学校代码 10125 专业代码
Shanxi university of Finance and Economics
本科毕业论文（设计）
题目：上市公司股利政策及其选择的探讨
学院：
专业：金融学
学号：
姓名：
指导教师：
2013年 5月 16 日
修德立信博学求真
目录
中文摘要 (Ⅰ)
Abstract (Ⅱ)
一、引言 (1)
（一）研究背景及意义 (1)
（二）文献综述 (1)
二、股利政策的内涵 (4)
（一）股利政策的含义及重要性 (4)
（二）可供上市公司选择的股利政策 (4)
（三）影响股利政策的因素 (5)
三、上市公司股利政策存在的主要问题及成因分析 (8)
（一）上市公司股利政策存在的主要问题 (8)
（二）成因分析 (11)
四、完善上市公司股利政策的建议 (13)
（一）优化上市公司股权结构 (13)
（二）完善相关的法律法规 (13)
（三）规范股利分配行为 (14)
（四）强化股利分配行为监管 (14)
（五）建立良好内部监督机制 (15)
参考文献 (16)
致谢 (17)
对上市公司股利政策及其选择的探讨
摘要
股利政策是上市公司的核心财务问题之一，合理的股利分配政策，不仅可以树立良好的公司形象，而且能激发广大投资者对公司持续投资的热情，从而能使上市公司获得长期、稳定的发展条件和机会。随着我国证券市场的发展，越来越多的投资者进入了证券投资这一领域。由于上市公司的股利政策与投资者的利益紧密相关，所以上市公司的股利政策也越来越受到普遍重视。本文解释了上市公司股利政策的内涵，并对我国上市公司股利政策现状的分析，认为我国上市公司股利政策面临着不分配股利；缺乏连续性、稳定性；股利分配行为极不规范等问题，接着剖析了我国上市公司股利政策现状的成因，之后针对我国上市公司股利政策存在问题提出了加快上市公司股权结构优化工作；完善相关的法律法规；强化对上市公司股利分配行为的监管等对策，并针对上市公司股利政策选择提出建议。
关键字：上市公司;股利政策;分配
Study on the dividend policy and the choice of listing Corporation
Abstract：Dividend policy of listed companies is the core of financial problems, a reasonable dividend policy, not only can establish a good corporate image, but also can stimulate the vast number of investors to continuously invest in the company, which can make the listed companies access to long-term, stable development opportunities and conditions. With the development of our stock market, more and more investors to enter the stock investment in this field. As a result of dividend policy of listed companies and investors' interests are closely related, so the dividend policy of listed companies more and more importance. This paper explains the connotation of the dividend policy of the listed company, and the dividend policy of Listed Companies in China the analysis of the current situation, think that the dividend policy of Chinese listed companies are faced with dividends; lack of continuity, stability; dividend distribution behavior is non-standard wait for a problem, and then analyzed the dividend policy of Listed Companies in China present situation origin, after the dividend policy of Listed Companies in China the problems put forward to accelerate the optimization of equity ownership structure of listed companies; to perfect the related laws and regulations; to strengthen the distribution behavior of listed company of other regulatory measures, and the suggestions are put forward for the selection of dividend policy of the listed companies.
Key words：The dividend policy ;the listed company; distribution.
一、引言
（一）研究背景及意义
本文的主要研究对象是上市公司的股利政策,通过对我国上市公司股利政策现状的分析，认为我国上市公司股利政策面临着不分配股利；缺乏连续性、稳定性；股利分配行为极不规范等问题，接着剖析了我国上市公司股利政策现状的成因，之后针对我国上市公司股利政策存在问题提出了加快上市公司股权结构优化工作；完善相关的法律法规；规范现金股利和股票股利的分配；强化对上市公司股利分配行为的监管等对策，并针对上市公司股利政策选择提出建议。
(二)文献综述
1.国外文献综述
（1）对股票期权激励效应的研究
詹森（Jensen）和墨菲（Murphy）于 1990 年对 CEO 的工作成绩与其所获得的报酬之间的关系做了实证研究。他们搜集了 73 家公司在 1969 年至1983 年共 15 年间的财务数据，用最小二乘法对 CEO 持有的股票期权价值与股东权益进行了回归估计。结果表明，股票期权与现金报酬相比，对股东权益具有更高的敏感度。但由于在样本公司中，股票期权价值仅占 CEO 总报酬比重的 8.1%，所以导致激励效应并不明显。霍尔和里巴曼(Hall and Liebman)于 1998 年搜集了最近 15 年间美国最大的上市公司的 CEO 薪酬数据。经过实证分析，结果显示 CEO 的薪酬与所在公司的业绩存在着显著的正相关性，并且 CEO 持有的股票和股票期权价值在他们的总薪酬中占据了很大比重，并最终表现出与公司业绩的强相关性。
（2）对股票期权激励实施过程的研究
我们知道，经理人在股票期权上所得到的收益取决于行权价和行权当日的股票价格之差，行权价越低，行权时股票价格越高，则所获得的收益越大。由于经理人对公司的各方面信息了解的比较透彻和及时，在实施环境不完善的情况下，他们倾向于通过控制信息发布的时间来操控行权价和行权当日的股票价格，使其朝着对自己有利的方面发展。David Yermack(1997)通过对股票期权激励过程的研究发现，经理人通常会在公司的不利消息发布之后的一段时间内授予股票期权，以此来获得尽量低的行权价格。David Abooy 和 Ron Kasznik(2000)的研究也发现，样本公司的经理人存在随意操纵信息披露的现象。在股票期权授予日的前三个月，经理人发布的关于公司的盈利预测会明显低于其他月份，以此降低投资者对公司的预期，从而获得较低的行权价格；而在授予之后，他们向外公布的公司收益要显著高于授予日前公布的数字，以此不断抬高公司股价，以便在行权之时获得一个较高的股票价格，从中赚取高额收益。
（3）. 对股票期权激励行权价的研究
Brain J. Hall 和 Kevin J.Murphy (2002)研究了影响行权价大小的因素以及行权价的定价问题。他们认为，行权价格的高低除了不可避免地受到在市场中自由交易的期权因素影响外，还与被授予对象的总薪酬和薪酬组成结构有关，特别是股权持有比例对其的影响尤为明显。Jin 和 Meulbroek 研究了当行权价高于股票市场价格时，股票期权是否还对经理人有激励效应。他们搜集了 2000 年当年 1496 家上市公司的数据，这些样本分布在 56 个行业中。他们的研究结论与人们的常识判断相反，结果显示股价的大规模下跌与股票期权的激励效应之间并没有显著关系，同时，股票期权对挽留经理人的能力也并没有因此显著下降。
2.国内文献综述
（1）对实施股票期权必要性的研究
我国对于股票期权激励的研究最初是从对这个理论的介绍和论证其必要性开始的。陈清泰、吴敬琏对股票期权激励理论和美国公司实行的股票期权激励计划进行了详细的介绍；刘园、李志群在对股票期权制度介绍的基础上，还进行了深入的分析和探讨；郑贤玲对股票期权的基本理论和具体实施办法分别进行了介绍。吴淑馄、张维迎、刘小玄、周其仁等学者分别论述了对经营者实施股权激励的必要性和合理性，他们论述的出发点和应用的理论基础分别为公司治理、产权、人力资本等。这些学者的研究扩大了当时国内对股票期权激励的认识，在一定程度上推动了股票期权在我国企业试点的实施。（2）. 对股票期权激励效应的研究
于东智、谷立日（2001）利用 1999 年的上市公司财务数据对经营者持股比例与公司业绩做了实证研究，结果说明二者间存在正相关关系，但效果不显著。刘剑、谈传生（2005）选取了深市 A 股 331 家上市公司作为研究样本，对上市公司管理层持股比例与公司经营业绩的相关性做了回归分析。实证结果表明，两者之间是非线性的相关关系，方向与持股比例所处的区间有关。他们的数据显示，管理层持股比例在 0.1376%和 0.7462%处分为两个拐点，公司经营业绩随着管理层持股比例的增加先降后升，最后又随之下降。顾斌、周立烨（2007）对 2002 年上市公司的研究结果显示，交通运输行业的股权激励效果与公司业绩的相关性最强，但从搜集的样本公司的统计结果来看，整体的股权激励效果对公司绩效并没有显著的提升作用。
从现有的文献来看，目前我国关于股票期权激励的研究，主要集中在对理论的介绍、股票期权实施方案的概况、实施的必要性以及激励效果的研究等方面。从这些文献的演变中也能看出了我国在相关研究方面的不断进步，例如，对股票期权激励效果与公司绩效的研究，从最初的单纯研究管理层持股和公司绩效的关系，逐渐发展为引入了若干与股票期权激励相关的自变量代替管理层持股比例，结合合理选定的限制变量，使实证研究结果更准确、真实，更贴近我国实施股票期权激励效果的实际情况。但是我们也要看到，
与国外的研究情况相比我们还是存在着一定的差距。我国目前还没完全把激励制度完美地纳入到整个公司治理的研究中，使之成为一个有机的整体，这也是我们以后要努力的方向。
二、股利政策的内涵
（一）股利政策的含义及重要性
股利政策是指股份公司对于是否发放股利、发放多少股利以及何时发放股利等事项所采取的方针和政策。股利政策有狭义和广义之分，从狭义方面来说，股利政策就是指探讨保留盈余和普通股股利支付的比例关系问题，即股利发放比率的确定。而广义的股利政策则包括股利宣布日、股权登记日及发放日的选择，股利发放比例的确定以及发放股利所需要的筹资方式等内容。
股利政策作为上市公司的一项最重要，同时也是最困难的财务决策也越来越受到人们的普遍重视，其重要性主要表现在：(1)合理的股利政策能为公司发展提供较低成本的资金来源，也就是解决筹资和资本结构的问题；(2)合理的股利政策是公司稳定股票价格的重要手段；(3)合理的股利政策是公司树立良好企业形象，争取潜在债权人和投资人的重要措施。因此，股利政策不仅直接影响投资者的股利收益，而且在公司经营中其选择合适与否直接关系到公司融资渠道的畅通、融资成本的高低和资本结构的合理性。
(二)可供上市公司选择的股利政策
1. 稳定增长型股利政策
稳定增长型股利政策是指在一段时间内公司保证每股股利支付额的相对稳定。只有在公司管理当局确信收益增加而且可以维持支付更高股利时，才会增加每股股利支付额。这种股利政策的优点在于稳定或持续增长的股利可
以表明公司经营状况的稳定性，有利于增加投资者购买公司股票的信心；满足依赖固定股利收入的股东需求；由于股利稳定可以减少外部资金的需要，使得公司成本降低；可以消除投资者内心的不确定性。但是也存在一定的缺点：采取这种股利政策支付股利会成为公司的一项财务负担，因为当公司经营处于不利或财务支付能力出现困难时，还需按照固定的股利支付，使得公司负担加重；如果公司处在一个不稳定的行业中，盈利变动较大时，该政策有可能会掩盖公司真实的财务经营状况，造成投资者决策失误。一般情况下,能够支付稳定股利的企业比不能支付稳定股利的企业更加受到想要取得收入的投资者的青睐。总之,稳定股利政策对有收入意识的投资者会产生正的效用。成熟的、盈利比较好的公司通常采用稳定的股利政策。
2. 固定型股利政策
固定型股利政策是指公司每期股利支付率保持不变，按照固定的股利支付率来支付股利，各年度发放的股利额随着公司收益的变动而变动，公司发生亏损时则不发放股利。这种股利政策可以与公司的财务能力相适应，避免定额股利政策下公司所承受的定额负债的压力。同时有助于投资者通过股利变化了解真实的公司收益情况，做出恰当的投资决策。但是这种政策容易给投资者传递一个公司经营不稳定的信号，造成公司信用地位的下降、股票价格下跌与股东信心动摇的局面，不利于公司的市场形象与股票价格的维护，因而国外一般很少采用这种股利政策。
（三）影响股利政策的因素
1．投资机会
公司未来投资机会的多少直接影响到股利政策的选择。当公司的投资机会很多时，该公司一方面，将盈余保留于公司内部用于投资。另一方面，若公司缺少较好投资机会则应当将现金发放给投资者。一般而言，投资机会对
上市公司股利支付率的影响主要表现为如下：赢得投资机会的数量。企业的现金流属于股东，管理层不应保留收益，除非在同等的风险程度下其再投资收益率较股东为高。如果企业有大量的能够获利的投资机会，那么它就会降低目标支付率，如果只有很少获利投资机会则相反。加速或推迟项目的可能性。加速或推迟项目的能力会帮助企业保持一个相对稳定的股利政策。拥有较强加速或推迟项目能力的企业，可以根据公司资金来源充足与否决定项目实行的时机，而无须使自身股利政策发生巨大的改变。
2. 筹资能力
（1）赢利能力。公司的赢利能力影响其股利支付率政策的制定。从本质而言，股利政策是公司对取得的净利润，在缴纳所得税及提取各种公积金后，在作为股利发放给股东或者留在公司进行再投资两者之间进行权衡所采取的基本方针，因此，从理论上说，盈利水平是股利发放水平的最高上限。
（2）新股发行成本。发行新股的交易费用和负面信号效应都是新股发行的成本。新股发行成本高则应降低股利支付率，用留存收益这样融资成本较低的内部权益融资替代发行新股的外部权益融资。
（3）融资能力。融资能力是上市公司确定股利支付率高低时必须考虑的一个重要因素。合理运用股利政策，不仅能树立起良好的公司形象，而且也能调整公司财务指标，使之符合监管部门的融资要求，确保公司拥有长期、稳定的再融资能力。
3. 权益资本成本
（1）股东对现时收入和未来收入的偏好。股东对现时收入和未来收入的不同偏好使其即使面临着相同的预算约束也会对现金流入的时机和数量产生不同的选择。偏好现时收入的股东更喜欢高股利支付率的股利政策，偏好未来收入的股东则更愿意公司保留更多的留存收益以保证公司长期发展。
（2）股利和资本利得的风险性。普通股股东的收益主要包括两部分，一是股利收入；二是资本利得。一鸟在手理论认为高股利支付率可以使企业
价值最大化，因为投资者认为现金股利的风险小于潜在的资本利得。偏好能安全到手的股利的股东往往要求公司支付稳定的股利。
（3）资本利得相对于股利的税收优惠。国家的税收政策会影响股东的收益，从而引起股东对股利政策的选择。税收偏好理论认为长期资本利得比股利有更多地税收优势，投资者更愿意公司保留留存收益。一些高股利收入的股东为了避税往往反对公司发放较高的现金股利。
4. 公司股票价格
股价最适理论认为过低的股价会降低公司信誉，而过高股价却会降低股票的流动性和交易的活跃性，合理且稳定的股价是公司的追求目标之一，而股利支付率会影响股价的波动，因而维持适宜股价是公司制定股利支付率政策的必要考虑。
5. 公司资产流动性
公司现金股利的支付，需要有足够的流动性强的资产，如现金、有价证券等。资产流动性的强弱，必然制约着公司的股利政策。如果公司资产的流动性较高，变现能力强，则可以采取较高的股利支付政策；反之，固定资产较多，变现能力差，则应采取低股利支付政策。
6. 偿债能力
目前，普遍看法是该指标在上市公司确定其股利支付率时产生重要影响。原红旗认为公司偿债能力主要是通过影响企业的流通性来对现金股利起制约作用，而严峻的筹资环境是偿债能力指标发生作用的前提条件。公司偿债能力越弱，其股利支付率就越低，而公司股利支付率越高则其负债能力就越强。
7. 通货膨胀因素
通货膨胀时期，由于货币资金的贬值，公司购买力下降，维持现有经营规模需要不断追加投入，公司筹集资金困难，往往会导致公司没有足够的资金重臵固定资产。这样必然会使公司将较多的盈余留存下来，用于解决重臵资产的资金来源。为此，公司往往会采取低股利或不发放股利的股利政策。
8. 股利政策惯性
公司股利政策的调整，会给投资者带来公司经营不稳定的信息，从而导致股价的下跌。另一方面，股利收入是一些股东生产和消费资金的来源，他们不愿持有波动较大的股票。因此，公司在决定对股利政策进行重大调整时，应充分估计到这些调整对公司的声誉、股票价格、负债的能力、信用等方面带来的影响。一般情况下，公司不应经常改变股利政策，公司的股利政策应保持一定的连续性和稳定性。
三、上市公司股利政策存在的主要问题及成因分析
（一）上市公司股利政策现状及主要问题
我国上市公司股利政策面临着不分配股利；缺乏连续性、稳定性；股利分配行为极不规范等问题，对公司的声誉，股票价格以及社会的经济生活都产生了重大的影响。
1. 不分配股利
股份公司股利分配主要采取现金股利和股票股利两种形式。一般来说，西方发达国家的上市公司出于维护公司控制权和保持公司每股收益稳定增长的考虑，主要采用现金股利而很少采用股票股利形式。然而，我国上市公司不分配股利的倾向比较严重，每年都有近半数的上市公司不分配股利，即使分配，派现水平也较低。这表明，大部分上市公司的管理层对维持公司形象、维护股票价格可能没有明确的目标，没有制定股利政策或是制定了但执行比较随意，不太重视对股东的回报。
我国资本市场的规模随着经济的发展一直在扩张，但是不分配股利的公司比例很高，从表1可以看出我国上市公司不分配股利的现象比较普遍，2004
年有232家上市公司不分配，所占比例为20%，达到近年最低水平；2005年不分配的公司的绝对数和比例大幅上升，数量为444家，比重为36.27%；2006年不分配的公司的绝对数和比例又大幅上升，数量为636家比重为50.19%；2007年，股市获得了少有的丰收，高比例派送成为新看点，但仍然有624家上市公司公布了不分配预案，比例达上市公司总数的46.57%，2008年不分配上市公司数量为609家比重为42.32%，2009年不分配上市公司数量为677家比重为39.41%，“铁公鸡”公司在2009年度不乏少数，在2010年两市2108家披露年报的上市公司中，1362家公司推出分红方案，占比为64.73%，也就是说，有746家上市公司去年不分红，而在2011年这一状况也无大改观。（见表1）
表1 2003-2011年我国上市公司股利分配概况
2. 缺乏连续性、稳定性
所谓股利政策不连续是指上市公司在其生产经营条件和经营成果没有大幅度变动的情况下，非理性地大幅度调整其股利政策，现金股利时高时低，送配股、转增股随意，股利政策波动大。根据信号传递理论，保持连续稳定的股利分配政策，可以向股东和债权人传递公司经营稳定，业绩良好的信号，有助于减轻投资者的风险预期，增加投资者长期持股的信心；相反，股利的降低，会向市场传递不利的信号，进而导致股价的下跌。因此，保持股利政策的连续性和稳定性具有十分重要的意义。
在西方较为成熟的股票市场上，上市公司为了传递公司经营情况的信号，
树立良好的企业形象，都会尽量保持股利政策的稳定性。大多数管理层在制定股利政策时采取谨慎的态度，公司事先确定了目标股利水平，即使当期盈利比预期数增长很多，公司也不会立即大幅增派股利，而是逐步提高派现率；只有当管理层确信在未来相当长的时期内企业的盈利会发生变动时，才会明显提高股利支付率。但在我国，上市公司的股利政策却缺乏稳定性和连续性，大多数上市公司没有明确的股利政策目标，在股利政策的制定和实施上缺乏长远的打算，带有很大的盲目性和随意性，这使得投资者对公司股利政策及股价变动趋势的预测变得十分困难。
3. 股利分配行为极不规范
第一，有些公司的董事会随意制定和更改股利政策，令投资者捉摸不定。如四通高科1997年分配方案为10送6，后改为10送1：大庆联谊2001年连续发布4个公告，宣布股利为10送2转增8股派现0．5元，后借口股东不同意，删除了当初诱人的每10股转增8股。第二，已获股东大会通过的有些股利分配方案实施起来遥遥无期。投资者面对这种情况，毫无办法。第三，同一公司多种分配方案并存。我国特殊的体制决定上市公司存在国有股、法人股、内部职工股和公众股等多种股票种类，同一公司多种分配方式并存，通常对国有股份派现余股利，对其他非国有股送股或配股，或不同投资主体的股利形式相同但金额不同，甚至提供多种方案供股东自主选择。“同股同权，同股同利”是股份公司应遵循的基本原则，但我国上市公司股权结构的特殊性，导致了一些公司对不同的投资主体采取了不同的股利政策。
4. 现金股利分配为主，多种分配方式并存
一般地，在西方资本市场上，上市公司通常以派现和送股为股利分配的主要形式，现金股利占股利分配的主导地位。在我国，根据国务院体制改革委员会在1992年颁发的《股份有限公司规范意见》，我国股份公司股利分配可采取现金股利（即派现）和股票股利（即送股）两种形式。但是，多数上市公司在实际制定股利政策时推出了多种股利分配方案，具体的有：只派现、
只送股、只转增、派现加送股、派现加转增、送股加转增、派现送股加转赠等几种形式。我国上市公司股利分配的具体情况，对于以上七种分配方式，我国上市公司在年末分配利润时均有采用。
尽管我国股利分配形式多样，但是随着证券市场的发展，现金股利已逐渐成为最主要的股利分配形式。从下表3.2 可以看出，1993-2009 年，除1996 年派现比例略低外，其余16 年的派现公司数量均占分配公司总数的50%以上。而且，从2000年开始，发放现金股利的公司数量呈现巨幅增长，派现公司数量基本占分配公司总数的90%以上，2004 年这一比例达到97%。
（二）成因分析
1.上市公司治理机制不健全
我国上市公司中的大部分都是原有大中型国有企业改造过来的，从国有企业到上市公司时间较短，因此在运作上很难适应上市公司的规范做法。相当多的上市公司贴着股份公司的标签，但并未真正转换企业的经营机制，而仍沿袭旧的组织管理模式。在我国的公司治理中，一直存在着内部人控制的情况。控股股东和高级管理人员利用自己对公司的控制权，谋求私利，损害中小股东的利益。如通过各种形式的关联交易，侵吞、转移公司的资产或利润，通过各种途径侵占公司财产，通过财务造假、虚报投资项目等非法手段获得上市资格，进行内幕交易，操纵股市。同时外部治理机制也不健全。如公司控制权市场发展严重滞后，上市公司的信息披露存在弄虚作假现象，拒绝、隐匿、谎报的情况较为严重。
2. 股权结构不合理
我国大多数上市公司是由国有股控股的，流通股份只占30％左右。由于持股人的身份不同，同股往往不同权、不同利、不同价。持股成本最低的国有股占有一股独大的优势，这就造成了公众股东不能有效控制经理层的内部
治理结构。这样企业的经营者将会站在自己的角度进行决策，倾向于制订和实施有利于自身的股利分配政策，甚至以权谋私，损害企业利益。这是我国股票市场每况愈下，上市公司经营效益不断下降的根本原因。
3. 筹资方式单一
我国上市公司的筹资不像美国筹资方式那样灵活多样，不仅可以选择的方式狭窄，而且还要受到各级政府的严格管制，股票发行、上市都有着严格的上市条件。因此，公司更愿意利用留存收益来增加投资，以节省时间，降低融资成本。股市投机因素过大，股价往往不能反映企业的真实经营状况，过高的市盈率并不能正确预示企业未来的成长能力。在这种情况下，大多数公司的分配方案中采用配股形式，并以配股的最高比例10配3进行配股融资，为日后大规模筹资做准备。
4. 法律政策体系缺失
按照公司法，股份公司实现的净利涧要在弥补以前年度亏损，提取法定公积金、公益金，支付优先股股利之后才能对普通股股东进行分配。这样，上市公司虽有盈余也是所剩无己，也就限制了公司股利的发放，影响股利政策的制定与实施。另外法律法规对证券市场中的违法违规行为偏重于行政处罚和刑事制裁，相对忽视了违法违规者的民事责任和民事赔偿，使受害者难以运用民事诉讼手段维护自己的合法权益；投资者就关联交易、市场操纵等提起的证券侵权民事赔偿诉求缺乏明确、具体、可实施的法律依据的支持，即使起诉也很难得到人民法院的受理等。
5. 股东投资理念非理性
我国的股票投资者的投资理念仍不成熟。较低的股利支付率、缺乏连续性和稳定性的股利政策以及潜在的资本利得比较，使投资者对现金股利不屑一顾而偏好于股利分红，期望从股票复权价格的大幅上涨中获得超额的收益。在证券市场这种投资理念的作用下，上市公司为满足投资者的需要而不得不推出少派现多送转的股利分配方案。可以说，股东非理性的投资理念加深了
上市公司股利分配政策的缺陷；相反，少派或不派现而多送转的股利分配政策又助长了中小股东非理性的投资理念。派现少了，投资者购买股票后惟一能得到回报的机会就是炒股票、赚取股票增值的差价。
四、完善上市公司股利政策的建议
（一）优化上市公司股权结构
流通的国家股和法人股占主导地位的、高度集中的股权结构是上市公司非理性股利政策形成的制度基础。要优化上市公司股权结构，就要彻底消除“一股独大”的局面，解决国有股减持问题，加快产权多元化进程，使上市公司股利政策能真正反映全体股东，尤其是中小股东的利益。股权多元化应当是未来优化上市公司股权结构的方向。目前，我国上市公司的股权分臵改革已经基本结束，市场表现良好，股权的分臵目的是促使国有控股股东的持股比例逐渐下降，缩小上市公司前几大股东的持股比例差距，形成几个大股东相互制衡的格局，从而使公司能够实施全体股东利益最大化的决策。
（二）完善相关的法律法规
政府应通过立法形式规范上市公司股利政策的制定。首先强化信息披露制度，要求企业在发行或上市时应披露本公司基本的长期的股利政策。一方面有利于企业为实现其长远目标而规范自己的分配行为，另一方面便于广大股东予以监督。其次对上市公司的股利分配，可以选用不同的方式。但政府及相关证券监管部门应对不同的分配形式进行规范，对于发放股利的资金来源等予以限定，规定未分配利润、资本公积和盈余公积的具体用途和分配时的限定比例。再次完善中小股东权益保护制度。规定具备股利分配条件的上市公司必须进行分配，若不分配，应及进披露并作出合理的解释，以切实保
护中小投资者的利益。还可以借鉴国外的关于限定未分配利润比例的做法，这样可以消除留存收益过多的现象，更好地保护中小股东的利益：在股利分配方案的表决机制方面，应加强中小股东的表决权利，使中小股东在股利分配方案的表决中能够起到一定的作用，这样能有效消除。恶性分红现象和低派现现象，促进证券市场向健康方向发展。
（三）规范股利分配行为
现金股利是上市公司回报投资者的重要途径，规范现金股利的发放，发展一批稳定分红的上市公司有利于培育投资者长期投资、价值投资的理念，有利于抑制和纠正我国股市过度投机的倾向。有必要规定上市公司最低派现比例，并将派现比例和再融资资格挂钩，加大对长期有盈利不分红或低分红的公司的监管。我国的投资普遍偏好股票股利，这使得上市公司也乐于发放股票。对于那些极具发展前景，处于初创期的公司而言，为了长期发展的需要采用股票股利的方式保留现金用于公司发展，这可以理解。但如果大量的公司不管自身的经营情况，都采用股票股利，而且是高额的股票股利，引得投资者竞相追逐，造成公司价值的虚假信息，不仅不利于保护投资者的利益，也不利于股市的健康发展。因此有必要规范股票股利的发放，进一步规范公司在发放股票股利时的资格限制和信息披露。
（四）强化股利分配行为的监管
上市公司的股利政策是企业行为，本不属于监管部门监管的范畴。但是对于中国稚嫩的证券市场来说，“不管就乱”的现象非常普遍，如果淡化或忽视这个问题的严重性，将会导致上市公司董事会难以有效地兑现对广大股东的承诺，造成其应尽的责任和义务可能流于形式，从而影响上市公司的规范、稳健运作。同时，不规范的上市公司股利分配，在一定程度上打击了广
国内外上市公司股利政策研究综述 张洪芳王颖 （教授） （杭州电子科技大学管理学院杭州310018） 【摘要】本文对国内外上市公司股利政策研究进行了综述，指出了我国学者在上市公司股利政策研究方面存在的不足，建议应进一步加强对上市公司股利政策的选择动因及投资偏好的研究。【关键词】股利政策股利无关论税差理论 股利政策是上市公司理财的三大核心内容之一，合理的股利政策不仅可以使上市公司树立良好的形象，而且能激发广大投资者对上市公司的投资热情，从而使上市公司长期、稳定地发展。因此，制定合理的股利政策对上市公司的未来发展至关重要，上市公司的管理层必须慎重对待。1956 年，Lintner 对股利政策进行了开创性研究。此后，对于股利政策的研究开始受到人们的关注。国内外众多学者潜心钻研，取得了许多有价值的研究成果，并在上市公司股利政策的实施中发挥了重要的作用。 一、国外相关研究综述 1．“一鸟在手”理论。国外的股利政策研究开展得比较早。早在1938 年，Williams 就揭开了股利政策研究的序幕，提出了股利重要论。1956 年，哈佛大学教授Lintner 对股利政策进行了开创性的研究，首次提出公司股利分配行为的理论模型，认为公司管理者在制定股利政策时会考虑三个因素：①目标
股利支付率，据此可确定公司愿意支付的股利比例。②根据长期可持续的变动收益调整股利，公司管理者只有觉得在长期内能够维持更高的收益时才提高股利支付率。一般来说，股利的增长总是落后于收益的增长且平滑得多。③股利的变动。公司管理者更加关注股利的变动而非股利的发放水平。加利福尼亚大学教授Walter 研究了股利、每股利润、投资收益率及基准折现率同股票价值的关系，建立了华特模型，用数学公式证明了股利政策与股票价值有关。Gordon 对当时流行的盈利假说和股利假说做了精辟的分析，认为购买股票像购买其他资产一样，是因为它在将来能创造收入，并通过分析证明投资者购买股票是为了获得股利，股利的分配确实能够影响公司的价值。如此一来，股利重要论逐渐发展成了“一鸟在手”理论，其主要观点可归纳为：股票价格与股利支付率成正比；权益资本成本与股利支付率成反比。也就是说，必须采用高股利支付率的股利政策才能使公司价值最大化。 2．股利无关论。1961 年，美国经济学家Modigliani 和财务学家Miller 提出了著名的“股利无关论”。该理论认为，在严格的假设条件下，股利政策不会对企业的价值或股票价格产生任何影响。因此，单就股利政策而言，无所谓最佳，也无所谓最差，它与企业的价值不相关。一个公司的股票价格主要受其获利能力的影响，而非取决于公司的股利分配政策。该理论有三个严格的假设条件：一是完全资本市场假设，指资本市场投资者
摘要 随着我国上市公司股权分置问题的解决，上市公司的市场价值将更大程度的通过股票价格来直接反映。股利政策作为公司的核心财务问题之一，一直受到利益相关者的密切关注。因为股利的发放既关系到公司股东和债权人的利益，又关系到公司未来的发展。公司股利政策是影响股票价格大幅波动的主要因素之一，因此它作为证券市场的炒作题材以来一直经久不衰。如果支付较高的股利，一方面会提升公司股票价格，另一方面可增加股东的投资收益。但是过高的股利，将使公司留存收益减少，增发新股所需资本增加。最终将影响公司未来发展。而支付较低的股利，尽管可以为公司留存较多的发展资金，但可能会与公司部分股东的愿望相背离，致使股票价格下跌，公司形象受损。因此，如何制定股利政策，使股利的发放与公司的未来持续发展相适应，使公司在市场竞争中不断发展壮大，便成了公司管理层的终极目标。 本文首先详尽的对股利政策相关概念做了详细的解释，其次通过对不同类型股利政策以及上市公司和股份制企业股利政策的影响因素的深入剖析，阐述了企业必须结合自身实际情况来选择股利政策的观点，并给企业管理层特别是上市企业管理层如何制定股利政策提出了决策思路和建议。 关键词：股利政策；股利；持续发展
Abstract As the solution of the problem of non-tradable shares of listed companies in our country, the market value of listed companies will be more direct reflection by stock price. As one of the company's core financial problems, dividend policy has been paying close attention to by stakeholders. Because the dividend distribution is related to the interests of shareholders and creditors, and relationship to the company's future development. Company's dividend policy is one of the main factors affecting stock price fluctuations, so it is with the topics of the securities market speculation has been enduring. If pay higher dividends, on the one hand, will enhance the company stock price, on the other hand can increase shareholder returns. Dividend, but too high will reduce company's retained earnings, issuance required capital increase. Will eventually affect the company's future development. And pay a lower dividend, although can be retained more development funds for the company, but in May and the desire of the part of the company shareholders deviating, cause stock prices, the company image. Therefore, how to develop the dividend policy, the dividend distribution to adapt themselves to the company's future sustainable development, the company in market competition continue to grow stronger, and became the ultimate goal of company management. This paper detailed the concepts related to dividend policy to make the detailed explanation, secondly based on the factors affecting the dividend policy of listed companies and joint stock company, and in-depth analysis of different types of dividend policy, this paper expounds the enterprise must combine their own actual situation to select a dividend policy point of view, and how to develop and to the enterprise management especially listed companies management dividend policy decision-making ideas and Suggestions are put forward. Keywords: Dividend policy;Dividend;Sustainable development
股利分配政策是上市公司对盈利进行分配或留存用于再投资的决策问题，在公司经营中起着至关重要的作用，关系到公司未来的长远发展、股东对投资回报的要求和资本结构的合理性。合理的股利分配政策一方面可以为企业规模扩张提供资金来源，另一方面可以为企业树立良好形象，吸引潜在的投资者和债权人，实现公司价值即股东财富最大化。因此，上市公司非常重视股利分配政策的制定，通常会在综合考虑各种相关因素后，对各种不同的股利分配政策进行比较，最终选择一种符合本公司特点与需要的股利分配政策予以实施。 股利分配政策的发布也会对市场产生重要影响。既然股利分配政策与公司价值有很强的相关性，那么其中必然传递着某些价值信息。“信号传递”理论认为，公司股利分配政策不仅是一种分配方案，同时还是一种有效的信号传递工具。股利分配政策的变化往往是公司经营状况发生变化的信号，这些信号有积极的也有消极的市场影响。资本市场的效率性越强，这种传递方式越有效、成本越低。因为，投资者相信，作为内部人的管理层拥有公司目前最真实全面的经营发展信息，他们会通过发放股利向投资者证明其经营能力.投资者由于具有不同的股利偏好特性，会选择在适合自己股利偏好的上市公司群落周围积聚。因此，公司可能通过设计和修改股利分配政策、在股利分配政策中包含更丰富的信息来吸引投资者。 国外成熟资本市场上，上市公司股利政策一般可以分为现金股利、股票股利、财产股利、负债股利四种方式，其中现金股利方式运用最普遍。在中国股票市场上，公司常见的股利分配方式一般有三种：派发现金股利、送红股、公积金转增股。再考虑到上述几种方式混合使用，全部股利分配政策可分为八种：不分配、派现、送红、转增、派现加送红、派现加转增、送红加转增、派现加送红加转增。
上市公司不分配股利原因 一般情况下，上市公司不分配股利具有以下原因： 1、盈余因素的约束 a. 其中最典型的是“弥补以前年度亏损”说。这类公司一般都有曾经亏损的历史，当年的收益并没有大幅提高，只是勉强通过“及格线”，不派发股利显得合乎情理。我国《公司法》规定，利润的分配顺序是弥补以前年度损益，提取法定公益金、法定公积金，提取任意公积金，剩余余额才可以用于发放股利。这种规定也是出于对股东利益和公司未来发展的考虑，是资本保全理论的规范化。在实务操作中，公司的盈利情况无疑是发放股利的决定因素。 b. 另有部分公司对不分配的解释比较直接，即“利润较少，不足分配”。这类公司的经营通常处境艰难，虽有一定利润，但由于经营环境难以乐观，因而采用不分配可以为企业保留一部分资金，用于扭转局面。 综合上述可以看出，上市公司不分配，首先是上市公司经营业绩不良，因此要从根本上解决不分配现象，需要从提高上市公司质量入手。 2、“中期或前年已分配过” 作为对股东的回报，也为了表现管理者的经营业绩，许多公司除了在期末进行分配之外，会考虑在年中时对股东进行分配。从我国的实际情况来看，中期分配来源是中期报告，虽然,我国上市公司中期报告不需要审计，但是随着证券市场的发展，中期报表也引起了越来越多投资者的关注，从而成为其预测上市公司全年经营状况的依据。在全面估计当年业绩的情况下，许多公司开始考虑进行中期分配。然而我们发现，许多公司进行中期分配只是将全年的分配变换了时间而已，中期分配已经成为上市公司年末不分配的理由，这与中期分配的初衷是相违背的。然而从全年来看，这些公司毕竟进行了分配，其解释的理由似乎也可以理解。但另有一些公司却将以前年度曾经发放现金股利或股票股利作为当年不分配的理由，从这些公司的解释看，公司的管理层有将发放股利作为对于股东的“施舍”的倾向，由此可见，我国某些上市公司管理层在分配理念上还存在误区。 3、现金流量因素 此种情况公司持有的不分配的理由大多是“现金流量状况不佳”，“经营现金紧缺”和“流动资金紧张，正在处理坏帐”等。这些公司的现金流量状况存在一定问题，公司年报中所显示的利润可能只是存在帐面上的应收帐款或是存货，所以，不进行分配也算有正当理由。但是这种理由会让我们联想到我国推出的四项计提的相关规定，现金流量不佳应是相当部分上市公司存在的问题，然而大多数上市公司没有在年报中言明，似乎许多公司对此存在“回避”倾向。从另一方面看，许多上市公司的难以持续发展，应该说都与现金流量状况有联系，可见加强现金流量管理应是上市公司经营中的一大亟待解决的问题。 3、流动资金因素 流动资金因素本来不会影响到股利分配，然而有许多公司以需要补充流动资金为由不发放股利，这可能是针对证监会关于把发放现金股利作为上市公司再融资的必要条件而说的。在我国股利分配至少有两种形式：现金方式和股票方式。本来就这两种股利形式看，现金股利分配应该对于上市公司的盈利压力较小，而股票股利分配由于导致股本增大，会稀释每股利润，所以会给公司带来盈利增长的压力。但是在解释不分配原因时，许多公司仅限于对现金股利作解释，似乎股利分配只有一种方式。不过，有许多公司在提出流动资金原因的同时，也提出了其他解释原因。有一点可以肯定，流动资金因素是上市公司发放现金股利时所要考虑的重要因素；但流动资金的紧张，可能是由于公司扩展的需要，也可能是前述的现金流量
股利政策的影响因素分析及其选择 —以青岛海尔股份为例摘要本文从我国上市公司股利政策的现状和存在的问题入手，旨在分析和研究各种外部和部因素对海尔集团股利政策的重要影响，主要包括限制性条件因素、公司自身情况因素、股东因素、外部环境影响因素等等。并阐述股利政策的四种类型，比较不同股利政策的优缺点和适用围，分析研究在海尔股份的每个生命周期中应该如何依据股利政策的影响因素选择合理适度的股利政策，以此来权衡利弊达到各方利益的均衡，使企业的收益和分配合理规化，最终实现海尔的终极目标:企业价值最大化。关键词股利政策；影响因素；选择目录第1章绪论 1.1 研究背景及意义第2章股利政策理论概述第3章影响股利政策的各种外部因素和部因素3.1 限制性条件3.2 公司自身的情况3.3 股东因素3.4 外部环境的影响第4章公司股利政策的选择4.1 四种股利政策类型论述 4.2 各种股利政策在理论依据、目的、优缺点等方面的比较第 5 章生命周期在各阶段应该如何选择股利政策 5.1 投产阶段 5.2 高速增长阶段5.3 稳定增长阶段5.4 成熟阶段 5.5 衰退阶段第 6 章海尔股利政策影响因素及其选择的案例分析第7 章总结及建议1 绪论1.1 研究背景及意义股份最敏感的问题莫过于股利政策的选择和制定，如何选择和制定一个适合公司发展的股利政策一直是公司财务决策的核心容。随着2010 年全
球经济的稳固增长，我国经济已经踏上了缓慢而温和的复之路，并且伴随着股权分置问题在上市公司中的解决，上市公司的市场价值直接体现在公司的股票价格上。但是，目前我国很多上市公司在股利政策的选择方面还存在短期性，而忽视了公司的长远发展，从而导致股利政策缺乏稳定性、多变的股利支付形和股利支付率或高或低、股利收益率较低等问题，出现这种问题的原因是上市公司对于股利政策的影响因素方面还考虑的不够全面，没有将公司的客观情况与各种影响因素相联系。因此，在我国特定的制度背景下，研究我国上市公司股利政策的影响因素和选择具有重要的理论价值和现实意义。影响上市公司股利政策的选择有诸多因素，诸如股东因素、限制性条件、偿债能力、盈余稳定性等，这些因素相互联系，相互制约。但由于我国上市公司还存在选择股利政策的短期性等问题，所以在这样的背景下探讨我国上市公司股利政策的影响因素显得尤为必要。对我国上市股利政策的影响因素的分析和研究不仅有利于公司股权结构的稳定和公司树立良好的形象，为实现企业价值最大化和公司持续稳定发展奠定基础，而且有利于进一步完善公司的股权结构和提高公司市场价值。对于股利政策的选择，没有一种股利政策能够适应所有的公司，因为每一种股利政策都有其适用的条件和环境，如果公司选择了不适度的股利政策，公司的股价会受之影响。若支付较高的股利，公司的股票价格
理论探讨 房地产是我国国民经济的支柱产业之一，２００９年，我国全年房地产开发投资３６２３２亿元，比上年增长１６．１％。其中，商品住宅投资２５６１９亿元，增长１４．２％；办公楼投资１３７８亿元，增长１８．１％；商业营业用房投资４１７２亿元，增长２４．４％。股利政策作为公司三大财务决策之一，在公司经营中起着至关重要的作用。恰当的股利政策有利于公司股权结构的稳定，提高公司的财务弹性。在公司面临外部接管威胁时提供有效的防御屏障，因而有利于公司经营的稳定持续发展。本文拟对我国房地产上市公司的股利分配问题作一探讨。 一、我国房地产上市公司股利分配现状及问题 从１９９１年深万科在深圳证券交易所上市以来、经过十几年的发展，截止到２００９年，沪深两市共有９４家房地产上市公司，大陆在香港的房地产上市公司已有２８家。 表１为２００４—２００８年沪市Ａ股房地产上市公司的股利分配平均数据。 表１ 沪市Ａ 股房地产上市公司近５年股利分配统计表数据来源：根据中国证券网整理。 通过对沪市Ａ股房地产上市公司的股利分配平均数据的分析，我们不难看出我国房地产上市公司股利分配的现状和存在的问题：（一）派现的公司比例较高 近年来，我国房地产上市公司在股利政策上大都偏向于现金分红，特别是２００４年起掀起了一场派现的风潮。资料显示，沪市３２家房地产上市公司２００４至２００８年各年派现的比例分别达到５９％、６６％、６３％、５９％和６９％。其中北京万通先锋（６００２４６）２００４、２００５、２００６、２００７年的派现分别为每１０股派１．２元、１．３５元、０．９元、１．３５元，而２００８年的派现更是高达每１０股派３．１５元。虽然公司２００４年至２００８年的每股收益仅为０．３２、０．４３、０．２元，０．３７元，１．０４元。 （二）送转股比例高 很多房地产上市公司偏好高比例转送股，过度追求股本的扩张。例如：保利地产（６０００４８）２００６、２００７年转送股比例连续二年高达１００％，万通先锋２００６、２００７、２００８年转送股比例高达１００％、５０％、１００％。实际上，采取什么形式的股利分配，应该根据公司的具体情况而定。 （三）股利政策缺乏连续性和稳定性 由于没有把投资者的利益置于应有的位置上，大多数房地产上市公司没有明晰的股利政策目标，因而在股利政策的制订和实施上缺乏长远打算，带有很大的盲目性和随意性。派现时高时低，使股利政策保持连续性的公司很少。例：南京栖霞建设（６００５３３）２００５、２００６、２００７年的派现分别为（每１０股派）４．５元、３．２４元、４．９５元，而２００８年却仅为（每１０股派）０．９元，相差甚远。 （四）股利政策呈阶段性特征 我国房地产上市公司的股利政策呈现明显的阶段性特征，以深市的研究结果为例，第一阶段：１９９６年以前，深市绝大部分房地产上市公司以不同形式进行了股利分配，不分配公司极少，只是分配形式较为单一，以派现送股为主要形式。第二阶段：１９９６～１９９９年，该阶段不分配公司快速递增，呈跳跃式上升，至１９９９年达到峰值。第三阶段：２０００～２００２年，派现公司剧增但期间内呈减少趋势，不分配公司减少但期间内呈增加趋势，送转公司逐年减少。第四阶段：２００４年后越来越多的房地产上市公司开始注重对投资者的回报。直到近几年派现热潮依然存在。 二、我国房地产上市公司股利政策存在问题的原因 （一）受上市公司再融资政策的约束 上市公司的股利政策在很大程度上受再融资行为所制约。在证监会的一些政策出台后，为了保住股权融资的资格，不得不发放现金股利，导致形成了超派现现象，其行为是以上市再“圈钱”为主要目的。如证监会发［２００４］１８号文件，《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》的通知规定上市公司最近三年未进行现金利润分配的，不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份。于是２００４年房地产上市公司掀起了新一轮的派现热潮。证监会在２００８年８月２２日发布过关于上市公司若要公开再融资，近三年的现金分红不得少于三年平均利润的３０％的规定，越来越多的房地产上市公司开始注重对投资者的回报，直到近几年派现热潮依然存在。 （二）近几年的房地产淘金加速了股本扩张 在公司成长过程中，股本扩张是一项必不可少的基本条件。在新兴的中国资本市场，许多公司上市前后都不同程度的采取了较快节奏、较高比例的送转股方案以实现股本的快速扩张。如有房地产销售收入的Ａ股公司近年来一直呈直线上升趋势。２００８年已达到２５８家，占全部１５９３家非金融类上市公司的１６％。其中房地产收入为第一大业务板块的公司在上述公司中的比重基本维持在３５％左右，在２００７年达到峰值１０２家，２００８年略有下降至９４家。 （三）对可持续发展的忽略 我国房地产上市公司在制定股利政策时短期行为严重，无论是股利支付率，还是股利分配形式均频繁变动，缺乏连续性和稳定性，各年的股利分配波动较大，时而派现，时而送股，时而不分配，很少考虑这种随意性的股利政策给公司形象带来的损害，忽视股利政策与企业可持续发展之间的关系，相比国外上市公司一般倾向于保持相对稳定的股利政策，使其前后的股利政策保持一致，以便企业有一个良好的市场形象，只有在管理层确信在未来较长时期内，企业的盈利会发生变动时，才愿意改变股利政策。 （四）公司治理结构与制度不完善 我国证券市场的起步相对于西方发达国家较晚，所以在制度、信息披露、中介机构、法律规范、投资者素质等方面还比较落后，市场有效性较差，尚未达到半强式，处于不断发展的阶段。 １、房地产上市公司治理结构不完善。在我国的房地产上市公司中，国家是大股东，但往往存在多个部门代行职权，造成实际上的投资主体不明，所有者实质缺位；而中小股东通常在股权结构中处于不利地位，实际放弃了对经理人的监督。房地产上市公司已开始尝试实行独立董事制度。但是，多数公司只设立了两个独立董事职位，无法有效地发挥独立董事在公司治理中的监督作用。基于上述原因，股东大会、董事会、经理人员三者之间的制衡机制名存实亡，治理结构失效，成为房地产上市公司股利政策存在阶段性特征的根本原因。 ２、分拆上市形成的制度性缺陷。近些年的大部分国有企业都是通过分拆上市的，为了回报上市之初控股集团为上市公司所注入的资金，上市公司往往与控股集团发生许多关联交易，在不完善的治理结构下，留存的这部分现金，往往并非用于发展上市公司自身的生产经营，而是留存于企业中以便在恰当的时候向关联方转移现金。或是通过股票股利和资本公积金转增资本，以便弥补为上市公司注入的资金，从制度上为上市公司实施非理性的股利政策创造了可能。 三、解决房地产上市公司股利政策问题的建议 （一）加强证券市场监管力度 政府监督机构应加强监管力度，不但要完善市场运行规则，而且要严格监督房地产上市公司的行为，对于无视规则而破坏市场秩序的公 房地产上市公司股利政策研究 沈祥英 浙江佳源房地产集团有限公司 浙江 嘉兴 ３１４０５０ 【摘 要】股利政策作为公司的核心财务问题之一，在公司经营中起着至关重要的作用，一直受到利益各方的密切关注。近年来，我国房地产市场持续高速发展，但也暴露了不少问题。本文分析了我国房地产上市公司股利政策的分配现状、问题和原因，并提出解决房地产公司股利政策问题的建议，以促进我国证券市场和房地产上市公司的健康发展。 【关键词】房地产 上市公司 股利政策 ２０１１． ０１２６９
上市公司股利政策分析 ——以某公司为例 摘要 上市公司股利分配活动属于企业利润分配的一个环节，是企业财务活动中的一项重要环节。一项股利政策是否适合该公司，对企业的长远发展以及股东对投资回报的要求都会产生影响，同时这也关系到我国资本市场的健康成长。对于股利的分配，一方面与公司债权人的当期利益相挂钩，另一方面是其一定程度上决定了公司的未来发展。在此情况下，选择一项符合公司发展的股利政策尤为重要。由于我国的市场经济起步晚，经济体制的多样化，法律法规的不健全等原因，所以我国上市公司股利政策在制定方面仍有不足需要解决。于是，经过多方面解析上市公司股利政策存在的问题，对我国的资本市场的长期健康发展具有重要意义。 本文以我国家电行业具有代表性的某公司为样本，通过深入调查某公司股利政策选择的现状及存在的主要问题，由此展现我国企业股利政策的发展状况。运用相关理论及其影响因素探讨上市公司股利政策选择的原则及要求，根据总结出来的现状提出合理的建议及解决措施，为促进我国资本市场的健康发展出一份力。 关键词：上市公司；股利政策；投资者；资本市场；上市公司
一、绪论 （一）选题背景及意义 如今我国经济的快速发展，在这一基础上资本市场的发展迅猛，但我国证券市场发展较为缓慢，与西方国家相比较，我们的市场管理较薄弱、发展不规范等缘故，造成财务问题逐渐突显。股利政策在企业理财活动中具有重要地位，备受关注且越来越成为各方学者对公司管理方面的研究焦点。股利政策的选择与公司股东、利益相关者的利益息息相关，并且还会影响到公司的长远发展，更重要的是它对我国资本市场的健康发展具有重大意义。因为我国上市公司在股利政策的制定和执行中存在着许多不足之处，这既不利于公司自身的长远发展，也损害了投资者的利益。 因此本文以某公司为例，经过分析某公司过去几年来股利分配的具体情况，以及关于影响其制定股利政策的因素，进而解析出我国大部分上市公司制定的股利政策所存在的问题。国家通过制定关于如何规范股利分配政策的规定和资本市场的许多制度，这对于我国构建一个长期健康发展的资本市场具有重大的意义。 （二）研究内容与方法 1.研究内容 本文以通过分析某公司为例，继而分析我国上市公司的股利政策，并且提出了合理化建议及相对应的措施。全文包括五个部分：第一，绪论，阐述本文的选题所处的环境背景及研究意义；第二，文献概述，对与研究论题相关的文献内容进行整理归纳；第三，股利政策概述及影响股利政策的因素；第四，调查目前某公司所使用的股利政策及存在的主要问题，延伸至目前我国企业股利政策的发展状况；第五，找出目前我国企业股利政策存在的不合理情况，由此提出如何解决和规范其发展的方法与措施，以此促进我国经济的稳健发展。 2.研究方法 （1）文献研究法 文献研究法是利用查询和读取研究与股利政策相关的国内外文章，深入分析后对前人研究成果进行总结并提出自己的观点、意见和建议。以国内外学者研究成果作为基础形成本文相关逻辑，在这一过程中逐渐找到了合适本文的研究方法和研究思路。 （2）案例分析法 案例分析法指选择与选题相关联的案例进行研究，解析出其中的问题后提出建议和解决办法。本文选取某公司并根据其经营数据对其股利政策进行案例研究，通过对案例进行描述，根据股利政策的影响因素和实施效果等方面进行案例
市公司收益分配 案例分析 班级： 财务管理一班学号：113 姓名： xx 、中外收益分配政策对比一）、我国上市公司利润分配政策 目前，我国的上市公司主要采取现金股利和股票股利两种分红方式。在证券市场建立的初期，采取现金股利形式分红的上市公司较少，随着证券市场的发展，采取现金股利形式分红的公司越来越多。 案例江苏康缘药业股份有限公司2010 年度利润分配方案（摘录） 1、分配年度：2010 年度。 2、本次分配以公司总股本415,646,691股为基数，向全体股东每10 股派发 现金红利 0.6 元（含税）。 3、每股税前现金红利金额 0.06 元。 4、对于持有公司无限售条件A 股股份的个人股东（包括证券投资基金），公司按10％的税率代扣个人所得税后，实际派发现金红利为每股 0.054元。对于持有公司无限售条件A股股份的合格境外机构投资者 （QFI D，公司委托中国证券登记结算有限责任公司上海分公司按照扣除10%企业所得税后的金额，即每股人民币 0.054 元进行派发；如该类股东在本公告刊登之日起10个工作日内向公司提供相
关纳税证明文件： 1）以居民企业身份向中国税务机关缴纳了企业所得税的纳税凭证；2）以居民企业身份向中国税务机关递交的企业所得税纳税申报表； （3）该类股东虽为非居民企业，但其本次应获得的红利属于该类股东在中国境内设立的机构、场所取得的证明文件。由本公司核准确认有关股东属于居民企业股东后，安排不代扣代缴10％企业所得税，并由本公司向相关股东补发相应的现金红利款每股 0.00 元。 如果该类股东未能在规定的时间内提供证明文件，则本公司将按照10％的税率代扣代缴QFII股东的红利所得税。对于其他非居民企业，我公司未代扣代缴所得税，由纳税人在所得发生地缴纳。对于属于《企业所得税法》项下居民企业含义的持有公司无限售条件A 股股份的机构投资者的所得税自行缴纳，实际发放现金红利为每股人民币 0.06 元。 二）、国外上市公司利润分配政策 在国外发达的证券市场中，上市公司分红收益分配方案大致可以分为4 种形式。 （1）现金股利形式。即上市公司分红时向股东分派现金。这种分红方式可以使股东获得直接的现金收益，方法简便，是分红的主要形式。但是在确定分派现金比例时，往往存在公司与股东之间的矛盾。分派现金过多，受到股东的欢迎，但是公司用于扩大再生产的资金就会减少，不利于公司的长远发展。而分派现金过少，虽然公司扩大再生产的资金增加，但是股东的眼前利益受到影响，从而影响公司股票的价格。 （2）股票股利形式。即上市公司以本公司的股票代替现金作为股利向股东分红的一种形式。这种分红形式即送红股的形式。所送红股是由红利转增资本或盈余公积金转增资本形成的，属于无偿增资发行股票。由于所送股票是按股东所持股份的比例分派的，每位股东在公司拥有的权益不发生变化。同时，这种分红方式只是使公司帐户上的一部分留存收益转化为股本，公司的资产及负债并未受到影响。送红股方式的好处在于，现金股利可保留在公司内部，防止其流出公司，既增加了公司的资本，又扩大了公
股利政策的比较与选择 提要：股利政策是现代公司理财活动的三大核心内容之一。一方面，它是公司筹资、投资活动的逻辑延续，是其理财行为的必然结果；另一方面，恰当的股利政策，不仅可以树立起良好的公司形象，而且能激发广大投资者对公司持续投资的热情，从而能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。股利政策是以公司发展为目标，以股价稳定为核心，在平衡企业内外相关主体利益的基础上，对于净利润在提取了各种公积金后，如何在给股东发放股利或者留存于公司再投资这二者之间进行选择而采取的基本态度和方针政策。在西方，公司理财在依次经历了以融资理财为主的传统理财阶段和以资金合理配置与有效利用为主的综合理财阶段后，进入了以估价和股利分配为特征的现代理财阶段。从此，股利政策的研究成为理论研究工作者和实际工作者关注的焦点，各种观点异彩纷呈，形成了“白花齐放，百家争鸣”的可喜局面。特别是20世纪60年代后期，北美的主要财务期刊如《财务学刊》、《商业杂志》、《财务经济学刊》和《财务与数量分析学刊》等，几乎每一期偶有关于股利政策方面的文章。当今社会进入了信息社会，信息渗透到人们生活的每一个角落。股利政策是众多信息中的一种。由于信息不对称现象的普遍存在，公司经营者力图通过股利政策传递他们所掌握的内幕，投资者通过分析股利政策中隐含的信息来研究公司的真实价值。 一、股利政策的方式 （一）剩余股利政策 是以首先满足公司资金需求为出发点的股利政策。根据这一政策，公司按如下步骤确定其股利分配额：
1、确定公司的最佳资本结构； 2、确定公司下一年度的资金需求量； 3、确定按照最佳资本结构，为满足资金需求所需增加的股东权益数额； 4、将公司税后利润首先满足公司下一年度的增加需求，剩余部分用来发放当年的现金股利。 （二）稳定股利额政策 以确定的现金股利分配额作为利润分配的首要目标优先予以考虑，一般不随资金需求的波动而波动。这一股利政策有以下两点好处。 1、稳定的股利额给股票市场和公司股东一个稳定的信息。 2、许多作为长期投资者的股东（包括个人投资者和机构投资者）希望公司股利能够成为其稳定的收入来源，便安排消费和其他各项支出，稳定股利额政策有利于公司吸引和稳定这部分投资者的投资。 采用稳定股利额政策，要求公司对未来的支付能力作出较好的判断。一般来说，公司确定的稳定股利额不应太高，要留有余地，以免形成公司无力支付的困境。 （三）固定股利率政策 政策公司每年按固定的比例从税后利润中支付现金股利。从企业支付能力的角度看，这是一种真正稳定的股利政策，这一政策将导致公司股利分配额的频繁变化，传递给外界一个公司不稳定的信息，所以很少有企业采用这一股利政策。 （四）正常股利加额外股利政策
本科毕业论文（设计）题目XX上市公司股利政策研究
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摘要：在一个特定的证券市场中，应该采取什么样的股利政策才最合适，一直以来都是专家们研究的热点。恰当的股利政策，不仅可以在证券市场中树立起公司积极健康的正面形象，而且能增加广大投资者对公司的信心，甚至于可能使投资者因为看好公司发展前景而追加对公司的投资，从而使公司取得持续、稳定发展的条件和机会。鉴于股利政策在理论和实际上都有重要的研究意义，本文采用理论分析、比较分析和实证研究相结合的方法，以XX上市公司２００５年到２００９年股利分配的现状为依据，分析当前XX上市公司股利政策的现状，研究XX股利政策的影响因素，找出其存在问题并提出相关的政策建议。希望能对XX证券市场的健康发展略进绵之力。 关键字：XX；上市公司；股利政策
Abstract：In a particular stock market, should adopt what kind of dividend policy is the most appropriate, experts have long been a research hot spot. Appropriate dividend policy, can not only set up panies in the securities market healthy positive image, and can increase the investors confidence in the pany, and even may make investors because of the pany development prospect and additional investment in the pany, thus enable the pany to achieve sustained, stable development conditions and opportunities.
如何规范上市公司股利分配政策(1) 摘要：我国上市公司股利分配政策的制定普遍存在着非理性倾向。年报分析表明，上市公司股利分配中出现非理性行为的深 层原因是体制问题。因此，改革和完善公司治理结构、会计制度、审计制度是规范上市公司股利分配政策的关键。 关键词：上市公司；股利分配；政策非理性行为体制 一、我国上市公司的股利分配现状 近年来，在证监会的监督和市场的引导下，我国上市公司的股利分配政策由不规范逐步走向规范，由不稳定走向稳定，由随意的行为走向具有一定理性的行为，具体特征表现为股利分配由高比例送配转向派现、由不愿意分红向不得不分红转变。但是，在上市公司股利分配中存在的问题还很严重。 1、上市公司普遍存在不分配、不愿分红现象 股利的获取本应是投资者高投入、高风
险的必然回报，但通过对上市公司股利政策的分析，可发现“暂不分配”的情况经常出现。据上海证券信息有限公司提供的统计资料，自1992年以来，沪市中从未进行过现 金分配的上市公司达到220家，而其中竟有67家公司甚至从未进行过利润分配；这两个数字分别占目前A股上市公司总数的20%和6%左右，并且没有任何不分配股利的充分理由。另据中国银河证券公司苑德军博士对深、沪两市上市公司1998年年报的分析，在公 布年报的上市公司中，有80家公司的资产 负债率低于20%；在这80家公司中，有51 家公司没有分配现金股利，其中，又有40 家公司的每股收益大于元。不分红成为上市公司普遍施行的股利政策。本来，过多的持有现金将会增加企业的持有成本，违背财务会计的一般原则。从理论上讲，税后利润留存企业对投资者并无损失，因为如果企业税后利润高，股价相应也高；然而对于中国这样的新兴市场来说，股票市场波动较大，并且市盈率较高，投资风险相当大，采取不分配政策限制了短期投资资本的流动，也剥夺
我国上市公司股利政策研究初稿
我国上市公司股利政策研究 股利政策是上市公司利润分配的核心，是现代公司金融理论三大核心内容之一。而在特定的市场条件下，作为资本市场微观基础的上市公司，在追求公司价值最大化的假设条件下，究竟采取什么样的股利政策，一直以来是公司金融领域争论的热点。 虽然近年来我国上市公司发展迅速，对国民经济的发展起到了举足轻重的作用，但是，我们也应看到，由于历史的原因，我国上市公司并不具备国外股利理论提出来的一系列的前提条件，由此导致了我国上市公司的股利分配行为有别于国外上市公司，呈现出中国特色。此外，我国理论界对股利政策的研究还处于一个相对滞后的局面，有关的财务管理教科书和相关的文献主要侧重于对西方股利理论的介绍，尚未形成具有特色的理论体系。有鉴于此，本文通过分析研究我国上市公司的股利政策的特点及其形成原因，进而提出改善我国上市公司股利政策的建议，旨在充实我国有关股利政策的理论研究，并且为我国上市公司的股利分配实务提供参考意见。 一、股利分配概述 （一）股利政策的含义 股利政策是股份公司关于是否应该发放股利或是发放多少以及何时发放股利的方针和政策。它具有狭义和广义之分。 从狭义方面来说股利政策就是指企业探讨保留盈余和普通股利支付之间的比例系问题，即股利发放比率的确定。 从广义方面来说股利政策则包括：股利宣布日的确定、股利发放比例的确定、股利发放时的资金筹集等问题。
利能力相脱节，造成投资的风险和投资收益的不对称，当公司存在资金紧张的情况时，容易引起资金的短缺，导致财务状况恶化，使公司承担较大的财务压力。 3、固定股利支付率政策 固定股利支付率政策，是指公司不是按照一个固定的股利支付额而是按照固定的股利支付比例从净利润中支付股利，在这种股利政策下由于公司的盈利能力是经常发生变动的，因此当公司的盈利状况良好时，股东的股利也随之相应的增加：反之当盈利状况不好时，股东的股利也相应的下降，即股利随着盈利的变化而变化，始终保持着股利与盈利之间的一定比例关系，使股利与公司的盈利能力紧密的结合在一起。 该股利政策的优点是，这样能使股利与公司盈余紧密地配合联系在一起，以体现多盈多分，少盈少分，不盈不分的原则。保持股利与利润间的一定比例关系，体现了风险投资与风险收益相对等的原则，不会加大公司的财务压力。但这种政策也有不足之处，由于股利波动传递的是经营业绩不稳定的信息，容易使外界产生经营不善的印象，不利于股票价格的稳定和上涨，也不利于树立良好的财务形象。公司每年都要按固定比例支付股利，缺乏财务弹性，并且确定合理的固定股利支付比例比较大。 4、低正常股利加额外股利政策 这种政策是指公司每年按照某一固定的，较低的数额向股东支付正常股利，当企业盈利的幅度较大程度的增加时，再根据实际的需要，向股东派发一些额外股利。这是一种介于固定和变动股利政策之间的这种股利政策。 这种股利政策的有点在于既有较大的灵活性，可以给企业较大的弹性；由于正常发放的水平较低，当公司盈利较少或者投资需要资金时，企业只需要支付较少的股利就可以保持既定的股利发放水平，不会加大公司的财务压力同时也保障了股东的稳定股利收入，可以避免股价下跌；反之，公司可以通过发放额外股利的方式，让其转移到股东的手中，也同样利于股价的提高。这种股利政策集灵活性与稳健性于一身。但是这种股利政策也有一定的缺点，额外股利
案例库 上市公司股利政策分析 ——以贵州茅台为例 ◎文/许 云 赵 娣 摘 要：本文旨在探究贵州茅台异于我国上市公司的股利分配政策，通过迎合理论和代理理论分析贵州茅台派发高股利的真正动机。中国上市公司发放现金股利，主要并不在于传递某种信号，或是解决公司股东与经理间代理问题，更主要的是与公司的股权结构以及集中度有关，现金股利更多的是被大股东用作从上市公司“转移资源”或“套现”的工具。 关键词：股利政策；迎合理论；代理理论 一、我国上市公司的股利政策 1961年，Modigliani和Miller提出了股利无关论，这个理论的提出是建立在完备资本市场假设的基础之上的：1.没有税收。2.没有破产成本。3.负债对企业的投资和经营决策没有影响。然而在现实社会中不存在以上假设，当放松这些假设时，股利政策与公司价值不再无关，从而出现了股利相关论。 伴随着我国证券市场的发展，对股利政策的研究也经历着从无到有的过程。然而，由于西方理论所提出的假设在我国的上市公司中不具备，再加上我国特殊的制度背景，使得我国上市公司的股利政策及其发放动机存在着差异性。 以A股市场为例，在上海证券交易所成立的二十余年里，累计已实现现金分红总额为16050亿元。然而，20年来沪深两市包括首发、增发、配股在内的累计融资金额高达3.7万亿元，比较二者发现我国上市公司累计现金分红占融资总额的比例仅为43.3%。同时我国上市公司的股利分配形式以现金股利为主，它的分配水平呈现以下三方面的特点：1.总体分配金额不高，平均为每股分配现金0.16元，中位数为每股0.1元； 2.各公司间的差别较大，每股现金股利最大值达到 3.997元人民币，而最小的只有0.0035元，相差1142倍；3.现金股利分配水平受政策影响较大。 出现上述现象的原因主要是由于中国上市公司特殊的治理模式以及制度背景：股权相对集中，证券市场股权结构的一个重要特征就是“一股独大”，外部的法律及市场发育较差，监督机制弱化，缺乏对中小股东权益的保护。研究表明，中国上市公司发放现金股利，可能主要并不在于传递某种信号，或是解决公司股东与经理间代理问题，更主要的可能是与公司的股权结构以及集中度有关，现金股利更多的是被大股东用作从上市公司“转移资源”或“套现”的工具。本文旨在探究贵州茅台异于我国上市公司的股利分配政策，通过迎合理论和代理理论分析贵州茅台派发高股利的真正动机。 二、贵州茅台酒股份有限公司（简称“贵州茅台”）股利政策分析 （一）迎合理论分析 2012年12月9日，网上有网友爆出贵州茅台含有塑化剂，引起一片哗然。受此影响，茅台10日停牌，11日复牌，开盘报198.50元，跌0.15%，开盘后一分钟股价急速拉升，并重上200元，涨幅超过1%。贵州茅台的高股价在沪深两市一直是一枝独秀，公司2001年8月27日上市，发行价为31.39元/股，在之后的11年时间内，公司的股价从最初的开盘价34.51元/股一路走高，在2012年7月16日达到峰值266.08元/股。根据统计显示，与我国上市公司普遍存在的少发或者不发股利所不同的是，贵州茅台自2002年度至2012年度，实现净利润合计292.05亿元，公司同时期的分红总额为110.2亿元，股利支付率为37.74%。贵州茅台采取的是稳定增长型股利政策，每年发放现金股利，且股利支付水平稳步增长，与同行业相比，贵州茅台的每股现金股利十分突出。 那么根据Baker和Wurgle的股利迎合理论，贵州茅台的高股利是否与公司的高股价有关呢？事实上，公司发放股利越多，对股东和潜在投资者的吸引力就越大，也就越有利于建立良好的公司声誉。一方面，由于投资者对公司的信任，会更多的买进公司的股票，从而促使股价上升，公司股票的价格越高，对公司吸引投资以及再融资就越有利。另一方面，过高的股利分配政策，会使公司的留存收益减少，从而影响公司未来收益和股东收益。因此，公司在发放股利时应当做好发放股利和再投资之间的权衡取舍。 统计数据显示，贵州茅台在近5年整体上保持着超出行业水平以及整个资本市场的盈利能力，这给投资者传达了公司发展势头猛进的利好信息。另外，公司的每股收益为行业水平的17.36倍，位居整个行业的第一位。为了迎合投资者的期望，公司倾向于发放较多的现金股利。 （二）代理理论分析 原红旗（2001）在对我国上市公司的股利政策进行分析时，认为在国外股利政策是控制代理成本的一种工具，但是在中国现行股利政策恰好是代理问题没有解决好的产物。我国特殊的股权结构和治理结构对股利形式的选择有着重要的影响。那么贵州茅台的股权结构是否存在上述代理问题呢？通过对目前贵州茅台股权结构的研究发现，茅台实现了股票的全流通，消除了流通股和非流通股之间的不平等，避免出现非流通股股东为套现而大肆派现的情况发生。但是它的股权相对集中，国有法人股东仍旧是控股股东，对企业有着绝对的控制权。由于我国监督机制的亟待完善，对于中小股东权益的保护还存在不足，对于股票的散户持有者而言，他们购买股票更加关注股票的溢价能力，比较容易忽略公司的股利分配政策。而且，贵州茅台的高股价也让很多投资者望而却步，因此它分配的股利，尤其是现金股利大部分都流向了大股东，成为向大股东输送利益的渠道。 62015.01 当代会计