龙源期刊网 https://www.doczj.com/doc/c77080119.html,
我国棉花期货价格发现功能的实证研究
作者：王俊梁朝晖
来源：《金融经济·学术版》2014年第10期
摘要：我国棉花期货市场价格对现货市场价格是否具有发现功能对于棉花产业从事者来说具有重要意义。本文选取郑州商品交易所棉花期货最近三年的数据，通过协整检验、格兰杰因果检验、误差修正模型和脉冲响应函数及方差分解等方法对其作出实证分析，得到以下结论：我国棉花期货市场初步具有了价格发现功能；期、现货价格之间存在长期协作均衡；期、现货价格之间只是单向引导关系，且期货价格长期内对现货价格具有价格发现功能，短期内并不明显。
关键词：棉花期货；期货价格；现货价格；价格发现
一、研究背景
价格发现是指买卖双方在某一地点和时间对一种商品的质量和数量达成交易价格的过程Schroeder1997））。而国内外理论界普遍认为，在期货市场上，通过公开竞价的方式达成的成交价格具有连续性、超前性和权威性，这就能较好地反映现货市场上商品价格的当前变化和未来变化。价格发现功能是期货市场的基本功能之一，也只有首先具有该功能期货市场才能发挥套期保值回避风险的作用，更好的优化社会资源配置吗，提高生产效率。[JP2]
作为世界上棉花产销量和进口量最大的国家，我国棉花产业链长，涉及农业、纺织业和商业，关系到众多从事棉花生产、加工与销售的个人和单位。如何避免众多棉花产业从业者暴露在现货价格大幅波动的风险之中是个值得研究的问题，而郑州商品交易所于2004年6月11 日上市了棉花期货正是为了解决这一难题。但是在这9年中棉花期货价格对于现货价格具有多长时间的预测性，其价格发现功能得到多大程度的体现，对我国棉花现货生产商、贸易商来说必然是需要深入研究的问题。所以，通过棉花期货价格对现货价格的发现功能研究可以把握我国棉花现货价格的变化趋势，农户借此可以更好地安排自己的种植面积，稳定收入；加工企业和贸易商也可以通过期货市场来规避现货市场价格的波动，合理使用自己的资金实现套期保值；同时期货市场上资金会自然的流向优质企业，在一定程度上有利于棉花市场的优胜劣汰增强市场的有效性；而且也会为政府制定某些政策提供参考，对保障棉花乃至其他农产品的长期发展有着借鉴作用。
关于期货市场价格发现功能的研究虽滞后于国外但早在二十世纪末就已有之，多数是通过分析期货价格和现货价格的相关性、因果性以及基差从而来进行价格发现功能的实证研究。进入新世纪，学者们其中有李慧茹2006）、李铭伟2007）、孙翔和康海洁2008）和朱威2012））对我国棉花期货市场价格发现功能的研究主要是通过ADF检验、协整检验、格兰杰因果检验法以及误差修正模型和冲击反应模型两种计量模型，但总体上关于这方面的研究还是
课号:课程名称:期货理论与实务阅卷教师: 班级:学号:姓名:成绩: 棉花期货影响价格因素分析 1、棉花商品概述 棉花能制成各种规格的织物。棉织物坚牢耐磨,能洗涤并在高温下熨烫。棉布吸湿和脱湿快速而使穿着舒适。棉花的主副产品都有较高的利用价值,正如前人所说“棉花全身都是宝” 。它既是最重要的纤维作物,又是重要的油料作物,也是含高蛋白的粮食作物,还是纺织、精细化工原料和重要的战略物资。 1.1棉花的属性 棉花的生长特性棉花原产于热带、亚热带地区,是一种多年生、短日照作物。经长期人工选择和培育,逐渐北移到温带,演变为一年生作物。春季(或初夏播种,当年现蕾、开花、结实,完成生育周期,到冬季严寒来临时,生命终止。棉花喜热、好光、耐旱、忌渍,适宜于在疏松深厚土壤中种植,在其生长发育过程中,只要有充足的温度、光照、水肥条件等,就象多年生植物一样,可不断地长枝、长叶、现蕾、开花、结铃,持续生长发育,具有无限生长性和较强的再生能力。在棉花的一生中,温度对它的生长发育、产量及产品质量的形成影响很大。除温度外,棉花对光照非常敏感,比较耐干旱,怕水涝。 棉花生长历经春、夏、秋、冬四个季节,春分到立冬 16个节气(从四月中下旬至十一月中旬左右 ,一生可以划分为播种期、苗期、蕾期、花铃期和吐絮期 5个阶段。相对于其他农产品来讲,棉花生长期较长,受自然因素的影响较大。 1.2棉纤维品质构成 棉纤维是由受精胚珠的表皮细胞经伸长、加厚而成的种子纤维,不同于一般的韧皮纤维。棉纤维以纤维素为主,占干重的 93%-95%,其余为纤维的伴生物。由于棉纤维具有许多优良经济性状, 使之成为最主要的纺织工业原料。
2011 年棉花行情回顾 事实上，利用棉花期货合约对现货进行套期保值在国际上已是非常成熟了，是有效控制 成本、稳定销售价格、收购价格的手段。对于企业来说，参与套期保值首先要认识到，棉花期货市场的基本经济功能就是回避棉花现货市场价格波动带来的亏损风险或成本增大风险的。因此，要想有效的规避棉花现货价格波动带来的亏损风险或成本增大风险，就要利用棉花期货市场对棉花现货进行套期保值。 一．对市场有怎样的分析 近一个多月来，棉花收购价格连续下挫，造成市场下跌的恐慌情绪，纺织企业不敢接货，消极等待市场的货源，棉企此时的库存受到的压力巨大，双方博弈陡然增强，原本指望价格大幅上涨时带来的巨大利润愿望落空，只能被动接受连续下跌的价格带来的强大压力。 新年伊始我们便认为：今年国内的经济大环境就是前紧后松！当前影响棉花价格的主要因素已经转移到消费层面上。当市场价格不理想之时，消费的动能反而不强，市场是不会考虑籽棉的收购存本的。 对于政府而言，在棉花行业，主要考虑的是两方面利益不受大的损害：农民和纺织企业。前期的棉价已经完全不会伤害农民的利益了，但若棉价进一步上涨的话，纺织企业的利益就会受到威胁，因为，江浙地区大量的纺织企业出口利润平均只有5%——8%，如果棉价持续上涨并保持涨幅10%以上，这些企业将被迫停工，造成大量员工失业，从而影响社会稳定，这是一个巨大的、潜在的问题。 二. 参与套期保值操作关键 从目前国内纺织企业采购棉花的实际状况来看，由于我国中小型纺织企业相对较多，企业资金普遍紧张，部分纺织企业“先拿货后付款”的心理仍比较重。另外，大型纺织企业单次采购棉花数量大，其产品配方以及同批次产品对原料棉花质量稳定的要求也相对较高，纺织企业十分关心所提期棉仓单的产地、质量以及同一批次的数量。因此我们认为：除非期货价格低于现货价格很多，否则由于期货棉花的标准相对较高、批次杂等因素，大规模的仓单棉花购买情况将较难出现。 另一方面，由于期货市场的资金信用比较好，现货商不用为货款回笼担忧，而现货市场由于纺织企业的效益不佳，货款拖欠十分常见，现货商对此十分头痛。如果在期现两个市场能够取得相同的利润，现货商一般首选期货，然后是撮合，最后才是现货市场，有时候尽管现货利润更高一点，但是为了资金的回笼，现货商还是更愿意选择期货市场进行卖出。 综合的看，我们觉得：在棉花价格合适时，卖出套期保值将是一种更容易成功的投资选择；当然，棉花期货的短期波动剧烈，卖出套期保值操作也并非是在某价位卖出后就等待交
橡胶和棉花--当前商品市场的两大风向标 伴随着商品价格的暴涨暴跌，商品市场吸引越来越多的投资者参与其中，国内期货市场快速发展，整体保证金规模大幅攀升。在这样的背景下，商品市场出现了一个明显的特点，就是某些期货品种的涨跌成为引领整个市场的风向标。我们看一组数据：从2008年金融危机见底，文华财经沪胶指数从8689点上涨至43293点，涨幅达到398%，文华财经郑棉指数从10155点涨至33692点，涨幅达到231%，两者引领了去年的商品大牛市。从今年2月商品见顶以来，文华财经沪胶指数从43293点跌至29520点，跌幅达到31.8%，文华财经郑棉指数从33306点跌至21156点（截止7月12日午盘），跌幅达到36.5%，两者再度引领商品大跳水。 为何这两个品种屡屡扮演领涨领跌角色，成为国内商品市场的风向标，下文我们将尝试分析其背后的逻辑关系，以此给当前迷惘的商品投资者一个方向。我们认为，在同样的宏观经济形势和货币政策背景下，橡胶、棉花之所以能够脱离商品的大部队，成为引领价格趋势的先锋队，无疑跟这两个品种的自身属性、供求格局、资金意愿有很大关系。 自身属性：品种属性对于一个期货品种的活跃度影响很大，最明显的就是橡胶这个品种。在国内商品期货市场，有农产品（比如大豆、白糖）、有工业品（比如铜、螺纹钢），有化工品（比如塑料、PTA），但橡胶同时具备农产品、工业品、化工品的三种属性。橡胶是从橡胶树上割取加工而成，它具备农产品的生长特点，橡胶树从幼苗（1-5年）--割胶初期（6-8年）--成熟旺产期（8-25年）-老龄期（25-35）--砍伐期（35-40年），经历较长的生产过程，因此橡胶产量对于价格上涨的弹性并不明显，一旦下游需求旺盛，出现供不应求的局面，短期来看难以从供应角度来根本缓解。橡胶年内也有明显的季节性，存在鲜明的开割期、停割期，橡胶主产区的气候变化（降雨、温度、台风等）对于产量有较大影响，很容易引发资金的炒作。橡胶也是工业品，它是轮胎汽车工业的主要原料，而工业品的需求变化很大程度上取决于经济形势的盛衰，因此橡胶价格与宏观形势的关联度非常高。同时，橡胶也是一种化工品，合成橡胶的主要上游就是原油，原油作为整个化工品的龙头，对于燃料油、塑料、PTA以及橡胶价格影响更加明显。橡胶的这种属性特点决定了其一直以来的活跃度，而棉花作为一个农产品，从品种属性的角度来看并不明显，这也是棉花此前一直不太活跃的原因。 供求格局：供求格局是影响商品价格的根本因素，基本面的变化是引发价格暴涨暴跌的主导因素。供求关系有重大变化，是去年棉花价格暴涨和今年价格暴跌的核心要素。从去年棉花的基本面来看，中国在2009/2010年度减少棉花种植面积约12.3%，而棉花生长期间遭受恶劣天气的打击使得棉花产量在2009/2010年度减少了约11.4%。同时，随着世界经济开始复苏，对棉花的需求增加，导致中国棉花消费增加了8.0%。供应减少需求增加导致棉花市场出现较大缺口，棉价开始暴涨。而随着价格的走高，收益效益的攀升，新年度的种植面积大幅扩张，美国农业部6月30日公布的年度种植面积报告预计，2011年美国棉花播种面积为1,372.5万英亩，为2006年以来最高，当时为 1,527.4万英亩，同比去年增加25%，这就是今年上半年棉花价格暴跌的原因。对橡胶而言，近几年供求关系一直处于紧平衡的状态当中，市场对此比较敏感。去年中国汽车产销大幅增长超过1800万辆，橡胶消费水涨船高，而今年汽车产销增速的快速下滑，反过来又对胶价形成重大压制。同时，中国作为全球最大的橡胶消费国，但国内产量资源比重很小，尤其是符合上期所交割标准的全乳胶数量十分有限，容易引发资金关注。 资金意愿：资金意愿是反映整体商品市场的资金流向、多空倾向、操作风格的指标，资金逐利会加剧投资者对于热点品种的关注，橡胶、棉花正是如此。价格剧烈波动引发资金持续流入，多空博弈行情火爆异常。在橡胶、棉花被爆炒的背景下，商品的金融属性更多的得以体现在两者身上。
二、国债期货基础知识之二——国债期货 基础知识 1、什么是国债期货？ 国债期货作为利率期货的一个主要品种，是指买卖双方通过有组织的交易场所，约定在未来特定时间，按预先确定的价格和数量进行券款交收的国债交易方式。 在国际市场上，国债期货是历史悠久、运作成熟的基础类金融衍生产品之一。从成熟国家国债期货市场的运行经验来看，国债期货在推进利率市场化改革、活跃债券现货市场交易、促进国债发行、完善基准利率体系等方面发挥着一定作用。 2、国债期货有哪些特点？ 国债期货具有可以主动规避利率风险、交易成本低、流动性高和信用风险低等特点： 第一，可以主动规避利率风险。由于国债期货交易引入了做空机制，交易者可以利用国债期货主动规避利率风险。运用国债期货可以在不大幅变动资产负债结构的前提下，快速完成对利率风险头寸的调整，从而降低操作成本，有效控制利率风险。
第二，交易成本低。国债期货采用保证金交易，这可以有效降低交易者的套期保值成本。同时，国债期货采用集中撮合竞价方式，交易透明度高，降低了寻找交易对手的信息成本。 第三，流动性高。国债期货交易采用标准化合约形式，并在交易所集中撮合交易，因此流动性较高。 第四，信用风险低。国债期货交易中，买卖双方均需交纳保证金，并且为了防止违约事件的发生，交易所实行当日无负债结算制度，这有效地降低了交易中的信用风险。 3、国债期货有哪些基本功能？ 作为基础的利率衍生产品，国债期货具有如下功能： 第一，规避利率风险功能。由于国债期货价格与其标的物的价格变动趋势基本一致，通过国债期货套期保值交易可以避免因利率波动造成的资产损失。 第二，价格发现功能。国债期货价格发现功能主要表现在增加价格信息含量，为收益率曲线的构造、宏观调控提供预期信号。
中国棉花期货市场报告 危机尚在蔓延，底牌已所剩无几！对于商业银行而言，几乎免费的借款成本，并不能成为放贷给危难企业的理由。当蓄水池水满为患时，远期通胀就不可避免！ “失效”的货币政策埋下了通胀的祸根，而财政政策才是较直接的”必杀器”。相比无力回天的央行，财政部将在这场危机中掌握着越来越多的话语权，但前提是你得”有米下锅”才行。对于”双赤字”本就严重的美国而言，再次的”寅吃卯粮”、借米下锅”，其效果将大打折扣。美元的内在价值将在”货币政策”和”财政政策”的共同作用下再度被削弱，20**年美元注定会重归熊途。 危机之下，暗流涌动。信用卡危机、企业债危机、优质贷款危机，都可能成为引爆下一轮风暴的导火索。全球范围的经济衰退已是不争事实。在信心沦丧、需求不振、经济衰退的大环境下，我们仍然可以看到美元贬值和通货膨胀这两个基本清晰的必然逻辑结论。对于大宗商品而言，长期的需求衰退必定会压制整体价格的反弹幅度；但美元的再度贬值，则可能加速价格底部的到来；而一旦通胀重新抬头，大宗商品价格有望出现加速反弹局面。 供需双减棉花处于熊市末期 1、20**年棉花市场由于需求减少，牛市终结转入熊市。 2、20**年全球棉花供需同步减少，库存将小幅下降。 3、美棉运行在四浪反弹中，**年初有望结束5浪下跌趋势 4、中国创纪录收储280万吨棉花，收储的滞后效应将在**年上半年
体现出来，这也可能构成**年较大的投资机会 5、棉花处于熊市末期，新的牛市展开还需等待全球经济以及纺织行业的复苏。 第一部分 20**年市场行情回顾 20**年全球商品市场的超级牛市在极度疯狂之后终结并迅速步入熊市，2007年开始的美国次贷危机不断恶化终于引发了百年一遇的全球金融危机，随着美国五大投行纷纷破产或重组，本轮商品牛市的主要做多力量彻底倒下，失去了基金买盘支撑的商品价格在下半年出现罕见的暴跌，完成了由超级牛市向超级熊市的转变。在这个大的背景下，棉花市场也由牛转熊，如同过山车一般，年初大幅上扬后又出现了更加剧烈的下跌行情。 一、美棉期货市场回顾 图1：美棉连续周K线走势图 美棉20**年完成了牛市向熊市的转换，全年走势可以分为三个阶段，第一阶段：1-2月受到大宗商品市场持续走牛的带动，在指数基金和宏观基金大举做多的推动下美棉加速上行，短短2个月时间较高上涨幅度达到了30%，创下自1995年牛市之后的较高价；第二阶段：由于全球纺织行业增速显著放缓，特别中国的棉花进口量大大低于前期预期，ice棉花被过度炒做吸引了大量的套保卖盘介入，美棉在3月至8月期间，高位震荡下跌从90美分附近回调到了70美分一线。第三阶段：由于次贷危机引发了全球性的金融危机，大宗商品市场暴跌
棉花期货经典战役 期货战场上常以其多空的激烈对垒交锋而留下了一场场精彩战役，对这些战役的解读会使我们穿越K线的迷雾窥得一丝真相。 棉花在2012年5月11日的跌停，坊间都称之为浓汤野人和叶大户的交战。据说，首创上野人的2万多手棉花多单被叶大户盯上了，当然，也许还有其他席位上也有多单，另外可以肯定的是，还会有很多跟庄的多单埋伏在各处，跌停过程中，多头丢盔弃甲、落荒而逃。 与之对应的是，10日，期待已久的国内的棉花进口配额下发基本被业内确认，而且是低调下发。低调，透着决策层对引发行情异动的担忧——这个结果真的不难推演的。 棉花多头的失败在我看来是咎由自取。任何人在市场面前的自负，都可能招致额外亏损乃至灾难性后果。正应了那句：在江湖上混，迟早要还的。 先说一下为何是咎由自取：自本人参加完三月的棉花会议之后，总结出的交易机会就是郑棉反套和买美抛郑的进口套利，总之，在郑上的陈棉，都应是空头持仓，这绝对是低风险甚至是无风险。因为春节前后的收储行情之后，下一个行情只能是配额行情。（可能会成为多头救命稻草的天气行情不符合棉花的植物生长特征，在春季谈论棉花天气行情就是拿鸡毛当令箭。还有一点就是，北半球的天气行情属于新棉行情，也只有等到CF301成为主力合约之后才有意义，否则就是望梅止渴了。）而配额行情的本质是保税区海量进口棉的涌入。这些棉花本来不计入国内库存也不计入国外库存，但却在采购阶段体现为中国的表观需求。作为供给，它只是潜在的。但是一旦获准通关，就成为国内的供给增量，并且不再是潜在的，而是实在的供给。 所以，虽然此时棉农和轧花厂手里的棉花已经很少了，但是用棉企业却从来不觉得棉花难找，更不觉得棉花供应会有危机——这种心态下，今年9月前即使出现多逼空，多头也得不到用棉企业采购抢单引起的来自现货层面的广泛支持，
期货市场价格发现功能文献综述 价格发现是期货市场的基本功能之一。价格发现功能是指在期货市场通过公开、公平、公正、高效、竞争的期货交易机制，形成具有真实性、预期性、连续性和权威性期货价格的过程。根据安妮·派克(1976)的解释，至少有三个原因使期货市场倾向于增加市场价格信息，一是交易成本在交易活跃的市场比现货市场低；二是期货市场吸引投资和投机者，主要是他们有对不同风险的偏好，由于投机报酬取决于交易技巧，搜寻价格信息的动机比不从事期货交易的投资者要强烈，所以投资和投机者增加了反映在现货价格上的信息量；三是市场参与者必须考虑各方面对价格的反映，提高了市场价格的理性。因此这些都说明期货市场的存在使得市场价格更加有效。 对价格发现功能的实证检验具有十分重要的理论与现实意义。借此我们可以了解期货价格是否能够担当指导大宗商品现货市场价格的任务，了解在何种情形下期货市场价格发现作用得不到有效地发挥。这不仅有助于从事套期保值、套利和投机交易的市场参与者理解期货价格与现货价格变动的机制，而且有利于交易所的管理和政府部门的监管，从而进一步推动市场的发展。 1、国外期货市场价格发现功能的研究 Garbade and Silber(1983)最早对期货价格引导现货市场价格进行实证检验，因此，称之为GS模型。随后大量的研究文献都以GS模型为基础，在一下几个方面做出拓展：(1)延长滞后的结构，以考察期货价格与现货价格对前期价格的依赖性；(2)对期货价格和现货价格进行Granger因果检验；(3)利用误差纠正模型分析期货市场价格与现货市场价格对长期均衡和短期偏离因素的依赖性；(4)解决收益序列数据中的异方差性(Heteroskedasticity)交易问题，提高统计检验的精确度，利用高频数据来验证期货市场与现货市场之间的领先－滞后关系。Bigman，Goldfarb and Schechtman(1983)利用传统的OLS回归方法检验了在CBOT 交易的小麦、玉米和硬麦等期货合约的价格发现功能，他们分析了从1975年1月到1980年9月间期货价格与现货市场价格的数据，利用交割日的现货市场价格对前j个星期的期货价格进行简单回归，认为期货价格不是相应的到期日现货价格的有效估计，期货市场的“简单效率”不能成立。
浅析国内棉花期货市场套利的类型与方法 一、棉花的品种特性 棉花从其生产的角度来看，与农产品一样受天气、季节性因素的影响；而从消费的角度来看，它又是重要的纺织业原料，与使用棉花最多的纺织服装业以及国家贸易政策等有着紧密联系。因此，棉花既是农产品，又是工业原料，在进行期货交易的分析中要注意棉花作为经济作物的双重属性。棉花农产品的特性使其产量无法短期内大幅增加，200多万吨的缺口只能靠进口来补充。我国的棉花进口实行配额制管理。因此，郑州期货价格的波动与反映国际市场行情的纽约商品交易所的波动有一定的联动关系，但又有自己的相对独立性。我国是全球最大的棉花生产国和消费国，又是全球最大的棉花进口国。一个国家集生产、消费、进口于一身，市场关系十分复杂。另外，我国的棉花进口实行的进口配额制，更为棉市增加了许多不可测的政策因素，因此，普通投资者分析棉花期货价格走势就更显得困难重重，交易风险倍增。目前，郑棉期货持仓量到近30万手，日成交量在20万手左右，市场容量的扩大，使大资金在这个市场上可以方便的进出，为机构投资者进入棉花期货市场提供了条件。目前参与棉花期货交易的投资机构、个人客户、纺织企业、棉花贸易商和套利机构正在稳步增加，使棉花成为新兴的期货套利品种。象过山车一样的大幅波动，给投资者带来极好的投资机会，但同时也让很多投资者损失惨重，又一次让许多投资者体会到期市的残酷！如何在低风险的情况下获得较高的风险收益，成为许多投资者都在思考的问题。我们认为，套利就是其中一种较为稳键可靠的投资方式，下面，我们一起来探讨一下这个课题。先简单介绍一下棉花套利的基本原理及其模式。 二、棉花套利的基本原理及模式 棉花套利交易，简单来说就是利用棉花现货价格与期货价格之间，以及不同期货合约之间的价差变化规律，同时进行一买一卖的相反操作，博取价差变动利润的行为。套利交易者最关心的是两个套利合约间价差的变化，而不是单个合约期货价格的变化。这是套利交易与投机交易的主要区别。由于影响价差变化的因素较少，合约间的价格变化较为平缓，而且更有规可循，对于大资金来说，套利交易更稳健更安全，也更有吸引力。 1、传统的低风险套利原理：传统意义的套利交易主要是利用期货合约之间，相关期货品种之间，期货价格与现货价格之间短暂的不合理关系，而且这种不合理价差，将不可能长期维持，必然会因为现货贸易的进行而迅速恢复正常。套利交易者正是在价差关系异常的时候入市交易的，在期货市场里起着扳正价格扭曲的作用，并随着价差关系正常而达到盈利。套利交易的入市前提是：价差关系出现异常。但如何判断价差的正常与异常的波动区间，一般都是基于现货贸易的角度来考虑，例如：综合计算棉花的交割费、仓储费等跨月费用约为100—120元/月，若7月合约价格比5月价格高出250元以上，理论上，买入7月同时卖出8月合约的套利交易就有利润了。
股指期货价格发现功能研究综述 发表时间：2019-04-04T08:53:32.850Z 来源：《知识-力量》2019年6月下作者：余心言银春 [导读] 股指期货是一种重要的创新性金融衍生工具，价格发现是股指期货最重要的经济功能之一。本文将国内外相关文献按理论和实证两方面进行了分类梳理，分析了国内外研究结果差异，总结了目前关于股指期货价格发现功能研究的三个趋势，并对未来研究方向提出建议。关键词 （西北政法大学，陕西西安 710122） 摘要：股指期货是一种重要的创新性金融衍生工具，价格发现是股指期货最重要的经济功能之一。本文将国内外相关文献按理论和实证两方面进行了分类梳理，分析了国内外研究结果差异，总结了目前关于股指期货价格发现功能研究的三个趋势，并对未来研究方向提出建议。 关键词：股指期货；价格发现功能；沪深300指数期货 一、绪论 股指期货是市场上交易最为活跃，交易量最大的一种重要的金融衍生工具。它的出现是金融市场发展的必然走向。其价格发现功能在很大程度上影响着市场的运转，隐含了市场的效率。了解价格发现功能及其能力，有助于投资者制定投资策略，同时可以为管理层制定更为有效的跨市监管政策和法规提供理论依据。 二、理论研究综述 （一）价格发现机理相关理论[1] 第一、市场供求主导机理。萨伊等经济学家认为，在价格形成过程中起主导作用的是市场的供求关系。 第二、市场参与者调整机理。门格尔认为市场交易中个人对自己利益的追求会导致不断的讨价还价过程。 第三是市场信息搜索机理。斯蒂格勒认为人们为了得到对自己最有利的价格需要探究不同的情况，这一现象被称为搜寻。 （二）股指期货价格发现功能机制研究[1] 股指期货价格发现功能是指股指期货市场有提供标的价格信息的能力。股指期现货市场受相同经济因素的影响，期、现货价格变动会趋于一致并最终实现均衡。其价格在很大程度上可以反映出市场中的投资者对于市场新信息的吸收程度。 期货的性质使其能够发挥价格发现的功能。期货市场上的投资者可以分为套期保值者、套利者和投机者，这三类市场参与者根据各自掌握的信息应用系统专业的分析方法对价格走向进行量化预测，再通过集合竞价交易，让期货价格进行新一轮的更新。股指期货交易成本低、流动性高，交易范围广阔，任何影响投资者判断的因素都会极为迅速的体现在期货市场上。杠杆交易会吸引大量投资者进入场内交易。卖空和对冲机制能够使期货价格变化领先于现货价格变化。市场中的参与主体往往拥有广泛的信息获取渠道和专业的投资知识，能够形成公正、合理的价格。信息技术的高速发展使得期货流动性增强，让期货价格更加具备权威性和实效性。 三、实证研究综述 （一）国外研究综述[2] 国外在研究方法上大致有以下三种思路。第一是采用误差修正等模型协整分析价格发现关系。Johansen（1988）提出的以向量自回归模型为基础的协整检验方法，在此基础上，Granger提出了向量误差修正模型，成为研究价格发现的重要方法。第二是采用I-S、P-T等模型确定价格贡献度。Baillie 等（2002）对这两个模型之间的关系进行深入的探讨，两个模型之间具有密切的关系。第三是利用GARCH族模型考察波动溢出效应。Hamao（1990）最早提出了“波动溢出效应 ”模型，通过该模型考价格波动和信息传播之间的关系。 （二）国内研究综述 沪深300股指期货是我国推出的首支股指期货交易品种，由于其较强的市场代表性、较高的市场流动性以及较强的市场抗操纵性，自上市以来就受到了众多学者的关注。 本文从研究方法角度横向切入，再从历史发展纵向角度进行分类阐述。 第一类是确定期货市场和现货市场之间价格贡献度的研究，主要是基于协整检验、向量误差修正模型等方法的基础上的。在沪深300指数期货还未正式推出之前，国内的研究基于仿真数据。陈焱等学者2013年通过相关性检验和基差序列单位根检验得出期现货市场间实现了有效互动；耿庆峰等学者通过研究发现无论是股灾前还是股灾后，股指期货变动对股指现货影响均显著。 第二类是基于GARCH族模型对期货价格和现货价格之间的波动溢出效应进行研究，能够对价格发现的各自从属地位进行研究。基于仿真交易，郭彦峰等学者经过研究发现期货和现货市场间存在双向的波动外溢效果，期货交易加大了现货的条件波动；邢精平等人采用多元T-GARCH的方法得出两市存在显著的双向波动溢出。 第三类是按照实变的思路分析在不同趋势下股指期货价格发现功能研究，采用VEC模型，PT模型和IS模型进行对比分析。2010年熊熊等人对沪深300股指期货在不同走势中的价格发现进行了研究，研究表明在不同走势中，期现货的引导地位存在差异，在股市上涨中，期货起到主导作用，在股市下跌中则相反。 第四类是通过运用脉冲响应函数，对比期、现货市场面对信息冲击的动态反应过程。已有的文献研究大都得出相似的结论，沪深300指数期货市场对自身的冲击反应快速，而现货对自身的反应则较为迟钝；期货市场面对来自现货市场的冲击反应并不显著，但现货市场对来自期货市场的信息冲击反应速度较快且持久。 除此之外，有学者基于期货价格的跳跃行为、市场操纵、期货主力合约、不同行业等不同角度对股指期货价格发现能力进行了研究。 四、总结 经过梳理，本文发现目前有三个研究趋势：一是理论分析；二是运用多种实证模型深入研究；三是寻找影响其功能发挥的因素。 对于股指期货价格发现功能的相关研究多是基于高频数据的实证研究。国内外研究的方法和角度大致是一样的，运用的模型也都类似，区别在于数据选自不同的市场频率和时段，得出的结论存在较大差异，但这是正常的。随着期货市场的稳定发展，学者关于期现货对
2010年2月20日，中国证监会有关部门负责人宣布，证监会已正式批复中国金融期货交易所沪深300股指期货合约和业务规则，至此股指期货市场的主要制度已全部发布。2010年2月22日9时起，正式接受投资者开户申请。2010年4月16日，筹备三年多的首只股指期货——沪深300指数期货终于正式上市交易。作为我国首个股指期货产品，沪深300指数期货的推出，势必对我国金融市场产生深远的影响。 在此，本文试图通过对手中掌握的有关文献进行简单的梳理和总结。本文主要分为以下四个部分。第一部分是关于股指期货和其价格发现功能的相关概念。第二部分是关于股指期货的价格发现功能的理论研究文献的综述。第三部分是关于股指期货的价格发现功能的实证研究综述。第四部分是关于股指期货的价格发现功能的研究总结。由于缺少在股指期货的价格发现功能方面的定性研究的文献，本文将不对其定性研究进行阐述。 一、股指期货的相关概念 （一）股指期货的涵义 股票指数期货（Stock index futures,简称股指期货）是买卖双方根据事先的约定，同意在未来某一个特定的时间按照双方事先约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。简言之，是一种以股票价格指数作为标的物的金融期货合约[1]。 作为一种重要的衍生金融工具，股指期货一直以来在世界金融市场上发挥着重要的作用，并有着世界范围的影响力。众所周知，金融市场上的衍生工具主要有期货、期权、远期合约和互换。股指期货包括外币汇率期货、利率期货和股指期货，分别于1972年、1975年和1982年出现，其中股指期货是最迟问世的。自从1982年美国堪萨斯期货交易所上市以来，经过30年的发展，股指期货现在已成为一个成熟的全球金融市场的产品。不仅股指期货的品种每年增多，股指期货交易规模也是急速的上涨。 （二）股指期货的特点 （1）跨期性：期货是基于对外来交易产品价格走向而签订的一种合同，在未来某一时间按照事先约定的条件来进行交易。例如，当交易者预计在一个月
国债期货套利策略应用 案例分析题库 Company number：【WTUT-WT88Y-W8BBGB-BWYTT-19998】
我国国债期货套利策略应用案例分析 ——基于TF1412国债期货合约 一、选题背景与意义 （一）选题背景 提及国债期货，我们并不陌生。国债期货是以国债为合约标的的期货产品，属于利率期货的一个品种。世界上最早的国债期货于1976年由美国的芝加哥商品交易所（CME）推出，当时推出的期货合约标的是90天期的短期国库券。2011年，芝加哥期货交易所的10年期国债期货交易量达到亿手，成为全球国债期货市场中最为活跃的交易品种之一。在短短的30多年里，国债期货市场得到了快速发展，现已成为一个比较成熟的期货产品。 我国曾在1992-1995年进行过国债期货的试点，成交非常活跃，仅上交所全年的成交量就达到了近2万亿。但由于我国的期货市场在那个时候还处于起步阶段，与之相配套的市场监督以及管理还没有构建起来，因此在这个阶段虽然进行了多方面的努力，但是最终国债期货试点交易仍是失败了。随后这些年里，我国经济一直保持着快速发展的势头，社会主义市场经济体系在慢慢的健全和完善，同时利率市场化的推进也取得了一定的成效。经过18年的发展和酝酿，我国开展国债期货试点交易的条件已经初步构建了起来，与当年比较起来已经有了天壤之别。 2012年2月13日，我国开始尝试国债期货仿真交易，与股指期货同一交易所的中金所开始了国债期货仿真交易联网测试，2012年4月23日，国债期货仿真交易开始向全市场推广。经过一年多的仿真交易以及股指期货的成功上市的经验积累，国债期货重启的条件已经日渐成熟。2013年9月6日，阔别18年之
期货投资分析报告 分析对象：棉花1501 证券代码：CF1501 班级：金融1102 姓名：徐小童 学号：0121119620223
“棉花1501”投资价值分析报告 一、棉花概况 （一）棉花品种和用途 棉花是锦葵科棉属植物的种子纤维，原产于亚热带。植株灌木状，在热带地区栽培可长到6米高，一般为1到2米。花朵乳白色，开花后不久转成深红色然后凋谢，留下绿色小型的蒴果，称为棉铃。棉铃内有棉籽，棉籽上的茸毛从棉籽表皮长出，塞满棉铃内部。棉铃成熟时裂开，露出柔软的纤维。纤维白色至白中带黄，长约2 至4厘米，含纤维素约87-90%。棉花产量最高的国家有中国、美国、印度等。 棉花可以分为以下几种：粗绒棉--也叫亚洲棉，原产印度。由于产量低、纤维粗短，不适合机器纺织，目前已被汰。长绒棉--也叫海岛棉，原产南美洲。纤维长、强度高是其特点，适合于纺高支纱。目前中国只有新疆生产。细绒棉--也叫陆地棉，原产中美洲，所以又称美棉。适应性广、产量高、纤维较长、品质较好是其特点，可纺中支纱。 棉花能制成各种规格的织物。棉织物坚牢耐磨，能洗涤并在高温下熨烫。棉布吸湿和脱湿快速而使穿着舒适。 棉花的主副产品都有较高的利用价值，正如前人所说“棉花全身都是宝”。它既是最重要的纤维作物，又是重要的油料作物，也是含高蛋白的粮食作物，还是纺织、精细化工原料和重要的战略物资。因此，必须努力使棉花增产，搞好综合利用，增产增值，以增加棉农收入和满足国民经济发展多方面的需要。 另一个性的用途是用于护肤抗皱的美容产品。 棉花还是一种重要的蜜源植物： 棉花共分叶脉、苞叶和花内3种蜜腺，往往开花前叶脉蜜腺先泌蜜。长江中下游省区棉花的花期在7月下旬至9月上旬，黄河中下游各省为7月初至8月初，新疆吐鲁番为7月中旬至9月初。大流蜜期约40天，泌蜜适温35℃。新疆棉区一般群产蜜10～30kg，最高达150kg。其他棉区因花期频繁施用农药，伤蜂过重，蜜源利用价值大大降低，群产一般在10～20kg。80年代以来，全国棉花面积增长较快，部分省区积极推广生物防治技术，它已成为当地夏秋主要蜜源。 （二）棉花期货合约 棉花1501期货合约：
衍生品市场的价格发现功能 无论对期货市场的直接参与者还是对期货价格信息的利用者，都具有十分重要的意义。 1.促进行业形成统一的定价体系 由于期货市场的独特优势，期货价格在确定现货价格方面起着巨大的作用，期货价格是现货价格的基准价格。 1995年原中国有色金属工业总公司和国家计委相继发文，将上海金属交易所的期货合约加权平均价作为定价基准。此后国内铜铝现货的交易一般均会参照期货市场的价格。随着上海期货交易所规模的扩大和地位的提高，其铜铝报价的权威性得到了行业内外的一致认可。目前国内铜铝生产和贸易企业每天都在紧盯期货价格，据此制定自身的营销策略。因此，期货市场的出现，促使了铜铝等金属产品统一定价体系的形成，这对市场参与各方都是有益的。另外，有色金属期货市场还为有色金属相关原材料的定价提供了基准。从2001年4月起，中国铝业公司将上海期货交易所三个月期铝合约月平均价作为氧化铝长期合同销售价的定价基准，以15%的比例，与期货价格挂钩，在很大程度上避免了氧化铝现货价格大起大落的风险。 2.具有价格的合理预期性 衍生品价格形成机制的运作实际上检验了众多交易者对未来供求状况的预测，其价格能在一定程度上反映价格的动态走势。由于衍生产品合约具有不同的交割月份，最长可达数年，所以它们的价格是有机地、动态地、连续地反映着当前的、变化中及变化后的供求关系，表现出价格形成上的连续性。现有研究数据表明，大连商品交易所的大豆期货成交价格具有非常稳定的连续性。美国、日本和许多发达国家的农民，一边种田，一边听收音机，
了解期货行情，以此来指导生产和经营。在铜产业上，西方国家的铜企业基本上都是根据铜的期货价格来决定生产产量。 我国的江西铜业，其生产经营计划在很大程度上要依赖期货市场所发现的价格来制定。 3.具有价格的真实性 真正的市场价格的形成需要一系列条件，如供求的集中、充分的流动性、市场的秩序化、公平竞争等，以使信息集中、市场透明，价格能真实反映供求，从而通过竞争形成公正的市场价格。期货市场能满足这些条件。期货市场集中了大量的来自四面八方不同目的的买者和卖者，带来了大量的供求信息，大量市场信息在场内聚集、产生、反馈、扩散，这就使在大量高质量的信息流基础上形成的衍生产品交易价格能客观地、充分地反映供求关系的变化；同时期货市场还提供了严格的规则、法律保障，如禁止垄断操纵市场、平等竞争、竞价制等，使形成的价格能真实地反映供求双方的意向和预测。 4.具有价格的权威性 期货价格是能真正反映世界范围各方面有关信息的价格，所以期货价格也是国内和国际金融、金属、能源、农产品市场中最广泛应用的参考价格。芝加哥期货交易所中大豆品种价格的波动，具有绝对的权威性。世界大豆主产国为美国、巴西、阿根廷、中国，而仅美国出口量就占全世界出口量的40%，所以美国的产销量直接影响到整个世界大豆供需状况，而芝加哥期货交易所又是美国谷物的集散中心，因此芝加哥大豆价格的波动就直接代表整个世界大豆的趋向。在我国，大豆期货作为很重要的一个商品期货品种也越来越显示出权威性。英国伦敦金属交易所，每日成交量看上去并不算太高，但它以其先进的交易方式，一流的设施装备、管理和服务对国际有色金属期货市场产生着重大的影响。这里的期货交易行情基本上代表了全球有色金属
我国期货市场价格发现功能及其独立性研究 摘要：良好的价格发现功能是期货市场正常运行的基础。从国内外众多学者对期货市场价格发现功能的研究来看，我国期货市场与现货市场价格保持长期均衡，但是相较于外国市场，我国期货市场是否具有独立的价格发现功能还不甚明了。为此，本文通过相关性分析、ADF单位根检验和协整检验对全球重要期货品种铜、大豆和小麦的国内外主要期货市场价格进行研究。研究结果表明我国期货市场与国际主要期货市场价格之间不存在长期均衡关系，我国期货市场的价格发现功能具有独立性。虽然这体现了我国期货市场的发展程度较高，但是不均衡的国内外期货市场价格却又使其国际影响力受到限制。最后，本文针对此点提了若干建议。 关键词：期货市场；价格发现；实证研究 Research on the Price Discovery Function and the Independence of the Futures Market in China Abstract: Good price discovery function is the basis of the normal operation of the futures market. From many domestic and foreign scholars on the price discovery of the future, Chinese futures market and the spot market price maintain a long-term equilibrium. But compared to the foreign market, it is not clear whether there is an independent price discovery system in futures marker in China. Therefore, this article studies the domestic and foreign main futures market of globally important futures, such as copper, soybean and wheat, through correlation analysis, ADF unit root test and cointegration test. The results shows that there is no long-term equilibrium relationship between the futures market, so the price discovery function of the futures markets is independent. It reflects the high degree of development of Chinese futures market, but the imbalance between domestic and international futures market prices will restrict its international influence. Finally, this article proposes some suggestions for this point. Keywords: Futures Market; Price Discovery; Empirical analysis 一、 引言
国债期货培训考试题目 一、单选题。 1、国内债券的主要交易场所是（）B A 交易所 B 银行间 C 柜台 2、目前我国国债的发行方式是（）C A 直接发行 B 代销发行 C 承购包销 3、中金所即将上市的5年期国债期货合约的最低交易保证金为（）。B A．合约价值的3% B. 合约价值的2% C. 合约价值的4% D. 合约价值的5% 4、（接上题）此合约的合约标的为（）。D A．面值为10万人民币、票面利率为3%的名义中期国债 B. 面值为100万人民币、票面利率为2%的名义中期国债 C. 面值为10万人民币、票面利率为2%的名义中期国债 D. 面值为100万人民币、票面利率为3%的名义中期国债 5、（接上题）此合约的每日价格最大波动幅度为（）。B A．上一交易日结算价的±3% B. 上一交易日结算价的±2% C. 上一交易日收盘价的±2% D. 上一交易日结算价的±4% 6、中金所即将上市的5年期国债期货合约的交易时间为（）。C A．9：30-11:45，13:00-16:30 B. 10：00-11:30，13:00-16:15 C. 9：15-11:30，13:00-15:15 D. 9：30-11:45，13:00-16:15 7、中金所即将上市的5年期国债期货合约的交割方式为（）。B A．现券交割 B. 实物交割 8、利率与债券收益率的相关性表现在（）。C A．利率上升，债券收益率下降 B. 利率上升，债券收益率不变 C. 利率上升，债券收益率上升 9、下列有关基差的计算公式，正确的为（）。C A．实际基差=现券报价-期货结算价格 B. 净基差（BN0C）=实际基差-持有成本 C. 实际基差=现券报价-期货结算价格*转换因子 D. 净基差（BN0C）=实际基差-持有成本*转换因子 10、中金所即将上市的5年期国债期货合约的最小变动价位为（）。D A．0.01元/百元 B. 0.02元/百元
湖北某棉花公司参与期货市场的案例分析 2005-08-24 棉花既是农业经济作物，又是重要的纺织工业原料，我国棉花产业链长，进口量大，因此，影响棉花价格因素较多。在期货市场上，棉花公司具备天时、地利、人和，期现套利和套期保值交易机会值得把握。 案例： 2000年前，湖北某市棉花总公司每年的棉花收购量近2万吨。我国棉花流通体制改革后的2001年，该公司棉花购销量为5000吨；2002年购销量为2500吨；2003年购销量为4500吨（亏损1000多万元）；2004年，在农业发展银行1.6亿元信贷资金的支持下，该公司收购当地棉花5200吨（当年本地总产量为1.1万吨），跨地区收购5800万吨，合计1.1万吨。在销售渠道上，该棉花公司紧紧依靠郑州棉花期货市场，在2004年11、12月成功尝试注册期货仓单和套期保值交易后，大量开展期现套利交易。公司在收购籽棉的同时，在期货市场上锁定皮棉的销售价格，确保了高额预期利润。2005年3、4、5、6、7月，合计在期货市场交货9000万吨，实现了远远高于现货市场的盈利。 分析： 该公司作为棉花现货企业，进行期现套利交易能够发挥自身优势。所谓期现套利交易是指投资者在商品期、现货价格出现背离时，经过成本核算，以实物交割进行套利的一种交易方式。作为棉花现货企业，可以带着套期保值的思路入市，如果获利，则平仓；如果被套，则用交割形式实现期现套利。由于期现套利投资思路简捷，保险系数大，对期货市场有戒心的企业往往也容易接受，这就是当地农发行敢于支持该公司的原因之一。 总结该公司的成功经验，有三点十分突出：1.农业发展银行资金的超政策支持。当地农发行一方面认同公司销售仓单经营模式，加大贷款力度，另一方面，通过监控公司在
棉花基差交易分析案例 财务管理三班： 刘东风 1014060317 常亚萍 1014060302 宋盼盼 1014060322 谢文华 1014060326 2013年4月24日 数据源：生意社 和讯网
公司名称：滨州东纺有限责任公司 交易品种：棉花1309（CF309） 交易场所：郑州商品交易所 假设身份: 棉花购买者 棉花期货市场价格数据来源：生意社、和讯网 时间区间：2013年4月1日～2013年4月20日应用理论： 对于套期保值交易来说，基差是一个重要的工具，在做了套期保值交易后，交易者必须随时观察基差的变化情况。由于基差的变动相对稳定一些，这就为套期保值交易者来观察现货价格的变动趋势和幅度创造了极为有利的条件，需仔细观察基差的变动，才可知道期货与现货对自己是否有利，只要结束套期保值交易时的基差等于开始套期保值交易时的基差，那么，就能取得十分理想的保值效果。 我们选取的是郑州棉花期货1309主力合约每天的收盘价，共38个数据，对数据进行处理，并进行马柯维茨组合投资收益风险分析，分析了棉花现货和期货市场价格走势和影响的因果关系，并对其基差的变动情况及效果预期做出评价，利用基差交易获取保值，在复杂的市场供求关系下，将价格拉回到正常水平。 一、棉花现货与期货市场价格比较
（2013年1月1日~4月1日） 二、对比以前月份期货与现货走势，分析棉花价格变动对公司影响 4月1日我们发现，当时的棉花价格为19300元/吨，市场有短缺的迹象，预计到4月20日公司的库存将要降至低点，需要补库。所以我们担心到4月中下旬价格出现上涨，因此，我们公司与4月1日在郑州商品交易所以20200元/吨的价格买入100手5月棉花和约，做多头套期保值。考虑到若以后基差增大对己不利，为了避免基差变动影响，我公司保值后还需要寻求基差交易。 三、寻求基差交易 4月1日棉花期货、现货市场价格均出现了上扬，并且期货市场的涨幅大于现货市场，此时：