上世纪70年代布雷顿森林体系瓦解以后,浮动汇率制导致企业的汇率风险急剧加大,同时也拉开了外汇衍生市场的帷幕。而掉期交易在企业外汇风险管理中扮演着重要角色,2007年4月国际清算银行组织(BIS )对外汇和衍生品市场的三年一度调查显示(见表1),掉期交易占外汇市场成交
量的比重逐年上升,截止2010年已超过外汇市场成交量的一半。我国加入WTO 后,企业外币交易增长量更加空前,商业银行也有针对性地开发了以外汇远期和掉期业务为代表的企业外汇理财产品。深入了解和审慎选择该类衍生品,对于企业加强外汇风险管理、保证全面风险管理有效具有积极意义。
掉期业务在企业外汇风险管理中的作用
航天科技集团一院一部
马晓艳
①本文所称“掉期业务”
(Swap )与教科书通常所称的“互换”
(Swap )有相似之处,但不完全相同。互换是指协议
签订双方按照商定的条件在约定的时间内交换一系列现金流的合约。掉期业务可视为互换合同的一种特殊交易形式。
表1全球外汇市场成交量(4月份日均,单位:10亿美元)
1992
19951998200120042007即期交易3944945683866211005远期交易5897128130208362外汇掉期3245467346569441714估计误差43536128107129传统交易量
82011901490120018803210以2007年4月汇率折算总额
880
1150
1650
1420
1950
3210
资料来源:国际清算银行2007年4月发布的第七次全球性外汇市场动态调查报告,该报告汇总结果扣除了本国交易商之间和跨国交易商之间的双重交易及报告估计误差。
一、何谓“掉期交易”
掉期交易①(swap )又称时间套汇,即在买进
或卖出一种外汇的同时,卖出或者买进相同金额的同种外汇,但是两笔交易的交割时间不同的一种外汇交易。交割时间近的称为近端,交割时间远的称为远端。根据交割时间可以将掉期交易划分为三种形式:即期对远期、即期对即期(明日对次日)和远期对远期。
目前我国外汇市场上的掉期交易主要分为三
类,外汇掉期、人民币外汇货币掉期、交叉货币掉期。“外汇掉期”是银行间不涉及利息交换的人民币对外币的掉期;“人民币外汇货币掉期”是指在约定期限内交换约定数量人民币与外币本金,同时定期交换两种货币利息的交易协议(据《中国人民银行关于在银行间外汇市场开办人民币外汇货币掉期业务有关问题的通知》定义);交叉货币掉期交易(Cross Currency Swap )是指在约定的时间内,一方定期向另一方支付一种货币的以某一固定利率
计算出的或者以浮动利率计算出的利息金额,以换取另一方向其支付另一种货币的浮动利率算出的利息金额(据ISDA 定义)。交叉货币掉期交易是两种外币之间的掉期,该定义也经常用来描述互换交易过程。
二尧我国金融市场中的掉期交易
我国企业界当前对货币掉期的需求越来越迫切,其推动因素主要表现在四个方面:一是汇改以后人民币汇率弹性提高,同时国内外利率变动频繁,银行和一些大中型企业规避市场风险的需求逐渐增加;二是目前拟定中的允许国外金融机构等境外机构在境内发行人民币债券并允许购汇的政策方案及支持国内企业“走出去”,将对人民币对外币交叉货币掉期产生一定需求;三是有利于人民币货币市场,提高Shibor 作为人民币基准利率的代表性;四是满足流动性管理需要,特别是作为金融机构短期外债管理政策调整后稳定和疏导国内外汇流动性的配套措施。
为满足国内对掉期业务的迫切需求并规范交易环境,中国人民银行和国家外汇管理局自1997年汇改后发布了我国外汇市场上开展掉期业务的有关规定。
1997年,以中国银行作为试点开展的远期结
售汇业务开辟了中国外汇衍生产品的始端,由于当时汇率稳定,该交易并不十分活跃。我国的外汇衍生产品实际上在2005年7月21日,开始实行以市场供求为基础,参考一篮子货币进行调节、有管理的浮动汇率制度时才正式启动,随着汇率的频繁变动,市场主体对人民币和外汇之间的货币管理要求逐渐提高,自此人民币开始向灵活管理过渡,产品主要以远期类为主。中国银行在
1997年至2005年8年的远期结售汇业务经验,给予其继续开展其他外汇衍生产品的良好平台。在《中国人民银行关于加快发展外汇市场有关问题的通知》发布之后,中国银行就已经开始酝酿对客户开展掉期业务,随后不久就在其对公理财产品中开展了掉期外汇买卖业务和货币互换(从中国银行所给定义,笔者认为是“货币掉期”)。在2006年4月中国银行成为首批获得外汇管理局批准开展银行间外汇市场人民币与外汇掉期交易资格的商业银行,但在其2006年年报中披露了与外汇掉期交易相关的外汇敞口估值损失高达45亿元,引起相关人士的广泛关注。
中国银行从2006年4月开始开展银行间人民币外汇掉期业务,其主要交易对手是央行。中国银行是通过控制外汇敞口净额以实现对汇率风险的管理,并通过风险价值对交易账户的外汇风险进行监控。目前,中国银行对公理财产品中关于外汇的掉期主要有两种:掉期外汇买卖和货币互换。掉期外汇买卖其实就是我们常说的外汇掉期,只不过对象是银行客户,具体指客户委托银行买入A 货币,卖出B 货币,确定将来另一工作日反向操作,卖出同等金额A 货币,买入B 货币。货币互换这里称为“货币掉期”,是指为降低借款成本或避免远期汇率风险,将一种货币的债务转换成另一种货币的债务的交易。中国银行的货币掉期与《中国人民银行关于在银行间外汇市场开办人民币外汇货币掉期业务有关问题的通知》中人民币外汇货币掉期实质一样,都是在约定期限内交换约定数量人民币与外币本金,同时定期交换两种货币利息的交易协议,同样后者规范的是银行间货币掉期业务,前者是针对企业的理财产品。掉期交易只做一笔交易,不必做两笔,交易成本较低。
(一)掉期外汇买卖该产品用途:
(1)当企业客户叙做远期外汇
买卖后,因故需要提前交割,或者由于资金不到位或其它原因,不能按期交割,需要展期时,可以通过叙做外汇掉期买卖对原交易的交割时间进行调整;
(2)客户持有一种货币但需要另一种货币,但一段时间后收回的是第一种货币的情况下可以通过掉期外汇买卖来固定互换汇率,规避汇率风险。
【例1】用途一:一家美国贸易公司在1月份
预计4月1日将收到一笔欧元货款,为防范汇率风险,公司按远期汇率水平同银行叙做了一笔3个月远期外汇买卖,买入美元卖出欧元,起息日为4月
1日。但到了3月底,公司得知对方将推迟付款,
在5月1日才能收到这笔货款。于是公司可以通过一笔一个月的掉期外汇买卖,将4月1日的头寸转换至5月1日。
此案例4月1日远期合约到期时,公司收到银行支付的美元并卖出欧元,但此时欧元贷款尚未到位,做一笔掉期外汇买卖相当于将该交易反转,收到银行支付的欧元卖出美元,同时约定在5月1日买回美元卖出欧元,不但4月1日头寸轧平,还相当于重新做了一次一个月的远期外汇买卖。这个过程如果只做远期达到相同的目的需做三次远期合约,运用掉期交易的话只做一次远期合约和一次掉期业务,节约了交易成本。
【例2】用途二:一家日本贸易公司向美国出口产品,收到货款500万美元。该公司需将货款兑换为日元用于国内支出。同时公司需从美国进口原材料,并将于三个月后支付500万美元的货款。此时,公司与银行叙做一笔三个月美元兑日元掉期外汇买卖:即期卖出500万美元,买入相应的日元,三个月远期买入500万美元,卖出相应的日元。通过上述交易,公司可以轧平其中的资金缺口,稳定汇率,达到规避风险的目的。
(二)货币互换
该产品主要作为债务担保工具应用来控制中长期汇率风险,把以一种外汇计价的债务或资产转换为以另一种外汇计价的债务或资产,达到规避汇率风险、降低成本的目的。
【例3】甲公司以美元作为记账本位币,该公司有一笔日元贷款,金额为10亿日元,期限三年,利率为固定利率3.25%,付息日为每年6月20日和12月20日。2006年12月20日提款,2009年12月20日到期归还。公司提款后,需将日元换成美元用于采购生产设备,并且产品销售的收入是美元收入,没有日元收入。为了规避日元汇率变动的风险,该公司与银行叙做了一笔货币掉期交易,交易于2006年12月20日生效,2009年12月20日到期,约定汇率为USD/JPY:106在交易生效日,甲公司将日元贷款支付给银行,并按照约定汇率从银行取得相应的美元,每年6月20日和12月20日甲公司按照4%支付给银行美元利息,同时银行按3.25%向甲公司支付日元利息。合约到期日甲公司按照合约从银行取得日元本金并支付给银行按照约定的汇率计算的美元。假设甲公司该掉期业务具有套期保值的有效性。
【分析】该例具体现金流如表2所示。
表2现金流量情况
日期
汇率
(USD/JPY)
贷款本身产生现金流
掉期业务产生的现金流
净结果:
百万美元
日元现金流美元现金流:
百万美元
百万日元百万美元百万日元百万美元
2006.12.20107.510009.302-1000-9.3029.4349.434 2007.6.20109.5-32.5-0.29732.50.297-0.377-0.377 2007.12.20104.6-32.5-0.31132.50.311-0.377-0.377 2008.6.20108.9-32.5-0.29832.50.298-0.377-0.377 2008.12.20116.6-32.5-0.27932.50.279-0.377-0.377 2009.6.20115.6-32.5-0.28132.50.281-0.377-0.377 2009.12.20118.2-1032.5-8.7351032.58.735-9.811-9.811现金流净额--195-0.8991950.899-2.262-2.262说明院2006年12月20日和2009年12月20日现金流量含本金的取得和支付
从上表可以看出,掉期交易的结果即:日元贷款由银行偿还,甲公司从银行按照本金943.4万美元,利率4%重新借了美元贷款,自此不涉及汇率问题自然不承担汇率风险。假设不考虑折现问题,从交易结果来看公司显然没有因为做了掉期交易获利,不做该交易的情况下公司支付现金净额折合为美元共计89.9万美元,远少于做该交易时的现金支出净额226.2万美元。其中原因当然是因为美元/日元汇率并没有下降反而总体呈上升趋势,由于套期工具与被套期项目现金流量变动方向相反,故公司没有获得汇率上升带来的好处,但是锁定了汇率水平,在汇率下降时,也不必担心损失过多。
从该案例可以看出对于将掉期业务作为套期工具的企业只是能运用它把风险控制在一定水平,并不一定会通过掉期工具盈利,相反如果对未来的预期发生严重错误,还可能像该例一样付出代价。
三尧开展掉期业务的意义及可行性
在银行间和银行理财产品中开展掉期业务不论从国家还是企业防范汇率风险上看都有长足的意义。随着我国对外贸易的加大,国与国,国内企业与国外企业之间的外汇流通逐渐增大,而汇率变动波动不断,如何防范汇率变动的风险已经刻不容缓。在2004年国家发改委就专门印发了《国家发展改革委员会关于加强中长期外债风险管理的通知》,鼓励拥有外债的企业加强外债风险管
理。另外,发展基础衍生工具掉期交易,有助于我们在此基础上继续发展结构性衍生产品,更好地满足不同企业防范其特定风险,也有助于我们真正认识国外银行为我国企业基于套期保值目的量身定做的结构性衍生产品。掉期业务作为全球外汇市场的主流工具,在风险防范发面发挥着巨大作用。
我国开展掉期业务的条件也逐渐成熟。首先,我国人民币利率市场已逐步采用我国的基准利率Shibor 作为定价基准,对银行市场形成导向作用。
其次,货币掉期业务同属于远期类产品,而中国银行作为试点银行在1997年已经开始远期结售汇业务,十多年的远期产品市场经验为开展掉期业务打下坚实基础。其次,2006年以来的利率互换取得良好的发展,促使外汇掉期进一步发展。再次,在交易系统方面逐渐成熟。最后,2006年2月15日新颁布的《企业会计准则》对金融工具的确认计量及套期保值准则的发布,有助于加强国内企业外汇风险意识,从而使得掉期交易作为套期保值工具的需求更加迫切。
不涉及利息交换的外汇掉期业务在我国已有三年的历史,涉及利息交换的人民币外汇货币掉期只有不到一年的时间,并且目前尚未公布银行间做此类交易的案例。我国衍生市场发展并不成熟,国内金融机构没有独立保价和平盘的能力,很多国外金融机构通过国内金融机构给企业提供的结构性衍生工具,由于技术及金融衍生知识的缺乏,国内银行必然承担一定风险。从对国内外外汇市场掉期业务发展及中国银行开展的掉期业务来看,银行业和企业财务部门的知识储备不能够适应现在快速推出的新的衍生产品,致使风险认识不足的情况下进行交易,可能会给国家造成重大损失。因此,尽快深入理解并审慎选择外汇理财产品,是企业财务会计人员十分迫切的任务。企业应重视人才的培养和引进,除了加强本部相关人员的风险管理意识及衍生产品的知识外,重视引进专业人才,尤其是能熟练操作国际市场衍生产品的人才。