上市公司
公司研究
/新股分析
港口
2010年09月28日 宁波港 (601018)
——综合优势显著的腹地型码头运营商，合理价格3.4-3.8元
盈利预测: 单位：百万元、元、%
发行上市资料：
主营收入
收入
增长率净利润增长率每股收益 主营业务
利润率
净资产
收益率 发行价格（元） 3.72009 4,889 6.9 1,819 3.1 0.14 49.4 12.3
发行股数（万股）2000002010E 6,256 28.0 2,256 24.0 0.17 47.1 8.4
发行日期-2011E 7,091 13.3 2,484 10.1 0.19 45.5 8.4
发行方式网下发行+网上申购2012E 7,962 12.3 2,757 11.0 0.21 45.6 8.5
主承销商中银国际证券2013E 8,811 10.7 3,035 10.1 0.23 45.9 8.6
上市日期2010-09-28
*首日上市股数125000万股
财务指标
流动比率 速动比率 资产负债率应收帐款周转率 存货周转率 基础数据（发行前）: 2010年06月30日2007A 1.06 .1.01 27.69% 10.94 9.23
每股净资产（元） 1.382008A .0.75 .0.70 34.75% 10.32 9.28
总股本/流通A股（亿股）128/282009A 0.55 0.53 41.83% 7.89 16.30
流通B股/H股（万股）投资要点：
相关研究
《宁波港（601018）新股询价报告》
2010/09/09
分析师
周萌 A0230208080451
zhoumeng@https://www.doczj.com/doc/ae17463677.html,
李周 A0230209110486
(8621)23297818×7207
lizhou@https://www.doczj.com/doc/ae17463677.html,
联系人
李周
(8621)23297818×7207
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地址：上海市南京东路99号
电话：(8621)23297818
上海申银万国证券研究所有限公司
自然条件优异、腹地广阔的综合性码头运营商。公司主营的宁波－舟山港自
然条件十分优越，能航行、停泊和装卸目前世界上各种类型的超大型船舶；
地处我国南北沿海航线和长江黄金水道的交汇点，具有极佳的区位优势；发
达的铁路、水路、公路等立体集疏运系统帮助公司将腹地从长三角地区延伸
到湖北、四川等中西部区域。
●
费率预计稳中有升。华东地区整体集装箱费率处于国内中游水平，宁波港的
费率更是略低于上海港。因此我们判断，随着外向型经济的逐步复苏，公司
各种货物费率、尤其是集装箱费率在未来有望与上海港合谋提价，维持稳中
有升的态势。
●
未来竞争格局将保持稳定。公司在集装箱业务方面，与长江三角洲地区的码
头运营商存在竞争关系，尤其是上海港。但是从国际经验来看，距离相近的
港口大多会经历从竞争到合作的过程。通过国家战略上的定位和协调，公司
与上海港之间也将形成竞争中优势互补的良性关系。
●
募集资金有65%以上用于集装箱码头的建设，体现了公司战略上向集装箱装
卸业务倾斜的趋势，不过新项目最早可能也要2012年以后才能有所贡献。
●
我们预计公司2010-2012年完全摊薄EPS为0.17元、0.19元和0.21元，考
虑到公司绝对价格较低、上市后市场可能给予一定溢价，我们认为公司股价
在2010年20-22倍PE左右比较合理，即3.4-3.8元。
●
1．综合区位优势显著的腹地型码头运营商
1.1 优越自然条件、地理位置奠基核心枢纽港地位
公司主要在宁波－舟山港开展经营活动，还在嘉兴港、苏州太仓港区、南京港、温州港和台州港拥有经营性泊位，形成了以宁波港口为基础、与其他相关港口有机衔
接的港口码头网络体系。
宁波－舟山港作为公司的主营业务运营所在地，其具备优良的深水枢纽港所应有自然条件：位于极具战略意义的长江三角洲，地处我国南北沿海航线和长江黄金水道
的交汇点；宁波－舟山港是国际超大型深水港，航道最小深度为-22.1 米，能航行、
停泊和装卸目前世界上各种类型的超大型船舶，如目前世界上最大级别的ULCC（超
级油轮）及超级巴拿马集装箱；丰富的码头岸线资源有利于装卸效率的提高；具备建
设直接出入港口的疏港高速及铁路的地形条件等；公司在宁波－舟山港的码头水深流
顺、常年不冻，与宁波港口隔海相望的舟山群岛为宁波港口提供天然屏障，码头年可
作业天数达350天以上。向外直接面向东亚及整个环太平洋地区，1000海里范围内
可连接香港、高雄、釜山、大阪、神户这些重要国际性货物集散港，是中国长江、沿
海近、远洋运输辐射理想的货物集散地。
公司在嘉兴港、苏州太仓港区、南京港、温州港和台州港拥有经营性泊位，其中嘉兴乍浦港区直接辐射杭嘉湖平原地区，太仓则服务苏南，温台构建浙南南北沿海海
运、江海联运中心枢纽地位。
优良的自然条件和自然资源，是影响港口腹地范围和发展规模的重要因素。公司不仅具备良好的水、陆域条件，同时还借助浙江及长江有利的水路运输通航条件，使
得公司在国际核心枢纽港的建设发展过程中奠定了有利的地理和交通运输条件。
图1：公司运营码头区位优势明显、经济腹地广阔 图2：公司港口码头网络体系可有效覆盖江浙沪全境
资料来源：公司资料，申万研究资料来源：公司资料，申万研究
1.2 立体集疏运系统协助优势经济腹地有效延伸
宁波—舟山港有着广阔的经济腹地和货源基础，最主要在浙江平原的宁波、台州和温州三市所辖的经济带和舟山、绍兴、金华、丽水和杭州；与上海港的交叉腹地主要为杭州市及其所辖的杭嘉湖平原经济区，中转腹地为铁路浙赣线所覆盖的鄱阳湖平原经济区和洞庭湖平原经济区，宁波—舟山港为典型的腹地型港口。
铁路运输方面，宁波港口拥有长江三角洲港群中最完备的铁路运输系统：铁路线直通宁波港口主要港区，并通过萧甬和甬台温铁路与全国铁路网相连接；在《中长期铁路网规划》中，宁波已被定位为国家铁路网重要枢纽，并列入全国18个城市集装箱中心站；正在规划中的甬金铁路将直接连接浙中的金华和义乌，并且能为江西、湖南地区的货源提供更便捷的物流通道。发达的港区铁路网使公司能积极发展"海铁联运"，充分发挥宁波港口铁路运输在周边港口中的比较优势，提升市场占有率。
水路运输方面，宁波所拥有的优良水路运输网络将宁波港口和我国沿海（包括长江沿岸）以及世界各大港口相连接。
公路运输方面，杭甬高速、甬金高速、甬台温高速、沈海高速连接宁波与国家高速公路网加之绕城高速和疏港高速，可使宁波港口与上海、杭州、南京、合肥、南昌、长沙、武汉、福州等重要城市及全国其他城市形成陆路快速直达通道。杭州湾大桥和舟山跨海大桥的通车对公司拓展浙江省内及长三角货源提供了有利条件。
公司通过浙江省发达的公路、铁路、水运等运输方式实现对经济腹地的有效覆盖，尤其是随着未来高铁的逐步建设完工、宁波港铁路集装箱中心站的建设完工等有利因素的推动，铁路货运运能将得到有效释放，从而使得具备中国内地最好铁路运输条件的宁波—舟山港及公司在市场竞争和腹地延伸中具备更为有利的条件。
图3：公、水、铁路集疏运条件优越、具有战略性位置的宁波—舟山港
资料来源：公司资料，申万研究
绵延20多公里的临港工业带，集聚了石化、能源、钢铁、纸业、汽车、船舶等六大临港产业，是宁波最有份量的工业支柱。宁波杭州湾新区和梅山保税港区的建设完工均将为宁波—舟山港提供有力的直接货源。而以江、浙、沪为主体发展外向型经济的长江三角洲经济区；以安徽皖江开发和江西昌九工业走廊的建设为增长契机的长江中下游衔接段；以湖南、湖北为主体，武汉为中心，实现中部崛起的中游经济区；以成都－重庆为中心的能源、冶金和原材料基地的建设均将为公司未来集装箱、矿石、油品、煤炭、液体化工等业务及综合物流带来历史性的发展机遇。
这些有利的自然地理条件再结合经济腹地和良好的集疏运体系的协同作用，推动公司成为综合经营码头运营商和宁波—舟山港核心枢纽港地位。 图4：近年来腹地区域尤其是中西部经济增长快速 资料来源：公司资料，申万研究
2．稳中有升的费率水平
目前，我国对港口业务经营的有关收费由政府相关部门制定。其中外贸集装箱实行政府指导定价，国内贸易的集装箱/货物包干作业和堆存保管实行市场调节价，收费标准由码头运营商自行确定。
华东地区整体集装箱费率处于国内中游水平，与国际及深圳地区集装箱装卸费率均在较大差距，而费率在船公司运输费用中的占比较低，船公司及货主对港口使费敏感性较低，随着国际经济的逐步复苏和外向型经济的逐步发展，公司各种货物费率在未来有望维持稳中有升的态势。
表1：交通运输部规定的外贸集装箱包干费指导标准
外贸集装箱 1994
2006
标箱 一般货物 365.0 419.8 空箱 255.8 294.2
危险物
401.7
462.0
0%
5%10%15%20%25%30%35%
1998
1999
2000
2001
2002
2003
2004
2005
2006
20
07
2008
2009浙江江苏安徽江西上海湖北湖南四川重庆
全国
冷藏（重箱） 401.7 462.0
冷藏（空箱） 281.9 324.2
40英尺 一般货物 548.0 630.2
空箱 383.6 441.1
危险物 602.7 693.1
冷藏（重箱） 602.7 693.1
冷藏（空箱） 422.7 486.1
资料来源:申万研究
上港集团与公司合并范围内的集装箱码头均大部分以外贸集装箱业务为主。目前
公司整体毛装卸收入低于上海港集团，这个主要可能是由于公司合并范围内有一部分
是内贸箱的缘故。我们认为公司未来的价格战略将可能采取市场追随的策略，与上海
港合谋提价。
表2：上海港与宁波港费率比较
单箱毛收入（元/TEU） 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 上港集团 194 325 249 253 312 324 310
yoy 67.6%-23.2% 1.4%23.4% 3.9%-4.2%
公司 311 254 248
yoy -18.2%-2.6%
资料来源：申万研究
3．未来竞争格局将保持基本稳定
公司主要面临来自长江三角洲港口群体中其他码头运营商的竞争。自从政府疏浚
并加深长江航道后，长江三角洲能停泊大型船舶的港口日趋增多，货主对该区域码头
的选择面也得到拓宽。
公司在沿海港口群体中面临的竞争：在集装箱业务方面，与长江三角洲地区的码
头运营商存在竞争关系；在矿石和原油业务方面，与青岛、广州、日照、舟山等地区
的码头运营商，以及长江口附近中小型港口的码头运营商间存在竞争关系。
——未来公司的集装箱策略为立足省内、南下西进。集装箱业务的发展与其经济
腹地的有效延伸有着直接联系。由于宁波港积极开拓市场及浙江外向型经济尤其是民
营、集体企业外向型经济的迅速发展，为宁波港集装箱业务带来巨大的跨越，宁波港
集装箱业务与上海港集装箱业务无论从业务量还是服务水平、装卸效率上的差距也越
来越小。2010年1-8月份宁波港完成870万TEU，累计增长31.8%，居国内集装箱港
口第三位。本次募集资金的65%以上将投入到集装箱码头的建设中，一方面是为了舒
缓目前主要集装箱码头产能利用率过高的压力，另一个方面则是对公司经济腹地外向
型经济的看好。
下一步公司发展集装箱业务的重点和优势在于多式联运。通过推动甬金铁路、杭
州湾跨海铁路等项目的规划建设，以及杭甬运河改造、港口集疏运通道等，重点打通
宁波向西南和西北方向的经济联系通道，同时吸引周边城市和内陆地区的进出口贸易
服务企业、大型专业会展服务企业及中介服务机构等集聚发展，大力推进物流大港和贸易大港建设。
同时公司已经完成了在嘉兴乍浦港区、苏州太仓港区、温州和台州等地区的布点，进一步巩固了公司作为中转地的重要地位，尤其是乍甬航线的中转集装箱量占到乍浦港区年吞吐量的75%以上。这个就是我们所提及到的公司立足省内、南下西进的竞争战略，预计近年来公司将借助多式联运的延伸能力重点拓展中部的江西、湖南等地。
图5
：浙江私营经济占全省外贸进出口半壁江山
图6：成渝外贸进出口额迅速增长（单位:百万美元） 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%19
97
19
98
19
99
2000
20
01
20
02
20
03
2004
20
05
20
06
20
07
20
08
资料来源： 申万研究 资料来源：CEIC 、 申万研究
——与上海港既有竞争也有合作。宁波港与上海港未来的发展重点都定位在集装箱、尤其是外贸箱业务上；而且地缘位置还决定了两个港口之间存在着比较明显的腹地交叉，因此竞争是不可避免的。
从国际案例来看，例如纽约港和新泽西港、阿姆斯特丹港和艾默伊登港、东京港与横滨港等都是距离很近的国际性港口。这些港口大多经历了从竞争到合作的过程。通过合作，港口间实现了优势互补，避免了无序竞争，提升了港口群的整体竞争力。
宁波港与上海港目前既有国家层面的协调和定位，也有相互之间的互信和协商。2009年，国务院公布的《关于推进上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国际航运中心的意见》中提出，到2020年，基本形成以上海为中心、以江浙为两翼，以长江流域为腹地，与国内其他港口分工协作的国际航运枢纽港。从2007年开始双方举行恳谈会，确立合作共赢的四大机制，目前，上海港和宁波港已建立了高层互访机制，每一次会晤，沪甬两港都要谈及双方的业务划分、避免无序竞争等问题。
双方将在整个长江流域经济圈的大发展中获得各自的发展及利益。我们看好公司市场化程度较高、经营手段灵活、管理层务实稳健等经营特质及公司直接经济腹地以民营、集体企业为先锋的外向型经济拓展（尤其是扩张型经济期间）。
2,093
24,257
05,000
10,00015,00020,000
25,00030,000
19
98
年
19
99
年
20
00
年
20
01
年
20
02
年
20
03
年
20
04
年
20
05
年
20
06
年
20
07
年
20
08年20
09
年
四川
重庆
4．募集资金项目
公司本次在二级市场发行20亿股股份，预计将主要投入到码头建设、设备采购和补充流动资金这三个方面、共六个项目中去。这些资本开支将跨越未来3-5年，资
金总需求超过130个亿；如本次募集资金未达到预计投资额，则公司将考虑采取自有
资金、债务融资和发行H股等方法来解决。
从募投项目资金需求分布来看，其中用于三个集装箱码头建设的预计投资高达85亿元、占比超过65%以上，这也体现了公司未来在战略上向集装箱码头业务倾斜
的趋势。不过集装箱项目的预计竣工时间都在2015年，即使工期提前可能也要到2012
年才能对收入有所贡献；项目全部完工后将增加集装箱设计吞吐能力800万TEU，
占现有吞吐量的60%。
表12：募集资金项目
项目名称 总投资（亿元）主要内容
北仑港区五期集装箱码头 55.9 5个2-10万吨级集装箱专用泊位，岸线总长度1625米，
设计吞吐量250万TEU/年，2015年竣工 穿山港区中宅煤炭码头 24.5 15万吨级煤炭接卸泊位1个，长度520米，设计能力
900万吨；5万吨级煤炭装船泊位1个，长度352米，
设计能力430万吨；2013年竣工
梅山保税港区1#-5#集装箱码头 16.5 5个集装箱码头，长度1800米；工作船泊位2个，长度
150米；设计吞吐量300万TEU/年，汽车装卸量2万辆
/年；2015年竣工
金塘港区大浦口集装箱码头 12.6 5个7-10万吨级集装箱泊位，设计吞吐能力250万TEU/
年，2015年竣工
采购港口相关设备 8.8 用于购买斗轮机、拖轮、桥吊、散货船、集装箱船、集
卡车等，预计每年新增折旧5800万元 补充流动资金 12 改善财务状况，满足运营资金需求
合计 130.03
资料来源：公司资料，申万研究
5．盈利预测
利润表2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
2014
2007200820092010E 2011E 2012E 2013E 2014E 一、营业收入
4,1984,5744,8896,2027,0257,8848,7249,573二、营业总成本
2,4123,0033,2204,2904,8985,4726,0126,604其中：营业成本
1,6792,0652,2923,0593,5733,9994,3984,832 营业税金及附加
143153183229260292323354 销售费用2531141921242629 管理费用6187217159301,0541,1831,3091,436 财务费用
(56)(11)(26)(45)(48)(1)(7)352350 资产减值损失
221211 加：公允价值变动收益
00000000 投资收益
347527400629687737782823三、营业利润2,1332,0982,0682,5412,8133,1493,4943,791 加：营业外收入94142271271271271271271 减：营业外支出2813151515151515四、利润总额2,1982,2272,3242,7973,0693,4053,7504,047 减：所得税532423488542596667742806五、净利润1,6671,8051,8372,2552,4732,7383,0083,241少数股东损益
5541182325273032归属于母公司所有者的净利润
1,612
1,7641,8192,2322,4492,7112,9783,209六、基本每股收益
00.160.170.170.180.200.220.24全面摊薄每股收益0.120.130.140.170.180.200.220.24全面摊薄总股本13,300
13,300
13,300
13,300
13,300
13,300
13,300
13,300
6. 估值与定价
宁波港属于码头运营企业，与之盈利模式相类似的港口公司在A股有很多，我们在这里主要选择规模较大的港口公司来进行估值比较。目前A股大港口公司2010
年的平均市盈率为2010年18倍、2011年16倍左右。考虑到宁波港绝对价格较低、
上市后市场可能给予一定溢价，我们认为公司股价在2010年20-22倍PE左右比较合
理，即3.4-3.8元。
表1：港口类上市公司相对估值表
公司名称 收盘价 总股本 货币单位 市值 EPS PE PB 2010-9-17 百万股 本币 百万元 10 Y 11 Y 10 Y 11 Y10 Y A股
盐田港 6.57 1,245 CNY 8,180 0.3750.39 17.5 16.8 1.8 深赤湾A 14.31 602 CNY 8,610 0.6990.72 20.5 19.9 2.9 上港集团 4.21 20,991 CNY 88,371 0.2050.224 20.5 18.8 2.6 天津港 8.46 1,675 CNY 14,169 0.47 0.54 18.1 15.8 1.4 日照港 4.25 2,265 CNY 9,627 0.33 0.39 12.8 10.9 2.2 均值 17.9 16.4 2.2 中值 18.1 16.8 2.2 H股
中远太平洋 1.524977 21,052 HKD 32,104 0.12 0.12 12.8 12.9 1.2 招商局 28.65 2,440 HKD 69,903 1.46 1.69 19.6 17.0 2.0 厦门港务-H 1.290749 3,147 HKD 4,062 0.10 0.11 13.4 11.3 0.9 天津港发展 1.76 6,158 HKD 10,838 0.09 0.12 18.9 15.3 0.9 大连港 2.763416 3,378 HKD 9,334 0.21 0.24 13.3 11.8 1.1 均值 15.6 13.7 1.2 中值 13.4 12.9 1.1 资料来源：申万研究
信息披露
分析师承诺
周萌，李周：交通运输。
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证券的投资评级：
以报告日后的6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：
买入（Buy）：相对强于市场表现20％以上；
增持（Outperform）：相对强于市场表现5％～20％；
中性 (Neutral) ：相对市场表现在－5％～＋5％之间波动；
减持 (Underperform) ：相对弱于市场表现5％以下。
行业的投资评级：
以报告日后的6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：
看好（Overweight）：行业超越整体市场表现；
中性 (Neutral) ：行业与整体市场表现基本持平；
看淡 (Underweight) ：行业弱于整体市场表现。
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