[table_page] 评级定价报告
[table_research] 分析师：李真
执业证书编号：S0890513110002
电话：021-********
邮箱：lizhen@https://www.doczj.com/doc/026976081.html, 研究助理：施佳欢 电话：021-******** 邮箱：shijiahuan@https://www.doczj.com/doc/026976081.html, 销售服务电话： 021-********
[table_product] ◎摘要： ◆近年来移动支付、网上银行、手机银行、云金融等新型业务也悄悄走进了人们的生活，2013年，天弘基金凭借余额宝一举晋级前十大基金公
司行列，P2P 高达传统金融产品数倍的投资收益和投资途径受追捧，市场
都在探寻是什么样的魔力帮助金融机构如此巨大的成功，人们的消费、支
付、储蓄、理财习惯慢慢发生变化，金融机构都在探索什么样的服务内容
和服务方式才能满足客户的需求，终于，“互联网金融”这个带着些许神奇
色彩的新兴金融模式正式在金融市场上立名，回答了市场的种种。
◆互联网金融的出现改变人们的消费和理财习惯，提升生活质素；令
金融产品的设计和销售更具有针对性；扩大金融服务覆盖范围，提升金融
服务质量；为金融机构提供了创新思路；令金融行业版图发生变化。
◆互联网金融产生于利率市场化的进程中，也成为加速利率市场化进
程的重要力量：(1)互联网金融服务的模式降低了信息不对称的程度，提供
全面便捷的金融产品投资平台，对银行的负债带来了冲击，加重银行长期
负债的获取成本。(2)互联网与金融的结合改变了传统金融的中介形式，互
联网作为新萌生的第三种直接融资平台，逐渐扮演起信用中介的角色：互
联网金融为传统模式下的风险定价方式引入新的因子；互联网金融改变了
常态化的货币政策供应，推动利率中枢市场化；作为发展速度迅猛的新型
融资平台，互联网金融加速贷款利率市场化。(3)互联网金融为传统金融领
域外机构提供了入行金融业的路径，令传统金融机构的竞争更加激烈，原
本的金融版图被重新划分，体制内金融机构对市场利率的决定作用越来越
弱，取而代之的是市场化的利率决定机制。(4)随着金融产品的丰富程度和
金融产品的销售范围以及销售速度的提升，互联网金融也加速了金融产品
之间的价格竞争，投资者择优而定，收益的比拼必然是金融产品间竞争的
重要内容，而在这种比拼下，短期内金融产品的收益预期被提高。
◆应对互联网金融时代下的机遇和挑战，监管层应当尽快完善互联网
金融的监管，互联网金融机构也应当加强内部风险管理、通过大数据资源
深度挖掘客户需求，探索移动互联金融的长期发展路径，2013年，互联网
和金融成功的跨界带来了意想不到的效果，未来，更多领域的跨界必然能
激发新的市场活力，成就更辉煌的传奇，这也将金融机构开拓创新、赢得
支持长足发展需要重点挖掘的方向。 相关研究报告 [table_subject] 2014年01月27日
证券研究报告--评级定价报告 谁动了我的奶酪？ 2013年互联网金融年度报告
1. 互联网金融特征分析 (4)
1.1. 互联网的优势 (4)
1.2. 金融机构现状 (5)
1.3. 互联网金融的功能和特征 (6)
1.3.1. 互联网金融提供了快捷的支付服务 (6)
1.3.2. 互联网金融模式具有高效的信息获取和处理能力 (6)
1.3.3. 互联网金融令资源配臵呈现自主性 (6)
1.3.4. 互联网金融在改善金融服务提供方式的同时也蕴藏着巨大的市场空间 (7)
2. 2013年互联网金融热点分析 (7)
2.1. 余额宝为首的货币基金支付业务 (7)
2.1.1. 阿里巴巴的支付宝聚集全社会强流动性日常支出资金 (7)
2.1.2. 货币基金强流动性属性下提供更高的收益 (7)
2.1.3. 从牵手合作到联姻，优势互补合作共赢 (8)
2.2. P2P模式搭建小微投融资平台 (9)
2.2.1. P2P模式简述 (9)
2.2.2. 典型模式介绍——人人贷和陆金所 (9)
2.2.3. P2P模式的“成”与“败” (11)
2.3. 供应链金融的快速扩容 (12)
2.3.1. 阿里小贷 (12)
2.3.2. 京东和苏宁的供应链金融 (14)
2.3.3. 模式比较 (14)
2.4. 人气加牌照，门户网站借道金融机构牌照入行金融业 (15)
3. 互联网金融产生的影响 (16)
3.1. 互联网金融令金融产品的设计和销售更具有针对性 (16)
3.2. 互联网金融扩大金融服务覆盖范围、提升金融服务质量 (16)
3.3. 互联网金融改变人们的消费和理财习惯，提升生活质素 (16)
3.4. 互联网金融为金融机构提供了创新思路 (16)
3.5. 互联网金融令金融行业版图发生变化 (17)
4. 互联网金融对利率市场化的影响 (17)
4.1. 互联网金融负债业务对利率市场化的影响 (17)
4.2. 互联网金融对风险再定价产生的影响 (18)
4.2.1. 互联网金融的资金融通类业务特征 (18)
4.2.2. 互联网金融为利率定价模型引入新的因子 (19)
4.2.3. 互联网金融改变了常态化的货币政策供应，推动利率中枢市场化 (20)
4.2.4. 贷款业务的竞争加速贷款利率市场化 (20)
4.3. 互联网金融参与主体扩容对利率市场化的影响 (21)
4.4. 互联网金融对于金融产品的价格影响 (21)
5. 应对互联网金融挑战的建议 (22)
5.1. 完善互联网金融的监管和内部风险管理 (22)
5.2. 利用大数据资源深度挖掘客户需求 (22)
5.3. 大力发展移动互联网金融 (22)
5.4. 合作创造共赢 (23)
图1 中国网民和互联网普及率 (5)
图2 互联网的客户体验 (5)
图3 货币基金功能一览 (8)
图4 P2P平台的四种运营模式 (9)
图5 人人贷金融服务平台 (10)
图6 优选理财计划运营模式 (10)
图7 人人贷模式 (11)
图8 阿里小贷模式 (13)
图9 阿里金融家族 (14)
图10 众安在线财险公司股权结构图 (15)
图12 供货贷款模式 (19)
图13 应收账款贷款模式 (19)
图14 阿里小贷贷款风险控制流程 (20)
图15 中国移动互联网市场规模 (23)
图16 中国移动互联网细分行业结构占比 (23)
（本报告共有图6张）
近年来移动支付、网上银行、手机银行、云金融等新型业务也悄悄走进了人们的生活，2013年，天弘基金凭借余额宝一举晋级前十大基金公司行列，P2P高达传统金融产品数倍的投资收益和投资途径受追捧，市场都在探寻是什么样的魔力帮助金融机构如此巨大的成功，人们的消费、支付、储蓄、理财习惯慢慢发生变化，金融机构都在探索什么样的服务内容和服务方式才能满足客户的需求，终于，“互联网金融”这个带着些许神奇色彩的新兴金融模式正式在金融市场上立名，回答了市场的种种。
互联网金融的令传统的金融版图发生了变化，非金融机构纷纷借道互联网逐步涉入金融界，传统金融机构还能否牢牢占据市场主导地位已经越来越受到质疑，同时，互联网金融也为金融机构带来了新的发展思路和机遇，金融机构积极探索怎样在新的市场背景下寻找新的出路。未来金融业的格局将会有翻天覆地的变化，而掀起这场腥风血雨的，正是我们要讨论的专题——“互联网金融”。
1.互联网金融特征分析
互联网金融是金融服务的一种新型提供方式，更是信息技术和资本市场在互联网平台上综合展现的一种新型金融模式，是向金融主体提供利用互联网平台的现代信息科技完成融资、支付和交易等服务功能的金融模式，这种模式一方面令传统金融业务电子化、信息化、在线化、便捷化，同时也带来了金融机构、金融业务、金融产品的扩容和创新。
以融资模式为例，通过互联网、移动互联网等工具，互联网金融模式形成了有别于商业银行间接融资、也不同于资本市场直接融资的第三种金融融资模式。从融资模式角度看，互联网金融模式本质上是一种直接融资模式。但与传统直接融资模式相比，互联网融资模式具有信息量大、交易成本低、效率高等特点，也使得传统金融业务具备透明度更强、参与度更高、协作性更好的特点。
互联网金融包括两个层面的创新，一方面是互联网企业利用自身的互联网技术、移动通信技术来介入金融服务；另外一种是银行等传统金融机构利用移动通信技术、互联网技术改善金融服务，提供新的金融产品。（中国银监会政策研究局副局长龚明华，2013年12月）
1.1.互联网的优势
互联网具有打破时空和地域界限、实时交互性、开放性、个性化、信息高速传播、超强的计算能力等优势。跨区域跨时间的信息，在互联网上可以进行实时信息交换，用户和用户之间，用户和平台之间的交互更加紧密、便捷，信息的传播速度和准确性大幅度提高，令信息不对称程度大幅降低，互联网提供了规模巨大、涉及广泛的信息资源，其开放性加速资源共享，每个参与主体都可以在平台上享受个性化的服务和资源，面对庞大的信息源，“云计算”等先进的信息技术大为提升了互联网的计算速度和智能化程度。正是由于互联网的这些优势为人们工作生活带来的前所未有的便利和改善作用，互联网迅速扩张，人气也在加速积累。截止2013年6月，我国的互联网网民数达5.9亿，并且普及率正处于加速上升的状态。
图1 中国网民和互联网普及率 “用户体验”是互联网平台存活和发展的基石，而好的用户体验首先需要对客户本身个性化特征的深入了解，在互联网平台上，不再有设定的中心，而每个参与主体都因为其个性化的特征都成为了互联网平台的中心，当然，主体在享受资源的同时也留下了供他人分享的信息。通过对这些信息源的收集、挖掘、储存、分析、筛选并加以整合，使得互联网机构能够更高效的获得用户信息，这一点是较传统金融机构的信息捕捉能力来说更全面和更高效。其次，好的用户体验需要根据用户信息提供有针对性的资源和服务。 图2 互联网的客户体验 资料来源：华宝证券研究所 1.2.金融机构现状 随着金融改革的不断深入，我国的金融市场取得了空前发展，逐渐形成了由货币市场、资本市场、外汇市场、黄金市场、期货市场及衍生品市场等构成的，具有交易场所多层次、交易品种多样化和交易机制多元化等特征的金融市场体系，为推动国民经济发展、支持国家宏观调控实施、推进国有企业和金融改革、稳步推进利率市场化和完善人民币汇率形成机制、防范系统性金融风险和维护金融稳定发挥了重要作用。 长期以来，我国金融业仍然采用分业监管的模式，金融行业国有垄断经营，严格的资格要求和审批制度阻碍一些机构加入到金融机构的行列和参与金融服务的提供中来。当然，包括银行、证券、基金、保险、信托、期货等在内的金融机构在享受垄断优势的同时，也为整个经济
体提供了专业的金融产品和金融服务。长期的积累令金融机构在金融产品设计，投融资解决方案提供、金融风险防范和控制，金融业务流程和设备管理，金融交易规则运用等方面颇具经验，也为金融机构储备了大量的具有专业能力的金融人力资源。
然而近些年，一方面，随着金融业务牌照在金融机构间逐步放开，金融机构间的垄断性大为降低，取而代之的是机构间、子行业间更为激烈的竞争，金融业呈现出混业经营的态势，传统的市场格局被打破，在利率市场化进程加速前行的背景下，金融机构的利润被压缩，传统金融机构也在寻求新的出路。另一方面，民营资本获准进入金融业后，面对高手如云的市场，也在探索获取市场份额的思路。
1.3.互联网金融的功能和特征
互联网金融的出为金融市场带来了创新的思路和新鲜的力量，它整合了互联网人气高，传播速度快，大数据等特征和金融机构丰富的积累和专业的金融服务能力，并在此基础上进行的挖掘和创新、运用，为金融活动参与各方提供更为丰富的金融服务。
1.3.1.互联网金融提供了快捷的支付服务
支付是金融一项非常重要的基础功能，很多其他的金融服务实际上是和支付联系在一起。互联网金融模式下,商家和客户之间的支付多由方便、快捷，成本更低的第三方来完成。目前，中国人民银行为约200家第三方支付企业颁发了支付业务许可证。2012年，我国第三方互联网在线支付市场交易规模达3.8万亿元。
在互联网金融模式下，以移动通信设备、无线通信设备所构成的移动支付手段逐步成为主流，同时运用云计算强大的信息处理能力使得所有个人和机构在中央银行的支付中心开设账户成为可能，一定程度上威胁银行支付账户存在的必要性，同时，证券、生活账单等金融资产的支付和转移也可以通过移动互联网络进行，支付清算电子化，替代现钞流通。第三方支付规模的迅速扩大或将一定程度上削弱商业银行、传统支付平台的地位。
1.3.
2.互联网金融模式具有高效的信息获取和处理能力
互联网将金融主体的金融行为变得更有逻辑和更容易辨别，首先，互联网金融提供了新的获取信息的方式，也这是其与银行和证券等传统金融机构的一个关键性区别。比如说银行，它在做内部评级和信贷评估的时候，会先分析财务报表，然后进行问询，最后还要再次核查报表、审查抵押物、现金流等科目。但是在互联网金融下，则是以非常民主化的方式来生产和处理信息。就一个企业而言，它不是独立存在的，而是会和其他主体发生联系的，比如供货商、顾客、银行等等，互联网通过多侧面来搜集这个企业的信息。将每一个主体产生的有限的信息拼接从而得到一个相对完整的图景，进而去了解企业的信用状况，阿里金融实际就是运用了这个原理。
其次，信息处理是互联网金融模式得以发展的前提，作用是获取供需方特别是需求方的信息，社交网络生成和传播信息，搜索引擎组织和结构化信息，云计算建模和分析信息，通过上述方式保障金融交易具有充分的信息基础。传统金融模式下，信息资源分散庞杂，数据难以有效处理应用。互联网金融模式下，社交网络生成和传播信息，特别是对个人和机构没有义务披露的信息；搜索引擎对信息进行组织、排序和检索，有针对性地满足信息需求；云计算保障海量信息高速处理能力。总的效果是，在云计算的保障下，不对称、金字塔型的信息被扁平化，实现数据的标准化和结构化，最终形成时间连续、动态变化的金融市场信息序列，而这些信息是传统金融机构参与主体迫切需要但远不能及的。
1.3.3.互联网金融令资源配臵呈现自主性
互联网金融模式下，我们能够方便地查阅交易对手的交易记录，找到合适的风险管理工具与风险分散工具，通过信息技术深入分析数据，全面、深入掌握对手信息，提高资源配臵效率。互联网金融本质上是一种直接融资方式，资金供需信息直接在网上发布并达成供需完全匹配，就可以直接联系和交易，形成“充分交易可能性集合”，在无金融媒介参与的情况下高效解决企业融资和个人投资渠道等供需对接问题。同时，在这种资源配臵方式下，双方或多方交易可以同时进行，定价完全竞争，最大化提升资金效率，社会福利最大化。当然，我们也看到在这种方式下呈现出去中介化的迹象，也正是这样，互联网金融对原有金融版图的侵蚀和对原有金融机构市场份额的瓜分成为市场争议的焦点。
1.3.4.互联网金融在改善金融服务提供方式的同时也蕴藏着巨大的市场空间
在互联网的平台上，各类个性化的需求被不断的挖掘和激发，对于金融服务的需求也不例外，加之互联网的独特优势令许多原本无法实现或者需要高成本才能实现的功能高效完成，作为站在互联网和金融两位巨人肩上的新兴产物，互联网金融未来具有相当的大空间。
2.2013年互联网金融热点分析
2.1.余额宝为首的货币基金支付业务
2013年6月13日，由天弘基金和支付宝联袂打造的余额增值服务——余额宝正式上线，短短几个月内用户数突破3000万，并成为中国基金史上第一个规模破千亿的基金，巨大的规模体量和惊人的规模增速成为市场关注的焦点。
通过余额宝，用户不仅能够得到较高的收益，还能随时消费支付和转出，无任何手续费。用户在支付宝网站内就可以直接购买基金等理财产品，获得相对较高的收益，同时余额宝内的资金还能随时用于网上购物、支付宝转账等支付功能。转入余额宝的资金在第二个工作日由基金公司进行份额确认，对已确认的份额会开始计算收益。
截止到2013年12月31日，短短半年有余，余额宝的客户数便达到了4303万，户均持有额4307元，其间累计为用户发放收益17.9亿元。我们总结了促成余额宝成功的三个重要因素：
2.1.1.阿里巴巴的支付宝聚集全社会强流动性日常支出资金
淘宝已经逐渐成为80后90后消费的重要选择场所之一，而支付宝成是淘宝网购的主要支付媒介，《2013年第三季度支付体系运行总体情况》数据显示，社会资金交易规模不断扩大，交易频度进一步提高；零售支付服务市场不断完善，新兴支付工具使用日趋广泛。阿里巴巴公布的2013年支付宝年对账单显示，这一年用户人均网上支出（包含网上消费、转账、还款、缴费等）超出万元大关，稳稳站在了“万元时代”。随着支付宝可以支持家庭的水电煤交费、信用卡还款，依然成为人们生活中的重要组成部分，而也越来越多的人愿意在支付宝账户中保留一定数量的现金，用于消费支付和日常生活开支，但这些停放在支付宝账户的中的现金连0.36%的活期存款利率都难以获得。
2.1.2.货币基金强流动性属性下提供更高的收益
在西方发达国家，货币型基金已经完成了对储蓄的替代，在我国，这种趋势依然开始，传统货币型基金产品申赎需要2天，是流动性较高的金融产品，其主要的投资标的包括协议存款，高流动性债券产品，短融产品等等，这些投资标的本身就具有高流动性的特征，在再加上还能提供高于活期存款的收益，而目前市场上发行的有固定期限的货币型基金产品——短期理财基
[table_page] 评级定价报告 金具有一定的封闭投资期，收益在传统货币基金的基础上又有一定的提升，年化收益更是高于
同期限的定期存款，整体看，货币基金将成为储蓄最好的替代。
图3 货币基金功能一览
资料来源： 华宝证券研究所
2.1.
3.从牵手合作到联姻，优势互补合作共赢
余额宝正是整合了上述两类资源，一方面，余额宝的客户均是有或者潜在的具有消费需求
和流动性资金的支付宝客户，另一方面，通过与基金公司的合作，大为提高资金的收益和使用
效率。当然，余额宝仅是阿里巴巴进军资产管理行业的一次成功的尝试。
2013年10月，阿里巴巴则将出资11.8亿元认购天弘基金26230万元的注册资本额，成为
天弘基金的第一大股东，持股比例51%，内蒙古君正出资6943万元认购天弘基金1542.9万元
的资本出资额，持股比例从36%降至15.6%，此前的大股东天津信托、三股东芜湖高新由于没
有参与增资，持股比例分别从48%、16%降至16.8%、5.6%，天弘基金管理以5657.1万元的出
资，成为公司第四大股东，持股比例为11%。
联姻后，天弘基金与阿里在余额宝、资产证券化等多方面都建立并形成了顺畅的合作机制，
就余额宝也引入了了阿里先进的互联网技术——云计算，基于云计算的基金清算系统每天可处
理超过3亿笔交易数据。9月26日，余额宝上云后令原本30分钟就完成了原本需要8小时才
完成的清算工作，并在双十一交易量激增的情况下平稳运行，成为第一个使用云计算支撑基金
直销和清算系统的成功典范。
正是以上三大优势的结合成就了余额宝的成功，而与其他模式对比看，汇添富的现金宝实
际上先于余额宝而出现，而这类模式最主要的地方在于成功的将货币基金的交易效率得以提高，
但是在满足客户多层次需求的范畴上却有局限，首先，汇添富的客户赎回资金虽然可以t+0，
但是赎回的额度有限制，此外，相比于余额宝这个产品的成功模式来说，汇添富的现金宝未与
大型互联网平台建立合作，因而也在享受互联网平台带来的客户资源优势受到约束。
而对于百度和华夏开发的百发理财，虽然确实不乏模仿之嫌，但不免让人们看出了东施效
颦的味道，我们更愿意将这次合作看作一种事件的互联网公关策略。2013年10月21日，百度
打出收益率达8%水平的产品，并进行了网上抢购，不仅被证监会“特别”关注，随即而来还
有系统的瘫痪和人们的失望，随后，百度再次发力，提供了与华夏基金合作货币类产品——百
赚，与余额宝十分类似，但相比于作为独立第三方支付平台的支付宝，时刻与真实的现金收支
接触，百度作为全球最大的中文搜索引擎，理财团队还在建设期，因而虽然在知名度上更胜一
筹，但客户体验的便捷性上略有不足。而阿里金融的劲敌腾讯也在微信平台推出了类余额宝的
产品——微信理财通，此次对接的是华夏基金公司的财富宝货币基金，易方达基金公司的易理
财货币基金，汇添富基金公司的现金宝货币基金以及广发基金公司天天红发起式货币基金四只
产品，苏宁云商与广发基金、汇添富合作的“类余额宝”产品“零钱宝”也即将对公众开放。
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评级定价报告2.2.P2P模式搭建小微投融资平台
P2P借贷服务平台自2006年由宜信引入中国后，近些年，得益于国内个人经营消费贷款以及个人投资理财的庞大市场需求，加之客户互联网使用习惯的成熟和P2P平台自身实力的加强，行业呈爆发式增长，互联网成为小额信用交易的重要平台。根据网贷之家的数据，2013年全国主要90家P2P平台总成交量490亿，平均综合利率为23.24%。
2.2.1.P2P模式简述
所谓P2P（Peer to Peer）贷款是指借款人通过在第三方中介提供的互联网平台上发布借款信息，包括金额、利息、还款方式、还款期限等，招标一个或多个资金借出者提供资金的互联网金融模式。从运作模式上看，P2P平台的资金出借方基于信用出借资金的同时需要获取一定的风险溢价进行补偿，而融入方通过支付一定的风险溢价而获得信用额度。我国目前的P2P平台在服务对象、服务手段、盈利模式不尽相同，据此也有不少对平台进行分类的方式，以下按照运营模式分为如下四类：
图4 P2P平台的四种运营模式
资料来源：华宝证券研究所
2.2.2.典型模式介绍——人人贷和陆金所
1）人人贷模式
人人贷系人人友信集团旗下公司及独立品牌，是中国最早的一批P2P信用借贷服务平台，根据网贷之家的数据，2013年交易金额为15.46亿亿元，投资人数26063人，借款人30088人。
一方面，人人贷平台为借款人提供纯信用借款，无须任何抵押或担保，只需要提供必要申请材料并通过审核，可获得的最高借款额度为50万，平台为不同类型的借款人和借款需求设计了工薪贷、生意贷、网商贷三种产品，用户可以根据自身情况选择适合的借款产品。
图5 人人贷金融服务平台
资料来源：华宝证券研究所、人人贷官网
另一方面，理财人（出借人）通过公开信息自主选择进行投资，获得收益。平台提供两种投资方式，一种是通过加入“优选理财计划”，从而资金以用户认可的既定规则自动进行投标，用户每月的回款也会循环复利再投资，这种投资模式下人人贷平台将优选理财计划募集到的资金在人人贷平台上精选投资产品（如机构担保标、实地认证标等）进行优先、主动的投资管理，并将收益每月定时自动提取至用户指定银行卡，免于投资者标的筛选和争夺标的之苦。另一种方式称之为“散标投资”，即平台提供信用认证标、机构担保标、实地认证标等多类产品，用户自己根据借款人信用等级、利率、期限等信息，自选合适的借款标的，构建符合个人意愿的投资组合。人人贷平台的预期收益是12%-14%，最低投资额为50元。对比看出，前者更像是P2P产品的组合管理MOP（management of P2P）模式。
图6 优选理财计划运营模式
资料来源：华宝证券研究所、人人贷官网
同时，平台也提供人人贷债权转让服务，用户可以自行转让资产组合中符合条件的债权，也可以购买其他用户转让的债权，从而获得折让收益及借款标的后续收益。
在风险控制方面，人人贷一方面通过有效的个人信用模型和大数据挖掘，逐步建立并完善符合时代特征的个人金融风险定价体系，另一方面，人人贷采用“本金保障计划”为平台全体理财人提供信用共担机制，即在每笔借款成交时，按照信用等级评定结果对应的比例提取一定金额放入“风险备用金账户”，该账户的金额用于逾期坏账的剩余出借金或本息的垫付金。平台通过金融风险定价体系和本金保障计划双管齐下，保障和满足借款人和理财人的权益。
2）陆金所模式
人人贷的模式下，在借款人端采用了线上为主的信用审核方式进行，增信的主要力量来自于人人贷本身，而陆金所的模式与之大为不同。陆金所P2P平台是中国平安集团倾力打造的网络投融资平台，隶属于上海陆家嘴国际金融资产交易市场股份有限公司，采用了线上与线下结合的方式发展P2P业务，并由平安旗下的平安融资担保（天津）有限公司为出借方的本金作保障，从而提供了强有力的增信。
图7 人人贷模式
资料来源：华宝证券研究所、陆金所官网
陆金所目前发布的个人融资产品为“稳盈-安e贷”，最低投资金额为1万元。该模式下，借款方通过平安集团旗下担保公司审核后，可直接向投资方借贷，形成一对一的关系，双方通过平台的电子借贷协议，明确双方的债务与债权关系。特别的是，所有稳盈-安e贷均由中国平安旗下担保公司承担担保责任，即若借款方未能履行还款责任，担保公司将对未被偿还的剩余本金和截止到代偿日的全部应还未还利息与罚息进行全额偿付，因此是保本保息的低风险产品；稳盈-安e贷服务的交易年利率为中国人民银行同期贷款基准利率上浮40%，以每月等额本息的方式获取，按照目前的水平，为不低于8.4%的年利率，属于低风险高收益金融产品，成为投资者期期疯抢的投资品。此外，持有“稳盈-安e贷”投资项目60天以上的用户，支付一定的转让手续费后可进行债权的转让服务。
相比其他网贷平台只负责撮合借贷双方，不承担借贷违约风险与帮助投资人识别风险，陆金所利用了自身及集团的强大实力，借助平安集团的信贷消费风险管理数据模型对每位借款人做借款风险评估，再通过平安融资担保(天津)有限公司，对借款方提供偿付违约担保，使得这个平台更为稳固和健康，吸引更多的投资者和借款者。而债权转让服务也令投资者依旧享受平安旗下担保公司全额担保以及原始标的预期年利率的前提下，获得门槛更低、周期更短的投资标的，同时满足了更多投资者的刚性需求和流动性要求。而陆金所成功运营模式的背后来源于平安集团给予陆金所丰富的资源和支持，不仅共享了平安累积长达7年的消费金融数据模型，还在现有线下网点中增加贷款审核职能；调动旗下的公司参与业务，并斥资1亿元专门成立了平安担保公司。
2.2.
3.P2P模式的“成”与“败”
P2P这种基于互联网技术的借贷服务模式呈现出“爆炸式增长”，无疑与海量的投融资需求有关，小微企业及个人的融资需求难以在审查程序严格冗长的银行体系中获得，也难以通过信托、PE等金融服务模式中获得，而从地下钱庄风险太大，亲友借款不可持续，而P2P模式下，采用标准化的金融产品提供方式为资金需求方何供给方搭建了清晰的沟通和交易方式，借助互联网，克服了地域限制，扩宽了业务的辐射范围，节约线下成本，满足了这种“（期限）短、频率高、急”的融资需求；另一方面，由于需要承担较高的信用风险，P2P平台上的融资产品的收益水平往往较高，好在有不少平台同时还提供贷后管理、借款人的资格审查，在安全
性方面也为出借人提供保障，加之P2P平台上提供的融资产品在投资金额和投资期限都更加灵活，从而成为大众闲臵资金增值的好去处。
当然，在P2P风风火火扩张的同时，也在经历着监管增强和自我完善的过程。2013年，P2P 市场整体经历洗牌，根据网贷之家的数据，截至2013年12月31日，网贷之家监测到已有74家P2P平台出现问题，归纳原因主要在于：不切实际虚高的收益、不规范的信用管理、不尽职的第三方支付以及欺诈性的运营模式。
网贷之家的数据显示，出现提现困难的平台年化收益率普遍高于40%，更有甚者，浙江安吉的利率达到了66%，而如此高的资金成本企业是难以承担的，另外，根据最高人民法院《关于人民法院审理借贷案件的若干意见》的有关规定：“民间借贷的利率可以适当高于银行的利率，但最高不得超过银行同类贷款利率的四倍”。然而不切实际的收益却令不少投机者丧失了理智，上述浙江安吉的待收金额达1.18亿元。
P2P平台从事信贷业务的基础是信用，买卖双方基于信用融出和融入资金。从前述的四种模式的分析可以看出，P2P平台的信用来源包括资金融出融入方之间的信用以及承载在平台上的担保保障等相关服务带来的信用。因而，信用管理成为P2P平台关注的重点。2012年12月，由陆金所、拍拍贷等10家网络信贷服务业企业成立了“网络信贷服务业企业联盟”，陆金所为上海网贷联盟秘书长单位，推出了网贷“黑名单”，而被列入黑名单的成员将不能再和这10家企业进行交易。由于网贷公司尚无法对接中国人民银行的征信系统，既不能直接进入征信系统查询借款人的信用记录，也不能将借款人的信用记录纳入征信系统，令欠款人在商业银行系统内业务（如房贷、信用卡业务）遭遇严厉的信用惩罚。
第三方支付平P2P的运营模式中理应起到资金保管、划转以及监督资金运用的重要作用，为投资者设立提供一道资金的安全保障，但现实中，存在第三方支付机构在选择P2P平台时唯利是图的情况，对平台资质的审核不尽职，在运营中缺少风险防范措施，对于出现风险事故平台的资金缺乏有效的风险应对措施，从而对平台上的交易主体带来了严重的资产损失。2013年10月15日上线的福州网贷平台“福翔创投”，三天后就经历了老板捐款2000万跑路的恶性风险事件，而与其合作的第三方支付—汇潮支付曾于17日答应冻结的汇款18日依旧打到了跑路的公司账户中。
正是由于P2P平台出现了如此巨大的风险，各地监管层也加速了相关法规的制定：2013年11月，《温州民间融资管理条例》获浙江省人大常委会正式表决通过，是中国第一部民间借贷的地方法律，是民间借贷规范化、阳光化、法制化的破冰之旅。12月，上海市信息服务业行业协会、金融信息服务专业委员会、上海市网络信贷服务业企业联盟和上海宝山区发改委(金融办)联合主办的“2013上海金融信息服务业年度峰会暨上海互联网金融高峰论坛”在上海召开，会议发布了《网络借贷行业准入标准》，成为全国首个P2P行业标准，大大改善P2P行业鱼龙混杂的局面。2014年年初，经国务院同意，银监会、发改委、人民银行等八部门联合发布《关于清理规范非融资性担保公司的通知》，要求各盛自治区、直辖市人民政府在2013年12月至2014年8月底间，对本行政区域内的非融资性担保公司进行一次集中清理规范，此举成为对P2P平台的隐性担保进行规范的重要一举。
2.3.供应链金融的快速扩容
2.3.1.阿里小贷
2013年，供应链金融全面起航加速发展扩容。阿里小额贷款（下称“阿里小贷”）是市场上供应链金融的先驱，阿里小贷是阿里金融为阿里巴巴会员（杭州地区的个人版和企业版诚信通会员和中国供应商会员）提供的一款无需抵押、无需担保的纯信用贷款。基于阿里集团优势，
阿里小贷为B2C（商家对客户）平台即淘宝和天猫的客户提供订单贷款和信用贷款；同时也为B2B（商业对商业）平台客户提供“阿里信用贷款”。如下图：
图8 阿里小贷模式
资料来源：华宝证券研究所、东方资管-阿里1号资产管理计划说明书
为了鼓励客户提早还款，阿里小贷采用了按日计息的利息结算方式。其中，BtoC平台的淘宝、天猫订单贷款最高额度100万元，贷款周期30日，日利率0.05%；淘宝、天猫信用贷款最高额度100万元，贷款周期6个月，日利率0.06%；而B2B平台下阿里巴巴中国站或中国供应商会员的“阿里信用贷款”额度为5万～100万元，贷款周期12个月，日利率在0.05%～0.06%之间，固定待日利率0.05%，循环贷0.06%。日息计算，阿里小贷为阿里巴巴集团客户提供的信用贷款年化利率最低为18%。
截至2013年6月30日，阿里巴巴的小额信贷业务，已累计为超过32万家电商平台上的小微企业、个人创业者提供融资服务，累计投放贷款超过1000亿，户均贷款4万元。阿里小贷发展既有外部支撑因素，也有内部条件。首先，阿里选择了传统银行业没有涉及，也不愿涉及的小微企业贷款，传统银行对于小微企业的贷款往往因为这类主体财务制度不健全，贷款金额小，贷款风险较高，业务利润率较低而望而却步，而小微企业的信贷需求一直是全球市场的重要内容，这正是阿里成功的外部支撑因素，当然，在众多的小微贷款公司中，阿里巴巴能够脱颖而出的重要原因还在于其独一无二内部条件，即其身后的阿里巴巴集团具备的客户资源优势和互联网技术优势。一方面，阿里巴巴集团拥有亚洲最大的网络零售商圈——淘宝网、和国内最大的第三方支付平台——支付宝，因此也具有在这些电子商务平台的客户信息，包括产品销售信息，客户信用评价信息，收入成本信息、商家行为信息等内容，相比于企业自承的财务报表看，这些直接呈现在阿里巴巴平台上的信息更加可信，因为成为阿里小贷的信用基础。
图9 阿里金融家族
资料来源：华宝证券研究所
同时，阿里小贷引入了网络数据模型和在线视频资信调查模式，通过交叉检验技术辅以第三方认证确认客户息，结合在线视频进行资信调查并确认客户息的真实性，将客户在电子商务网络平台上的行为数据映射企业和个人信用评价，向这些通常无法在传统金融渠道获得贷款的弱势群体批量发放“额小、期限短、随借还”的小额贷款。
除了阿里小贷外，2012年年底正式宣告踏入供应链金融的京东和苏宁也在2013年快马加鞭，发展和扩容其在互联网金融上的布局。
2.3.2.京东和苏宁的供应链金融
京东商城在2012年底选择以供应链金融为踏入互联网金融的发力点：2012年11月27日，京东商城与中国银行联合对外宣布启动供应链金融服务，向供货商提供订单融资、应收账款融资和协同投资等金融服务，平台整合了供应商评级、结算、票据处理、网银及银企互联等电子渠道，向供货商提供采购、入库、结算前、扩大融资等金融服务，覆盖订单融资、应收账款融资、委托贷款融资等。其中，委托贷款融资业务中，京东是以受托人身份向核心企业提供资金，由银行审查商户的资金、物流情况，对其发放贷款，缓解资金紧张的困局。2012年年底，京东累计融资15亿美元，并从中国银行、建设银行、工商银行、交通银行等金融机构，获得超过50亿元人民币的授信业务。2013年，京东在互联网金融方面又有新的突破和跟进，2013年12月6日，京东正式上线名为“京保贝”的“3分钟融资到账”业务，京保贝完全由京东自己提供资金、并独立完成整个运营，只要跟京东有3个月以上的贸易合作，就有资格申请这项融资，凡符合条件的供应商，从发出申请到放款仅需3分钟就可实现到账，融资成本仅为10%左右，低于业内的平均水平。未来，京东将继续走向更开放的互联网金融平台，为更丰富的用户（如京东生态圈外的企业客户）提供更全面的金融服务。
2012年12月6日，苏宁电器旗下境外全资子公司香港苏宁电器有限公司与关联方苏宁电器集团共同出资发起设立“重庆苏宁小额贷款有限公司”成立，注册资本拟定为3亿元，以办理各项贷款、办理票据贴现、办理资产转让及经批准的其他业务（以登记机关核定为准）为经营范围。公司根据配套企业对苏宁集团的供货量，采取应收账款质押和其他保证措施相结合的方式在小贷公司获得综合授信额度，授信期限一般为一年，可分笔、分次支用。此外，小贷公司还可为苏宁集团及其所属子公司配套企业的上游客户提供综合授信、票据贴现等融资服务。
2.3.3.模式比较
上述三个公司在供应链金融上各具优势，也各有侧重：阿里的小贷业务重视客户的网上的交易数据而非担保、抵押，降低了小微企业融资的门槛。借助网络，减少人工参与，不仅简化了小微企业融资的环节，也可以同一时间为大批量的小微企业提供服务。而京东期初的供应链金融模式主要是通过和银行合作，由银行来操作贷款的事宜，而后期将业务的主动性和运营完全掌握在自己手里，并以供应链金融为切入点走向更开放、覆盖面更广泛、服务内容更全面的金融服务平台；苏宁并非完全依靠数据，对供应商在苏宁易购的账期与库存也更为看重，通过对这些信息的评估后进行贷款。
2.4.人气加牌照，门户网站借道金融机构牌照入行金融业
在金融脱媒、互联网金融化的趋势上，面对互联网金融的巨大蛋糕，一线的门户网站当然不甘落后，纷纷寻找联姻对象。
新浪布局“金融超市”，前期拟借助东海证券的牌照代销金融产品；与汇添富基金开发类“余额宝”产品；开设“微银行”，为用户提供开销户、转账汇款、手机充值、水电天然气缴费等各种服务，推出的信用支付产品“信用宝”为用户提供了高达5000元得可透支消费额度，用户无需充值，也不用捆绑银行信用卡或储蓄卡，只需登陆新浪微博账号或手机号，新浪通过对微博大数据库进行了初始化收集和分析，按照用户的实名认证、V号、微博行为动态做授信层级并发放授信额度，贷款资金由新浪支付全权提供，众安保险（见下文）作为“信用宝”的承保方，提供全额担保并承担全部风险。
拥有8亿以上月活跃用户的腾讯也在无声无息间将通过微信平台将金融渗入到个人日常生活以及企业的运营思路里来，虽然腾讯并未系统地对外阐述过互联网金融发展思路，但从腾讯的行为看，更多采用了出借通道和与金融机构合作的方式涉足互联网金融。目前，腾讯旗下主要有三个电商网站——拍拍、QQ 网购以及收购回来的易迅网，虽排名不俗，但比起阿里仍不能望其项背。同时，腾讯已经获得财付通第三方支付牌照和证监会颁发的基金支付业务许可。
2013年，阿里巴巴的马云、中国平安的马明哲、腾讯的马化腾联手设立了众安在线财产保险公司，注册资本金10亿，阿里巴巴控股19.9%、平安15%、腾讯15%、携程5%。众安在线的一大特色是，除注册地上海之外，全国均不设任何分支机构，完全通过互联网进行销售和理赔服务。
图10 众安在线财险公司股权结构图
资料来源：华宝证券研究所、艾瑞咨询
2013年11月22日，国金证券同腾讯签署了2年的《战略合作协议》：双方通过金融创新和互联网技术创新，发挥各自优势，共同打造在线金融服务平台。双方将在网络券商、在线理财、线下高端投资活动等方面展开全面合作，腾讯将向国金证券开放核心广告资源，协助其进
行用户流量导入、证券在线开户和交易，在线金融产品销售等服务。腾讯通过流量平台为国金证券提供持续的用户关注度。腾讯在合作中投入大量核心广告资源和内容资源，并获得国金每年度1800万元的广告宣传费用。
2013年12月16日，腾讯注资好买财富，此次为腾讯首次投资于国内独立第三方财富管理公司，并表示，投资将用于好买财富的人才梯队、网络建设、数据清算和客户服务等各基础平台，以助力好买提升面向客户的金融服务体验。未来，腾讯理论上可通过好买平台，实现其线上基金、信托等多种金融产品的销售，并主动设计FOF等产品推向互联网用户。
3.互联网金融产生的影响
互联网金融的出现为传统金融带来的新的思路，为金融服务的运行和提供模式提供了新的创意，改变了金融机构的竞争模式，加速了我国金融业的深化改革，具体来看：
3.1.互联网金融令金融产品的设计和销售更具有针对性
互联网平台上集合了海量非结构化数据，通过对大数据的实时分析，金融机构可以获得客户全方位的信息，如通过分析和挖掘客户消费和交易等信息，掌握客户偏好，并以此作为产品设计和服务提供的基石，帮助产品实现客户的精确定位和广泛覆盖，使金融机构在产品推介上更有针对性。此外，互联网平台拥有丰富的客户资源、高效的信息传播速度以及长尾效应，逐渐成为金融机构争相发展的重要销售渠道，但是，我们需要注意到，互联网平台面对的大多数客户更加“草根”，具有单一客户资金量不大，一定的理财意识但风险承担能力不高，对单一平台的依赖性并不高的特征，因而，以基金产品互联网销售为例，现金管理型产品的销售迎合了这类客户的需求，得到了空前发展，而股票型基金的互联网销售并不具有明显优势。
3.2.互联网金融扩大金融服务覆盖范围、提升金融服务质量
在传统的授信模式下，由于人力和物力等因素限制，银行缺乏足够的下沉能力，很难准确调查经营规模或授信额度低于一定标准的客户信息，从而不能对其信用状况和偿还能力进行精准把控。通常，银行对于此类客户采取“主动放弃”的策略。而互联网金融业态下线上融资的发展趋势，则是基于“大数据”的思想，凭借对于平台上客户信息流、资金流、物流“三流”信息的广泛获取和精确分析，通过引入基于线上资信调查的电子商务信用评级机制破解了困扰银行业多年的小额授信信用评级问题，从而成功化解游离于传统授信渠道之外的企业和个人融资困境。
3.3.互联网金融改变人们的消费和理财习惯，提升生活质素
通过互联网金融企业搭建的网络金融平台，客户可以自行选择适合的金融产品，只需动动手指，便能开展支付、贷款、投资等金融活动，方便快捷，大大节省了客户时间成本。拿余额宝举例，其申购和赎回流程简单，为投资者省去了冗长的等待时间，节约了时间成本，将理财和支付功能的结合给予用户简单、提升了用户体验。余额宝的诞生，也改变了人们理财的习惯，将之前闲臵资金充分利用，为自己带来收益，人人理财的观念更加普及。互联网逐步改变了人们的消费和理财习惯，令人们的生活质量得以提高，并提高了客户体验感。
3.4.互联网金融为金融机构提供了创新思路
金融企业正是围绕着降低交易成本和风险定价与交易，衍生出了各种不同的业务类别。移动互联网的普及以及大数据技术的发展使得信息不对称显著下降，降低了搜寻成本，帮助互联网企业获取了独特的信息优势，从而降低了传统金融机构现有盈利模式的空间。基于互联网平台完成储蓄、借贷、支付、结算、理财的创新金融服务模式冲击着传统模式，好买基金网等第三方基金销售公司，支付宝、财付通等基于电商平台和社交网络的第三方支付公司，陆金所，人人贷、阿里小贷等P2P公司，为金融业带去的是服务模式上的创新。
3.5.互联网金融令金融行业版图发生变化
互联网金融的发展令传统金融业以外的新兴主体加入到金融机构行列，加速了金融机构间的竞争和市场份额的争夺，也令主体间竞争要素发生了变化。承前所述，大资管政策推动下银行、保险、证券等机构混业经营态势明显，金融业的垄断性正在逐步减弱，而互联网金融的迅速发展正是加速了这一过程的进度。根据银监会规定，商业银行需经过银监会审批，并达到注册资本（全国商业银行10亿、城商行1亿，农信社5000万）和公司治理结构的要求，同时根据巴塞尔协议的规定，商业银行还需满足核心资本充足率和资本充足率达到7.5%和10.5%的两根红线。然而，作为一种互联网与金融业相结合的新兴事物,互联网金融除了第三方支付和第三方基金销售需要有牌照之外，不完善的法律监管令其基本无严格市场准入条件，资金的供求双方只需通过计算机，移动终端等设备，借助互联网平台就能完成一系列过于在其他金融主体下才能完成的各种支付、结算、贷款等功能，这大大降低了整个金融行业的准入门槛，取而代之的是金融机构间，传统金融与互联网金融间的更为激烈的竞争。特别值得一提的是，在互联网金融时代下，竞争的要素也发生了变化，金融产品网销业绩的稳步提升令金融机构分支营业网店的数量不再是其竞争的重要砝码。新兴技术推动潜在进入者跨界涉足金融业，与传统金融机构呈现竞合关系。这既是传统货币金融理论的一次前沿创新,也是现行金融业的一场“普惠于民改革”，更是我国长期以来一直持续推进的金融深化改革的重要部分。
互联网金融产生于利率市场化的进程中，也成为加速利率市场化进程的重要力量，以下我们专列一章详细分析。
4.互联网金融对利率市场化的影响
金融的基本功能是实现经济资源跨空间和跨时间的分配，从而达到社会效用最大化，核心是跨时间、跨空间的价值交换。因此，金融机构的核心职能在于降低交易成本，减少信息不对称，实现风险的定价与交易。
4.1.互联网金融负债业务对利率市场化的影响
互联网金融服务的模式降低了信息不对称的程度，提供全面便捷的金融产品投资平台，用户可以快捷的获得各类金融产品的信息并在金融产品中进行选择，而选择的最主要因素就在于收益和风险。互联网金融面向更广泛的受众，提供着非标准化的金融产品和服务，作为新兴的金融机构分支，监管层面客观存在不少空白。想在原有的金融版图中分的一杯羹，互联网金融企业有意愿也有能力不触及监管红线的前提下挖掘满足客户个性化需求的金融产品，收益当然也是互联网金融产品竞争的重要一环。虽然，这些面向广大受众的创新类金融产品会通过投资的方式流向其他投资者、同业资产以及企业，最终很大一部分资金仍在银行体系内，但毫无疑问，由于需要支付投资者的投资收益，长期看，会加重银行长期负债的获取成本。
同时，互联网金融产品不断丰富和投资者对收益的追求导致短期内银行存款的大量流失。货币基金通过余额宝、活期宝的方式直接接触客户，跨过传统客户经理门槛，将货币基金这一
高流动资产的理财属性和普通百姓的消费支付需求进行融合，再搭载上互联网高效的传播速度，形成了银行负债端中对个人存款的分流，另一方面，P2P模式下为投资人（资金出借方）提供了高收益的投资途径和投资产品，更有如陆金所这样高收益低风险强保障的平台，令客户的闲散资金按耐不住，涌入小贷市场，也令个人在银行的储蓄分流。同时，随着互联网金融平台更加完善，无论是研究支持还是销售平台的提供，搭建在这个平台上的金融产品销售也得到空前的发展。互联网金融这种积聚小散受众闲散资金的功能，也会令银行的负债结构发生变化：存款通过投资金融产品的方式汇集后，令银行体系内个人存款减少，企业存款和同业存款增加，央行公布的《2013年10月金融统计数据报告》看，2013年10月份，住户存款较9月减少8967亿元。这种负债结构的改变会进一步加剧银行间对于存款的争夺和对市场份额的竞争，进而提升负债的获取成本。
对于银行来说，获取负债成本提升就意味着利差缩小，意味着银行传统业务的利润率进一步萎缩，面对利率市场化的冲击，银行不探索应对之道就意味着失去业务开展的基础——负债。其实，面对这种冲击，银行早已经历过一次，上世纪末，由于通胀高企，银行存款利率居高不下，银行通过发行银行理财产品应对市场利率对于存款的冲击。但与上次不同的是，本次互联网金融对于银行成本端的冲击更为成熟、全面，针对不同类型的客户的不同风险偏好需求，互联网金融都提供了比存款乃至银行理财产品更有竞争力的金融产品，并且，从负债端的取得成本以及负债提供方用脚投票的方式逼迫银行进行存款利率市场化的改革。
当然，虽然2013年货币基金在互联网金融背景下发展的如火如荼，但当我们冷静的看待这场无声的战争时，我们认为：货币市场基金替代储蓄是发展趋势，但是这并不意味着就对银行产生了巨大的冲击，一方面货币市场基金会受到流动性影响，网贷平台的产品也需要承担相应的信用风险，这与具有国家信用作保障的储蓄还是有差异的。另一方面，也是更为重要的地方，由于货币基金的绝大多数仓位也用于了购买协议存款，仍然能够成为银行存款业务的一部分。此外，面对各电商开发的各“类余额宝”产品的冲击，银行也不再坐以待毙，2013年12月，平安银行打响了银行界对抗互联网金融的“第一枪”——推出“平安盈”对抗余额宝。2014年，交通银行推出了“货币基金实时提现”业务，工行浙江分行也联合工银瑞信推出了“天天益”业务，交行的“货币基金实时提现”业务在交行的手机银行、网上银行和柜台均可实现快速申购和赎回，目前可对接交银施罗德、光大保德信和易方达基金等公司旗下的4只货币基金，客户赎回货币基金后资金可真正实现“7×24小时资金T+0到账”。重要的是，由于客户大部分的资金都存在银行，可以预见，当银行提供类似的现金管理服务时，必然消弱电商企业发行的“类余额宝”产品对银行业务的影响。
4.2.互联网金融对风险再定价产生的影响
长期以来，互联网以其海量的信息、高效的数据处理优势一直充当着信息中介的角色。互联网与金融的结合改变了传统金融的中介形式，互联网作为新萌生的第三种直接融资平台，逐渐扮演起信用中介的角色。互联网金融为传统金融模式提供了新鲜血液的同时，也为传统模式下的风险定价方式带来挑战。
4.2.1.互联网金融的资金融通类业务特征
互联网的迅速普及带动了电子商务业务高速发展，而电子商务平台的发展刺激了供销双方的资金需求，从而也激发了电商贷款业务的发展，如供应链贷款，供应商向自主B2C电商平台供货，在商品入库后，可以向资金提供方申请贷款，同时电商平台提供信用担保，并用入库商品作为质押，资金提供方批准后给予贷款，当电商平台与供应商约定的结算账期到期后，电商平台把结算给供应商的货款以偿还贷款的方式还给资金方；或由电商平台先把结算货款直接给予供应商，再由供应商给资金方偿还给贷款，如下左图。此外，在电商交易中，当消费者购买
[table_page]
评级定价报告第三方卖家商品付款时，为了保障消费者权益，货款先到电商平台或第三方支付平台（例如在
淘宝上购买就是直接到达旗下的支付宝账户），当消费者确认收货后，再由电商平台将货款打
给第三方卖家，从消费者付款到第三方卖家实际收款这过程中，一般会有若干天时间，造成了
对第三方卖家资金的占用，针对资金被占用和供货款支付之间矛盾，电商平台向第三方卖家提
供订单贷款，如下右图。
图11 供货贷款模式图12 应收账款贷款模式
资料来源：华宝证券研究所资料来源：华宝证券研究所
4.2.2.互联网金融为利率定价模型引入新的因子
长期以来，我国利率水平受官方管制，难以反映市场真实的资金价格。互联网金融对利率定价模型带来了新的变化。
从交易对手看，互联网金融面向小微经济体，反映了小微经济体对资金的风险定价。一方面，从贷款业务看，如果说银行长期以来专注于对机构客户、大型企业的服务，并对准入设臵
了严格的门槛，那么互联网金融就是为难以迈入银行“高富帅”行列的微型经济体提供了平台，
这些微型经济体对资金的需求就成为市场化利率的一个重要部分。2012年5月，中国人民银行
温州市中心支行从5月份开始向社会公布民间借贷监测利率，同时公布温州利率月度指数和温
州民间金融资金交易季度指数。中国人民银行温州市中心支行建立的民间借贷利率监测体系遍
布全市城乡的监测点共140个，包括30家农村信用社、28家小额贷款公司、30家担保公司和
50多家典当行及其他社会融资中介。每月收集600多笔监测样本，涵盖了城乡社会的各种借贷
市场，包括公开与隐蔽借贷、直接与中介借贷、个人之间与企业间借贷等。这一利率水平成为
民间利率的重要参考依据。
从利率定价因子的重要性看，互联网金融的模式下，担保的重要性凸显，互联网平台的选择也成为金融机构涉足互联网金融的重要因素，而监管带来的影响有所降低。具体来看，互联
网金融平台既采纳了传统金融模式下的担保方式，如陆金所平台引入的平安担保，同时也提供
了信用风险共担的机制，如“本金保障计划”——平台每笔借款成交时，提取一定比例的金额
放入“风险备用金账户”，当借款出现严重逾期时（如逾期超过30天），根据“风险备用金
账户使用规则”，通过“风险备用金”向理财人垫付此笔借款的剩余出借本金或本息（具体情
况视投资标的类型的具体垫付规则为准），相比于体系内的风险准备金兑付，具有更快捷更直
接的特点。另外，互联网金融也提供了资金供需双方自主的匹配，由于这种模式下，资金需求
方的信息并不齐全，资金的价格来源于一方面来源于资金供给方基于借款期限、担保机制、融
资平台和第三方支付平台的资信、内部控制和风险防范措施等内容评价信用风险，并给予相应
的风险溢价，另一方面源于对自身资金的流动性和财富能力、金融产品竞争下的收益需求等因
素决定资金供给量。同时，作为新兴事物的互联网金融在发展的初期受到的监管约束并不多，
客观的为利率市场化提供背景环境。此外，互联网平台的本身的特征，如积累的客户资源类别，
新业务的响应能力，信息推送和传播的能力等，都影响利率市场化进程推进速度。
信用测评仍然是互联网金融平台各参与主体衡量利率的重要基础。人人贷通过有效的个人信用模型和大数据挖掘，逐步建立并完善符合时代特征的个人金融风险定价体系，而阿里巴巴将贷前、贷中以及贷后三个环节环环相扣，利用数据采集和模型分析等手段，根据客户在阿里巴巴/淘宝网平台上积累的信用及行为数据（如消费者的日常消费数据，供应商信用、第三方网点信用、应收账款、销售流水等等），对客户的还款能力及还款意愿进行较准确的评估，同时结合贷后监控和网络店铺/帐号关停机制，提高客户违约成本，控制贷款风险。再加上大数据的挖掘和运用，成就互联网金融模式的下对风险测评的重要手段。这种直接、真实、全面的信用风险体系相信在未来会被各家金融机构适用，并可能逐渐延伸到各个行业及不同领域。
图13 阿里小贷贷款风险控制流程
资料来源：华宝证券研究所、东方资管-阿里1号专项资产管理计划
4.2.3.互联网金融改变了常态化的货币政策供应，推动利率中枢市场化
货币乘数也称之为货币扩张系数或货币扩张乘数，是指在基础货币（高能货币）基础上货币供给量通过商业银行的创造存款货币功能产生派生存款的作用产生的信用扩张倍数，是货币供给扩张的倍数。简单地说，货币乘数是一单位准备金所产生的货币量。完整的货币（政策）乘数的计算公式是：
K=M/B=（Rc+1）/（Rd+Re+Rc），其中：M指货币供应量，B指基础货币，Rd、Re、Rc 分别代表法定准备金率、超额准备率和现金在存款中的比率。
在互联网金融不断推进的过程中，例如余额宝等便捷高效的现金管理类金融产品吸收了社会部分闲散资金，降低了现金在存款中的比率，改变了活期存款和定期存款的比例，而提升的定期存款需要交纳的存款准备金更低，再加上人人贷、P2P分流中小微贷款业务的同时也降低了银行贷款业务的整体风险，从而降低了银行的超额准备率，因而，在互联网金融时代货币乘数进一步加大，令社会货币供应量的承担扩张压力。但是，货币供应量无限度的扩张就意味着通货膨胀，而这确是我国经济所不能承受的，也是当局最不愿看到的，进而倒逼央行在制定更为严格的货币政策，但我国长期以来金融体系存在结构不健全的问题，近些年搭接互联网平台出现的民间借贷机构和平台并未完全纳入监管，严格的货币调控令市场承受巨大的资金压力，提升了社会整体的资金成本，2013年数次发生的钱荒事件对此也有所印证。互联网金融的介入，改变了常态化的货币政策供应，市场化的互联网金融体制传导到利率中枢，使得利率中枢也随之市场化。
4.2.4.贷款业务的竞争加速贷款利率市场化