第２８卷第５期管理评论
Ｖｏｌ．２８，Ｎｏ．５
２０１６年５月
ＭａｎａｇｅｍｅｎｔＲｅｖｉｅｗ
Ｍａｙ，２０１６
非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益
陈效东１，２一周嘉南１
（１．西南交通大学经济管理学院，成都６１００３１；２．浙江财经大学会计学院，杭州３１００１８）
摘要：本文在识别高管股权激励计划的非激励型动机的基础上，结合混合型公司治理模式和高管的权力特征将非激励型动机进一步细分为赎买型动机和福利型动机，重点探讨两类非激励型股权激励的企业投资方式偏好以及由此引致的企业投资方式对控制人收益的影响三研究发现：（１）两类非激励型股权激励企业的投资方式偏好不同，赎买型股权激励的企业更加倾向于外部并购，而福利型股权激励的企业则更加倾向于内部投资；（２）两类非激励型高管股权激励通过影响企业投资方式的选择而实现提高控制人收益的目的，赎买型股权激励所引发企业的外部并购增加控制性大股东的掏空行为，而福利型股权激励引发企业的内部投资提高高管人员的在职消费水平三这一研究表明，企业投资方式的选择，可能成为上市公司实际控制人通过推出非激励型股权激励来提高控制人收益的一种途径三
关键词：非激励型股权激励；内部投资；外部并购；控制人收益
收稿日期：２０１４－０２－２０
基金项目：国家自然科学基金面上项目（７０８０１０５１；７１３７２１０９）；浙江财经大学财务与会计研究中心资助三
作者简介：陈效东，西南交通大学经济管理学院博士研究生，浙江财经大学会计学院讲师；周嘉南，西南交通大学经济管理学院
副教授，博士生导师三
①如吕长江和张海平
［１］
在检验股权激励对公司投资行为的影响时发现，授予高管人员一定股权（或期权）的股权激励计划能够
有效降低经理人与股东之间的代理成本问题，抑制上市公司的非效率投资；而汪健等［２］以中小板上市公司为例，发现股权激励计划非但未能降低代理成本反而更易导致公司的过度投资；也有学者发现高管股权激励与公司的投资决策之间并没有显引一言
自我国上市公司 正式 实施股权激励计划以来，高管人员股权激励如何影响公司的投资决策已成为现
代公司金融研究的热点话题三当前，大多数学者热衷于讨论高管股权激励与企业资本配置效率的关系①，鲜有关注高管股权激励机制对企业投资方式选择的影响三然而我们认为，作为公司投资决策的重要组成部分，
企业投资方式的选择反映了企业的战略意图三粗略地，企业的扩张方式主要有内部和外部之分三内部投资指企业将资本配置于购建新设备二研发新产品二开辟新渠道等；而外部投资主要指并购已有的企业三在我国经济高速成长的过程中，面临着巨大发展机会的中国企业具有强烈的扩张性投资冲动［４］三据国家统计局公布的相关数据显示，２００９－２０１２年全社会固定资产投资占ＧＤＰ的比例均超过６５％，其中规模以上企业新增固定资产投资占全社会固定资产的比重接近５０％三此外，伴随着我国市场化进程的深入，作为外延式投资方式之一的企业并购活动在我国企业投资行为中越来越普遍，并且并购规模逐年扩大②三值得我们思考的是，除了内外部投资方式各自的优点之外，企业所选的投资方式与哪些因素有关？特别地，自吕长江等［５］首次引发对 我国上市公司股权激励制度设计：是激励还是福利 的思考以及陈仕华和李维安［６］发现我国上市公司股票期权实质上成为大股东 赎买 高管的一个合法性工具后，非激励型动机视角下高管股权激励机制是如何影响企业投资方式的选择？这点更没有引起足够的关注三
通常而言，企业制定高管人员股权激励计划的动机最终取决于企业的权力层三可是，不同公司治理模式下权力层的控制能力具有显著性差异：当企业不存在内部控制人时，企业授予高管人员一定的股权（或期权）
１６２一管理评论第２８卷旨在提升企业业绩和增加企业价值等激励型目的，从而激发高管人员从高效率的角度选择企业的资本投向，
如提高企业的研发投资；但当企业存在内部控制人时，高管股权激励计划和所选的投资方式却大多基于非激
励型目的三例如，当企业被内部人所掌控时，公司实施的高管人员股权激励计划具有激励期限短二行权价格较
低二行权条件容易实现等福利型特点［５，１５，１６］，这时企业所选的投资方式可能倾向于为高管人员谋福利三控制性大股东为了占有更多的控制权私利，对掌握企业实际投资情况的高管进行 赎买 ，企业实施的高管股权激
励成为大股东 赎买 高管的一种工具［６］三此时，企业的资本投向可能是为了增加大股东的掏空行为［７］三企业实施股权激励计划的非激励型动机体现了企业实际控制人的意愿，并最终表现在控制人收益的攫取上三控制人收益源于企业实际控制人所掌控的各种有形的和无形的资源，而资本作为流动和交易功能最强的资产，其投入和购置是形成控制性资源的 本源 和基本途径［７］三因此，结合公司的治理模式，本文以非激励型股权激励动机为视角，探讨高管人员股权激励与企业投资方式之间的关系三
本文的研究思路是：首先识别高管股权激励计划的非激励型动机，并在此之上结合公司治理模式和高管
的权力特征将非激励型动机划分为赎买型和福利型动机；然后分别研究两类非激励型股权激励的企业投资方
式偏好；最后检验两类非激励型股权激励引致的企业的投资方式对控制人收益的影响三研究发现，两类非激
励型股权激励的企业投资方式偏好不同，赎买型股权激励的企业更加倾向于外部并购，而福利型股权激励的
企业则更加倾向于内部投资；两类非激励型股权激励通过影响企业投资方式而实现提高控制人收益的目的，
赎买型股权激励所引发企业的外部并购最终增加了控制性大股东的掏空行为，而福利型股权激励引发企业的
内部投资提高了高管人员的在职消费水平三
本文的主要贡献在于：第一，本文以高管股权激励的非激励型动机为视角，分析了非激励型高管股权激励
对企业投资方式决策的影响三据我们所掌握的文献，以往研究高管股权激励对企业投资决策的影响，大多集
中于讨论高管股权激励对企业资本配置效率的增强还是抑制作用［１－３］，鲜有研究高管股权激励如何影响企业投资方式的选择三即使以往对企业投资方式影响的研究，也是将企业的内部投资［３４］和外部投资［３１］分割开来三而研究企业投资方式的文献，大多从控制人收益［７］和高管过度自信特征［４］的视角来研究，并没有将企业实施股权激励计划的动机与企业实际控制人的目的相联系，研究高管股权激励与企业投资方式选择的关系三本文的研究为上述文献提供一个重要的补充三第二，结合股权激励计划草案公告日的市场反应二我国混合型公司治理模式以及高管的权力特征，本文将非激励型高管股权激励进一步细分为福利型股权激励和赎买型股权激励，分别探讨了两类非激励型高管股权激励的企业投资方式偏好以及由此引致的企业投资方式对控制人收益的影响三本文的研究发现，企业投资方式的选择，可能成为上市公司实际控制人通过推出非激励型股权激励来提高控制人收益的一种途径三因此，我们的研究不仅有助于加深投资者对高管股权激励机制的认识，也从理论上为企业投资方式的选择增添新的研究视角三
余文的结构安排如下：第二部分通过股权激励动机的理论分析提出本文的研究假设；第三部分对变量的
计量和定义以及模型的构建和样本的选择组成本文的研究设计；第四部分运用计量模型对本文的研究假设进
行了实证检验；最后为本文的结语三
股权激励动机的理论分析及研究假设的提出
股权激励制度的产生，主要是由于公司管理层与股东的利益不一致而导致的委托代理问题三最优契约理
论是有关股权激励理论的传统观点三根据最优契约理论，签订公平议价的管理层薪酬契约，设计科学合理的
激励机制尤其是股权激励机制是解决委托代理问题的有效手段之一三在最优契约理论的框架下，委托人应当
使用恰当的激励方式使代理人的利益与委托人的利益一致，降低代理成本三基于代理成本理论假说，很多学
者从不同的角度为股权激励的激励效果提供证据，主要有：在信息不对称时，股权激励有利于协调公司高管与
股东利益的一致［８，９］二筛选有才能的高管和缓解临近退休高管的视野短期化问题［５］三
然而，在２０世纪９０年代末，美国安然二世通等著名公司的财务丑闻出现后，人们开始对股权激励机制产
第５期陈效东，等：非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益１６３
一
理水平的薪酬，而这些超常的薪酬便是管理层权力的租金三事实上，管理层权力论已得到众多实证研究的支持三经验证据表明，股权激励中的代理问题集中体现在以下两个方面，一是经理层薪酬中的过度支付问题［１０］和股票期权的回溯（ｂａｃｋｄａｔｉｎｇ）行为［１１］；二是股权激励诱发的盈余管理和信息披露问题［１２，１３］三通过追踪公司治理模式研究的最新进展，陈仕华和李维安［６］认为，最优契约理论与管理层权力理论解释高管的薪酬分别适用于代理型治理模式和剥夺型治理模式③，而并非适用于以我国企业为典型代表的 混合型 公司治理模式三这种混合型治理模式兼有代理型和剥夺型治理模式的混合特征：公司的股权结构相对集中，高管并非全部由控制性大股东委任或指派，也有一部分是通过外聘职业经理人来担任，代理问题同时存在于股东与经理人和大股东与中小股东之间［６］三在此基础上，他们提出了站在大股东角度的 大股东赎买观 ，即当某一大股东控制了上市公司之后，他们便可利用绝对或相对的控制权地位实施掏空行为，而当大股东攫取上市公司资源时，需要对上市公司资源的 守护者 （高管）进行 赎买 ，高管人员的股权激励则可能成为一个 合法性 的赎买工具［６］三因此，他们认为，中国上市公司实施的高管股权激励计划具有赎买型动机三可惜的是，他们并没有给出在我国资本市场中哪些公司更有可能是基于赎买高管的动机而实施股权激励的识别方法三我们认为，如果赎买型股权激励是为了增加大股东的掏空行为，那么我们可以从大股东掏空的强烈程度（两权分离度）去识别股权激励的赎买型动机三先前的文献已经证实，大股东的控制权与现金流权的分离度越大，大股东的掏空行为越严重［７，１９］三
与同为股权集中的剥夺型公司治理模式相比，混合型公司治理模式下公司的高管部分由职业经理人担任三因此，公司的高管是否为职业经理人成为判断公司治理模式类型的有效指标三可惜的是现阶段我国职业经理人市场不够完善以及职业经理人的来源数据难以获取，我们改用董事长和总经理的两职分离情况作为一种替代指标三我们认为，公司的董事长由大股东担任或指派，如果董事长与总经理为同一人，则公司的高管为大股东的代言人，这属于典型的剥夺型公司治理模式；而如果公司的总经理由他人或外聘的职业经理人担任，公司往往同时出现两类代理问题，因而具有 混合型 公司治理模式的特征三
本文在借鉴上述三种理论的基础上，将发布股权激励计划公告的上市公司划分为激励型二福利型和赎买型三种类型三①如果公司授予高管一定的股权（或期权）是为了激励高管将个人的私利目标转向最大化股东利益，减少高管的自利行为，降低代理成本，提高公司价值，那么公司在股权激励计划的草案中，将会设定较高的行权条件，并且公司的股价在证监会所规定的行权价格制定基准期内（股权激励计划草案公告日前１个交易日至前３０个交易日）呈上升的趋势三②如果是出于福利型的动机，那么高管的机会主义行为将可能表现在以下三个方面：一是股权激励方案的设计［５，１４－１６］，包括设置宽松的业绩考核指标三例如远低于公司过去的业绩增长情况或明显低于同行业平均水平，或者是设置较短的行权期三二是信息披露的操纵，即在股权激励公告前期发布坏消息［１７］三虽然我国证监会对行权价有严格的规定，行权价必须按股权激励计划草案公告日前１个交易日的收盘价与前３０个交易日平均收盘价孰高的原则来确定，但这并不意味着高管没有操纵股价的空间，公司可以通过发布坏消息来降低公告日前３０天的股价三三是对盈余进行操纵，即在事前高管通过操纵应计利润进行向下的盈余管理，而在日后又翻转盈余三③如果是基于赎买型动机，那么在这种动机下控制性大股东将获得更高的控制人收益，并且在控制权与现金流权分离度（以下简称两权分离度）越大的情况下，大股东的掏空动机越强烈［７，１９］三
综上所述，本文将在识别高管股权激励计划的非激励型动机的基础上，结合混合型公司治理模式和高管的权力特征将非激励型动机进一步细分为赎买型动机和福利型动机，重点探讨两类非激励型股权激励的企业投资方式偏好以及由此引致的企业投资方式对控制人收益的影响三
１二赎买型股权激励二投资方式的选择与控股股东掏空
关联性和同属性是我国企业并购行为中两个鲜明的特征［１８，２７］三据ＣＳＭＡＲ的并购重组数据库统计，在２００６－２０１３年上市公司并购重组案件中，关联性并购的占６４ ６％，并购双方同属一个省管辖的交易占７０ ５６％三关联性并购是我国企业实现低成本投资的重要途径之一三据ＷＩＮＤ资讯统计，２００４－２００７年广东
１６４一管理评论第２８卷辖区上市公司全年关联交易金额由６７ ７０亿增加到１１５ ８９亿；并且控股股东与其关联方发生的关联交易金额由５６ ０６亿增加到８３ ８７亿三在大股东拥有上市公司控制权和中小股东利益缺乏法律保护机制时，关联企业的并购重组活动为控股股东实施掏空行为提供一种便利；并且随着控制权与现金流权的分离，控制性大股东更加倾向于通过股权投资并购中的控制性资源谋取控制人收益［７］，并且由控股股东代理问题而形成的掏空动机损害了企业多元化的盈余波动效应［１９］三由于高管熟悉公司的运作，了解经营管理的流程，甚至深知公
司监管的漏洞；因此，如果控股股东企图通过并购行为谋取控制人收益，很可能与公司高管形成合谋［３５］三陈仕华和李维安［６］在探寻我国上市公司股权激励失效时发现，我国上市公司实施的高管股票期权激励计划实质上是便于大股东的掏空而向高管 赎买 的一种工具三相比于内部投资，企业的并购行为在实施赎买型高管股权激励的情况下极易成为控股股东增加控制人收益的途径三对此，我们构建了一个简便的模型加以说明三
假设ＣＨ为并购方Ａ的控股股东和被并购方Ｂ的终极控股股东，且占有Ａ和Ｂ的所有权比例分别为α和γ（其中，γ＝αβ，β为Ａ公司持有Ｂ公司的所有权比例）；Ａ公司用于对内投资和外部并购总额均为Ｉ，投资回报率分别为Ｒ和ｒ三为了简化模型，我们不考虑税收以及摩擦性成本，则：
若ＣＨ对Ａ公司和Ｂ公司实施掏空行为，掏空比例分别为Ｔ１和Ｔ２；为了便于对Ｂ公司实施掏空行为（例如，派遣Ａ公司的部分高管进驻Ｂ公司），ＣＨ选择外部并购决策时，Ａ公司将实施赎买型高管股权激励三Ａ公司选择内部投资决策时，ＣＨ公司获得的掏空收益为：
Ｕ０＝ＩＲＴ１（１）一一Ａ公司选择外部并购决策时，ＣＨ公司获得的掏空收益由两部分组成，包括ＣＨ公司直接掏空行为获得的收益（ＩｒＴ２）和Ａ公司获得Ｂ公司的投资收益被ＣＨ公司掏空（β（１－Ｔ２）ＩｒＴ１），即：
Ｕ１＝ＩｒＴ２＋β（１－Ｔ２）ＩｒＴ１（２）一一比较（１）和（２）式，外部并购决策所增加的掏空收益为：
ΔＵ＝Ｕ１－Ｕ０＝ＩｒＴ２＋β（１－Ｔ２）ＩｒＴ１－ＩＲＴ１（３）一一选择不同的投资方式，ＣＨ公司的掏空成本会有所差异三假设Ｗ为法律惩罚的数额，为了简便计算我们令Ｗ＝ｋＫ，（其中ｋ为大于零的系数，Ｋ为掏空资产数额）三内部投资方式下，ＣＨ实施掏空行为而付出的成本为Ｃ０＝Ｐ０ｋＩＲＴ１（其中Ｐ０＝Ｐ（Ｘ），Ｘ为法律环境和内部控制等因素）；而外部并购的投资方式下，ＣＨ实施掏空行为主要由两部分构成：一是采取掏空行为时需要付出的掩盖其掏空行为的成本（我们用股权激励程度Ｇ来衡量）；二是ＣＨ的掏空行为可能受到法律的惩罚所带来的经济损失，由受到法律惩罚的概率和掏空数额的大小决定（我们用股权激励程度Ｇ以及外部投资者保护的法律环境和内部控制因素Ｘ来衡量，即Ｐ１＝Ｐ（Ｇ，Ｘ），且?Ｐ／?Ｇ＜０；因此，ＣＨ由于外部并购决策实施掏空行为而付出的成本可以表示为：Ｃ１＝αＧ＋Ｐ１（Ｇ，Ｘ）ｋＩｒＴ２三于是，相比于内部投资，外部并购获得掏空净收益的增加额为：
Δ ＝ΔＵ－ΔＣ＝ＩｒＴ２（１－Ｐ１ｋ）＋β（１－Ｔ２）ＩｒＴ１－αＧ－ＩＲＴ１（１－Ｐ０ｋ）（４）一一为了求解（４）式最大化，即分别对Ｔ１和Ｔ２求偏导，即得到（５）和（６）式三
?Δ ／?Ｔ１＝β（１－Ｔ２）Ｉｒ－ＩＲ（１－Ｐ０ｋ）＝０（５）
?Δ ／?Ｔ２＝Ｉｒ（１－Ｐ１ｋ）－βＩｒＴ１＝０（６）
一一进一步求解得：
Ｔ?１＝１－Ｐ１ｋ
β
，Ｔ?２＝βｒ－Ｒ（１－Ｐ０ｋ）
βｒ
（７）
一一即当控股股东ＣＨ对Ａ或Ｂ的掏空程度分别达到Ｔ１?和Ｔ２?时，相比于内部投资，ＣＨ获得的掏空净收益的增加额达到最大三于是，将（７）式代入（４）式中得到最大化的掏空净收益的增加额：
第５期陈效东，等：非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益１６５
一?Δ
?
?Ｇ
＝－Ｉｋ
?Ｐ１?Ｇ
［βｒ－Ｒ（１－Ｐ０ｋ）］－αβ＝０
（９）
一一进一步化简得：
?Ｐ１
?Ｇ?
＝－αβＩｋ［βｒ－Ｒ（１－Ｐ０ｋ）］＝－αＩｋｒ
Ｔ?
２
于是，当?Ｐ１
?Ｇ＜－αＩｋｒＴ?２时，有?Δ??
?Ｇ
＞０三
则此时Ａ公司实施越多的赎买型高管股权激励，ＣＨ选择外部并购所获得的掏空净收益的增加额越高三
因此，当股权激励的惩罚敏感度高于αＴ?
２／（Ｉｋｒ）时④，相比于内部投资方式，实施赎买型高管股权激励的公司
更加倾向于外部并购投资三于是，本文提出如下假设：
假设１：相比于内部投资，实施赎买型股权激励的企业更加倾向于外部并购三假设２：其他条件相同的情况下，实施赎买型股权激励的企业通过外部并购将增加控股股东的掏空行为三２二福利型股权激励二内部投资与高管在职消费
冯根福和赵珏航［２０］从合作博弈的角度出发，在非对称Ｎａｓｈ讨价还价模型的基础上，通过引入内生化讨
价还价力，构建了一个内生化的Ｎａｓｈ讨价还价模型，并应用此模型系统地分析了管理者年薪二股权激励与在职消费之间的关系三结果发现，管理者持股比例与在职消费存在替代关系，即管理者持股比例的增加能够抑制在职消费，从而提高公司绩效三公司的并购行为成为高管人员获得控制人收益的途径，已被众多国内学者［２１］所证实三李善民等［３１］认为，目前我国的制度环境下，上市公司实施股权激励计划的水平虽然相对较低，但股权激励的确能够适当缓解高管以谋取私有收益为目的而发动损毁公司价值的并购行为三
可是，在由内部人控制的公司治理模式下，高管具有选择哪种企业投资方式的最终决定权三尽管支持管理层权力理论的文献达成如下共识：对于内部人控制下企业的投资方式，无论是内部投资还是外部并购都是基于高管的自利动机三但是，公司规模的投资并不是高管获得控制人收益的唯一决定因素三除此之外，并购后公司资源整合的困难程度将是高管获得更多控制人收益的巨大障碍［２１］三并且，随着企业高管绩效的考核体系逐渐完善，这一障碍因素将在高管薪酬考核中占有较大权重三因此，为了获得更多的控制人收益，高管逐渐将目标转向企业内部三
而对于实施福利型高管股权激励的企业而言，相比于外部并购，高管则更加倾向于内部投资三根据Ｊｅｎｓ?ｅｎ［２２］的自由现金流假说，即使企业没有净现值为正的投资项目，高管人员也不愿意将企业的自由现金返还给投资者，而是投入到增加个人私利却很可能损害企业价值的项目上三如高管利用内部的重复建设二装修豪华办公以及利用职务之便而发生难以监督的腐败行为获得更多的控制人收益三尽管这些控制人收益的获取增加了企业的费用并很可能降低公司的业绩，这样可能加大了高管股权（或期权）激励的行权难度，但是福利型高管股权激励具有较低的行权价格和行权条件等特点［５，１５，１６］，并且当前我国企业所实施的高管股权激励所占高管总薪酬的比例较低三因此，相比于较低的股权激励，较高的控制人收益更是高管追求的目标三同时，相比于内部投资方式，企业的并购会导致高管承担更大的风险和压力三当企业采用并购的投资方式时，尤其是多元化并购二涉及行业垄断的并购或者跨国并购时，高管可能需要付出更大的努力和更长的工作时间来学习新知识二掌握新技能和熟悉相关法规以及国家文化等三企业选择并购投资后，高管通过股权激励所获得的利益会明显降低三与国外研究结果一致，大部分国内学者都认为并购方（为上市公司）发布并购事件后的股价会下降，并购方的绩效在并购发生后显著降低［２１］三虽然福利型股权激励具有行权价格低二激励有效期短和行权条件容易达到等特点［５，１５，１６］，但较低的股价使得高管的行权难以实现，即使能够行权，行权价与股价之间的差价也会缩小，也会使高管的获利减少三于是，本文提出如下假设：
假设３：相比于外部并购，实施福利型股权激励的企业则更加倾向于内部投资三
假设４：在其他条件相同的情况下，实施福利型股权激励的企业倾向于通过内部投资提高高管的在职消费水平三
１６６一管理评论第２８卷
研究设计
１二模型及变量的定义
ＩＮｉｎｖ（ＯＵＴｉｎｖ）ｉ，ｔ＋１＝γ０＋γ１Ｇ＿ｉｎｃｉ，ｔ＋γ２Ｓｉｚｅｉ，ｔ＋γ３Ｌｅｖｉ，ｔ＋γ４Ｃａｓｈｉ，ｔ＋γ５Ｉｎｔａｎｉ，ｔ＋γ６Ｑｉ，ｔ
＋γ７Ｄｉｒｉ，ｔ＋γ８Ｄｕａｌｉ，ｔ＋γ９Ｚｉ，ｔ＋γ１０Ｈｉ，ｔ＋
eＩｎｄ＋eＹｅａｒ＋εｉ，ｔ＋１
（１０）Ｐｅｒｋｓ（Ｏｃｃ）ｉ，ｔ＋１＝β０＋β１Ｇ＿ｉｎｃｉ，ｔ＋β２Ｓｉｚｅｉ，ｔ＋β３Ｌｅｖｉ，ｔ＋β４Ｃａｓｈｉ，ｔ＋β５Ｉｎｔａｎｉ，ｔ＋β６Ｑｉ，ｔ
＋β７Ｄｉｒｉ，ｔ＋β８Ｄｕａｌｉ，ｔ＋β９Ｚｉ，ｔ＋β１０Ｈｉ，ｔ＋eＩｎｄ＋eＹｅａｒ＋εｉ，ｔ
（１１）
Ｐｅｒｋｓ（Ｏｃｃ）ｉ，ｔ＋１＝α０＋α１ＩＮｉｎｖ（ＯＵＴｉｎｖ）ｉ，ｔ＋α２Ｇ＿ｉｎｃｉ，ｔ?ＩＮｉｎｖ（ＯＵＴｉｎｖ）ｉ，ｔ＋α３Ｓｉｚｅｉ，ｔ＋α４Ｌｅｖｉ，ｔ＋α５Ｉｎｔａｎｉ，ｔ
＋α６Ｃａｓｈｉ，ｔ＋α７Ｑｉ，ｔ＋α８Ｄｉｒｉ，ｔ＋α９Ｄｕａｌｉ，ｔ＋α１０Ｚｉ，ｔ＋α１１Ｈｉ，ｔ
＋
eＩｎｄｕｓｔｒｙ＋eＹｅａｒ＋εｉ，ｔ
（１２）
一一为了检验前文所提出的四个假设，本文分别构建与之相对应的模型（１０）－（１２）三将样本观测值划分为赎买型动机组和福利型动机组后，我们分别对模型（１０）－（１２）进行回归三其中，γ１二β１和α２分别反映了两类非
激励型股权激励企业所选投资方式的偏好，两类非激励型股权激励下控制人收益的获取情况以及在影响控制人收益的获取中，投资方式的选择与非激励型高管股权激励之间的替代或互补关系三其中，ＩＮｉｎｖ和ＯＵＴｉｎｖ分别表示内部投资和外部并购两种投资方式；Ｐｅｒｋｓ和Ｏｃｃ分别表示高管在职消费水平和控制性大股东的资金占款；Ｇ＿ｉｎｃ为高管股权激励程度，用高管股权或期权价值占总薪酬的比重［３３，３４］来度量；Ｓｉｚｅ为公司规模，用期初资产总额的自然对数来表示；Ｌｅｖ为财务杠杆，用资产负债率来表示；Ｉｎｔａｎ为无形资产所占总资产的比例；Ｑ为托宾Ｑ值；Ｄｉｒ为独立董事所占董事会成员的比重；Ｄｕａｌ为董事长和总经理两职合一的虚拟变量，１为两职合一，否则为０；Ｚ为股权制衡度，第一大股东持股比例与第二大股东持股比例之比；Ｈ为前五大股东持股比例的平方和三
２二变量的计量
（１）股权激励动机的分类三结合前文中有关股权激励动机的理论分析，我们考虑股权激励动机的分类因素主要包括：窗口期内的累计异常收益率（ＣＡＲ）值二公司的治理模式以及高管的权力特征⑤三
首先，我们将股权激励样本中的非激励型样本识别出来三行权价格作为高管购买标的股票的事先约定价
格，与高管的行权成本密切相关三因此，上市公司股权激励计划草案中确立的初始行权价格将成为我们识别非激励型动机的突破口三证监会颁布的‘管理办法“规定，股权激励的基准行权价格（或授予价格）不应低于股权激励计划草案摘要公布前１个交易日公司标的股票的收盘价和前３０个交易日内公司标的股票平均收盘价的较高者三我们认为，非激励型股权激励的行权价格往往恰好选择‘管理办法“中的基准价格三不仅如此，这类公司在行权定价基准日前披露坏消息的频率显著增加，这样会使公司的股价下跌，从而降低了制定行权价的基准价格，导致公告日至前３０个交易日标的股票的ＣＡＲ为负值［１７，３３，３４］三于是，我们用窗口期内的ＣＡＲ值来区分激励型动机和非激励型动机三同时，为了使本文的划分方法更加稳健，我们在稳健性检验中对比了
吕长江等［５］的分类方法，并且检验两类动机下的高管股权激励对公司业绩的影响差异三
在非激励型动机下，我们从公司的治理模式和高管权力特征两个角度将其进一步细分为赎买型动机和福利型动机三在提出大股东的赎买观时，陈仕华和李维安［６］发出如下感慨： 我国上市公司股票期权激励实质为大股东实现掏空而对高管人员进行赎买的工具 三这种观点认为，在我国混合型公司治理模式下，公司实施的高管股权激励往往基于大股东的掏空目的，即股权激励的赎买型动机三我们认为，当大股东的两权分离度大于１且公司的董事长与总经理并非为同一人时，这类公司授予高管的股权激励更有可能倾向于赎买型动机三如前所述，管理层权力理论表明，在存在内部人控制的公司治理模式下，高管有决定或影响自身薪酬设计的能力和实力，并且高管权力指标越高，高管寻求自利的动机越强烈，他们有强烈的福利型动机制定高管人员的股权激励计划三在研究上市公司公告实施股权激励计划草案的设计时，吕长江等［５，１４］二吴育辉和吴世农［１５］
第５期陈效东，等：非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益１６７
一以及王烨等［１６］均发现我国上市公司制定的股权激励计划存在广泛的福利型（行权期限短二行权价格较低二行权条件较容易实现等）特征三
表１一样本公司首次公告股权激励草案时的市场反应
交易日ＡＲ交易日ＡＲ交易日ＡＲ
－１００ ４９％???（３ ０４）－３－０ １８％（－１ ２７）４０ ０２％（０ １２）
－９０ １５％（１ ０２）－２０ ０２％（０ １５）５０ １２％（０ ７９）
－８０ １２％（０ ７２）－１０ ７２％???（３ ８３）６－０ １１％（－０ ８０）－７０ ０２％（０ １４）０１ ４５％???（６ ３１）７－０ ０６％（－０ ３２）－６－０ ０４％（－０ ２４）１０ ４９％??（２ ２０）８０ １３％（０ ９０）
－５０ １８％（１ １５）２－０ １０％（－０ ５６）９０ １６％（０ ９９）
－４０ ００％（０ ０３）３－０ ０３％（－０ ２２）１００ ２７％（１ ０３）注：括号内为ｔ值，?，??，???分表表示具有１０％，５％和１％水平上的双侧显著性（下同）三
表２一窗口期内ＣＡＲ值及Ｔ检验
窗口期［－１０，１０］［－１０，１］［－１，１］
ＣＡＲ值３ ２４％?３ ４３％??２ ６５％???
Ｔ检验１ ８８４２ ２０５３ ０６７
表３一股权激励动机的划分
ＰａｎｅｌＡ：股权激励计划样本的划分
分类标准股权激励动机公司数ＣＡＲ差异ＣＡＲ［－１０，１］＞０激励型１８７０ １６６９???
ＣＡＲ［－１０，１］＜０非激励型１１３（０ ０００）
ＰａｎｅｌＢ：非激励型样本的划分
分类标准非激励型公司数
Ｃ＿Ｃ＞１，Ｄｕａｌ＝０赎买型４４
Ｃ＿Ｃ＞１，Ｄｕａｌ＝１；Ｃ＿Ｃ＝１，Ｄｕａｌ＝０；Ｃ＿Ｃ＝１，Ｄｕａｌ＝１Ｐｏｗｅｒ＝１福利型５０Ｐｏｗｅｒ＝０其他１９
注：括号内为Ｐ值（下同）；三Ｃ＿Ｃ为大股东的控制权与现金流权的分离度；Ｄｕａｌ为董事长与总经理的两职合一情况，１为两职合一，否则为０；Ｐｏｗｅｒ为高管的权力特征，１为高管权力指数大于２，否则为０三
股权激励动机划分的具体操作流程为：①本文以２００６年１月１日至２０１１年１２月３１日期间上市公司首次公告股权激励草案日定为事件日，选择事件日前１０个交易日和事件后第１个交易日（即［－１０，１］⑥）为窗口期，选用草案公告日前１３０个交易日至草案公告日前１１个交易日的１２０个交易日为区间，采用市场模型法来估计窗口期内的异常回报率，并得到窗口期内的ＣＡＲ，将ＣＡＲ为负（正）值的样本组归为非激励型（激励型）动机组三②基于混合型公司治理模式和高管的权力特征，我们进一步将非激励动机组划分为赎买型动机组二福利型动机组和其他非激励型动机组三本文将上市公司的大股东发生两权分离（Ｃ＿Ｃ＞１）并且董事长和总经理两职分离（Ｄｕａｌ＝０）的非激励型组定义为赎买型动机组；在余下的非激励型组中，再将高管的权力指标大于２（Ｐｏｗｅｒ＝１）的样本定义为福利型动机组三最终划分结果如表３所示三
（２）控制人收益三控制人收益，是指企业的实际控制人（高管或控股股东）利用其实际控制权获得的私利三当前，研究控制人收益大多从大股东侵占中小股东利益的角度，而以高管为企业实际控制人获取控制人收益的文献却不多［２３］三高管受托于所有者而经营企业的目的，不仅为获得更高的货币性报酬而带来较高的身份和地位，也存在成为企业实际控制人而带来在职消费等控制人收益的潜在诉求三高管的在职消费是指高管在行使职权，履行职责过程中所发生的二由公务支出的消费［２３］三在我国国有企业市场化改革过程中，高管的经营权越来越大，相应的激励约束机制却没有跟上，高管在职消费难以控制，高管常常将个人消费记入公司的公务消费而增加自身的效用，更可惜的是国家对于高管应享受怎样的在职消费缺乏明确的规定，或者规定过于模糊，难以操作，导致高管在职消费的数额远大于自身获得的货币性报酬［２３］三因此，借鉴前人的研究结
１６８一管理评论第２８卷果，对于内部人控制的公司治理模式，我们采用高管的在职消费作为控制人收益的代理变量［２１，２３－２５］三囿于在
职消费的相对隐蔽性，当前国内学者大多采用间接法来度量高管的在职消费，主要有两种方式：一种为绝对数计量三从企业报表附注 支付的其他与经营活动有关的现金流量 中寻求可能为高管在职消费的计量指标⑦；或者剔除管理费用中不属于在职消费的项目等；另一种为相对数计量三管理费用所占主营业务收入的比例或销售费用与管理费用之和占主营业务收入的比例三由于第一种方法所核算出的高管在职消费可能低估了实际数，第二种方法则可能高估了实际数，权衡两种方法以及通常高管的在职消费一般都记入企业的管理费用项目中，我们采用剔除管理费用中不属于在职消费的高管薪酬二计提资产价值准备和无形资产摊销，作为高管在职消费的代理变量（记为Ｐｅｒｋｓ）三
由于大股东的控制人收益难以直接观察，当前的实证研究主要采用以下两种间接度量方法：一是，控制权溢价法三主要包括大宗股权转移价格差异的控制权溢价［２６］和投票权差异的控制权溢价［２７］三二是，大股东的掏空程度三主要包括大股东与上市公司各种形式的关联交易［２８］和大股东的资金占用［２９］三我们认为，尽管当前有很多学者也采用控制权溢价法来度量大股东的控制人收益，但这种方法隐含一个前提条件，即当年上市公司要发生控制权转移三因此，采用这种方法度量大股东的控制人收益不具有普适性三并且在我国，由于国有企业股份制改革所遗留的母子公司之间的关联交易问题，加上法律和监督机制的缺陷，作为大股东的母公司对上市公司（子公司）的行为经常表现为利益侵占，尤其是当大股东出现财务困境或将上市公司股权进行质押时［３０］，这种掏空动机更强三其中，占用上市公司资金是大股东掏空的主要手段［２９］三于是，我们选用控股股东资金占款作为控制人收益的代理变量三具体做法为：本文通过整理年报附注中的 关联方关系及其交易 中的控制性大股东与上市公司之间的关联交易所产生的应收应付款项的年末余额数据而得到的三具体而言，控制性大股东占用上市公司的资金主要通过如下五个会计科目反映出来，即应收票据二应收账款二预付账款二其他应收款和其他长期应收款；而上市公司占用控制性大股东的资金情况则主要通过如下五个会计科目反映出来，即应付票据二应付账款二预收账款二其他应付款和长期应付款三将上市公司向控制性大股东借出的资金减去从控制性大股东借入的资金得到控制性大股东对上市公司的净资金占用额三为消除公司规模影响，在实际操作中，本文最终选用单位资产总额的净资金占款（记为Ｏｃｃ）三
（３）企业投资方式三本文将企业投资方式初步划分为内部投资（ＩＮｉｎｖ）和外部并购（ＯＵＴｉｎｖ）两种，并分别选用企业的新增投资和并购规模作为代理变量三为了消除公司规模的影响，上述两种代理变量都除以企业的年初资产总额三其中，新增投资为购建固定资产二无形资产和其他长期资产所支付的现金减去维持性投资（处置固定资产和其他长期资产所收到的现金二固定资产折旧二无形资产摊销和其他资产减值）三我们汇总了当年并购方参与并购的交易总金额用来度量并购规模三其中，涉及到使用外币为计量单位的并购金额，采用并购宣告当日中国银行公布的外汇交易中间价为汇率，将其折算成人民币金额三
３二数据来源
本文选择２００６－２０１２年Ａ股的非金融类上市公司为初始样本三按如下原则进行筛选：剔除上市年限低于２年的样本；剔除年度审计意见是无法发表意见二拒绝发表意见二否定意见或没有披露审计意见的样本以及剔除数据缺失的样本三
股权激励初始数据，来源于国泰安的ＣＳＭＡＲ公司治理研究数据库中有关２００６－２０１１年首次宣告实施股权激励计划的上市公司数据；外部并购交易的数据，来源于ＷＩＮＤ的并购数据库中有关２００７－２０１２年并购宣告日数据，并剔除了并购规模不足１０万元的样本三其他代理变量的数据均来自ＣＳＭＡＲ数据库三
实证检验
１二非激励型高管股权激励与企业投资方式
表４分别列示了两类非激励型高管股权激励与企业投资方式的关系三总体而言，如（５）－（６）列所示，两
第５期陈效东，等：非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益１６９
一
类非激励型高管股权激励对企业的总投资不具有显著的相关关系三这表明非激励型高管股权激励与企业的投资决策之间没有显著的关系，这与简建辉等［３］发现高管股权激励与公司投资决策无明显的相关关系一致三同时，这也可能说明了两类非激励型高管股权激励各自的投资偏好不同（赎买型高管股权激励的回归系数为负，而福利型高管股权激励的系数为正）三于是，我们将总投资划分为外部并购和内部投资两类投资，并考虑两类非激励型股权激励对企业投资方式的影响三
表４一模型１的回归结果
ＩＮｉｎｖＯＵＴｉｎｖＴｉｎｖ
赎买型（１）福利型（２）赎买型（３）福利型（４）赎买型（５）福利型（６）
Ｇ＿ｉｎｃ－０ １１７２??（０ ０５０）０ ０２９８??（０ ０４４）０ １２３６?（０ ０８２）０ ００６３（０ ８６３）－０ ０１２４（０ ８６１）０ ０４７９（０ ２５８）Ｓｉｚｅ－０ ０１７９???（０ ００６）０００１８（０ ７８９）－０ ０００８（０ ９２３）０ ０２５３?（０ ０５７）－０ ０２３３???（０ ００７）０ ０３５１??（０ ０４８）Ｌｅｖ－０ ０５７３?（０ ０９３）－０ １２４３???（０ ０００）－０ ０３４１（０ ３９４）０ １２４１（０ ２９２）－０ ０７５３（０ １１７）０ ０５１５（０ ６９７）Ｃａｓｈ－０ ０３５５（０ ３９１）－０ １１２???（０ ００７）－０ ０９７４??（０ ０１７）０ ２２８５（０ １４１）－０ １３２３??（０ ０１８）０ １４６６（０ ３８２）Ｉｎｔａｎ－０ ２６２１?（０ ０６７）０ ４９５２???（０ ０００）－０ ２２５８?（０ ０６３）－０ ４５８３?（０ ０７４）－０ ５１２８??（０ ０２８）０ ０１６８（０ ９５６）Ｑ－０ ０００２（０ ９６０）－０ ００２４（０ ５３０）０ ０１２３（０ ２３０）０ ０２４５?（０ ０９４）０ ００９２（０ ５０４）０ ０３４８??（０ ０２２）Ｄｉｒ－０ ０２１３（０ ８７７）－０ ０９３８（０ ２３９）０ ３９００（０ １０５）０ ２０３６（０ ３３９）０ ３７３０（０ ２６７）０ ０５４０（０ ８３２）Ｄｕａｌ－０ ０１０８（０ ２６３）－０ ００７４（０ ５６０）０ ０１０６（０ ３９１）－０ ０２４５（０ ２６０）－０ ００４１（０ ７９０）－０ ０２２５（０ ３８２）Ｚ－０ ０００２（０ ５２６）０ ０００４（０ ４２０）０ ０００２（０ ５９８）－０ ００１（０ ２１３）０ ００００（０ ９９９）－０ ０００１（０ ９５１）Ｈ－０ ００６９（０ ８８１）０ ０２７２（０ ７０１）０ ００４３（０ ９４４）０ ４７０８??（０ ０４３）０ ０１２（０ ８８６）０ ６０４５??（０ ０１２）＿ｃｏｎｓ０ ５２１７???（０ ０００）０ １６５９（０ ２５８）－０ ０２４２（０ ９２６）－０ ７１９２??（０ ０１８）０ ６０１２??（０ ０２５）－０ ７６６１??（０ ０５０）Ｒ２＿ａ０ ２７９２０ ２１８７０ ０６３１０ ２００４０ １６６４０ １８５８
Ｙｅａｒ／Ｉｎｄ控制控制控制控制控制控制
Ｎ１９４１４６１９４１４６１９４１４６
Ｆ４ ９２７６８ ６３４６１ ７４４６２ ００１２３ ４３８５１ ７２７２
注：为了消除异方差的作用，括号内Ｐ值基于Ｈｕｂｅｒ?Ｗｈｉｔｅ调整后标准差计算而得，下同三
如表４所示，基于福利型动机而授予高管一定的股权（或期权）的股权激励，激发高管更加倾向于内部投资三内部投资列（ＩＮｉｎｖ）下，赎买型和福利型高管股权激励的回归系数分别为－０ １１７２和０ ０２９８，均具有５％水平上的显著性，即相比于赎买型高管股权激励抑制企业的内部投资，福利型高管股权激励与内部投资呈显著的正相关关系三而在企业外部投资列（ＯＵＴｉｎｖ）下，两类非激励型高管股权激励与企业外部投资之间的关系也有所差异三相比于福利型高管股权激励与企业外部投资呈不显著的正相关（回归系数和ｐ值分别为０ ００６３和０ ８６３），赎买型高管股权激励能显著提高企业的外部投资规模（回归系数和ｐ值分别为０ １２３６和０ ０８２）三
由上述分析可知，两类非激励型股权激励选择企业投资的方式不同：实施赎买型股权激励的企业更加倾向于外延投资（并购），而实施福利型股权激励的企业则更加倾向于内部投资，从而检验本文的假设１和假设３三
２二非激励型股权激励与控制人收益
高管股权激励计划的非激励型动机，将会体现在控制人收益的获取上三从控制人收益的描述性统计来看（如表５所示），ＰａｎｅｌＡ列示了上市公司推出非激励型高管股权激励计划后高管的在职消费水平和控制性大股东的资金侵占规模的描述性统计；ＰａｎｅｌＢ分别比较了两类非激励型高管股权激励样本组在控制人收益方面的差异及其检验，我们发现，福利型高管股权激励样本组下高管的在职消费水平更高，而赎买型高管股权激励样本组下的控制性大股东的资金侵占水平更高；即两类非激励型高管股权激励所偏好于不同的控制人收益，相比于福利型高管股权激励偏好于提高高管的在职消费水平，赎买型高管股权激励则更加偏好于增加控股股东的掏空能力三这也为本文的假设２和假设４提供部分证据三
就当前我国Ａ股市场已推出的非激励型动机的高管股权激励计划而言，股权激励机制不仅提高了高管人员的在职消费水平，同时也加重了控股股东的掏空行为三如表６中的第（１）列和第（３）列所示，赎买型高管
１７０一管理评论第２８卷呈不显著的负相关关系（系数为－０ ００１７，Ｐ值为０ ６８０７），福利型高管股权激励显著提高高管的在职消费水平（系数为０ ５０８９，Ｐ值为０ ００００）三综合来看，两类非激励型高管股权激励的样本组对控制人收益的影响各有侧重，福利型高管股权激励显著提高高管的在职消费水平，赎买型高管股权激励增加控制性大股东的资金侵占水平三
表５一控制人收益的描述性统计
ＰａｎｅｌＡ：非激励型高管股权激励样本的描述性统计
变量样本数均值标准差最小值中值最大值
Ｐｅｒｋｓ３４０１８ １９３４１ １８９８１５ ３９０９１８ ０８５８２１ ９７５６
Ｏｃｃ３４０１６ ６７８２２ ４５７９５ ５２１５１６ ９８２１２１ ２３４５
ＰａｎｅｌＢ：两类非激励型高管股权激励样本组的差异比较及检验
股权激励类型均值标准误均值差异均值Ｔ检验Ｍａｎｎ?Ｗｈｉｔｎｅｙ
非参数检验
Ｐｅｒｋｓ福利型１８ ４８０００ ０４０８０ ３１９６???７ ３１０（０ ０００）７ ２６１（０ ０００）赎买型１８ １６０４０ ０１２６
Ｏｃｃ赎买型１６ ６７３６０ ２１４１０ ７９３９???２ ７８０（０ ００６）２ ４３３（０ ０１５）福利型１５ ８７９７０ １６２８
表６一非激励型股权激励与控制人收益
ＰｅｒｋｓＯｃｃ
赎买型（１）福利型（２）赎买型（３）福利型（４）Ｇ＿ｉｎｃ０ ０７２９（０ ３８８７）０ ５０８９???（０ ００００）０ ０５６３???（０ ００２８）－０ ００１７（０ ６８０７）Ｓｉｚｅ０ ８４４４???（０ ００００）０ ７７３９???（０ ００００）－０ ０００２（０ ８９５７）０ ００１８（０ ４４４９）Ｌｅｖ－０ １９２９（０ ５２０９）０ １０５０（０ ７２５１）０ ０４０８???（０ ００１１）０ ００５３（０ ５９８５）Ｃａｓｈ－０ ６９７７?（０ ０８００）－０ ９３０７???（０ ００２２）０ ０１２９（０ ４２０６）－０ ０３７４???（０ ０００２）Ｉｎｔａｎ－１ ７７２４（０ ２４１４）－３ ６６３２???（０ ０００５）－０ ０４５２（０ ５００４）－０ ０５１５（０ ２５３７）Ｑ０ ０６１４１??（０ ０４７１）０ ０５３３（０ １３２４）－０ ０００３（０ ７７９０）－０ ０００３（０ ８４８８）Ｄｉｒ－１ ６３９０（０ ２０５２）０ １１７８（０ ８１５１）０ ０１８４（０ ６９９３）－０ ００５５（０ ７２２９）Ｄｕａｌ－０ ０４６０（０ ５２９９）０ １４９７?（０ ０６７１）０ ００３８（０ １８８４）－０ ００２５（０ ４３２２）Ｚ－０ ００３１（０ １８８５）－０ １４７???（０ ０００１）０ ０００１?（０ ０９１７）０ ０００１（０ ６４８１）Ｈ＿５－０ ８７４５??（０ ０３８０）０ １７１８（０ ７６７７）－０ ０２０９（０ ２１２３）０ ０１８５（０ ２５３７）＿Ｃｏｎｓ１ ７５５１（０ １４６８）０ ９６５６（０ ３３５３）－０ ０１８９（０ ６５００）－０ ００７７（０ ８７２７）Ｙｅａｒ／Ｉｎｄ控制控制控制控制
Ｎ１９４１４６１９４１４６
Ｒ２０ ７６５１０ ８１０００ ２７１２０ ４３２６
Ｆ６１ ５２５９ ３６３ ６７３ ４９
３二非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益
为了检验本文的假设２和假设４，我们加入企业投资方式因素，考虑将企业选择的投资方式作为一种股权激励与控制人收益的传导机制三表７分别列示了两类非激励型股权激励二两类企业投资与两类控制人收益之间的关系三不同非激励型动机下的高管股权激励造成企业投资方式的偏好不同，从而最终导致控制人收益具有显著性差异：①企业选择外部并购的投资方式时，实施赎买型高管股权激励，会显著增加控制性大股东的掏空行为（ＯＵＴｉｎｖ与Ｇ＿ｉｎｃ交互项的回归系数为０ ４７４０，Ｐ值为０ ０３５），而增加高管的在职消费水平却不显著（ＯＵＴｉｎｖ与Ｇ＿ｉｎｃ交互项的回归系数为０ ２２３３，Ｐ值为０ ６９７８）；②企业选择内部投资方式时，实施赎买型高管股权激励，均未显著提高控制性大股东的资金侵占和高管的在职消费水平（ＩＮｉｎｖ与Ｇ＿ｉｎｃ交互项回归系数的Ｐ值分别为０ ４１１８和０ ２７９８）；③企业选择内部投资方式时，实施福利型高管股权按激励，未显著提高控制性大股东的资金侵占（ＩＮｉｎｖ与Ｇ＿ｉｎｃ交互项的回归系数的Ｐ值为０ ８３７０），却显著提高高管的在职消费
一
第５期陈效东，等：非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益１７１综上分析我们可以清晰地发现，两类非激励型股权激励的企业所选择的投资方式有助于实现企业实际控制人攫取更多的控制人收益：实施赎买型股权激励的企业倾向于通过外部并购增加控股股东的掏空行为；实施福利型股权激励的企业倾向于通过内部投资提高高管的在职消费水平三即验证了本文的假设２和假设４三
稳健性检验
借鉴吕长江等［４］的做法，我们对深市Ａ股上市公司实施高管股权激励计划的动机进行重新划分：股权激励计划草案中激励条件大于（小于）公司前三年相应指标的均值的为激励型（非激励型）动机三两种划分方法的结果相差不大，整体重合度为９２ ２４％，对比结果如表８所示三为了使本文划分激励型动机和非激励型动机的方法更加稳健，并借鉴以往研究高管股权激励与公司业绩之间的倒Ｕ型关系⑧，我们进一步对比了两类动机下高管股权激励对公司业绩的差异影响，对比结果如表９所示三
通过上述稳健性检验，我们相信本文对股权激励的激励型动机与非激励型动机的划分方法较为稳健三
表７ 非激励型股权激励、企业投资方式与控制人收益
ＰｅｒｋｓＯｃｃ
ＩＮｉｎｖＯＵＴｉｎｖＩＮｉｎｖＯＵＴｉｎｖ赎买型（１）福利型（２）赎买型（３）福利型（４）赎买型（５）福利型（６）赎买型（７）福利型（８）ＩＮｉｎｖ０ ４８８８０ ５８００??０ ００３１－０ ０２９７
（０ ５４６２）（０ ０４５０）（０ ９３０５）（０ ６７７８）
ＩＮｉｎｖ?Ｇ＿ｉｎｃ０ ９６４００ ９７７７???０ ０３０１０ ０１６５
（０ ２７９８）（０ ００６３）（０ ４１１８）（０ ８３７０）
ＯＵＴｉｎｖ１ ３９２８?０ ８４０３??０ ０２８４０ ０１２６
（０ ０７４５）（０ ０２９８）（０ ２８７）（０ ２９１９）ＯＵＴｉｎｖ?Ｇ＿ｉｎｃ０ ２２３３０ ３４９８??０ ４７４０??－０ ００１４
（０ ６９７８）（０ ０１４３）（０ ０３５）（０ ７０４）Ｓｉｚｅ０ ８９０６???０ ８０６９???０ ８４８３???０ ７８７２???－０ ００２２０ ００３０－０ ００１４０ ００１６（０ ００００）（０ ００００）（０ ００００）（０ ００００）（０ ３０８２）（０ ３１２５）（０ ４３９）（０ ４７９３）Ｌｅｖ０ ０３０４－０ ３４３８－０ １２５５－０ ２４０７０ ０３３４??０ ００５２０ ０４０２???０ ００４３（０ ９２７２）（０ ３８３３）（０ ６６６８）（０ ４６２５）（０ ０２３６）（０ ６７７８）（０ ００１）（０ ６６８６）Ｃａｓｈ－０ ５７４０－０ ８５４５??－０ ５２９０－０ ７５１６??－０ ００２５－０ ０３５１???０ ０１８１－０ ０４０９???（０ １８９３）（０ ０１３７）（０ １６１６）（０ ０２４０）（０ ８８２２）（０ ００２６）（０ ２７１）（０ ０００１）Ｉｎｔａｎ－１ ６１５７－２ ２０４７?－１ ３８７９－２ ２３８６??－０ １３７２?－０ ０４０１－０ ０５１６－０ ０４７０（０ ３０５６）（０ ０６９７）（０ ３２０３）（０ ０２７９）（０ ０６０４）（０ ４６９９）（０ ４３２）（０ ２９６８）Ｑ０ ０５６００ ０２５２０ ０４７３０ ０６５４?－０ ００１７－０ ０００４－０ ０００７－０ ０００５（０ １６７２）（０ ４５３５）（０ １１１６）（０ ０８９３）（０ ２３０３）（０ ７７９２）（０ ５５７）０ ７４５１Ｄｉｒ－１ ７８４４０ １１２７－２ ２１７７?０ ６１５４－０ ０１８０－０ ０１８９０ ０１５７－０ ００９６（０ ２５６６）（０ ８５４４）（０ ０７７０）（０ ２３９４）（０ ７５３０）（０ ２９４６）（０ ７４２）（０ ４９６２）Ｄｕａｌ－０ ０４０１０ １４３５－０ ０６１４０ ０７５９０ ００２０－０ ００２４０ ００３１－０ ００２０（０ ６３２６）（０ １４４３）（０ ３９５５）（０ ３６１８）（０ ５１２１）（０ ４６６４）（０ ２８４）（０ ５２６８）Ｚ－０ ００６１??－０ ００８５?－０ ００３３－０ ０１３１???０ ０００１０ ０００００ ０００１０ ０００１（０ ０２３０）（０ ０８１１）（０ １４９２）（０ ００３４）（０ ６４５５）（０ ９０７２）（０ １６０）（０ ５６９７）Ｈ＿５－０ ４９３４－０ ２０９１－０ ９００２??－０ １３２４－０ ０２２３０ ０２２８－０ ０１９９０ ０１３２（０ ２８６９）（０ ７８４６）（０ ０３２３）（０ ８３７３）（０ ２９１５）（０ ２０８６）（０ ２３８）（０ ４３９６）＿Ｃｏｎｓ０ ７５６８０ ６７２８１ ７５１３０ ７８７９０ ０５３２－０ ０２９２０ ０１０６－０ ００１６（０ ５６８０）（０ ６５０４）（０ １３０３）（０ ４７７８）（０ ３０３４）（０ ６３６０）（０ ７９８）（０ ９７３３）Ｙｅａｒ／Ｉｎｄ控制控制控制控制控制控制控制控制Ｎ１９４１４６１９４１４６１９４１４６１９４１４６Ｒ２＿ａ０ ７７０２０ ７９２００ ７７９８０ ７８５６０ １６８４０ ２８６５０ ２６０８０ ２９８１
１７２一管理评论第２８卷
表８一深市Ａ股上市公司股权激励动机划分方法对比结果
深市
Ａ股本文的划分激励条件的划分?相同程度
激励型非激励型合计激励型非激励型激励型非激励型合计比例
主板２８１５４３２６１７２５１４３９９０ ７０％
中小板８２４０１２２８０４２７５３５１１０９０ １６％
创业板３５１９５４３６１８３５１８５３９８ １５％
合计１４５７４２１９１４２７７１３５６７２０２９２ ２４％注：?激励条件（扣除非经常性损益后净利润增长率和加权平均ＲＯＥ）三
结论与政策建议
针对我国企业普遍的扩张性投资行为，本文以企业投资方式的选择为切入点，在识别高管股权激励计划的非激励型动机的基础上，结合混合型公司治理模式和高管的权力特征将非激励型动机进一步细分为赎买型动机和福利型动机，重点探讨两类非激励型股权激励的企业投资方式偏好以及由此引致的企业投资方式对控制人收益的影响三基于２００６－２０１１年我国Ａ股上市公司实施非激励型股权激励数据的实证检验结果表明：
①两类非激励型股权激励企业选择的投资方式不同，实施赎买型股权激励的企业更加倾向于外部并购，而福利型股权激励的企业更加倾向于内部投资；②非激励型股权激励通过影响企业投资方式而实现提高控制人收益的目的，赎买型股权激励通过企业的外部并购促进了控制性股东的掏空行为，而福利型股权激励通过企业的内部投资增加了高管的在职消费水平三
表９一股权激励（动机）与公司业绩的回归结果
ＲＯＡ（１）（２）（３）（４）（５）
Ｒ＆Ｄ０ ３６４４???
（０ ０００）０ ３０３４???
（０ ０００）
０ １６１１
（０ １１５）
０ １２２２
（０ ２５６）
０ １２３３
（０ ２３３）
Ｇ＿ｉｎｃ０ ０２７０???
（０ ０００）０ ０８４０???
（０ ０００）
－０ ０３００?
（０ ０６９）
－０ ０７００?
（０ ０８０）
－０ ０６０１
（０ １３４）
Ｇ＿ｉｎｃ２－０ ０６０４??
（０ ０００）
－０ ０２０１???
（０ ００５）
－０ ０１０４
（０ ４１０）
Ｔｙｐｅ０ ０１３１??
（０ ０２３）０ ０７７３??
（０ ０３８）
０ ０７０２?
（０ ０６２）
Ｔｙｐｅ?Ｇ＿ｉｎｃ０ ０５０４???
（０ ００２）－０ １３０２（０ ３９２）
Ｔｙｐｅ?Ｇ＿ｉｎｃ２０ ０４６９???
（０ ０００）０ １６４５（０ ２３５）
＿Ｃｏｎｓ０ ０２６３???
（０ ００５）０ ０２９１???
（０ ００２）
０ ０４２２???
（０ ００９）
０ ０４３２???
（０ ０００）
０ ０４２４???
（０ ００８）
Ｙｅａｒ／Ｉｎｄｕｓｔｒｙ控制控制控制控制控制
Ｎ２８７５２８７５４３７４３７４３７
Ｒ２＿ａ０ １２７５０ １３９９０ １０４８０ １０５６０ １０１５
注：Ｒ＆Ｄ为公司研发费用占总资产的比重；Ｇ＿ｉｎｃ为高管的股权或期权价值占总薪酬的比重；Ｔｙｐｅ为股权激励动机的虚拟变量，１为激励型动机，０为非激励型动机三
根据上述结论我们提出如下建议：第一，建议投资者在识别上市公司实施的非激励型股权激励时，更加关注公司投资方式的选择三对于那些推出股权激励计划草案前公司股价呈下降趋势且存有实际控制人的上市公司，投资者应谨慎做出投资决策三本文的研究表明，公司实际控制人基于获取更多的控制人收益而实施非激励型高管股权激励计划，选择有利于实际控制人的投资方式三这种投资决策往往使公司的投资缺乏效率，非效率的投资往往带来公司价值的损失三第二，建议监管部门在监管上市公司推出的高管股权激励计划时，
第５期陈效东，等：非激励型高管股权激励二企业投资方式与控制人收益１７３
一
收益的有效监控，增加上市公司实施非激励型高管股权激励的难度三
当然，本文的研究也存在以下不足：第一，本文对控制人收益的度量存在一定的缺陷三尽管先前的研究已经较为完善地给出了间接衡量控制人收益的方法，但由于控制人收益较为隐蔽，无法直接观察和度量三因此，如何较为准确地度量控制人收益需要进一步的研究三第二，本文的对股权激励计划动机的划分也存在一些不足三根据前人的研究，我国上市公司实施的股权激励计划已经存在激励型二福利型和赎买型动机，那么是否还存在其他类型的动机？如果存在，这些动机与已有的动机之间存在何种关系？本文的划分方法能否再适用？如果不再适用，如何找出一个更为合理的划分方法？这些问题都需要今后做进一步的研究三
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Ｎｏｎ?ｉｎｃｅｎｔｉｖｅＥｘｅｃｕｔｉｖｅｓ ＥｑｕｉｔｙＩｎｃｅｎｔｉｖｅ，ＦｉｒｍＩｎｖｅｓｔｍｅｎｔＭｏｄｅａｎｄＰｒｉｖａｔｅＢｅｎｅｆｉｔｓｏｆＣｏｎｔｒｏｌ
ＣｈｅｎＸｉａｏｄｏｎｇ１，２ａｎｄＺｈｏｕＪｉａｎａｎ１
（１．ＳｃｈｏｏｌｏｆＥｃｏｎｏｍｉｃｓａｎｄＭａｎａｇｅｍｅｎｔ，ＳｏｕｔｈｗｅｓｔＪｉａｏｔｏｎｇＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｃｈｅｎｇｄｕ６１００３１；
２．ＳｃｈｏｏｌｏｆＡｃｃｏｕｎｔｉｎｇ，ＺｈｅｊｉａｎｇＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙｏｆＦｉｎａｎｃｅａｎｄＥｃｏｎｏｍｉｃｓ，Ｈａｎｇｚｈｏｕ３１００１８）
Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｂａｓｅｄｏｎｔｈｅｎｏｎ?ｉｎｃｅｎｔｉｖｅｍｏｔｉｖａｔｉｏｎｏｆＣＥＯｅｑｕｉｔｙｉｎｃｅｎｔｉｖｅｓ，ｔｈｅｈｙｂｒｉｄｍｏｄｅｌｏｆｃｏｒｐｏｒａｔｅｇｏｖｅｒｎａｎｃｅａｎｄＣＥＯｐｏｗｅｒ，ｔｈｉｓｐａｐｅｒｄｉｖｉｄｅｓｔｈｅｓａｍｐｌｅｓｉｎｔｏｔｈｅｔｙｐｅｏｆｒｅｄｅｍｐｔｉｏｎａｎｄｔｈｅｔｙｐｅｏｆｗｅｌｆａｒｅ．Ｆｏｃｕｓｉｎｇｏｎｔｈｅｅｆｆｅｃｔｏｎｐｒｅｆｅｒｅｎｃｅｏｆｉｎｖｅｓｔｉｎｇａｎｄｔｈｅｉｒｃｏｎｓｅｑｕｅｎｃｅｓ，ｗｅｆｉｎｄｔｈａｔ：（１）ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔｐｒｅｆｅｒｅｎｃｅｕｎｄｅｒｔｗｏｋｉｎｄｓｏｆｎｏｎ?ｉｎｃｅｎｔｉｖｅｍｏｔｉｖａｔｉｏｎｏｆｅｑｕｉｔｙｉｎｃｅｎｔｉｖｅｓｃｏｍｐａｎｉｅｓａｒｅｄｉｆｆｅｒｅｎｔ．Ｔｈｅｔｙｐｅｏｆｒｅｄｅｍｐｔｉｏｎｆｉｒｍｓａｒｅｍｏｒｅｉｎｃｌｉｎｅｄｔｏｅｘｔｅｒｎａｌａｃｑｕｉｓｉｔｉｏｎ，ｔｈｅｔｙｐｅｏｆｗｅｌｆａｒｅｏｎｅｓａｒｅｍｏｒｅｉｎｃｌｉｎｅｄｔｏｉｎｔｅｒｎａｌｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ．（２）Ｉｎｆｌｕｅｎｃｉｎｇｏｎｔｈｅｆｏｒｍｏｆｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔｓｅｌｅｃｔｉｏｎａｎｄｉｍｐｒｏｖｉｎｇｔｈｅｐｒｉｖａｔｅｂｅｎｅｆｉｔｓｏｆｃｏｎｔｒｏｌｓ，ｔｈｅｔｙｐｅｏｆｒｅｄｅｍｐｔｉｏｎｅｑ?ｕｉｔｙｉｎｃｅｎｔｉｖｅｉｎｃｒｅａｓｅｂｅｎｅｆｉｔｓｏｆｌａｒｇｅｃｏｎｔｒｏｌｌｉｎｇｓｈａｒｅｈｏｌｄｅｒｓｔｈｒｏｕｇｈＭ＆Ａ，ａｎｄｔｈｅｔｙｐｅｏｆｗｅｌｆａｒｅｅｑｕｉｔｙｉｎｃｅｎｔｉｖｅｉｍｐｒｏｖｅｔｈｅｅｘｅｃ?ｕｔｉｖｅｐｅｒｓｏｎｎｅｌｏｎ?ｔｈｅ?ｊｏｂｃｏｎｓｕｍｐｔｉｏｎｌｅｖｅｌｓｂｙｉｎｔｅｒｎａｌｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ．Ｔｈｅｓｅｒｅｓｕｌｔｓｓｈｏｗｔｈａｔｔｈｅｆｏｒｍｏｆｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔｏｐｔｉｏｎｓｍａｙｂｅａｗａｙｔｏｉｍｐｒｏｖｅｐｒｉｖａｔｅｂｅｎｅｆｉｔｓｏｆｃｏｎｔｒｏｌｔｈａｔｉｍｐｌｅｍｅｎｔｅｄｔｈｅｎｏｎ?ｉｎｃｅｎｔｉｖｅｍｏｔｉｖａｔｉｏｎｏｆＣＥＯｅｑｕｉｔｙｉｎｃｅｎｔｉｖｅ．
Ｋｅｙｗｏｒｄｓ：ｎｏｎ?ｉｎｃｅｎｔｉｖｅｍｏｔｉｖａｔｉｏｎｏｆｅｑｕｉｔｙｉｎｃｅｎｔｉｖｅｓ，ｉｎｔｅｒｎａｌｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔｆｏｒｍ，ｅｘｔｅｒｎａｌｍｅｒｇｅｒｓａｎｄａｃｑｕｉｓｉｔｉｏｎｓ，ｐｒｉｖａｔｅｂｅｎｅｆｉｔｓｏｆｃｏｎｔｒｏｌ
高管层股权激励的主要形式 从根本上说，股权激励主要可以分为股票期权激励和股票激励两种形式，但在牛国的实际运用中，鉴于中国的特殊环境和制度背景，出现了许多新形式，笔者最终归纳出以下十二种股权激励的形式： 一、股票期权 股票期权是国际上一种最为经典、使用最为广泛的股权激励模式。股票期权 是指上市公司授予激励对象在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股票的权利，即股票期权受权人有按约定价格(执行价格)和数量在授权以后的约定时间购买股票的权利。股票期权通常不能在授予后立即执行，公司高管需要在一定时期之后，一次性全部或逐步获得执行的权利。这段等待期就是“获权期”。获权的期权是可执行的期权。公司高管股票期权有一个到期期限，通常是5—10年。按期权执行价格与授予日市场价格的关系，股票期权可分为：零值期权或平价期权，即执行价等于股票市场价；在值期权或折价期权，即执行价低于股票市场价；虚值期权或溢价期权，即执行价高于股票市场价。另外，股票期权不得转让和用于担保、偿还债务等，但可以继承。 股票期权的优点有：(1)具有长期的激励作用，能较好地协调高管层与股东的利益。股票期权将高管层的报酬与公司的长期利益捆绑在一起，实现了高管层与资产所有者利益的高度一致性。通过赋予高管层参与企业剩余收益的索取权，把对高管层的外部激励与约束变成自我激励与自我约束。经营者要实现个人利益最大化，就必须选择有利于企业长期发展的战略，使公司的股价在市场上持续看涨，进而达到“双赢”的目标；(2)能锁定期权人的风险。股票期权持有人不行权就没有任何额外的损失，由于高管层事先没有支付成本或支付成本较低，如果行权时公司股票价格下跌，期权人可以放弃行权；(3)股票期权是企业赋予高管层的一种选择权。是在不确定的市场中实现的预期收入，企业没有任何现金支出，有利于企业降低激励成本，成为企业以较低成本吸引和留住人才的有效手段；(4)股票期权根据二级市场股价波动实现收益，因此激励力度比较大，同时，股票期权受证券市场的自动监督，具有相对的公平性。 股票期权的缺点在于：(1)如果整个股市出现事先没有预测到的持续走低，股票期权将难以发挥激励作用；(2)在中国，相配套的期权行使制度、相关的税法和会计法等政策还有待进一步完善；(3)国有股的出让受到诸多限制，并必须经过严格的审批程序。 股票期权模式缺点在于：一是股票市场的风险压力。股票市场的价格波动和
内部合伙人制度及股权激励方案 （讨论稿）
目 录 ４ 第１章 总 则 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ４ １．１ 内部合伙人制度的目的 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ４ １．２ 内部合伙人制度的实施原则 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ５ 第２章 ＠＠事业计划与合伙人计划 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ５ ２．１ ＠＠未来三年事业计划 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ５ ２．２ 员工职业发展规划 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ６ ２．３ 内部合伙人股权基本结构与配比 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ７ ２．４ 创始合伙人 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ７ ２．５ 内部合伙人 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ７ 第３章 内部合伙人吸纳与股权激励 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ７ ３．１ 内部合伙人的资格条件 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． ８ ３．２ 内部合伙人的吸纳程序 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １０ ３．３ 购股权额度确定 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １０ ３．４ 公司资产价值及股价核算．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １１ ３．５ 股权认购系数确定 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １１ ３．６ 认购权行使及个人奖励股份转换 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １２ ３．７ 超限额回购和内部转让 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １２ ３．８ 利润分红 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．第４章 内部合伙人的权利和义务 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．． １３ １３ ４．１ 经营权利与义务 ．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．．
【】股份有限公司股权激励管理制度 第一章总则 第一条为进一步完善【】有限公司的法人治理结构，促进公司建立、健全股权激励机制，充分调动公司各级管理人员及员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益与公司员工利益结合在一起，激励公司各级管理人员和核心骨干人员诚信勤勉地开展工作，保证公司业绩稳步提升，确保公司发展战略和经营目标的实现，根据国家有关规定和公司实际，特制定本制度。本制度适用于【】有限公司全体员工。本制度中所述股权激励特指：以公司股票/股权为标的，对公司各级管理人员及核心骨干人员进行的长期性激励计划。如无特殊说明本制度所述激励计划均为股权激励计划。 第二章管理机构 第二条公司股东大会是激励计划的最高决策机构，应履行以下职责： （一）审批由公司董事会提交的激励计划； （二）审批公司激励计划的重大修改、中止和终止； （三）授权董事会办理有关激励计划的相关事宜； （四）其他应由股东大会决定的事项。 第三条公司董事会是激励计划的管理机构，在获得股东大会授权后，由董
事会履行授予的相关权利。董事会应履行以下职责： （一）审议薪酬与考核委员会拟订、修改的激励计划，报股东大会审批； （二）审批薪酬与考核委员会拟订的激励实施方案，内容包括但不限于计划授予额度、激励对象资格、授予日、授予价格等； （三）审议、批准薪酬与考核委员会拟订、修改的激励计划的相关配套的规章制度； （四）听取薪酬与考核委员会关于激励计划实施情况的报告； （五）股东大会授权董事会办理的有关激励计划相关事宜； （六）其他应由董事会决定的事项。 第四条薪酬与考核委员会是董事会下属机构，负责公司激励计划的日常管理事务。应履行以下职责： （一）拟订、修改公司激励计划； （二）拟订、修改公司与激励相关配套的规章制度； （三）拟订年度激励实施方案； （四）拟订、修改激励计划授予价格、授予数量的调整方式； （五）向董事会报告激励计划的具体落实和执行情况； （六）依据《薪酬与考核委员会工作细则》规定的，其他与股权激励有关且应由薪酬与考核委员会决定的事项。 第五条公司监事会是激励计划的监督机构，负责监督公司激励计划的制订、
有限公司股权激励管理制度（股权增值权） 已出版 要点 有限责任公司推岀的股权激励管理制度，采用股权增值权模式。 股权激励管理制度 一、目的 1. 加强员工与公司凝聚力； 2. 促进员工与公司共同发展； 3. 约束和规范短期行为； 4. 吸引和留住优秀人才； 5. 让员工分享公司发展带来的收益； 6. 奖励对公司有突出贡献的人员。 二、职责 1. 公司成立薪酬与考核委员会。薪酬与考核委员会是本次股权激励计划的执行管理机构； 2. 薪酬与考核委员会负责拟定和修订《股权激励计划》报公司股东会决定，并在股东会授权范围内处理相关事宜。 3. 《股权激励计划》经董事会审核，报公司股东会审议。 4. 公司股东会审议批准《股权激励计划》的实施、变更和终止。 5. 公司监事是本次股权激励计划的监督机构，负责核实激励对象的适合性，并对本计划的实施是否符合相关法律、行政法规、部门规章进行监督。 三、股权激励模式 1. 公司本次股权激励计划采用股权增值权的模式进行激励。 2. 公司与激励对象签订股权激励协议书”，激励对象依据股权激励计划”与股权激励协议书”的规定获得股权增值权股权，并可按规定申请行权。 四、股权激励范围 1. 股权激励对象范围详见《股权激励计划》，具体激励对象名单以每年薪酬与考核委员会公布的名单为准。
2. 股权激励仅适用于公司未上市前的股权激励。公司上市后将被新的股权激励制度取代。 五、股权激励计划 1. 股权激励计划的编制 （1 ）公司薪酬与考核委员会对股权激励需求进行评估； (2)薪酬与考核委员会对现阶段是否需要采取股权激励进行评估； (3)薪酬与考核委员会对现阶段适用的股权激励方式进行评估； (4 )薪酬与考核委员会对现阶段哪些人要纳入本次股权激励及激励额度进行评估； 2. 《股权激励计划》的审核和批准 薪酬与考核委员会编制《股权激励计划》，报股东会审议通过后发布执行。 六、股权的授予与行权 1. 公司与激励对象签署《股权激励计划协议书》后，授予相应的股权增值权； 2. 依据《股权激励计划》的规定，激励对象获授的股权增值权的行权价格依据草案公告 前日公司每股净资产价格确定。 3. 激励对象根据本激励计划所获授的股权增值权不享有进行转让、用于担保或偿还债务等处置权。 4. 激励对象行权后将获得公司支付的行权当日公司每股净资产价格与行权价格之间的差价。 七、其它条款 1. 《股权激励计划》不影响公司根据发展需要做出注册资本调整、合并、分立等行为。 2. 本股权激励管理制度未涉及内容，以《股权激励计划》规定为准。 3. 本股权激励管理制度报公司股东会审议后发布执行。 4. 股权激励不影响公司因发展需要做出注册资本调整、合并、分立、资产出售或购买、吸收以及其它合法行为。 5. 股权激励不构成公司对激励对象的聘用期限和聘用关系的任何承诺，公司与激励对象的聘用关系按劳动合同执行。 6. 本制度由薪酬与考核委员会拟定，报董事会审议，由股东会决定颁布实施。 7. 本制度最终解释权由薪酬与考核委员会享有。
公司控制权与股权激励 如何留住人才？这是每一个企业家都在关心的问题。实践证明，股权激励对于留住人才、公司发展都有着非常重要的作用，但股权激励不能拍脑袋一蹴而就。股权激励本是一件好事，所带来的“好处”很难被衡量，而它一旦产生“副作用”，对于企业来说就是一件花了钱还不讨好的事了。 什么是股权激励 股权激励作为一种长期激励方式，是指通过向公司董事、高级管理人员及核心员工有条件的授予公司股权的形式，或者给予其享有相应经济收益的权利，使其能够以股东的身份参与公司决策、分享利润、承担风险，从而勤勉尽责地为公司的长远发展挥洒热血和青春。 目前实际操作中，使用比较广泛并具有代表性的几种股权激励模式包括：股权期权、限制性股权、虚拟股权、期股四大类，其他模式大多是这四种模式的演变和延伸。 1、期权 公司授予激励对象在未来一定期限内以预先确定的价格和条件购买本公司一定数量股权的权利。 2、期股 期股是一种能够立即获得股份分红权的，一般需要强制支付股份对价的，具有更强的绩效考核作用的股权激励模式。 3、限制性股权 公司按照预先确定的条件授予激励对象一定数量的本公司股权，激励对象只有在工作年限或业绩目标符合股权激励计划规定条件的，才可出售限制性股权并从中获益。 4、虚拟股权 公司现有股东授予激励对象一定数额的虚拟股权，激励对象不需要出资，享受公司分红。
上述股权激励的行事方式各有不同，因此具有不同的优缺点，适用的企业也不同。 股权激励有利的一面 1、更好的吸引并留住人才，并调动人才积极性。 企业每个部门都有相应的核心人力资本。授予核心人力资本以股权或期权，能够提供较好的内部竞争氛围，激励人力资本最大限度地供给。同时，由于股权和期权强调未来，公司能够留住绩效高、能力强的核心人力资本。 股权激励计划将被激励对象的利益与企业的盈利捆绑在一起，使被激励对象自发自觉地为企业创造利润，最大化地贡献自己的才智. 2、有效降低企业经营成本并获得利润，有利公司公司长远发展。 外的实践证明，实施股权激励计划后，经理人的主人意识增强，工作积极性均会大幅提高，往往能够通过积极的管理有效地降低企业经营成本并提高利润。从长远上看，有利于公司的发展。
××公司 股权激励制度实施细则 目录 第一章总则 (2) 第二章股权激励制度的实施流程 (2) 第三章股权激励制度激励对象的确定方法 (3) 第四章业绩考核指标、业绩目标的确定方法 (3) 第五章激励基金核算、提取、分配及处理的方法 (4) 第六章绩效考核办法 (5) 第七章激励基金的管理方法 (6) 第一节激励基金的授予 (6) 第二节激励基金的处理 (6) 第八章信息披露 (7) 第九章特殊情况下股权激励制度的管理方法 (8) 第十章附则 (8) 第十一章附件 (9)
第一章总则 第一条××公司依据《公司法》、《证券法》、《上市公司治理准则》等有关法律、法规，以及《××公司章程》，。。。。。。等议案，制定《××公司股权激励制度实施细则》（以下简称为《实施细则》或本细则）。 第二条本细则是薪酬管理委员会及其工作小组实施股权激励制度的工作依据。 第三条实施股权激励的原则： （一）对管理人员激励应与企业的经营成果挂钩； （二）按劳分配与按生产要素分配相结合； （三）短期利益与长期利益相结合； （四）坚持先审计考核后兑现； （五）增加奖励的透明度，强化管理监督。 第二章股权激励制度的实施流程
第三章 股权激励制度激励对象的确定方法 第四条 股权激励制度的激励对象是公司的核心人才，包括下列人员： （一）高层管理人员； （二）中层管理人员； （三）技术骨干等。 第五条 薪酬管理委员会根据当年的组织结构、岗位设置、岗位重要性和人才的变化情况，在《××年度股权激励计划》（见附件1，以下简称《年度计划》）中提出当年度具体的激励岗位。在董事会批准《年度计划》后进入公司的新员工如果符合第四条所列条件，薪酬管理委员会可以调整当年度的《年度计划》，经董事会批准后，新员工可作为当年度的激励对象。 注1：《年度计划》由薪酬管理委员会在公司确定当年度经营计划时提出。 第四章 业绩考核指标、业绩目标的确定方法 第六条 以净资产收益率作为衡量业绩的指标。 第七条 业绩目标的设定综合考虑同行业水平和××公司历史水平的基础。根据董事会和股东大会通过的有关议案，业绩目标设定为净资产收益率达到6%。 第八条 若某一年度经营环境发生变化，且薪酬管理委员会认为净资产收益率目标需调整，则可在《年度计划》中提出新的净资产收益率目标，如果调整后的净资产收益率目标值低于6%，则须由董事会和股东大会重新审议通过后才
内部合伙人制度及股权激励方案
第1章总则 1.1内部合伙人制度的目的 第一条内部合伙人制度是指由公司内部员工认购本公司的股份，参与经营、按股份享受红利分配的新型股权形式。推行内部合伙人制度目的在于： 1)实现本士咨询公司的管理突破，通过共同经营、共同创业，共担风险，共负盈亏，凝聚志 同道合的长期合作伙伴，形成高效的资金、团队、运营模式。 2)规范和完善公司内部的治理机制，规范合伙人之间的权利、义务，协调合伙人的责任、利 益和风险平衡关系 3)确保公司的顺利运作，形成互补能力结构，提升公司的总体竞争力，实现公司永续经营1.2内部合伙人制度的实施原则 第二条合伙人制度实施遵循以下原则： 1)遁序渐进原则； 2)公开、公平、公正原则； 3)收益与风险共担，收益延期支付原则； 4)能力配比，增量激励的原则； 第三条本制度实施意在逐步构建合伙经营模式和团队习惯，不改变公司性质
第2章XX事业计划与合伙人计划 2.1XX未来三年事业计划 第四条XX集团以为推进中国连锁企业发展已任，力图成为中国最具实力的连锁经营研究、培训、咨 询顾问集团，为各参见《XX集团发展战略及五年规划》。 第五条XX咨询公司是XX集团总部核心业务单元，独立核算，自负营亏；围绕集团三年规划目标，通过机制创新实现快速发展，内部合伙人计划是与XX咨询事业计划匹配的长期激励方式，为达成目标将过渡跨行业、跨专业矩阵式组织形式并形成长期合伙人制度，参见《XX咨询公司发展规划和未来组织结构过渡方案》。 2.2员工职业发展规划 第六条咨询业是一个智力密集、人才密集的行业，优秀员工是实现XX规划的保障，公司对鼓励员工向与公司需要相符的方向发展，并辅以技术指导和知识管理支持，员工可从业务、咨询、研究员等途径向合伙人生涯发展，如下表，详规参见《XX员工培养及职业生涯规划管理办法》。
股权激励管理办法 一、股权激励的载体拟新成立一家有限合伙企业用于获得、持有、出售、运作用于股权激励的股份。有限合伙企业的普通合伙人由公 司总经理潘爱霞女士担任，全部激励对象为该有限合伙企业的有限 合伙人。该有限合伙仅作为实现本股权激励计划而设立，不从事任 何经营活动，不做任何其他用途。 二、激励对象的确定1、激励对象及其获授的股份价格及数量上 限由董事长提议并报董事会经全体董事一致通过确定(请见附件一)。 2、激励对象的范围包括公司股东、董事、监事、全体在职中高级管 理人员、核心人员及其他董事长根据具体情况提名的员工。3、激励 对象应当每年确定一次，每次确定的激励对象不超过八(8)名，所我 们让医疗数字化有被记载为有限合伙人的激励对象在同时期一共不 得超过五十(50)名。4、与公司有全职劳动关系的激励对象从公司离 职(无论主动还是被动)，即解除与公司之间的全职劳动关系时，丧 失股权激励资格。其所持有的尚未行权的激励股份应当按照其购买 股份的股款金额按照其持有时间加同期银行存款利率出售给有限合 伙的普通合伙人。其他非与公司具有全职劳动关系的激励对象如欲 放弃未行权的激励股份时，其所持有的尚未行权的激励股份应当按 照其购买股份的股款金额按照其持有时间加同期银行存款利率出售 给有限合伙的普通合伙人。 三、激励股份的来源及数量1、激励股份自于公司向有限合伙定 向增发。2、激励股份数量：总计为4447753股，为公司现有全部已 发行股份的百分之十(10%)。3、激励股份价格：人民币2元/股。4、激励股份的性质为：限制性股份，具体表现为：自获授之日起三年 内不得出售。5、用于激励的股份与其他股份享有同等权利义务。 七、股权激励计划的实施部门1、本股权激励计划由公司董事会 制定，报公司股东大会审议后通过;2、本股权激励计划的解释、实 施权由公司董事会享有;3、本计划于20xx年3月制定。
15 上市公司股权激励管理办法（试行） （2005年12月31日证监公司字[2005]151号） 第一章总则 第一条为进一步促进上市公司建立、健全激励与约束机制, 依据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》及其他有关法律、行政法规的规定, 制定本办法。 第二条本办法所称股权激励是指上市公司以本公司股票为标的, 对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。 上市公司以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划的, 适用本办法的规定。 第三条上市公司实行的股权激励计划, 应当符合法律、行政法规、本办法和公司章程的规定, 有利于上市公司的持续发展, 不得损害上市公司利益。 上市公司的董事、监事和高级管理人员在实行股权激励计划中应当诚实守信, 勤勉尽责, 维护公司和全体股东的利益。 第四条上市公司实行股权激励计划, 应当严格按照有关规定和本办法的要求履行信息披露义务。 第五条为上市公司股权激励计划出具意见的专业机构, 应当诚实守信、勤勉尽责, 保证所出具的文件真实、准确、完整。 第六条任何人不得利用股权激励计划进行内幕交易、操纵证券交易价格和进行证券欺诈活动。 第二章一般规定 第七条上市公司具有下列情形之一的, 不得实行股权激励计划:
(一最近一个会计年度财务会计报告被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告； (二最近一年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚； (三中国证监会认定的其他情形。 第八条股权激励计划的激励对象可以包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术(业务人员, 以及公司认为应当激励的其他员工, 但不应当包括独立董事。 [《股权激励有关事项备忘录1号》：持股5%以上的主要股东或实际控制人原则上不得成为激励对象。除非经股东大会表决通过，且股东大会对该事项进行投票表决时，关联股东须回避表决。 持股5%以上的主要股东或实际控制人的配偶及直系近亲属若符合成为激励对象的条件，可以成为激励对象，但其所获授权益应关注是否与其所任职务相匹配。同时股东大会对该事项进行投票表决时，关联股东须回避表决。 《股权激励有关事项备忘录2号》：上市公司监事会应当对激励对象名单予以核实，并将核实情况在股东大会上予以说明。为确保上市公司监事独立性，充分发挥其监督作用，上市公司监事不得成为股权激励对象。] [《国有控股上市公司(境内实施股权激励试行办法》P.3 第十一条股权激励对象原则上限于上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心 技术人员和管理骨干。 国有控股上市公司的监事、独立董事以及由上市公司控股公司以外的人员担任的外部董事，暂不纳入股权激励计划。] 下列人员不得成为激励对象:
有限责任公司的股权激励方式 一、股权激励的含义和现行法律规定 股权激励是指公司以本公司股权（或股票）为标的，对公司的高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。股权激励的方式一般包括股票期权、限制性股票、业绩股票以及股票增值权和虚拟股票等。 在现代公司中，所有权与控制权的分离，一方面提高了公司的经营效率，另一方面也增加了股东和经理人员之间的利益冲突。通过改变高管的薪酬结构，加强高管薪酬与公司价值之间的关联程度，使其分享部分剩余索取权，分担经营风险，才能形成对高管的有效激励，提高公司的经营绩效和公司价值。 在《公司法》修改以前，我国公司在实行股权激励时，一直受困于公司设立时不能预留股份、禁止公司回购本公司股票、不允许高管转让其所持有的本公司股票等问题。新《公司法》扫清了这些法律障碍，规定了授权资本制度，允许公司回购本公司的股票奖励给员工，公司董事、监事和高管在任职期内有限度地转让其股份，从而解决了激励股票的来源问题和激励收益变现的问题。 为弥补我国法律、法规体系中对股权激励规定的空白，促进我国公司股权激励的发展，中国证监会发布了《上市公司股权激励管理办法（试行）》，国资委、财政部发布了《国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法》和《国有控股上市公司(境外)实施股权激励试行办法》。上述规定允许上市公司以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划。尤其对股票期权和限制性股票这两种发展较为成熟的工具予以较详细的规定，并对实施条件、程序和操作要点进行了规范。 二、有限责任公司股权激励的特殊性 如前所述，我国已经对上市公司如何进行股权激励做出了规定，但非上市股份有限公司、有限责任公司的股权激励依然缺乏可操作性的规定。实践中，大量的有限责任公司，尤其是科技型、创业型企业有强烈的实行股权激励的愿望，却不知如何选择行之有效的股权激励方式。 上市公司的股权激励规定虽然对有限责任公司有一定的参考价值，但有限责任公司是封闭性公司，上市公司是公开性公司，有限责任公司不可能严格参照上市公司的规定来实行股票期权或限制性股票计划，有限责任公司实施股权激励有其特殊性。 （一）资本股份化问题
企业公司高层人员薪酬激励管理制度办法 一总则 第一条目的 为建立符合现代企业制度要求的激励机制，合理确定高层人员收入水平，充分调动高层人员的积极性和创造性，提高企业经营管理水平，促进企业经济效益的增长，特制定本管理规定。 第二条适用范围 本管理规定适用于总经理、执行总经理、总经理助理、各部门总监、副总监等的薪酬激励。 第三条定义 1、高层人员薪酬激励是根据企业规模和经营业绩，在一定工作周期内，支付给高层人员收入的一种分配方式； 2、高层人员薪酬激励包括：基本薪酬、绩效薪酬（股权激励、 利润完成留存后分红）。 第三条分配原则 （一）责任、权力、贡献、利益相一致的原则。 （二）利益共享、风险共担的原则。 （三）市场薪酬水平、企业的薪酬策略相互兼顾的原则。 （四）先考核、审计，后予以兑现的原则。 第四条职责： （一）财务管理中心负责公司薪酬的发放； （二）综合管理中心或行政部负责薪酬激励管理办法的制订并监督执行； （三）综合管理中心或行政部负责组织对高层人员进行考核 （四）综合管理中心或行政部负责核算各高层人员的薪酬基数；（五）董事会负责高层人员薪酬激励管理办法及薪酬发放的批准。
二高层人员薪酬激励的构成及核定 第五条高层人员薪酬激励的构成： （一）高层人员薪酬激励由基本薪酬、绩效薪酬构成； （二）绩效薪酬包括：完成利润留存后的奖励、股权激励。 第六条高层人员薪酬确定的办法： （一）基本年薪： 1、基本年薪的确定：依据公司所在地及国内同行业的薪酬水平，结 合公司的具体情况及薪酬策略，确定高层人员基本收入，其标准由董事会批准后予以执行。 2、基本年薪按十二个月平均发放。 （二）绩效薪酬： 1、完成利润留存后的奖励（此奖励只与公司利润的多少有关）：高层人员绩效年薪是根据公司主要经济效益指标的完成情况，结合对个人的业绩考核，所获得的绩效。以基本年薪为基数计核高层人员绩效年薪总额，其计算公式的效益系数如下：
合伙人制度及股权激励的四种典型操作模式 通过合伙机制作为员工激励的持股载体。这里的合伙企业不一定是真实存在，更是作为一种理念与精神，其中亦包含了四类典型操作模式。 1、员工持股会的改造、新设吸收合并员工持股会，典型代表为绿地、联想模式。 十八届三中全会《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》提出“允许混合所有制经济实行企业员工持股，形成资本所有者和劳动者利益共同体”后，从央企到地方国企逐步展开了混合所有制改革进程。上海绿地作为上海国资旗下的改革标杆之一，通过合伙企业实现了借壳上市路上的员工持股改造。绿地集团管理层43人设立一个管理公司格林兰投资(作为GP)、职工持股会成员作为有限合伙人(LP)，装入32家有限合伙企业(命名为格林兰壹投资管理中心直至格林兰叁拾贰投资管理中心);格林兰投资和32个合伙企业再组建出一家大的有限合伙企业，即上海格林兰，吸收合并职工持股会的资产和债权债务。 其实这一模式并非绿地新创。此前，联想控股已静悄悄地实现了其员工持股会的合伙企业改造。早在2011年，北京联持志远管理咨询公司(有限合伙)就已经完成了吸收合并原联想控股职工持股会。北京联持志远管理咨询公司(有限合伙)由13家有限合伙企业组成，涉及北京联持志同管理咨询有限责任公司、北京联持会X管理咨询中心(有限合伙企业，数字X分别从叁到拾伍)。 这一模式重在解决职工持股会的非法人地位，通过GP、LP的设置，普通员工仅需要作为LP，享受相应权益分配即可;而一般由经营管理层与核心骨干共同作为GP，既提高了决策效率、避免了控制权的分散，同时增大其风险连带责任、赋予其更高的职责，也要求其在
企业的经营管理中更加有动力。可以预见，这一模式可能将成为国企清理员工持股会，或者新设员工持股计划争相效仿的路径。 2、二级市场增持型的激励计划: 万科事业合伙人计划、宝钢股份的关键员工资产管理计划。 万科通过“事业合伙人计划”再次引领了行业潮流，由1320名万科合伙人组成的盈安有限合伙企业于2014年4月份注册成立，并于5月开始了对万科A股的增持，迈出了事业合伙人实施的第一步。上海宝钢股份董事会于2014年3月份审议了“关键员工资产管理计划”：公司按1：1比例配套共同组成资产管理专项资金，由员工认购平安养老保险股份有限公司的委托管理产品，产品本金中约70%部分将用于购买宝钢股份股票，其余30%投资于其他流动性资产。 万科的“事业合伙人”计划已经从单纯的人才激励机制上升到管理创新。而宝钢看似仅仅一个投资计划，但看似不搭界的两个方案背后却有相似点。 万科在2006年曾经推出三年期的限制性股票计划，首期激励对象人数按照计划约定为不超过公司专业员工人数的8%;2011年推出股票期权计划，激励对象人数占员工总数 3.88%(838人);宝钢股份在2006年的限制性股票计划作废之后，于2014年再推限制性股票计划，激励对象仅为136人，仅占其员工总人数17995人(母公司数)的0.75%。 创新后的激励计划一定程度上解决了传统股权激励方案下政策对激励对象范围的限制，比如独立董事、监事不能参与股权激励计划等。按照现在的创新方案，万科事业合伙人将包括“集团董事会成员、监事以及高管和地方公司高管;集团公司总部一定级别以上的雇员;地方公司一定级别以上的雇员”;宝钢的方案虽然没有冠以合伙人名称，但已经体现了共同投资、共同获益的合伙理念，此次包括的关键员工约1100人，包括了“管理岗位人员、首席
上市公司股权激励管理办法适用激励类型限制性股票、股票期权 上市公司具有下列情形之一的，不得实行股权 激励：（一）最近一个会计年度财务会计报告被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告； （二）最近一个会计年度财务报告内部控制被注册会计师出具否定意见或无法表示意见的审计报告； （三）上市后最近36个月内出现过未按法律法规、公司章程、公开承诺进行利润分配的情形； （四）法律法规规定不得实行股权激励的； （五）中国证监会认定的其他情形。 激励对象：上市公司的董事、高级管理人员、核心技术人员或者核心业务人员，以及公司认为应当激励的对公司经营业绩和未来发展有直接 影响的其他员工。 不得成为激励 对象： 独立董事和监事 单独或合计持有上市公司5%以上股份的股东或实际控制人及其 配偶、父母、子女 （一）最近12个月内被证券交易所认定为不适当人选； （二）最近12个月内被中国证监会及其派出机构认定 为不适当人选； （三）最近12个月内因重大违法违规行为被中国证监会及其派 出机构行政处罚或者采取市场禁入措施； （四）具有《公司法》规定的不得担任公司董事、高级管理人员 情形的； （五）法律法规规定不得参和上市公司股权激励的； （六）中国证监会认定的其他情形。 计划的有效期从首次授予权益日起不得超过10年
国有控股上市公司（境内）实施股权激励试行办法 实施股权激励的上市公司应具备以下条件（一）公司治理结构规范，股东会、董事会、经理层组织健全，职责明确。外部董事（含独立董事，下同）占董事会成员半数以上； （二）薪酬委员会由外部董事构成，且薪酬委员会制度健全，议事规则完善，运行规范； （三）内部控制制度和绩效考核体系健全，基础管理制度规范，建立了符合市场经济和现代企业制度要求的劳动用工、薪酬福利制度及绩效考核体系； （四）发展战略明确，资产质量和财务状况良好，经营业绩稳健；近三年无财务违法违规行为和不良记录； （五）证券监管部门规定的其他条件。 股权激励的方 式 股票期权、限制性股票以及法律、行政法规允许的其他方式。 标的股票来源向激励对象发行股份、回购本公司股份及法律、行政法规允许的其他方式确定 股权激励对象上市公司董事、高级管理人员以及对上市公司整体业绩和持续发展有直接影响的核心技术人员和管理骨干。 上市公司母公司（控股公司）的负责人在上市公司担任职务的， 可参加股权激励计划，但只能参和一家上市公司的股权激励计 划。 在股权授予日，任何持有上市公司5%以上有表决权的股份的人 员，未经股东大会批准，不得参加股权激励计划。 授予的股权数量总量0.1%-10%；上市公司全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10% 首次实施股权激励计划授予的股权数量原则上控制在1%以内。上市公司任何一名激励对象通过全部有效的股权激励计划获授的本公司股权，累计不得超过公司股本总额的1%，经股东大会特别决议批准的除外。
XX有限公司 股权激励方案 第一章总则 第一条股权激励的目的： （1）进一步完善公司的薪酬激励体系，使高中级管理人员、核心技术人员和业务骨干的利益与公司的利益挂钩，激励他们为公司创造长期价值。 （2）吸引和保留关键技术人才，增强公司竞争实力，促进公司持续健康发展。 第二条股权激励的原则： （1）公开、公平、公正原则。 （2）激励机制与约束机制相结合的原则，即个人的长远利益和公司的长远利益及价值增长相联系，收益与风险共担。 （3）存量不动，增量激励的原则，即在公司资产保值增值的前提下，在净资产增值中解决奖励股份的来源问题。 第二章股权激励方案执行与管理机构 第三条设立薪酬与考核委员会作为公司股权激励方案的执行与管理机构，对董事会负责，向董事会及股东大会汇报工作。 第四条薪酬与考核委员会的主要职责： （1）研究对股权激励人员的考核标准，进行考核并提出建议，研究和审查董事与高层管理人员薪酬政策与方案。
（2）制定股权激励方案的具体条款，包括激励对象、奖励基金的提取比例、执行方式、个人分配系数等。 （3）定期对股权激励方案进行修改和完善，在发生重大事件时可以变更或终止股权激励方案。 第三章股权激励方案的内容 第五条股权激励对象： （1）在公司领取董事酬金的董事会成员 （2）高层管理人员 （3）中层管理人员 （4）公司专业技术骨干人员 （5）由总裁提名的卓越贡献人员 股权激励对象的人数一般不超过公司员工总人数的20%，且不包括独立董事，具体人员由公司董事会确认。 第六条股权激励的授予期设为3年，根据公司发展状况和个人业绩每三年重新设定一次。 第七条奖励基金提取指标确定 本方案奖励基金的提取以净资产增值率为指标，在净资产增值额中提取奖励基金。净资产增值率计算公式为 例：假定期初净资产为100万，期末净资产为280万，则期末的净资产增 值率为：
非上市公司股权激励模式及经典案例在现代企业制度和公司治理结构下，为了充分调动公司管理层及核心员工的积极性，有效地将股东利益、公司利益和经营者个人利益结合在一起，使各方共同关注公司的长远发展，从而逐步实现公司发展战略目标，探索和建立股权激励和约束机制已势在必行。 一、股权激励概述 目前，境内外公司的股权激励模式颇多，究其实质可分为两大类，一类是以权益结算为支付手段，一类是以现金结算为支付手段。顾名思义，权益结算类即最终落实到员工手上的是公司的股权，这类股权激励的主要模式为股票期权、限制性股票和干股，获得股份的员工享有分红权、所有权、表决权、转让权，股份来源可以是原始股东让渡，也可以是增发；而现金结算类即最终落实到员工手上的是现金，这类股权激励的模式主要为股票增值权和虚拟股票，员工仅享有增值权或分红权。 二、股权激励模式介绍 1、干股
干股指激励对象虽不实际出资，但却因为奖励/赠与而获得的公司股份，它是民间的一种股权法律制度创新。从法律意义上，干股股东是有实际出资的，只不过其出资是由公司或者他人代为交付的。 干股具有5个特点：（1）干股是协议取得，而非出资取得；（2）干股的地位要受到无偿赠予协议的制约；（3）干股具有赠与的性质；（4）干股一般用来激励；（5）干股股东属于股东名册中的股东，而不是隐名股东或被代持股东。 需要特别强调的是第五条，干股是登记在册的股东，是法律允许的，也是受公司法和民法保障的协议行为。 2、股票期权 股票期权指激励对象被赋予在未来特定的时间内、按事先约定的价格购买一定数量公司股票的权利。 股票期权有4个特点：（1）期权为看涨期权，即公司股价在高于行权价的条件下，激励对象行权后才能获利，如公司股价低于行权价，激励对象可以选择不行权；（2）期权是有价值的，但期权是公司免费赠送给激励对象的；（3）期权不能转让、赠与，但可以继承；（4）激励对象获得股票必须通过“行权”。 股票期权涉及授予日、行权条件、等待期等概念。授权日即公司将期权授予给激励对象的日期。行权条件可以分为业绩条件和非业绩条件，业绩条件就是指公司在未来必须达到事先约定的水平，激励对象才能行权，比如年净利增长率；非业绩条件就是与公司业绩无关的条件，比如公司需要达到约定的市值条件，激励对象才可以行权。等待期即期权在授予后，不能立即行权，必须等待一段时间后才能开始行权。
高管持股及其变动管理规则 关于发布《上市公司董事、监事和高级管理人员 所持本公司股份及其变动管理规则》的通知 证监公司字〔2007〕56号 各上市公司： 为贯彻落实《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》等法律法规的规定，加强对上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动的管理，维护证券市场秩序，我会制定了《上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动管理规则》，现予以发布，请遵照执行。 中国证券监督管理委员会 二○○七年四月五日 上市公司董事、监事和高级管理人员 所持本公司股份及其变动管理规则 第一条为加强对上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份及其变动的管理，维护证券市场秩序，根据《公司法》、《证券法》等法律、行政法规和规章的规定，制定本规则。 第二条上海证券交易所、深圳证券交易所（以下统称“证券交易所”）的上市公司
及其董事、监事和高级管理人员，应当遵守本规则。 第三条上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份，是指登记在其名下的所有本公司股份。 上市公司董事、监事和高级管理人员从事融资融券交易的，还包括记载在其信用账户内的本公司股份。 第四条上市公司董事、监事和高级管理人员所持本公司股份在下列情形下不得转让：（一）本公司股票上市交易之日起1年内； （二）董事、监事和高级管理人员离职后半年内； （三）董事、监事和高级管理人员承诺一定期限内不转让并在该期限内的； （四）法律、法规、中国证监会和证券交易所规定的其他情形。 第五条上市公司董事、监事和高级管理人员在任职期间，每年通过集中竞价、大宗交易、协议转让等方式转让的股份不得超过其所持本公司股份总数的25%，因司法强制执行、继承、遗赠、依法分割财产等导致股份变动的除外。 上市公司董事、监事和高级管理人员所持股份不超过1000股的，可一次全部转让，不受前款转让比例的限制。 第六条上市公司董事、监事和高级管理人员以上年末其所持有本公司发行的股份为基数，计算其中可转让股份的数量。
不要合伙人制度与股权激励混淆了 合伙人机制不等于股权激励 股权激励仍然是一个中心化的思维模式，合伙人机制是去中心化的思维。股权激励依然是从老板的角度出发，你干得好，就给根胡萝卜，短期的是奖金，长期的是股权，所以仍然是雇佣和被雇佣的关系。合伙人机制不是这样，而是我跟你有共同事业的理想，虽然能力上有差异，但我们两个加起来能把事情干得更好，所以我们形成合伙。依据贡献的大小，包括资金的贡献、能力的贡献、智力的贡献、资源的贡献，双方形成合作股权的比例，然后赚取短期的收益价值和长期的资本价值。另外，相对于传统股权激励，事业合伙人机制最核心的一个优势就是能够有效避免公司内部公平性受到质疑。 大家容易把合伙人制度与股权激励混淆了？原因很简单： 1、我们习惯从法律角度看待合伙人制度 以前我们就能发现律师操刀主持的股权激励就非常多，现在的合伙人制度由律师牵头的项目也不少。
因为律师其长项表现为法律条文的解读与相关风险的预防，但律师往往缺乏企业的商业模式、盈利模式、绩效考核体系等相关知识，在应用时自然会缺失实际企业的场景应用和现实问题。这也就不奇怪为什么大家容易混淆两者。 2、我们习惯从HR角度看待合伙人制度 如果从人力资源角度来讲股权激励一般是从人才管理与激励的角度来讲，但现实是：不管是合伙人制度还是股权激励实质上更多是企业的顶层设计，与一般的管理制度有本质的区分。试想一个不曾参与公司治理结构和顶层设计的HR，来讲合伙人或股权激励，这个本身就是本末倒置。 3、合伙企业本身的复杂性 要知道一家合伙企业的设计本身需要涉及到的面就非常广，并不是从法律合规方面或者人才激励方面写出一个制度就能解决问题的，而是需要考虑投行、投融资等诸多领域。而这些就本身是我们所缺乏的。 说了那么多，那合伙人和股权激励到底有什么差别呢？
上市公司股权激励管理办法（试行） (2005年12月31日证监公司字[2005]151号) 第一章总则 第一条为进一步促进上市公司建立、健全激励与约束机制，依据《中华人民共和国公司法》、《中华人民共和国证券法》及其他有关法律、行政法规的规定，制定本办法。 第二条本办法所称股权激励是指上市公司以本公司股票为标的，对其董事、监事、高级管理人员及其他员工进行的长期性激励。 上市公司以限制性股票、股票期权及法律、行政法规允许的其他方式实行股权激励计划的，适用本办法的规定。 第三条上市公司实行的股权激励计划，应当符合法律、行政法规、本办法和公司章程的规定，有利于上市公司的持续发展，不得损害上市公司利益。 上市公司的董事、监事和高级管理人员在实行股权激励计划中应当诚实守信，勤勉尽责，维护公司和全体股东的利益。 第四条上市公司实行股权激励计划，应当严格按照有关规定和本办法的要求履行信息披露义务。 第五条为上市公司股权激励计划出具意见的专业机构，应当诚实守信、勤勉尽责，保证所出具的文件真实、准确、完整。 第六条任何人不得利用股权激励计划进行内幕交易、操纵证券交易价格和进行证券欺诈活动。 第二章一般规定 第七条上市公司具有下列情形之一的，不得实行股权激励计划： （一）最近一个会计年度财务会计报告被注册会计师出具否定意见或者无法表示意见的审计报告； （二）最近一年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚； （三）中国证监会认定的其他情形。 第八条股权激励计划的激励对象可以包括上市公司的董事、监事、高级管理人员、核心技术（业务）人员，以及公司认为应当激励的其他员工，但不应当包括独立董事。 下列人员不得成为激励对象： （一）最近3年内被证券交易所公开谴责或宣布为不适当人选的； （二）最近3年内因重大违法违规行为被中国证监会予以行政处罚的； 【受行政处罚的：上市公司一年，个人三年】 （三）具有《中华人民共和国公司法》规定的不得担任公司董事、监事、高级管理人员情形的。 股权激励计划经董事会审议通过后，上市公司监事会应当对激励对象名单予以核实，并
【标准专业版】 本合同或协议依据特定条件情况设立，仅供学习参考。在实际使用过程中，此合同或协议 具体条款、权利义务等内容，可根据需要适当修改。本文档为Word版本，【下载后可任意复制修改】 企业高管股权激励方案 甲方（公司）： 法定代表人：职务： 营业执照号： 地址： 乙方（员工）： 身份证号码： 鉴于公司(以下简称“公司”)于年月日在工商部门登记，注册资本金总额为人民币万元；乙方系公司员工，于年月日入职公司，曾对公司做出贡献，公司有意对乙方进行额外奖励和激励；根据公司《股权激励计划》、《股东会决议》及国家相关法律法规及政策之规定，公司决定赠与乙方股的激励股权。现甲、乙双方经友好协商，针对赠与激励股权一事，订立如下协议条款，以资双方共同遵守： 一、激励股权的定义 除非本协议条款另有说明，下列用语含义如下： 1、激励股权：指公司对内名义上的股权，激励股权拥有者不是甲方在工商注册登记的实际股东，激励股权的拥有者仅享有参与公司利润的分配权，而无所有权和其他权利。此激励股权对内、对外均不得转让，不得继承。 2、分红：指公司按照《中华人民共和国公司法》及《公司章程》的规定确定可分配的利润总额，各股东按所持股权（包括公司实际股东持有的股权及本协议下的激励股
权）的比例进行分配所得的红利。 二、激励股权的总额 1、甲方以形成股东会决议的形式，同意乙方受赠股的激励股权。 2、甲方每年可根据乙方的工作表现及对公司的贡献，参照公司业绩的情况，增加或减少乙方受赠激励股权的份额。 三、取得激励股权的前提和资格 1、持股者应当是公司的员工（以下简称为“高管”）。 2、持股者承诺为公司服务满一定年限并遵守竞业限制等相关规定。 3、持股者必须经激励股权的授予方进行资格授予后，方具有持股资格。 4、被授予持股资格的员工在方案上签字并与公司签订《服务期协议》后方可获得激励股权，成为公司股东（以下简称为“股东”）。 四、激励股权变更及其消灭 1、因公司自身经营原因，需调整公司人员数量或结构，公司有权收回乙方所持全部激励股权。 2、乙方有下列行为的，甲方视情况给予乙方支付当年应分配股权分红，并收回乙方所持激励股权： （1）双方劳动合同期满，未就是否继续签订合同达成一致意见的； （2）乙方因过失等原因被公司辞退的； （3）违反规定收受或给他人回扣等商业贿赂行为的； （4）采取提供虚假报表或文件、窃取他人商业秘X等违反法律法规及规章的手段成就激励股权行使条件的； （5）严重失职、营私舞弊、滥用职权，给公司造成重大损失的；