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简评
表 1：不同车型单车节省费用占总使用成本的比例（商用车均为运营车辆，轿车为私家车）
车型种类
长途大客 中客 A级轿车 运营重卡 中卡 轻卡
单车行驶 里程
40,000 40,000 28,800 50,000 50,000 50,000
节省费用合 计（A）
45,200 22,400
1,800 27,500 13,750
3、 汽油消费税提高幅度更大，彰显政策导向。本次汽油消费税提高幅度为 0.8 元/升，高出柴油 0.1 元/升。汽 车行业汽油消耗量占全部汽油销量的 80%以上，其中主要为轿车消耗；而汽车柴油消耗量占柴油消耗量比 重不到 30%，还有大量的柴油用于农业、电站、水运、工业生产等非机动车用途。较高的汽油消费税体现 了国家对轿车“鼓励购买，限制消费”的政策导向，而相对较低的柴油消费税可以减轻对于公路客货运输
表 2：本次测算的关键变量及假设
人民币：元 运费单价
重卡 大客
3.96 元/车/公里 14 元/车/公里
油价（元/ 升） 6.09 6.09
资料来源：中金公司研究部
行驶里程 （公里）
50,000 40,000
里程中高速公 路比例 80% 50%
过路费 人工成本
48,000 56,000
50,000 50,000
养路费
22,000 20,000
运管及附 加费 5,500 25,200
表 3：不同行驶里程及油价变化下货运重卡使用成本的变化
成本下降幅度
行驶里程 （公里）
30,000 40,000 50,000 60,000 70,000
-8% 5.60 -20% -18% -17% -15% -14%
-6% 5.72 -20% -18% -16% -15% -13%
简评
附表 1、行业可比公司估值表
人民币美元汇率
中国A股上市公司
潍柴动力
CV
中国重汽
CV
宇通客车
CV
福田汽车
CV
金龙汽车
CV
江淮汽车
CV/PV
长安汽车
PV
一汽轿车
PV
一汽夏利
PV
上海汽车
PV
平均
平均－商用车
平均－乘用车
股价 2008-12-5
30.22 14.3 9.4 4.68 5.52 3.18 3.67 7.6 4.31 6.42
油价（元/升） -4% 5.85
-19% -17% -15% -14% -13%
资料来源：中金公司研究部
-2% 5.97 -19% -16% -14% -13% -12%
0% 6.09 -18% -16% -14% -12% -11%
本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联 机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融 香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
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8.1% 1,200
7.5%
2,618 11.5% 2,414 10.6% 2,209
9.7% 2,005
8.8% 1,800
7.9%
3,115 10.6% 2,787
9.5% 2,458
8.4% 2,129
7.3% 1,800
6.1%
4,505 10.7% 3,979
9.4% 3,452
8.2% 2,926
6.9% 2,400
5.7%
5,674
9.9% 4,855
8.5% 4,037
7.0% 3,218
5.6% 2,400
4.2%
资料来源：中金公司研究部
6、 投资建议：关注重卡行业探底过程中的投资机会以及小排量轿车公司。重卡行业 11 月份销量创出 8 年来的 同期新低，预计 12 月份至 09 年 2 月份销量也不会有太大起色，但是，目前的销量状态也是不正常的，市 场对于较差的行业销量和公司盈利能力已经有较为充分的预期。我们认为重卡行业目前已在寻底过程之中， 并且可能是汽车行业中较快探底成功的子行业，当然是不是最先能够复苏的尚难以判定，但至少 09 年还有 政府投资驱动因素可以预期。因此，我们认为在已经预期到的探底之旅中可以考虑适度建仓重卡公司潍柴 动力（000338.CH）和中国重汽（000951.CH）。本次成品油价格税费改革对于重卡行业而言是一个中长期利 好，短期内需求积重难返，不能有过高预期。轿车中，小排量汽车在此次费改税调整中使用成本下降最为 明显，建议关注国内小排量轿车的龙头企业一汽夏利（000927.CH）和长安汽车（000625.CH），而一汽轿车 （000800.CH）则具备估值安全边际和长期投资价值，是我们在轿车股中的首选。
评论：
1、 燃油税费改革的思路符合预期。根据该《征求意见稿》，中国将大幅度提高消费税，从量征收，并且在征税 的同时取消养路费等费用，实质上是以提高消费税代替燃油税，体现了最初的“费改税”思路，征税幅度 也在我们前期的预测范围之内。
2、 改革后的成品油价格符合预期。我们在 11 月 24 日的《油价下调及燃油税改革对汽车行业影响分析》中预 计中国政府本次将同时进行成品油价格下调，并同时推出燃油税。在两项调整共同作用下，我们此前预计 最终成品油价格范围为 5.65 元至 6.66 元，相比现有价格下调 7%至上涨 10%。本次《征求意见稿》提出不 提高现行成品油价格，我们预计最终还会有微幅下降，符合我们的预期。
替养路费以后，有利于车型结构进一步向重卡转移。
本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及其所属关联 机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限公司和/或中国国际金融 香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。
100,000 50,000
12,900
299,920 190,940
29,181
48,000 5,500 50,000
201,625
25,600 2,750 50,000
144,160
9,600
750 40,000
71,620
A/B
15% 12%
6% 14% 10%
5%
资料来源：中金公司研究部（注：燃油费用均按照现行油价测算）
简评
表 4：不同行驶里程及油价变化下长途运营大客使用成本的变化
油价（元/升）
成本下降幅度
-8%
-6%
-4%
5.60
5.72
5.85
24,000
-18%
-18%
-18%
行驶里程 （公里）
32,000 40,000 48,000
-17% -16% -16%
-17% -16% -15%
-17% -16% -15%
简评
中国：汽车与零部件 《成品油价格税费改革方案（征求意见稿）》对汽车行业影响分析：整体利好，商用车尤甚 中金公司研究部 分析员：王智慧 wangzh@ 联系人：陈鹏扬 chenpy@ 电话：(8621) 5879 6226
2008 年 12 月 8 日
事件： 12 月 5 日，国家发改委、财政部、交通运输部、税务总局发布《成品油价税费改革方案（征求意见稿）》（以下 简称“征求意见稿”），该方案将在不提高现行成品油价格的前提下，将汽油消费税单位税额由每升 0.2 元提高 到 1 元，柴油由每升 0.1 元提高到 0.8 元，同时取消公路养路费、航道养护费、公路运输管理费、公路客货运附 加费、水路运输管理费、水运客货运附加费，并逐步有序取消政府还贷二级公路收费。同时，该方案将于 2009 年 1 月 1 日开始实施。
行业的冲击，也减小了政府补贴相关领域的负担。
4、 商用车受益较大，重卡尤甚。商用车主要下游用户同时减少了养路费、公路运输管理费和公路客货运附加 费，成本下降更多。我们选取长途运输重卡和大客作为代表，在假设费改税后油价下降 8%~0%的区间内， 测算此次费改税调整后其使用成本的变化，发现不同行驶里程的重卡用户使用成本下降幅度在 11%~20%之 间，大客用户使用成本下降幅度在 13%~18%之间，相对而言，重卡用户受益幅度更大。同时，相对中卡而 言，重卡具备燃油经济性优势，即运输单位吨公里的货物所消耗的燃油量更少，因此，用提高的消费税代
图 1: 长途运输重卡使用成本构成
养路费 11%
其他费用 3%
人工成本 25%
图 2: 长途运输大客使用成本构成
线路费 33%
人工成本 17%
油费 37%
过路费 24%
资料来源：中金公司研究部（注：燃油费用均按照现行油价测算）
其他费用 8%
养路费 7%
油费 16%
过路费 19%
