，天然存在风险。而国内企业通过商业银行这个中间商，与交易对手签订的正是这种“一对一”的非标准化合约，东航集团VS高盛、中信泰富VS汇丰、花旗等、深南电VS高盛、海升VS大摩等，形成“国内企业-商业银行-国际投行”的交易模式，也使得该交易蕴含的市场风险、法律风险和监管风险大为增加。 从上表中，我们不难看出，在整个“一对一”的过程中，国内企业都是处于弱势的，有些“阴谋论”者认为这都是国际投行在给我们下圈套导致的结果，不可否认有这种情况的存在，但是，在《第一财经日报》的专访中，东航集团专门从事燃油套保的相关人士指出：“亏损并不能完全归咎于投行，东航在这个事情上也是有独立判断的，投行本身依据自己的判断给东航推荐几种产品，东航与之看法一致才会签订合约，不能完全是欺骗。” 那么，在你情我愿的过程中，是什么原因导致的第一次亏损，且步步陷入更深的泥潭，导致亏损完全不可控呢？笔者认为，主观上的错误导向以及内部监管的缺失是最根本的原因。 从自身寻找惨案发生的本质原因 在套保中形成逐利思维，本末倒置 企业参与海外金融衍生品市场的初衷应该是为了套期保值、比如东航、国航、中航油都是为了锁定燃料油价格的风险，中信泰富为了锁定外汇风险等，但是最终在签订一个又一个非标准化合约的道路上，逐渐远离了初衷，导致了风险的不可控。 我们先熟悉一下期权交易双方的收益-成本分析图