高盛并购双汇案例分析

案例6-1 高盛并购双汇——历时8年的曲线MBO2006年高盛并购双汇在当时就引发了热议，外界纷纷对此次并购的动机进行推测。

有人认为，双汇是迫于雨润竞争的压力，想做大做强，走国际化道路，而作为国际并购基金的高盛，则是为了分享我国快速增长的经济，借此占领中国的肉制产品市场。

但基于当时并购的种种疑点，更多的人认为，此次并购是双汇管理层主导，想借道外国资本，完成曲线MBO(管理者收购)。

随着时间的推进，真相慢慢浮现出来，前后经过近八年的努力，付出了昂贵的代价，双汇终于完成了曲线MBO之路，此案例也成为中国式MBO经典。

一、并购背景1.社会背景1)外资股权私募基金横扫中国股权投资市场自2001年入世以来，我国外贸规模扩大两倍以上，外资参与中国经济发展的步伐还在不断加快。

在前期机械、水泥、钢铁等国民经济基础行业受到外资争相并购之后，金融、消费行业也迎来新一轮外资并购高潮。

相对于中国本土的私募股权基金，外资股权私募基金资金雄厚、经验丰富，逐步成为推动中国产业整合与发展的幕后力量。

尤其是美国投资巨人高盛，在并购双汇之前，以大手笔认购美的电器7559万增发股份，突破国产家用空调壁垒，成为美的电器的外资战略投资者。

2) MBO在中国的发展MBO在中国不断被认识与发展。

MBO从西方传统意义上的并购方式演变成独具中国特色的MBO——处置国有资产和激励国企经营者的手段。

MBO成为与外资购并、民企收购国企并列的三大“国退民进”方式之一。

而随之而来的是固有资产的严重流失等问题。

在2005年，股权分置改革全面推出，一年之后的高盛并购双汇案，正是在这样的社会背景下发生的。

事实上，正因为受制于当时国内的相关规定，双汇两次设立境内公司，试图反向收购实现MBO失败之后，才会借道外资。

可以说，借道外资也是中国式MBO的特点之一。

2.企业背景1)高盛集团高盛集团是一家国际领先的投资银行和证券公司，向全球提供广泛的技资、咨询和金融服务，拥有大量的多行业客户，包括私营公司、金融企业、政府机构以及个人，在我国香港设有分部，在23个国家拥有41个办事处。

资本运作案例分析：高盛收购双汇2006年3月3日，漯河市国资委在北京产权交易所挂牌，将其持有的双汇集团100%股权对外转让，底价为10亿元。

双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团，总资产约60多亿元，2005年销售收入超过200亿元，净利润1.07亿元。

另外，集团持有上市公司双汇发展35.715%股份，所持股份的市值达33.89亿元。

2006年4月26日，由美国高盛集团、鼎辉中国成长基金Ⅱ授权，代表上述两家公司参与投标的香港罗特克斯有限公司（高盛集团的一家子公司），以20.1亿元人民币中标双汇股权拍卖，获得双汇集团100%股权，间接持有双汇发展35.715%的股权。

根据挂牌信息，此次双汇集团股权转让要求受让者必须满足四个条件：资产规模超过500亿元的国外资本、财务投资者、管理团队不变、税收留在当地。

另外，双汇集团规定意向受让方或其关联方在提出受让意向之前，不得在国内直接或间接经营猪、牛、鸡、羊屠宰以及相关产业，也不得是这类企业大股东。

闻讯，JP摩根、美国国际集团、新加坡淡马锡、高盛等国际资本展开了对双汇股权的激烈争夺。

从受让者条件来看，本来JP摩根是最有可能获胜的。

相比早有准备的JP摩根，进入较晚的高盛赢面并不大。

因为高盛在某些方面并不符合双汇受让者的要求：其一，高盛在2005年承销了双汇最大竞争对手南京雨润的IPO，并持有雨润13％的股份，而且在雨润董事会派驻了一名非执行董事，不符合竞标条件。

其二，代表高盛和鼎辉的香港罗特克斯公司事实上并不符合双汇要求的管理资产500亿元的条件。

但最后的胜出者却是罗特克斯，实在有点出乎外界的意料。

高盛和鼎辉能够最终胜出，其竞标之外的运作策略起到了至关重要的作用。

按照他们的理解，以万隆为首的经营管理团队，在此次股权转让中拥有相当大的话语权。

为此，高盛和鼎辉将目标锁定在了双汇发展的第二大股东海宇投资身上。

拥有双汇发展25%股权的海宇投资，其股东中有多名双汇高管。

2006年4月24日，双汇发展突然刊登公告宣布海宇投资转让手上所有双汇发展股权的决定，如此一来，其他竞标方进退两难。

资本运营姓名：赵雅淑班级：会计113 班学号：119034137 任课老师：张红侠高盛收购双汇的案例分析摘要：随着世界经济的高速发展和经济的全球化，海外并购越来越成为企业成长、发展、壮大的重要途径。

本文以海外并购的基础理论为依据，对高盛收购双汇的动机、方式、收购价格问题进行研究，并通过对高盛收购双汇后的经营绩效和走势的评价来分析高盛的收购效果。

最后进行总结，提出了对海外并购中过企业的一些看法和启示。

本文的写作，希望能够对中国企业走出国门海外并购提供一些建议和参考依据。

关键字：海外并购高盛集团双汇公司并购动机并购影响运营途径亮点与不足股权拍卖企业介绍：高盛集团（Goldman Sach9 , —家国际领先的投资银行和证券公司，向全球提供广泛的投资、咨询和金融服务，拥有大量的多行业客户，包括私营公司，金融企业，政府机构以及个人。

高盛集团成立于1869 年，是全世界历史最悠久及规模最大的投资银行之一，总部设在纽约，并在东京、伦敦和香港设有分部，在23 个国家拥有41个办事处。

其所有运作都建立于紧密一体的全球基础上，由优秀的专家为客户提供服务。

同时拥有丰富的地区市场知识和国际运作能力。

双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团，总部位于河南省漯河市。

目前，总资产60 多亿元，员工40000人，年屠宰生猪1500万头，年产肉制品100 多万吨，是中国最大的肉类加工基地，在2006年中国企业500 强排序中列154位。

双汇集团是跨区域、跨国经营的大型食品集团，在全国12 个省市建有现代化的肉类加工基地和配套产业，在31 个省市建有200多个销售分公司和现代化的物流配送中心，每天有6000 多吨产品通过完善的供应链配送到全国各地。

双汇集团在日本、新加坡、韩国、菲律宾等国建立办事机构，开拓海外市场，每年进出口贸易额2 亿美元。

原因分析2.高盛收购双汇的动机（1）分散化投资，规避风险的目的。

美国高盛本身是投资银行业的公司，投资于双汇集团这种肉类加工企业是高盛多元化经营的表现。

解读高盛联手鼎晖运作双汇：迷离资本路径图高盛联手鼎晖在程序合法的前提下，实施了对双汇集团的收购，进而控制上市公司双汇发展，历时五年，又着手运作双汇集团资产整体上市，并获得更大的资产溢价和资本增值……按2011年4月份公告，双汇发展总股本60599.49万股，河南省漯河市双汇实业集团有限责任公司(30.27%)为第一大股东，目前实际控制人仍为高盛和鼎晖，如果证监会审核通过公司重大资产重组方案，双汇集团将实现整体上市。

高盛联手鼎晖对双汇集团资本运作，一步步的操作路径，本来展现的应该是一个强大的产业实体，以及精妙的资本运作过程。

但是在完美的资本运作模式与策略的实现过程中，有一个产业经营方面的关键环节，即食品品质安全问题，给双汇集团的资本运作带来了不确定因素，但仍有必要让更多人知道其中细节。

链接：双汇集团是以肉类加工为主的大型食品集团，总部位于河南省漯河市，目前总资产100多亿元，员工60000多人，年产肉类总产量300万吨，是中国最大的肉类加工基地，在2010年中国企业500强排序中列160位。

双汇集团始终坚持围绕“农”字做文章，围绕肉类加工上项目，依靠“优质、高效、拼搏、创新、敬业、诚信”的企业精神，不断进行管理创新、技术创新、市场创新，企业实现了持续、快速、健康发展：上世纪80年代中期，企业年销售收入不足1000万元，1990年突破1亿元，2003年突破100亿元，2005年突破200亿元，2007年突破300亿元，2010年突破500亿元。

高盛联手鼎晖在程序合法的前提下，实施了对双汇集团的收购，进而控制上市公司双汇发展，历时五年，又着手运作双汇集团资产整体上市，并获得更大的资产溢价和资本增值，全过程已见清晰。

但百密终有一疏，双汇集团整体上市还没等到批复，便受到“瘦肉精”事件影响，双汇发展业绩大幅下降，股价大幅滑落，高盛和鼎晖的利益也深受影响，至少偏离了原来的运作目的(如图一)。

高盛联手鼎晖对双汇集团及双汇发展的资本运作过程2006年3月3日，漯河市国资委在北京产权交易所挂牌，将双汇集团100%股权对外转让，出让底价10亿元。

第一章并购背景分析1.1中国海外并购交易情况资料来源：中国并购交易网图1-2 1995年以来，中国并购市场交易总金额呈明显上升趋势； 2001年以来中国企业并购交易的平均交易额也有缓步增长的趋势。

资料来源：中国并购交易网中国境内并购交易的规模和数量在 2011年也突破了历史最高水平，达到了 1,455亿美元，金融、房地产、矿产和IT 行业是2011年中国境内并购交易中最为活跃的行业。

外资中 国境内并购交易活跃度自 2002年逐年提高，2008年达到最高点；之后受全球金融危机影响 在2009年大幅下降，接着实现 V 形反转，2011年达到2002年以来交易规模最高点。

房地 产、保险、IT 、金融为2011年外资中国境内并购交易为热门行业。

2011年外资中国入境交易前十大行业交易额占到总交易额近80%随着近来国家“走出去”政策的推出，2011年中国海外并购交易的交易规模和交易活4504W350 3K 2E0 2CA 150 1K 5C 0图 1-1 2002-2011 中国海外并购交易情况跃度都达到了历史最高点油气和资源是2011年中国海外并购交易的重点行业。

2011年中国对海外并购交易额前3大地区分别为欧洲、澳大利亚和北美在欧洲地区并购重心是公用事业及化工行业资产；澳大利亚地区并购以资源行业为主，占据该区域总交易额的绝大部分；如果再计入油气行业则占到总交易额近90%北美并购地区以油气行业资产为主，占该区域总交易额一半以上。

1.2双汇收购动因分析1.2.1良好的发展势头，利润增长双汇集团是中国最大的肉类加工基地，集团连续十一年在中国肉类食品企业中排名第一位。

双汇发展（SZ000985）是双汇集团旗下主营肉类加工的上市公司，是其主要利润来源。

近些年来，双汇集团良好的发展势头是其坚决参与国际竞争，积极海外并购的基础。

1.2.2 整合上游产业，避免养殖环节问题双汇目前产品收入来源较单一，生猪主要外购。