Private Equity Investment in China 中国的私募股权投资
Walter Huang
黄伟庆
January 19, 2006
PE vs. VC
私募股权投资与创业投资
Private Equity Funds 私募股权投资基金:
Include funds devoted to venture capital, leveraged buyouts (LBO), consolidations, mezzanine, and distressed debt investments, and a variety of hybrids such as venture leasing and venture
factoring (receivables financing ).
Venture Capital 创业投资:
Venture capital is independently managed, dedicated pools of capital that focus on equity or equity-linked investments in privately held, high growth companies. (Un-adventurous Brokers)
Government Support
政府的支持
Ministry of Science & Technology (MOST) 科技部
DENG, Nan 邓楠, Vice-Chairwoman of China Association For Science & Technology
?生于1945年10月，1970年毕业于北京大学物理系，历任中国科学院自动化研究所、半导体研究所研究实习员，国家科委政策局副局长，国家科委社会发展司司
长。
?1991年11月，升任国家科委副主任。1998年4月起，任科技部副部长。
?2004年10月出任中国科学技术协会党组书记（正部级），副主席 1984年，国家科委（科技部）科技促进发展研究中心，组织了“新的技术革命与我国的对策”的研究，提出了建立创业投资机制促进高新技术发展的
建议。
1997年，国家科委党组决定由邓楠副主任负责创业投资机制的研究工作。
组成了以清华大学经济管理学院专家为主的研究组。
科技部中国风险投资专业委员会
?主任为科技部秘书长张景安
CHENG, Siwei成思危
Vice-Chairman of the Standing Committee of the National People’s Congress, and the Dean of the School of Management of the Graduate
School of the Chinese Academy of Sciences.全国人大副委员长、中国科
学院研究生院管理学院院长。
1935年6月生，湖南湘乡人，1951年参加工作，1984美国加州大学洛杉矶
分校MBA.
1994-97年化工部副部长、
1998年任全国人大副委员长，民建中央主席，中华职业教育社理事长。
1998年5月，成思危在全国政协九届一次会议上，提出"一号提案"，从而掀开中国风险投资事业发展的序幕。
The Major Problems Faced by Private Equity Investors 私募股权投资面临的主要问题
No Exist Mechanism
没有退出机制
Difficult to do M & A
产权交易的困难
Chinese Stock Market is
technical closed for IPO.
主板二板上市极为苦难
Go public in overseas is the only way out.
海外上市障碍
Lack of Management
Talents 缺乏管理人才
No knowledge about capital market
不懂资本市场
No Vision
缺乏战略眼光 Political Risks
政策风险
SAFE Circulars 11 and 29 have severely curtailed VC
investment in China since
their promulgation
国家外汇管理局“11号文件”
和“29号文件”
?2005年10月21日发布，75
号文件，2005年11月1日起
实施。同时，11号文和29
号文同时停止执行。
China Securities Regulatory Commission (CSRC) “No
Comment letter”
中国证监会“无异议函”(
Political Risks
政策风险
私有制（Private Ownership）
Private Ownership is the foundation of venture capital system.
创业投资是以私有制为基础的。
生产资料私有制是资本主义经济制度的基础；生产资料公有制是社会主义经济制度
的基础。
“Property is a sacred and inviolable right”
财产是神圣不可侵犯的权利——法国《人权和公民权宣言》第17条
The Constitution of the People's Republic of China 《中华人民共和国宪法》
?Article 12. Socialist public property is inviolable.
第十二条：社会主义的公共财产神圣圣不可侵犯。
?Article 13. The state protects the right of citizens to own lawfully earned income, savings, houses and other lawful property.
第十三条：国家保护公民的合法的收入、储蓄、房屋及其他合法财产的所有权。
Karl Marx and Frederick Engels “The Communist Manifesto”: the theory of the Communists may be summed up in the single sentence: Abolition of private
property.
马克思、恩格斯1848 《共产党宣言》中有关“共产党人可以把自己的理论用一句话
表示出来：消灭私有制。”——（《马恩全集》4卷480页）
Laggard and Inconsistent Legal Environment
政策环境落后和政策的不连贯
The Corporate Law 《公司法》
国内股市
海外上市
《中华人民共和国合伙企业法》
Partnership Law of the People’s Republic of China
《中华人民共和国合伙企业法》已由中华人民共和国第十届全国人民代表大会常务委员
会第二十三次会议于2006年8月27日修订通过，自2007年6月1日起施行。
中国人民银行副行长吴晓灵认为，私募股权基金没有外部性，按一般企业登记，按章程运行即可。私募股权基金不受金融法规和条例的监管，只受民法和一般企业法规的监
管。”
新法增加了“有限合伙企业”的规定，为中国私募股权基金的建立提供了更具操作性的组
织形式。
吴晓灵呼吁要放开中国的金融束缚，发展能够组合各种要素的金融工具，而私募股权基
金正是其中之一。
修订后的《合伙企业法》已经明确了合伙企业的征税原则，即合伙企业的所得税按照由
合伙人分别缴纳所得税的原则，这就避免了双重征税，有利于促进私募基金的发展。 国家发改委财政金融司副司长曹文炼则指出，目前国内私募股权基金规模太小。他认为
发展私募股权基金主要应该吸收国内的资金，目前国内的保险资金和邮政储蓄等大多数金融机构在投资方面已经没有障碍，但是商业银行还没有放开，建立考虑由商业银行发起设立产业投资基金。
目前国内私募基金发展的障碍之一是市场的退出机制不完善。
建立多层次的场内市场
鼓励企业境内上市
建立合格投资人的场外市场
外商投资企业股权协议转让的外汇政策
有限合伙企业的地方性法规
1994年它出台了《深圳经济特区合伙条例》
深圳对出资额没有作出规定
2000年12月，北京人大常委会通过并于次年1月1日施行的《中关村科技园区条例》对有限合伙做出了明确规定，“风险投资机构可以采取有限合伙形式”，其“合伙人由有限合伙人和普通合伙人组成。投资人为有限合伙人，以其出资额为限承担有限责任；资金管理者为普通合伙人，承担无限责任”。2001年2月，北京市政府又发布了配套规章《有限合伙管理办法》，对有限合伙制风险投资机构的发展做出了更为具体的规定
北京规定有限合伙人的出资额总和不低于1000万元人民币
要求有限合伙人以货币形式出资
2001年6月珠海市人民政府通过了《珠海市科技创业投资暂行规
定》，其中第十二条对有限合伙作了专门规定
珠海市规定“有限合伙人的出资额总和不得低于1000万元”
要求有限合伙人以货币形式出资
国内已出台的地方性法规对合伙人数均有限制，且以20人为上限
The Revised “Company Law of the People’s Republic o f China”新修订的《公司法》
OLD LAW
Article 24 Shareholders may contribute their capital
in the form of cash, as well as in the forms of
tangible goods, industrial property, non-patented
technology and land use rights at certain value.
Where industrial property or non-patented
technology is contributed as capital at certain value, its valuation shall not exceed 20% of the total
registered capital.
老公司法股份比例是按注册资金的出资比例。以工业
产权和其它技术形式投资入股的比例被限制在公司注
册资本的20%以内，这一限制在技术密集型的外国投
资者看来难以承受。
Equity interest may not be acceptable as the
capital contribution.
Move more to the types of corporate entities seen in
the west.
Came into force on Jan 1, 2006
于2006年1月1日起生效
Contribution of any non-cash asset which can be monetarily valued and legally transferred and
stipulates that cash contribution shall not less then
30% of a company’s registered capital. Equity
interest can be one kind of contribution asset. Under the new Company Law investors can contribute as
much as 70% of the registered capital in a non-cash property such as tangible and nontangible asses.
根据修订后的法律，注册资本中仅30%必须以现金形
式投入，这就意味着高达70%的注册资本可以知识产
权形式投入。 The Revised Law for the first time grants shareholders the right to check and copy the company’s account books and minutes of
board and shareholders’meetings.
投资者有权查阅公司的会计账目和其它书面
记录。主管、监管者和高级管理层都有忠实
的义务
The Revised Law introduces the principle of piercing the corporate veil as a means to
enabling the courts to look behind the
principle of limited liability in cases where the shareholders of a company are abusing the
privileges of incorporation. In broad terms,
where shareholders uses the independent
corporate legal personality to evade liabilities and thus seriously damage the interests of
the creditors of the company, he shall
assume unlimited liability of this wrongful
acts.
新规定允许债权人就股东滥用公司有限责任
地位的情况提起诉讼。因此，投资者的个人
资产也将置于风险之中，不能假定其最大的
风险仅限于损失其在这家公司的投资。
Recognize Stock Option Plan
派息和投票权似乎不再和股东所有者权益挂钩。因此，公司将可以发行不同类别的股
票，使其具有更灵活的股本和融资结构。
Still Some Uncertainties of the New Company Law
The Revised Company Law does not change the current legal system for foreign investment enterprises. Therefore, limited liability companies and/or companies limited by shares which are invested by foreign investors are obliged to comply both with the Revised Company Law and with specific foreign investment related laws and regulations.
The Revised Law requires there is a Chinese Communist Party organization in a company.
新法规定必须在公司内部设立党组织，该条款是否应该像适用于国内公司那样，同样适用于外资企业，这点尚不明确。
Different Concepts of VC Investment between US and China
Valuation:
Discounted Cash Flow or Net Present Value
现金流折现法或净现值
净资产帐面价值（Book Value）
Why is the same company valuated lower in China than its US counterpart?
?The hesitated risks: political risks, market risks
?No easy exit for investment:
Control of the venture:
Why you have to control the venture?
?“Don’t let them try anything funny!”
Who are Private Equity Investors in China 中国的私募股权投资人是谁
1.Venture Capital Firms
创业投资
International VC
?Bulge Bracket’s PE Investment
Arms
?Major International VC or PE
Firms
?Asia-Focused Foreign VC Firms
(include Hong Kong, Taiwan,
Singapore Firms)
专注亚洲的海外创投公司
Home Grown VC
?Government-backed VC
政府背景的创业投资
?Brokerage or Stock Market
Investment Firms
券商和股市投资人
?Private Investment Firms
民营投资公司
?Joint Venture Investment Firms
合资合作投资基金2.Public Companies and State
Owned Enterprises (SOE)
上市公司和国有企业
https://www.doczj.com/doc/5a5182899.html,ernment Agencies,
Universities and Academies,
Military, and so on.
政府部分，大学和科研部分，军
方等
4.Angel Investors and Private-
owned companies:
天使投资人，主要是私营企业
5.Private pension funds and Public
pension funds
退休基金
6.Insurance companies and banks
Bulge Bracket’s Private Equity Investment Arms
大投行的私募股权投资部门
Most of them are more on LBO or stock market side.
Citigroup
Sycamore Ventures 梧桐投資公司--New Jersey venture capital firm spun off from Citibank
Venture Capital
Citigroup Venture Capital International
Citigroup Venture Capital Equity Partners, L.P.（CVC）
?CVC Asia Pacific Ltd
Morgan Stanley Dean Witter Private Equity Asia Ltd.
Morgan Stanley Private Equity Asia L.P. Fund
?刘海峰，联席主管，1993 BSEE Columbus
2002年12月19日，该公司联合“鼎晖投资”和“英联投资公司”（CCP）向中国乳业企业“蒙牛”注
资2600多万美元（人民币2.16亿元），参股比例超过32%。
收购1.32亿股安徽海螺股票。入股比例达到30.48%。
CCMP Capital Asia (“CCMPA”, formerly known as JP Morgan Partners
Asia)
In preparation for this spin-off, a new management company called CCMP Capital Asia will be
formed in November 2005. Management and operations will remain unchanged.
JPMP Asia has about $2.7bn under management. The team consists of 20 investment
professionals based in Hong Kong, Melbourne, Seoul, Shanghai, and Tokyo.
HSBC Private Equity (Asia)汇丰直接投资(亚洲)有限公司
投资芯原股份有限公司
International Finance Corporation (IFC) 国际金融公司
国际金融公司（简称IFC）是世界银行集团成员之一。其宗旨是促进发展中国家私营部门的可持续投资，从而减少贫困，改善人民生活。
Major Foreign Private Equity Investment Firms 主要的私募股权投资公司
The Carlyle Group（凯雷投资集团）
https://www.doczj.com/doc/5a5182899.html, International, Ltd. 11/ 2000 （携程
旅行网）
Pacific China Holdings 5/2001（太平洋中国控
股）
Focus Media 分众传媒acquired Target Media
聚众传媒for $325 Million 1/6, 2006.
E.M. Warburg, Pincus& Co., LLC (Warburg,
Pincus) （华平创业投资有限公司）
AsiaInfo（亚信）、亚商在线、图行天下、港湾网络、鹰牌陶瓷、卡森、媒体世纪、大唐电
信、哈药集团
Baring Private Equity Partners Asia (BPEP
Asia)霸菱投资（亚洲）公司
中联系统(Vanda System) ，网达国际
(Netstar)，康达网络(Comtech)，掌中万维
(New Plam)。曾投资网易、中华英才网等企
业。
Actis Capital LLP英联投资(www.act.is) is a private equity investor in emerging markets.
Actis was created from CDC Capital Partners （英联邦投资集团）in 2004.
Actis China Investment Company Limited
China National Offshore Oil Company, China Wolfberry, Mengniu Dairy, Powercom,
NorthPole, Yuhua, Suntech Power
中海油、中国枸杞、蒙牛乳业、深圳国人通
信、厦门进雄、禹华通信、尚德太阳能 Newbridge Capital Inc. （新桥投资）
1994年德克萨斯太平洋集团（Texas Pacific Group，TPG）和布兰投资公司（Blum Capital
Partners）共同发起设立，主要从事战略性金
融投资，是这两家公司在亚洲业务的延伸。
1999年成功地击败汇丰银行后，以4.16亿美元收购了韩国第一银行（Korea First Bank，
KFB）51％的股权，
2002年9月，新桥投资作为国外战略投资者获准进入深圳发展银行Shenzhen Development
Bank.
2004年6月以12.53亿元人民币，从深圳市政府
手中收购深圳发展银行的17.89%的控股股权，
2002年11月，新桥与中国网通及软银亚洲基础设施基金组成的联合财团以$89.8million美元收
购财务上陷于困境的海底电缆运营商－亚洲环
球电讯（Asia Global Crossing, AGC）账面价
值约19亿美元的泛亚洲网络资产。
Temasek淡马锡
buy 5% of Bank of China
投资灵通(https://www.doczj.com/doc/5a5182899.html,)
Government of Singapore Investment Corp.
(GIC) (新加坡政府投资公司) is a global
investment management company
established in 1981 to manage Singapore’s
foreign reserves.
Major Foreign VC Firms
主要的境外风险投资公司
Robertson Stephens & Company, RSC
罗伯森·斯蒂文斯
renren网
1994年冯波任中国部主任，
?曾为四通利方公司以及亚信公司成功融资。
Benchmark Capital
Shanda（盛大）
Sequoia Capital 红杉资本中国基金
投资Google、Yahoo、Apple、Cisco、Oracle
携程的CFO沈南鹏，DJF的张帆
Draper Fisher Jurvetson德丰杰
Hotmail, Cyras, Interwoven, Tradex, https://www.doczj.com/doc/5a5182899.html,, 和Parametric
Technology
Baidu百度25.8%
?2004年Google曾对百度投资499万美元, 获得2.6%股份
空中网、分众传媒、、龙旗通信等4家企业已经上市
投资eTang是1999年6月，第一次投资是500万美元、第二次是300万美元
Strategic Investors
战略投资人
Intel Capital英特尔投资公司
中国区总经理杨旭
Intel Capital China Technology Fund
英特尔风险投资中国技术基金
?总监邝子平先生(Duane Kuang)
IBM风险投资部
全球主管范德音(Claudia Fan Munce) 摩托罗拉风险投资
Matthew Growney
Qualcomm Ventures
Siemens Mobile Acceleration
GE Capital
Asia-Focused Foreign VC Firms
专注亚洲的海外创投公司
H & Q Asia
汉鼎亚太投资有限公司
Ta-Lin Hsu 总经理徐大麟
Softbank 软银
Softbank China Venture Capital，SBCVC
软银中国创业投资公司
Softbank China Holdings PTE Ltd.
软银中国控股有限公司
? A joint venture between Softbank and UTStarcom Inc.
Softbank Asia Infrastructure Fund，SAIF
软银亚洲基础设施基金
Softbank中华基金管理有限公司
IDG Technology Venture Investment
IDG技术创业投资基金（IDGVC）
Xiong Xiaoge熊晓鸽
CHINAVEST中国创业投资有限公司（Theleen白德能） AsiaInfo
Walden International华登国际投资集团（陈立武Lip-Bu Tan ） 1997年，以华登为首的三家VC一共投资新浪650万美元
WI Harper Group 美商中经合集团（Peter Liu 刘宇环）
Home-Grown Chinese VC Firms
中国本土创投公司
Government-backed VC
政府背景的创业投资
Brokerage or Stock Market Investment Firms
券商和股市投资人
Private Investment Firms
民营投资公司
Joint Venture Investment Firms
合资合作投资基金
Government-backed VC
政府背景的创业投资
China New Technology Venture Investment Co. Ltd.
中国新技术创业投资公司(中创公司)
1986年9月，经国务院批准，国家科委（持股40%）、财政部（持股23%）共同出资成立，该公司是我国第一个股份制的、以从事创
业投资为目的的企业。成立时资金只有约一千万美元，成立的最初
目的为配合“火炬计划”的实施。
中创于香港与渣打银行、亚洲开发银行、获多利詹金宝公司等合资成立的中国置业（CHINA ASSET HOLDING LTD）于1991年以"
中国基金"名义在香港上市，这是中国境内第一个至海外上市的创
投基金。
2002 bankrupted
Shanghai Alliance Investment Co
上海联合投资有限公司
“上联”原是挂在上海市计委名下，现为上海市国资委旗下的专业投
资公司
江绵恒任董事长
宏仁集团（董事长王文洋）与“上联”合资成立上海宏力半导体有限公司，将在浦东开发区建6座晶圆厂（3座8吋和3座12吋），总投
资额$6.4 Billion。
深圳市创新科技投资有限公司
Shenzhen Capital Group Co. Ltd
Tianjin Venture Capital Co. Ltd.
天津创业投资有限公司
Canton Venture Capital Co., Ltd.
广州科技风险投资有限公司
China-Singapore Suzhou Industrial Park Ventures Co. Ltd.
Public Companies and State Owned Enterprises (SOE) 上市公司和国有企业
CDH Investments鼎晖投资
前身是中国国际金融有限公司（CICC）的直接投资部。2001年中国证监会发布了不允许证券公司从事风险投资业务的规定，中金公司决定将其
直接投资部及投资业务进行分拆，成立了目前的鼎晖投资基金管理公司 Legend Holdings Ltd 联想控股有限公司
Legend Capital Limited 联想投资有限公司
Hony Capital Limited 弘毅投资
?John H. Zhao 赵令欢，former VP of U.S. Robotics Inc
?Established in 2003, Hony Capital is among the first buyout firms focused on privatization and restructuring opportunities of State Owned Enterprises
(SOE) in traditional industries and other investment opportunities in private
companies, distressed conglomerates and non-performing assets in China
market.
Tsinghua Venture Capital Management Co. Ltd.
China Merchants Holdings (Hong Kong) Co Ltd招商局集团(香港)有限
公司
Shanghai Media Group 上海文广新闻传媒集团
Invested in Shanda
Private Investment Firms
民营投资公司
Not many but are getting more.
吉林汇正风险投资公司
吉林省第一家民营风险投资公司
Wuhan Optics-Valley Venture Capital Co. Ltd. 武
汉光谷创业投资有限公司
2001年，具有国有、民营两种资金背景
杭州复星创业投资有限公司
新纪元风险投资公司（New Era VC）
公司发起人主要包括国家科技部火炬高技术产业开发中心、天津新技术产业园区等政府机构和大型民营企业，兼得政府支持和民营机制的优势，注册资本金1.2亿元
人民币，管理资金总额超过2.2亿元人民币。