中电投蒙东能源集团有限责任公司2010年度企业信用评级报告
大公报D【2010】017号（主）
信用等级：AA+
评级主体：中电投蒙东能源集团有限责任公
司
评级展望：稳定
注：公司财务报表自2008年起按照新会计准则编制，2007年财务报告按旧会计准则编制，按新会计准则科目填列，2009年9月财务数据未经审计。
分析员：马可秦瑞栋
联系电话：010-********
客服电话：4008-84-4008
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中电投蒙东能源集团有限责任公司（以下简称“蒙东能源”或“公司”）主营煤炭开采、火力发电和电解铝的生产和销售。评级结果反映了公司产业协同效应明显、小煤矿限产给公司带来有利机遇、煤炭生产规模大、生产装备及工艺先进、电解铝行业的产业政策有助于电解铝行业的长期发展等优势，同时也反映了电解铝产能过剩、电解铝价格下滑和公司资产负债率较高、有息债务占比较大等不利因素。综合分析，公司不能偿还到期债务的风险很小。
预计未来1～2年，公司煤、电、铝一体化协同发展的优势将得到进一步显现，大公对蒙东能源的评级展望为稳定。
主要优势/机遇
?公司已形成煤、电、铝联营产业格局，产业间协同效应明显；
?国家对小煤矿限制力度的加强，一定程度上抑制了国内煤炭的供给，给公司未来发展带来有利机遇；?公司煤炭生产规模大，霍林河一号露天矿改扩建工程的建成，提高了公司的煤炭产能；
?公司电解铝产量在国内位居前列，生产装备及工艺先进；
?国家针对电解铝行业推出一系列产业政策，给电解铝行业的长期发展带来机会。
主要风险/挑战
?电解铝行业产能过剩及2008年中后期电解铝价格的大幅下滑对公司电解铝业务产生不利影响，未来铝价仍具有一定的不确定性；
?公司的资产负债率较高，有息债务占比较大。
大公国际资信评估有限公司
二〇一〇年一月二十七日
评级主体
中电投蒙东能源集团有限责任公司是煤、电、铝一体化的大型现代能源企业。公司前身为霍林河矿务局，为全国五大露天煤矿之一，始建于1976年，于1998年底被移交至内蒙古自治区管辖，1999年又作为自治区改革试点移交至通辽市管理，并改制为国有独资企业--霍林河煤业集团有限责任公司（以下简称“霍煤集团”）。2004年9月，霍煤集团与中国电力投资集团公司（以下简称“中电投”）重组，组建了中电投霍林河煤电集团有限责任公司（简称“中电霍煤”），其中，中电投持股65%，霍煤集团35%；中电霍煤的实际控制人为中电投。重组后的中电霍煤拥有霍林河、白音华两大煤田储量的核心部分，并于2004年开始实施煤、电、铝一体化。2007年，中电投对蒙东区域资产进行了整合，将霍煤集团、白音华煤电公司、东北分公司和吉林省能源交通总公司在蒙东地区的资产整合至蒙东能源，同时明确元宝山发电有限责任公司进入中电投，中电投委托蒙东能源对其进行管理。整合后的蒙东能源形成了“煤、电、铝”的产业格局，并陆续组建了煤炭、电力、金属冶炼、煤化工及路港事业部。2008年1月，公司经国家工商行政管理总局核准更名为中电投蒙东能源集团有限责任公司。截至2009年9月末，公司注册资本为330,000万元，其中，中电投占65%，霍煤集团占35%，蒙东能源的实际控制人仍为中电投。
中电投是我国五大发电集团之一，主要以电力生产和销售为主，其业务范围还涉及热力、煤炭、电解铝等电力上下游相关行业的生产，中电投的资产主要分布在全国28个省、市、自治区及港、澳等地，截至2008年末，中电投共有纳入合并范围的二级子公司75家，其中包括5家A股上市公司，拥有可控装机容量为5,199万千瓦（其中火电机组4,112万千瓦，占可控装机容量的79.10%），原煤产量3,705万吨，电解铝产量46万吨。公司是中电投煤炭和电解铝的主要生产企业，截至2009年9月末，公司煤炭的核定产能为5,400万吨/年，火电装机容量为267万千瓦（其中权益装机容量为201.6万千瓦），电解铝的产能为59.50万吨。
截至2008年末，公司总资产306.80亿元，总负债221.91亿元，所有者权益 84.89亿元，其中少数股东权益26.61亿元，资产负债率72.33%。2008年，公司实现营业收入126.50亿元，利润总额9.43亿元，经营性净现金流15.94亿元。
根据公司提供未经审计的2009年1～9月财务报表，截至2009年9月末，公司总资产350.74亿元，总负债263.65亿元，所有者权益87.09亿元，其中少数股东权益27.31亿元，资产负债率75.17%。2009年1～9月，公司实现营业收入93.82亿元，利润总额3.76亿元，经营性净现金流20.14亿元。
经营与竞争
近年来，公司逐步形成了以煤炭、电力和电解铝三大业务为主的
产业结构，受益于产业间协同发展，公司收入保持了稳定增长的态势
近年来，公司逐步形成了以煤炭、电力和电解铝三大业务为主的
产业结构，产业间协同效应明显。2006～2008年，公司主营业务收入
分别为54.37亿元、103.35亿元和123.68亿元，保持了稳定增长的态
势；煤炭和电解铝两大板块毛利润合计占比均超过80%，构成公司毛利
润的主要来源。
数据来源：根据公司提供资料整理
煤炭是公司的传统优势业务，近年来，公司煤炭业务收入逐年稳
步增长，2006～2008年，公司煤炭业务收入分别为17.81亿元、25.50
亿元和38.09亿元，对公司收入贡献率分别为32.76%、24.67%和
30.80%；煤炭业务毛利润分别为6.39亿元、8.71亿元和13.26亿元，
对公司毛利润贡献率分别为40.20%、37.32%和53.59%，由于2008年1～
10月煤炭价格持续高位运行，给公司的煤炭业务带来了很高的利润，
同时，由于公司电解铝业务2008年毛利润出现较大幅度的下滑，使得
公司2008年煤炭业务对整体毛利润的贡献率较2007年有较大提升。2009年1～9月，公司煤炭业务的收入和利润与上年同期相比继续保持稳定。
电力业务尽管在公司的主营业务中占比较小，但作为公司煤、电、铝经营模式的中间环节，在公司经营过程中起着至关重要的作用。近年来，公司电力业务收入、毛利润和毛利率增幅均比较明显。
电解铝业务在公司主营业务收入中一直占有较大比重，是公司利润的主要来源之一。受金融危机影响，电解铝的下游需求大幅减少，库存持续攀升，铝价大幅下跌，公司电解铝业务受到较大影响。2008年公司电解铝业务毛利润仅为7.84亿元，较2007年的14.01亿元有较大幅度的下降，降幅达44.04%；受此影响，公司2008年电解铝业务的盈利水平也有较大的下降，2008年，公司电解铝业务的毛利率为12.20%，较2007年的23.52%有较大降幅。
预计未来1～2年，随着经济的逐渐回暖，下游产业的需求将逐步放大，公司盈利能力将有所恢复，公司煤、电、铝一体化发展的经营格局将不会改变。
●煤炭
煤炭是公司的基础性产业，公司主要的煤炭生产企业有内蒙古霍林河露天煤业股份公司（以下简称“露天煤业”）、中电蒙东扎哈淖尔分公司（以下简称“扎哈淖尔”）和内蒙古白音华蒙东露天煤业公司（以下简称“白音化煤业”），2009年公司用于自身发电的煤炭占煤炭销售总量的26.9%。
在经历了前期较为平稳的价格走势后，2008年国内煤炭价格出现大幅波动，随着国家各项振兴计划的落实，煤炭价格逐步企稳回升；国家调整煤炭行业结构和整顿关闭小煤矿等政策的推出，给公司未来发展带来有利机遇
煤炭是我国最主要的一次能源。我国能源禀赋结构为“富煤、贫油、少气”，如将煤炭资源与石油、天然气、水能和核能等一次能源的探明资源储量折算为标准煤，煤炭资源量占85%以上。未来我国以煤为主的能源供应格局不会改变。
国内煤炭价格在经历了2006～2007年较为平稳的价格走势后，2008年前期开始连续上涨并处于高位，煤炭价格的走势使得煤炭行业整体效益在2008年行业出现大幅上升。2008年1～8月煤炭行业产品实现销售收入9,476.35亿元，累计增长63.64%，利润总额1,389.48亿元，增长58.81%。煤炭销售的量价齐升使得煤炭企业2008年前三季度的业绩水平大幅增加，也奠定了2008年全年业绩大幅上涨的基础。2008年8月以来，受全球金融危机的影响，主要耗煤行业电力、冶金、建材、化工等行业的产量增速逐步降低。2008年火电、钢材、水泥和合成氨产量增幅分别为3.00%、3.60%、5.20%和1.4%，增幅均有大幅下降。下游行业需求的回落导致煤炭供求形势趋于宽松，市场价格由前期的快速上涨转为快速回落。2009年以来，随着国家各项振兴计划的落实，煤炭的需求逐渐增加，价格开始企稳回升。
数据来源：wind资讯
近年来，为保证煤炭企业的安全生产、应对煤炭行业产能过剩，国家积极调整煤炭行业结构，加大对小煤矿的整顿关闭力度，推出一系列相关政策。2006年4月国家发改委等七部门联合下发《加快煤炭行业结构调整、应对产能过剩的指导意见》（以下简称“《指导意见》”），对加快推进煤炭行业结构调整工作做出了全面部署，并明确提出了“十一五”时期煤炭行业结构调整的指导原则和主要目标。“十一五”时期煤炭行业结构调整的主要目标包括：适时建设一批大型煤矿项目，淘汰落后产能，基本形成以大型煤炭企业集团为主体，中小煤矿协调发展的格局。为进一步落实《指导意见》的纲要，国家发改委等五部委于2007年8月联合下发《关于促进煤炭企业组织结构调整的指导意见》，主要从资源、竞争、资金投入、融资等方面提出具体措施，鼓励大型煤炭企业发展，提升煤炭行业集中度和行业竞争力。2008年10月，国家发改委、能源局、安监总局和煤监局等四部门联合发出《关
于下达“十一五”后三年关闭小煤矿计划的通知》，计划到2010年底至少关闭4,000余处，小煤矿总数控制在1万处以内；2009年9月，财政部等三部委公布了《中央财政整顿关闭小煤矿专项资金管理办法》，决定设立关闭小煤矿（生产能力在30万吨/年）专项资金,在2008～2010年，完成整顿关闭小煤矿的任务。
随着国家对小煤矿限制力度的加强，国内煤炭供给将得到一定程度的控制，这将给大型煤矿整合资源、扩大资源储备带来有利契机。煤炭是公司的传统优势业务，公司拥有较高的煤炭规模，国内小煤矿产能的限制将给公司未来的发展带来有利条件。
公司是国家重点建设的煤炭企业之一，煤炭生产规模大，近年来煤炭产量稳步增长，产销基本平衡，2009年公司霍林河一号露天矿改扩建工程基本建成，进一步提高了公司煤炭的产能
公司是国家重点建设的13个大型煤炭基地之一，内蒙古自治区重点培育的20家大型企业集团之一，7个5,000万吨级煤炭基地之一。截至2009年9月末，公司共拥有霍林河一号矿、扎哈淖尔二号矿和白音华三号矿采矿权，核定产能共计5,400万吨/年。目前，公司共拥有霍林河一号矿、扎哈淖尔二号矿和白音华三号矿的采矿权。霍林河一号矿和扎哈淖尔二号矿所处的霍林河煤田长60公里，宽9公里，含煤面积444平方公里，普查储量130.94亿吨，地质储量119.2亿吨，可采煤层9层，总厚度81.17米。白音华三号矿所处的白音华煤田位于内蒙古锡林郭勒盟西乌珠穆沁旗境内，其东北部边界距霍林河煤田南部边界仅26.9公里，煤田含煤面积510平方公里，探明储量140.7亿吨。
近年来，公司煤炭产量稳步增长，产销基本平衡，2006～2008年及2009年1～9月，公司的产销率分别为100.39%、100.33%、99.61%和99.31%，均维持在较好水平。
数据来源：根据公司提供资料整理
为满足东北地区经济发展对煤炭的需求，公司近年来不断加大煤炭产能的改扩建力度，预计未来1～2年，随着公司煤矿改扩建工程的逐步建成，公司煤炭产能将得到进一步释放，煤炭产量也将得到提高。2009年露天煤业股份有限公司的霍林河一号露天矿改扩建工程已经基本建成，改扩建后的一号露天矿产能达到了2,500万吨/年,较上年的1,900万吨/年有较大的提升。截至2009年9月末，公司依然在建的煤炭项目主要包括扎哈淖尔二号矿改扩建项目和白音华三号矿改扩建项
目，预计总投资达82.22亿元。
数据来源：根据公司提供资料整理
公司煤炭生产机械化程度较高，降低了煤炭的开采成本，但受到
煤种发热量不高的制约，公司煤炭业务的盈利水平一般
内蒙古地区已探明保有储量为2,232亿吨，仅次于山西省，居全
国第2位；远景储量在12,250亿吨以上，仅次于新疆维吾尔自治区，
居全国第二位。内蒙古的煤炭资源不但储量大，煤层厚，而且地质构
造简单，埋藏浅，易于露天开采。在全国开采的5大露天煤矿中,内蒙
古境内有4个，即霍林河、伊敏河、元宝山、准格尔，探明储量均在
100亿吨以上，煤种以褐煤为主。
公司煤炭产品全部为褐煤，具有中低灰、低硫、低磷的特征，其
发热量不高，主要用作发电燃料，该煤种在内蒙古地区储量和开采量
都居首位，具有较强的同质性，主要用作东北地区的发电用煤。受发
热量所限，褐煤的运输经济效益较低，不适合向南部煤炭消费地大规
模转运，因此，公司的销售相对集中，销售范围主要分布在内蒙古东
部、辽宁省和吉林省等地区,占销售收入的90%以上，销售半径为1,000
公里。公司是国有大型煤炭生产基地，在销售价格和销售对象的决策
上受到一定的限制。公司的煤炭产品主要销往控股股东中电投下属的
电力公司和公司下属的发电企业，以及附近大中型电厂。2009年公司
煤炭销售的主要客户分别为东北分公司、国电集团、通辽发电总厂、
通辽霍林河坑口发电公司和吉电股份，占煤炭销售量的46.2%。受经济
形势回暖的影响，2009年1季度，蒙东地区的褐煤价格开始止跌企稳。
2009年1～9月，公司平均煤炭售价为110.77元/吨，略高于上年平均
水平1。
公司注重发展机械化生产，不断提高装备水平和机械化生产程度。
煤炭生产过程为川爆—采掘—排卸—外运，在剥离上采用单斗—汽车
—推土机间断工艺，在采煤上采用单斗—汽车—胶带运输半连续工艺，
采剥机械化程度达到100%，加之煤炭储装及计量采用的自动控制系统，
公司煤炭生产成本低，生产过程安全高效。此外，在采掘的过程中，
公司逐渐以电取带以油驱动的动力模式，进一步的降低了生产成本，
使煤炭开采成本长期以来维持在较低水平。截至2009年9月，公司煤
炭平均开采成本仅64元/吨，在销售半径内具有较强的竞争能力。
总体来看，虽然公司的煤炭生产规模较大，但受到煤炭发热量的
限制，使得公司煤炭业务的盈利水平一般。
12006～2008年，公司吨煤平均售价分别为91元、94元和106元。
●电力
电力作为公司煤、电、铝产业链的中间环节，在公司经营过程中
起着至关重要的作用，公司发电所需的煤炭全部由下属煤炭企业（主
要供应商为子公司露天煤业）供应。公司电力板块共有通辽第二发电
有限责任公司、通辽盛发热电有限责任公司、霍煤鸿骏铝电有限责任
公司和通辽霍林河坑口发电有限责任公司4家企业。
数据来源：根据公司提供资料整理
近年来国民经济稳步发展带动了我国电力需求的较快增长，受国
际金融危机影响，2008年国内经济增速放缓，电力消费需求下降；2009
年国家实施积极的宏观经济政策，加大固定资产投资，促进了电力行
业的发展
电力生产行业是国民经济的基础和先导产业，电力行业的发展与
一个国家或地区的经济发展水平和工业结构息息相关。近年来，我国
宏观经济发展态势较好，受钢铁、水泥、冶金等一些高能耗行业投资
升温的影响，中国电力需求总量迅速上升，2000～2007年，全社会用
电量年复合增长率为11.62%，超过同期GDP的增长率。2008年以来，
全球性金融危机对实体经济的冲击逐步显现，对我国经济增长亦产生
负面影响，电力需求增速明显下滑。据国家统计局初步核算，2008年
全社会用电量为34,268亿千瓦时，同比增长4.76%，增幅较2007年下
降9.76个百分点。
从2008年第四季度开始，国家在宏观经济调控方面转向重点保持
经济增长，2009年初正式出台了10大行业的振兴规划，钢铁、汽车、
化工、有色金属等高耗能行业都位列其中。国家在未来一段时间将加
大政府支出和基础设施建设投入，将刺激电力下游行业的发展。
图2 2000～2008年我国电力消费情况（单位：亿千瓦时）
数据来源：wind资讯
随着国内经济的逐步回暖，下游耗电产业的逐步复苏，国内电力的需求逐步恢复。2009年国内全社会用电量为36,430.00亿千瓦时，与上年同比增加5.96%，第一产业、第二产业、第三产业和城乡居民生活用电量较上年同期均有较好的表现。
数据来源：中国电力企业联合会
2009年1～11月，国内累计发电量32,916.39亿千瓦时，较上年同期增长5.24%。随着主要耗电产业的逐步复苏，火电发电量逐步恢复增长，2009年9月，国内火力发电累计同比增长值自2009年年初开始首次出现正值，2009年11月，火力发电累计同比增幅继续扩大，达4.87%。
从长期来看，电力工业在国民经济发展中处于优先发展的战略地位，国家相继出台了一系列扶持电力工业发展的产业政策，电力需求仍将呈现增长的势头。
电力作为公司煤电铝产业链的中间环节，近年来盈利空间基本保持稳定
2009年1～9月，公司共发电102.11亿千瓦时，高于上年同期水平，其中40%自用，60%对外销售（主要送往东北电网），自用比例有所
下降，主要是由于受经济形势影响，公司电解铝业务开工不足所致。
2009年公司霍林河电厂（2×300MW）发电机组正式建成，目前机
组还处于试运行阶段。霍林河电厂项目的建成投产将会提升公司的发
电能力，对公司电力业务未来的发展具有积极影响。
2009年1～9月，公司发电标煤耗317克/千瓦时，发电标煤耗有
所下降；机组平均利用约为3,824小时，机组平均利用小时数较上年
同期有所下降。
受煤炭价格回暖的影响，2009年1～9月，公司火力发电平均成本
有所上升，但与此同时，国家上调了上网电价2，在一定程度上保证了
公司的盈利空间。
数据来源：根据公司提供资料整理
预计未来，国内经济的好转和火电的逐渐走强将给公司的电力业
务的发展带来积极的影响。
●电解铝
公司从事电解铝生产业务的企业主要有中电投霍林河煤电集团铝
业股份有限公司（以下简称“霍煤铝业”）和内蒙古霍煤鸿骏铝电有限
责任公司（以下简称“鸿骏铝电”）。
数据来源：根据公司提供资料整理
近年来，经济增长及原材料需求曾一度驱动电解铝产量持续增长，受全球金融危机影响，2008年下半年电解铝产品需求大幅下降，近期，
随着电解铝下游需求拉动，国内电解铝产量有所恢复
铝作为重要的基础工业原材料，广泛应用于建筑、电力、包装、
耐用品、机械、交通运输等各个领域，在国民经济中占据非常重要的
地位，其中建筑和电力两个行业占国内电解铝需求的一半以上。
22008年7月1日，全国上网电价平均每千瓦时提高2.5分钱；2008年8月20日，全国上网电价平均每千瓦时提高2分钱。
自2000年以来，受经济增长及原材料需求驱动电解铝产量曾一度持续增长。2008年，全球电解铝产量约3,996万吨，同比增长4.7%；
全球电解铝消费量约3,813万吨，同比增长0.8%。2008年中国电解铝
产量约1,318万吨，同比增长4.9%；中国电解铝消费量约1,250万吨，
同比增长0.5%。2008年第四季度以来，国际金融危机对实体经济的影
响不断加深，房地产、汽车等主要铝消费行业陷入负增长，铝消费持
续低迷，库存大幅升高。由于铝价急速下跌和消费减弱，包括中国在
内的部分铝生产商消减产量，到2008年12月底，铝生产商减少的产
能约占全球总产能的13.5%，其中中国减少的产能约占中国总产能的
24.1%。
图4 2003～2008年全球电解铝产量与消费量情况（单位：千吨）
数据来源：brookhunt
图5 2003～2008年中国电解铝产量与消费情况（单位：千吨）
数据来源：brookhunt
2009年以来，随着国内经济的逐步回暖，建筑和电力等下游行业的需求有所回升。建筑行业是国内铝的主要下游行业之一，根据国家
统计局数据，2009年1～11月，房地产开发投资累计完成额同比增加
17.80%。铝的另一个主要下游行业是电网，2009年国家电网建设的投
资总额预计将超过3,000亿元，同比增长将达到20%以上，预计2010
年投资总额在此基础上仍会有所提升。受下游需求拉动的影响，2009
年下半年以来，国内电解铝产量有所恢复。根据国家统计局数据，2009
年1～11月，中国电解铝产量1,173.20万吨，同比下降1.70%，降幅
较2009年前期有所收窄。
据世界金属统计局(WBMS)数据，2009年1～10月全球铝市供应过剩141.8万吨，较上年同期增加22.77%，1～10月全球电解铝产量同
比减少约269.6万吨，至3,041万吨。1～10月全球电解铝需求总计为
2,899万吨，较2008年同期减少295.9万吨。截至2009年10月，全
球可报告库存总量为636万吨，相当于全球62天的消费量。从数据上
看，目前全球铝市依旧处于供大于求的局面。
长期来看，受益于国内经济的持续发展，铝消费量仍将保持稳中有升的趋势。但考虑到全球铝的供应量过剩及下游需求量的不确定性，
短期内国内产能过剩的现状难以改变。
在经历了前期价格的大幅下跌以后，2009年下半年以来，国内电解铝价格企稳回升，电解铝生产企业逐渐开始盈利；国家相关产业政
策的出台，有力地推动了电解铝行业向着良性、健康的方向发展
受金融危机影响，2008年下半年，建筑、汽车以及其他铝产品下游行业需求大幅减少，市场供大于求的矛盾愈加凸显，国内铝价急剧
下跌，库存持续增长，电解铝生产企业面临生产经营的重重压力，有
些企业甚至不得不陷入限产、停产的困境。
2008年底，为解决电解铝市场现货过剩，稳定电解铝价格，中国
国家物资储备局（以下简称“国储局”）决定收储29万吨电解铝，2009年2月，国储局再次收储铝30万吨。同期，很多地方政府如广西、云南等省也启动了收储活动，收储对国内铝价起到了一定的支撑作用，从2008年12月下旬开始，国内铝价开始企稳回升，截至2009年10月末，国内原铝期货价格已由2008年底的约10,700元/吨逐步回升至15,000元/吨，涨幅超过40%。
2009年三季度，国内电解铝价格基本稳定在13,500 元/吨以上。在这一铝价下，铝生产企业普遍开始盈利，生产积极性大为提高，闲置产能逐渐得到释放。
数据来源：wind资讯
随着铝价的稳步上涨，作为铝生产的重要原材料氧化铝价格也有所提高，国内最大的氧化铝生产企业中国铝业股份有限公司（以下简称“中国铝业”）先后多次提高其氧化铝的价格，截至2010年1月中旬，中国铝业氧化铝价格已达到3,000元/吨，较2009年初的2,000元/吨增幅较大，氧化铝价格的提高将增加电解铝生产企业的经营成本。
综合来看，虽然随着国内经济的好转，国内电解铝的价格已经企稳回升，但受电解铝行业特性的影响，未来铝价的变化仍具有一定的不确定性。
数据来源：中国铝业
针对我国电解铝产能严重过剩的情况，国家发改委于2007年11月14日正式对外公告《铝行业准入条件》（以下简称“《准入条件》”），从项目规模、工艺和设备、能源消耗、资源消耗、环境保护、安全生产、监督管理等方面对铝行业的准入条件做出了明确的要求。2009年9月，国家发改委等几部委联合发布了《关于抑制部分行业产能过剩和重复建设的若干意见》（以下简称“《意见》”），规定在未来三年内原则上不再核准新建、扩建电解铝项目。《准入条件》和《意见》的出台在很大程度上将抑制过度投资，加快了落后产能淘汰和国内铝行业的整合，有利于减少市场竞争，使资源、产能、加工等生产要素向优势企业集中，公司作为国内主要电解铝生产企业将从中获益。
为了应对国内经济增长减速，我国推出了一系列的刺激经济政策：在财政方面，国家财政拿出4万亿元投入到基础设施建设，其中，1.8万亿元将被用于铁路、公路、机场、重大基础设施建设，这将拉动铝挤压型材和铝板材的市场需求。2009年5月，国家出台的有色金属产业调整和振兴规划将直接利好于铝行业：低价位增加铝储备、加大控制境外资源的支持力度、推进企业兼并重组、出台重点企业直购电试点、降低电价、进行税费减免、提高产业集中度、淘汰落后产能、增强企业自主创新能力和大力发展循环经济等都将给公司发展提供机遇。国家对汽车、钢铁、机械装备、轻工、电力等有色金属下游产业振兴规划的出台，将刺激相关产业的发展和复苏，从而拉动有色金属的需求。
公司电解铝产量在国内位居前列，生产装备及工艺先进，生产规模较大
公司综合实力较强，电解铝产量位居国内前列，2009年1～5月，公司电解铝累计产量17.00万吨，位居国内第六名。
数据来源：《中国铝业》
公司的电解铝工程由沈阳铝镁设计院设计，生产工艺为熔盐电解
法，采用电流300KA和350KA新型大型预焙阳极电解槽，各项技术指
标均达到国内先进水平，自项目运行以来，电流效率均在94%以上，直
流电耗为13,194千瓦时/吨3。公司电解槽烟气净化采用目前国际最先
进的干法净化法，槽内挥发的有害气体氟化物经VRI反应器被新鲜氧
化铝吸附，循环打入电解槽使用，不但可以节约氟化盐的成本，还大
大降低了氟化物的排放。
公司生产的铝锭含铝AL99.7%，符合国标GB/T1196-2002的标准，铝产品主要销往东北和华东地区。2009年公司电解铝业务的主要客户
有明格鲁国际贸易（上海）有限公司、金华市荣兴物资有限公司、辽
宁忠旺集团有限责任公司和浙江万丰奥威汽轮股份有限公司等国内企
业。
由于2009年初国内电解铝价格下跌较为严重，2009年1～9月，
公司电解铝业务出现亏损
受宏观经济形势的影响，2008年中后期，国内电解铝价格出现了
大幅下跌，进入2009年以来，随着国内经济的回暖，虽然电解铝价格
有所上浮，但由于年初价格下跌较为严重，价格整体水平仍然较低，
公司电解铝业务出现亏损。2009年1～9月，公司电解铝的平均销售价
格为11,359.74元/吨，低于平均成本11,402.90元/吨。2009年1～9
月，公司两家电解铝生产子公司均出现不同程度的亏损。
3国家九部委2006年4月11日联合下发的《关于加快铝工业结构调整指导意见的通知》（〔2006〕589号）中规定电解铝能耗的目标为：2010年前电流效率达到94％以上，综合交流电耗在14,300千瓦时/吨以下。
数据来源：根据公司提供资料整理
2009年2～3季度，国内电解铝市场略有好转，电解铝价格有所上浮，公司部分库存得到了消耗，2009年1～9月，公司电解铝的产销率
达到107.35%。
数据来源：根据公司提供资料整理
预计未来，电解铝价格的波动仍可能会给公司的经营带来一定的风险。
公司“氧化铝一般贸易进口资格”的获得有效地保证了公司生产原料的供给；各项优惠税率大大降低了相应业务的税收负担
根据国家发改委《发改办运行2007年611号文件4》公司下属的鸿骏铝电取得“氧化铝一般贸易进口资格”（以下简称“进口资格”），自
2007年3月起可在发改委公布的符合清理认定政策界限内自行进口氧
化铝生产原料。取得进口资格后，公司无须再通过从中国铝业、中国
五矿等首批拥有进口资格的8家企业购买氧化铝或相关批文。2009年
公司进口氧化铝31万吨，占总采购量的50%。进口资格的获得可减少
进口中间环节，进一步节省采购费用，同时有效地保证了公司生产原
料的来源。
数据来源：根据公司提供资料整理
4该文件题目为“国家发展改革办公厅关于印送符合认定政策界限的自行进口氧化铝生产原材料的电解铝企业名单（第二批）的函”。
根据通辽市政府通政发[2002]92号文件《关于鼓励国内外企投资霍林河电铝项目的优惠政策》，公司的霍林河电铝项目在2003～2010
年间按15%税率征收企业所得税，并执行国家“免二减三5”政策，同
时免缴城建配套费、电力附加费、城市规划管理费等诸多税种。此项
政策既减轻了公司的税务负担，又有利于吸引外商投资于公司的电解
铝项目，减轻公司在建设项目上的资金压力。此外，公司控股子公司
深圳市霍煤鸿骏铝业贸易有限公司注册地为深圳，其企业所得税享受
经济特区15%的税收优惠政策，降低了贸易所得的税务负担。
管理与战略
“用煤发电、用电炼铝、以铝带电、以电促煤、煤电化铝路港”
一体化发展战略实施将有利于加强产业协同效应，提高公司的整体抗
风险能力
公司目前已形成煤、电、铝一体化发展的总体架构，产业链结构包括煤电铝联营、煤电联营、热电联产。这种以高度关联产业联营，
通过依托煤炭资源优势和产业不断升级，提高产品的附加值为特征的
发展模式，不但符合能源企业的发展实际，而且符合国家发展循环经
济的产业政策导向。公司对煤炭实行“梯级开发、按质销售”，将劣质
煤供坑口自备电厂，中热值煤销售到路口电厂和近距离电厂；同时在
内部进行市场划分，既节约了运输成本，又避免了同业竞争。公司充
分利用其廉价的电力资源，以电代油采煤，逐矿进行改造，大大降低
了“两地四矿”吨煤开采成本。公司还将逐步调整铝产品结构，实现
产品差异化，充分利用原有铝产品销售网络与销售渠道，进行差异化
销售。
公司建立了较为完善的管理制度体系，并积极探索实践新的管控模式，确保了生产经营秩序的稳步推进
公司下属子公司分布地域广，产业多元化，资源分散，成员单位类型和管理方式各异，因而专业化管理和集约化经营的机制不够完善
等问题会在经营过程中出现。公司参照国内外一些跨行业、跨地域集
团的管理经验，对原有的组织结构和管理方式进行优化，确立了直线
职能制与事业部制相结合的管控模式。依托这一管控模式，公司确立
本部重点抓产业布局、产业协同和产业延伸；事业部重点抓指标体系
的建立、体系的实施和体系的完善，同时作为本部的派出机构和行业
管理中心，受托对专业板块的授权业务行使管理职能；基层单位作为
利润主体、责任主体、实施主体、成本控制主体和市场竞争主体，主
要职责是保证安全生产与队伍稳定、完成指标、提高效益。目前，公
5“免二减三”的税收政策是针对生产性的外商投资企业，经营期限在十年以上的，从获利年度起，第一年、第二年免征企业所得税，第三年至第五年减半征收企业所得税。如果实际经营期限不满十年的，应当补缴已免征、减征的企业所得税。
司已依托露天煤业成立了煤炭事业部，依托元通公司成立了发电事业
部，依托白音华煤电成立了路港事业部。公司未来还将依托霍煤鸿骏
组建有色冶金事业部，并适时组建煤化工事业部，确保经营秩序稳步
推进。
财务分析
公司提供了2006～2008年财务报告和2009年1～9月财务报表。
天职国际会计师事务所对公司2006～2008年财务报告进行审计，并出
具了标准无保留意见的审计报告，公司2009年1～9月财务报表未经
审计。公司2006～2007年财务报表按旧会计准则编制6，2008年以后
的财务报表均按新会计准则编制。
受公司加快项目建设的影响，近年来，公司资产规模快速增长，
流动资产占比较小
受公司加快项目建设的影响，公司资产规模快速增长。2006～2008
年末及2009年9月末，公司总资产分别为174.93亿元、230.59亿元、
306.80亿元和350.74亿元。
公司资产结构基本保持稳定，符合煤炭、有色金属及电力行业以
固定资产为主的特点。2006～2008年末及2009年9月末，公司流动资
产分别为36.99亿元、37.15亿元、61.47亿元和73.77亿元，占公司
总资产的比重分别为21.14%、16.11%、20.04%和21.03%。同期，固定
资产合计7分别为122.96亿元、174.81亿元、219.72亿元和245.32
亿元，分别占公司总资产的70.29%、75.81%、71.62%和69.97%。
截至2008年末，公司的流动资产为61.47亿元，主要以货币资金、存货、预付款项、应收账款和应收票据为主。2008年，公司货币资金
为20.52亿元，占流动资产的33.38%，货币资金较2007年末增加了
177.90%，主要是由于控股子公司露天煤业季度末大量收回煤炭销售
款，同时筹集资金准备偿还即将到期的贷款所致；存货为16.64亿元，
较2007年末增加66.33%，其中氧化铝等原材料占59.31%，铝锭等产
成品和在产品分别占29.45%和10.42%；预付款项为15.62亿元，主要
是氧化铝等原材料预付款，预付款项中账龄在1年以内的占97.09%；
应收账款为6.28亿元，较2007年末增加20.95%，应收账款中账龄在
1年以内的占99.64%，应收账款中已计提坏账准备856.58万元，其中
通辽福阳再生资源有限责任公司的77.60万元应收账款预计难以收回；
应收票据为1.70亿元，较2007年末降低了62.58%，公司的应收票据
全部为银行承兑汇票。
6公司2007年财务报告按旧会计准则编制，按新会计准则科目填列。
7固定资产合计包含固定资产净额、在建工程、工程物资和固定资产清理。
工程物资14.24亿元，较2007年末减少42.19%；无形资产为11.07亿元，较2007年末增加10.64%，主要为采矿权和土地使用权，分别占68.90%和30.18%；长期股权投资9.64亿元，较2007年末增加62.74%，主要是对内蒙古锡林郭勒白音华煤电有限责任公司的股权投资，占公司长期股权投资的63.82%。
2006～2008年及2009年前三季度，公司存货周转天数分别为68.21天、40.84天、47.47天和58.25天；同期，应收账款周转天数为23.71天、20.89天、25.21天和35.48天。
数据来源：wind资讯
由于近年来公司投资较大，负债规模逐年升高，流动负债占比有所降低；公司有息债务占比较大，资产负债率较高
由于近年来投资较大，公司负债规模逐年增加。2006～2008年末及2009年9月末，公司总负债分别为118.24亿元、152.39亿元、221.91亿元和263.65亿元，其中，流动负债占比分别为62.08%、56.05%、42.07%和42.75%，流动负债占比有所下降。
公司的有息债务占比较大，截至2008年末，公司有息负债189.10亿元，占负债总额的85.22%，有息负债较上年末增加53.91%。其中，短期有息负债64.58亿元，长期有息负债124.52亿元，长期有息负债较2007年年末增加61.98亿元。
截至2008年末，公司流动负债为93.36亿元，以短期借款、应付账款、其他应付、一年内到期的非流动负债和预收款项为主。公司短期借款为59.50亿元，与2007年末基本持平，公司的短期借款主要为信用借款和保证借款，分别占80.50%和18.66%；应付账款为16.50亿元，较2007年末增加13.34%，账龄在2年以内的应付账款占99.90%，其他应付款9.28亿元，较2007年末增加37.66%，账龄在2年以内的其他应付款占99.70%，账龄在3年以上的应付账款和其他应付款主要为押金或质保金；一年内到期的非流动负债3.61亿元，较2007年末减少30.14%；预收款项3.02亿元，较2007年末增加300.89%，账龄在1年以内的应付账款占99.96%。
截至2008年末，公司长期借款为124.52亿元，受鸿骏铝业铝合金项目、扎哈淖尔露天矿改扩建工程、霍林河坑口电厂二期工程等项目投资的影响，公司2008年的长期借款较2007年有较大增加，增幅达99.10%，公司的长期借款主要是信用借款、保证借款和质押借款，分别占70.02%、16.30%和13.68%，其中，质押长期借款17.03亿元主要为2008年公司的子公司内蒙古霍煤鸿骏铝电有限公司（以下简称“霍煤鸿骏”）向苏格兰皇家十国银团贷款的2.5亿美元。
公司资产负债率较高，2006～2008年末及2009年9月末，公司资产负债率分别为67.59%、66.09%、72.33%和75.17%，受公司投资项目较多的影响，2008年，公司的长期借款有较大增加，致使公司当年