《股票投资估值培训》PPT课件

证券投资学
多阶段增长模型
多阶段股利贴现模型一般把公司的成长分为几个阶 段，并假设每个阶段具有不同的红利增长率，然后对 所有阶段的红利进行贴现。
g
证券投资学
快速增长期 过渡期 稳定增长期
根据股利贴现模型计算现金牛公司与前景公司 的股票价值为： 5÷0.125=40（元）
假设前景公司拥有回报率达15%的新项目，则该 公司把所有的盈利全部发放是否合理？
如果前景公司把60%的盈利用于再投资，则刚开 始公司只有每股2元的红利，由此会降低公司的价 值么？
证券投资学
本期红利：5*(1-60%) =2； 下一期红利：(5+5*60%*15%)*(1-60%)= 2*(1+9% )；
证券投资学
年金终值公式
FVn = PMT (FVIFAi,n)= PMT [(1 r)n 1]/ r FVn = 年金的终值 PMT = 每期等额支付的数值 FVIFAi,n = 年金终值系数
终值公式用于计算到期时刻所有支付的 汇总价值
证券投资学
年金现值公式
PVn = PMT (PVIFAi,n)=
由此可见：内在价值的计算排除了 短期资本利得的影响，考虑的是对 股票持有者的长期回报
预计红利以稳定的速度g增长，即：
证券投资学
E(D2 ) E(D1)(1 g);
E(D3) E(D2 )(1 g) …
根据等比公式可得：
V0
E ( D1 ) kg
股票价值决定因素一：
预期红利增长率越高，股票价值越大（g越大） 股票价值决定因素二：
（2）杰出经济学家，耶鲁大学教授，欧 文·费雪
（3）本杰明·格雷厄姆的《证券分析》
磐石理论背后的逻辑

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第二节 股利折现模型
• 零增长模型（股利增长率为零）
课堂提问 • 例：如果 Zinc 公司预期每年支付股利每股 8美元，预期收益率是10%，问该股票的内在价值是多少？
• 如果Zinc 公司股票目前的市场价格是65元, 问该公司股票是被高估还是被低估？
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第二节 股利折现模型
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第三节 本益比模型
• 投资决策依据
• 当 股票的价值被低估，建议买入。
•当
股票的价值被高估，建议卖出。
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第三节 本益比模型
• 零增长模型 • 假定各期股利保持不变（盈利也保持不变） • 假定股利支付比率为100%
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第三节 本益比模型
• 零增长模型 • 某公司股票现在的每股股息为10元，投资者的预期收益率是12%，该股票的市价是70元。问该公司股 票是被高估还是被低估？
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第五节 其他投资工具价值评估
• 可转换债券的价值评估
答案
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第五节 其他投资工具价值评估
• 可转换债券的价值评估 • 当可转换债券的市场价格与理论价值相等时，称之为转换平价； • 当可转换债券的市场价格高于理论价值相等时，称之为转换升水，此时债券被 高估； • 当可转换债券的市场价格低于理论价值相等时，称之为转换贴水，此时债券被 低估。
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第二节 股利折现模型
答案
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第二节 股利折现模型
• 有限期持股条件下的股利折现模型
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第二节 股利折现模型
• 股票价值的影响因素 • 每股预期股息 • 预期收益率 • 预期股息增长率

❖ 买卖信号 IV > MP Buy；
IV < MP Sell or Short Sell
IV = MP Hold or Fairly Priced
9.2 股利折现模型
➢ 股票为什么具有价值？是因为股票能给持有人带来股息 收入，但股息收入是将来的收入而不是当前的收入， 所以应把将来的股息收入按一定的折现率折算成现值。 那么，股票的价值就是未来股息收入的现值和。
NPVV-Pt 1(1 Ctk)t P
• 意义：NPV>0，资产价值被低估，应该购买 NPV<0，资产价值被高估，不应购买
（二）内部收益率
❖ 定义：使投资的净现值等于零的贴现率
❖
0
t1
Ct (1IRR)t
P
❖ 作用：与对应的风险调整的贴现率（k）进行比较。 ❖ 决策：IRR > k，则项目有利；反之不利
的分红数额都在变化，更一般的情况是有一定增长，因此可以公司股利的增长分 为3种类型，按不变比率增长、按不变数额增长和前两种情况的结合—分阶段增
长，我们只讨论第1种情况下公司股票价值的决定。
➢ 假设：股利有一个稳定的年增长率g
➢ 第一年股利 D1D0(1g)
第n年股利 Dn D0(1g)n
➢ 代入(9-6式)，N P VD 0 1 (1 kg)D (0 1 (1 k)g 2 )2D (0 1 (1 k)g 3 )3...
n(1g)i1
D1
i1
(1k)i
在n→∞时，假定k>g, 级数：
n (1 g )i1
i1 (1 k )i 收敛于1/k-g。所以：
Vtarget (V Xccoo m m pp)Xtarget
(9-1)
➢ 一种相对估值方法。优点: 简单、易于操作，能够在短时间内

2012.5 2012.6 2012.7 2012.8 2012.9 2012.10 2012.11 2012.12 2013.1 2013.2 2013.3 2013.4 2013.5 2013.7 2013.8 2013.9 2013.10 均值
1.08 16.8 -0.14 -1.87 7.11 5.34 -3.55 7.67 12.58 -0.72 12.65 -0.35 5.66 23.94 -1.08 13.65 -11.52
日期
2008.10 2008.11 2008.12 2009.1 2009.2 2009.3 2009.4 2009.5 2009.6 2009.7 2009.8 2009.9 2009.10 2009.11 2009.12 2010.1 2010.2 2010.3 2010.4 2010.5 2010.6
债务资本本钱估计
报告期 流动负债 长期负债
2013.9 31.2亿 10.9亿
2012.9 28.8亿 1.35亿
2011.9 24.2亿 0.98亿
公司负债以短期流动负债为主，债务成本在银行短期贷款 基础上适当调整。
一年期银行短期贷款利率6%，企业债到期收益率均值 5.59%，取5.85%作为公司税前债务资本成本。
0 14722.6
10000 101597 108852
2014E 261273
0 18373.7
10000 129029 140619
2015E 326591.7
0 22667.1
10000 161285.711 177973.09
WACC
股权资本成本估计
选用10年期国债的到期收益率作为无风险利率的代表。
-0.38 -6.32 -4.64 -9.36

华夏银行 12.04
20.27
0.48
0.56
25.08 21.50 42.23 36.20
民生银行 招商银行 中国银行 工商银行 深发展A 兴业银行 中信银行 交通银行 行业均值
11.43 24.58 5.02 5.01 27.52 35.09 9.20 10.99 17.75
16.91 38.03 6.04 6.84 38.00 58.29 12.11 13.15 26.46
;
股票的理论价格
D V
0
r （银行一年利息率）
例4：每年分配股利2元，最低报酬率为16％，
p2/1% 61.5 2（元）
;
（三〕不变增长模型
1. 公式
Dt
D (1g) t1
D0(1g)t
V
D0
1g kg
D1 ...(k
kg
g)
Байду номын сангаас
实际利率 = 名义利率 - 居民消费价格指数〔CPI）
;
不变增长模型是假定未来支付的股利每年均 按不变的增长率增长,这样贴现现金流公式 变为(中间省略了数学推导):
当前每股市场价格 上年度每股每股收益
动态市盈率
动态市盈率 =
当前每股市场价格 预计本年〔或未来某年〕度每股收益
;
滚动市盈率
滚动市盈率 =
当前每股市场价格 最近四个季度每股收益之和
影响股票市盈率的因素
行业因素 每股收益因素 流通盘因素 上市公司未来利润增长因素
;
（二〕股市或行业市盈率分析
上式中:V表示公司股票等资产的价值；Dt表 示在未来时期以现金形式表示的每股股利或 其他现金流；k表示在一定风险程度下现金流 的合适的贴现率。

1,800
1,600
Equity Association • ILPA - Institutional Limited Partners Association • IVCA - Irish Venture Capital Association • LAVCA - Latin American Venture Capital
6
Activities of the Board during its first year in existence 2005/2006
• Board’s composition and organization:
– Composition:
• Prof. Herman Daems, Chairman (GIMV) • Prof. Dr. Dr. Ann-Kristin Achleitner (CEFS) • Mr. Jens Bisgaard-Frantzen (ATP Private Equity Partners) • Mr. Anthony Cecil (KPMG) • Mr. HervéClaquin (ABN AMRO Capital) • Mr. Gilles Duruflé(CVCA) (elected as Board Member in June 2006) • Mr. Jonathan Lowe (Permira) • Mrs. Monique Saulnier (Sofinnova) • Dr. Didier Guennoc, Secretary
Association • PPEA - Polish Private Equity Association • Réseau Capital – Québec Venture Capital and

持股期变动条件下的估值模型
以上各模型都有一个共同假定：投资者买入后不再卖 出，即无限期持股。现在我们放松这一假定，考虑投资者 的卖出行为是否会对股票价值产生影响。
假设投资者持有股票一年后出售，则其所获得的现金 流由两部分构成：一是持有期内预期获得的股利，二是预 期的售价。二者的现值之和即是该股票的内在价值。即：
t1 (1 k )t
tn1 (1 k )t
n t 1
d0 (1 g1)t (1 k )t
t
n 1
d
n
(1 (1
g k
2 )t )t
n
n t 1
d0 (1 g1)t (1 k )t
(1
k
d n 1 )n (k
g2
)
其中，dn1 dn (1 g )
三阶段增长模型
两阶段模型假设公司的股利在头n年以每年g1的速率增 长，从（n+1）年起由g1立刻降为g2，而不是稳定地有1个从 g1到g2的过渡期，这是不合理的，为此，Fuller（1979）提 出了三阶段模型
（二）每股账面价值
（ Book value per share）
每股所代表公司的股东权益，股东权益是会计意义上的概念。 例如某公司的拥有149,500,000元的总资产，其中
普通股：100,000,000元 资本公积：5,000,000元 盈余公积：30,000,000元 股东权益是：135,000,000元，若在外发行10,000,000股，则 每股帐面价值是13.5元 账面价值不能代表公司股票的真正价值（市场价值）
适合公司解体时候对资产负债的估计
企业清算并不一定是由破产引起的，比如成功企业 的急流勇退，但破产一定要清算
企业在清算前，是一个系统，清算时则被分割处理， 所以清算价值是公司底价

EFCtF (1 rE )t
Logo
公司估值方法选择
尽管有五个公司估值方法，但只有DCF法最合适。
市场倍数法有两个主要问题
当前市场倍数与未来业绩关联度不是很大。
可比公司或可比交易数据极少。
基于交易的估值方法出于交易考虑而不是估值考虑，得出的公司价值 信息受交易类型、交易环境影响极大，往往不会很客观。
VE

t1
EFCtF (1 rE )t
Logo
公司估值方法
公司价值是现存所有索取权价值的总和，包括普通股价值和非普通股索取权价值， 其估值方法主要有DCF法，折现超额流量法，市场倍数法，基于交易的估值方法， 期权法。
DCF法
公司价值等于期望现金流的折现现值,所需输入变量是期望现金流的大小和时点、 折现率。
基于一价法则。
需要三个假设：在其他条件相同时，价值直接与某些相关属 性（如盈利、收入、净资产）成比例；现金流时点和风险相 同；用来计算市场倍数的价格是衡量相应公司价值的恰当指 标。
使用可比公司的相应市场倍数对普通股直接估值，常用市场 倍数包括：市盈率（P/E）；市净率（P/B）；市价对息税前 利润比例（P/EBIT）；市价对利息、税收、折旧、摊销前利 润比例（P/EBITDA）；市销率（P/S）等。

估值程序
Logo
理解业务 公司的经济和行业情况 公司战略 Porter(2019)建议分析师集中于以下问题： • 公司所处行业持续盈利能力的吸引力如何？行业结构和及影响 该结构的趋势
• 公司在行业内的相对竞争地位？公司市场份额的水平和趋势 • 公司的竞争策略？成本领先、差异化、集中（成本集中、差异
这些实物期权来自公司的投资机会或与其他方的和约安排， 包括延期投资选择权、扩大规模选择权、投资选择权、放 弃选择权、从其他方的购买选择权等。