北京 / 上海 / 深圳 / 杭州 / 广州 编 辑：国浩律师集团事务所集团研究中心 邮 箱：grandallsh@https://www.doczj.com/doc/f1801641.html,
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■政策解读
■资本市场
■财经观察
■市场与法制
【1】证监会设置红线——并购重组拒绝“注水资产”
【2】“税”出来的创业板公司
【3】二度变身的诱惑——中小公司红筹架构回归调查
【4】拟上市企业纷纷去红筹化 回归Ａ股有待制度呵护
【5】保荐整风大幕揭开 10余保荐机构被罚
【6】相关部委达成共识 国际板推出条件具备
【7】金融企业股权合规进行时
【8】股权激励热潮涌动 拟授予股份激增近4倍
【9】资本的挑战书：PE管理人呼风唤雨时代已去
【10】为什PE遭人恨？
【11】云计算概念获热捧 众多企业入场分羹
【12】ST公司破产重整卡壳 倒逼司法解释“清障”
第34期（总第0034期） 2010年9月29日 GRANDALL LEGAL STUDIES
证监会设置红线并购重组拒绝“注水资产”□吴芳兰郭成林等／上海证券报 2010-09-17
昨日，证监会公布的《并购重组共性问题审核意见关注要点》，将盈利能力作为并购重组中七大重要关注要点之一，分别从审计报告、利润表、资产负债表、盈利预测报告等方面明确了具体关注方面。分析人士指出，该关注要点通过多条具体条款对购入或置入资产进行把关，将有效杜绝将盈利能力差的资产置入上市公司，损害股东利益。
审计报告的关注事项包括，标的资产是否提供最近两年经审计的标的资产财务报告，审计机构是否具备证券期货从业资格，对于有保留意见的审计报告，关注保留事项所造成的影响是否已消除；对以带强调事项段的无保留意见的审计报告，关注强调事项可能给上市公司带来的影响。
对于利润表的关注点为，是否对标的资产最近两年收入、盈利的稳定性作出说明，主营业务税金及所得税项目是否与收入或利润匹配；如存在非经常性损益(如财政补贴)的，是否对扣除非经常性损益后净利润的稳定性作出说明，该非经常性损益项目是否具备持续性和可实现性；若最近两年的毛利率与同行业相比是否存在异常，是否作出合理解释；若标的资产的产品销售严重依赖于关联方的，是否对该产品销售价格的合理性作出充分论证和说明等。
在资产负债表方面包括，巨额应收或预付款项是否存在关联方占款情形；标的资产若存在固定资产折旧、坏账准备少提、资产减值少计等情形，是否对标的资产历史经营业绩造成的影响作出说明；短期借款项目是否存在大额到期借款未偿还情形，是否导致上市公司面临财务风险。
而盈利预测报告的关注事项则包括，假设前提是否合理，是否难以实现；预测利润是否包括非经常性损益；对未来收入、成本费用的预测是否有充分、合理的分析和依据；盈利预测数据与历史经营记录差异较大的，相关解释是否合理等；盈利预测报告中的预测盈利数据与评估报告中(收益法评估)的预测盈利数据及管理层讨论与分析中涉及的预测数据是否相符。
此外，该关注要求还列举了其他关注事项，其中，包括资产负债表与损益表相关项目及现金流量表之间的勾稽关系是否对应；标的资产涉及的产品交易是否存在公开市场且能够实现正常销售；该项资产或业务是否在同一管理层下运营两年以上；该项资产或业务注入上市公司后，上市公司是否能够对其进行有效管理等。
分析人士指出，证监会一直将并购重组中所涉资产的盈利能力作为关注点之一，如三爱富2008年9月提出重组方案，拟增发购买上海华谊集团等持有的上海焦化100%股权，但8个月后对方案进行了修订并取消了上海焦化盈利的预测，最终该方案被证监会重组委否决。
敏感期集中大量买入将受到重点监控
内幕交易再次成并购重组严防对象之一。昨日，证监会在公布的《并购重组共性问题审核意见关注要点》中，再次将是否出具上市公司二级市场股票交易自查报告、是否出具登记结算公司查询记录，作为重要关注点之一。而敏感信息披露前集中或大量买入等高度疑似内幕交易将成为监控的重中之重。
其中，需出具自查报告，即从董事会首次决议前6个月起至重组报告书公布之日止，上市公司及其董事、监事、高级管理人员，交易对方及其董事、监事、高级管理人员(或主要负责人)，相关专业机构及其他知悉本次重大资产交易内幕信息的法人和自然人，以及上述相关人员的直系亲属买卖该上市公司股票及其他相关证券情况的自查报告及相关买卖情况说明。
去年11月以来，已有*ST高陶、西飞国际、*ST汇通、平煤股份等多家上市公司在重组自查时发现多名相关人士买卖公司股票，部分公司甚至身陷“内幕交易”漩涡。此外，目前自查范围也不断扩大，如天山纺织去年11月和今年6月披露的自查报告中，重组前6个月买卖公司股票的人数由4人增至10人。
不过，自查报告中的买卖情况也不一定构成内幕交易。该要点指出，如相关人员有股票买卖记录，发生在信息披露前但数量不大的，则关注相关人员是否能够清晰说明相关情况，中介机构是否核查并发表明确意见不构成内幕交易。此外，关注相关人员是否上缴收益，是否接受所在单位或中介培训，上述买卖行为及整改情况是否及时披露。
但若相关人员有高度疑似内幕交易的股票买卖行为(如敏感信息披露前集中买入或大量买入)或相关部门出具意见认为相关交易不能排除内幕交易嫌疑的，则转交有关部门确定是否存在内幕交易。
目前曝光的有关内幕交易案也体现了这一特点。如昨日爆出的ST得亨董秘由春玲内幕交易违法情况，由在公司重组期间利用管理的“李跃”、“柳凤莲”账户交易公司股票，并将两人名字从2008年中期报告中前十名股东名单中删除。而重组后连续11个涨停板的*ST高陶，其自查报告中15名相关人买卖公司股票，其中1人买卖达36次，之后牵出南京经委主任刘宝春夫妇，并因涉嫌内幕交易而遭刑拘。
与此同时，登记结算公司查询记录也将被纳入。该关注要求指出，对于并购重组停牌前上市公司股价出现异常波动(前20个交易日公司股价涨跌幅超过同期大盘涨跌幅20%)的，要求申请人对其自身及关联方是否存在内幕交易进行充分举证，并要求律师等中介机构发表明确意见不同评估方法下评估参数取值等是否存在重大矛盾。
分析人士指出，上述关于股价异动的表述与2007年《关于规范上市公司信息披露及相关各方行为的通知》中“股价在股价敏感重大信息公布前20个交易日内累计涨跌幅超过20%的”的表述有一定区别，按最新的表述来看，若大盘下跌时累计涨幅不足20%的也可能被纳入查询记录中。而该次将内幕交易作为并购重组的七大关注要点之一，也将直接起到严控和震慑作用。
交易价格公允性成重组审核关注核心
证监会罗列的十大“关注要点”，若从顺序先后、内容多寡等角度判断，交易价格公允性可列为“首要关注点”。
“上市公司资产重组的审核链条中，我们关注的核心是交易价格的公允性。”不久前，证监会上市部相关人士在出席某研讨会时表示。
然而，从实际情况来看，在目前的重组定价模式及国资主导背景下，交易价格的不公允仍是较为普遍的现象。
“目前A股市场上一般重组交易的定价就是两部分：一是相关上市公司的股票定价；二是重组资产的定价。”上交所副总经理周勤业表示，“股票定价来自于20天均价（破产重整模式除外），价格锁定；而资产定价则主要以评估价为准。由此，重组方一般都有做高评估值的初衷。”
为此，上交所于今年4月发布《上市公司2009年度并购重组资产评估专题分析报告》，详细阐述重组中涉及资产评估的相关问题。
此外，也有国资背景的资深人士表示，在目前国资主导重组的背景下，出于实现国有资产保值增值的初衷，重组方更有动力泡沫化资产评估，这也是妨碍重组交易公允性的一大主要障碍。
正是基于此，监管层在“关注要点”中交易价格公允性部分提到了诸多问题，在现实中也有案例可循。如监管层关注评估基准日的选择不够合理，拟注资产在基准日后至审核期间
业绩发生了重大变化，导致评估结果与资产当前公允价值已存在重大偏差。在此情况下，监管层要求评估机构重新出具评估报告。
记者统计2009年被证监会重组委否决的7个重组项目后发现，不少案例即存在上述情况。典型的是三爱富，于2008年9月提出重组方案，拟增发购买上海焦化全部股权。该方案于8个月后进行了修订，其中因上海焦化业绩巨幅下滑进而取消了对其的盈利预测，且未对相关资产的评估值进行调整，最终重组被否。
又如监管层关注拟注资产评估方法与参数，要求采用两种以上评估方法，警惕不同评估方法下评估参数取值等存在重大矛盾，进而对收益现值法、成本法、市价法这三种最常见的评估方法提出明细要求。这在地产借壳案例频出的2009年，无疑具有现实的监管意义。
再如，监管层也关注评估机构，要求上市公司在涉及珠宝类相关资产的交易活动中，聘请专门的机构进行评估；要求以土地使用权为评估对象的，评估机构须同时执行国土资源部制定的《城镇土地估价规程》，土地估价机构要具备全国范围内执业资格。
并购重组共性问题审核意见关注要点
中国证券监督管理委员会
2010-9-15
《并购重组共性问题审核意见关注要点》（简称《关注要点》），是我会在梳理2009年并购重组项目审核反馈意见所关注共性问题的基础上编制的，体现了现行法律法规的具体监管要求，并将通过定期增补、调整、充实、完善，供申请人和有关中介机构参考和借鉴，以便申请人完善申请方案，同时有助于中介机构在尽职调查中重点关注并督导解决共性问题，提高中介机构执业质量。申请人和有关中介机构对《关注要点》如有疑问或意见，可通过“上市公司业务咨询平台”与我会及时沟通、交流。
具体十项关注要点如下：
关注一：交易价格公允性
关注二：盈利能力与预测
关注三：资产权属及完整性
关注四：同业竞争
关注五：关联交易
关注六：持续经营能力
关注七：内幕交易
关注八：债券债务处置
关注九：股权转让和权益变动
关注十：过渡期间损益安排
【关注一：交易价格公允性】
交易价格以法定评估报告为依据的交易项目
●普遍关注点
□上市公司是否提供标的资产的评估报告和评估技术说明（重点关注“特别事项说明部分”）
□评估报告与盈利预测报告、公司管理层讨论与分析之间是否存在重大矛盾，例如对未来销售单价、销售数量、费用种类、费用金额等的测算是否存在重大差异
□评估基准日的选择是否合理，基准日后至审核期间是否发生了重大变化，导致评估结果与资产当前公允价值已存在重大偏差，在此情况下，评估机构是否已视情况重新出具评估报告
□标的资产在拟注入上市公司之前三年内是否进行过评估，两次评估值之间是否存在较大差异，如存在，是否已详细说明评估差异的合理性关联交易问题
●评估方法与参数
□基本原则
◇评估方法选择是否得当
◇是否采用两种以上评估方法
◇评估参数选择是否得当
◇不同评估方法下评估参数取值等是否存在重大矛盾
收益现值法
◇评估的假设前提是否具有可靠性和合理性
◇对未来收益的预测是否有充分、合理的依据，包括但不限于是否对细分行业、细分市场的历史、现状及未来进行严谨分析，所作预测是否符合产品生命周期曲线、是否符合超额收益率等通常规律（例如，特定公司或产品在较长周期后难以再获取超额收益）；未来收入是否包含非经常性项目；未来收入增长是否与费用增长相匹配等
◇折现率的计算是否在无风险安全利率（通常取无风险长期国债利率）的基础上考虑了行业风险（以方差或其他形式求出）及公司个别风险并进行调整
成本法
◇重置成本的确定是否有充分、合理的依据，取值是否符合有关部门最新颁布的标准
◇成新率的计算是否符合实际，而不是主要依赖使用年限法，是否对建筑物、设备进行必要的实地测量、物理测验；寿命期的测算是否通过对大量实际数据的统计分析得出
市价法
◇参照对象与评估标的是否具有较强的可比性，是否针对有关差异进行了全面、适当的调整。例如，是否充分考虑参照对象与评估标的在资产负债结构、流动性、股权比例等方面的差异成新率的计算是否符合实际，而不是主要依赖使用年限法，是否对建筑物、设备进行必要的实地测量、物理测验；寿命期的测算是否通过对大量实际数据的统计分析得出
●评估机构
□资产评估机构是否具备证券期货从业资格
□以土地使用权为评估对象的，评估机构是否同时执行国土资源部制定的《城镇土地估价规程》，土地估价机构是否具备全国范围内执业资格
□上市公司聘请的资产评估机构与审计机构之间是否存在影响其独立性的因素
□上市公司与评估机构签订聘用合同后，是否更换了评估机构；如更换，是否说明具体原因及评估机构的陈述意见
□上市公司在涉及珠宝类相关资产的交易活动中，是否聘请专门的机构进行评估。从事上市公司珠宝类相关资产评估业务的机构是否具备相关条件。已取得证券期货相关业务资格的资产评估机构执行证券业务时如涉及珠宝类相关资产，是否引用了符合上述要求的珠宝类资产评估机构出具的评估报告中的结论
●特别资产类型
企业股权价值
对未来收益指标进行预测时是否考虑多种因素，包括行业发展趋势、行业地位、市场需求、市场竞争、对企业未来收入、利润的影响等，与此同时，对主要产品市场价格敏感性的分析是否充分流动资产
坏帐准备、减值准备的冲回是否有足够依据
开发性房地产
土地使用权性质（依据相关权属证明认定是划拨地还是出让地，商业用地、工业用地还是综合用地等）是否与土地实际用途相符合；土地使用是否符合规划（包括容积率、绿化率等）；是否在确定评估参数（包
括但不限于开发面积、土地成本、可比售价、预计售价等）时结合了目前房地产行业的政策环境、市场环境和标的公司的实际情况；是否考虑批量折扣、再次转让的税费等因素。对采用市价法进行评估的，是否已关注标的土地的地段、具体位置、规模、形状等与参照对象的可比性
土地使用权与投资性房地产
是否充分说明评估所需各类参数的选取原因、选取过程，是否提供与标的土地使用权相类似的其他交易案例的评估参考数据；在对投资性房地产采用收益现值法进行评估中，折现率的选取是否充分考虑了持有物业出租与开发房屋出售的区别
知识产权
关注权属是否清晰、完整，评估假设的依据是否充分；实用新型专利（包括包装、外观等）、商标、专有技术等无形资产，其评估价值是否与实际价值匹配；在测算该等无形资产对收益的贡献率时，是否已较全面剔除广告开支等其他影响因素；是否存在重复计算的问题
采矿权
重组交易对方是否已取得国土资源部评审备案的储量报告，评估方法是否符合矿业权评估技术基本准则、矿业权评估参数确定指导意见和收益途经评估方法等行业规范，是否对比同类、同地区资源量价格和同类采矿权交易评估案例
交易价格不以法定评估报告为依据的交易项目
●关注内容
上市公司吸收合并其他上市公司的交易价格以双方股票市价、独立财务顾问估值、净资产账面值等为定价依据，关注以下内容：
□申请人是否提供独立财务顾问对交易定价的意见
□交易价格是否充分考虑合并双方的股票市价、公司估值（资产和盈利能力）、盈利预测以及隐含资产价值（土地、无形资产）等因素
□是否充分考虑市盈率、市净率的市场平均值等参数
□是否充分揭示交易价格的影响和风险并确保投资者在知悉该风险的情况下，严格履行法定表决程序
【关注二：盈利能力与预测】
盈利能力与预测
□审计报告关注事项
□利润表关注事项
□资产负债表关注事项
□盈利预测报告关注事项
□其他关注事项
●审计报告关注事项
□标的资产是否提供最近两年经审计的标的资产财务报告
□审计机构是否具备证券期货从业资格
□非标准审计报告：对于有保留意见的审计报告，关注保留事项所造成的影响是否已消除；对以带强调事项段的无保留意见的审计报告，关注强调事项可能给上市公司带来的影响
●利润表关注事项
□是否对标的资产最近两年收入的稳定性作出说明
□是否对标的资产最近两年盈利的稳定性作出说明；主营业务税金及所得税项目是否与收入或利润匹配
□标的资产最近两年净利润是否主要依赖非经常性损益；如存在非经常性损益的，是否对扣除非经常
性损益后净利润的稳定性作出说明、该非经常性损益项目（如财政补贴）是否具备持续性和可实现性□标的资产最近两年的毛利率与同行业相比是否存在异常；如存在异常，是否作出合理解释
□标的资产的产品销售是否严重依赖于重组方或其他关联方；产品销售严重依赖于关联方的，是否对该产品销售价格的合理性作出充分论证和说明
●资产负债表关注事项
□巨额应收或预付款项是否存在关联方占款情形
□标的资产是否存在固定资产折旧、坏账准备少提、资产减值少计等情形；如存在,是否对标的资产历史经营业绩造成的影响作出说明
□短期借款项目是否存在大额到期借款未偿还情形，是否导致上市公司面临财务风险
●盈利预测报告关注事项
□假设前提是否合理，是否难以实现
□预测利润是否包括非经常性损益
□对未来收入、成本费用的预测是否有充分、合理的分析和依据
□盈利预测报告中是否存在预测数据与历史经营记录差异较大的情形
□盈利预测数据与历史经营记录差异较大的，相关解释是否合理
□盈利预测报告中的预测盈利数据与评估报告中（收益法评估）的预测盈利数据及管理层讨论与分析中涉及的预测数据是否相符
□盈利预测报告、评估报告及管理层讨论与分析中对未来的各项假设如不相符，相关解释是否合理●其他关注事项
□资产负债表与损益表相关项目及现金流量表之间的勾稽关系是否对应
□标的资产涉及的产品交易是否存在公开市场且能够实现正常销售
□标的资产涉及的产品或业务是否受到合同、协议或相关安排约束，如特许经营权、特种行业经营许可等，具有不确定性
□会计政策与会计估计是否与上市公司一致；标的资产是否存在重组前调整会计政策、变更会计估计或者更正前期差错情形；如存在，相关调整、变更或者更正是否符合《企业会计准则》第28号的规定，且是否对标的资产历史经营业绩产生的影响作出说明
□该项资产或业务是否在同一管理层下运营两年以上；该项资产或业务注入上市公司后，上市公司是否能够对其进行有效管理
□标的资产在过去两年内是否曾进行剥离改制；如存在，是否对标的资产的业务剥离、资产与负债剥离以及收入与成本剥离的合理性作出论证和说明
□补偿措施是否合理可行
◇是否已根据《上市公司重大资产重组管理办法》的要求签订了切实可行的补偿协议，补偿方式是否符合要求（现金补偿方式或股份补偿方式）
◇股份补偿协议是否包含了资产减值测试的相关内容，包括减值测试的具体方式是否可行，以及补偿金额计算是否准确等
【关注三：资产权属及完整性】
资产权属及完整性
□标的资产是否已取得相应权证
□标的资产权属是否存在争议或限制
□标的资产的完整性情况是否充分披露
□其他问题
●标的资产是否已取得相应权证
□标的资产的权证办理情况是否已分类详细披露
□对于采矿权证、探矿权证、特许经营许可证、药品食品注册证、商标权证、专利权证等其他相应权属或资质证书的办理情况，比照土地使用权、房屋建筑物权证的关注要点把握对于土地使用权、房屋建筑物未取得相应权证的，关注以下事项
◇申请人是否补充披露尚未取得相应权证资产对应的面积、评估价值、分类比例，相应权证办理的进展情况，预计办毕期限，相关费用承担方式，以及对本次交易和上市公司的具体影响等◇在明确办理权证的计划安排和时间表的基础上，关注是否提供了相应层级土地、房屋管理部门出具的办理权证无障碍的证明。如办理权证存在法律障碍或存在不能如期办毕的风险，是否提出相应切实可行的解决措施（例如，由重组交易对方承诺，如到期未办毕，则以现金方式向上市公司补偿相应的评估价值，或者对上市公司进行赔偿，赔偿范围包括但不限于上市公司因该等事项承担任何民事、行政及刑事责任而引起的全部经济损失）
◇本次交易标的资产评估及作价是否已充分考虑前述瑕疵情况，如未考虑，是否已提出切实可行的价值保障措施
◇律师和独立财务顾问是否对前述问题进行核查并明确发表专业意见，包括但不限于该等情形是否对本次交易作价产生重大影响，是否对交易进展构成障碍、申请人提出的解决措施是否有效可行
●标的资产是否存在争议或限制
□标的资产（包括标的公司股权及标的公司持有的主要资产）权属存在抵押、质押等担保权利限制或相关权利人未放弃优先购买权等情形的，申请人是否逐项披露标的资产消除权利限制状态等或放弃优先购买权等办理进展情况及预计办毕期限，是否列明担保责任到期及解除的日期和具体方式。针对不能按期办妥的风险，是否已充分说明其影响，作出充分的风险提示，提出切实可行的解决措施。标的资产作为担保物对应的债务金额较大的，关注是否已充分分析说明相关债务人的偿债能力，证明其具有较强的偿债能力和良好的债务履行记录，不会因为担保事项导致上市公司重组后的资产权属存在重大不确定性。独立财务顾问和律师是否对此进行充分核查并发表明确的专业意见
□标的资产涉及被行政处罚的，应披露处罚的具体事由、处罚进展或结果，分析其对上市公司的影响。律师和独立财务顾问是否就该等处罚对本次交易的影响发表明确意见。涉及诉讼、仲裁、司法强制执行或其他争议的，比照办理
●标的资产的完整情况是否充分披露
□上市公司拟购买（或出售）的资产涉及完整经营实体的，关注相关资产是否将整体注入（或置出）上市公司。除有形资产外，相关资产是否包括生产经营所需的商标权、专利权、非专利技术、特许经营权等无形资产。如包括，是否详细披露权属变动的具体安排和风险；如未包括，是否需要向关联方支付（或收取）无形资产使用费，如何确定金额和支付方式
□涉及完整经营实体中部分资产注入上市公司的，关注重组完成后上市公司能否（如何）实际控制标的资产，相关资产在研发、采购、生产、销售和知识产权等方面能否保持必要的独立性□标的资产涉及使用他人商标、专利或专有技术的，关注是否已披露相关许可协议的主要内容，是否充分说明本次重组对上述许可协议效力的影响，该等商标、专利及技术对上市公司持续经营影响。关注是否结合许可协议的具体内容以及商标、专利和技术使用的实际情况，就许可的范围、使用的稳定性、协议安排的合理性等进行说明。如果商标权有效期已经或临近届满，关注是否说明期限届满后的权利延展安排以及对标的资产可能产生的不利影响
□独立财务顾问和律师是否已审慎核查上述问题，并发表明确的专业意见
●其他问题
□土地使用权问题
□标的资产涉及项目审批或特许经营的
□标的资产涉及税务事项的
土地使用权问题
◇拟注入上市公司的标的资产是否涉及现行法规或政策限制或禁止交易的划拨用地或农业用地（标的公司为特殊农业公司的除外）。极特殊情况下涉及划拨用地注入上市公司的，关注申请人是否已结合《国务院关于促进节约集约用地的通知》（国发[2008]3号）及其他划拨用地政策，明确说明拟采取划拨方式取得国有土地使用权的相关资产注入上市公司是否违反相关规定；如涉嫌违反，是否已采取必要措施进行纠正，并说明由此形成的相关费用的承担方式及对评估值的影响
◇拟注入标的资产涉及农用地转用征收的，是否说明征用农地已取得了相关有权部门的批准，相关程序是否完备有效，相关补偿费用是否已经依法支付，是否存在重大争议及未决事项。同时，对于农业用地的后续审批申请，是否充分说明政策风险和其他重大不确定性因素，是否已采取切实可行的措施避免前述风险影响重组后上市公司的正常生产经营
◇拟注入标的资产涉及土地授权经营的，是否已提供有权土地管理部门对授权经营土地的授权或批准文件，以及对本次交易相关的土地处置方案的批准文件；如尚未取得有关权利或批准文件，是否充分披露该等情况对本次交易及上市公司的影响
◇拟注入标的资产涉及的土地可能涉及规划调整或变更的，关注是否已明确披露存在变更土地用途的规划或可能性，是否已明确由此产生的土地收益或相关费用的归属或承担方式
标的资产涉及项目审批或特许经营的
◇拟注入上市公司的标的资产（项目公司本身）涉及立项、环保、用地、规划、施工建设、行业准入、外资管理、反垄断等有关报批事项的，是否已充分披露办理的许可证书或相关主管部门的批复文件◇标的资产业务涉及特许经营的，关注是否充分说明特许经营授权具有的排他性、不可撤销性等特殊属性，是否充分解释特许协议约定的相关计算公式、相关参数的变更方式及其具体影响等。特许经营事项需要相关主管部门确认或批准的，关注是否已提供相应的确认或批准意见。特许经营事项已有经营记录的，关注以往开展经营是否获得了相关主管部门批准的经营许可资质，是否已履行了必要的登记或备案等法律手续，是否按期足额缴纳各种资费等（提供相应证明文件）。独立财务顾问和律师是否核查上述问题并发表明确的专业意见
标的资产涉及税收事项的
◇对拟注入上市公司的标的公司及标的资产，关注律师和独立财务顾问是否已充分核查其以往合理期间内的纳税合规情况并发表明确专业意见，是否已提供相关税务部门关于公司纳税合规情况的证明文件◇拟注入上市公司的资产存在盈利严重依赖税收返还、税收优惠情况的，关注是否充分说明相关税收返还或优惠的依据以及税收政策的持续性和影响
◇对于拟注入上市公司的土地使用权，关注是否说明已按国家现行标准足额缴纳土地出让税费
◇拟注入资产为资源类企业股权的，关注是否充分说明资源税政策对标的资产未来盈利能力及评估作价的影响
◇资产交易产生较大税负的，关注是否说明相关税负的具体金额、交易各方如何分担，以及对上市公司未来业绩的影响
【关注四：同业竞争】
●竞争性业务的披露范围
□是否已详细披露收购交易中的收购人（包括豁免要约收购申请人）、收购人的实际控制人及该实际控制人的下属企业（或重组交易中的交易对方、交易对方的实际控制人及该实际控制人的下属企业）□是否已结合上述企业的财务报告及主营业务构成等相关数据，详细披露其与上市公司的经营和业务关系，并就是否存在现实或潜在的同业竞争（包括但不限于双方在可触及的市场区域内生产或销售同类或可替代的商品，或者提供同类或可替代的服务，或者争夺同类的商业机会、客户对象和其他生产经营核心资源）进行说明和确认
□独立财务顾问和律师是否对上述问题进行核查并发表清晰、明确的专业意见
●报告书披露不存在现实同业竞争的
□经披露或核查确认不存在现实同业竞争的，关注收购人或重组交易对方及其实际控制人是否进一步对避免潜在的同业竞争作出明确承诺，承诺交易完成后收购人、收购人的实际控制人及该实际控制人的下属企业（或重组交易对方、交易对方的实际控制人及该实际控制人的下属企业）与上市公司不存在同业竞争情形，并放弃将来可能与上市公司产生同业竞争及利益冲突的业务或活动。重点关注对不存在现实或潜在同业竞争（利益冲突）关系的解释说明是否充分、确切，普通投资者能否据此判断相关企业与上市公司在业务发展方面的划分定位、判断相关承诺是否限制上市公司的正常商业机会
□独立财务顾问和律师是否对上述问题进行核查并发表清晰、明确的专业意见
●报告书披露存在同业竞争的
□经披露或核查确认存在现实的同业竞争的，关注相关各方是否就解决现实的同业竞争及避免潜在同业竞争问题作出明确承诺和安排，包括但不限于解决同业竞争的具体措施、时限、进度与保障，是否对此进行了及时披露。重点关注解决同业竞争的时间进度安排是否妥当、采取特定措施的理由是否充分，具体措施是否详尽、具有操作性
□相关各方为消除现实或潜在同业竞争采取的措施是否切实可行，通常关注具体措施是否包括（但不限于）限期将竞争性资产/股权注入上市公司、限期将竞争性业务转让给非关联第三方、在彻底解决同业竞争之前将竞争性业务托管给上市公司等；对于该等承诺和措施，重点关注其后续执行是否仍存在重大不确定性，可能导致损害上市公司和公众股东的利益；重点关注上市公司和公众股东在后续执行过程中是否具有主动权、优先权和主导性的决策权。涉及竞争性业务委托经营或托管的，关注委托或托管的相关安排对上市公司财务状况的影响是否已充分分析和披露，有关对价安排对上市公司是否公允，如可能存在负面影响，申请人是否就消除负面影响作出了切实有效的安排
□独立财务顾问和律师是否本着勤勉尽职的原则进行核查，并对承诺安排是否切实可行发表明确专业意见
【关注五：关联交易】
●重大资产重组行为是否构成关联交易
关注要点
◇上市公司首次董事会会议是否就本次重组是否构成关联交易作出明确判断，并作为董事会决议事项予以披露；存在关联关系的董事、股东是否依照法律法规和章程规定，在相关董事会、股东大会会议上回避表决
◇重组交易对方是否已经与上市公司控股股东就受让上市公司股权或者向上市公司推荐董事达成协议或者默契，可能导致上市公司的实际控制权发生变化；该等股东是否回避表决
◇独立财务顾问和律师事务所是否已审慎核查本次重组是否构成关联交易，并依据核查确认的相关事实发表明确意见
◇中介机构经核查确认本次重组涉及关联交易的，独立财务顾问是否就本次重组对上市公司非关联股东的影响发表明确意见
◇上市公司董事会或中介机构确认本次重组涉及关联交易的，独立董事是否另行聘请独立财务顾问就本次重组对上市公司非关联股东的影响发表意见
●重大资产重组对关联交易状况的影响
原则关注要点
重组报告书是否充分披露本次重组前后的关联交易变化情况；重组是否有利于上市公司增强经营独立性，减少和规范关联交易；重组方案是否严格限制因重组而新增可能损害上市公司独立性的持续性关联交易；对于重组完成后无法避免或可能新增的关联交易，是否采取切实有效措施加以规范，相关各方是否作出了明确具体的承诺或签订了完备的协议，以提高关联交易的决策透明度和信息披露质量，促进定价公允
具体关注要点
◇是否充分披露关联方和关联人员。是否以列表等有效方式，充分披露交易对方及其实际控制人按产业类别划分的下属企业名录，并注明各企业在本次重组后与上市公司的关联关系性质或其他特殊联系；是否充分披露交易对方的实际控制人及其关联方向上市公司（或其控股或控制的公司）推荐或委派董事、高级管理人员及核心技术人员的情况
◇是否充分披露关联交易在重组前后的变化及其原因和影响。否以分类列表等有效方式，区分销售商品、提供劳务、采购商品、接受劳务、提供担保、接受担保、许可或接受许可使用无形资产等交易类型，充分披露本次交易前后的关联交易及变化情况，披露内容包括但不限于具体的关联方、关联方与上市公司的关系性质（例如母子公司、同一方控制等）、交易事项内容、交易金额、主要定价方式、占上市公司同类/同期营业收入（或营业成本、利润等核心量化指标）的比重等，同时，是否说明各类交易是属于经常性关联交易或偶发性关联交易；是否充分披露上市公司重组完成后（备考）关联销售收入占营业收入、关联采购额占采购总额、关联交易利润占利润总额等比例，相关比例较高的（例如接近或超过30%），是否充分说明对上市公司经营独立性和业绩稳定性的影响；如重组前后相关数据指标存在较大变动或波动，是否充分说明其真实性和具体原因，并提出必要的应对解决措施
◇是否充分披露关联交易定价依据，以及是否详细分析交易定价公允性。是否对照市场交易价格或独立第三方价格进行充分分析说明，对于关联交易定价与市场交易价格或独立第三方价格存在较大差异，或者不具有可比的市场价格或独立第三方价格的，是否充分说明其原因，是否存在导致单方获利性交易或者导致显失公允的情形
◇对于交易对方或其实际控制人与交易标的之间存在特定债权债务关系的，结合关联方应收款项余额占比及其可收回性的分析情况，重点关注是否可能导致重组完成后出现上市公司违规对外担保、资金资源被违规占用，是否涉及对关联财务公司的规范整改，对此类问题能否在确定最终重组方案前予以彻底规范和解决
◇特殊情况下涉及重组方将其产业链的中间业务注入上市公司，重组后的持续关联交易难以避免的，是否已考虑采取有效措施（督促上市公司）建立对持续性关联交易的长效独立审议机制、细化信息披露内容和格式，并适当提高披露频率
◇是否存在控股股东、实际控制人及其关联方通过本次重组占用上市公司资金、资源或增加上市公司风险的其他情形，相关影响和解决措施是否已充分披露
◇独立财务顾问是否充分核查关联交易的具体构成及其（积极和消极）变化和影响，是否已充分分析说明关联交易的发生原因、必要性和定价公允性，是否已审慎核实减少和规范关联交易的承诺和措施，是否明确发表专业意见
●收购和豁免要约收购义务的行政许可事项，按照相关信息披露准则的要求，比照重大资产重组的上述审核要点予以关注
【关注六：持续经营能力】
●持续经营能力
关注要点
◇重组完成后上市公司是否做到人员、资产、财务方面独立。财务方面独立包括但不限于独立开设银行账户、独立纳税，以及独立做出财务决策
◇重组完成后上市公司负债比率是否过大（如超过70%），导致上市公司财务风险很高
◇重组完成后上市公司是否将承担重大担保或其他连带责任，导致上市公司财务风险明显偏高
◇重组完成后控股股东或关联方是否占用上市公司资金，或上市公司是否为控股股东或关联方提供担
◇重组完成后上市公司与控股股东及其实际控制人之间是否存在同业竞争问题，如存在，是否已就同业竞争问题作出合理安排
◇交易完成后上市公司收入是否严重依赖于关联交易，关联交易收入及相应利润在上市公司收入和利润中所占比重是否合理
【关注七：内幕交易】
●关注要点
□相关申报文件的齐备性
□相关交易行为的合法性
●申报材料齐备性
□涉及资产重组的行政许可申请文件关注内容
◇上市公司与交易对方就重大资产重组事宜是否采取保密措施并提供保密制度说明，以及与所聘证券服务机构签署的保密协议和交易进程备忘录
◇是否出具上市公司二级市场股票交易自查报告，即从董事会首次决议前6个月起至重组报告书公布之日止，上市公司及其董事、监事、高级管理人员，交易对方及其董事、监事、高级管理人员（或主要负责人），相关专业机构及其他知悉本次重大资产交易内幕信息的法人和自然人，以及上述相关人员的直系亲属买卖该上市公司股票及其他相关证券情况的自查报告及相关买卖情况说明（如有）
◇是否出具登记结算公司查询记录。对于在并购重组停牌（首次董事会决议公告）前上市公司股价出现异常波动（前20个交易日公司股价涨跌幅超过同期大盘涨跌幅20%）的，还要求申请人对其自身及关联方是否存在内幕交易进行充分举证，并要求律师等中介机构发表明确意见不同评估方法下评估参数取值等是否存在重大矛盾
●相关交易行为合法性
□如果相关人员有股票买卖记录，但发生在信息披露后，则关注相关人员是否能够清晰说明相关情况，中介机构是否核查并发表明确意见不构成内幕交易
□如果相关人员有股票买卖记录，发生在信息披露前但数量不大的，则关注相关人员是否能够清晰说明相关情况，中介机构是否核查并发表明确意见不构成内幕交易。此外，关注相关人员是否上缴收益，是否接受所在单位或中介培训，上述买卖行为及整改情况是否及时披露
□如果相关人员有高度疑似内幕交易的股票买卖行为（例如，敏感信息披露前集中买入或大量买入）或相关部门出具意见认为相关交易不能排除内幕交易嫌疑的，则转交有关部门确定是否存在内幕交易
【关注八：债券债务处置】
●债券债务处置关注要点
□独立财务顾问和律师是否已对上市公司重组中债权、债务的处理的全过程和结果的合法性明确发表专业意见，包括但不限于是否已及时通知债权人、是否已有效地提前偿还债务、是否提供了充分的担保、银行等特殊债权人出具的同意函是否取得相应层级或上级主管部门的有效批准或授权
□申请材料是否已经详细披露本次交易拟转移的债务总金额及债权人的总数目，在此基础上，是否披露已经同意本次重组的债权人对应的债务金额占债务总金额的比例
□如确实存在无法联系到债权人或债权人对本次重组债权处理方式不发表意见的，是否明确披露其对应的债权债务数量
□如果存在明确表示不同意本次重组的债权人，则其对应的债务是否在合理期限内（例如，提交并购重组委审核之前）已经偿还完毕，独立财务顾问和律师是否就此事项对本次重组的影响明确发表专业意见
□上市公司、重组交易对方、原有控股股东或实际控制人等，是否对没有取得债权人明确意见的占比较小的债务处理提出明确的、切实可行的方案，独立财务顾问和律师是否就方案的合法性和可行性明确发表意见，律师是否就以上方案是否存在潜在的法律纠纷发表明确意见，如存在，相关方是否提供了担保等保障措施，确保上市公司、股东和相关债权人的利益不受损害
□部分债权人因前期无法联系或发表意见不及时，但在后续审核过程中又明确发表同意或不同意意见的，是否已经按以上的原则进行处理，上市公司和相关中介机构是否及时充分披露了债权债务处置的最新进展和影响
【关注九：股权转让和权益变动】
●注入（置出）存续上市公司的标的公司股权
□标的公司在重组前增减资或发生股权转让的，是否详细说明历次增减资及股权转让的原因和必要性，增减资或转让股权的作价依据及其合理性，每次增减资或转让涉及的价款来源是否合法、支付是否到位；是否详细披露股权变动相关各方的关联关系；标的公司存在出资不实或变更出资方式的，关注相关股东是否已补足未到位资金或资产，消除了出资不到位的法律风险，对出资不实或未及时到位对上市公司的影响是否已充分披露
□结合相关内部决策文件和股权转让协议，说明股权转让是否履行必要的审议和批准程序，是否符合相关法律法规及公司章程的规定，是否存在违反限制或禁止性规定而转让的情形；属于有限责任公司的，还需关注相关股权转让是否已取得其他股东的同意或符合公司章程的规定，是否取得其他股东放弃优先购买权的承诺。相关政府部门对产权的确认是否具备足够的法律效力；是否引致诉讼、仲裁或其他形式的纠纷
□历次增减资及股权转让是否存在“利益输送”问题。向上市公司转让标的公司股权时，是否存在做高估价的情形；上市公司转让标的公司股权时，是否存在做低估价的情形
□上市公司在交易完成后将成为持股型公司的，关注上市公司在交易完成后直接和间接持有的企业股权是否为控股权
●上市公司股份转让、权益变动
□上市公司重组或收购涉及的上市公司股份转让、权益安排（包括股份转让、实质权益托管或让渡等）安排是否已充分披露；是否取得相关部门批准；是否违反特定主体的股份锁定规则或承诺；是否可能导致不正当的利益输送；是否可能导致控制权不稳定或因控制权恶性争夺致使公司陷入僵局；是否可能产生规避信息披露和要约义务等法定义务的效果；是否存在侵害上市公司和公众股东利益的其他情形；对于上述权益变动的风险，是否已充分披露并采取必要的应对措施。
●其他关注事项
□增资及股权转让过程中是否存在非法募资行为
□股权或股份代持情况是否充分披露，相关报告期内的代持情况是否发生过变化，相关变动是否可能引发法律争议
□相关报告期内是否存在股东超过法定人数限制的情形
□标的公司股东及实际控制人是否涉及由工会或职工持股会持有主要权益的问题，相关问题是否已有效整改
□标的公司股权在相关报告期内涉及债转股的，相关债权债务是否真实有效，相关转股程序是否完备、合法、有效
□独立财务顾问和律师是否在充分核查相关交易事实的基础上发表明确专业意见
【关注十：过渡期间损益安排】
●过渡期间损益安排
□上市公司拟发行股份购买资产，对于以收益现值法、假设开发法等基于未来收益预期的估值方法作为主要评估方法的，关注拟购买资产的在过渡期间（从评估基准日至资产交割日）等相关期间的损益承担安排是否可能损害上市公司和公众股东利益，期间盈利是否归上市公司所有。如期间盈利按约定非由上市公司享有，则关注是否影响标的资产估值作价的合理性，关注交易双方是否做出了其他对等性安排（例如，双方约定资产出售方不享受上市公司在过渡期间的收益，并采取具体措施确保资产出售方不能享有上市公司该项收益）
□上市公司拟发行股份购买资产，标的资产作价自始确定不变的，关注标的资产在过渡期间如发生亏损，资产出售方是否向上市公司以现金等合理方式补足亏损部分
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“税”出来的创业板公司
□张一舟／21世纪经济报道2010-09-20
截至9月16日，117家公司在创业板上市，记者翻阅上述公司的《招股书》发现，有16家公司受益于地方政府越权审批税收优惠，占比达13.68%。其中，广东有7家，上海有5家，合计12家。
地方政府越权审批的税收优惠，无疑将使上市公司面临风险——税务机关按照法定所得税率追缴其欠缴的企业所得税。
不过，所有发行人的大股东都表示，一旦出现追缴，愿全额承担需补缴的税款及费用；也有大股东表示，按所持公司的股权比例分担需补缴的企业所得税。
但如此大范围的地方政府越权审批原因何在？
业内人士指出，旧《企业所得税法》诸多不合理之处是重要原因。当然，也有地方政府出台一些土政策。出发点也许是好的——为招商引资，发展地方经济，甚至推动更多公司上市。
有些企业《招股书》明确表示，“公司所享受的上述企业所得税优惠的依据是当地政府普遍适用的规章，凡符合该等规章规定条件的企业均可享受上述优惠政策，并非公司所独享。”
但有人士认为，这种做法的不合理性显见，因为对于其他地区不享受优惠政策的同业公司来说，有失公平，也违背了市场经济的理念。
高新区内外有别
财政部、国家税务总局联合发布的《关于企业所得税若干优惠政策的通知》（财税字[1994]001号）规定，“国务院批准的高新技术产业开发区内企业，经有关部门认定为高新技术企业的，可减按15%的税率征收所得税。”
值得注意的是，经有关部门认定为高新技术企业的公司，若申请所得税优惠政策，必须在高新技术产业开发区内，而且，高新区必须是国务院批准。
正是这两个限定条件，使不少地方政府走上越权审批之路。
典型的例子是高新兴（300098.SZ）。该公司2000年10月31日取得广州市科学技术局颁发的《高新技术企业认定证书》。
根据中共广东省委、广东省人民政府《关于依靠科技进步推动产业结构优化升级的决定》
（粤发[1998]16号文）和广东省地方税务局《关于贯彻落实省委、省政府关于依靠科技进步推动产业结构优化升级的决定的通知》（粤地税发[1998]221号），凡经认定的高新技术企业，减按15%税率征收所得税。
据此，广州市地方税务局下发穗地税发[2001]115号《关于我市高新技术企业享受企业所得税优惠政策的通知》。
所以公司自2001年起减按15%的税率征收企业所得税。但由于财政部、国家税务总局早有相关规定，而且，广州市地方税务局的规定与上述两部门的规定明显有别，高新兴也不得不承认，“本公司于2008年5月21日前住所不在国务院批准的高新技术产业开发区内。如因公司所执行的广东省所得税优惠政策与财政部、国家税务总局的规定存在不一致造成本公司已享受的所得税优惠被补征，本公司2007年度需补征已享受的所得税金额为379万元。”
高新兴《招股书》仅列示2007年应补缴的金额，事实上，如果2007年需要补缴，2001-2006年，同样需要补缴。
当然，这也怨不得高新兴或地方政府，因为旧《企业所得税法》中有关高新技术企业税收优惠的规定早已备受诟病。
“原税法有关规定实际是强化区域导向，只有在高新技术开发区内的企业才享受税收优惠，而开发区外的企业却享受不到，这影响了公平竞争，实际上，应改为产业导向，这不仅能有目的地加快发展国内某些产业，而且，无论开发区内外，都可享受到税收优惠，也促进市场公平竞争。”辽宁某地国税局一位人士认为。
深受“区域导向”政策之苦的创业板公司包括上海佳豪（300008.SZ）、安诺其（300067.SZ）、天龙集团（300063.SZ）、星辉车模（300043.SZ）、回天胶业（300041.SZ）、上海凯宝（300039.SZ）、阳普医疗（300030.SZ）等。
对此，新《企业所得税法》取消了高新技术开发区的内外之别，只要是国家需要重点扶持的高新技术企业，均减按15%的税率征收企业所得税。
新法于2008年元旦起施行，所以，上述公司所言的补缴企业所得税风险都是截至2008年，2008年（含）之后，再无补缴风险。
地方土政策
也有上市公司受益于地税部门的土政策，例如深圳市龙岗区注册成立的新宙邦（300037.SZ）。
根据《广东省经济特区条例》、《关于深圳特区企业税收政策若干问题的规定》（深府[1988]232号）及《关于宝安、龙岗两个市辖区有关税收政策问题的通知》（深府[1993]1号文）的规定，龙岗区国税局坪山分局出具《深圳市国家税务局减免税批准通知书》（深国税龙坪减免字[2003]002号）：批准公司从获利年度起第1年至第2年免征所得税，第3年至第5年减半征收企业所得税。公司2003年起开始获利，故2003年、2004年免征企业所得税，2005-2007年减半征收企业所得税，实际执行税率7.5%。
这个政策在深圳被称为“两免三减半”，对于企业是大利好，但这只是深圳的土政策。
公司不得不承认，2003-2008年享受的“两免三减半”和“企业所得税优惠过渡政策”税收优惠的依据“深府[1988]232号文”、“深府[1993]1号文”及《企业所得税纳税须知》是深圳市政府的规定，该等规定在深圳普遍适用，但其制订并无国家法律依据，公司因享受上述优惠而少缴的税款存在被追缴的可能，因此公司将上述税收优惠计入非经常性损益。
据记者统计，2003年起，该公司因上述政策享受的税收优惠总额达2303万元，最多时占净利润比重达35.03%。
2007年12月26日，国务院下发《关于实施企业所得税过渡优惠政策的通知》（国发[2007]39号文），根据该《通知》，公司2008年实际执行税率改为18%。
同样遇到“两免三减半”的，还有朗科科技（300042.SZ）、赛为智能（300044.SZ）、万
讯自控（300112.SZ）和长盈精密（300115.SZ），四家公司均来自深圳。
鼎龙股份（300054.SZ）遇到的则是另一种“土政策”。
2006年度和2007年度，公司根据1994年湖北省政府令第60号《湖北省高新技术企业高新技术产品认定和优惠办法（试行）》，经税务机关核定，减按10%的税率征收所得税。实际上，依据《企业所得税法》等相关规定，公司应执行15%的所得税优惠税率。显然，“10%”的说法，属于湖北省的“土政策”。
核定征收之弊
除地方政府越权审批的情况外，还有种情况值得注意——企业所得税核定征收。
爱尔眼科（300015.SZ）属于两者兼有。其招股书披露，全资子公司上海恒科根据上海市地方规定，2005年和2006年实行核定征收方式征收企业所得税，核定征收率0.5%，但不属于《中国企业所得税暂行条例实施细则》等相关法律、法规及规范性文件规定的应采取核定征收方式征收企业所得税的情形。
其招股书称，2006年，上海恒科查账征收应缴所得税269万元，核定征收（实际）已缴所得税仅17万元，两种征收方法差异数252万元。
当然，爱尔眼科主动承认了错误，并且承诺一旦被要求补缴，则由大股东承担。
所谓“核定征收”，是指由于纳税人的会计账簿不健全，资料残缺难以查账，或其他原因难以准确确定纳税人应纳税额时，由税务机关采用合理的方法依法核定纳税人应纳税款的一种征收方式，简称核定征收。
与核定征收相对应的是“查帐征收”，即纳税人在规定的纳税期限内，根据财务报表或经营情况，向税务机关申请其营业额和所得额，经税务机关审核后，先开缴款书，由纳税人限期向当地代理金库的银行缴纳税款。
“核定征收容易产生很多弊端，给了一些企业逃避缴税义务的空间，因此，一些地区出现在企业账册齐全的情况下，也核定征收的情形，影响了税法的严肃性。”上述国税局人士称。
为此，国家税务总局1997年发出《关于严格控制企业所得税核定征收范围的通知》，对下列纳税人可以采取核定所得额或应纳税额的办法：
依照税法规定应当设置但未设置账簿的；虽设置账簿，但账目混乱或者收入凭证、成本资料、费用凭证残缺不全，难于查实的；发生纳税义务，未按照规定的期限办理纳税申报，经税务机关责令期限申报，逾期仍不申报的。
与爱尔眼科一样，还有新开源（300109.SZ）和万顺股份（300057.SZ）。
但新开源拿到了“免罪金牌”。博爱县地方税务局2010年3月22日出具证明：“我局于2003年、2004年和2006年对博爱新开源制药有限公司采用核定征收方式征收所得税，应纳税款企业已足额缴纳，不存在欠缴、漏缴税款情形。我局将不会对该公司因采用核定征收而享受的税收优惠进行追缴，也不会因采用核定征收以及征收方式的改变而对该公司进行任何处罚。”
万顺股份则更乖巧，公司于2007年10月31日以按新准则核实并经审计调整的结果，按15%的税率分别补缴2005年度及2006年度因实际执行核定征收企业所得税政策而少缴纳的企业所得税款（与按照查账征收方式计算的相应期间应缴企业所得税相比较）。
不过，万顺股份还是承认，“公司从1998-2004年不符合核定征收方式的条件，公司存在对该期间的企业所得税按照查账征收方式追缴的可能。”
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二度变身的诱惑——中小公司红筹架构回归调查
□苏江/ 21世纪经济报道2010-09-20
进入9月，代表着深交所挂牌交易的460多家中小板公司股价走势的中小板综指频频创下新高，并且在9月14日创下了6962.84点的历史新高，这一点位较之2008年1月沪指6124点时还要高出10%左右；其实，从2008年10月1959.13低点以来的近两年的时间内，中小板的走势堪称疯狂，其间中小板综指上涨了255.4%，而同期沪指的涨幅仅为61.54% 另一方面，在去年10月30日开闸的创业板如今已经有120家公司成功挂牌，超过60倍的发行市盈率创造了一个又一个的亿元乃至十亿元的富翁；与此同时，创业板在二级市场依然遭到炒作资金青睐，吉峰农机（300022.SZ）上市20个交易日暴涨150%、神州泰跃（300002.SZ）上市半年股价上涨200%的神话依然历历在目。
居高不下的发行市盈率和动辄翻番的股价走势成为吸引昔日谋求海外上市的企业重新选择上市地点的重要考量因素；而他们所要做的则是，需要将已经搭建或者正在搭建过程中的红筹架构拆除，其中主要的步骤则是将原先注册在离岸地的特殊目的公司（SPV）结构去掉的同时由实际控制人直接控制境内上市实体公司。
于是，红筹架构海外上市不再成为境内中小企业追逐的目标，而拆除红筹回到境内上市已然成为一股新的潮流。
据记者不完全统计，从日海通讯（002313.SZ）开始，在过去1年左右的时间内，证监会发审委和创业板发审委合计审核了10家从红筹架构折回A股上市的企业，其中中小板和创业板各5家公司。
所不同的是，包括日海通讯（002313.SZ）、得利斯（002330.SZ）、誉衡药业（002437.SZ）、启明星辰（002439.SZ）和二六三（002467.SZ）在内的５家中小板企业均顺利过会，而５家创业板公司中华平股份（300074.SZ）、向日葵（300111.SZ）和深圳大富科技顺利过会，但上海同济同捷和深圳海联讯科技的上市申请先后在去年９月和１２月被创业板发审委否决。
从政策层面来看，来自监管部门的反馈信息显示，对于红筹架构内地上市依然加以限制，因此要求解除境外持股的控制权形式，境内自然人或拟上市公司法人必须直接持有公司股权；同时要求股权清晰和明确披露；但其对于具体操作过程中的众多细节问题从未有过完整细致的披露。
记者试图通过对这10家企业进行多方面的剖析，从政策层面和操作层面来探索这些曾经青睐于海外上市的企业如何顺利通过拆除红筹架构并最终实现境内上市的梦想。
1.境外两种架构模式
从目前试图回归的10家公司来看，此前搭建的架构主要分为两种，一种是实际控制人通过离岸公司控股境外公司，后者又通过股权关系控股境内经营实体；另一种则是境外离岸公司在境内投资设立一家外商投资企业，为国内经营实体提供垄断性咨询、服务和管理并以服务费的形式获得利润的“协议控制模式”。
事实上，在当初新浪采用协议控制模式上市时是囿于互联网和出版等行业禁止外资进入的规定；不过在2006年10号文（《外国投资者并购境内企业暂行规定》）下发之后，红筹架构的搭建需要经过商务部审批，而在此之后的4年时间内尚无一家企业成功以第一种红筹架构获得商务部正式审批后实现海外上市。这使得众多“非外资进入”的行业也选择复制第二种模式，从而实现绕道规避10号文的目的。
从近一年来10家拆除红筹架构来看，华平股份（300074.SZ）是典型的第一种模式。
为了尽快实现境外上市融资以谋求更快的发展，华平股份在2004年年底决定境外上市，于是离岸公司爱微康国际首先于2005年8月份在英属维尔京群岛注册成立；2006年1月，经过股权转让，包括刘晓丹、熊模昌等12名自然人合计持有爱微康国际100%的股权；随后爱微康国际以向PRD（Perfect Results Developments Ltd.）公司的420万美元借款收购了境内公司华平有限（华平股份前身）100%的股权。
经过几轮增资和股权变更之后，华平有限在2007年决定改制并申请在境内发行上市，原先返程投资搭建的红筹架构被取消，具体操作则是爱微康国际将华平有限100%股权转让给刘晓丹等12人，而刘晓丹等12人将其持有的爱微康国际100%股权转让给无关联第三方的储玲蓉。完成上述拆除之后，华平有限在2008年1月进行了股份制改造后正式启动内地上市之旅。
其实，和华平股份类似的模式还包括日海通讯和启明星辰（002439.SZ）等公司；另一种模式的代表则是二六三，有投行从业人士认为，二六三的个案是红筹架构同类公司中思路最为清晰、处理最为彻底和披露最为详细的案例。
在二六三今年4月份披露的招股书中，其在第五章发行人基本情况中的第四项专门将“公司返程投资架构的建立及废止过程”单独列出。
据上述10家公司招股书看来，除二六三之外只有启明星辰一家将“筹划境外上市及中止的过程”单项专门披露，其他8家公司则将整个过程糅合在公司股本演变过程之中披露。
根据二六三披露，其在境外上市的主体二六三控股（Net263 Holdings Ltd.）于2004年11月16日在开曼群岛注册，其股东由李小龙等12人、武汉星彦和利平科技三家公司的股东分别控股的Skyscaler Ltd.、Talor Nielsen Investment Ltd.和Freepivot Ltd.共同构成。
而另一家作为中间公司的二六三网络（NET263 Ltd.）于2005年1月17日在北京注册成立了北京二六三信息，3天之后二六三控股收购了二六三网络100%，从而间接控股了二六三信息；完成上述架构之后，二六三控股开始了上市之前的海外私募。
而作为协议控制最为重要的一部分，同样由李小龙等12人（通过三家北京公司）、武汉星彦和利平科技控股的二六三网络通信股份有限公司（如今的境内上市主体，下称二六三）和二六三信息签署一揽子相关重组协议，具体包括二六三向二六三信息协议转让约定资产、软件和域名的转让、二六三信息向二六三提供资产租赁和商标等无形资产的许可使用等。
这样，二六三将按照上述相关服务和许可等协议，将营业收入的一定比例向二六三信息支付相关费用，最终达到设立在海外的二六三控股合并境内二六三公司的报表，从而实现境外上市的目的。
在2001年完成了上述架构搭建之后二六三控股并没有能够如愿上市，在2005年随着股改的展开和国家对于高科技企业鼓励境内上市的政策，二六三决定将上市地点转回国内，于是开始了对自身的股权架构进行调整。
具体步骤则是，二六三控股首先对四家海外机构投资者的股份进行赎回，其次对部分自然人股东股份进行回购且对部分自然人新发股份，其控股大股东Skyscaler Ltd.将所持股份分别转让给李小龙等12名自然人控制的12家公司。
与此同时，二六三信息将原先的办公设备、软件及商标等资产转回二六三，原先签订的相关协议也全部中止；而二六三的股权也按照海外公司二六三控股的股权结构进行对应调整，为了弥补原先赎回海外投资者股份时的资金不足，原先4名海外投资者也通过股权转让的方式直接持有了二六三的股权；最后二六三控股二六三网络和二六三信息也将进入最后的注销程序。
不过，命运和二六三开了一个玩笑，在经历了如此繁复的红筹架构拆除之后，希望赶上第6次IPO的二六三的上市申请在2008年4月14日的发审委会议上审核未能获得通过，于是二六三的上市再次被推迟了两年，直到今年4月过会后于9月8日在中小板成功挂牌。
2.管理层的监管思路演变
对于拆除红筹架构回到境内上市时需要特别主要的几个原则分别是，红筹架构需要全部拆除、控股权转回境内、复杂的持股结构要处理、涉及税收问题不能够遗留等。证监会对于红筹架构的监管也是在去年年底和今年年初开始逐渐收紧，几乎每次保荐人培训的时候都要提到这一话题，对于拆除红筹后去上创业板把关得更为严格。
应当说，去年IPO重新开闸以后，监管部门对于拆除红筹架构回到境内上市公司的监管并没有给出具体详细的书面操作细则，总体来说是通过个案操作的沟通及今年以来3次保荐人培训来透露出一些监管要点。
记者在近日采访了数位投行人士了解到，对于拆除红筹架构回到境内上市时需要特别主要的几个原则分别是，红筹架构需要全部拆除、控股权转回境内、复杂的持股结构要处理、涉及税收问题不能够遗留等。
“证监会对于红筹架构的监管也是在去年年底和今年年初开始逐渐收紧，几乎每次保荐人培训的时候都要提到这一话题，对于拆除红筹后去上创业板把关得更为严格。”华泰证券的一名保荐人告诉记者。
据了解，在今年3月底的第一次保荐人培训会议上，创业板发行监管会相关官员在提到红筹架构时专门指出，如果实际控制人、控股股东本身为境内自然人或法人，发行人需要审慎考虑将境外特殊的公司架构去除（即特殊目的公司，SPV），将控制权转移回境内；而对于实际控制人、控股股东本身为境外自然人或法人，要把握股权结构是否清晰，市场人士曾推断今年3月被否的宏昌电子的一个重要原因就是境外股权结构过于复杂。
上述要求在今年5月中旬的第二次保荐人培训会议上被再次重申，同时负责培训的监管人士还强调，海外的红筹架构必须拆除且不能通过境外公司持有股权。
然而记者发现，今年3月15日过会的誉衡药业在拆除红筹架构的同时依然保留了境外公司持股的状态，这一现象在6月底过会的向日葵身上再次出现（后文专门叙述）。
2006年，计划在日本上市的誉衡有限（誉衡药业的前身）进行了境外股权架构搭建，首先有誉衡有限三个股东朱吉满、白莉惠和王东绪在国内出资设立两个公司爱衡科技和吉康科技，而后这两家公司从朱吉满等三人手中受让了誉衡有限的100%股权。
接下来，爱衡科技和吉康科技持有誉衡科技的股权再次转让给由朱吉满三人设立的BVI 公司誉衡国际，而后者的收购资金425万美元则来自于一名日本居民借款。
在日本上市计划折戟后，誉衡有限在2007年又将目光重新回到境内，当年10月开始对股权结果进行调整，誉衡国际将其持有誉衡有限60%的股权转让给朱吉满等人控制的国内公司恒世达昌。
令人奇怪的是，此次股权转让的定价仅为2280万元，而根据誉衡药业披露的数据截至2007年9月公司净资产约为11746.19万元，60%的股权对应净资产为7047.714万元；公司对此的解释则是“此次股权转让为同一控制人下国内外公司之间的转让，转让价格按照注册资本定价”。
此后，誉衡国际又在2008年4月将其持有誉衡有限40%股权中的12%转让给健康科技，剩余28%的股权依然持有，这一状态一直保持到誉衡国际今年6月23日在中小板挂牌之后。而公司实际控制人朱吉满和白莉惠夫妇依然成为合计持有誉衡国际72%的股权。
根据誉衡药业的招股书披露，2006年3月16日誉衡国际在英属维尔京群岛注册设立时，公司股东朱吉满等3人依据外管局《关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关问题的通知》向相关部门提交了《关于设立境外特殊目的公司的申请书》和境外投资的外汇登记表。
这意味着誉衡国际从设立之初就属于转为上市为成立的特殊目的公司（SPV），而根据监管部门两次保荐人培训会议上强调内容，此类境外红筹架构必须拆除和实际控制人不得通
过境外公司持有股权，两相对比着实令人费解。
3.特殊情形的解读
在培训中监管人士还指出一种特殊情况也不需要清理。具体来说是，拟上市公司的实际控制人虽为境内公民或法人的，但其在香港等地公司以通过境外融资或境外经营自然形成的境外资金对境内拟上市公司投资形成控股的（即不存在返程投资问题），这种情况下如果提供了充分证据证明资金来源为境外资金的这可以免于清理特殊目的公司。
记者采访了解到，针对上述情形，相关监管人士在今年8月份进行的第三次保荐人培训会议上给出了解释。
据参与培训的保荐人告诉记者，一般来说红筹架构回到境内上市需要达到解除、清晰和披露三个基本要求，但这次补充了一点是“实际控制人为境外公民或法人（包括实际控制人在架构设立后取得境外居民身份）的情形不需要清除离岸的特殊目的公司”。
除此以外，在培训中监管人士还指出一种特殊情况也不需要清理。
具体来说是，拟上市公司的实际控制人虽为境内公民或法人的，但其在香港等地公司以通过境外融资或境外经营自然形成的境外资金对境内拟上市公司投资形成控股的（即不存在返程投资问题），这种情况下如果提供了充分证据证明资金来源为境外资金的这可以免于清理特殊目的公司。
针对这一规定，记者对比了誉衡药业的境外股东誉衡国际，其虽然在收购境内公司誉衡有限时明确披露了资金425万美元来自于一名日本居民的借款，但从其招股书披露的内容来说依然自圆其说。
首先，根据誉衡药业的招股书披露，誉衡国际“为公司董事长朱吉满等设立在中国境外的返程投资公司，在股份公司成立之前，该公司除持有誉衡有限股权之外，没有从事其他的生产经营业务，也没有持有其他公司的股权”。这明显和上述规定中“不存在返程投资问题”的说法相悖。
其次，据披露，朱吉满等3名自然人股东和日本居民井关清在2006年2月6日签订《返程投资框架协议》，其以333.33万美元认购誉衡国际优先股；然而由于誉衡国际海外上市受挫，这笔合计333.33万元美元的借在2006年7月16日被转为借款，同时誉衡国际再次向井关清借款333.33万元美元。
在誉衡药业决定转回内地上市之后，朱吉满等3人不再间接通过China gloria控股誉衡国际，而是变为直接持股，持股比例分别为50%、22%和18%，另一名香港居民蔡天亦持有誉衡国际10%的股权。
在这一过程中，虽能证明收购股权的资金来自于境外借款，但对于原先的借款如何处理誉衡药业并没做进一步披露。
对于这一现象的存在，记者请教了平安证券的一位高管，对方表示在第三次保荐人培训中相关监管人士也曾表示，如果外商投资企业去掉红筹架构后影响到税收优惠的，可以保留外资身份，“原则上不要因上市增加企业负担，控股权回来即可，外方25%的股权可以继续保留，但前提是相对简单，不影响透明度”。
从这一角度来看，朱吉满夫妇合计持有誉衡国际72%的股权，而誉衡国际持有誉衡药业上市前28%的股权，这算朱吉满夫妇通过誉衡国际间接持有股权约为20.16%，没有超出25%的上限。
相比之下，另一家在8月底挂牌上市的创业板向日葵则属于特殊情形【拟上市公司的实际控制人虽为境内公民或法人的，但其在香港等地公司以通过境外融资或境外经营自然形成的境外资金对境内拟上市公司投资形成控股的（即不存在返程投资问题），这种情况下如果提供了充分证据证明资金来源为境外资金的这可以免于清理特殊目的公司】。
4.跑步上市的向日葵