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莫尼塔-20111122-2012年农业行业年度策略报告:

2012年农业行业年度策略报告

2011年11月22日星期二

本研究报告中所提供的信息仅供参考。报告根据国际和行业通行的准则,以合法渠道获得这些信息,尽可能保证可靠、准确和完整,但并不保证报告所述

风调雨顺2012年涨价压力骤减;居安思危现代化是农业发展核心

评级:同步大市 (下调) 核心提示

2012年农业行业投资需“居安思危”。全球农产品整体供需缺口有所缓解,国内粮食连续8年增产,为“安”;而国内农业基础薄弱,现代化,规模化程度低,未来进口依赖度将被迫提高,为“危”。在这样的格局下,农产品价格整体走强的动力相对有限,但农业生产的现代化,规模化发展仍是农业生产的重中之重。我们下调行业评级至“同步大市”,并推荐关注年底一号文件可能对生物技术、生物育种领域的带动。

马冬凡

021-********

dfma@https://www.doczj.com/doc/b6376604.html,

报告摘要

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下调农业板块评级至“同步大市”:农产品价格在经历了2009年以来全面性上涨之后,在2011年下半年呈现了走弱的态势。展望2012年,农产品流动性环境、基本面属性以及能源属性均不支持价格大幅上行。农产品价格面临一定下行压力,这一定程度上抑制板块的表现。我们下调行业季度评级至“同步大市”。 z

“居安思危”农业现代化仍是发展重点,种业、规模养殖、节水灌溉等将持续成为看点:随着国内消费水平的上升,农产品进口依赖度将被迫增加。国内粮食安全和遏制通胀之间的矛盾即体现了农产品需求上升和有限供给之间的矛盾。现代化农业已经成为政府所认可的,并切实可行的解决国内农业安全问题的主要方案。对生物技术的投入、鼓励养殖等产业规模化的趋势将不会改变,政府支持的力度有望继续增强。对于农业基础设施和科技研发的投入有望继续增加。农田水利、现代化种业、现代化养殖技术等领域将是关注的重点。

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种业市场规模有望增长2-3倍,玉米种子是最主要看点:随着未来种子价格的提升,我们预计种子行业的市场规模将在未来10年增长2-3倍。展望未来,随着农村劳动力逐渐的减少和种植生产规模化逐渐推行,在种植业产业链上,种子行业所取得的收益份额将明显增加。从需求端来看,国内农业资源的不足以及政府对于粮食安全的重视将显著的推动国内农业收益的上升,在此基础上种业有望成为产业链中较为受益的环节。

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生猪养殖板块规模化进程加速,短期猪价下跌形成压力:在2012年上半年,由于生猪价格存在下行压力生猪板块很难具备较强的上涨动力。然而,在国内农业行业规模化的趋势上,我们推荐中长期关注生猪养殖板块。生猪养殖板块趋势性成长仍未结束,2012年上半年有望出现较好的投资时点。

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目录

第一部分:

农业丰产之年仍需居安思危

——资源稀缺推动国内农业现代化…………………………………………………………………………….P3第二部分:

风调雨顺之后潮水终将退去

——供给增长背景下的农产品价格有望软着陆…………………………………………………………………………….P9第三部分:

现代化农业加速成长;规模化优势逐渐体现

——现代化是保障国内农业安全重要的解决方案…………………………………………………………………………….P14 第四部分:

农业板块投资:跟着价格盯着政策

——下调农业板块评级至“同步大市”…………………………………………………………………………….P20

第一部分

风调雨顺之后潮水终将退去——供给增长背景下的农产品价格软着陆

2012农产品涨价条件不再;风调雨顺之年“居安思危”

农产品价格在经历了2009年以来全面性上涨之后,在2011年下半年呈现了走弱的态势。在对农产品的分析框架中,金融属性、供需基本面和工业属性是目前最主要的影响因素。针对2012年度来看,国际与国内农业行业有几方面因素均出现了显著的变化。

首先,全球流动性环境有所区别。2009和2010年农产品价格大幅的上涨,除了欧美干旱等基本面因素之外,美国大量释放流动性是推动农产品价格上涨的重要因素。然而,对于2012年来看,美国经济有望加速,并出于降低名义通胀的需要,持续注入流动性的必要性减弱。 其次,农产品的整体供需基本面在2012年也有所区别。国内2009年棉花和糖分别经历了明显的减产,玉米减产明显;2010年,国内小麦明显减产,国际市场上欧洲干旱导致小麦大幅减产,美国干旱使玉米库存消费比大幅下降。对2011年来看,虽然中国和美国分别经历了明显的干旱,但中国受灾地区大田作物玉米和水稻产量并未受到影响。美国干旱状况对玉米和大豆的影响也低于预期。玉米产量有望增产。因此2012年农产品整体供给将有显著恢复。

第三,生物能源打通农产品的工业属性,原油价格从2009年初持续上涨至2011年4月份的高点,这也使生物能源的生产和消费受到明显的刺激。对于2012年来看OECD 国家的原油需求量还在下滑,而利比亚危机消除后石油已经开始恢复生产,全球原油以及精炼产品的库存水平都比较健康,因此原油价格继续上行空间有限。工业属性对粮食价格的推动也将在2012年减弱。

图表 1CRB 谷物价格与美元指数

图表 2WTI 原油价格(美元/桶)

100

2003004005006002005200620072008200920102011

70

7580859095

CRB 谷物指数

美元指数(右轴)

数据来源:Bloomberg

数据来源:Bloomberg

图表 3国内稻谷、玉米、小麦综合产量

3.0

3.5

4.04.5

5.05.52001

2002200320042005

200620072008200920102011

-10%

-5%0%5%10%15%数据来源:Wind

05010015001/12

03/12

05/12

07/12

09/12

由于农产品整体产量恢复,我们预期农产品价格走弱将在2012年延续。然而,2009年至今这一轮农产品价格的上涨也使农业板块和农产品市场形成了一些新的特点,这些新特点将显著的影响未来一段时期农业行业的发展。

政府对粮食安全和农业的重视程度明显增强。由于国内2009和2010年度粮食产量不理想和粮食价格高企,中国大幅增加了在全球棉花、玉米以及猪肉等农产品的进口。中国已经取代加拿大成为美国最大的农产品市场。如果说之前政府强调粮食安全是未雨绸缪的话,当前我们已经切实的进入了农产品自给率下降的过程。因此,虽然今年农业生产整体丰收,但农业和粮食安全将持续成为政府最为重视的因素之一。 农业生产规模化初现加速迹象。农业生产规模化进程在种植业和养殖业体现的尤为明显。随着农村劳动力下降,农业生产收益上升,规模化经营受益程度在上升。另一方面,养殖业的大幅波动和疫病反复使中小养殖户逐渐退出市场。

农产品的金融属性在增强。从国际软大宗商品来看,由于工业需求不景气以及流动性宽松的环境,农产品的金融属性逐渐增强。CBOT 玉米非商业持仓比例升至新高。另一方面,这两年国内部分投资者也进入农产品的市场进行炒作。大蒜、生姜、辣椒近两年价格的大幅播种中投机者的参与成为重要的推动因素。

图表 4中国农业资源瓶颈逐渐进入拐点

数据来源:USDA

图表 5中国耕地面积(百万公顷)

图表 6农产品金融属性增强

数据来源:FAO

数据来源:Wind

-20,000

-15,000-10,000-5,00005,000

10,00015,00020,00025,0001961

1966

1971

1976

1981

1986

1991

1996

2001

2006

2011

玉米国内供需缺口(千吨)

8090100110

120130

400

4204404604805005205405601980

1985

1990

1995

2000

2005

农业用地

耕地面积(右轴)

5%

10%15%20%25%30%35%40%45%98/01

00/01

02/01

04/01

06/01

08/01

10/01

从国内农业行业来看,未来农产品进口依赖度上升将逼迫国内现代化农业发展。随着国内消费水平的上升,农产品进口依赖度将被迫增加。与国际农业大国比较可以发现,国内耕地与人口的比例显著偏低。国内粮食安全和遏制通胀之间的矛盾即体现了农产品需求上升和有限供给之间的矛盾。我们预计,由于国家限制粮食的进口,国内农产品中的终端产品进口将被迫上升。近期初露端倪的猪肉进口、棉花进口将大幅增加。在品种之间耕地争夺上,受到政府支持明显的粮食也将更胜一筹,棉花、大豆的播种面积可能将持续下降;玉米的播种面积有望继续上升。现代化农业已经成为政府所认可的,并切实可行的解决国内农业安全问题的主要方案。对生物技术的投入、鼓励养殖等产业规模化的趋势将不会改变,政府支持的力度有望继续增强。对于农业基础设施和科技研发的投入有望继续增加。农田水利、现代化种业、现代化养殖技术等领域将是关注的重点。

图表 7农林牧渔业固定资产投资同比增速

数据来源:Wind

图表 8耕地与人口比例的国际比较

数据来源:Wind

0%

20%40%60%80%100%120%140%07/01

08/01

09/01

10/01

11/01

美国

中国

巴西

澳大利亚日本

加拿大

俄罗斯

0200400

60080010001200140016000

20,000

40,000

60,000

80,000

100,000

120,000

140,000

160,000

180,000

耕地面积(千公顷)人口数量(百万)

日本经验:食品价格和进口依赖度共同上涨

日本的经验有助于判断国内未来农产品与农业发展的前景。日本与国内农业领域有两个主要方面相类似。第一、日本和中国均是农业资源相对缺乏的国家。单位耕地资源所抚养人口比例较高。第二、日本对农业安全的重视程度极高。大米作为日本消费的主粮,其进口依赖度一直被控制在5%以内。日本农业发展的过程中两个特点体现的尤为明显。农产品价格高企以及食品进口依赖度大幅上升。

第一个特点:受到贸易保护的农产品价格远高于国际水平。日本稻米价格14500日元/60kg ,约合20元/千克,为国内粳稻价格的7倍。日本主要通过贸易壁垒与食品安全检查等隐形壁垒共同作用限制大米进口。按照乌拉圭回合关于农业问题的协议,1995年日本开放了大米市场,每年进口大米约占其国内产量的5%。2003年5月,日本出台了《食品卫生法》修正案,并对农药管理制度进行改革,到2006年将大米等食品农药残留检查标准的项目由229种提高到700种。

第二个特点:终端食品的进口依赖度显著上升。按照日本居民食品热量消费量来计算,2007年日本食品综合进口依赖度为40%,相对1965年73%大幅下降。其中海鲜、牲畜、油脂、小麦等产品进口依赖度上升明显。日本以及极高的大米价格保护住了国内大米产业,但随着食品消费的升级,其他农产品的消耗则不得不从海外进口。大米价格高企、油脂、饲料的进口量上升是日本农业行业在农业安全和消费升级矛盾权衡下的被迫选择。

图表 9 日本居民日常饮食结构变化

米饭 肉类 牛奶 食用油 蔬菜 水果 海鲜 1965年 400g/天 150克/月 400ml/周 4.5kg/年 300g/天 80g/天 80g/天 2007年 240g/天 450克/月 600ml/周 13.5kg/年 260g/天 110g/天 90g/天

自给自足 饲料进口量上升 原料进口 加工产品进口量上升

数据来源:日本农林水产省

图表 10日本食品综合热量自给率下降

数据来源:日本农林水产省,莫尼塔公司

0%

20%40%60%80%100%120%海鲜

大米

蔬菜

水果

其他

牲畜

大豆

油脂类

糖类

小麦

1965

2007

美国经验:农业现代化是推动农业进步的重要举措

美国农业发展中技术进步与现代化生产成为主要看点。从1960年以来,美国粮食单产水平在杂交技术与转基因技术的推动下得到了长足的进步,50年间,美国玉米单产水平提高到之前的2.6倍。从小麦、大豆、棉花等其他主要作物的单产变化上也可以发现,生物技术(种业)均是农作物单产提高最主要的推动因素。

美国养殖行业也经历了较快的成长,生猪养殖的总生产效率在1992至2004年的12年里年均增长6.3%。其中科技应用与规模效应是提高生产效率最主要的两个因素。

虽然,美国农业资源禀赋优异,但对现代化农业发展的重视使其农业资源的使用效率极大提高。美国现代化农业的发展路径具有重大的借鉴意义。

图表 11美国玉米单产

图表 12美国液态燃料消费(百万桶/天)

数据来源:USDA,莫尼塔整理 数据来源:EIA

图表 13 美国生猪养殖业年均生产效率提高

1992-1998 1998-2004 1992-2004 养殖技术 -0.30% 0.10% -0.10% 科技应用 2.10% 3.90%

3.00% 规模效应

4.50% 2.20% 3.40% 分配效率

0.40% 0.60% 0.50% 总生产效率提升

6.40%

6.30%

6.30%

数据来源:USDA

图表14美国单产增长因素分析

图表15中国美国玉米单产(吨/公顷)

数据来源:USDA 数据来源:USDA

345678*********

1965

1970

1975

1980

1985

1990

1995

2000

2005

2010

0%

20%40%60%80%100%玉米

大豆

棉花

小麦

生物技术非生物技术贡献

0246810121960

1964

1968

1972

1976

1980

1984

1988

1992

1996

2000

2004

2008

美国

中国

第二部分

农产品价格潮水退去

——2012年农产品价格集体上涨环境不在

2012年粮食供给整体宽松,价格上行压力骤减

2011年下半年,国内粮食价格经历了较为明显的调整,一改两年以来只涨不跌的“规律”。从驱动粮价下降的因素来看,粮食丰收和货币政策持续收紧分别是驱动粮价下跌的基本面和流动性层面的因素。 从短期来看,10月-11月是新粮上市的季节,粮价往往会出现一定程度的回落。我们预期11月下旬至12月粮价将有望走稳。

对于2012年来看,国内粮食整体供给仍有望处于相对宽松的环境,粮食价格上涨动力将明显减弱。由于政府政策的支持,我们预期粮食价格虽然不会大幅上涨,但也难以具备趋势下行的基础。因此,在供需面相对稳定的情况下,粮食价格有望保持平稳。

虽然粮价上涨得以缓解,但粮食库存偏低的现状并没有改变。按照美国农业部最新的计算,全球玉米库存消费比下降至14%,低于去年的15%。另外在经历了两年粮价飙升后,政府对于粮食安全的重视程度显著上涨,对于国内目前薄弱的粮食生产基础也不会掉以轻心。

图表 16国内小麦期货价格

图表 17玉米库存消费比

1000

12001400160018002000

2200240026002800200520062007200820092010

-20%

-10%0%

10%20%30%40%强麦期货价格(元/吨)同比价格(右轴)

数据来源:Wind,莫尼塔整理

数据来源:USDA, 莫尼塔公司

图表 18 玉米供需平衡表

中国(千吨)2005/06 2006/07200 /082 08/092009/10 2010/112011/12期初库存 36 555 35,25536,60238,3945 ,183 51,30253,415产量 139,365 151,600

152,300

165,914

16 ,974 177,245184,500进口量 62 1641471,296 9793,000出口量 3,727 5,26549172151 111200消费量 137,000 145,000150,000153,0 0165 000 176,000189,000期末库存 35,255 36,60238,39451,18351,302 53,4 551,715全球(千吨)2005/06 2006/072007/082008/092009/10 010/112011/12期初库存 131,897 124,871110,217131,532147,197 144,047 29,038产量 699,723 714,031794,857799,348819,607 828, 8785 ,989进口量 80,291 90,26998,25682,6398 ,756 90,08892,111出口量 8 ,072 94,06798,64284,47796,810 90,45195,142消费量 705,9 8 724,887773,156781,845815,703 843,333863,426期末库存

124,871 110,2 7131,532

147,197144,047 129,038121,570

数据来源:USDA

0%

20%40%

60%80%100%120%中国全球

猪肉价格短期或有反弹,2012年春节之后进入下行通道

生猪价格在经历了一年快速上涨后中止了上行的脚步。在养殖利润高企的推动下,生猪养殖积极性出现了明显的回升。由于母猪价格从3月至6月是上涨最为明显的三个月,因此一个合理的推断是在相对应的时期,母猪补栏情绪恢复尤其明显。

我们预期11月末至12月,由于年底节日的因素,生猪价格仍面临回升的可能。2012年春节之后,生猪价格可能进入下行的趋势。2012年年中生猪价格可能降至阶段性的低点。

虽然目前生猪养殖所经历的周期性变化与过去10年的经验十分相似,但生猪养殖的结构已经发生了较大的区别。目前规模化养殖企业扩张积极性更高,而中小养殖户尤其是散养户养殖意愿较低。经过了09年和10年两次生猪价格大幅的波动和反复的疫病之后,中小养殖户正在逐渐退出生猪养殖行业。结构的变化对于养殖行业来说有两方面意义:第一,生猪价格未来的波动受到养殖意愿和疫情波动将减少。大型养殖户抵抗价格波动的风险相对较强。第二,大型养殖企业将不断挤占中小养殖户的市场份额,并持续维持相对较高的利润水平。

图表 19生猪和仔猪价格(元/千克)

图表 20生猪屠宰量(万头)

数据来源:Wind,莫尼塔整理 数据来源:Wind,莫尼塔整理

图表 21生猪养殖盈利状况

数据来源:Wind,莫尼塔整理

0510152025303540455006/07

07/07

08/07

09/07

10/07

11/07

仔猪价格

生猪价格

-20%

-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%05001,0001,5002,0002,5003,00009/12

10/06

10/12

11/06

定点屠宰企业生猪屠宰量生猪屠宰量增速(右轴)

-400

-2000200400600800100006/07

07/01

07/07

08/01

08/07

09/01

09/07

10/01

10/07

11/01

11/07

自繁自养生猪盈利状况(元/头)

2012年产量上升促使食糖价格进入下行周期

2011/12榨季,国内食糖产量预计将达到1200万吨,高于上个榨季约1045万吨。国内食糖产量结束了连续三年的减产。由于甘蔗的生长周期原因,食糖产量的增产和减产具有很强的惯性。播种面积上升往往带来连续3年的食糖产量上升,相反食糖产量的下降周期往往也延续三年。2011/12年度是食糖产量上升的第一个年度,未来两年食糖增产有望延续。

观察食糖价格也可以发现,食糖价格和产量的相关性非常突出,呈负相关关系,而食糖产量则领先一年时间。2002和2007年分别是食糖产量阶段性的高点,与之对应2001和2008年食糖的价格则是阶段性的地点。与之对应,2000,2005和2010分别是食糖产量阶段性的低点,而2001年和2006年则是食糖价格阶段性的高点。因此,按照如此规律计算,食糖价格在2011年已经达到阶段性的高点,未来很大概率上将缓慢下行。 随着国际糖价的大幅度回调,目前进口糖成本价已经跌至6000-6400区间,显著的低于国内中间商报价,原糖进口也将对国内食糖价格产生负面压力。

图表 22白糖现货价格(元/吨,柳州) 图表 23甘蔗播种面积

数据来源:Wind,莫尼塔整理 数据来源:Wind,莫尼塔整理

图表 24 食糖平均价格与产量

数据来源:Wind,莫尼塔整理

1,000

2,0003,0004,0005,0006,0007,0008,0009,00099-05

01-05

03-05

05-05

07-05

09-05

11-05

1,000

1,1001,2001,3001,4001,5001,6001,7001,8001,900甘蔗播种面积(千公顷)

2000

3000400050006000700080005,000

7,0009,00011,00013,00015,00017,0001999

2000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

中国成品糖产量(千吨,负相关,领先一年)白糖平均价格(右轴)

2012年棉花播种面积或大幅下滑,棉花价格基本筑底

棉花价格在今年经历了明显的调整。由于市场普遍预期棉花播种面积上升带来供给上升,以及纺织企业囤货形成库存高企,棉花价格出现了明显的下跌。然而,我们认为2011年棉花播种面积的上升并不可持续,从棉花生产的成本结构来看,人工成本占棉花生产成本50%以上。其原因是由于棉花机械化采摘水平比较低,新疆等棉花主产区的棉农主要靠河南、甘肃等地的采摘工人完成棉花收获。劳动力成本的上升将给棉花的种植意愿带来明显的负面影响。今年新疆地区棉花收获的人工成本上升了40%至60%,成本高企、价格下滑势必影响2012年农民种植意愿。

种植棉花的另一个劣势是棉花在大田作物中战略地位较低。相比种植棉花,粮食种植有最低价格收购、有种粮直补、农机补贴、燃油补贴并逐年增加。棉农则不仅要承担棉花价格波动的风险,同时也缺乏政策的鼓励和支持。在保证粮食安全的前提下,棉花与粮食争地的结局只能是粮食胜出。因此,我们预期国内棉花的播种面积仍将持续下降,这也将继续推动棉花的进口依赖度以及国内棉花价格。

图表 25国内播种面积 图表26棉花成本构成(2009年) 1991199519992003200720111%

种子费

其他费用

数据来源:Wind, 莫尼塔整理数据来源:发改委成本调查, 莫尼塔整理

图表 27 棉花供需平衡表

中国(千吨)2005/06 2006/07200/082008/092009/10 2010/112011/12期初库存 4,004 4,907 4,471 4,464 4,870 3,319 2,526 产量 6,183 7,729 8,056 7,991 6,967 6,641 7,294 进口量 4,199 2,305 2,510 1,523 2,374 2,608 3,048 出口量 8 19 13 18 5 27 11 消费量 9,471 10,451 10,560 9,090 10,886 10,015 9,907 期末库存 4,907 4,471 4,464 4,870 3,319 2,526 2,951

全球(千吨)20050

6

2006/072007/082008/092009/10 010/112011/12

期初库存 13,189 13,453 13,590 13,269 13,238 9,632 9,845 产量 25,351 26,598 26,073 23,358 22,127 25,099 26,974 进口量 9,726 8,305 8,561 6,635 7,914 7,763 7,905 出口量 9,7 6 8,181 8,509 6,579 7,750 7,745 7,909 消费量 25,047 26,584 26,447 23,445 25,898 24,903 24,849 期末库存 13,453 13,590 13,269 13,238 9,632 9,845 11,965 数据来源:USDA, 莫尼塔整理

第三部分

现代化农业加速成长;规模化优势逐渐体现——现代化农业是保障农业安全的重要解决方案

国内种业有望迎来第二轮快速成长期

从美国经验来看,现代化农业发展来源于两方面,一方面意味着对农业实行规模化机械化的生产,以增加农业生产的效率;另一方面是应用现在生物技术,提高农产品供给,抗病性,适宜机械化的程度提高等等。

从国内来看,虽然杂交水稻与杂交玉米已经经历了30-40年的发展,得到了长足的进步,但整体技术水平和科研能力仍然偏低。另一方面,种子行业的商业化程度仍然不足。国内种子行业相对发达国家落后的环境可以体现在几个方面:

第一,种子行业集中度较低,大型的种子企业市场份额偏低。根据农业部最新的统

计,截止2011年末国内种子企业约有7500家。 第二,种子用量大,单粒价值低,目前国内水稻和玉米平均用种量达到5斤/亩,远

高于发达国家约2斤/亩的水平。另外国内市场种粮比价约为10-15倍左右,低于发达国家40-50倍的水平。 第三,国内种子企业科研投入低。目前种子科研投入仍以全国主要的农业科研院所

为主,种子企业自主研发偏少。国内企业研发投入低也限制未来的增长潜力。 虽然国内种子行业仍然处于发展的初期阶段,但目前从国家层面正在制定多项政策,旨在推动国内种子行业的现代化发展。2011年是第二年种子执法年,行业大量的套牌、私繁种子受到冲击。农业部也在今年颁布了最新的种子经营许可证管理办法,这将在未来3年左右明显提高国内种子的进入门槛。

图表 28美国/中国种粮比

图表 29美国种子生产成本分解

数据来源:莫尼塔整理

数据来源: USDA, 莫尼塔整理

图表 30孟山都和先正达种业研发投入

年份

孟山都

先正达 投入金额 (亿美元)

与销售总收入的比例(%)

投入金额(亿美元)

与销售总收入的比例(%)

其中:种子研发投入金

(亿美元)

占全部研发投入比重(%)

与种子销售收入的比例(%)

2005 5.88 9.34 8.22 10.14 2.13 25.91 11.85 2006 7.10 9.67 7.96 9.89 2.32 29.15 13.31 2007 7.80 9.11 8.30 8.98 2.83 34.10 14.02 2008 9.80 8.62 9.69 8.34 3.43 35.40 14.05 2009 10.98

9.37

9.60

8.73

3.68

38.33

14.35

数据来源:上市公司年报

102030405060

玉米种粮比

中国

美国

用, 20%

生产成

种业市场规模有望超过千亿,玉米种子潜力巨大

目前中国种子行业市场规模约500亿左右,随着未来种子价格的提升,我们预计种子行业的市场规模将在未来10年增长2-3倍。以玉米和水稻为例,目前种子成本仅占水稻和玉米种植总成本的5%至10%,显著的低于美国20%的水平。当前农民较低的成本投入与农业生产效益偏低直接相关。

展望未来,随着农村劳动力逐渐的减少和种植生产规模化逐渐推行,在种植业产业链上,种子行业所取得的收益份额将明显增加。从需求端来看,国内农业资源的不足以及政府对于粮食安全的重视将显著的推动国内农业收益的上升,在此基础上种业有望成为产业链中较为受益的环节。

从细分品种来看,我们仍然相对看好玉米种子未来的发展潜力。由于国内肉蛋奶消费未来增长潜力较大,玉米的需求将持续增长。相比之下,随着居民收入水平和生活质量的上升,淀粉类消费的下降将降低居民对大米、小麦等产品的需求。另一方面,玉米杂交种植比例接近100%,显著高于杂交稻的种植比例。玉米杂交种子的市场空间和市场增长潜力相对较大。

图表 33种子行业毛利率比较

图表 34杂交种种植比例 杂交种种植面积比例

稻米

55% 小麦

0% 棉花

27% 玉米

100% 播种面积 玉米 4.7亿亩 稻米 4.4亿亩 小麦 3.6亿亩

数据来源:Wind

数据来源:Wind

0%

10%20%30%40%50%60%70%08/01

08/0508/09

09/01

09/05

09/09

10/01

10/05

10/09

11/01

11/05

A 股孟山都先正达

养殖行业规模化有望加速;大型养殖企业终将受益

生猪养殖行业目前是国内农业行业集中度程度极低,且具备规模化基础的领域。养殖行业规模化动力在于:其一,生猪养殖的周期化波动对养殖户资金要求较高。2009年和2010年两轮生猪价格下跌,加上疫情的反复使小型养殖户养殖意愿大幅下降。其二,规模化养殖可以利用技术的优势提高生产效率,缩短养殖周期提高盈利水平。

我们预期,生猪养殖行业集中度和规模化水平在未来五年间将大幅上升。虽然生猪价格仍面临周期性波动的风险,但大型养殖企业有望在不断地产能扩张中受益。

图表 35生猪养殖行业周期性变化

数据来源:莫尼塔公司

受益于品种和饲养技术的优势,规模养殖企业在产品价格和饲养周转效率上明显强于中小规模养殖户。图表36不同规模养殖户利润率及产品

价格

图表37不同规模养殖户生猪饲养天数和周

转效率

0%

2%

4%

6%

8%

10%

12%

14%

散养小规模中规模大规模

成本利润率

20

40

60

80

100

120

140

160

180

散养小规模中规模大规模

0.5

1

1.5

2

2.5

3

饲养天数

数据来源:发改委价格调查,莫尼塔公司数据来源:发改委价格调查,莫尼塔公司

图表38生猪养殖行业周期性波动示意图

数据来源:莫尼塔公司

短期价格下行抑制养殖板块表现,中长期成长性仍值得期待

养殖板块的由于其盈利天然较明显的周期性波动,传统的市盈率估值指标较难作为一个很好的参考指标。板块的市盈率从2009年初最低点15倍上涨至2010年75倍,而市净率在同期从2.2倍上涨至5倍。

从板块相对走势可以看出,养殖板块从2009年至今趋势性跑赢上证综指,这一定程度上反映出在生猪价格周期性波动过程中,大型养殖上市公司依靠规模化的扩张相对受益。

从养殖板块走势来看,产品价格仅能够部分的影响板块走势,虽然往往能够形成阶段性上涨动力,却很难形成趋势性的走势。这反映出投资者对待生猪价格的上涨和下跌往往同时会担心市场拐点的出现。 总体而言,在2012年上半年,由于生猪价格存在下行压力生猪板块很难具备较强的上涨动力。然而,在国内农业行业规模化的趋势上,我们推荐中长期关注生猪养殖板块。生猪养殖板块趋势性成长仍未结束,2012年上半年有望出现较好的投资时点。

图表 39畜禽养殖行业指数与生猪价格

数据来源:Wind ,莫尼塔公司

图表40板块估值指标(申万畜禽养殖)

图表41板块利润同比增速(申万畜禽养殖)

数据来源:Wind ,莫尼塔公司 数据来源:Wind ,莫尼塔公司

51015202500.10.20.30.40.50.60.70.80.9106/07

07/07

08/07

09/07

10/07

11/07

申万畜禽指数/沪深300指数生猪价格(元/千克,右轴)

1234567802040608010012008/01

09/01

10/01

11/01

板块市盈率(TTM ,整体法)板块市净率(右轴,整体法)

‐100%

‐50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%06/03

07/03

08/0309/0310/03

板块利润同比增速(%)

农业规模化发展是必经之路;土地流转将有望使农资领域受益

生产过于分散也是限制农业发展的一大因素。从美国养殖业的经验可以观察到,规模化的发展是养殖行业生产效率提升最为主要的因素之一。从国内耕地的人均占有量可以观察到,中国人均耕地与印度相当,且为日韩水平2-3倍。然而,中国劳均耕地水平则显著低于日本、韩国和印度。

土地流转制度从2008年提出以来一直致力于提高国内耕地的规模化效应。一方面,农民外出务工的比例越来越高,据统计局统计,2010年农民外出务工劳动力总数超过2.4亿人,耕地质量下降和闲置数量上升的负面影响不断显现。另一方面,土地流转可以更充分的应用农资,行政种植的规模效应。目前,根据部分省份调研反应,国内流转土地的面积不到耕地面积的10%,规模效应难以显现。我们预计,未来推进规范、有序的土地流转将是未来涉农政策的重要方面。随着农业种植收益的逐渐土地流转的进程也有望加速,并带动农资、农机等领域的需求释放。

图表42农村劳动力与耕地国际比较

对比国际环境,中国耕地少,劳动力多的状况非常突出

中国美国加拿大巴西阿根廷澳大利亚日本韩国印度耕地面积(千公顷) 108,617 163,66145,10061,20032,00044,024 4,308 1,553158,030人均耕地(公顷) 0.08 0.53 1.340.320.79 2.01 0.03 0.030.14劳均耕地(公顷) 0.37 75.49111.74 3.78401.51124.40 1.76 0.930.83农业劳动力占比22.2% 0.7% 1.2%8.4%0.2% 1.6% 1.9% 3.4%16.5%数据来源:FAO,莫尼塔公司

图表43农民工总数(亿人) 图表44美国生猪养殖业生产率提高归因

1992-1998

1992-2004

生产效率 -0.30%

-0.10%

技术进步 2.10% 3.00%

规模效应 4.50% 3.40%

优化配置 0.40% 0.50%

总生产效率提升 6.40% 6.30%

数据来源:统计局,莫尼塔公司数据来源:USDA,莫尼塔公司

图表45美国养殖业规模结构图表46中国生猪养殖业规模结构

数据来源:USDA,莫尼塔公司数据来源:农业部,莫尼塔公司

2.1

2.2

2.3

2.4

2007200820092010

1-99

13%

第四部分

农业板块投资:跟着价格盯着政策——下调农业板块评级至“同步大市”

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