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融资约束度量方法及其运用_詹雷

□财会月刊·

全国优秀经济期刊□·104

·2013．3下融资约束度量方法及其运用

詹雷何娟

（中南财经政法大学会计学院武汉430073

武汉大学人民医院计财处武汉430060）

【摘要】融资约束是指在对内部融资成本和外部融资成本之间存在差异，融资约束的度量方式较多，国外研究的多数模型和指数方法在我国得到运用。本文回顾了我国应用融资约束衡量方法的情况，分析了各方法的优劣，对各方法之间的联系以及采用各方法应注意的问题进行评述。

【关键词】融资约束现金流敏感系数KZ 指数融资约束可定义为在内部融资成本和外部融资成本之间存在差异，那么严格而言所有公司都面临融资约束。实际中可根据内部融资成本和外部融资成本之间差异的大小，从程度上界定融资约束。

融资约束的度量方式较多，多数模型和指数方法由国外学者创建，在我国的研究中得到修正和运用。本文回顾了衡量融资约束主要方法的构建、

发展以及在我国运用得到的结果，评述各自优劣，为今后的研究提供借鉴。

一、FHP 模型

1.FHP 模型的构建与评价。Fazzari ，Hubbard and Pertersen （1988，其所构建模型简称FHP 模型）提出理论：如果外部融资的成本劣势较小，则公司的留存收益政策对投资无显著影响，无论股利政策如何，公司可以在内部融资波动时使用外部融资平滑投资；如果外部融资的成本劣势显著，则公司投资会舍弃外部融资而尽可能使用留存收益，因而其投资将受现金流驱动。FHP 以投资为因变量，以代表投资机会的托宾Q 和现金流为自变量的投资函数模型为：

（I/K ）it =f （X/K ）it +g （CF/K ）it +υit

式中：I it 表示公司i 在第t 期对固定资产的投资；X 代表理论上决定投资需求的变量，托宾Q 是最常用的变量之一；K 为期初总资本；CF 是内部产生现金流的系数；g 代表投资对内部融资波动的敏感性。

自Fazzari 等（1988）的研究以来，大量文献使用投资现金流敏感系数研究融资约束对公司投资行为的影响，并将高敏感系数作为受融资约束严重的证据。但Kaplan and Zingales （1997，2000）从理论上质疑投资现金流敏感系数代表融资约束的能力，认为该方法并无理论基础支持其系数的大小与融资约束程度单调相关；Alti （2003）指出托宾Q 可能不能充分控制投资机会，尤其对年轻的、处于成长期的公司更是如此，如果内部现金流包含了投资机会的信息，则投资现金流敏感系数可能仅仅反映的是资本性投资与投资机会的关系而非反映融资约束的程度；Vogt （1994）认为正的投资现金流敏感系数可能反映融资约束，也可能反映过度投资。

2.FHP 模型在我国的运用。国内许多学者直接或进行简单调整后运用FHP ，以投资现金流敏感性系数作为融资约束的衡量，研究企业特征等因素对融资约束的影响。其中一些是根据公司特征分组，比较不同样本组的投资现金流敏感性系数的差异，另一些则是通过考察某些公司特征因素与现金流的交乘项系数，考察这些因素对投资现金流敏感性的影响。

郭建强和张建波（2009）发现随着规模的增大，公司投资现金流系数呈倒U 形；连玉君和程建（2007）发现公司规模越大，投资现金流敏感性系数越高；与此相反，唐毅和郭欢（2012）发现非上市中小企业投资现金流敏感性较高。朱红军等（2006）发现资产负债率越高的企业投资现金流敏感性系数越大，即受到融资约束的程度越大。

罗琦等（2007）发现民企的投资现金流敏感性小于地方国企，更小于中央国企。多数学者认为公司国有股比率越高，融资约束越严重，即国有股比重高的企业具有更强的投资现金流敏感性。然而刘康兵（2012）发现国有股比率小于50%的样本公司投资现金流系数的显著性高于国有股比率大于50%的样本公司。邵军和刘志远（2008）发现非集团企业的投资现金流敏感性较高，面临的融资约束较大。但万良勇（2010）发现集团企业样本融资约束强于非集团企业样本，非国有集团的融资约束程度大于国有集团。

杨兴全等（2009）发现市场化进程指数越高，现金流敏感性越低。但邵军和刘志远（2008）的研究显示市场化程度越高的省份或地区，集团成员企业面临着越严重的融资约束。现有研究均发现政治关系能够降低投资现金流敏感度（唐建新等，2010），而且政治关联程度较高的民营企业融资约束较弱（陈运森等，2009）。

二、ACW 模型

1.ACW 模型的构建及评价。Almeida 、Campello and Weisbach （2004，其所构建模型简称ACW ）认为融资约束与公

全国中文核心期刊·财会月刊□

司对流动性的需求可以有助于识别融资约束是否影响公司行为。预见到未来融资约束的公司会通过贮存现金来应对，但持有现金有成本，包括削减当前有价值投资的机会成本。因而，融资约束公司在当前和未来的投资之间进行权衡以确定其最优现金持有政策，对流动性进行管理以最大化公司价值，而非融资约束公司的最优现金持有政策则不受投资活动的影响。ACW以现金持有变化为因变量，以代表投资机会的托宾Q和现金流为自变量构建模型：

△CashHoldings i，t=α0+α1CashFlow i，t+α2Q i，t+α3Size i，t+εi，t

式中：因变量为现金及可流通证券的变动，控制以托宾Q 代表的投资机会和公司规模因素，用现金—现金流敏感性系数衡量融资约束的程度。按其理论，融资约束公司应该具有正的现金—现金流敏感性系数，而非融资约束公司的该系数不显著为正。

该模型避免了FHP的一些不足，尤其是现金是一个财务变量，不像FHP中用投资这一实际变量容易受到现金流中所包含的投资机会的影响，现金流对现金政策的解释能力能够更系统地作为衡量融资约束的代理变量。但是，影响和决定公司现金持有的动机和因素有很多，融资约束并非唯一影响因素，因此现金—现金流敏感性系数与融资约束程度的关系并非单调正相关，因而使用现金—现金流敏感性系数度量融资约束程度可能存在一定的估计偏差。

2.ACW模型在我国的运用。运用ACW时，国内学者以现金—现金流敏感性系数作为融资约束的衡量，通过分组或采用交乘项，研究企业特征对融资约束的影响。

公司特征：连玉君等（2010）发现对于企业规模较小的企业现金—现金流敏感性系数显著为正，大规模企业的现金—现金流敏感性低于小规模企业。周宝源（2011）进一步发现上市公司上年送转行为，能够有效缓解本年所面临的融资约束问题，尤其当财务绩效不十分理想时。

所有权特征：罗琦和胡志强（2011）发现在终极控股股东两权分离度较大时，现金－现金流敏感度较高，表明大股东与中小股东的代理关系导致了企业的融资约束。唐建新和陈冬（2009）发现无政治关系的民营中小企业面临较强的融资约束，金融发展可以缓解其融资约束；有政治关系的民营中小企业不存在显著的融资约束，但是金融业引入外资会显著增加其现金—现金流敏感度，弱化其融资状况。

孙刚（2011）发现金融环境越发达，当地企业面临的融资约束越小；股价波动同步性程度越高，其蕴含的信息风险越有助于提高股票流动性和降低企业融资成本，从而缓解企业融资约束问题，这种情况在金融市场发达的地区表现更为明显。此外，经济周期环境较差及货币政策趋紧时融资约束更强。

另外，信息披露水平和跟踪分析师人数的提高减少了信息不对称程度，降低了企业面临的融资约束。朱凯和陈信元（2009）发现被出具非标准审计报告的公司现金—现金流敏感度更高，且金融市场越发达，非标意见越会强化融资约束。

三、KZ指数及WW指数

1.两种指数的构建。Kaplan and Zingales（1997）用49家融资约束公司1970～1984年的样本，综合定性信息和定量信息，根据融资约束程度将样本分为五组，再通过有序Logit回归，得到回归系数。Lamont等（2001）用这些系数，通过更为广泛的公司样本构建了KZ指数判别融资约束。KZ指数越大，表示融资约束程度越高。

KZindex=-1.002×Cashflow+0.283×Q+3.139×Leverage-39.368×Dividends-1.35×CashHoldings

Hadlock and Pierce（2010）用1995～2004年的随机样本，完全依赖对年报中的定性信息进行分析来界定融资约束，用此标准对各种融资约束定量指标进行检验，结果发现KZ指数衡量融资约束的效果较差。他们认为问题在于构建指数的模型中因变量和自变量中都用到企业的某些相同定量信息（如股利、资产负债率、现金流、现金水平），导致模型估计偏差。

Whited and Wu（2006）通过对投资欧拉方程进行GMM 估计，用1975～2001年的样本，构建了WW指数，是现金流、股利支付哑变量、负债率、公司规模、行业销售收入增长率及公司销售收入增长率等六个因素的线性组合：

WW=-0.091×CF it-0.062DIVPOS it-0.021TLD it-0.044LNTA it +0.102ISG it-0.035SG it

该方法的优点在于通过对大样本进行结构方程估计，避免了样本选取、同时性和计量误差（如难以衡量托宾Q）等问题。虽然其样本量较大，但其所选样本仍有一定的局限性，主要是其样本范围的适用性难以确定。

2.指数在国内的运用。李科和徐龙炳（2009）通过对KZ指数排序分组，检验发现融资约束对营业收入—负债敏感性具有负面影响，较好的外部治理环境能够缓解这种情况。徐龙炳和李科（2010）按KZ指数将公司分为三组，发现政治关系的价值在高融资约束企业中体现得更显著。谭跃和夏芳（2011）根据我国公司融资约束特征重新估计了KZ指数的参数以判断公司的融资约束水平，发现融资约束对投资行为具有显著的影响。顾乃康等（2010）将WW指数与公司规模、所有权性质三个标准相结合衡量融资约束，发现高融资约束公司的现金持有水平对综合宏观经济条件的变化更为敏感。

四、公司特征代理变量

1.公司特征代理变量在国外的运用。在FHP模型、ACW 模型、KZ指数和WW指数建立过程中，学者们均使用了大量公司特征变量进行预分组，以检验其所构建的模型或指数在判别融资约束方面的效应，如公司年限、规模、股利支付（率）、债券评级、商业票据评级、现金状况、负债率、利息保障倍数、内部融资占比、可抵押资源占比等。

公司规模和年限这两个变量被证实与融资约束显著相关。WW指数和ACW模型建立中均使用公司规模；年限指标也被不同学者使用。这两个变量的优点在于内生性较弱。

其他基于企业特征的分类变量中，KZ指数和WW指数中

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都用到的负债率和现金流也能正确预测企业的融资约束，但内生性问题严重，例如虽然外生的手持现金增加能缓解企业面临的融资约束，但也有可能因为企业受到融资约束，因而出于预防动机选择持有较高水平的现金。Bushman等（2011）指出常用的公司特征代理变量均与公司成长率显著相关，因此按这些变量进行分组可能体现的并非融资约束导致的差异，而是成长性不同导致的差异。

2.公司特征代理变量在国内的运用。①单个指标。部分学者采用单个指标作为衡量融资约束的分类变量，包括公司规模、产权性质、国有股比例、利息支付、资产负债率、流动比率、Z值、现金分红变化、货款回收相对状况、外部融资比例、金融相关比率（地区民营企业当年获得的贷款总额与该地区民营企业当年GDP的比值）、适用于订单驱动市场的PIN指标等。②两个或多个指标。还有学者使用了两个或两个以上的公司指标判别融资约束，如闫荣平和王贵兰（2011）采用公司规模、公司融资缺口和总债务变化的关系指标，解维敏和方红星（2011）以公司规模和成立年限，郭牧炫和魏诗博（2011）以公司产权性质和规模，韩忠雪和周婷婷（2011）以规模和红利支付率作为融资约束的划分标准。

五、国内学者自建模型或指数

1.多元判别分析方法。研究者选取与融资约束相关的各项财务指标，通过预设标准进行多元判别分析，以通过判别的指标构建融资约束指数。李焰和黄磊（2008）用此方法检验融资约束与上市公司股票价格波动的关系；魏峰和刘星（2004）研究了融资约束、不确定性对投资行为的影响；汪强等（2008）检验公司治理、融资约束对投资现金流敏感性的影响；韩忠雪和周婷婷（2011）考察了产品市场竞争与融资约束的关系。

2.逻辑回归方法。研究者以某一个或多个指标作为融资约束的判别标准并对样本进行预分组，采用若干与融资约束相关的财务指标进行Logistic回归，构建融资约束程度衡量指数。李胜坤和齐寅峰（2007）用此方法研究融资约束对公司负债期限结构的影响；况学文（2011）检验金融发展和市场化程度对缓解公司融资约束的效果；银莉和陈收（2010）考察企业集团背景及内部资本配置对缓解成员企业融资约束的作用。

3.随机前沿模型方法。石晓军和张顺明（2010）、王家庭和赵亮（2010）通过随机前沿投资模型，构造了投资效率指数（IEI），判断融资约束：投资效率指数越接近于0，投资效率越低，实际投资支出偏离前沿投资支出的程度越大，受到的融资约束程度也越大。

六、评述与建议

1.学者们用不同方法度量融资约束时的结论不尽一致，有时即便使用相同的方法（如FHP）进行度量，也仍然存在结论差异，甚至相反。这一定程度上是由于各方法本身均存在固有缺陷，迄今为止并无一致公认的融资约束最佳衡量方法。因此，我们建议在研究中避免使用单一方法，应将不同方法结合使用相互印证，以增强结论的稳健性。使用某种方法度量融资约束时应认识到该方法的局限性和可能偏误。

2.由于FHP模型提出时间相对较早，我国学者使用该模型的频率高于其他各类方法。但是理论上，其既非融资约束的充分条件也非必要条件；实证分析也发现投资现金流敏感性系数无法作为融资约束的有效衡量方式。国内学者使用该模型进行类似研究的结果也往往相互矛盾，如融资约束与公司规模、所有权性质、企业集团、市场化程度等关系的研究，实证结果均存在不一致。我们认为，使用FHP模型进行研究得出有关融资约束的结论时需要谨慎，影响投资现金流敏感度的因素较多，其变化并不一定源于融资约束，尤其是不宜依赖投资现金流敏感性系数的大小来解释融资约束程度的高低。

3.KZ指数和WW指数应用应注意的问题。一是基于美国特定时期的特定样本构建，我们认为不宜直接照搬这些指数用于国内研究，而应借鉴其构建方法，采取适当的指标和对参数进行估计，自建指数；二是指数构建中，要注意避免使用相同的定量信息同时作为判别标准和构成指标，否则会出现指数构建估计偏差。国外学者在构建指数时常通过对年报中所披露有关融资情况的文字信息进行分析作为判别标准，这样有助于提高准确度并避免上述问题，我们可以参考借鉴。

4.使用公司特征变量作为融资约束代理变量时，需要注意几点：一是国外学者研究发现公司规模和成立年限可用于衡量融资约束的程度，这一结论在我国并不成立，许多研究不支持公司规模和成立年限与融资约束负相关，更不支持单调相关。在我国使用公司特征变量时，所有权性质、政治关系存在与否等也许是相关性更高的代理变量。二是需认识到多数公司特征变量存在内生性问题，是企业根据自身情况进行决策的结果。例如在股利新政策与再融资挂钩后，企业有可能在融资约束情况下为获得再融资资格而发放现金股利，因而以发放股利作为非融资约束的标志可能有偏差。又如资产负债率高可能导致再借贷困难从而使企业面临较强的融资约束，而资产负债率低可能是由于难以从银行获得足够贷款所致，故而也可能是企业面临较强的融资约束的表现，因而资产负债率不是衡量融资约束的有效指标。

5.应依据自身研究的主题使用不同的融资约束衡量方式。研究融资约束的影响因素时，可以使用FHP模型和ACW 模型，研究者可以通过构建现金流与其所需研究因素之间的交乘项达到研究目的；而在研究融资约束产生的影响和后果时，使用FHP或ACW模型则不具有操作性，应选择使用融资约束的类型变量或者自建指数作为自变量。

主要参考文献

1.Chen．H．F．，Chen．S．J．.Investment-cash Flow Sensitivity cannot be a Good Measure of Financial Constraints:Evidence from the Time Series.Journal of Financial Economics，2012；103

2.Bushman R．M．，Smith A．J．，F．Zhang．Investment Cash Flow Sensitivities Really Reflect Related Investment Decisions．Working Paper，2011

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金融风险度量的传统方法

第五章金融风险度量的传统方法第一节金融风险度量的传统方法一、用价差率来衡量风险价差率是用来测算单个证券投资风险最简单的方法，其计算公式如下：价差率＝2╳(最高价－最低价)/(最高价＋最低价)╳100% 上式中的最高价、最低价是指该证券在相应各期限(如年)的最高价和最低价，价差率法的实质是直接将证券的可能波动幅度作为衡量风险的指标。用价差率来衡量证券的波动幅度和风险，计算简单方便，意义清晰直观；价差率越大，意味着股票的风险越大，反之，则股票的风险越小。而且，可以根据具体情况和需要，采取不同的期限，如年、月、周等来计算价差率。不过，由于用价差率来测量风险时所包含的内容过于狭窄，其精确度和适用范围非常有限。二、灵敏度分析与β系数法灵敏度(Sentivity)是收益的方差与产生这一方差的某一随机变量(如利率、汇率等)的方差之比，它是两个方差的比值。设以V 表示收益，χ表示影响收益的市场随机变量，S 表示收益V 对χ的灵敏度，则： V S χ ?=? 或者以两方差的百分比的比值表示为： //V V S χχ ?=? 如某一债券价格对利率的敏感度为5，则它意味着1%的利率方差将产生5%的债券收益方差。若债券价值为10000，则其价值变动的方差为500。如果某投资组合的收益或价值受到几个市场随机变量的影响，那么该投资组合的风险就需要由这几个灵敏度组成的灵敏度变量来描绘。例如，某证券投资组合的市场价值依赖于各有关货币的利率、汇率、证券价格指数。这时，需将投资组合价值对这些变量的灵敏度都计算出来，但不能将它们直接相加。因为那样意味着各随机变量将在同一时间以给定的幅度变动，从而会夸大风险。

融资融券业务测试题

融资融券业务测试题 1、如果某投资者信用账户内有200元现金和100元市值的证券A，假设证券A的折算率为70%。那么，该投资者信用账户内的保证金金额为（）元。 A、100 B、300 C、200 D、270 2、单只标的证券的融券余量达到该证券上市可流通量的（）时，交易所可以在次一交易日暂停其融券卖出。 A、 50% B、40% C、25% D、10% 3、融券交易则为投资者提供了做空的手段。 A、正确 B、错误 4、（）是指投资者通过其信用证券账户申报买券，结算时买入证券直接划转至证券公司融券专用证券账户的一种还券方式。 A、直接还券 B、卖券还款 C、直接还款 D、买券还券 5、信用证券账户可以买入或转入除担保物以及交易所公布的标的证券范围以外的证券。 A、错误 B、正确 6、授信额度可以高于证券公司对单个投资者的融资融券规模上限。 A、正确 B、错误 7、客户证券担保账户内的证券和客户资金担保账户内的资金为（）。 A、信托财产 B、交易所财产 C、登记结算公司财产 D、证券公司财产 8、投资者参与融资融券交易前应该做的工作包括（）。 A、签订《融资融券合同》 B、以上都包括 C、签订《融资融券交易风险揭示书》 D、开立信用证券账户和信用资金账户 9、投资者信用账户内有60万元现金和100万元市值的某证券，假设该证券的折算率为60%，那么，该投资者信用账户内的保证金金额为（）万元。 A、100万元 B、160万元 C、136万元 D、120万元 10、当前交易所规定的投资者可以融资买入的标的证券不包括（）。 A、权证 B、股票 C、基金 D、债券 11、标的证券是投资者融入资金可买入的证券和证券公司可对投资者融出的证券，（）按照从严到宽、从少到多、逐步扩大的原则，根据融资融券业务试点的进展情况，在满足规定的证券范围内审核、选取标的证券名单，并向市场公布。 A、证券交易所 B、中国证监会 C、中国证券业协会 D、证券公司 12、融券卖出的申报价格不得低于该证券的（）。 A、前一日平均收盘价 B、最新成交价 C、收盘价 D、净值 13、投资者在注销信用证券账户前，投资者应该了结全部的融资融券交易，并将剩余证券划至其普通证券账户。 A、错误 B、正确 14、当投资者维持担保比例超过300%时，投资者可以提取保证金可用余额中的现金或充抵保证金的证券部分，提取后维持担保比例可以低于300%。 A、正确 B、错误 15、融资融券业务是指证券公司向客户出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。

融资融券知识测评(基础)

一花一叶第一套基础测试 1.为了控制融资融券业务风险，证券公司与投资者约定的融资融券的期限最长不超过（）。3个月 6个月 12个月无限期 2.如果强制平仓后投资者仍然无法全额归还融入的资金或证券，还将继续被追索。正确错误 3.可充抵保证金证券的名单和折算率一经确定，则不能调整。正确错误 4.投资者在融资融券交易中融资买入、融券卖出股票的申报数量应当为( )。 1000股（份）或其整数倍 1股（份）或其整数倍 10股（份）或其整数倍 100股（份）或其整数倍 5.“融券”是指客户向证券公司借入什么上市证券债券股票基金 6.证券公司在与客户签订融资融券合同前，向客户履行风险揭示义务。正确错误 7.交易所规定的可充抵保证金的证券的折算率中，深圳100指数成份股股票的折算率最高不超过（）。 90% 65% 70% 80% 8.授信额度可以高于证券公司对单个投资者的融资融券规模上限。正确错误 9.融资融券交易和普通证券交易有哪些区别？投资者通过融资融券交易可以向证券公司借入资金和证券进行交易。以上答案均正确从事融资融券交易时，投资者与证券公司之间不仅存在委托买卖的关系，还存在资金或证券的借贷关系。从事融资融券交易时，投资者如不能按时、足额偿还资金或证券，还会给证券公司带来风险。 10.当前交易所规定的投资者可以融资买入的标的证券不包括（）。

股票基金债券 11.当维持担保比例达到（）标准时，投资者没有按时追加担保物，将被面临被平仓的危险。低于300% 低于200% 低于130% 低于100% 12.授信额度是指投资者提出融资、融券额度申请后，证券公司评估投资者信用账户中的担保物价值，计算保证金可用余额，在满足保证金比例的前提下授予投资者的可融资或融券的最大额度。错误正确 13.某投资者当前融资融券债务为10万元，信用账户的资产总额为12万元，维持担保比例为120%，证券公司通知投资者在约定的期限追加担保物，并使追加后的维持担保比例不得低于150%，投资者至少需要追加多少现金或等值证券。 2万元 3万元 4万元 1万元维持担保比例=（现金+信用证券账户内证券市值总和）/（融资买入金额+融券卖出证券数量×当前市价+利息及费用总和） 14.投资者在融资融券交易前，所需要经历的业务环节包括（）。签订合同和风险揭示书转入担保物开立账户以上都包括 15.投资者用于一家证券交易所的上市证券交易的信用证券帐户可以超过一个，但与其普通证券帐户的姓名和名称应当一致。错误正确 16.投资者信用账户内有60万元现金和100万元市值的某证券，假设该证券的折算率为60%，那么，该投资者信用账户内的保证金金额为（）万元。 100万元 160万元 136万元 120万元 17.单只标的证券的融券余量达到该证券上市可流通量的25%时，交易所可以在次一交易日暂停其融券卖出；当其融券余量降低至（）以下时，交易所可以在次一交易日恢复其融券卖出。P39 15% 25% 20%

金融风险度量方法选择及适用性分析

金融风险度量方法选择及适用性分析在很长时期内风险价值模型（Value at Risk，以下简称VaR）都作为首选来度量风险，然而其理论和应用都存在缺陷。VaR并没有考虑潜在的尾部风险，而且不满足一致性风险度量的公理条件，即VaR不是一个理想的风险度量。本文从理论上分析了VaR模型存在的缺陷，并介绍其他风险度量模型，研究其特性，最后在此基础上提出金融风险度量选择的依据。关键词：风险价值一致性风险度量期望短缺谱风险度量扭曲风险度量回顾金融风险管理理论的发展史，20世纪70年代是现代金融风险管理发展的重要年代。布雷顿森林体系破产之后，利率、汇率等市场风险问题在金融机构的风险管理中日益凸显。而1973年4月，芝加哥期权交易所（CBOE）的正式运营以及著名的布莱克-舒尔茨期权定价模型的发表标志着现代金融风险管理时代的到来。20世纪90年代，以金融工程为代表的现代金融风险管理技术发展迅速，市场风险和信用风险的量化管理也得到了很大的发展。然而长期资本管理公司（LTCM）的破产为金融工程的应用提出了警示。金融工程的发展使得大量的数理统计模型在金融风险管理中获得应用，这其中包括著名的VaR模型。我国金融市场是一个发展中的新兴市场，金融风险管理的手段还比较落后，主要以定性分析为主，重在事后分析和评估，缺少事前风险防范和控制。随着我国的金融改革的发展和金融市场的进一步开放，金融监管的原则与风险管理的技术必须符合国际惯例要求。 VaR模型的产生及其局限性风险管理的基础和核心是对风险的定量分析和评估，即风险度量。传统的风险度量方法如Beta、Delta、久期和凸性等仅适用于特定的金融工具或领域，难以全面反映风险覆盖情况。在这一背景下，1993年G30小组首先提出风险价值（Value at Risk）的概念，VaR模型旨在估计给定投资工具或组合在未来资产价格波动下可能的潜在损失。这一指标最大的优点是能够测量由不同市场因子导致的风险，以及不同市场的总风险，能够较为准确地测量不同风险因子及其相互作用而产生的损失，能够适应金融市场发展的动态性、复杂性和全球化的趋势。然而，VaR度量的是正常市场情况下的市场风险，在现实中，金融市场出现剧烈波动的极端市场情形大量存在，即VaR并没有考虑潜在的极端市场情形。对VaR实践的评估以及对风险度量的进一步研究指出VaR并非一个一致性风险度量，其不满足次可加性的公理条件，从而无法进行风险分散。正是由于VaR还存在着理论与应用上的缺陷，推动了风险度量的进一步发展。在VaR的基础上许多研究者提出了风险度量的其他方法。Acerbi and Tasche （2002）提出期望尾部损失ES（Expected Shortfall，以下简称ES），Wang（1996）提出扭曲风险度量的概念，Acerbi（2002，2004）将经济学的风险偏好理论引入风险度量中，提出了谱风险度量，从而使风险管理的实践者有了更多的选择。基于分位数回归的风险度量（一）风险价值VaR VaR的含义是“风险中的价值”，JP Morgan将VaR看作既定头寸冲消或重估前可能发生的市场价值的最大损失的估计值。而VaR比较权威的定义由Jorion （1997）提出，将其定义为给定置信水平下，风险资产在持有期内可能遭受的最

融资融券答案解析1[93分]

考试卷考试时间：120分钟计时：剩余时间：一、判断题（每题1分，答错不扣分） [ 1 ] 开展融资融券业务的证券公司在成立后就可以为客户与客户、客户与他人之间的融资融券活动提供任何便利和服务。 A. 对 B. 错 [ 2 ] 客户信用交易担保资金账户是用于存放客户交存的、担保证券公司因向客户融资融券所生债权的资金的账户。 A. 对 B. 错 [ 3 ] 客户要在证券公司开展融资融券业务，可以由客户本人向证券公司营业部提出申请，也可以请他人代理。 A. 对 B. 错 [ 4 ] 客户只能与一家证券公司签订融资融券合同，向一家证券公司融入资金和证券。 A. 对 B. 错 [ 5 ] 买券还券是指客户通过信用证券账户申报买券，结算时买入证券直接划转至证券公司融券专用证券账户的一种还券方式。 A. 对 B. 错 [ 6 ] 客户信用证券账户不得买入或转入除担保物和交易所规定标的证券范围以外的证券。

B. 错 [ 7 ] 标的证券暂停交易，融资融券债务到期日仍未确定恢复交易日或恢复交易日在融资融券债务到期日之后的，融资融券的期限顺延。 A. 对 B. 错 [ 8 ] 可充抵保证金证券的名单和折算率一经确定，则不能调整。 A. 对 B. 错 [ 9 ] 客户不得将已设定担保或其他第三方权利及被采取查封、冻结等司法措施的证券提交为担保物，证券公司不得向客户借出此类证券。 A. 对 B. 错 [ 10 ] 担保证券涉及要约收购情形时，客户不得通过信用证券账户申报预受要约。 A. 对 B. 错 [ 11 ] 证券交易所可以对每一证券的市场融资买入量和融券卖出量占其市场流通量的比例、融券卖出的价格作出限制性规定。 A. 对 B. 错 [ 12 ] 信用交易证券交收账户用于记录客户委托证券公司持有、担保证券公司因向客户融资融券所生债权的证券。 A. 对

金融风险度量方法研究

龙源期刊网 https://www.doczj.com/doc/331673666.html, 金融风险度量方法研究作者：蒋彦平来源：《现代经济信息》2013年第15期摘要：随着经济全球化进程的逐渐发展，金融市场在这一背景之下，大大小小不同的波动更加容易出现。其中金融波动对金融市场的稳定性造成了一定的影响，导致金融风险的存在也日益严重。在美国经济危机爆发，对全球经济造成了严重的影响之后，更加提升了人们对金融风险的重视。那么为了能够对金融风险进行有效的预防，就必须要找到一个科学合理的风险度量方法。下面本文就对金融风险度量方法进行详细的分析。关键词：金融；风险；度量方法中图分类号：F832.3 文献标识码：A 文章编号：1001-828X（2013）08-0-01 金融风险的出现不但会对金融机构的正常运行产生一定的影响，甚至还会导致连锁反应的出现，从而造成全球经济动荡。各金融机构为了能够对金融风险进行有效的控制，均加强了对其科学合理风险度量方法的研究，以此确保可以对金融风险进行准确的评估，提高金融风险控制力度[1]。其中由于各金融风险之间也具有一定的差异性，因此其度量方法也有所不同，下面本文就对目前金融市场，最常用的三种进行探讨。一、金融风险方差度量方法在Markowitz1952年所发表的《资产选择》中，首次对金融理论进行了定量化的研究，那么Markowitz也就成为了第一个对金融市场风险，采用数量方法进行度量的人。其中他的资产组合理论是在规范分析的基础上，对人们在进行资产选择时，怎样才能够对金融风险进行有效避免，从而获取最大化的经济效益的方法进行的探讨。其中一开始市场风险的原型就是在资产组合理论中出现的，Markowitz曾把它称为是一种具备不确定性的资产收益。Markowitz对于这一资产收益不确定性的度量，采用的是统计学中的方差或者标准差，那么这一方法也就成为了金融风险度量中的最早方法，金融风险大小也就第一次被Markowitz采用具体的数量进行的刻画。方差这一金融风险度量方法不但具有概念明确、统计性好以及容易理解的优点，同时在收益率对正态分布假设条件服从的条件下，可以把组合方差分别称为多个单个的资产收益率方差和协议差。金融风险的方差度量方法，具有良好的适用性和简便性，因此到目前为止，其不但在金融风险度量中使用范围最广，使用最广泛，同时也是之中影响最大的度量方法[2]。但随着人们对金融风险本质认识的深入，这一度量方法所展示出来的弊端也越来越多，其中方差方法本身的定义就和风险的原始含义具有偏差，对于真实风险的大小不能够进行度量，其虽然可以帮助投资者规避一定的风险，但是也具有使其失去更多收益机会的可能。另外方差方法的假设具有一定的严格性，具有比较繁重的计算任务，因此也就迫使人们不断的对新的金融风险度量方法进行探寻，以能够对方差方法中所具有的弊端进行消除，从而提高金融风险度量的科学性、合理性和准确性[3]。

融资融券交易风险提示

融资融券交易风险提示融资融券是我国证券市场的一项创新业务，相关制度设计既借鉴了境外成熟市场的经验教训，又有适应于我国证券市场环境的自身特色。因此，投资者在进行融资融券交易前，要对我国的融资融券业务规则有全面的了解，仔细阅读《风险揭示书》的内容，充分认识其中可能存在的风险，并掌握相关的风险防范方法。一、未雨先绸缪，参与融资融券交易前应充分认识可能存在的风险同普通证券交易相比，融资融券交易不仅具有普通证券交易所具有的政策风险、市场风险、违约风险、系统风险等各种风险，还具有其特有的风险： 1、证券公司是否具有开展融资融券业务资格的风险《融资融券业务试点管理办法》第3条规定：未经证监会批准，任何证券公司不得向客户融资、融券，也不得为客户与客户、客户与他人之间的融资融券活动提供任何便利和服务。因此，投资者在开户从事融资融券交易前，必须了解所在的证券公司是否具有开展融资融券业务的资格。 2、证券投资亏损放大风险融资融券交易利用了一定的财务杠杆，放大了证券投资的盈亏比例。以融资买入股票为例，假设：客户拥有资金100万元；融资保证金比例为0.5。则：客户可以先普通买入股票100万元，再将普通买入的股票作为担保物向证券公司融资买入股票140万元(融资买入金额＝保证金/融资保证金比例＝担保物市值×折算率/融资保证金比例＝100×0.7/0.5)，即总共买入240万元的股票。如果该股票价格下跌10%，则亏损240×10%=24万元，是普通交易亏损的2.4倍。不过，根据交易所相关规则，融资保证金比例不得低于50%，股票折算率最高不超过70%，因此保证金比例通常要高于0.5，投资亏损放大倍数较举例情况要低。融券业务也同样存在风险放大的情况。 3、被强制平仓的风险按《融资融券业务试点管理办法》第26条规定，证券公司将实时计算客户提交担保物价值与其所欠债务的比例(即维持担保比例)；如果客户信用账户该比例低于130%，证券公司将会通知客户补足差额；如果此时客户未按要求补足，证券公司将立即按照合同约定处分其担保物，即强制平仓。通常，强制平仓的过程不受投资者的控制，投资者必须无条件地接受平仓结果；如果平仓后投资者仍然无法全额归还融入的资金或证券，还将继续被追索。 4、授信额度足额使用的不确定性风险《融资融券合同必备条款》第九条：证券公司根据客户的资信状况、担保物价值、履约

金融风险的概率调整度量方法及应用

财政金融投资 [收稿日期]2005-05-24 [作者简介]石媛昌(1974-),女,安徽合肥人,中国农业大学理学院讲师,首都经济贸易大学博士研究生,研究方向是金融工程;韩立岩(1955-),男,北京人,北京航空航天大学经管学院博士生导师,教授,研究方向是金融工程。金融风险的概率调整度量方法及应用石媛昌1,韩立岩2 (1.中国农业大学理学院,北京100083;2.北京航空航天大学经济管理学院,北京100083) [摘　要]基于概率调整的金融风险度量方法是从保险业中针对保险风险发展起来的一种方法。它通过对风险的真实概率分布进行修正,来给予高风险事件更大的权重,也就是说,投资者通过调整对右侧尾部风险的主观认识来表明自己对风险的回避程度,最终得到对风险的评价。文章在Choquet 积分这一框架下对VaR 和T CE 风险度量的概率调整表示方法以及一些新的风险度量方法进行了归纳和总结,并通过理论和数值分析对这些不同风险度量的特征和相互关系进行了研究。 [关键词]风险度量;　概率调整函数;　VaR ;　G ARCH [中图分类号]F830 [文献标识码]A [文章编号]1007-9556(2005)04-0096-03 Measurement of Financial Risk :a Probability -readjustment -based Method SHI Y uan -chang 1,HAN Li -yan 2 (1.School of Science ,China Agricultural University ,Beijing 100083; 2.School of Economic Management ,Beijing University of Aeronautics and Astronautics ,Beijing 100083,China ) Abstract :In the framew ork of Choquet integral ,the paper makes a summary of the probability readjustment method applied to the risk measurement and other new measuring methods.I t als o studies the features and interrelation of these methods through theoretical and numerical analysis. K ey Words :risk measurement ;probability readjustment function ;VaR ;G ARCH 一、引言对风险进行恰当而又准确的度量是进行风险管理和风险控制的前提条件。风险价值(VaR )是当前流行的一种风险度量方法(J.P.M organ (Risk Met 2rics [1]))。VaR 就是指在一定的置信水平下在某一特定时期内给定的投资组合可能遭受的最大损失。VaR 把资产或投资组合的风险归纳起来用单一的指标来衡量,是一种易于理解和使用的风险度量。但是,VaR 仍然有许多不尽如人意的地方。Artzner 等人[2][3]提出了风险度量的公理化基础,他们指出,一种合理的风险度量应该满足四个性质:单调性、次可加性、正齐次性和平移不变性,并把满足上述四个性质的风险度量称为一致风险度量。VaR 不是一致风险度量,因为它不满足次可加性,即两种资产组合的VaR 比这两种资产各自的VaR 的和还要大[3],这意味着资产组合的分散化会使风险增加,也就是说, VaR 对于分散化投资的风险的描述是不恰当的。这使得Artzner 等人建议使用尾部条件期望(T ail C ondi 2tional Expectation ,T CE )作为VaR 的替代品。本文借鉴Wang (1996,1997)[4][5]提出的保险风险定价领域的一种基于概率调整的风险度量方法,把金融风险作为调整后概率的期望进行讨论,利用调整概率的Choquet 积分来定义风险度量。在Choquet 积分的框架下,按不同的概率调整方法对风险度量进行分类,介绍了VaR 和T CE 的概率调整函数,以及机会比例(Proportional Hazards ,PH )变换、对偶幂(Dual P ower ,DP )变换等新的风险度量方法,最后,对这些不同的风险度量进行了实证分析,并考察和比较了不同风险度量的特征。二、基于概率调整的风险度量设P 为σ代数F 上的概率测度,g :[0,1]→[0,1]为增函数,且有g (0)=0,g (1)=1。则μ=goP ? 69?

券商融资融券业务的潜在风险及其对策(一)

券商融资融券业务的潜在风险及其对策(一) 融资融券业务是指证券公司向客户出借资金供其买入上市证券或者出借上市证券供其卖出，并收取担保物的经营活动。融资融券业务是国外成熟市场普遍开展的业务，规范的融资融券业务能为资本市场提供充足的资金，也有利于疏导银行资金的正常流向。但是即使是在成熟市场，融资融券也是一项风险较高的业务，对投资者的证券投资经验和风险承担能力、证券公司的风险控制水平都有较高的要求。因此，我们认为券商开展融资融券业务除具有积极意义外，还存在着潜在的风险。本文对券商开展融资融券试点业务过程中可能产生的风险进行分析，并提出相应的对策，以供券商融资融券业务的实践做参考。一、券商融资融券业务的潜在风险 1.券商的客户资源面临洗牌，银行与券商之间、券商与券商之间将争夺客户资源。一方面，目前我国证券公司的客户交易结算资金存放在各存管银行里,实行第三方存管，券商基本丧失了对客户交易结算资金的掌控权。而存管银行又要求参与证券质押贷款业务和平仓权。银行通过第三方存管客户交易资金，轻易地掌握了券商的客户资源，这就把券商的客户变成银行的客户了,其实质就是商业银行可以抛开券商直接对客户进行融资，而券商与客户的关系就会被边缘化了。另一方面，允许少数券商开展融资融券业务试点，可能引起客户在券商之间的转移和争夺，从而对其他未试点券商的证券经纪业务带来一定的影响。 2.存在业务规模失控风险，以及因业务规模失控引发的资金流动性风险。

券商为客户提供融资融券业务服务，不仅能收到融资融券费用，还能因放大交易量收到更多的佣金。券商为了获得更高的利润，就会尽可能地扩大融资融券的规模。这样一来，就会造成业务规模失控的危险。而随着规模的盲目扩大，其承担的各种风险也就越来越大。因业务规模失控也会引发的券商的资金流动性风险。券商开展融资业务的资金主要是自有资金和依法筹集的资金，资金融出后，可能会被客户占用一段时间。而券商的非自有资金通常是有期限的,如若在其到期时还被客户占用,而券商又不能及时获得新的资金来源,就会产生资金流动性风险。 3.由于客户违约产生客户信用风险，券商对违约客户采取强行平仓可能引起纠纷风险。在融资交易中，证券公司将资金供给客户使用，有可能面临客户到期不能偿还融资款项，甚至对其质押证券平仓后所得资金仍不足以偿还融资款项。这样就产生了客户的信用风险，最终这种风险会转移到券商身上，而券商就会因此受到一定的资产损失。特别是在行情下跌的时候,客户到期不能偿还融资款项，券商就会对客户信用账户中的证券进行强行平仓。而当被平仓的证券在卖出后出现大幅反弹时，证券公司与客户在平仓通知时间、平仓范围、平仓顺序、平仓时间等方面就有可能发生纠纷,甚至会引起客户提起赔偿诉讼。 4.受利益驱使而导致经营管理风险，以及业务操作风险。由于融资融券业务具有放大交易量的效应,在巨大利益驱动下可能会出现券商非自有资金到期还被客户占用的情况,而又缺乏足够的合法筹资渠道,证券公

融资融券业务的风险

一、证券公司开展融资融券业务面临的风险在总结了发达地区资本市场实施证券信用交易的经验和遵守中国证监会设计的证券信用交易实施方案的基础上，结合中国市场证券行业所处的蓬勃发展和变革的具体阶段面临的问题，证券公司开展融资融券业务将不可避免的面临以下风险。（一）业务规模风险证券信用交易具有放大证券交易量的效应。证券公司为投资者提供融资融券的服务，一方面赚取融通费用，还能收到比较高的交易佣金。证券公司本着盈利的目的必然会扩大规模，随着规模不断扩大，其承担的客户风险、资金流动性风险、管理风险等也就越大。所以，如果盲目地扩大规模，就会带来很大的信用交易风险和损失。我国金融证券市场正处于起步阶段，证券交易主体尤其是证券公司这样的证券公司市场化程度不够。而证券信用交易要求市场主体的高度市场化，在目前我国各大商业银行和证券公司等法人治理结构尚不健全（或形式具备，但实际上不具有可操作性）、法人行为的预算约束软化等诸多体制弊端存在的前提下，很容易出现盲目搞信用交易、扩大业务规模的行为，这势必会给投机者留下乘机钻营的空隙，最后受损失的只能是国家和大众投资者的利益。（二）流动性风险证券公司开展融资融券业务所需的资金主要是自有资金和依法筹集的资金。一旦资金向客户融出，在一定时期内就被客户所占用。从外部筹来的资金是有期限的，如果到期资金还被客户所占用，这样就会给证券公司造成资金流动性风险。相对于市场经济成熟的国家和地区的金融市场，我国证券市场信用交易的最终资金供给者——银行的资本金实力不强，资本充足率低，多数达不到国际惯例要求的标准，而且坏账、呆账数额巨大，风险控制和风险承受能力不强；而证券公司由于尚处于初始发展阶段，资本金实力低，综合实力较之国外成熟证券商显得非常低下，风险控制能力和承受能力更差。在这样的因素作用下，资金的自由流动性就难以保障，很容易造成短期内资金不足，没有办法迅速补收欠款的现状，从而给正常的交易活动造成风险。

金融风险度量地VaR模型在MATLAB中地使用方法

金融风险度量的VaR模型

摘要：VaR是使投资风险数量化的工具，旨在估计给定金融资产或组合在正常的资产价格波动下未来可能的或潜在的损失；目前常用的VaR计算方法大体归为三类:历史模拟法、蒙特卡洛模拟法以及方差一协方差法；各种方法均存在自身假设条件或固有的缺陷，在选择计算VaR的方法时，需要在计算效率、所需数据信息、准确性之间进行平衡。VaR作为一种工具主要在风险控制、绩效评价以及金融监管三个方面发挥重要作用。关键词：VaR 方差一协方差法历史模拟法蒙特卡洛模拟法一、VAR思想的产生 VaR (Value at Risk)的思想应追溯到马柯威茨(1952)的均值一方差投资组合理论模型n。马柯威茨建议使用方差代替靠自觉判断的偏差来衡量风险，但他的大部分著作都致力于研究期望收益与均值一方差结构中风险之间的平衡，这只

适应于收益率服从正态分布或投资者具有二次效用函数。而给VaR 带来直接思路的是Roy( 1952)，他在投资组合选择时构造的“安全第一(safety-first)”模型中，建议基于给定置信水平下的风险衡量选择那些可将损失大于“灾难水平”的概率最小化的投资组合。Baumol( 1963)也提出了一个基于某些概率水平下较低的置信区间的风险衡量指标。20世纪80年代的J.P .摩根银行的Till Goldimann 首次提出了“风险价值”这一术语，他认为价值风险比收益风险更重要，这为以后VaR 的提出铺平了道路。二、VaR 的定义在金融市场上，投资者或金融机构所面临的一个重要的风险是市场风险，即金融工具的市场价值在未来发生变化的可能性。一般而言，投资者所关心的主要是资产价格向下变动的风险。风险一般用资产回报的波动性或标准差衡量，波动性越大，资产未来回报偏离预期的回报的可能性越大。但是，波动性并未告诉我们，投资者在今后一段时间内，可能遭受的最大化损失是多少。现代金融机构已经不满足于知道投资组合的波动性或风险，还想进一步知道一旦风险实现，自己可能遭受何等程度的最大损失。由此产生了风险度量工具。 VaR 指的是在正常的市场条件下以及给定的置信度下，某一证券组合或金融资产在将来特定时间内所可能出现的最大损失，被称为“在险价值”或“风险价值”。数学定义式是：。这个公式的含义是：对于某一资产组合来说，在给定的置信水平下，VaR 提供了最大可能的预期损失，即可以以1-c 的概率来保证这一资产组合的预期损失不会大于VaR 。由VaR 的定义可知，置信水平越高，资产组合的损失小于其VaR 值的概率越大，VaR 模型对于极端事件的发生进行预测时失败的可能性越()Pr ob 1p VaR c ?<-=-

信用风险的度量方法

一、信用风险度量方法与模型１．传统的信用风险评价方法（１）要素分析法。要素分析法是通过定性分析有关指标来评价客户信用风险时所采用的专家分析法。常用的要素分析法是５Ｃ要素分析法，它主要集中在借款人的道德品质（Ｃｈａｒａｃｔｅｒ）、还款能力（Ｃａｐａｃｉｔｙ）、资本实力（Ｃａｐｉｔａｌ）、担保（Ｃｏｌｌａｔｅｒａｌ）和经营环境条件（Ｃｏｎｄｉｔｉｏｎ）五个方面进行全面的定性分析，以判别借款人的还款意愿和还款能力。根据不同的角度，有的将分析要素归纳为“５Ｗ”因素，即借款人（Ｗｈｏ）、借款用途（Ｗｈｙ）、还款期限（Ｗｈｅｎ）、担保物（Ｗｈａｔ）及如何还款（Ｈｏｗ）。还有的归纳为“５Ｐ”因素，即个人因素（Ｐｅｒｓｏｎａｌ）、借款目的（Ｐｕｒｐｏｓｅ）、偿还（Ｐａｙｍｅｎｔ）、保障（Ｐｒｏｔｅｃｔｉｏｎ）和前景（Ｐｅｒｓｐｅｃｔｉｖｅ）。无论是“５Ｃ”、“５Ｗ”还是“５Ｐ”，其共同之处都是先选取一定特征目标要素，然后对每一要素评分，使信用数量化，从而确定其信用等级，以其作为其销售、贷款等行为的标准和随后跟踪监测期间的政策调整依据。（２）特征分析法。特征分析法是目前在国外企业信用管理工作中应用较为普遍的一种信用分析工具。它是从客户的种种特征中选择出对信用分析意义最大、直接与客户信用状况相联系的若干因素，将其编为几组，分别对这些因素评分并综合分析，最后得到一个较为全面的分析结果。一般所分析的特征包括客户自身特征、客户优先性特征、信用及财务特征等。特征分析法的主要用途是对客户的资信状况做出综合性的评价，它涵盖了反映客户经营实力和发展潜力的所有重要指标，这种信用风险分析方法主要由信用调查机构和企业内部信用管理部门使用。（３）财务比率分析法。

融资融券收益与风险分析

融资融券收益与风险分析我国推行融资融券制度，最可能的方式是借鉴台湾地区的“双轨制”模式。成立专门的证券金融公司，作为银行信贷市场与证券市场的“防火墙”。融资融券的实行可能会给市场带来450亿左右新增资金，同时大大活跃交易，预计能使市场交易量大概增加30%左右，增加经纪业务收入总量只要严格遵照相关规定，券商开展融资融券业务风险是可控的。我国最早确定的可作为融资融券交易的股票可能集中于少数大盘蓝筹。对参与券商的资格，有可能第一步限于中金、中信等行业龙头公司，然后扩大到创新类券商范围内。市场影响融资融券对证券市场可能同时带来正面的和负面的影响。其中，正面影响包括：首先，可以为投资者提供融资，必然给证券市场带来新的资金增量，这会对证券市场产生积极的推动作用。其次，融资融券有明显的活跃交易的作用，以及完善市场的价格发现功能。融资交易者是市场上最活跃的、最能发掘市场机会的部分，对市场合理定价、对信息的快速反应将起促进作用。欧美市场融资交易者的成交额占股市成交18－20%左右，台湾市场甚至有时占到40%，因此，融资融券的引入对整个市场的活跃会产生极大的促进作用。而卖空机制的引入将改变原来市场单边市的局面，有利于市场价格发现。再次，融资融券的引

入为投资者提供了新的盈利模式。融资使投资者可以在投资中借助杠杆，而融券可以使投资者在市场下跌的时候也能实现盈利。这为投资者带来了新的盈利模式。而负面影响包括：首先，融资融券可能助涨助跌，增大市场波动。其次，可能增大金融体系的系统性风险。券商收益首先，融资融券的引入，会大大提高交易的活跃性，从而为证券公司带来更多的经纪业务收入。根而且如果成立具有一定垄断性的专门的证券金融公司，这部分利息收入可能更多地被证券金融公司获得，而证券公司进行转融通时所能获取的利差会相对较小。虽然在我国的融资融券制度安排下，融资带来的利息收入会相对有限，但无论如何，在目前我国融资融券刚刚引入的相当一段时期内，都会给证券公司提供一个新的赢利渠道。由于我国很可能借鉴台湾的双轨制模式，只有部分获得许可的证券公司可以直接为投资者提供融资融券，对于获得资格的证券公司而言，可以享受这个新业务带来的盈利，但没有资格的证券公司则可能面临客户的流失，因此，融资融券的试点和逐步推出势必造成券商经纪业务的进一步集中。

融资融券业务的主要风险控制点和防范原则华泰证券

融资融券业务的主要风险控制点和防范原则华泰证券有限责任公司融资融券是成熟市场普遍开展的一项常规业务，它是以授信的方式由证券金融服务机构向投资者提供融资和融券，提高投资者的资本杠杆，以增加资金供应，活跃市场交易。融资融券业务在提供新的证券金融服务模式和证券投资模式的同时，也完善了证券市场的定价机制，大大增强了证券市场资源配置的功能。目前，在我国开展这一业务面临的难点主要集中于资券来源、信用帐户、清算体系、风险控制、法律责任等诸多方面。在此探讨券商内部如何做好风险控制和防范工作。国外融资融券的风险控制实践表明，券商能否建立一种“制度规范健全，组织架构合理，系统保障可靠，权利职责清晰”的业务运营模式是其风险监控的要点。我们认为，从融资融券的主要业务流程看，以下环节的主要风险点尤其需要引起券商注意，必须建立相应的防范原则和控制措施，以保障融资融券业务的顺利开展。一、基础准备融资融券是把双刃剑，对收益和风险均有杠杆效应的放大作用。我国证券市场由于发育时间短、制度缺陷多、监管手段滞后、信用基础薄弱等原因，融资融券风险更为突出，1

必须做好严密细致的先期准备工作。 1、制度规范。制度先行是防范风险的重要手段。开展融资融券之前，应当对该项业务涉及的规则、程序等进行系统的策划和约定，除对一般性风险控制制度进行规划外，应重点拟订、规范融资融券风险控制规则。一般性风险制度规范包括证券公司的内部控制、市场准入、日常监管、组织机构的设置、股东和高管的管理、基本业务规则、风险控制措施、客户资产的保护等一般性证券业务的风险控制。融资融券风险控制规范包括信用账户的开立、融资融券比例、担保品的收取、客户可买入卖出的证券种类、逐日盯市制度等融资融券经营与监管的最基本要素。在具体执行时，法律法规或部门规章有明确规定的，根据相应条款制定实施细则，对尚无明确规定的风险点，可根据国际惯例从严约定。创新试点类券商普遍具有健全的一般性风险控制制度规范，有些券商已对国外融资融券制度规范做了充分细致的研究，为这一业务的开展奠定了良好的基础。 2、组织架构。融资融券业务主要由经纪业务管理部门组织实施，在具体运作和风险控制上则涉及技术、财务、自营、风控、营业部等

融资融券_高级版

融资融券培训材料一、理论知识 1.融资融券的含义是指投资者向具有像深圳证券交易所和上海证券交易所会员资格的证券公司提供担保物，借入资金买入本所上市证券或借入本所上市证券并卖出的行为。融资是借钱买证券，通俗的说是买股票。证券公司借款给客户购买证券，客户到期偿还本息，客户向证券公司融资买进证券称为“买空”；融券是借证券来卖，然后以证券归还，证券公司出借证券给客户出售，客户到期返还相同种类和数量的证券并支付利息，客户向证券公司融券卖出称为“卖空”。 2.与普通股票交易的区别 1.投资者与证券公司之间的关系不同：前者是代理买卖关系，融资融券证券公司与投资者的关系还多了一重借贷关系。 2.从事融资融券，需要在证券公司约定的范围内买卖股票，也就是所说的标的证券，不能买卖st、pt高风险投资品种，普通股票交易就没有这样的限制； 3.财务杠杆效应：提交保证金后，按照保证金比例向投资者提供资金买股票或者提供股票用于卖出。如：保证金比例为50%，1元的资产可以融2元，总资产为3元，风险被放大了3倍。普通证券是利用自有资金或者是证券进行交易，不会有放大效应。在投资者保证金金额一定的情况下，保证金比例越高，证券公司向投资者融资、融券的规模就越少，财务杠杆效应越低。 3.进行融资融券交易整个过程是怎样的？答：投资者参与融资融券业务首选要经过融资融券交易申请、授信评估、签订协议等信用交易申请开户过程，其次是信用交易和债务清偿等融资融券交易过程，具体过程为：（1）业务申请与资格审批投资者欲要进行融资融券交易，首先应当向有资格证券公司提出申请，按照该证券公司的制度规定提交相关申请材料。客户需要准备的资料：（1）个人有效身份证件；（2）收入证明、资产凭证和完税证明等有具法律效力的文件；（3）试点证券公司所要求的其他材料；（4）在通过参与资格的审核后，投资者还需要和证券公司签署风险揭示书和融资融券合同，开设信用证券账户和信用资金账户。证券公司根据规定对申请业务的投资者进行资格初审。（2）客户征信与授信评估

融资融券业务风险防范措施

措施富翔玲２０１０年３月３１日，深沪交易所通知融资融券试点正式启动，在海通证券、中信证券、国信证券、光大证券、国泰君安和广发证券进行业务办理。自此，Ａ股市场告别单边做多机制，成为中国证券市场发展的新里程碑。所谓融资融券业务是证券信用交易中融资和融券的简称。所谓融资，是指投资者预期证券价格会上涨，所以为了增加该证券的购买量，以部分自有的资产（包括资金或有价证券）作为担保，向证券公司贷出资金，用来购买证券，在未来一定的期限内，再卖出证券后偿还贷款。投资者在融出资金后还须将购买的证券还给贷款方，用来保证将来清偿所借的贷款。所谓融券，是指投资人预期证券价格会下跌，所以想要增加该证券的卖出量，便向证券公司办理融券，由投资者交纳一定比例的保证金或有价证券从融券机构借出证券出售，再买入证券归还给融券方。投资者售出证券的价款必须质押给证券公司用来作为将来履约的保证。证券信用交易起源于美国，是发达国家证券市场上通行的交易制度，也是促使证券市场走向繁荣，使投资者趋于成熟的重要手段，是证券市场基本职能发挥作用的重要基础。但从另一方面而言，融资融券业务交易具有浓重的投机特性，特别是在我国证券市场尚未发育成熟的条件下，如果市场监控机制未能有效监管，信用交易的膨胀就可能再次诱发金融危机。因此，如何防范融资融券业务的风险成为政策研究的重中之重。１．加强对投资者的审查力度。融资融券交易能在短时期内大规模增加交易额度，券商可以获取更多的交易费用，有较强的杠杆效应，但由于投资者水平很难测量，这便增大了证券公司发放融资融券的风险。所以投资者进行融资融券时，证券公司要根据投资者的身份、财产与收入状况、证券投资经验、风险偏好等因素，将客户划分为不同的类别和层次，确定每一类别和层次客户获得授信的额度。利率或费率，是建立第一道有效的防火墙。２．建立健全预警补仓和强制平仓制度。证券公司应该有专人实时监控客户担保物价值与客户债务价值及其比例的变动情况，当该比例低于合同约定的最低维持担保比例时，应当按照约定的方式及时通知客户补足担保物。当客户不能及时按约定补足担保物，维持担保比例触及平仓维持担保比例时，及时向客户发送平仓通知，并启动强制平仓。证券公司应采取必要的措施对通知时间、通知内容等予以留痕。具体做法是，首先，在证券公司总部建立并完善对信用账户进行集中监控的风险控制技术系统，把业务操作流程固化到技术系统中实行自动化管理，尽可能减少人为干预。当信用证券接近预警价位时提前提示投资者锁定风险，将存有连续涨跌停股票的信用账户列入强烈预警账户，对此类账户严密监控。在到达强制平仓点后迅速平仓，从而减少因平仓效率低而带来的无法强行平仓的风险。其次，在动态监控中，要遵循一定的规划。一是“逐日盯市”制，即要求每日计算每一个保证金账户抵押证券价值对客户债务的比率，防止风险和信用膨胀。二是“保证金追加”制，即当财税金融融资融券业务风险防范50

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