多层次资本市场建设的国际比较与经验总结
. [摘要]建立我国多层次的资本市场体系,是资本市场制度改革的大势所趋,也是市场经济发展的客观需要。一个完整而且成熟的资本市场应当由多个层次组成,各层次市场之间相辅相成,互相补充,能够通过一种良性的互动来满足不同市场主体的需求。成熟市场国家大多已经建立起了完善的多层次资本市场体系,对于国家的经济发展具有一定的促进作用,其经验对于“新兴+转轨”的中国资本市场发展具有重要的借鉴意义。
[关键词]多层次;资本;市场
一、我国资本市场发展的现状分析
1.我国资本市场各层次的建设情况
经过20年的努力,中国资本市场取得了巨大的发展,在国民经济中发挥着越来越重要的作用。
中国股票市场主要由沪深主板、中小企业板、创业板和代办股份转让系统组成。与成熟市场层次多样,板块有效连通互动的情况相比,中国股票市场结构单一,多层次资本市场体系尚未形成。各个市场表现情况如下:
(1)主板市场尚未成为蓝筹股主导的市场
在国内主板市场上,许多大型企业集团只是部分上市,还有一些大型企业没有上市或者到海外上市,导致现有主板市场的蓝筹股市场特征不明显,不能有效反映国民经济的发展。作为国内主板市场的上海证券交易所和深圳证券交易所,创建时间比较短,规模较小。按照上市公司总市值排名,上交所、深交所的上市公司总市值与世界其他主要交易所相比仍然有很大距离。
(2)中小企业板行业覆盖面窄
2010年4月份,中小企业板上市公司仅393家,股票市价总值22 461. 9亿元人民币,远远不能满足广大成长型中小企业的直接融资需求。其中,中小企业板80%左右的公司属于制造业,信息技术、交通运输、建筑、现代农业和零售等行业所占比重较低。
(3)创业板尚处于发展初期
我国创业板市场历经十年筹备,终于诞生。
作为我国多层次资本市场的重要组成部分,创业板的推出丰富和完善了资本市场功能,有利于国家产业结构的调整,有益于创新型企业借助融资平台提高技术创新能力。但是,目前创业板市场运行时间很短,市场规模尚小,市场状况与制度框架的设立思路不完全吻合,各种规则也有待进一步完善。
(4)场外交易市场有待进一步健全和完善场外交易市场在资本市场中占据着重要的位置,起到了关键的作用。因此,政府多次鼓励大力发展产权交易市场、代办股份转让系统以及股权交易所,使之成为资本市场的有益补充。但受我国经济发展历程及国企改革的影响,我国场外股权交易市场并不是一个统一的市场,而是由产权交易机构、代办股份转让系统和股权交易所组成,各个部分之间业务多有重合,但是彼此之间交易信息闭塞,难以形成资源共享。而且各个市场所属的监管部门不统一,相关的法律、规则急需完善。
2.我国资本市场存在的问题
中国资本市场经过多年的发展,正在由繁荣走向成熟。但它的本质上仍是一个“新兴+转轨”的市场,在发展中仍存在着种种问题,从企业发展对资本市场服务的需求角度看,中国资本市场仍然是定价效率低下,交易工具缺乏流动性和多样性,各层次间缺乏有效的对接机制。这些问题成为制约我国经济发展的一个重要障碍。
(1)资本市场定价效率低下
我国资本市场定价效率低下主要表现在:第一,非市场力量尤其是政府行为影响股价,
导致了政策市的现象。第二,某些虚假、迟滞的信息披露导致市场公信力被破坏,定价机制扭曲。第三,庄家的市场操纵使股票价格与上市公司基本面严重背离。定价效率的低下不仅会助长市场泡沫,使市场缺少稳定的内在机制,更会导致不合理、低效率甚至无效率的资源配置。由于资本市场效率低,投机氛围浓厚,历史上每一次基于理性基础上涨的股票市场总是逐渐受非理性因素控制,牛市的最初催化剂被不断放大,形成了股权分置改革成功—资产注入—股权激励—财富效应—散户力量壮大—更大的财富效应—散户进入的循环。这种循环不断加速,推高股市,市场过热的风险高度积聚。例如2007年初以来,个人投资者逐渐取代机构投资者成为主导市场的重要力量。根据统计,在2007年5月底时,持仓结构为机构占40%、个人占60%,但交易结构却是机构占比不到20%、而个人占比超过80%,这充分说明,在3000点之上的成交量激增、指数的上升力量主要来源于个人投资者,这进一步损害了市场的合理定价能力。
(2)交易工具缺乏流动性和多样性
一个有效率的资本市场应该是拥有丰富多样的交易工具,从而达到分散风险以及合理配置资源的目的。在任何“新兴+转轨”的市场,都存在金融产品体系不健全的问题。20世纪80年代,我国企业股本金缺乏,融资渠道单一,形成了很高的债务股本比例。此外,交易品种少使储蓄向投资转化的渠道严重受阻,大量有投资需求的个人和机构由于难以选择合适的金融工具来规避风险而放弃投资,造成较高的机会成本。
(3)各层次资本市场间缺乏有效的对接机制
一个完善的资本市场应该是可以满足不同类型企业的筹资需求;满足对投资成本、投资风险具有不同偏好的投资者的投资需求;最大限度地实现市场的资本供求均衡;还可以进一步完善市场的退出机制。资本市场的各个不同层次对应不同的企业应该各有一个不同的筛选机制,使企业有可能递进上市或递退下市,从而形成一个完整的市场结构体系。这样做既有利于保证上市公司的质量,促进我国证券市场的健康发展,又有助于风险投资的发展,可以为企业尤其中小企业提供更多的直接融资渠道。要使企业有可能递进上市或递退下市、并减少企业融资的成本和增加融资的效率,各个层次的筛选机制应该是对接的。然而,目前我国的主板市场、中小企业板及场外市场相互独立,不管是在上市条件、还是在交易规则上都缺乏一种递进型的制度安排。这大大降低了我国资本市场的效率,一定程度上抑制了资本市场的功能发挥。
二、发达国家多层次资本市场体系的比较
1.美国资本市场的多层次化发展
在全球范围内,美国是多层次资本市场最为健全、机制和功能发挥最为完善的代表。其发达程度在市场规模、横向多元化以及纵向多层次化方面都能体现出来。美国多层次资本市场体系的发展经验,在世界各国都是被广泛借鉴的对象。
美国拥有全球最完备的资本市场分层体系,为各国进行相应的制度设计提供了最有价值的市场模式和经验借鉴。在美国,资本市场分层在金融工具风险特征、交易组织形式、地理空间三个维度上同时展开,形成了由五个层次构成的金字塔结构的多层次资本市场体系。包括:主板市场(纽约证券交易所)、创业板市场(纳斯达克市场)、三板市场(OTCBB和粉单市场)、区域性交易所及私募股票交易市场(见表1)。
主板市场是金字塔的最顶端,约证券交易所是蓝筹股市场,内部没有分层,主要目标是发展成为全球性的蓝筹股市场。据国际交易所联合会的统计,截至2008年,纽约证券交易所约有2 800家上市公司,全球市值15万亿美元。
纳斯达克市场内部进一步分为三个层次,全球精选市场(Global SelectMarket)、全球市场(GlobalMarket)和资本市场(CapitalMarket)其中全球精选市场是纳斯达克市场中上市标准最高的一个层次,它的建立与纽约证券交易所的蓝筹股市场形成了竞争。目前在纳斯达克上市的公司中,有1 000家左右进入全球精选市场, 1 600家左右进入全球市场, 550家左右保留在
资本市场。
纳斯达克市场的建立,大大促进了美国高科技产业的发展,技术创新与资本市场的良性互动,保持了美国经济强国的地位。
柜台公告板市场(OTCBB)和粉单市场为初具规模、需要资金发展,却又达不到纽交所和纳斯达克上市条件的高科技公司提供的交易渠道。与NASDAQ相比,OTCBB门槛较低。该市场没有上市标准,上市程序简单,具有健全财务报表的小企业,财务报表及申报文件经会计师、律师审定签名后即可直接找做市商要求上市。许多公司的股票先在OTCBB上市,获得最初的发展资金,通过一段时间积累扩张,达到NASDAQ或纽约证券交易所的挂牌要求后升级到这些市场。因而OTCBB又被称为NASDAQ的预备市场或是NASDAQ摘牌公司的后备市场。枌单市场上的证券比OTCBB上的证券信誉等级更低,挂牌公司不必向SEC和NASD披露财务信息和任何报告,比OTCBB市场受到的监管更少。
区域性证券交易所基本上没有上市功能,已成为纽交所和纳斯达克的区域交易中心。目前,美国资本市场已经淡化了全国性交易所与区域性交易所的划分,从整体上看,区域性交易所的存在只能算是“历史遗留问题”,美国的主要市场都是全国性市场,并都在积极向全球化市场的方向推进。
私募股票交易市场是专门为合格机构投资者交易私募股份的市场,可以大大增强私募证券的流动性。
2.英国资本市场的多层次化发展
英国证券市场包括伦敦证券交易所与交易所外市场两个层次。伦敦证券交易所内部又分为两个层次:第一层次:主板市场(MainMarket)为英国金融服务局批准正式上市的国内外公司提供交易服务。第二层次:选择投资市场(Alternative In-vestmentMarke,t AIM),在该市场挂牌的证券不需要金融服务局审批,属于未上市证券。选择投资市场(AIM)是由伦敦交易所主办,创立于1995年6月19日,其运行相对独立,是伦敦证券交易所为英国本地及海外初创的、高成长型公司所提供的一个全国性市场。选择投资市场直接受伦敦证券交易所的监督与管理,并由交易所组成的专人负责经营。第三层次:全国性的三板市场(未上市证券市场)。英国的资本市场中,除了由伦敦证券交易所创办的,为中小企业进行股权融资服务的选择投资市场外,还有为更初级的中小企业融资服务的场外市场。
英国资本市场是条块结合、有集中、有分散的多层次资本市场体系(见图1)。这样一个结构完整、功能完备的市场体系,有力的支撑、维护了英国在国际金融市场的地位。
3.日本资本市场的多层次化发展
日本资本市场的多层次化发展起步较晚,没有美国及欧洲国家深远的历史。但是从20世纪90年代以来却后发制人、发展迅速。以JASDAQ及多个中小企业市场(SBM)的成立为标志,日本已经建立起了比较完善的多层次资本市场体系。
在全球范围内,日本资本市场多层次化框架体系的完整性接近美国。日本的经验对于中国资本市场的发展有很强的借鉴意义,主要是因为,日本是成熟市场经济国家中为数不多的仍然以间接金融体系为主的国家,这与我国现行的金融结构安排非常接近。
日本证券市场包括交易所市场及店头市场两个大的层次。交易所及店头市场内部又进一步分为若干层次。
日本的证券交易所内部一般分为三个层次。
第一层次:第一部市场,即主板市场,具有较高的上市标准,主要为本国大型成熟企业服务。第二层次:第二部市场,上市标准低于第一部市场,为具有一定规模和经营年限的本国企业服务的。市场一部、市场二部均以日本国内的公司为主要的上市对象,但市场一部的上市标准比市场二部的标准高许多。因此大多数日本公司通常先在市场二部上市,待发展壮大后再到市场一部上市。第三层次:外国部,外国部设立于1973年12月,虽然在外国部上市的公司数
量不多,但这些公司都是国际大型企业,如:美国的百事可乐公司、宝洁公司、IBM公司、英国石油公司等。日本原来有八个证券交易所,经过合并与联合形成东京、大阪、名古屋、福冈及札幌五个交易所。其中东京、大阪和名古屋交易所都设立了第二部市场和外国部市场。
日本店头市场又称JASDAQ市场。店头市场内部分为两个层次。第一层次:第一款登记标准市场,为登记股票和管理股票服务。所谓登记股票是指发行公司符合日本证券业协会制定的标准,申请并通过该协会的审核,加入店头市场交易的证券;管理股票是指下市股票,或未符合上柜标准,但经协会允许在店头市场受到更多限制后进行交易的股票。第二层次:第二款登记标准市场,为特则(青空,Green Sheet)股票服务。特则股票是指未上市、上柜的公司,但经券商推荐具有成长发展前景的新兴事业的股票。
三、发达国家资本市场多层次化发展的经验
通过以上国家资本市场多层次化的分析,我们可以总结出发达国家资本市场分层的主要经验包括:
1.多层次市场建设是配合一国经济发展战略,提升一国资本市场地位和发展水平,有效控制和防范市场风险,提高竞争力的重要举措,从以美国为代表的发达市场的实践看,多层次市场的建立和完善,既是经济发展到一定阶段的必然产物,又对经济和社会的发展起着重要的推动和激励作用。20世纪80年代以来美国技术革命的兴起,推动了NASDAQ市场的发展,而NASDAQ的迅速崛起,孕育出了微软、英特尔等一流的世界级大企业,又进一步激励和推动了美国的技术革命和高新技术产业的发展,进而使美国经济保持了二战后最长时期的繁荣。这是资本与科技结合的双赢。可以说,没有20世纪80年代以来的高新技术企业的迅速发展,NASDAQ市场就不会如此发达和兴旺。同样,如果缺少了NASDAQ市场的支持,美国高新技术企业的发展也不会如此迅速。
2.多层次市场建设是满足市场多样化需求,实现专业化管理的必然选择,也是资本市场发展到一定阶段的必然产物从成熟市场的实践看,发达的企业和公司制度以及多样化的投资需求是多层次市场产生和发展的基础。而多层次市场不仅满足了投融资主体更为细化的金融服务需求,而且更清晰地揭示了市场风险。差别化的管理可以实行更有针对性的市场组织和市场监管,提高市场效率,降低金融体系的系统性风险。
3.企业特性是市场分层的主要标准。金融工具的风险程度是纵向上进行资本市场分层的主要标准在众多的金融工具中,股权工具风险最大,因此具有了分层的必要性,而且不同类型股权工具的风险差异明显,因此该金融工具集合形成了显着的风险落差,风险落差为分层提供了空间。股权工具的风险特点与企业自身的特性是有一定的因果联系的,分层标准也就顺理成章地在企业的规模、企业的成长阶段、企业的成长特性等方面来确立。所以应该明确,多层次资本市场体系的发展与完善应该来自于不同类型企业的推动,企业融资的市场需求是资本市场体系发展的决定力量,任何不顾经济发展与市场发展实际的盲目推动都注定不会成功。对于中国来说,资本市场的发展到目前为止主要还是靠行政力量推动的,在很大程度上是一种强制性的制度变迁过程。因此,资本市场的发展存在一系列问题在所难免,必须要重视资本市场发展及其体系完善的微观市场基础。
4.高层次的资本市场与低层次的资本市场是相互联系、相互影响的,二者之间的天然联系不能割裂发达国家的资本市场体系几乎都是从场外交易发展而来,都遵循了从分散到集中,从场外到场内,但随着技术的进步,交易所集中交易与场外市场的界限慢慢淡化。没有发展充分及相对成熟的、低层次的场外资本市场,高层次的主板市场和创业板市场就没有了发展的源泉及退出的渠道,其发展必然会受到很大的制约。在中国,以深交所、上交所为代表的主板市场的发展相对较快,但主板市场的发展基础———场外资本市场却发展缓慢。因此,在资本市场体系的完善过程中,不仅仅是建立了创业板市场,而且也应该突破性地发展场外市场,从而使不同层次的市场相互促进。
5.资本市场的发展及其体系的完善,离不开一定的市场环境、企业发展环境和制度环境在西方发达资本国家,市场经济制度的建立是资本市场发展和完善的条件,而股份制企业的充分发展则是资本市场发展和完善的重要基础。
此外,各国对资本市场证券的发行、交易、信息披露以及市场监管都有明确的法律规定,健全的法律体系是保证多层次资本市场良性运作的重要条件。因此,各国国情、制度、法律、文化的不同,注定在资本市场建设方面走不同的道路,我们应该充分结合我国自己国情的基础上学习成熟国家的经验,切不可照搬照抄。
6.分层模式具有个性化发展的空间市场分层的具体模式选择有共性,也有很大的个性化发展空间,其根本是由该国或地区的经济发展状况决定的,尤其是受企业的多样化和发达程度、投资者的风险偏好和市场化程度所决定的。并不是存在一个普遍适用的万能的多层次市场模式。因此,我国发展多层次资本市场时不应该照抄照搬国外的现有层次,应结合中国的实际经济情况逐步完善、发展。
四、建立和完善我国多层次资本市场体系的建议
建立我国多层次资本市场,既要借鉴海外资本市场的经验,又要结合我国国情,不能原样照搬也不能刻意模仿。因此,中国要完善多层次资本市场体系,建立无缝对接的多层次资本市场首先要建设有效的场外市场,于此同时,改进主板市场的退市制度、建立各个层次之间的转板制度。因为,所谓无缝对接的多层次资本市场主要指场内市场、场外市场的有效对接,各板市场之间的有效转板、升板和降板。目前,我国现有的场外市场正在逐步完善、建设之中,各个板块尚不能做到自由的升降。
1.加快场外市场的建设
中国场外市场在1998年之后随着中国资本市场的整顿,全部被关闭。场外市场作为培育企业、整合企业的重要平台,在资本市场体系中发挥着重要的作用。场外市场可以为暂时不够上市条件的公司股票在这个市场上提供流通的场所,为新创业的企业和成长企业寻求融资流通的合法渠道,培育公开上市的资源;而对于已上市的大宗交易股票、退市公司股票在场外市场交易则可以为企业收购、兼并、整合资源提供渠道,提高上市公司的竞争力,并避免主板市场的震荡。作为塔基的场外市场应该充分、健康的发展,才能保证塔尖的稳固。那么恢复、发展中国的场外市场要解决的问题有哪些呢?
(1)以行政法规的方式明确场外市场的法律地位
《证券法》第2条、第39条规定了公开发行股票、债券的交易,但是对于存在大量的非公开发行的债券、股票的流通,目前还没有一个合适的场所。中国目前有许多的产权交易所从事股权交易工作,但是它们没有合法的身份,然而它们的存在说明了有客观的需求,因此我们应该对客观需求进行认真的分析,以行政法规的方式明确场外市场的法律地位。
(2)场外市场的挂牌条件及升板制度
场外市场的挂牌条件不能等同于场内市场,我们应该从以下四个方面考虑挂牌条件。第一,最低净资产和税后利润的要求应该具有弹性,应该充分考虑企业的成长性,并不仅仅以硬性的财务指标作为进入市场的唯一标准。第二,信息披露要求。第三,至少有一个保荐商或者两个做市商。第四,股东人数低于200人。
如果场外市场的企业,交易到了一定的程度,价格到了一定程度,应该允许其升到主板市场。
这样做的好处是,从企业的角度看,当企业发展到一定阶段,符合进入高一层次市场的条件时选择转板,可以扩大投资者基础,吸引大机构投资者。
这对于提高股票流通量、吸引机构投资资金、引入合适的战略合作伙伴、进一步提高企业的知名度和优化股权结构都有很大的帮助。
2.改进主板市场的退市制度和转板制度
我国《公司法》中有关终止公司上市的条款中,对什么程度的公司应该终止上市只是一种主观判断,没有一个客观的衡量标准。如果以其公司净资产、每股价格和持股股东人数为条件作为退市标准,就会使一个企业在资产缩水、股价越来越低的时候离开市场,这可以保护投资人的利益。
而且,如果说退市的企业是这样一种情况,壳资源也就不会变得如此珍贵,市场上就会减少对某一退市公司将要进行重组等题材的炒作。减少这种炒作的机会,是对投资者的有效保护,也会减少股价的大幅波动对市场造成的不良影响。
再上市制度方面采取升板制度,使退下去的企业通过交易、重组,资产达到一定的程度,价格逐渐提高以后可以再升板。这样的话也会减少再次公开上市前的恶意炒作。应该鼓励符合条件的企业实现转板。在制度上给予支持:第一,转板手续应比首次发行股票简单,所耗时间比新发行股票所花费的时间应该短许多。第二,转板上市的费用相比新发行股票企业给予优惠。第三,达到高一级资本市场准入条件的,只要该企业申请,高一级市场原则上不应该拒绝。
因此改进我国的退市制度,建立升板和降板制度,有利于企业股价的稳定上升和下降;有利于企业的稳定增长;有利于资本市场克服各种黑幕和恶意炒作;更有利于中国资本市场以及中国经济的健康发展。
金融基础知识重点第一章金融市场体系（第三节中国多层次资本市场） 一、资本市场的分层特性 资本市场是连接投资者与融资者的重要场所。投资者与融资者是资本市场最重要的两大参与主体。在资本市场上，不同的投资者与融资者都有不同的规模与主体特征，存在着对资本市场金融服务的不同需求。投资者与融资者对投融资金融服务的多样化需求决定了资本市场应该是一个多层次的市场体系。 此外，由于经济生活中存在强劲的内在投融资需求，这就极易产生非法的证券发行与交易活动。这种多层次的资本市场能够对不同风险特征的筹资者和不同风险偏好的投资者进行分层分类管理，以满足不同性质的投资者与融资者的金融需求，并最大限度地提高市场效率与风险控制能力。 二、多层次资本市场的主要内容与结构特征 (一)多层次资本市场的主要内容 (1)主板市场。主板市场也称为一板市场，指传统意义上的证券市场(通常指股票市场)，是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所。 主板市场对发行人的营业期限、股本大小、营利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市企业多为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的营利能力。 2004年5月，经国务院批准，中国证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块。从资本市场架构上也从属于一板市场。 中国大陆主板市场的公司在上海证券交易所和深圳证券交易所两个市场上市。主板市场是资本市场中最重要的组成部分，很大程度上能够反映经济发展状况，有“国民经济晴雨表”之称。 (2)二板市场。二板市场又称为创业板市场，是地位次于主板市场的二级证券市场，以NASDAQ市场为代表，在中国特指深圳创业板。在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。其目的主要是扶持中小企业，尤其是高成长性企业，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本市场体系建设添砖加瓦。2012年4月20日，深交所正式发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》，并将于5月1日起正式实施，将创业板退市制度方案内容，落实到上市规则之中。 (3)三板市场。三板市场即全国中小企业股份转让系统，是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，全国中小企业股份转让系统有限责任公司为其运营管理机构。2012年9月20日，公司在国家工商总局注册成立，注册资本30亿元。上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司、上海期货交易所、中国金融期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所为公司股东单位。 (4)四板市场。四板市场即区域性股权交易市场(也称“区域股权市场”)，是为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，一般以省级为单位，由省级人民政府监管。对于促进企业特别是中小微企业股权交易和融资，鼓励科技创新和激活民间资本，加强对实体经济薄弱环节的支持，具有积极作用。 目前全国建成并初具规模的区域股权市场有青海股权交易中心、天津股权交易所、齐鲁股权托管交易中心、上海股权托管交易中心、武汉股权托管交易中心、重庆股份转让系统等十几家股权交易市场。 (二)多层次资本市场的结构特点
中国多层次资本市场现状及发展 中国资本市场构成 一、场内市场 场内交易市场又称证券交易所市场或集中交易市场，是指由证券交易所组织的集中交易市场，有固定的交易场所和交易活动时间，在多数国家它还是全国唯一的证券交易场所，因此是全国最重要、最集中的证券交易市场。证券交易所接受和办理符合有关法令规定的证券上市买卖，投资者则通过证券商在证券交易所进行证券买卖。 1、主板 主板市场也称为一板市场，指传统意义上的证券市场（通常指股票市场），是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所。主板市场对发行人的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市企业多为大型成熟企 业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。 2、中小板 2004年5月，经国务院批准，中国证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块。 3、创业板 创业板市场（GEM（Growth Enterprises Market ）board），是地位次于主板市场的二级证券市场，以NASDAQ市场为代表，在中国特指深圳创业板。在上市 门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。
其目的主要是扶持中小企业，尤其是高成长性企业，为风险投资和创投企业建立正 常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本市场体系建设 添砖加瓦。2012年4月20日，深交所正式发布《深圳证券交易所创业板股票上市 规则》，并将于5月1日起正式实施，将创业板退市制度方案内容，落实到上市规 则之中。 二、场外市场 1、NEEQ(National Equities Exchange and Quotations)，全国中小企业 股份转让系统 经国务院批准设立的全国性证券交易场所，全国中小企业股份转让系统有限责任公司为其运营管理机构。2012年9月20日，公司在国家工商总局注册成立，注 册资本30亿元。上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任 公司、上海期货交易所、中国金融期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所 为公司股东单位。 2、区域性股权交易市场 是为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，一般以省级为单位，由省级人民政府监管。是我国多层次资本市场的重要组成部分，亦是 中国多层次资本市场建设中必不可少的部分。对于促进企业特别是中小微企业股权 交易和融资，鼓励科技创新和激活民间资本，加强对实体经济薄弱环节的支持，具 有积极作用。 目前全国建成并初具规模的区域股权市场有：青海股权交易中心、天津股权交易所、齐鲁股权托管交易中心、上海股权托管交易中心、武汉股权托管交易中心、重庆股份转让系统、前海股权交易中心、广州股权交易中心、浙江股权交易中心、江苏股权交易中心、大连股权托管交易中心、海峡股权托管交易中心等十几家股权 交易市场。
一、美、欧、日经济现状及发展趋势 因此，美国已经持续了10年的经济增长和“一高两低”的经济状况不会无限期延续下去，经济周期的变形不等于经济周期的消失。实际上，从2000年下半年起，美国gdp增长的速度就放慢，2001年第一季度虽然仍有1.3%的增长，第二季度却急剧下滑，第三季度急剧滑落至-1.1%，这是自1993年第一季度以来美国经济首次出现萎缩，也是1991年第一季度以来最大的下滑降幅。 尽管目前美国经济面临着诸多矛盾和缺陷，但由于美国占据着多项高科技，特别是信息、网络技术的制高点，再加上20世纪90年代以来宏观政策调控更趋成熟，美国又具有优于其他国家的资源优势、市场优势、金融优势、地缘经济优势，以及灵活的企业机制和较强的对外转移危机的能力等，预计美国经济将于2002年后复苏。 2.日本经济现状及发展趋势 二战后，日本经济经历了恢复时期和20年的高速增长，到20世纪80年代中期，日本制造业的总体竞争力一度超过美国，日本的国民生产总值由20世纪50年代初约相当于美国的6%上升为90年代初的66%，日本成为仅次于美国的世界第二经济大国。 然而正是在20世纪80年代末90年代初日本经济达到高峰的同时，其经济泡沫也达到了顶点。泡沫经济的崩溃使得在此之前大量贷出资金的日本银行陷入巨额坏账的泥潭而不能自拔，并使日本经济在90年代以低于美国经济增长率2个百分点的劣势陷入经济停滞，这是日本战后以来最严重的经济衰退。 日本经济目前的困境是由多方面原因造成的，既有国际环境趋紧、出口下滑的直接原因，也有10年来扩大内需政策未见成效、各种矛盾累积的政策后果。 关于日本经济的增长前景，经济合作与发展组织(oecd)发表的报告称，由于存在着“惜贷”与扩大投资、消费的矛盾，巨额财政赤字与扩张财政政策的矛盾，结构调整与失业率增高的矛盾，官僚垄断与提高效率的矛盾等四大矛盾，日本经济真正摆脱困境尚需时日。 但应当看到，由于日本拥有雄厚的制造业基础，其gdp居世界第二位，人均gdp居西方七国之首，是世界最大的贸易顺差国、外汇储备国和债权国，未来日本经济尽管不大可能再现以往的高速增长，但其在世界经济中的地位仍举足轻重。 3.欧盟经济现状及发展趋势 欧盟经济增长的基本面是稳定的。目前，欧盟经济从总体上看状态良好，除对外贸易下降外，投资、消费以及通货膨胀率、就业率和财政金融等各项经济指标基本保持在正常水平。2001年欧元区的经济增长速度达到2.4%，在世界三大主要经济体中，其增速是最高的。 欧盟各国的结构性调整为经济增长提供了稳定框架。近年来欧盟在税收、福利、医疗、就业等方面纷纷开始改革。2000年普遍进行的税收改革，给经济增长助了一臂之力。同时，欧盟国家的养老金制度改革也在加紧进行。据欧盟一个研究机构预测，仅减税一项就将使欧盟从2001年起每年拉动0.5个百分点的经济增长。 欧元的经济货币联盟效应发挥了积极作用。2001年以来，欧元对美元汇率基本上稳定，欧元经济货币联盟所起的稳定作用不能低估。欧元的启动消除了欧元区内的汇率风险，增加了价格透明度，有利于投资和金融市场一体化，从而对欧盟成员国的经济协调发展起到保护和促进作用。 受世界经济增长下降影响，欧盟经济增长放缓。受美国经济急剧减速和世界经济增长降温的影响，2001年欧盟各国的经济增长势头都有不同程度的减弱。欧盟经济尽管保持增长，但增长放缓，并一再低于市场预期。 2002年1月1日，欧元正式上市流通，欧盟经济一体化进程加快。尤其是近年来欧盟加紧了内部建设，推行机构改革，统一税率，扩大欧元区，强化成员间的合作，因此，从发展的角度看，一个实现了统一市场、统一货币的欧盟经济，将逐步形成挑战美国经济“一超”
多层次资本市场形成与发展的重大意义 资本市场是企业融资的重要渠道，也是社会主义市场经济进行社会资源优化配置的重要平台。资本市场能否充分发挥优化资源配置的作用，不但取决于资本市场的制度性建设，更取决于资本市场多层次体系的完备。 自1990年底上海和深圳证券交易所的建立和A股的发行，让我国资本市场实现了从无到有的实质性突破发展，并从此不断深入研究本国市场实际，学习和借鉴发达国家资本市场的成功经验，不断的通过资本市场产品创新推出新的品种和交易市场。到2003年政府针对层次单一的大中型企业主板市场首次提出建立多层次资本市场体系，于是2004年我国推出了中小板，2009年推出了创业板，去年的十八届三中全会又提出了“新国九条”，明确了今后一个时期对促进资本市场健康发展、推进资本市场全面深化改革的总体要求和政策举措。这数十年探索，国家多层次资本市场体系已初具规模，股票交易所市场日益壮大，中小企业股份转让系统“新三板”服务范围已扩展至全国，同时债券市场期货及衍生品市场蓬勃发展，产品日益丰富，规模不断扩大。可见多层次资本市场建设不仅有力支持了经济社会发展，而且为建立现代企业制度、构建现代金融体系、推动多种所有制经济共同发展作出了重要贡献。 多层次资本市场是对现代资本市场复杂形态的一种表述，是资本市场有机联系的各要素总和，完备的多层次资本市场体系就是成熟资本市场的表现。从发达国家成熟的资本市场来看，多层次资本市场是各类现代企业融资的重要渠道，对经济的可持续增长具有重要意义。资本市场的存在价值和功效取决于资本市场的效率，资本市场的效率从根本上讲是资本市场在完成储蓄转化为投资这一对经济发展具有根本意义的功能时所体现出来的效能，从资本供给者和需求者的多样化来看，资本市场必定要通过市场细分提供多样的投资品种来最大限度、高效率地实现供求平衡才能体现其效率和功能，要达到这样的的目的，多层次资本市场也就成为必然。 另外，建立多层次的资本市场体系也是当下市场经理发展的客观要求。目前我国国内注册的大小工商企业超1000万家，在深沪市场上市的仅有不到2000家，几千上万家企业排队等着上市，单一的资本市场远远解决不了绝大多数企业
当前世界经济形势分析 2009 年12 月2 日联合国发布了《2010 年世界经济形势与展望》报告第一章。报告 的作者之一洪平凡博士在接受专访时表 示，自去年3 月以来，实体经济和世界金融 市场都显露出反弹的趋势，因此世界经济 正在逐步走出金融危机，但展望今年，整个 世界经济的复苏仍然面临不少困难。在世 界经济复苏得到巩固和加强的情况下，各 个国家的经济政策能够发生一些相应的转 变，那也就表明我们能够平稳的撤出一些 激励的政策了。 一、2009 年的经济形势与特点 如果要分析当前世界经济形势，还要 先分析一下2009 年的经济形势与特点。在 力度空前的经济刺激措施作用下，2009 年 世界经济从急跌到企稳回升，开始由衰退 走向复苏。其中，以中印为首的亚洲地区的 步伐明显加快了，中美发达经济体成为推 动世界经济复苏的主要动力。整个2009 年 是世界经济从“二战”以来所遇到的最困难 的一年，同前年相对比，世界经济的萎缩率 超过2%，为防止今后世界经济再出现危机 前失衡的状况，我们今后将面临更大的政 策挑战是怎样加强国际和国内的宏观经济 政策调控，来改变世界各国的一些经济结 构，从而促使经济能够更加平稳地增长。 二、影响未来经济发展的不确定因素 目前，世界经济在政策刺激等短期因 素的作用下开始走出衰退，缓慢复苏，但经 济复苏路径和复苏前景仍面临着宽松政策 调整、通胀预期、大宗商品价格上涨、贸易 保护主义、失业率上升、美元贬值预期加深 等不确定因素。 （一）政府干预政策的退出可能性及其 影响 2008 年9 月以来，各主要经济体纷纷 出台巨额经济刺激方案，大幅降息至历史 最低水平，美国、英国、日本等国家还实施 了定量宽松的货币政策。这些大规模救助 政策对推动全球经济复苏、稳定金融市场 起到了重要作用。2010 年，经济刺激政策对
中国的多层次资本市场建设 2008-11-17 11:00:52 阅读28 评论0 字号：大中小订阅 在中国建立多层次资本市场体系，是本世纪以来讨论较多的话题，讨论的重点主要集中于什么是多层次资本市场，为什么要建立多层次资本市场，怎样在中国目前的法律制度和市场环境下建立多层次资本市场。这些问题看上去并不复杂，但讨论的结果却莫衷一是，这从一个测面反映了围绕这些问题视角的多元性和信息的不对称性。本文试图在以往研究成果的基础上寻求共性，并结合中国资本市场建设实际做一些务实性探讨。一、建立多层次资本市场体系是完善社会主 义市场经济体制的客观需要 搞清楚为什么建立多层次资本市场，首先必须明确市场经济条件下为什么要发展资本市场。这个问题从我国资本市场建立至今一直存在较为片面的理解，总体上对资本市场的融资功能和财富效应强调较多，而对对以价格发现、公司治理、资本运营、风险管理为基础的资源配置功能重视不够，这在很大程度上制约了多层次资本市场建设。那么，市场经济条件下究竟对资本市场有什么客观需求呢？ 1、以市场化融资方式充实企业资本金。改革开放以前，与高度集权的计划经济体制相适应，我国在企业资金供给上实行统收统支管理，国有企业固定资产投资和流动资金供应全部由国家财政纳入预算管理，时称收入全上交、亏损国家包、花钱向上要，在这一体制下，企业的资本形成完全依靠国家，资本收益全部上缴国家，资本运作风险由国家承担，因而没有体制外资金融通的客观需求。上世纪80年代初，以落实企业自主经营权为目标，以企业固定资产投资的拨改贷为先导，企业发展所需资金逐渐转为全额信贷管理，但由于企业缺乏核心资本，加之那一阶段银行贷款利率过高，造成企业资产负债比例居高不下，贷款利息偿付负担沉重，成为国有企业走入困境的重要原因之一。于是，伴随着市场化改革
当前世界经济形势特点分析2010年，世界经济在经济刺激计划和宽松货币政策的支撑下，复苏势头较为强劲。2011年，尽管国际经济环境短期向好，但是各国经济刺激计划基本结束，世界经济、贸易和工业生产难以保持2010年的反弹性增长，增速可能明显放缓;就业、赤字、债务、产能过剩、通胀、资本流动等引发的不确定性风险可能继续释放，主要经济体宏观经济政策可能进一步分化。 世界经济进一步深化调整，主要经济体宏观政策明显分化 (一)发达经济体复苏步调不一,宏观经济政策出现分化。美国经济复苏态势好于预期，但工业生产尚未恢复到危机前水平，产能利用率依然处于较低水平，私人消费对经济的支撑作用有限，失业率居高不下。2010年11月，美联储推出新一轮量化宽松政策。综合考虑就业、通胀和经济增长三大政策目标，2011年美联储在新一轮量化宽松政策结束后，短期内货币政策转向的可能性不大。 欧元区经济受主权债务危机拖累，复苏力度弱于美国和日本。为了应对希腊、爱尔兰等国家出现的主权债务危机，欧央行和国际货币基金组织先后出台了附带条件的金融救助计划。在欧央行难以收紧货币政策的情况下，主权债务风险较大的希腊、爱尔兰、西班牙、葡萄牙、比利时、意大利、英国和法国等国家被迫紧缩财政赤字。 日本经济回升较快，但继续面临通货紧缩压力。日本长期受通货紧缩困扰，公共债务水平很高，内需对经济支撑作用有限，受外部市场影响很大。日本宏观经济政策调整时点上不太可能早于美国和欧元区。 (二)新兴市场国家经济减速，通胀压力普遍较大。2010年上半年，新兴市场国家印度和巴西保持了强劲增长，通货膨胀压力增大;下半年工业生产明显减速，增速放缓。2010年印度已经连续6次加息，今年1月份再次加息。巴西2010年4月以来3次加息，将政策利率由8.75%上调到10.75%;但是，巴西通货膨胀12月又创出年内新高，今年1月份也再次加息。 全球流动性泛滥增加了世界经济的不确定性 美国和日本央行继续实行量化宽松的货币政策，欧元区维持低利率政策，全球货币供应量持续超出实体经济的需求，导致流动性泛滥，美元指数再创历史新低，推升国际大宗商品和资产价格上升，使得股市虚假复苏和波动，风险更多向新兴市场国家转移。 市场不确定性风险增加，全球股市出现分化。受美元贬值、市场信心转好及新一轮刺激经济政策出台等因素影响，2010年美国股票市场呈震荡上扬趋势，道琼斯工业指数、标准普尔500指数、纳斯达克指数均上涨10%以上，欧洲德国和英国股指与美国类似;但是，受主权债务风险困扰，希腊、西班牙、意大利、爱尔兰、葡萄牙等国股指多表现下行趋势。同期，秘鲁、阿根廷、泰国和印尼股票市场指数上涨超过40%，俄罗斯和韩国也超过20%，印度超过15%。其它主要经济体日本、法国股指略有收缩，巴西略有扩张。 世界经济不平衡复苏，主要经济体宏观经济政策取向明显分化。主要发达经济体增长缓慢，失业率居高不下，市场缺乏信心，短期内仍然需要宽松财政货币政策的支撑，而美国等发达经济体量化宽松的货币政策对国内经济刺激作用有限，新增货币供应主要流向新兴市场国家。主要发展中经济体经济尽管增速放缓，但由于通货膨胀压力增大，很多国家需要紧缩货币政策。同时，全球流动性向增长较快的发展中国家集聚，增加了这些国家管理通胀的难度，不仅加大本币升值压力，而且增加了资产泡沫。 世界经济再平衡难度增大，全球治理模式的变革是一个长期的过程缓解世界经济失衡需要主要经济体的消费、储蓄和投资结构进行实质性调整，核心是美欧等发达国家超前消费和透支消费行为的调整。2008年全球金融危机的爆发，可以看作是对世界经济不平衡的一次强制调整。但是，随经济复苏世界经济再平衡难度加大。
多层次资本市场建设的理论基础和现实路径 一、投资者的异质性 资本市场上存在各种各样的投资者。从投资者形态来看，有机构投资者和个人投资者之分；从投资者掌握信息的不同来看，有知情交易者和噪音交易者之分；从对风险的偏好程度来看，有风险偏好型、风险厌恶型和风险中性之分。我们认为，投资者的异质性首先体现为风险偏好程度的不同，其次体现为信息和先验知识方面的差异。 （1）投资者在信息和先验知识方面的异质性创造了资本市场的流动性。正是由于为数众多的投资者之间存在明显的异质性，买方（需求）和卖方（供给）才能迅速达成交易；（2）投资者在风险偏好程度方面的异质性必然要求金融市场的异质性（分层化）。金融市场的异质性表现为风险——收益的不同匹配。风险和收益存在四种组合：高风险高收益、高风险低收益、低风险高收益、低风险低收益。对于高风险低收益的金融市场，由于理性投资者的回避而消亡；对于低风险高收益的金融市场，由于进入者众多而演变为低风险低收益的金融市场。因此，投资者的异质性为资本市场分层化提供了买方（需求）基础。 二、融资者的异质性 （1）融资需求的异质性。不同企业、同一企业在企业生命周期的不同阶段，对融资方式和融资数量的需求也各不相同。一般而言，大企业并不存在融资问题，而中小企业则存在“麦克米伦缺口”，缺乏长期融资来源。考虑到中小企业在规模、成长性和竞争环境方面的不同，它们在融资方面对资本市场层次结构的要求也各不相同；（2）公司治理需求的异质性。从中小企业的组织形式来看，它们在成长初期多采取独资和合伙的形式，所有者和管理者往往合二为一。随着企业的成长，外源性融资的实施（股权融资和债务融资），股权结构日益分散，出现了所有者和管理者（所有权和控制权）的分离，委托——代理问题出现，导致了多种利益冲突：股东与管理者之间的冲突、股东与债权人之间的冲突、内部投资人与外部投资人之间的冲突等。此时，需要相应层次资本市场的配套制度进行化解。比如，持股限售制度、信息披露制度、独立董事制度、累积投票制度、公司控股权市场等；（3）资本运营需求的异质性。从企业成长路径来看，企业规模从小到大、经营从一元化到多元化、衰亡或蜕变（主业转换）的全过程涉及股权回购、分拆上市、资产证券化、兼并收购或被兼并收购、转板、退市等资本运营，需要不同层次资本市场的支持；（4）风险投资退出的异质性。在中小企业成长的不同阶段，通常有风险投资的介入。畅通的退出机制使风险投资能够顺利收回资金进入下一轮投资，形成风险投资支持中小企业成长的良性循环。基于理念、风格、规模的不同，风险投资的退出策略和时机各不相同，需要分层化的资本市场予以满足。因此，融资者（企业）的异质性为资本市场分层化提供了卖方（供给）基础。 三、资本市场的分层化提升了资本市场的效率 一般而言，资本市场具有资源配置、价格发现、风险管理和公司治理四大功能。资本市场的分层化有利于这些功能的充分发挥，从而提高资本市场的运作效率。 股权分置、市场结构单一等曾经是我国资本市场的主要问题。随着股权分置改革的基本收官，2007年我国资本市场迎来全流通时代；即将推出的股指期货将终结我国的单边市，
试分析当前世界经济形势与我国的应对策略 ——形势与政策 今年以来，以欧美为主的债务危机持续发酵，给世界经济复苏增添了新的变数。21世纪头10年的世界经济先是繁荣发展，随后便经历了风雨飘摇的国际金融危机和经济衰退阶段，世界经济进入了艰难复苏的“后国际金融危机时期”，世界经济的发展前景充满了风险和不确定性。 今年伊始，世界经济总体上在上年的基础上保持着复苏态势。但事实上，复苏进程还很脆弱、很不平衡。中东、北非局势动荡不定，大宗商品价格上涨引发的全球性通胀压力增大，日本地震和海啸，以及近一段时期欧美债务危机愈演愈烈和一些发达国家经济明显放缓，都为世界经济增长带来了新的不确定性，风险因素主要包括： 第一，一些发达国家经济增速出现回落，一些新兴经济体经济增速也有所放缓。特别是前期量化宽松政策刺激带动的复苏，随着量化宽松政策执行的结束或减弱，停滞的可能性有所增加。 第二，随着部分国家主权债务违约风险形势的骤然紧张，欧元区又一次被推上了债务危机的风口浪尖。如果欧元区主权债务危机蔓延趋势不能得到有效遏制，欧元区核心国家有可能被拖下水。债务危机成为欧元区挥之不去的阴影，也为世界经济形势增添了另一层面的不确定性。 第三，通胀成为世界经济形势基本面中潜在的重要风险因素。各种大宗国际商品价格轮番波动，虽然有受到全球极端天气和地缘政治因素
的影响，但也进一步表明，市场上流动性泛滥和投机炒作是推高国际大宗商品价格上涨的一个重要原因。如今，通货膨胀已成为新兴经济体普遍面临的一个突出问题。 从上述世界经济的基本面看，世界经济正笼罩在部分发达经济体债务危机和经济疲弱及失业率上升的阴影下。欧美能否从债务危机的泥潭中拔出双脚？世界经济的走势又将向何处发展？这一切的答案依旧存在着悬念，需要时间做出回答。但可以确定的是，目前世界经济并未全面走出危机，也没有恢复到正常的发展轨道，仍然面临着下行风险。 中国在错综复杂的国际经济环境中，既有挑战也有难得发展机遇,仍处于重要战略机遇期。近一个时期主要新兴经济体为缓解通胀压力纷纷采取加息等措施，经济出现一定程度放缓，但长期增长动力并未发生根本性变化近一个时期,关于世界经济可能二次探底的议论再度引起各界关注。对此我们必须加以重视。从世界经济的风险因素看，虽然未来世界经济仍将处在一个复苏阶段，但下行风险犹存。 首先，美国经济可望步入新的增长周期，但增长率将会有所减缓，失业状况要想从根本上得到改善比较困难，消费疲软仍将是美国难以化解的难题，为此美国则有可能进一步扩大量化宽松货币政策规模，继续刺激经济。一旦量化宽松的货币政策失灵，美国经济可能再度衰退，世界经济也将受到冲击。 其二，在债务危机仍得不到缓解的情况下，欧元区经济有可能出现反复和波动。其三，虽然前一段时期日本经济正在逐渐摆脱长期衰退的
广州大学松田学院《金融市场学》论文 题目浅谈我国多层次资本市场体系建设 学生姓名林文珊 学号1401010223 专业班级 14级金融二班 教师姓名刘珊孜 二○一六年六月
目录 第一章前言 1、含义 2、交易对象 3、主要特点 4、中国资本市场的构成 5、对国民经济的意义 第二章资本市场概述 1、含义 2、主要内容 3、结构特点 第三章我国多层次资本市场体系概述 第四章我国要建立多层次资本市场存在的问题第五章完善多层次资本市场建设的必要性 第七章总结 第八章参考文献 第九章致谢
第一章前言 我国资本市场是伴着经济体制改革的进程的逐步发展起来的。近年来我国资本市场发展迅速，取得的成就有目共睹。目前，我国资本市场表面上由主板市场、创业板市场-代办股份转让系统组成，看起来已经是多层次了，但实际上在现阶段我国的多层次资本市场还不健全。因为资本市场是社会主义市场进行社会资源、优化配置的重要平台，也是企业融资的主要渠道之一。资本市场能否充分发挥优化资源配置的作用，不但取决于资本市场的制度性建设，而且取决于资本市场多层次体系的完备。所以完善健全我国的多层次资本市场是十分必要。 接下来，我先谈一谈有关资本市场以及多层次资本市场体系的一些相关基本知识；再来说一些目前我国多层次资本市场的现状，存在的问题，完善多层次资本市场的必要性以及提出相关的建议方案，随便提一些外国一些发达国家他们的多层次资本市场，我国可以去其糟粕，取其精华，来建立一个更好的多层次的资本市场；最后再来总结致谢。 第二章资本市场概述 1、含义 资本市场，亦称"长期金融市场"、"长期资金市场"，是指期限在一年以上各种资金借贷和证券交易的场所。 2、交易对象 股票、债券和投资基金 3、主要特点 ①融资期限长。至少在1年以上，也可以长达几十年，甚至无到期日。 ②流动性相对较差。在资本市场上筹集到的资金多用于解决中长期融资需求，故 流动性和变现性相对较弱。 ③风险大而收益较高。由于融资期限较长，发生重大变故的可能性也大，市场价 格容易波动，投资者需承受较大风险。同时，作为对风险的报酬，其收益也较 高。在资本市场上，资金供应者主要是储蓄银行、保险公司、信托投资公司及 各种基金和个人投资者；而资金需求方主要是企业、社会团体、政府机构等。 其交易对象主要是中长期信用工具，如股票、债券等等。资本市场主要包括中 长期信贷市场与证券市场。 ④资金借贷量大
当前世界经济发展形势 当前世界经济格局 与发展趋势 一、当前世界经济增长趋势 （一）世界经济整体增长情况 世界经济自2003年开始复苏以来，已持续5年增长速度保持在4%以上，2006年甚至高达5.25%,2007达到4.9%。 国际货币基金组织预计2008年将增长3.9%，比上年度明显放缓，明年将降至3%。世界经济将面临一个较长的低增长时期。 世界主要经济体的具体表现： 美国：2004年增长4.2%、2005年为3.5%,2006年增长3.3%， 2007年2.2%。 2008年：美联储今年1月份预测为 1.3%-2.0%,5月份已下调至0.3%-1.2%；IMF10月份预测，美国今年增长1.6%，明年为0.1%。 欧盟：欧盟委员会今年4月预测欧元区经济增长1.7%，9月份下调至1.3%。 日本：从2003年起开始走出十多年的萧条，2004年增长2.6%、2005年增长1.9%, 2006年增长2.2%，2007年增长2%，预计2008年增长1.6% 。 俄罗斯: 2004年增长7.3%、2005年增长6.4%,2006年达到6.8%，2007年高达7.8%，预计2008年为7.1%。
政局稳定，社会安宁，加上国际市场油价大幅上升，俄罗斯的经济形势大为好转，已经连续6年保持较高的增长速度，人均GDP已超4000美元。 石油收入所带动的巨大内需，成为推动俄罗斯经济增长的主要动力。目前石油出口所获得的收入，已占国家财政预算的一半。 2007年，居民的实际收入水平增长了13％，莫斯科市的房地产价格上涨幅度超过了100％。? 中国:经济增长速度已连续5年保持在10%以上，预计今年将增长10%。中国的GDP总量已位居世界第四位，对世界经济增长的贡献率高达13.8%，仅次于美国的29.8%。 印度：近年来增长速度保持在9%左右，预计2008年难以达到8%。最新五年计划提出保持9%年均增长率目标。 东亚其他国家和地区大多增长较快：越南7%、印尼6%。 拉美地区：2008年拉美及加勒比地区经济增长率为4.5％。其中巴拿马和秘鲁的经济增长率将达7.8％和6.4％；阿根廷和委内瑞拉的经济增长率将达5.9％和5.2％，巴西将达4.8％左右。 非洲：预计今年增长率维持在6%左右。 （二）世界经济增长格局变化 受美国次贷危机冲击，目前发达经济体经济增长速度明显放缓。与此同时，新兴市场经济体表现出较好的抵御外部冲击的能力，成为推动世界经济增长的重要力量。世界经济多极化趋势加强。 新兴国家主要包括： 金砖四国（巴西、俄罗斯、印度、中国） 远景VISTA五国（越南、印尼、南非、土耳其和阿根廷）
一、我国多层次资本市场发展 我国资本市场由场内市场和场外市场两部分构成。其中场内市场的主板（含中小板）、创业板（俗称二板）和场外市场的全国中小企业股份转让系统（俗称新三板）、区域性股权交易市场、证券公司主导的柜台市场共同组成了我国多层次资本市场体系（见图示）。 （一）多层次资本市场的构成
1、主板市场：主板市场也称为一板市场，指传统意义上的证券市场（通常指股票市场），是一个国家或地区证券发行、上市及交易的主要场所。主板市场对发行人的营业期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市企业多为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。 2004年5月，经国务院批准，中国证监会批复同意深圳证券交易所在主板市场内设立中小企业板块。从资本市场架构上也从属于一板市场。 中国大陆主板市场的公司在上交所和深交所两个市场上市。主板市场是资本市场中最重要的组成部分，很大程度上能够反映经济发展状况，有“国民经济晴雨表”之称。 2、二板市场：又称为创业板市场，是地位次于主板市场的二级证券市场，以美国的NASDAQ市场为代表，在中国特指深圳创业
板。在上市门槛、监管制度、信息披露、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大区别。其目的主要是扶持中小企业，尤其是高成长性企业，为风险投资和创投企业建立正常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本市场体系建设添砖加瓦。2012年4月20日，深交所正式发布《深圳证券交易所创业板股票上市规则》，并将于5月1日起正式实施，将创业板退市制度方案内容，落实到上市规则之中。 3、三板市场：全国中小企业股份转让系统，是经国务院批准设立的全国性证券交易场所，全国中小企业股份转让系统有限责任公司为其运营管理机构。2012年9月20日，公司在国家工商总局注册成立，注册资本30亿元。上海证券交易所、深圳证券交易所、中国证券登记结算有限责任公司、上海期货交易所、中国金融期货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所为公司股东单位。 由于新三板市场的定位是“以机构投资者和高净值人士为参与主体，为中小微企业提供融资、交易、并购、发债等功能的股票交易场所”，因此，其市场生态、研究方法、博弈策略、生存逻辑等等，都和以中小散户为参与主体的沪深股票市场有着显著的区别。 4、四板市场：区域性股权交易市场（下称“区域股权市场”）是为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市场，一般以省级为单位，由省级人民政府监管。是我国多层次资本市场的重要组成部分，亦是中国多层次资本市场建设中必不可少的部分。对于促进企业特别是中小微企业股权交易和融资，鼓励科技
中国的多层次资本市场建设 资本市场2008-11-17 11:00:52 阅读28 评论0 字号：大中小订阅 在中国建立多层次资本市场体系，是本世纪以来讨论较多的话题，讨论的重点主要集中于什么是多层次资本市场，为什么要建立多层次资本市场，怎样在中国目前的法律制度和市场环境下建立多层次资本市场。这些问题看上去并不复杂，但讨论的结果却莫衷一是，这从一个测面反映了围绕这些问题视角的多元性和信息的不对称性。本文试图在以往研究成果的基础上寻求共性，并结合中国资本市场建设实际做一些务实性探讨。一、建立多层次资本市场体系是完善社会主 义市场经济体制的客观需要 搞清楚为什么建立多层次资本市场，首先必须明确市场经济条件下为什么要发展资本市场。这个问题从我国资本市场建立至今一直存在较为片面的理解，总体上对资本市场的融资功能和财富效应强调较多，而对对以价格发现、公司治理、资本运营、风险管理为基础的资源配置功能重视不够，这在很大程度上制约了多层次资本市场建设。那么，市场经济条件下究竟对资本市场有什么客观需求 呢？ 1、以市场化融资方式充实企业资本金。改革开放以前，与高度集权的计划经济体制相适应，我国在企业资金供给上实行统收统支管理，国有企业固定资产投资和流动资金供应全部由国家财政纳入预算管理，时称收入全上交、亏损国家包、花钱向上要，在这一体制下，企业的资本形成完全依靠国家，资本收益全部上缴国家，资本运作风险由国家承担，因而没有体制外资金融通的客观需求。上世纪80年代初，以落实企业自主经营权为目标，以企业固定资产投资的拨改贷为先导，企业发展所需资金逐渐转为全额信贷管理，但由于企业缺乏核心资本，加之那一阶段银行贷款利率过高，造成企业资产负债比例居高不下，贷款利息偿付负担沉重，成为国有企业走入困境的重要原因之一。于是，伴随着市场化改革的推进，股份制企业以及以股权融资为代表的市场化融资方式在上世纪80年代中期逐渐兴起，与股权融资相适应的股份转让市场初露端倪，孕育了新中国资本市场的诞生。可见，资本市场的诞生和发展，是市场经济的必然产物，是市场化 投融资选择的客观要求。 2、在股权融资格局下借助资本市场实现风险管理。风险是经济生活的内生变量，在市场经济的竞争环境中，存在各种各样的不确定性，没有长盛不衰的企业，也没有只赚不赔的投资，因而从某种意义上说，经济生活的内生风险是不可消除的。在统收统支体制下，经济生活的内生风险表现为财政资金使用效益的低下，即由国家财政承担了全部风险；在全额信贷的金融安排下，风险全部由银行承担，表现为银行体系的巨额呆坏账损失，危及金融体系的稳定与安全；股权投资属于不可撤出的长期投资，投资风险由出资人分担，但资本市场高效的交易机制可以有效配置和交易风险，从而使较大的风险分散成较小的风险，而投资者对于风险的承受，根源于对投资收益的追求，必须在风险与收益之间作出理性的判断和自主抉择，这是市场经济所必需的风险管理机制。
多层次资本市场现状和 发展 Company number：【0089WT-8898YT-W8CCB-BUUT-202108】
中国多层次资本市场现状及发展 中国资本市场构成 一、场内市场 场内交易市场又称或，是指由证券交易所组织的集中交易市场，有固定的交易场所和交易活动时间，在多数国家它还是全国唯一的，因此是全国最重要、最集中的。接受和办理符合有关法令规定的证券买卖，投资者则通过在证券交易所进行证券买卖。 1、主板 主板市场也称为一板市场，指传统意义上的（通常指），是一个国家 或地区证券发行、上市及交易的主要场所。主板市场对发行人的营业 期限、股本大小、盈利水平、最低市值等方面的要求标准较高，上市 企业多为大型成熟企业，具有较大的资本规模以及稳定的盈利能力。 2、中小板 2004年5月，经国务院批准，中国证监会批复同意在内设立块。 3、创业板 创业板市场（（Growth Enterprises Market ）board），是地位次 于的二级证券市场，以市场为代表，在中国特指深圳创业板。在上市 门槛、监管制度、、交易者条件、投资风险等方面和主板市场有较大 区别。其目的主要是扶持中小企业，尤其是高，为和创投企业建立正 常的退出机制，为自主创新国家战略提供融资平台，为多层次的资本 市场体系建设添砖加瓦。2012年4月20日，深交所正式发布《深圳证 券交易所创业板股票上市规则》，并将于5月1日起正式实施，将创 业板退市制度方案内容，落实到上市规则之中。 二、场外市场 1、NEEQ(National Equities Exchange and Quotations)，全国中小企业 股份转让系统 经国务院批准设立的全国性证券交易场所，全国中小企业股份转让系 统有限责任公司为其运营管理机构。2012年9月20日，公司在国家工 商总局注册成立，注册资本30亿元。上海证券交易所、深圳证券交易 所、中国证券登记结算有限责任公司、上海期货交易所、中国金融期 货交易所、郑州商品交易所、大连商品交易所为公司股东单位。 2、 是为特定区域内的企业提供股权、债券的转让和融资服务的私募市 场，一般以省级为单位，由省级人民政府监管。是我国多层次资本市 场的重要组成部分，亦是中国多层次资本市场建设中必不可少的部 分。对于促进企业特别是中小微企业股权交易和融资，鼓励科技创新 和激活民间资本，加强对实体经济薄弱环节的支持，具有积极作用。
当前世界经济发展形势下我国面临的机遇和挑战 2011年，世界全球化速度加快，和平与发展依然是当今世界的主题，国际政治经济发生了巨大的变化，我国依然是面临机遇与挑战并存的局面。 百年不遇的国际金融危机造就了新的国际格局：支撑中国经济30多年快速增长的因素发生了重大变化；西方大国与新兴经济体经济权重此消彼长，国际经济合作和保护主义呈现新态势；国际金融体系变革成为不容回避的话题……对于中国而言，这些新变化、新格局意味着新的挑战，同时也蕴含着前所未有的重大机遇。 一、我国经济发展面临的挑战 1、2011年我国面临着严峻的通货膨胀压力。由于前几年各国政府都用巨额的资金刺激经济增长，现在通胀压力、特别是输入性通胀压力不断加大。我国金融机构多次上调一年期存贷款基准利率，其他各档次存贷款基准利率相应调整，这些措施都旨在抑制通货膨胀。 2、贸易保护主义与国际贸易格局有新变化。在经济危机下新的贸易保护主义势力正在抬头，让人不得放松警惕，也使得我国乃至国际贸易格局有新变化，我国对外贸易受到巨大挑战。 3、粗放型经济增长方式没有根本转变。我国实行经济增长方式转变的努力进行了多年，但现状依然是：取得明显进步，水平依然很低，矛盾非常尖锐。因此，要下定决心，找到发展生产力的正确途径。 4、产业结构不够合理，现代服务业发展迟缓。现代服务业发展滞后，反映了第三产业内部存在结构低水平。这种低水平在第三产业内部表现为，生活性服务长期占主导，生产性服务业处于非主导地位。这表明金融保险、房地产、物流产业、科技开发、信息资源服务等现代服务业发展迟缓。现代服务业发展滞后，也反映了我国城镇化发展滞后。 5、自主创新能力不强。我国自主创新能力不强，表现在许多方面。例如，我国科技进步对经济增长的贡献度在世界50个主要国家中我国排行24位，排在印度和巴西之后。我国对外技术的依赖程度高于50%，美国、日本只有5%以下。事实深刻地告诉我们，提高自主创新能力，是增强国家经济实力的关键。 6、经济社会发展与资源环境的矛盾日益尖锐。我国是个人口大国、资源小国，这对矛盾将长期制约我国经济社会的发展。我国是缺水的大国，人均拥有量仅占世界平均水平的1/4，
我国资本市场多层次结构模式探析时建中刘国胜（1.中国政法大学民商经济法学院，北京海淀0088；2.伊犁师范学院法政学院，新疆伊宁835000）党的十八大报告提出要“深化金融体制改革，健全促进宏观经济稳定、支持实体经济发展的现代金融体系，加快发展多层次资本市场”，强调资本市场建设的多层次性。党的十八届三中全会提出“建设统一开放、竞争有序的市场体系，是使市场在资源配臵中起决定性作用的基础”，强调市场体系的有序竞争性。回顾我国资本市场发展历程，资本市场多层次结构体系不合理问题仍然没有得到根本性解决。市场存在严重垄断，运行模式僵化，缺乏有效竞争。如要真正解决该问题，必须推动我国资本市场的多层次、竞争性结构建设，构建“纵向分层梯形化、横向多体并行化”的整体结构布局。目前，“纵向分层”上虽然初步形成主板、二板和三板市场的构架模式,但“非上市非公众公司”（以下简称双非公司）栖身的四板市场建设尚未完成，而“横向多体”上前途暗淡，没有形成竞争结构模式，各层次市场主体构建单一，具有完全垄断性。我国资本市场“纵向分层、横向多体”整体结构的目标清晰、布局合理，但具体如何细分层次、如何多主体并立，仍然存在诸多问题需要探讨和分析。因此，有必要深入分析我国资本市场多层次发展的历史现状，研究结构缺失带来的严重缺陷和发展障碍，进一步探讨我国资本市场多层次发展具有竞争要素的结构
模式。一、资本市场多层次发展的历史与现实随着我国证券市场的快速发展，资本市场问题凸显，多层次建设提上工作议程。2003年中央首次提出建立多层次资本市场体系，标志资本市场拉开多层次建设的序幕，时至2013年初股转系统正式挂牌，多层次资本市场体系初具雏形。（一）主板市场1990年12月上海证券交易所正式开业，1991年7月深圳证券交易所先试行后开业，我国以上海、深圳为中心的证券主板市场正式建立，主要是为大型、成熟的上市公司提供良好的融资坏境，在多层次资本市场结构建设中构成整个“金字塔”形结构的顶部，居于最高层次地位。主板市场在沪深分市基础上建立竞争模式的同时，人为地将主板市场分为A股、B股两个市场。A股、B股股票都在沪深市场交易，A股股票主要是国内投资者以人民币进行交易，B股市场以人民币标明面值，主要是外国投资者以外币认购和买卖。自1991底上海电真空首只B股发行上市，我国正式建立B股市场。随着证券市场的发展，B股市场的任务基本完成，B股市场理应退出证券历史的舞台。尽管2000年至今再没有发行新的B 股上市，但B股改革步伐总是太慢，与国际形势的发展不相适应。（二）二板市场为解决中小企业特别是科技型中小企业股权融资与资本形成问题，管理层出于某些特别因素的考量，本着“摸着石头过河”的探索精神，先后启动中小企业市场和创业板市场。2004年6月，证监会根据“两个不变”