关于我国发展房地产投资信托（REITs）的法律分析（上）
卢晓亮
【关键词】房地产投资信托REITs
【全文】
第一章我国房地产信托之现状及发展趋势
第一节我国房地产信托的实践
一、我国房地产信托的主要类型
二、我国房地产信托法律规范的现状
三、我国房地产信托的发展趋势
第二节我国发展REITs的论证
一、REITs的含义
二、REITs得到发展的优势分析
三、我国发展REITs的必要性和可行性分析
第二章REITs的模式及其相关法律制度
第一节世界各国的REITs概况
一、REITs在世界各国的发展
二、对我国引进及发展REITs的启示
第二节美国REITs的模式及其所需要的法律环境
一、美国REITs的发展历程及分类
二、美国REITs的法律环境
三、美国REITs法律环境对我国立法的启示
第三节、美国谨慎投资人规则
一、美国谨慎投资人规则的发展历程
二、美国《统一谨慎投资人规则》的主要内容
三、美国谨慎投资人规则与我国受托人规则之比较研究
第三章我国发展REITs的模式及相关法律制度的完善
第一节我国发展REITs可以采取的模式
一、我国发展REITs的思路
二、我国REITs模式及其与房地产资金信托的比较
第二节、我国发展REITs的立法体例及其与现有相关法律规范的衔接问题
一、我国发展REITs的立法体例
二、REITs法律规范与现有相关法律规范的衔接问题
第三节、我国发展REITs的立法及完善
一、关于REITs法律环境的立法规范
二、关于REITs受托人谨慎义务的立法完善
三、关于REITs受托人投资规则的立法完善
四、关于REITs托管人监督规则的立法完善
导论
近几年来，我国的房地产业发展迅猛，但房地产商依靠银行贷款开发房产早已是公开的事实。据有关统计,商业银行的贷款在整个房地产项目上所占的比例
高达7成以上。针对上述情况，中国人民银行于2003年6月13日发布了《关于进一步加强房地产信贷业务管理的通知》，对房地产贷款规定了不少限制性措施。对信托公司而言,银行收紧房贷,则正好为运作灵活、风险小、回报率高的信托产品提供了一个发展壮大的契机。据资料统计，2004年全年各家信托投资公司共发行推出各类房地产信托产品89个，共计金额110.7576亿元，占全年发行总规模的29.18％。其中贷款运用方式为75个，金额为94.6577亿元人民币；股权投资运用方式为4个，金额为2.6亿元人民币；财产信托受益权转让运用方式为10个，金额为13.4999亿元人民币。目前房地产信托平均的预期收益率大多在4％以上，最高的达到8.4％，回报率远远高于银行存款、国债、企业债和基金等多种金融投资产品，而较小的风险（如第三人保证和房地产抵押等）更是让投资者挡不住诱惑，倾囊而出。
房地产业已成为我国经济增长的支柱产业,必须从长远考虑而不是一时救急,应构建新的投资机构,运用新的投资模式和新的金融工具来拓宽房地产业的融资渠道，并参与房地产的开发和运营。笔者认为，我国的信托业不能仅仅成为房地产业融资的工具，否则一旦房地产业出现危机，信托业就将遭受沉重的打击。例如，前些年许多信托投资公司纷纷参与房地产的实业投资，但房地产泡沫的最终破灭使得不少信托投资公司背上沉重的不良资产的包袱,甚至步入债务危机。当时国内第二大信托投资公司广东国际信托投资公司被迫于1998年宣布破产即是一个极端的例子。因此,对于眼下信托投资公司群起涉足已然过热的房地产,争相推出房地产信托产品,一些业内人士不无忧虑。
从市场发展来看,我国的房地产金融创新仍停留在一个较低水平上,至今没有建立起一个稳定的房地产资本市场。笔者认为，为了探索房地产业证券化的途径,有必要适时择机推出具有共同基金性质的房地产投资信托(REITs)。REITs有利于促进我国房地产资本市场的形成，其重要意义主要体现为:第一,可以为我国房地产业开辟新的融资方式和手段,有助于吸引越来越多的社会闲散资金,将短期性、灵活性的社会资金转变为长期性、稳定性的资本投资；第二, REIT由具有较高的政策水平和投资管理经验的的专家操作,依循国家产业政策导向合理进行房地产投资,减少了盲目性。
本文将主要通过比较研究、历史研究等研究方法，不仅提出我国发展REITs 现存的问题、可以采取的模式，而且将结合我国法律现状进一步提出比较系统、具体、切实可行的立法建议，以使REITs在我国能够得以健康、长久的发展。
第一章我国房地产信托之现状及发展趋势
第一节我国房地产信托的实践
一、我国房地产信托的主要类型
（一）信托贷款
信托贷款主要指信托投资公司通过推出资金信托募集到资金后贷给房地产企业，它是目前我国房地产信托的主要品种。据统计，2004年全国各家信托投资公司共推出各类房地产信托产品89个，共计金额110.7576亿元，其中贷款运用方式为75个，金额为94.6577亿元人民币。信托贷款主要有三种具体方式：一是债权信托。由于上调存款准备金，部分商业银行为了缓解头寸的紧张，将房贷资产出售给信托投资公司，其以购买信贷资产的途径间接参与房地产业。二是前期贷款。因为商业银行对房地产企业贷款必须在“四证”办全后才可进行，而对于自有资金不足、进度达不到银行贷款条件的项目，便可通过信托贷款形式取得
资金用于征地、拆迁等前期投入，在此期间再办理各项审批手续，当审批通过后再向银行申请贷款。三是主要贷款，即通过信托贷款直接参与房地产企业开发的具体项目。与商业银行贷款相比，信托贷款有以下几个特点：期限较短；对资金及收益安全性要求较高；贷款利率相对较低；单纯依靠信托资金，开发规模会受到一定限制(如信托合同不超过200份)等。
（二）股权投资信托
股权投资信托主要指信托投资公司通过募集资金对房地产开发商阶段性持股使大型开发项目得以顺利进行。中国人民银行121号文件中规定：申请贷款的房地产企业自有资金不能低于项目总金额的30%。这对于资金规模上亿元的开发项目而言，注册资本金最低要在3000万元以上，并且企业的全部资金不可能只投入在一个在建项目上，这就造成了房地产企业的贷款困难。2003年重庆国投推出的“世纪星城股权投资信托计划”是个典型的股权投资信托实例。“世纪星城”预计总金额达8.9亿元，前期投入已完成2.8亿元，已取得土地和建设用地许可证。开发商北京顺华的注册资本为1.5亿元，不能满足30%的下限(1.5/8.99<30%)，重庆国投发行股权投资信托计划募集2亿元对北京顺华增资，使其注册资本达3.5亿元，这样便可顺利申请银行贷款。作为一种新的信托品种，2003年房地产业运用股权投资信托募集的资金近10亿。这种形式的信企合作方式有几个明显特征：（1）对于这种阶段性持有的股份在信托期限结束后的处置通常有两种方式：一是开发商或公司其它股东回购；二到期拍卖。股权投资信托的目的不是去长期控制某家房地产开发商，而是通过这种方式去运作投资委托的资金以达到预期的理财效果，为委托人(投资人)谋取较好的投资收益，信托投资公司本身也从中获取一定的信托报酬。（2）通过股权投资信托得到的股权具有拥有表决权的优先股的性质，如果信托投资公司在信托期限内占到开发商股份的控股或者相对控股地位，就能够参与企业的重大资金投向的决策，以及新的募集资金计划等。但是一般此类股东每年的回报率在增资合同中是固定的，不参与利润分成。
（三）财产信托优先受益权转让
财产信托优先受益权转让主要指房地产企业将其开发的房地产设立财产信托，并设立优先受益权，由信托投资公司作为受益权转让代理人，通过对投资人发行受益权凭证的形式将该优先受益权转让给社会上的投资人，以此来募集资金。中煤信托(中诚信托的前身)于2003年推出的“荣丰2008财产信托”就是一个财产信托优先受益权转让的实例。荣丰公司将其开发的市场售价3.27亿元人民币的部分房产委托给中煤信托，设置财产信托，荣丰公司享有该财产的全部受益权。在财产信托期间，荣丰公司在其受益权中设立部分优先受益权，并委托中煤信托以向投资人发行受益权证的形式，将该部分优先受益权出售给投资人，投资人优先于荣丰公司对信托财产享有这部份权益。在优先受益权人取得全部本金和收益之前，荣丰公司不得参与任何分配。这为荣丰公司融集资金近1.8亿元。这种融资方式的最大特点是几乎不用额外的担保，而且是资产证券化的有益尝试。它是以企业资产的未来预期现金流入作为信用基础去化解让渡资金使用权中的风险，使资产的有形价值向无形价值延伸、扩展，这样不仅使得信托的风险隔离功能发挥的淋漓尽致，而且作为财产信托可以适当规避资金信托合同不超过200份的限制，为企业筹得更多成本较低的资金。中煤信托推出财产信托优先受益权转让后得到管理层的默许。[1]
（四）准REITs
在2004年10月18日银监会发布的《信托投资公司房地产信托业务管理暂
行办法(征求意见稿)》征求意见期结束后，专业从事房地产信托业务的联华信托已经于2005年1月抢先推出了可称之为国内第一只准REITs的“联信宝利中国优质房地产投资信托计划”，使这一全新投资品种开始步入普通投资人的视野。[2] 该信托计划主要有以下三个显著特点：第一，与以前的房地产信托产品先有项目再募集资金相比，联信宝利是先募集资金，然后在国内房地产行业前景看好的地区投资房地产行业。而且，投资方式多样，包括贷款、股权投资、成熟物业产权购买等多种方式。第二，与以往房地产信托产品一般只发一期不同，它是国内首个分期发行的产品。此外，它还在预期收益以外增加浮动收益，十分类似基金的分红。它规定了投资人可以享受优先受益权基准年收益率 5.3%，并随利率上浮而同步上浮，同时投资人还可享受10%的超额利润分配。第三，为了更好的体现信托“专家理财”的特点，联华信托引入了国际知名的专业房地产顾问服务公司戴德梁行对准备投资的项目进行独立评估，对于戴德梁行认为不可行的项目，联华信托坚决不做。此外，为了更好的保障投资人权益，联信宝利计划中还别出心裁的引入了受益人大会制度。该制度和目前基金公司的“基金份额持有人大会制度”非常类似，使得投资人通过相关程序能够掌握相当大的权利，例如重大投资方向的改变、托管人的更换等等。总体上说，该计划是按照房地产投资信托基金的标准设计的，虽然不能完全达到基金的各项条件，但其设计已十分接近契约型封闭式基金。
二、我国房地产信托法律规范的现状
我国房地产信托的法律规范以是否针对房地产业务来划分，可以分为一般法和特别法。一般法主要包括《信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》和《信托投资公司信息披露管理暂行办法》等等。特别法主要指即将出台的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》。
（一）一般法
1、《信托法》作为信托业的基本法，最主要的是填补了我国信托法律规范的空白，因为在《信托法》出台前，我国民法中没有关于信托的任何规定，其它有关规定对信托含义并没有明确。其次，《信托法》的贡献是建纲立制，对信托的基本原理包括信托定义、信托财产、信托经营基本原则及信托当事人法律地位、基本权利义务等等都作了一般性规定。同时《信托法》也是制定信托业法等其他相关法律法规的基础和依据。
2、《信托投资公司管理办法》作为信托主体法，在《信托法》颁布前就已经出台。其背景是为了配合国家对信托投资公司原有业务的清理与规范，为整个信托业的整顿与信托投资公司重新登记提供法律依据。《信托法》实施后，中国人民银行依据《信托法》对《信托投资公司管理办法》进行了一定的修改，主要包括：（1）在自有资金的使用方面，增加了可以从事贷款业务；（2）在设立信托品种的管理办法方面，删除了信托投资公司设立信托业务品种需要人民银行核准的规定；（3）在资金信托规模方面，删除了由信托投资公司代为确定管理方式的资金信托跟资本金挂钩的限制。
3、《信托投资公司资金信托业务管理暂行办法》作为信托具体业务法，其出台是因为资金信托一直是我国信托投资公司的主要业务。而且，在未来较长的时间内，在信托财产中占绝大多数的仍会是资金。所以，为了规范信托投资公司资金信托业务的经营行为，保障资金信托业务各方当事人的合法权益，银监会出台了《信托投资公司资金信托业务管理暂行办法》。《信托投资公司资金信托业务管理暂行办法》规定了资金信托的定义以及一些具体的操作规则和程序，如具体的
信托融资和信托财产处分规则；信托合同、风险说明书、信托资金管理报告书的具体事项等等。其中“不得承诺信托资金不受损失，也不得承诺信托资金的最低收益”和“接受委托人的资金信托合同不得超过200份（含200份），每份合同金额不得低于人民币5万元（含5万元）。”这两项规定最值得关注。
4、《信托投资公司信息披露管理暂行办法》作为信托业监管法，其出台是因为提高信托业信息披露程度既是强化对信托投资公司的市场约束、加强透明度建设的必然要求，也是国际金融监管的发展趋势。《信托投资公司信息披露管理暂行办法》对信托投资公司信息披露的原则、内容、方式等做出了整体规范。其中，信息披露的内容主要包括：一是年度报告，包括自营资产财务会计报告、信托资产管理会计报告、公司治理、年度重大事项、重大关联交易等信息。二是临时公告,即对发生可能影响本公司财务状况、经营成果及客户和相关利益人的重大事件时，信托投资公司应当发布临时公告。信息披露有利于信托业安全、稳定的运行，是信托监管的有效补充。所以，银监会在广泛征求各方面意见的基础上，结合我国实际出台了《信托投资公司信息披露管理暂行办法》，填补了我国信托投资公司信息披露管理方面的空白。
（二）特别法
2004年底，专门针对房地产信托业务的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》征求意见稿（以下简称为《房地产信托办法草案》）进入了最后的意见收集阶段，最后将由上海银监局汇集金融业、地产商和政府部门的想法，提出一个意见，以形成最后的《办法》，预计2005年将出台。
从《房地产信托办法草案》来看，部分条款已涉及到了REITs的概念。例如，《房地产信托办法草案》第38条规定：“信托投资公司运用不受信托合同份数限制的房地产信托资金，应当进行组合投资，不得将资金运用于单个不动产或其经营企业”。REITs主要有以下几大特点：不受购买份数限制，投资人可无穷多；规模大，存续时间长；资金主要投向不动产领域，但投资组合多样等等。如果按照这几大特点来衡量此次银监会出台的《房地产信托办法草案》，就不难发现这一草案与REITs有众多相似之处。所以，《房地产信托办法草案》被信托业内人士认为既是一部房地产信托法规，又像是一部REITs法规的雏形。
《房地产信托办法草案》对于我国房地产信托业务进行了很多突破性的尝试，其中最引人关注的主要包括三个方面：第一，《房地产信托办法草案》第8、12、以及31至38条的规定取消了信托合同200份的限制，这被认为是《房地产信托办法草案》的最大亮点。但是，必须注意的是，办理不受信托合同份数限制的房地产集合信托计划必须取得银监会条件相当高的业务许可以及相当严格的审批程序。例如：信托投资公司的净资产不低于人民币５亿元；过去两年连续盈利且信托业务收入占公司总收入的60%；其从事信托业务的员工必须占员工总数的三分之二以上，其中具有房地产专业知识和背景的信托经理不少于4人等等。第二，《房地产信托办法草案》第42至46条规定了对于不完全具备“四证”的房地产信托贷款的相关事项。首先，《房地产信托办法草案》第42条规定原则上只能对具备“四证”的房地产项目进行信托贷款。其次，对于不完全具备“四证”的房地产项目，如果能符合《房地产信托办法草案》第43至46规定的一系列条件，信托投资公司就可以发放房地产信托贷款。所以，即使开发商“四证”不全，同样有可能通过信托进行融资，这些条款充分显示了房地产信托的优势。第三，《房地产信托办法草案》第4、16至20、29、30、47、53、54条规定了保管人的一系列条件以及相关的权利义务等等，在房地产信托中保管人概念首次被推向市场。保管
人由达到一定标准的商业银行充当，信托投资公司在募集到房地产信托资金后，应当将该资金存入保管人所开设的信托资金专户。届时，保管人将负责对特定的信托资金进行监管并收取5%的保管费。
三、我国房地产信托的发展趋势
从上述分析不难发现，我国的房地产信托实践无论在实际操作上还是在立法上都开始体现出向REITs发展的趋势。首先，实践中虽然房地产信托贷款的总量仍然占据整个房地产信托的绝大多数，但是相比前几年较为单一的信托贷款模式而言，已经有了许多的创新，如股权投资信托、财产信托优先受益权转让等等。特别是联华信托于2005年1月推出的可称之为国内第一只准REITs的“联信宝利中国优质房地产投资信托计划”，显示了我国信托业对于REITs的探索已经进入了实质性阶段。从信托新产品的推出时间来看，我国信托业正在努力转变当初比较单一的信托贷款的房地产信托模式，而已经在世界范围内经过较长时间实践检验的REITs模式将成为我国房地产信托的较为理想的运作模式。其次，从最新的专门针对房地产信托业务的《房地产信托办法草案》的相关规定也可以看出，REITs已经进入了我国信托监管层的视野。这不仅说明了实践中我国信托业有向着REITs发展的趋势，而且也说明了REITs模式已经在一定程度上得到了我国信托监管层的认可，它也希望通过立法，引进REITs的先进理念和运作模式来引导我国的房地产信托健康、良性的发展。综上所述，REITs将成为我国房地产信托的发展趋势。
第二节我国发展REITs的论证
一、REITs的含义
房地产投资信托（Real Estate Investment Trusts，以下简称为REITs）是一种以发行受益凭证的方式汇集多数投资人的资金，由专门投资机构进行投资、经营、管理，并将投资综合收益按比例分配给投资人的一种信托基金制度。[3] 从本质上讲，REITs是一种信托投资基金，它通过组合投资和专家理财实现了大众化投资，满足了中小投资人将大额投资转化为小额投资的需求，并在一定条件下可以免交企业所得税。同时，REITs又类似于一个产业公司，它通过对现存房地产的获取和经营来获利，在不改变产权的前提下提高了房地产资产的流动性和变现能力，因此它是一种证券化的产业投资基金。
二、REITs得到发展的优势分析
REITs的发展主要源于投资人的需求，几个简单的原因使REITs吸引了广大的投资人：(1)REITs公司的股权非常分散，是最理想的公众公司。(2)由于REITs 公司几乎要分配其全部的应纳税所得，因此慢慢地在市场上树立了良好的信心。（3）由于主要的管理者拥有公司的股份，投资人对其非常信任。
具体来说，REITs具有以下优势：
（一）可吸收众多中小投资人的资金
REITs具备很多优势，如规模经济、规范化管理、透明度高、专业化管理、股权大众化、管理民主等等。未来我国证券市场完善后，信托投资公司的房地产投资资金信托计划经过整合还可以做新股发行上市(IPO) ，获得更强的流动性和更大的规模。但是，对于大多数投资人而言，他们所持有的资金不足，无力购买多种类、多用途的楼宇、地产(如住宅用、商用、产业用地产等)以形成多样化的不动产投资组合，规避单一领域投资所带来的风险。而房地产信托投资不失为规避风险的良好投资方式，因此主要投资于房地产市场的REITs在世界范围内日益受到投资人的青睐。
由于REITs的诞生，大到大型机构投资人(养老基金、商业银行、保险公司等)、小到个人投资人都可以参与房地产的投资，从而在很大程度上壮大了房地产的投资人队伍。正是因为有了REITs，美国的房地产业从一个主要由私有资本支撑的行业过渡到主要由公众资本支撑的大众投资产业。
（二）很强的流动性
从国外来看，房地产投资信托公司一般采用股份所有制形式，广大中小投资人可以以股东的形式加入，从而得以将中小投资人的资金汇集在房地产投资上。房地产投资信托往往采用基金的投资方式，其中有的基金致力于房地产的拥有与经营，有的则致力于房地产的抵押贷款。前者被称之为房地产信托基金（EREITs），后者被称之为债权房地产信托基金（MREITs）。REITs是一种房地产的证券化产品，通常采用股票或受益凭证的形式，使房地产这种不动产流动起来。而且从国外来看REITs股份基本上都在各大证券交易所上市，所以与传统的以所有权为目的房地产投资相比，投资人可以根据自己的情况随时处置所持REITs的股份，具有相当高的流动性。
（三）管理专业化
REITs专业化的运作使得房地产投资越来越接近债券投资，房地产投资人逐渐从投机行为转向理性投资行为，同时REITs的多样性和灵活性可以使房地产投资人能够根据各自的需求和市场判断进入这个行业。自20世纪90年代以来，美国REITs所募集的资金往往大多委托专业的管理公司自主、集中管理，管理人员多为有经验的房地产专业人员，他们擅长于股市运作，时刻关注收益率变化，制订最佳的投资策略，可有效降低投资风险。此外，房地产行业也进一步得到细分，出现了专门的房地产投资管理公司、土地吞吐公司、物业开发公司、物业管理公司等，从而使得整个房地产价值链进一步丰富和完善。
（四）多元化组合投资，市场表现好
REITs的资产是分散化了的房地产资产组合，与传统的房地产开发只能投资于固定单个项目相比，REITs可以投资于不同的项目，回避风险的能力较强。REITs最大的优点是可投资于不同的REITs，涵盖不同类别的房地产项目，不会为个别REITs的局限而受限制，这就像投资股票基金会较投资单一股份更灵活、风险更分散一样。此外，REITs可将部分资金继续投资于非房地产类别的资产，增加收入来源，使投资更多元化。REITs通过多元化投资组合，选择不同地区和不同类型的房地产项目及业务，有效地降低了投资风险，也取得了较高的投资回报。REITs最吸引人之处在于定期的股息收益，而且股息率相对优厚。据统计，从1993年12月至2003年1月期间的平均年度股息率达6.96%，较十年期美国政府债券（5.86%）、标准普尔指数公用股（4.45%）及标准普尔500指数（1.79%）更佳。
三、我国发展REITs的必要性和可行性分析
（一）发展REITs真正实现了我国房地产业和信托业的联动
一方面，房地产业的运行、房地产商品的生产流通需要大量的资金注入，而REITs有助于迅速筹集资金、建立良好的资金投入机制。资金注入以证券化的方式实现，各投资主体就能直接到市场上寻求资金来源，减少相互依赖性，降低串联系统风险。
另一方面，我国房地产信托在具体实践中存在着信托产品的流动性不强，信托投资公司运作经验欠缺，信托投资公司人员专业能力不强等等一系列的风险。目前，我国的信托业对于房地产业的作用仅仅体现在融资上，是为了房地产企业
解决其预算外资金或多余资金而发展起来的。这不仅没有体现信托业“聚少成多，专家理财”的特点，而且容易与银行、证券等已经在相关部门、社会群体中占有重要地位的行业发生冲突，反而不利于信托业的发展。此外，通过发展REITs 这个契机，可以进一步完善信托投资公司的治理结构、操作规范等等，更好的发挥信托业受人之托、专业理财的特点。
(二)我国不少个人投资人有投资房地产的需求
目前，我国个人或家庭有意投资不动产的为数不少，如目前在北京、上海、广州等大城市，一些高档的收益性物业，如高级公寓、甲级写字楼等，投资性的买家非常多，据在北京商务中心区（CBD）从事房地产开发的专业人士估计，投资性买家占到总体买家的30-40%，仅北京的现代城项目，投资性买家就占到了50%以上。如何引导这些个人投资人已是一个重要的问题，因为在目前房地产形势较好的环境下，问题不会出现，但这些个人投资人的抗风险能力很低，投资没有组合，集中在一地，因此一旦市场转向低谷，这些投资人将面临非常大的风险，同时也将对市场产生冲击。另外，这些投资人一般不太规范，对各种税费全额缴纳的很少，同时为一些不规范的中介机构创造了机会。[4]
信托是广大的个人投资人比较信任和看好的一种投资方式，如很多的房地产资金信托项目一经发出，就被抢购一空。例如，上海国际信托投资公司推出了国内第一个房地产资金信托产品——新上海国际大厦项目资金信托，2.3亿元额度，经过10天的销售即完成。购买者中2／3为个人，1／3为机构，其中中老年投资人超过一半。正因为如此，在我国信托业发展REITs，引导个人投资人，规范市场行为，用投资组合的理论分散投资风险，已是非常必要。其实，美国的REITs 正是为了响应个人投资人对投资不动产的需求应运而生的。
（三）发展REITs更有效的保障了投资人的安全
一方面，REITs能够有效地保障房地产投资的安全性并最大限度地实现其保值和增值的目的。一旦设定信托，信托财产便具有了独立性，不同于委托人、受托人及受益人三方任何一方的自有财产且不受该三方中任何一方债权人的追及，有效地保障了投资人的安全。此外，由具有专业知识的投资理财专家来经营管理房地产证券，从而能克服委托人或受益人在能力和时空上的限制，最大限度的实现其保值和增值的目的。
另一方面，REITs使受益人（投资人）利益得到最大限度的保障。信托使受益人处于只享有利益而免去责任的优越地位，对信托财产享有优先于委托人或受益人的债权人的权利，且在信托财产旁落他人之手时，受益人有权向受让人请求返还财产。[5]
(四) 发展REITs是我国金融业发展的必然要求
一方面，引入REITs有利于完善中国房地产金融架构。REITs直接把市场资金融通到房地产行业，是对以银行为手段的间接金融的极大补充。REITs在国外既参与房地产一级市场金融活动，也参与二级市场活动，是房地产金融发展的重要标志。因此，推出REITs将大大提高我国房地产金融架构的完备性。
另一方面，引入REITs有助于分散与降低系统性风险，提高金融安全。银行和市场对于风险的分担方式是不同的。银行对风险进行跨时分担比较有效，容易把风险在未来和现在之间进行分配；市场跨空间风险分担能力比较强，可以在不同主体之间进行分摊。跨时风险分配意味着，银行承担的风险主要是信用风险，拥有的资产的交易性较差，同期的调整的难度较大，只能在未来和现在之间进行分配，无法在当期解决风险积累的问题，结果是在某一时期的风险一旦超过了警
戒线，危机爆发。市场对风险的跨空间分散是指可以在不同的主体之间进行风险分配，风险分配的扁平化功能比较明显，可以有效地解决当期的风险累积。因此，从房地产金融的角度来看，引进具有市场信用特征的房地产信托基金，将一定程度提高房地产金融当期的系统风险化解能力。
综上所述，在当今金融自由化、国际化和证券化的潮流下，采取传统融资手段的银行已经受到挑战，非银行金融机构不断推陈出新，开展了许多比较完善的现金管理服务项目，从而使公众在银行的存款流向收益率和流动性更有吸引力的其他金融资产和有价证券，而REITs是国际金融市场上安全性和获利性都较为理想的投资方式，应当为我国发展房地产信托所借鉴。
【注释】牛加强：《充分发挥信托方式在房地产企业融资中的积极作用》，https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/
朱中伟：《房地产信托基金当春乃发生首只准REIT现身江湖》，信托网
转引自卓百德：《REITs: 蓄势待发，合情合理》，摩根士丹利（Morgan Stanley）：《全球房地产行业报告》2004年6月，https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,
许良飞：《中国不动产投资信托基金研究》，https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/
]清华律师事务所：《我国发展REIT的法律思考》，https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/
关于我国发展房地产投资信托（REITs）的法律分析（中）
卢晓亮
【关键词】房地产投资信托REITs
【全文】
第二章REITs的模式及其相关法律制度
第一节世界各国的REITs概况
一、REITs在世界各国的发展
REITs源于美国，现已在世界范围内发展起来。例如，美国、日本、韩国、新加坡、澳大利亚等国的交易所都已有REITs上市,与普通股票一样交易。近年来欧洲、亚洲、南美洲的一些国家都针对REITs制定专门的立法以推进REITs 的发展。目前已有约20个国家和地区制定了REITs的法规。
在19世纪80年代的美国，投资人依照税法成立信托形式的公司，可以避免双重征税，即信托投资公司如果将收入的一定比例分配给受益人，可以免征收公司所得税。然而，信托投资公司的这些税收优惠在20世纪30年代被取消，公司和个人的收入都必须交纳收入税。直至30年后，在1960年由于对REITs的需求，艾森豪威尔总统签署了将REITs作为利润传递(PASS-TRHOUGH)的特殊税收条例。REITs按此条例可以避免双重征税，享受税收优惠。至今为止，除了一些很小的修改，该条例基本没变。REITs在上世纪80年代由于一些房地产税收的改革而进一步增长。例如，1986年的税法改革允许REITs直接管理地产，1993年退休基金对REITs投资的限制被取消等等。这些改革进一步激发了投资人对REITs的兴趣，使REITs自上世纪80年代来有了迅猛的发展。迄今在美国已有300多家REITs，市值达三千多亿美元。
在欧洲，英国、法国、德国、荷兰、比利时、西班牙等国家均已经开始了REITs的实践。例如，法国在2003年产生了具有本国特色的不动产投资信托投资公司。与此同时，部分房地产公司也开始朝着SIIC（法国REITs的简称）方向进行结构转型，目的是吸引具有更广泛行业背景的股东投入和更多的投资资金流入。法国税务当局已经批准，在转型公司支付相当于其4年资本收益税额一半的税款后，可以免除其将来的纳税义务。又如，2003年3月，英国就引入和不动产投资信托投资公司相类似的“房地产投资基金”(PIF)举行了咨询会，商讨其进入市场的可行性。英国财政大臣布朗希望引入房地产投资基金以帮助消除住房市场的泡沫。他指出：“不动产投资信托投资公司一旦成为公开上市的、从内部管理且资本结构固定的高销售要求的公司，其市场表现将尤其突出。”他还建议以商用房地产为目标而创建起来的房地产投资基金同样应在住宅房地产市场投资，发挥其应有的作用。
自从2000年起，REITs在亚洲有了突破性的发展并且进行了相应的专项立法。新加坡MAS（The Monetary Authority of Singapore）在1999年5月颁布了《财产基金要则》（Guidelines for Property Funds in Singapore）并在2001年的《证券和期货法则》（Securities and Futures Act 2001）中对上市REITs作出相关规定，到2003年底已有2个REITs（S-REITs）在新加坡交易所上市。日本在2000年11月修改了投资信托法,修改后的投资信托法准许投资信托资金进入房地产业。2001年3月东京证券交易所（TSE）建立了REITs上市系统。2001年11月2 家REITs（J-REITs）在TSE首次上市。到2003年底，已有6家REITs 在东京证券交易所上市。韩国在2001年7月颁布了《房地产投资公司法》，为REITs发展提供相关的法律制度。随后，韩国证券交易所修改了上市规则，制定了REITs上市的相关条例，现已有4 家REITs在韩国交易所上市。2003年7月30日香港证券和期货事务监察委员会（“香港证监会”）颁布了《房地产投资信托基金守则》，对REITs的设立条件、组织结构、从业人员资格，投资范围、利润分配等方面作出明确的规定。[1]
二、对我国引进及发展REITs的启示
迄今为止，美国的REITs市场几乎是全球市场的全部。其他国家的REITs 产品和市场大都是在2000年以后发展起来的，它们基本上借鉴了美国的模式，在结构、投资目标、收入分配等方面都制定了相似的规定。例如，亚洲国家REITs 的结构在很大程度上借鉴了美国REITs的结构，以信托计划（或房地产地产公司）为投资实体，由房地产地产管理公司和信托管理人提供专业服务。又如，包括新加坡、日本、韩国等国家都和美国一样，对REITs的分红规定了90%的底线，以此换取分红的税收优惠。此外，包括新加坡、日本、韩国等国家都和美国一样规定了REITs投资房地产的最低比例，基本都必须达到70%以上等等。
从上述分析可以发现：首先，REITs源于美国。其次，各国和地区在引进REITs时均以美国为参照，且在基本原则、运作程序和规范上无大变化。最后，各国和地区在引进REITs时融入的本国特色仍处于试验阶段，尚不成熟。所以，我国引入REITs应当主要以美国的经验和立法为参考，并在具体实践中融入本国国情。
第二节美国REITs的模式及其所需要的法律环境
一、美国REITs的发展历程及分类
（一）美国REITs的含义
美国的REITs通常表现为一个致力于拥有、管理收益性房地产（包括写字楼、
出租性公寓、商场和仓库等）的公司组织。[2] 有些REITs还从事房地产金融方面的事务，并且允许参与者对专业管理的房地产进行投资。REITs是一个有中介性质的实体，它能将收益的大部分返还投资人而不用交公司所得税。（但要满足一些条件，如REITs最重要的特征是每年须将其90%以上的税前收入分配给股东，以获得免交公司所得税的优惠待遇等等。）REITs的另一大优势是投资的流动性（灵活的将资产转化为现金）。REITs具有流动性的原因之一，是它能将资产证券化，并在主要的交易所进行交易，使信托财产的买卖比在市场上的实物交易更简易。
（二）美国REITs的发展历程
关于REITs的起源可以一直追溯到19世纪80年代。在那时REITs的投资人可以避免被双重征税，因为如果在一定比例的收益返还受益人的情况下，公司不用交公司所得税。然而，这种税收优势在20世纪30年代被改变了，所有的被动性投资将被首先在公司的层面征税，然后再作为个人收入征税。与股票、证券投资公司不同，REITs没有能力寻求立法来推翻1930年的规定。直到30年以后，对房地产基金的需求猛增，1960年美国艾森豪威尔总统签署了《房地产投资信托法案》（Real Estate Investment Trust Act of 1960）[3] ，才重新消除了双重征税，给予REITs中介实体的地位。在20世纪80年代，REITs由于消除了双重征税获得了巨大的发展，对房地产进行投资给投资人带来收益并广受投资人青睐。1986年的《税收改革法》允许REITs直接管理信托财产是一个重大的突破，该法案在两个重要方面极大地改变了房地产的景观。它通过限制利息的抵扣作用、延长折旧期限、限制“非积极活动亏损”等方法，降低了房地产作为避税港的作用，使得房地产投资的目标必须具有好的经济效益，并为收入导向型。它也赋予REITs 一些权利，允许REITs不仅可以拥有房地产，还可以直接运营和管理；可以直接为其拥有的房地产项目的客户（租户）提供服务，这促进了REITs的发展。[4] 此外，在1993年REITs进入抚恤基金的障碍也消除了。这些改革进一步增长了人们对REITs的兴趣和评价。
关于REITs的投资管理也经历了一个从被动投资到主动管理的过程。以前，REITs一般由房地产投资信托机构负责对外发行受益凭证，向投资人募集资金，并将所募集资金委托一家房地产开发公司负责投资标的开发、管理及未来的出售，所获利润在扣除一般房地产管理费用及买卖佣金后，由受益凭证持有人分享。从上述融资过程可以看出，信托机构、房地产公司、投资人是美国房地产投资信托的3大主体。在典型的REITs运行模式中，投资人通过购买REITs受益凭证的方式投资，由投资银行参与其活动，另外，投资人可通过证券交易所进行受益凭证的转让。但是，现在大多数的REITs已经成为一个功能完整的公司，它们不仅自己购得房地产，而且完全由自己管理，甚至连建筑本身都是自己完成的——房地产基金的高度专业化就体现在这里。这使得房地产基金的管理人可以更好地理解他们所购买的房地产的内在品质。到目前为止，美国大多数的REITs都是由某个组织或某个机构发起的。这些基金的发起人可以自己管理基金，也可以从组织之外聘请基金经理进行基金日常业务管理。房地产投资信托基金的发起人，包括房地产公司、商业银行、独立经纪人、联营公司、人寿保险公司等。现在，大多数REITs转而由房地产公司发起并管理——实际上这也体现了房地产投资信托发展的必然趋势，因为房地产公司相比银行、信托等机构拥有房地产经营和管理的专业人才优势。[5]
此外，今日的REITs与过去的REITs的最大不同之处在于它的结构。现在的
REITs被称为UPREITs（伞式房地产投资信托）。它的大致含义是：房地产基金并不直接拥有财产，而是通过一个伙伴性公司完成具体操作。这样就可以使私人房地产所有者用其已有的财产形成房地产基金，而不用付税。可是，一旦这些私人房地产所有者将这些财产卖给房地产基金取得现金，或是将这些房地产变换为房地产基金股票，他们就必须对他们的赢利部分付税。在UPREITs机构下，房地产基金的发起人将其房地产转入伙伴公司，使其成为有可操作性的公司单元。同时，房地产基金通过使用市场上融得的资金获取该公司单元。双方以拥有的所有权益比例，分享伙伴公司的利润。UPREITs的结构比传统的房地产基金要复杂得多，但也有成效的多。正因为如此，即使是华尔街，也不得不承认其价值：它使得相当数量有经验和高品质的房地产公司得以上市融资。实际上，自从1992年引入此结构的基金之后，已有75%的新型房地产基金采用此种形式。假如没有这种UPREITs，恐怕许多房地产企业仍然是未上市公司。但是，UPREITs也有其缺陷：它容易引起利益冲突。这种结构使原有的房地产所有者转入的财产使用低税基，而公众投资人却以高税基来购入房地产。当房地产基金打算卖出这些房地产时，双方有可能对付税责任产生冲突。一般来说，独立董事的进入会避免这种冲突，但这取决于独立董事的独立程度。[6]
（三）美国REITs的分类
按照组织形态分类,可将REITs主要分为契约型和公司型两类：（1）公司型REITs具有法人资格，资金使用方式按照公司章程规定。投资人既是REITs的持有人又是公司的股东，可以参加股东大会，行使股东权利，并以股息形式获取投资收益。（2）契约型REITs不具有法人资格，资金使用方式按照信托契约规定。投资人是信托契约的当事人，通过受益权享有信托利益。
按照投资人能否赎回分类,可将REITs主要分为封闭式和开放式两类：（1)封闭式REITs发行规模固定,投资人若想买卖此种投资信托的证券,只能在公开市场上竞价交易,而不能直接同REITs以净值交易。此外,这类REITs成立后不得再募集资金。（2)开放式REITs的发行规模可以增减,投资人可按照基金的单位净值要求投资公司买回或向投资公司购买股份或认购权证。
根据资金投向的不同分类，可将REITs主要分为以下三类：（1）权益型（Equity REITs）（约占96.1%）。此类REITs直接投资并拥有房地产，其收入主要来源于其属下房地产的经营收入。此类REITs的投资组合视其经营战略的差异有很大不同，但通常主要持有购物中心、公寓、办公楼、仓库等收益型房地产。投资人的收益不仅来源于租金收入，还来源于房地产的增值收益。（2）抵押型（Mortgage REITs）（约占1.6%）。此类REITs主要以金融中介的角色将所募集资金用于发放各种抵押贷款，收入主要来源于发放抵押贷款所收取的手续费和抵押贷款利息，以及通过发放参与型抵押贷款所获抵押房地产的部分租金和增值收益。（3）混合型（Hybrid REITs）(约占2.3%)。顾名思义，此类REITs不仅进行房地产权益投资，还可从事房地产抵押贷款。[7]
二、美国REITs的法律环境
（一）关于REITs设立与经营的规定
在设立和经营方面，美国的相关法律规范对REITs有着极为细致的规定，其主要法律依据是1960年修订的内地税法典中第856条至859条之规定（亦被称为《房地产投资信托法案》），其必须满足以下条件（见表1）才能享受REITs的一系列优惠待遇。
表1、美国REITs的设立及经营条件
要素条件
组织结构必须是公司、商业信托或视同公司课税主体之协会等其他类似机构，并且必须由董事会或基金托管人管理；
资产要求在资产组合（portfolio）中，至少有75%的资产是房地产、抵押贷款、其他REITs证券、现金或政府证券，且持有某一个发行人的证券不得超过REITs资产价值的5%；不得持有超过某一发行人的具有显著投票权的证券的10%，可以包括在section856(c)(5)(B)75%范围内的有价证券除外。[8] 资产中包含应征税的REITs的子公司的股票不得超过20%(对具有纳税主体资格的下属单位的股权投资不超过总资产的20%)。
收入要求至少75%的毛利必须来源于自房地产租金、房地产贷款的利息、出售房地产收入、拥有其他REITs证券的利息、房地产节税收益、贷款承诺费等。不得有超过30%的毛利来自于出售持有不足6个月的股票或证券，或持有不足4年的房地产（丧失抵押品赎回权的和非自愿变卖或拍卖的除外）。
股东人数REITs股份必须完全可转让，至少有100 个股东，且股权结构应该分散化；在税收年度的下半年，不得有少于5 人的股东拥有50%以上的股份，单个股东持股比例不超过9.8%（退休金除外）。
红利分配将不低于房地产投资信托基金应纳税收入的90%的利润作为红利分配给股东。[9]
资金来源发行股票，由机构投资人和社会公众认购；从金融市场融资，如银行借入、发行债券或商业票据等。
其他对于证券的投资不得超过总资产的25%，可以包括在section856(c)(5)(B)75%范围内的有价证券除外. [10]
（二）税法调整对于REITs的影响
在美国，税法规定了REITs的基本条件，且税收优惠是REITs发展的主要驱动力。REITs除了要符合1933年的《证券投资法》和各州的相关法律外，其最主要的法律条件来自于针对REITs的税法。因此相关税法演变是决定REITs结构、发展和演变的主要因素。
在税法方面：由于经济利益的驱动，最初以信托作为规避公司形式是为了规避州法禁止公司以投资为目的持有不动产的规定，随后因其逐渐发展成为规避公司所得税的不动产投资组织，而被美国最高法院认定为商业信托与公司相似，并视同联邦公司组织加以课税，导致其发展一度停滞。但由于后来的投资信托法规不断健全，且经济发展态势良好，美国投资信托的发展又日益茁壮起来。着眼于投资信托的优点，美国国会于1960年通过修订内地税法典，正式开创了REITs，规定凡具备该法案第856条至859条的有关组织、收入及收益分配要件的REITs 可享有免税优惠。换言之，即使REITs是以公司为组织形态，也可以不必负担公司所得税，而仅对股东或投资人课征个人所得税。此后，通过1976、1986、1993、1997、1999、2001年一系列的税法调整，使得REITs得到了不断的发展：（1）1976年美国国会通过了税收改革法案（TRA76），对以下内容进行了重大调整：一是将红利支付率从90%增加到了95%；二是取消了对那些非故意违反75%和90%总收入的规则的房地产投资信托投资公司进行处罚的条款；三是允许8年期的亏损结转；四是给予房地产投资信托投资公司持有待销物业的权利，以及在一定条件下减免特许权税的待遇。上述调整为房地产投资信托投资公司处置资产和保留纳税优惠条件创造了有力条件。（2）1986年的税收改革法案（TRA86）对以下内容进行了调整：一是暂缓了至少100个股东的要求；二是暂缓了第一个纳
税年度里的5/50规则[11] ；三是允许不符合房地产纳税优惠条件的物业，在纳入房地产投资信托一年以后，享受纳税收优惠条件；四是改革了独立承包条例，允许实施内部管理，并给予了房地产投资信托投资公司更大的物业经营控制权，从而使房地产投资信托的竞争优势进一步得到加强。（3）1993年的综合预算调整法案（Omnibus Budget Reconciliation Act of 1993），改变了退休基金投资REITs 的5/50规则，允许其按退休金持有人来计算投资人数，只要求满足股东人数在100个以上的规定，从而为退休基金投资房地产投资信托铺平了道路。（4）1997年房地产投资信托的精简法案（REITsSA）和1999年现代化法案（RMA）。REITsSA中包括了12条直接影响REITs的条款，如取消了由于提供了某些服务，其租金收入不享受纳税优惠的条款；取销了股东可保留资本所得的应纳税义务；废除了REITs的非长期持有资产的销售收入不能高于其总收入的30%的规定。而RMA 允许REITs 获得税收补贴，并且将REITs收入分配比例从95%又降回到90%。通过法律条款的调整，为房地产投资信托的发展提供了更加宽松的法律环境。（5）2001年6月4日，国内税务署（IRS）颁布的新税收条例中，扩大了房地产投资信托的服务功能，重申了REITs作为所有者和经营者，可以在房地产租赁业务中积极开展交易和商业活动，有效地提高了REITs的创利能力，以及在房地产市场中的竞争地位。[12]
三、美国REITs法律环境对我国立法的启示
从美国REITs的发展过程可以看出，美国的REITs从1960年被立法到现在已经历了40多年的市场的洗礼，才在法律、税务、透明性、公正以及内部经营管理等方面逐渐完善。在这40年间，REITs也经历了多次的失败，并且受到了严重的损失，美国也正是在这些失败中认识到REITs和其他房地产商品一样只是一种优良的投资工具，而并非解决房地产市场问题的万能手段。因此，美国能够通过立法改善和调节投资的环境，让新的金融商品能够客观地、理性地自然成长，而没有被催化，使美国的金融商品能够比较健康快速发展。[13]
美国REITs的法律环境至少在以下几点值得我国借鉴：
第一，由于REITs立法涉及信托法、税法、公司法、证券法等多方面法律规范，所以美国采用一系列特别法案的形式加以规范。如果我国引进及发展REITs，必将同样面临REITs立法模式的问题。由于REITs客观上跨越多个部门法的规定，所以我国应当采取特别立法的模式。但是，是否单独就REITs设立专项法以及如何解决REITs专项法与众多部门法的关系是值得关注的立法问题。
第二，美国REITs的立法主要针对REITs的特点在立法上进行突破：一是免税收；二是流通性。信托税收和受益凭证的问题不仅是我国发展REITs必须解决的问题，也是我国发展信托业必须解决的问题，否则将在很大程度上加大信托成本，阻碍我国信托业的发展。可以考虑以引进REITs为契机，以REITs为试点，从立法上解决信托税收和受益凭证的问题：一是明确信托税收的实际课税对象应当仅仅是受益人，而不应包括受托人。二是明确信托凭证的性质及交易方式。
第三，美国REITs的立法体现出“有条件的优惠”的立法原则。“有条件的优惠”即指REITs要享有免税收和流通性的优惠，就必须符合法律对于REITs的一系列更为严格的规定。REITs是一种特殊的信托产品，而且主要面向中小投资人，所以美国立法一方面考虑要减少成本（规定REITs免税收和流通性），另一方面考虑要保护投资人（规定REITs必须符合相对于一般信托更为严格的规定）。在我国目前对于信托税收和受益凭证规定不完善的情况下，这种“有条件的优惠”的立法模式尤为值得我国借鉴，因为这一方面可以兼顾发挥REITs的优势和保护
投资人的利益，另一方面也可以为我国彻底解决信托税收和受益凭证的问题提供实践经验。
第三节、美国谨慎投资人规则
一、美国谨慎投资人规则的发展历程
从1960年以来的20多年时间里，受托人的投资活动经历了很大的变化。受到现代投资组合理论（Modern Portfolio theory），受雇人退休所得保障法（ERISA）及统一机构资金管理法（Uniform Management of Institutional Funds Act，UMIFA）等立法的影响，1990年起草，1992年出版的美国法律协会《信托法重述》第三版中对传统信托投资的规范加以自由化，认为并无绝对不宜的投资工具及技巧，重点在于受托人基于谨慎责任的原则下，针对不同信托的特性及当时的情形，在收益目标及风险容忍的范围内，进行其投资活动。这些规范就是《统一谨慎投资人规则》（《Uniform Prudent Investor Act》）的制定依据。
《统一谨慎投资人规则》承担了更新信托投资法律的责任，并将受托人投资领域的变化反映在立法中。相比以前的受托人规则，《统一谨慎投资人规则》主要有以下五个方面的改变，它规定：（1）受托人的谨慎责任对应的是投资的整体，而不是某项单个的投资。（2）受托人最应当考虑的是全部投资在风险与回报之间的权衡。（3）所有对于投资类别的限制被废除，受托人只要合适的考虑了信托的投资风险与回报，并满足其它对于谨慎投资的要求，他就可以投资于任何项目。（4）谨慎投资包含受托人应保持投资多样性的要求。（5）改变以往信托法禁止受托人将信托的投资和管理活动授权他人的规定，只要在安全措施的保障下，授权现在被允许。
二、美国《统一谨慎投资人规则》的主要内容
美国《统一谨慎投资人规则》共有16条，其中第10条到第16条是法律技术性规定，本文不做详述，以下主要结合《统一谨慎投资人规则》第1条到第9条的规定介绍《统一谨慎投资人规则》的主要内容：
（一）任意性
《统一谨慎投资人规则》在第1条关于谨慎投资人规则概述的规定中规定“谨慎投资人规则是一项任意性规则，可以通过信托文件的约定被扩大、限制、减轻或改变。受托人在合理信赖信托文件之约定的范围内对受益人不承担责任。”当然，如果信托文件中没有相应的约定，那么受托人必须承担《统一谨慎投资人规则》中规定的各项法定义务。所以，《统一谨慎投资人规则》采用的是当事人约定优先的任意性立法原则。
（二）注意义务
《统一谨慎投资人规则》在第2条对注意义务的标准、投资策略及风险和回报目的作了较为具体的规定，主要包括如下：（1）它规定“受托人应当像一个谨慎投资人那样投资和管理信托财产，要考虑信托文件规定的目的、条款、投资分配要求和其他情形。为了满足这个要求，受托人应当有合理的注意、技能和小心。”（2）它规定“受托人的关系到单个信托财产的投资和管理决定不应被单个评估，应将其作为整个信托投资策略的风险和回报的组成部分，对信托的整体做出评估。”（3）它规定了受托人在投资和管理信托财产时应当考虑的与信托和受益人有关的8个方面的事项：一般经济情况；通货膨胀或通货紧缩可能带来的影响；投资决定或策略的期望税制；每个投资或行动过程在信托整体的位置，包括金融资产、关联企业的利益、个人的有形的和无形的资产等等；对于收入和资本增值的预期回报；受益人的其他资源；流动性、稳定的收入和资产保值、增值的需要；
某项资产对信托目的或一个或多个受益人而言有特殊关系或价值。（4）它规定“受托人应当合理地查证与投资、管理信托财产有关的事项。”（5）它规定“受托人在符合本法规定的情形下可以投资于任何财产，进行任何类型的投资。”（6）它规定“如果受托人拥有特殊的技能或专业能力，或者委托人因信赖受托人表现出来的特殊技能或专业能力而任命其为受托人，受托人就有义务在管理信托事务时运用这些特殊技能或专业能力。”
（三）忠实义务
《统一谨慎投资人规则》在第5条和第6条规定了受托人忠实义务的两方面内容：一是受托人应当仅仅为了受益人的利益投资和管理信托财产。二是如果一项信托有两个或更多的受益人，受托人应当公平的投资和管理信托财产，考虑任何可能造成受益人利益不均的因素。
（四）受托人授权规则
《统一谨慎投资人规则》在第9条对受托人进行投资和管理授权作了较为具体的规定。首先,它授予了受托人授权的权利，规定“受托人可以像一个拥有相似技能的谨慎的受托人在当时情况下所进行的适当的授权那样，进行投资和管理活动的授权。”其次，它规定了受托人在授权过程中应当承担的注意义务，即受托人应当在3个方面显示出合理的注意、技能和小心：一是挑选代理人；二是在符合信托目的和信托条件的基础上确定授权的范围和相应的条件；三是为了监督代理人的行为与授权条件相一致，定期的检查代理人的行动。最后，它规定了如果受托人在授权过程中满足了上述注意义务的要求，那么因为代理人在授权范围内所作的决定和行动，受托人对受益人或信托不负责任，而由代理人单独承担责任。
（五）具体投资规则及审查标准
《统一谨慎投资人规则》在第3、4、7、8条中规定了一系列的具体投资规则和审查标准，主要包括：（1）投资应当多样化，即受托人应当把信托财产作多样性的投资。除非受托人合理的确信：因为特殊的情况，排除投资的多样性更有利于实现信托目的。（2）在接受信托或收到信托财产后的一段合理的时间内，受托人应当检查信托财产并作出、执行关于保持和部署信托财产的决定，使得信托财产整体符合信托文件规定的目的、条款、投资分配要求等其他情形以及本法的规定。（3）在投资、管理信托财产的过程中，受托人的花费应当与信托财产、信托目的和受托人的技能合理的相适应。（4）应当根据受托人做出决定当时的情况来判断其是否符合谨慎投资人规则，而不是依据“后见之明”。
三、美国谨慎投资人规则与我国受托人规则之比较研究
（一）我国受托人规则现状
目前，我国的受托人规则主要体现在《信托法》、《信托投资公司管理办法》、《信托投资公司资金信托管理暂行办法》、《证券投资基金法》、《信托投资公司信息披露管理暂行办法》和即将出台的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》中,采取以《信托法》为主，其他专项法律法规从自身出发增加相应规定的立法格局。但是，在很长一段时间内我国专项法律法规对于《信托法》受托人规则的补充一直存在一个问题：只进行程序性补充，不进行实体性补充。这就造成了我国关于受托人规则的实体性规定在《信托法》出台以后的很长一段时间内一直停滞不前。这个问题直到2004年才有了改善，在2004年出台的《信托投资公司信息披露管理暂行办法》和即将出台的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》中已经出现了兼顾补充实体性规定和程序性规定的立法思路，这将对我国受托人规则的发展起到有益的推动作用。以下是我国受托人规则现状的概述：
首先，由于受托人在信托关系中占有重要的地位，因此，《信托法》不但以专门一节对其进行规范，而且条文数量较多，占到整部法律条文量的四分之一。《信托法》对于受托人的规定主要分为三大方面：第一，受托人的资格。根据《信托法》第24条之规定，受托人一般应当是具有完全民事行为能力的自然人、法人，除非法律、行政法规对受托人的条件另有规定的。第二，受托人的义务，这是规范的重点。根据《信托法》第25条至第30条之规定主要包括以下7项：（1）受托人应当遵守信托文件的规定，为受益人的最大利益处理信托事务；（2）必须恪尽职守，履行诚实、信用、谨慎、有效管理的义务；（3）除依照本法规定取得报酬外，不得利用信托财产为自己谋取利益；（4）不得将信托财产转为其固有财产；（5）不得将其固有财产与信托财产进行交易或者将不同委托人的信托财产进行相互交易，但信托文件另有规定或者经委托人或者受益人同意，并以公平的市场价格进行交易的除外；（6）必须将信托财产与其固有财产分别管理、分别记帐，并将不同委托人的信托财产分别管理、分别记帐；（7）应当自己处理信托事务，但信托文件另有规定或者有不得已事由的，可以委托他人代为处理，但应当对他人处理信托事务的行为承担责任。违反上述义务的，受托人将承担赔偿责任。第三，受托人的权利。根据《信托法》第35条、37条之规定主要包括以下3项：（1）受托人有权依照信托文件的约定取得报酬；（2）受托人因处理信托事务所支出的费用、对第三人所负债务，以信托财产承担。受托人以其固有财产先行支付的，对信托财产享有优先受偿的权利。此外，依据信托法理还应当包括（3）信托文件中所赋予的管理运用、处分信托财产的权利。
其次，《信托投资公司管理办法》和《信托投资公司资金信托管理暂行办法》主要在《信托法》对于受托人规范的基础上增加了一些程序、内部结构和监督的规定。主要包括：（1）信托投资公司的注册资本不得低于人民币3亿元；经营外汇业务的信托投资公司，其注册资本中应包括不少于等值1500万美元的外汇。（2）信托投资公司的经营范围由公司章程规定，报中国人民银行批准。（3）信托投资公司每年应当从税后利润提取5%，作为信托赔偿准备金。但该赔偿准备金累计总额达到公司注册资本的20%时，可不再提取。（4）信托投资公司应当设立内部审计部门。（5）信托投资公司应当按照规定向中国人民银行及有关部门报送营业报告书、信托业务及非信托业务的财务会计报表和信托账户目录等有关资料。（6）中国人民银行可以定期或者不定期对信托投资公司的经营活动进行检查。中国人民银行认为必要时，可以责令信托投资公司聘请具有相应资格的中介机构对其业务、财务状况进行审计。（7）中国人民银行对信托投资公司的高级管理人员实行任职资格审查制度。对信托投资公司的信托从业人员实行信托业务资格考试制度。（8）信托投资公司应当向中国人民银行报送资金信托业务经营的有关资料。此外，《证券投资基金法》虽然开篇就提及“本法未规定的，适用《中华人民共和国信托法》、《中华人民共和国证券法》和其他有关法律、行政法规的规定。”但从内容来看，涉及受托人规则的大都是证券方面的程序性规定，对于受托人方面的规定也仅限于《信托法》受托人规则的表述，没有受托人规则方面的大的突破。
最后，《信托投资公司信息披露管理暂行办法》和即将出台的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》体现出对《信托法》受托人规则进行实体和程序两方面补充的立法思路。例如，《信托投资公司信息披露管理暂行办法》对信托投资公司信息披露的原则、内容、方式等做出了整体规范，既明确了《信托法》第20、33、49条关于“受托人向委托人、受益人报告、说明信托财产的管理运用、
处分及收支情况”这项规定的实体内容，又完善了信托投资公司信息披露的相应程序性要求。又如，即将出台的《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法》在其草案中要求信托投资公司在办理房地产信托业务时应当进行组合投资，并在运作结构中引入“保管人”，体现了对《信托法》第25条受托人谨慎义务的实体性和程序性补充。
从上述可知，目前我国的受托人规则主要采取以《信托法》为主，其他专项法律法规从自身出发增加相应规定的立法格局。而且，立法机关已经注意到各专项法律法规对《信托法》受托人规则的补充不仅要体现在程序上的完善，而且要兼顾实体性规定的补充。
（二）我国受托人规则相对于《统一谨慎投资人规则》的不足
总的来看，我国缺乏针对投资信托特点的受托人规则。从立法格局来看，以往我国各专项法律法规没有对《信托法》在受托人规则方面进行实体性内容的补充有欠妥当。《信托法》作为信托行业的一般法只能就普遍意义上的信托问题进行规范，而信托产品在我国日益呈现多样化、丰富化的特点，所以必然要求各专项法律法规根据其自身特点进行实体和程序等各方面的补充。以投资信托受托人规则为例，应当在《信托投资公司管理办法》[14] （或将来的《受托人法》）中，或在投资信托的专项法律法规中专章补充。而我国在《信托投资公司管理办法》中没有对投资信托的受托人进行实质内容的规则补充，这一点值得商榷。
具体对照美国《统一谨慎投资人规则》，我国受托人规则至少存在以下不足：第一，我国的受托人规则在谨慎义务方面存在不足。主要包括对于受托人谨慎义务的含义不明确、缺少关于受托人处理不同受益人之间利益的公平责任的具体规范[15] 、没有区分一般受托人和专业受托人等等。第二，我国的受托人规则在投资规则方面存在不足。主要包括对于受托人授权的规范不全面；缺少受托人投资决定的规范等等。
【注释】毛志荣：《房地产投资信托基金研究》，https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/UpFiles/Attach/1086/2004/03/18/1638509218.pdf
https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/笔者注：美国将投资信托视为一个组织，如公司、基金等；而我国将信托理解为一个行为，如《信托法》第2条之规定。
笔者注：1960年的法案还允许REIT的亏损可以转移给投资者，用来冲抵其应纳税所得。但是，1986年美国国会通过的《税收改革法案》(Tax Reform Act of 1986) 取消了投资者可以将在REIT的损失直接冲抵其应纳税所得的规定。
笔者注：在开始的30年中，REIT的业务受到了严格的限制，只允许REIT拥有房地产，但不能运营和管理。因此REIT必须委托第三方进行其所投资的房地产项目的运营和管理，并支付管理费用。
黄云、杜猛、杨雁棱：《美国房地产基金发展的三次浪潮》https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/
同上
数据来源：https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,
原文是own no more than 10% of the outstanding voting securities of any one issuer, other than securities includible under the 75% test。
笔者注：一开始规定的是95%，1999年《REITs现代化法案》将之调整下降为90%。
原文是invest no more than 25% of the value of its total assets in securities, other
than securities includible under the 75% test。
笔者注：5/50规则是指在税收年度的下半年，不得有少于5 人的股东拥有50%以上的股份。
刘洪玉：《美国房地产投资信托发展的经验与启示》，https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/ 《世界商业评论》：《美、日房地产投资信托发展及启示》https://www.doczj.com/doc/8e9225497.html,/
笔者注：我国的《信托投资公司管理办法》在某种意义上承担着国外《受托人法》的职责。
]笔者注：虽然我国《证券投资基金法》第20条第2款规定了“基金管理人不得不公平地对待其管理的不同基金财产”，但是规定的不具体、不明确。具体的立法建议见本文第三章第三节。
关于我国发展房地产投资信托(REITs)的法律分析(下)
卢晓亮
【关键词】房地产投资信托REITs
【全文】
第三章我国发展REITs的模式及相关法律制度的完善
第一节我国发展REITs可以采取的模式
一、我国发展REITs的思路
（一）资金信托型还是不动产信托型？
以信托财产不同为分类标准，目前国际上主要存在三类REITs：一是美国式的REITs，主要采用资金信托的方式。二是日本式的REITs，主要采用不动产信托的方式。典型的做法是业主将房地产委托给信托投资公司换取受益凭证，信托投资公司负责管理和处置信托财产，可以通过出租或出售的方式取得收益，信托收益在扣除信托费用后支付给委托人。三是台湾式的REITs，兼采资金信托和不动产信托的方式。台湾《不动产证券化条例》第4条第3项和第4项分别规定了不动产投资信托和不动产资产信托的定义。[1]
从我国的实际情况来看，既有对于资金信托型REITs的需求，也有对于不动产信托型REITs的需求，如房屋银行的兴起。但是，结合我国目前的现状，我国应当首先引进和发展资金信托型REITs，理由主要包括：（1）大陆法系国家和地区难以建立有效的信托登记制度。以台湾为例，不动产信托型REITs本质上属于资产证券化的一种。台湾对于资产证券化的引进，市场早有需求，但最终却经历时一、二十年的讨论，直至2003年7月才通过不动产证券化条例，其最大的阻碍即是物权法定加上登记生效的制度。由美国所创设而为全世界先进国家所采纳的资产证券化制度，是在不采用登记作为不动产物权变动的生效要件的法制下所诞生，一旦要移植到他国，物权变动采登记生效要件就成为主要阻碍。台湾即使已采登记生效要件长达50年以上，最近为了信托的登记，地政机关也是伤透脑筋。台湾尚且如此，我国大陆幅员广大，要建立全面性的信托登记制度，实非易事。所以不动产直接信托存在一定的法律障碍。（2）我国立法对于信托财产在信托期间的归属不明确，可能对不动产直接信托带来不确定因素。而金钱属于一种特殊的物，一般来说转移占有、使用权即转移了所有权，所以资金信托更有利于明确信托财产在信托期间的归属，使得信托关系相对更为稳定。
（二）基金型还是信托型
从本质上看，基金源于信托：（1）从历史渊源上看，投资基金是在信托法律关系基础上发展起来的，是一种特殊类型的信托。一般认为19世纪在英国出现的最早形态的投资基金就是一种金融信托。（2）就内在的价值取向看，两者皆利用了由他人管理处分财产的理财观念，遵循效率优先、兼顾公平的原则。它们聚集零散资金，通过专业化运作，组合投资，分散风险，为投资人获取最大收益。（3）在法律属性方面，投资基金与信托具有相同的本质属性。一方面，基金财产具有信托财产的性质。投资基金一旦有效成立，基金财产即从投资人（基金持有人）、基金管理人及基金托管人的自有财产中分离出来，成为一项独立运作的财产，仅服从基金的宗旨和目的。而且，投资基金成立后，因基金财产的管理、处分、毁损灭失，或其他事由所取得的财产，都归属基金财产。这体现了信托财产的独立性原则。另一方面，基金财产名义持有人和受益人分离，基金管理人和托管人不能为自己的利益使用基金财产。这与信托财产的所有权主体与利益主体分离原则一致。（4）以法律基础和组织形态不同为分类标准，可以将基金分为公司型基金和契约型基金，而契约型基金的基础就是信托契约。目前，我国几乎所有的投资基金都属契约型基金。
但是，基金与信托还是存在一定的区别，主要包括：（1）基金不同于一般的信托财产，有一定的组织化倾向，具有不完全的法律主体特性。[2] 在我国的实践中。基金一直以一定的主体身份出现，而信托财产是否具有独立法律地位尚无定论。（2）基金的运作结构不同于一般的信托。基金一般会在信托关系的基础上进一步细化受托人的职能分工，将保管基金财产和资产管理两个职责分别委托给基金托管人和基金管理人。（3）基金的运作规则不同于一般的信托。例如，基金一般有投资分散化的要求等等。（4）基金的流通机制不同于一般信托，比一般信托具有更高的流通性。无论是封闭式基金的上市流通机制还是开放式基金的赎回机制都比目前我国信托流通机制更方便和有效。目前我国信托受益权的转让一般需要受益人自己找到愿意受让的新投资人，然后共同到信托投资公司完成手续上的更新才能实现，困难比较大。
笔者认为，目前我国信托业实务操作可以采用在信托型REITs中导入基金运作模式的做法，理由主要包括：（1）现在我国无法形成完整意义上的REITs基金。因为REITs基金本质上属于产业投资基金，而我国目前没有专门针对产业投资基金的立法，发展基金型REITs目前仍然面临法律上的障碍。此外，从实践来看，我国目前基金主要集中在证券业，且只存在契约型基金，尚无公司型基金；绝大多数是封闭式基金，正在向开放式基金探索，所以实践条件也不成熟。（2）我国虽然尚无法形成完整意义上的REITs基金，但是基金运作模式的优势值得借鉴，通过在信托契约中导入基金的运作结构和运作规则就可以借鉴基金运作规范、稳定、专业的优势。从《房地产信托办法草案》的规定来看，就是采取这种方式，并且通过立法将这种模式由约定的形式上升到法定的形式。《房地产信托办法草案》所指的房地产信托除了流通机制外，在很多方面已经与基金基本一致。此外，通过首先发展借鉴基金模式形成的信托型REITs，也可以为我国发展基金型REITs进行试点，为我国的REITs基金立法以及产业投资基金立法奠定良好的基础。
但是，从长久来看，REITs必将向着基金型发展，因为基金的运作模式和流通机制更符合市场投资人的要求和REITs本身的发展要求。届时无论是契约型REITs还是公司型REITs，封闭式REITs还是开放式REITs都会在我国出现并且
房地产投资信托的特征 导读：我根据大家的需要整理了一份关于《房地产投资信托的特征》的内容，具体内容：房地产投资信托的基本性质是信托，具体说来,房地产投资信托是一种投资基金。下面由我为大家整理的，希望大家喜欢。在房地产投资信托最发达的美国，REIT的经营和管理由受托人委... 房地产投资信托的基本性质是信托，具体说来,房地产投资信托是一种投资基金。下面由我为大家整理的，希望大家喜欢。 在房地产投资信托最发达的美国，REIT的经营和管理由受托人委员会或董事会负责。受托人委员会或董事会通常由三名以上的受托人或者董事组成，其中大多数受托人必须是"独立"的，也就是说，该受托人与REIT的投资顾问及其附属机构没有任何直接或间接利益关系。受托人和董事会的主要职责是负责制定REIT的业务发展计划并指导其实施。 从本质上讲，REIT产品是一种资产运营型的共同基金，国内有些媒体的报道将其称为房地产投资基金，严格说来并不妥当，因为这个称呼在美国通常是指另外一种形式的房地产基金，这种基金一般不直接从事具体房地产项目的开发，而是主要投资于房产类证券、房地产信托投资基金和房地产开发企业等来实现间接的房地产投资。而REIT主要通过直接运营房地产物业，获得资产运营收益作为基金回报。 房地产投资信托的比较优势及特征 REIT的资金来源主要有个方面：一是发行信托受益凭证或者股票，由机构投资者(如人寿保险公司或其他养老基金组织等)和个人投资者认购，
REIT通常对认购者会有一定要求，如上海国投此次发行的"新上海"国际大厦项目资金信托计划要求投资者加入信托计划的单笔资金金额最低为人 民币5万元：二是从金融市场融资，如银行借入、发行债券和商业票据等，美国法规对这一部分的融资比例有着严格的限制，以控制其财务风险。 房地产投资信托和传统的房地产投资方式相比，具有明显的比较优势，主要分列如下： ①REIT是一种房地产的证券化产品，通常采用股票或者受益凭证的形式，使房地产这种不动产流动起来，具有很强的流动性。在国外可以上市交易，甚至投资者在持有股份一年之后可以要求投资信托公司回购其股份。 ②REIT将所募集的资金委托专业人士集中化管理，进行多元化投资组合，选择不同地区和不同类型的房地产项目及业务进行投资，根据投资组合的原理，可有效降低投资风险，获得相对理想的投资回报率，从而避免厂直接投资于单一化房地产资产带来的高风险。 ③传统的房地产投资往往需要投资者投入数额巨大的资金，同时可能担负着较大的债务风险，因而普通的中小投资者对之只能望而却步，难以介入。RHIT的出现改变了这种状况，它将房地产资产拆细证券化，为中小投资者提供了一个进入房地产投资的较好渠道，使得房地产投资变得大众化。中小投资者在担负有限责任的同时，有机会间接获得原本可望而不可及的大规模房地产投资的高收益。 ④作为一种金融工具，REIT由于其本身的特点而成为一个很好的资金融通渠道，目前国外通行的BEIT运行机制如股份公司制、有限责任制、自
中国某某国际信托投资公司 业务流程体系管理手册 第三部分 绩效管理体系实施手册
目录 第一章战略规划、全面预算与绩效管理关系模型 第一节战略规划、全面预算与绩效管理的关系 战略规划、全面预算与绩效管理的关系可以用以下的模型进行表述： 图一：战略规划、全面预算与绩效管理的关系模型 图一的战略规划、全面预算与绩效管理的关系模型主要由以下几个部分组成： 1.企业首先应具备明确的战略规划，即公司发展战略与年度战略行动计划； 2.根据战略规划，公司和部门编制各自的年度运作计划，运作计划中至少应该涵盖 战略要求、资源投入、业务活动安排等多方面内容，这一切都有助于生成公司关键绩效指标和部门非财务类的关键绩效指标以及关键绩效指标目标值的确定； 3.根据年度运作计划，各业务部门编制收入预算和成本费用预算，管理部门编制费 用预算，同时生成各部门财务类关键绩效指标和关键绩效指标目标值。财务部门在汇总各部门运作计划和预算后，形成公司资金预算和利润预算； 4.企业各级管理层利用管理报告定期对预算执行情况进行分析、监控及决策之用。 其中，管理报告的主要内容包括定期的财务分析与平衡分数卡的评估结果； 5.在经营目标执行的过程中，管理者可以借助于各种层次、不同频度的管理报告来 监控经营进度，并通过高效的管理评估机制迅速采取相应的行动方案，及时解决出现的问题。若有必要，甚至可以对原有的全面预算体系和关键绩效指标体系做出必要的调整，使之更好地适应公司实际经营情况和市场环境不断变化的需要，实现公司既定的战略目标。
在图一中，企业的战略、预算和绩效三者真正形成闭环，是一个密不可分的有机整体。只有通过三者的高效互动，企业才可能达成其既定的战略目标。而在此过程中，绩效管理正是起到了及时向公司管理层提供经营信息、督促预算实施和评估个人绩效的重要作用。 第二节绩效管理的概念 2.1绩效管理的定义 绩效管理是企业整体范围内的一项长期管理内容，提供了一种使公司战略统一、连续地得到贯彻执行的有效方法 绩效评估是绩效管理必不可分的组成部分，针对流程内各项活动或流程的产出特定目标的绩效表现予以量化；绩效评估指标建立必须由上而下，并且与组织中的策略、资源和流程相连结 2.2绩效管理的目的 绩效管理体系的实施目的是将部门职责和公司战略有机的结合在一起，向公司管理层提供及时、准确的绩效表现，从而督促和确保部门个别利益与公司整体战略保持高度一致，发挥带动公司发展的功用 2.3绩效管理的作用 绩效管理体系将公司的战略、资源、业务和行动有机的结合起来，构成一个完整的管理体系 绩效管理与战略管理：
招标投标企业报告中国中信集团有限公司
本报告于 2019年9月19日 生成 您所看到的报告内容为截至该时间点该公司的数据快照 目录 1. 基本信息：工商信息 2. 招投标情况：招标数量、招标情况、招标行业分布、投标企业排名、中标企业 排名 3. 股东及出资信息 4. 风险信息：经营异常、股权出资、动产抵押、税务信息、行政处罚 5. 企业信息：工程人员、企业资质 * 敬启者：本报告内容是中国比地招标网接收您的委托，查询公开信息所得结果。中国比地招标网不对该查询结果的全面、准确、真实性负责。本报告应仅为您的决策提供参考。
一、基本信息 1. 工商信息 企业名称：中国中信集团有限公司统一社会信用代码：9110000010168558XU 工商注册号：100000000000895组织机构代码：10168558X 法定代表人：/成立日期：1982-09-15 企业类型：/经营状态：在业 注册资本：20531147.635903万人民币 注册地址：北京市朝阳区新源南路6号 营业期限：1982-09-15 至 / 营业范围：投资管理境内外银行、证券、保险、信托、资产管理、期货、租赁、基金、信用卡金融类企业及相关产业、能源、交通基础设施、矿产、林木资源开发和原材料工业、机械制造、房地产开发、信息基础设施、基础电信和增值电信业务、环境保护、医药、生物工程和新材料、航空、运输、仓储、酒店、旅游业、国际贸易和国内贸易、商业、教育、出版、传媒、文化和体育、境内外工程设计、建设、承包及分包、行业的投资业务；资产管理；资本运营；工程招标、勘测、设计、施工、监理、承包及分包、咨询服务行业；对外派遣与其实力、规模、业绩相适应的境外工程所需的劳务人员；进出口业务；信息服务业务（仅限互联网信息服务，不含信息搜索查询服务、信息社区服务、信息即时交互服务和信息保护和加工处理服务）。（企业依法自主选择经营项目，开展经营活动；依法须经批准的项目，经相关部门批准后依批准的内容开展经营活动；不得从事本市产业政策禁止和限制类项目的经营活动。） 联系电话：*********** 二、招投标分析 2.1 招标数量 企业招标数： 个 （数据统计时间：2017年至报告生成时间） 13
商业银行委托贷款管理办法 第一章总则 第一条为规范商业银行委托贷款业务经营，加强委托贷款业务管理，促进委托贷款业务健康发展，根据《中华人民共和国银行业监督管理法》《中华人民共和国商业银行法》等法律法规，制定本办法。 第二条中华人民共和国境内依法设立的商业银行办理委托贷款业务应遵守本办法。 第三条本办法所称委托贷款，是指委托人提供资金，由商业银行（受托人）根据委托人确定的借款人、用途、金额、币种、期限、利率等代为发放、协助监督使用、协助收回的贷款，不包括现金管理项下委托贷款和住房公积金项下委托贷款。 委托人是指提供委托贷款资金的法人、非法人组织、个体工商户和具有完全民事行为能力的自然人。 现金管理项下委托贷款是指商业银行在现金管理服务中，受企业集团客户委托，以委托贷款的形式，为客户提供的企业集团内部独立法人之间的资金归集和划拨业务。
住房公积金项下委托贷款是指商业银行受各地住房公积金管理中心委托，以住房公积金为资金来源，代为发放的个人住房消费贷款和保障性住房建设项目贷款。 第四条委托贷款业务是商业银行的委托代理业务。商业银行依据本办法规定，与委托贷款业务相关主体通过合同约定各方权利义务，履行相应职责，收取代理手续费，不承担信用风险。 第五条商业银行办理委托贷款业务，应当遵循依法合规、平等自愿、责利匹配、审慎经营的原则。 第二章业务管理 第六条商业银行应依据本办法制定委托贷款业务管理制度，合理确定部门、岗位职责分工，明确委托人范围、资质和准入条件，以及委托贷款业务流程和风险控制措施等，并定期评估，及时改进。 第七条商业银行受理委托贷款业务申请，应具备以下前提： （一）委托人与借款人就委托贷款条件达成一致。
目前国内房地产基金发展现状和问题 私募股权房地产投资基金是指从事房地产的收购、开发、管理、经营和营销获取收入的集合投资制度。房地产投资基金通过发行基金证券的方式，募集投资者的资金，委托给专业人员专门从事房地产或房地产抵押贷款的投资，投资期限较长，追求稳定连续性的收益。基金投资者的收益主要是房地产投资基金拥有的投资权益的收益和服务费用。 一、房地产私募股权基金的现状 1、房地产私募股权基金的概况 据清科研究中心有关资料显示，2006年度，房地产行业共有31个私募股权投资案例，占到传统行业投资案例总数的42.40％，投资金额达30.37亿美元，占传统行业总投资金额的46.6％。2007年整个年度，呈现活跃的状态，相比2006年度稳中有升。2008年度下旬由于受到全球金融危机的影响，房地产私募股权领域的资产配比有所下降，其直接表现就是募集资本大幅紧缩。从2008年底至2009年底仅有一支规模为4亿美元的私募房地产基金完成募集。而2009年度至2010年上半年，房地产私募股权基金规模鉴于政策累积刺激等因素影响又有幅度上的上升。中国本土私募房地产投资基金在2011年加快了前进的步伐，清科研究中心统计，截止至2011年三季度，当
年共有22支私募房地产基金募集到位32.25亿美元，其中，由本土 机构募集基金数量及金额占比分别超过到了80.0%和70.0%。 2、成立背景——独立私募房地产基金vs房地产企业旗下私募房地产基金 目前活跃在中国市场的私募房地产投资基金可大致分为两类，一种是以鼎晖房地产基金、普凯投资和高和投资等为代表的独立私募房地产投资基金，另一种是由房地产企业成立基金管理公司并发起设立的房地产基金，其中主要代表包括金地集团旗下的稳盛投资、以及荣盛房地产开发有限公司旗下的荣盛泰发基金等。对比两类基金，前者熟悉资本运作，在私募房地产投资基金的运作方面经验更为丰富；后者对中国房地产行业具有深入了解，并且具备丰富的业内资源，但是在基金管理方面起步较晚，仍处于发展初期阶段。两类基金各具优势，在中国私募房地产投资市场并驾齐驱，形成了现阶段我国私募房地产投资市场的竞争格局。 3、基金管理——引入外援vs 自主管理 我国房地产企业设立的私募房地产投资基金处于初期发展阶段，在管理方面也出现了“引入外援”和“自主管理”两种方式。2010年，金地地产旗下私募房地产投资管理机构稳盛投资宣布与瑞银（UBS）合作成立“瑞银金地中国房地产开发基金I”（UG基金），由稳盛投
房地产信托投资基金的发展现状和 案例分析 一、房地产信托概况 房地产信托包含内容较广，由信托机构代办房地产的买卖、租赁、收租、保险等代管代营业务；房地产的登记、过户、纳税等事项；投资者参与对房地产开发经营的投资均可纳入信托范畴。房地产投资信托，是从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的一种金融方式。具体而言，是由房地产投资信托基金公司公开发行收益凭证(如基金单位、基金股份等)，将投资者的不等额出资汇集成一定规模的信托资产，交由专门的投资管理机构加以管理，获得收益由基金券持有人按出资比例分享，风险共担的一种融资模式。REITs实际上是由专业人员管理的房地产类的集合资金投资计划。 二、房地产投资信托在我国的发展现状 1、REITs在我国发展的背景及现状 据调查数据显示，近年来房地产贷款在金融机构新增资产中的比重呈快速上升的趋势，大约70％的房地产开发资金来自银行贷款的支持，成为与银行业高度依存的一个行业。国家展开了一系列的宏观调控，银行一系列的政策性信贷紧缩政策，使得房地产融资渠道单一的缺点显露出来。于是，构建渠道多元化、高效并且有利于风险分散的房地产金融成为当前我国房地产发展一个亟待解决的问题。我国的房地产投资信托正是由于国家对房地产公司信贷资金加强了管理，在
政策高压下，房地产公司为了保证资金链条而与信托投资公司合作，从而推动了房地产投资信托的发展。 从组织形态来看，我国的房地产投资信托都是契约型的，即信托投资公司推出信托计划，然后由投资者与信托公司签订信托合同，每份合同都有最低的认购金额(根据规定最低为五万元)。 目前我国发行的房地产信托产品主要有两种形式：一种是贷款信托。信托资金用于贷款，与商业银行贷款基本相同，如中煤信托发行的“太阳星城贷款项目集合资金信托”，募集到的资金将以贷款方式专项用于北京市太阳星城金星园的开发建设；二是权益信托。信托公司从房地产开发公司购买房地产的全部和部分产权，靠经营房地产来获得收入。如北京国投推出“法国欧尚天津第一店资金信托计划”，购买已与天津欧尚超市有限公司签订长期租约的天津峰汇广场1-3层商铺(即法国欧尚天津第一店)的产权，通过租金收入的形式实现投资人长期稳定的回报。贷款信托是我国目前房地产信托投资的主要形式。 2、REITs的中国化发展模式 从组织形态来看，公司型具有基金经理和公司股东信息不对称、股东权益难以得到保护、双重税收负担(公司所得税和股东分红个人所得税)等缺点；而契约型因所有权与收益权的分离使得信托财产具有相对独立性，基金收益可得到法律保护，此外契约型只需纳税一次，可提高基金收益。美国作为成熟的REITs市场主要为公司型，考虑到我国初期REITs的发展应以稳定为主，减少风险发生的可能性，我国在初期宜采有契约型模式，虽然不利于基金的扩张，但它可以保证基
房地产投资信托的解释房地产投资信托的优缺点 房地产投资信托的解释房地产投资信托基金是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。与我国信托纯粹属于私募性质所不同的是，国际意义上的房地产投资信托基金在性质上等同于基金，少数属于私募，但绝大多数属于公募。房地产投资信托基金既可以封闭运行，也可以上市交易流通，类似于我国的开放式基金与封闭式基金。 房地产投资信托（REITs）最早的定义为“有多个受托人作为管理者，并持有可转换的收益股份所组成的非公司组织”。由此将REITs 明确界定为专门持有房地产、抵押贷款相关的资产或同时持有两种资产的封闭型投资基金。此后，伴随着税法的衍变，REITs在美国经历了数次重大的调整，同时REITs在各国推广的过程中也存在许多差异，但都没有改变REITs作为房地产投资基金中一种形式的本质。不过REITs与一般的房地产投资基金有显着区别：REITs通常可以获得一定的税收优惠，但需要满足一定的设立条件等。 REITs代表着目前全世界房地产领域最先进的生产力。房地产投资信托，是基于房地产行业细分的科学规律，随着房地产六大环节（资本运作、设计策划、拆迁征地、建设施工、销售租赁、物业服务）的分工合作，随着政府执政能力逐渐加强，房地产行业的逐渐规范而出现的。它可以最大限度的保证政府利益，并能有效的实现整个房地产行业的规范。
房地产投资信托的优缺点REITs的特点在于： 1、收益主要来源于租金收入和房地产升值； 2、收益的大部分将用于发放分红； 3、REITs长期回报率较高,与股市、债市的相关性较低。 REITs(Real Estate Investment Trusts，房地产投资信托基金)是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金，由专门投资机构进行房地产投资经营管理，并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。与我国信托纯粹属于私募性质所不同的是，国际意义上的REITs在性质上等同于基金，少数属于私募，但绝大多数属于公募。REITs既可以封闭运行，也可以上市交易流通，类似于我国的开放式基金与封闭式基金。近二十年来,北美地区的REITs收益最佳(13.2%),欧洲次之(8.1%),亚洲REITs的平均收益最低(7.6%);由于欧债危机的影响,欧洲REITs收益率迅速下降至-9.2%,而北美地区的REITs 则取得了12.0%的平均收益。可见,在不同时间区间内,不同国家和地区的房地产景气程度往往大相径庭。 REITs的魅力在于：通过资金的“集合”,为中小投资者提供了投资于利润丰厚的房地产业的机会;专业化的管理人员将募集的资金用于房地产投资组合,分散了房地产投资风险;投资人所拥有的股权可以转让,具有较好的变现性。
委托贷款合同格式 Effectively restrain the parties’ actions and ensure that the legitimate rights and interests of the state, collectives and individuals are not harmed ( 合同范本 ) 甲方：______________________ 乙方：______________________ 日期：_______年_____月_____日 编号：MZ-HT-031479
委托贷款合同格式 _________（以下称甲方）与_________（以下称乙方）双方协商达成以下委托贷款协议： 一、甲方愿将自主使用的资金人民币_________（大写）存入乙方，并委托乙方以贷款方式贷给_________有偿使用。 二、甲方存入资金在乙方开立委托贷款基金存款专户，用于甲方指定的贷款项目，乙方负责在存入的资金额度内发放委托贷款。 三、委托贷款的对象、用途、金额、期限、利率均由甲方在国家法律、政策允许的范围内根据具体情况核定。 四、用于固定资产投资项目的委托贷款，必须纳入国有固定资产投资计划，取得有权批准单位正式批准文件，方可办理。 五、委托贷款项目由甲方审核指定，并附可行性分析报告、有关批准文件、企业财务报表等材料交乙方，由乙方或乙方代理人对
委托贷款项目进行调查。 六、甲方指定的贷款单位在接到甲方或乙方的通知后，直接向乙方或乙方代理人申请办理委托贷款，签订贷款合同，并办理贷款手续。 七、借款单位接受乙方或乙方代理人对委托贷款的调查、监督和检查贷款使用情况。 八、乙方对贷款项目进行调查过程中，应及时向甲方通报情况。甲方指定的贷对象或项目，若因经济效益问题或其他意外损失，到期不能收回贷款本息，乙方不负经济责任。 九、借款单位不按合同偿还贷款本息，乙方应当比照工商银行有关规定对借款单位采取必要的经济制裁手段，直至对贷款的担保人追索扣收应付的本息和罚息。 十、乙方对甲方存入的委托存款，在未贷出前按月息 _________‰计算，按季列入甲方委托存款帐户；贷出后，在贷款期限内，乙方按贷款余额（基数）的月_________‰计算手续费，并从_________单位帐户收取。乙方将委托存款和委托贷款利息收入按季
房地产投资信托基金研究 深圳证券交易所综合研究所毛志荣 一、发展房地产投资信托基金的意义 房地产市场和证券市场是我国自上世纪九十年代以来迅速发展的两个市场。房地产业从上世纪九十年代后期开始迅速发展，平均年增长率达到37.8%，而且在今后几年将会有很大的发展。目前房地产业发展遇到的问题是房地产贷款在银行贷款中比重过高，银行为了降低风险，提高了房地产项目贷款的条件。目前，房地产行业迫切需要银行外的融资渠道，以解决开发和经营的资金问题。 目前我国证券市场面临着产品结构平衡的问题：风险结构不够合理，在可交易投资产品中，大约百分之八十为风险较高的股权类产品，只有大约百分之二十为债券类低风险产品。如何发展新的风险较低的投资品种、完善证券市场的产品结构、满足投资者的需求是我国证券市场发展面临的一个重要问题。 近年来在海外证券市场迅速发展的房地产投资信托基金(REITs)是在交易所上市、专门从事房地产经营活动的投资信托公司或集合信托投资计划。REITs不仅为房地产业的发展提供了银行外的融资渠道，而且为投资者提供了具有稳定收入、风险较低的股权类投资产品。如何借鉴各国发展REITs 产品的经验，对开发适合我国证券市场和房地产行业发展需要的投资产品具有重要的现实意义。 二、海外REITs的发展现状 （一）REITs在全球的发展 房地产投资信托基金(Real Estate Investment Trusts, REITs)是从事房地产买卖、开发、管理等经营活动的投资信托公司。公司将房地产销售和租赁等经营活动中所得的收入以派息形式分配给股东。REITs实际上是由专业人员管理的房地产类的集合资金投资计划（Collective Investment Scheme）。美国、日本、韩国、新加坡、澳大利亚等国的交易所都已有REITs上市,与普通股票一样交易。近年来欧洲、亚洲、南美洲的一些国家都针对REITs制定专门的立法,推进REITs的发展，截止至2003年底，已有18个国家和地区制定了REITs的法规（表1），预计近期内会有更多的国家加入这个行列。
房地产投资信托(REIT)的特征与实践意义在房地产投资信托最发达的美国，REIT的经营和管理由受托人委员会或董事会负责。受托人委员会或董事会通常由三名以上的受托人或者董事组成，其中大多数受托人必须是“独立”的，也就是说，该受托人与REIT的投资顾问及其附属机构没有任何直接或间接利益关系。受托人和董事会的主要职责是负责制定REIT 的业务发展计划并指导其实施。从本质上讲，REIT产品是一种资产运营型的共同基金，国内有些媒体的报道将其称为房地产投资基金，严格说来并不妥当，因为这个称呼在美国通常是指另外一种形式的房地产基金，这种基金一般不直接从事具体房地产项目的开发，而是主要投资于房产类证券、房地产信托投资基金和房地产开发企业等来实现间接的房地产投资。而REIT主要通过直接运营房地产物业，获得资产运营收益作为基金回报。房地产投资信托的比较优势及特征REIT的资金来源主要有个方面：一是发行信托受益凭证或者股票，由机构投资者（如人寿保险公司或其他养老基金组织等）和个人投资者认购，REIT通常对认购者会有一定要求，如上海国投此次发行的“新上海”国际大厦项目资金信托计划要求投资者加入信托计划的单笔资金金额最低为人民币5万元：二是从金融市场融资，如银行借入、发行债券和商业票据等，美国法规对这一部分的融资比例有着严格的限制，以控制其财务风险。房地产投资信托和传统的房地产投资方式相比，具有明显的比较优势，主要分列如下：①REIT是一种房地产的证券化产品，通常采用股票或者受益凭证的形式，使房地产这种不动产流动起来，具有很强的流动性。在国外可以上市交易，甚至投资者在持有股份一年之后可以要求投资信托公司回购其股份。②REIT将所募集的资金委托专业人士集中化管理，进行多元化投资组合，选择不同地区和不同类型的房地产项目及业务进行投资，根据投资组合的原理，可有效降低投资风险，获得相对理想的投资回报率，从而避免厂直接投资于单一化房地产资产带来的高风险。③传统的房地产投资往往需要投资者投入数额巨大的资金，同时可能担负着较大的债务风险，因而普通的中小投资者对之只能望而却步，难以介入。RHIT的出现改变了这种状况，它将房地产资产拆细证券化，为中小投资者提供了一个进入房地产投资的较好渠道，使得房地产投资变得大众化。中小投资者在担负有限责任的同时，有机会间接获得原本可望而不可及的大规模房地产投资的高收益。④作为一种金融工具，REIT由于其本身的特点而成为一个很好的资金融通渠道，目前国外通行的BEIT 运行机制如股份公司制、有限责任制、自由进入和退出机制、专业化管理、投资组合、税收优惠和规范有效的监管制度等保证了REIT可以集中大量的社会资金（包括普通中小投资者的闲散资金），从而产生规模经济效应，获得较高投资回报，降低投资者的投资风险，因而是一种较好的金融投资工具。作为一种信托产品，REIT同样具有信托的四大特征即所有权和受益权分离、信托财产独立性、有限责任和信托管理连续性等，这里要讲的是除此以外REIT 还具有的自身的几个特征：[!--empirenews.page--] ①REIT的经营期限可以分为定期和不定期，作为公众公司，REIT有义务定期向外界公布各期的财务报表，因而其财务运作受到公众监督，具有较高的透明度。②法律对REIT的结构、资产运用和收入来源有严格的规制要求，如美国相关法规规定，REIT必须有股东人数和持股份额方面的限制，防止股份过于集中；每年收益的90%以上要分配给股东；所募资金的大部分必须投向房地产方面的业务，75%以上的资产由房地产、抵押票据、现金和政府债券组成；同时至少要有75%的毛收入来自租金、抵押收入和房地产销售所得。③在发达国家，REIT不属于应税财产，而且免除了公司税项，获得了优惠的税收待遇，避免了双重纳税。抵押型REIT的风险主要有利率风险、筹资风险和信用风险。REIT在利率相对较低的时候发放抵押贷款，一旦利率上升的时候，就会损失投资收益，这就是通常所说的利率风险。抵押型房地产投资信托往往会通过短期证券类金融工具筹资，这就有可能形成筹资困难的潜在风险，特别是一些投资于资金周转较慢的房地产业的REIT，可能会出现资金周转困难的局面。信用风险的大小视REIT投资类型的不同而不同，发放机构房屋抵押贷款支撑证券或者个人住房建造抵押贷款支撑证券的信
从一桩诉争长达十年之久的委托贷款纠纷案 谈法律适用及过错责任问题 一、案件基本情况 1992年10月12日，某信用合作联社营业部（以下简称信用社）与农行某支行营业部（以下简称农行支行）签订一份《委托贷款协议》，信用社委托农行支行向成都宏泰总公司（以下简称宏泰公司）发放流动资金贷款300万元，月利率9.9?，信用社收到利息后按利息的5%向农行支行支付手续费。双方约定，委托贷款项目若由于种种原因出现严重问题，宏泰公司无力偿还贷款本息的话，农行支行负责所欠贷款的落实和追收，至收清为止。 同年10月10日，信用社将300万元划至农行支行，并在同日由农行支行发放给宏泰公司。1992年11月10日，农行支行与宏泰总公司、电化厂就该笔贷款签订了《补充抵押借款协议》，约定由电化厂作为担保人并提供物保，附抵押物的清单，抵押物均未登记。贷款发放后，贷款未按照约定用于购钢材，而是挪作他用。1994年，农行支行向某县人民法院起诉宏泰公司，要求其偿还此笔贷款。双方调解结案，宏泰公司以其下属的电化厂的机器设备和电解二氧化锰半成品200吨用于抵偿该债务。该调解书生效后，农行支行未申请强制执行。1998年，信用社更名为某县农村信用合作社联合社（以下简称农村信用社），该笔贷款一直未能收回。农村信用社于2006年3月1日起诉农行支行，要求其返还300万元委放资金及利息。 此委托贷款纠纷是笔者实务中遇到的一个真实案例，诉讼时间长达十年之久。该案看似简单，实际上背景复杂。1996年之前，农村
信用合作社隶属于农业银行，在农行的领导和管理下开展业务，支持农村家庭承包和乡镇企业发展，支持农产品生产与供给。其主要服务对象是农民，资金来源为农户、农村集体经济组织和农村信用合作社职工的入股，没有任何单位和组织划拨。1996年，国家开始对农村信用合作社进行改革，实施农行与信用社分家制度。在此过程中，双方遗留不少资金往来方面的问题。该案是其中最为典型的一个案例，牵涉众多法律难题，笔者一一加以阐述。 二、法的溯及力 “法律必须是稳定的，但不可一成不变”①罗斯科·庞德的这句话揭示了一个永恒且无可辩驳的真理：法律应该具有稳定性，但又必须适应社会进步提出的正当要求，跟上时代的脚步。“法律必须巧妙地将过去与现在勾连起来，同时又不忽视未来的迫切要求”②，所以法律的变化不可避免。新旧法律的交替必然会引发新旧法律的效力问题，即新法生效后能否溯及适用于其生效以前的事件和行为？法的溯及力问题于是产生。法的溯及力从产生之日起就是一个价值判断问题，价值取向不同，观点自然相异。 自然法学派主张法不溯及既往。在古罗马时期，就形成了一个法律格言“法律仅仅适用于将来”③，古典自然法学派继承罗马法的传统，坚持法不溯及既往。自然法学派秉持理性主义的立场，强调人的主体意识，认为法律是人类理性的产物，致力于维护人的价值和尊严，基于这样的目的组成的政治社会即法治社会。法治的基本原则之一就是坚持人不应被尚不存在的规则束缚，法律不能溯及既往。“法律的 ①（美）E.博登海默：《法理学、法哲学与法律方法》，邓正来译，北京，中国政法大学出版社，1999 年版，第325页。 ②（美）E.博登海默：《法理学、法哲学与法律方法》，邓正来译，北京，中国政法大学出版社，1999 年版，第326页。 ③张乃根：《西方法哲学史纲》，中国政法大学出版社，1993年版，第240页。
民族国际信托投资公司研发中心部门职责集团档案编码：[YTTR-YTPT28-YTNTL98-UYTYNN08]
中国民族国际信托投资公司研发中心部门职责 一、部门目标 1.确保公司的整体研究开发实力在证券业界中处于领先地位 2.积极参与国内外学术领域的课题研究，并努力凭借各种传媒渠道发表研 究与开发成果，扩大公司的学术影响力与声望 3.逐步建立并完善全公司范围内使用的信息资料库，为公司的日常管理与 业务发展提供基础信息 4.通过充分的业务实践机会和有效的岗位培训计划，不断提高研究人员的 学术水平和业务素质，争取形成一支在国内外投资银行业的研究领域中有较高知名度的研发力量 5.提高研发对于公司业务发展的支持作用 二、部门主要工作内容说明 1.规划研发中心的自身发展，并全面负责部门内部的日常 事务管理： 拟定部门的业务发展规划和中长期发展规划并实 施； 根据公司规定进行部门预算制定及执行； 制定和完善有关的规章制度、组织执行并进行检 查； 根据公司绩效考核流程进行分级绩效考核与评 定；
制订对所属业务领域内业务人员的专业培训要 求，提交培训中心备案； 对外协调与有关管理部门、分支机构的关系； 全面负责部门的日常管理工作，并协调部门内各 业务小组及人员的分工合作； 总体负责本部门与公司其他部门或公司以外的联 络与交流，尤其是维护与公司有业务往来的客户 管理层、政府主管部门、财经媒体的关系； 2.宏观经济研究： 收集国内外各种信息渠道公布的世界范围及国内的 月度、季度、年度宏观经济运行数据； 在收集数据的基础上，分析宏观经济运行态势，并 预测未来发展变化趋势。 追踪世界范围内经济周期的交替与变化； 收集世界各国家与地区的经济发展与增长态势的信 息； 研究中国的经济长期变动趋势与经济周期； 分析国内外各种因素（经济、政治、科技、文化 等）对中国经济周期和增长的影响； 分析中国经济增长与周期变动对国内证券市场带来 的影响；
房地产投资信托 一、房地产投资信托（REIT）的概念界定 REIT包括两个内容：一个是资金信托，另一个是房地产资产信托。前者是由受托机构依法设立房地产投资信托，向特定人私募或向不特定 人公募发行房地产投资信托受益证券，以获取资金，投资房地产、房 地产相关权利、房地产相关有价证券及其他经主管机关核准投资的项目，投资者从中获取投资收益。后者则是由委托人转移其房地产或房 地产相关权利予受托机构，并由受托机构向特定人私募交付或向不特 定人公募发行房地产资产信托受益证券，以表彰受益人对该信托之房 地产、房地产相关权利或其所生利益、孳息及其他收益的权利。由此 可见，REIT中的资金信托与房地产资产信托是有区别的： 首先，信托财产和信托性质不同。前者的信托财产是资金；后者的信 托财产则是房地产或房地产相关权利。例如房地产抵押权、房地产租 赁权等。前者是信托种类中的资金信托，仅仅因为投资方向为房地产，所以才列入REIT的范围；后者是真正意义上的房地产信托，这符合信 托性质按信托财产分类的属性。 其次，信托的当事人不同。前者属于自益信托，即投资者既是委托人 又是受益人；后者通常归于他益信托，即委托人与作为受益人的投资 者往往不是同一个人，少数情况下，委托人能够成为受益人中的一个。 再次，投资目标的确定性不同。虽然两者的投资目标均为房地产项目，但是后者更具确定性，为委托人所委托的特定房地产项目；而前者投 资的项目往往是不确定的，它能够自由选择房地产项目。 最后，信托机构的操作流程正好相反。前者是先募集资金再投入房地产；后者是先受托房地产再募集资金。 在现实生活中，人们可能还会混淆房地产投资信托（REIT）与抵押支 持证券（MBS）的概念，因为，在MBS中存有着一种情况：银行把房地
委托贷款关系中受托人的法律责任 委托贷款作为一种融资方式，曾盛行于二十世纪九十年代，当时很多大型国有企业将其富余自有资金通过金融机构借给需要资金的各类中小规模的企业，既避免了企业之间因非法拆借而扰乱了金融秩序，又使得委托人(出资人)的资产得以升值，同时也解决了借款人(用资人)的资金困难，金融机构因受托进行贷款管理而从中收取代理费用，是一件多全其美的好事。然而，到了二十一世纪的现在，当初的几方之好由于用资人到期没有偿还借款而起了争议，委托人认为将资金委托给银行管理就等于把钱送进了保险箱，银行则坚持只负责管理、不承担风险。当然，还款责任应由借款人承担这是不争的事实，但是委托贷款涉及三方(甚至更多)、多个法律关系，即由委托人与银行(受托人)签定委托贷款合同，银行(受托人)与借款人签定贷款合同，委托人与借款人之间没有直接的关系，他们是依靠银行这个纽带联结起来的，一旦发生借款人经营不善，产生还款危机，到期不偿还借款，人去楼空，甚至破产、注销，委托人又如何向借款人主张权利，银行应不应当承担责任呢?对此，我国尚无明确的法律依据。笔者在司法实践中涉及了几起类似的案件，值此论坛之际与各位同仁做一交流，殷盼得到各位的批评指正。 一、有关委托贷款的法律依据 (一)《贷款通则》 我国《贷款通则》第七条第二款规定：“委托贷款，系指由政府部门、企事业单位及个人等委托人提供资金，由贷款人(即受托人)根据委托人确定的贷款对象、用途、金额期限、利率等代为发放、监督使用并协助收回的贷款。贷款人(受托人)只收取手续费，不承担贷款风险。” 上述《贷款通则》的有关规定给委托贷款这一融资方式下了个定义，依据该规定，委托贷款关系中，贷款人(受托人)的义务为代为发放、监督使用并协助收回贷款，其不承担贷款风险。这里所说的“贷款风险”，笔者认为准确理解应为商业风险，即完全由于用资人原因导致到期无法收回贷款。 (二)《最高人民法院关于审理存单纠纷案件的若干规定》 依据《最高人民法院关于审理存单纠纷案件的若干规定》第七条的有关规定，存单纠纷案件中，委托人与金融机构、用资人之间按有关委托贷款的要求签订有委托贷款合同的，人民法院应认定委托人与金融机构间成立委托贷款关系。金融机构向委托人出具的存单或进帐单、对帐单或与委托人签订的存款合同，均不影响金融机构与委托人间委托贷款关系的成立。构成委托贷款的，金融机构出具的存单或进帐单、对帐单或与委托人签订的存款合同不作为存款关系的证明，借款方不能偿还贷款的风险应当由委托人承担。如有证据证明金融机构出具上述凭证是对委托贷款进行担保的，金融机构对偿还贷款承担连带担保责任。 上述最高院的司法解释再次强调了委托贷款关系中，借款人不能偿还贷款的风险应当由委托人承担。这里所说的“风险”仍旧是商业风险。 (三)《最高人民法院关于如何确定委托贷款合同纠纷诉讼主体资格的批复》
房地产资金信托案例分析 经济学院10投资2班李玥绮2010200057 【摘要】：信托是市场经济基本经济关系之一，是市场经济的有机环节，信托是金融体制中不可缺少的重要组成部分，没有信托无法构成完整的现代市场经济体系。 【关键词】：房地产信托上海金地格林 一、房地产资金信托的概述 （一）背景： 随着房地产业的不断发展，目前，房地产业已经成为我国重点发展的一项支柱产业。作为一种成本高、周期长的资金密集型产业，在房地产的开发、流通和消费等各个环节，均需要强大的资金作为后盾，房地产资金信托完全可以在流通和消费等环节作为一项崭新的融资手段大有作为。 （二）概念： 房地产资金信托是指委托人将该资金委托给信托公司，由信托投资公司按照委托者的要求对该信托房地产公司发放贷款或者投资，使投资者获取溢价收益。 （三）特点： 1.信托房产所有权与地产使用权具有转移性是房地产信托关系成立的前提 2.办理信托的房地产有独立性 3房地产信托的收益分配具有特殊性 （四）职能： 1.财务管理职能 是信托基本职能，即受托人接受委托人委托，为之管理信托财产的职能。该职能有四个特点： ①受托人不能借此为自己谋利； ②受托人只能按照信托的目的进行； ③信托收益最终要归于受益人； ④符合契约规定时，受托人可不承担亏损。 2.金融职能 即信托具有筹措资金，融通资金的职能，这项职能以财务管理职能为基础，具有长期金融的特点，并将融资和融物相结合。 3.协调经济关系功能 受托人作为委托人与受益人的中介，是天然的横向经济联系的桥梁和纽带，受托人以代理人、见证人、担保人、介绍人、咨询人、监督人等多种身份为各方建立互信、提供可靠信息、寻找投资场所。 二、房地产资金信托的案例 （一）案例简介： 计划名称：金地格林世界项目集合资金信托计划 信托规模：25000万元 信托期限：2年 预计年收益率：8%
中国房地产信托的运作模式 我国房地产投资信托分为资金信托和财产信托两大类。集合资金信托又可以细分为债权类投资信托、股权类投资信托和组合投资信托。还有衍生的租赁权投资信托模式等。 （1）债权投资信托模式 债权投资信托是一种初级的信托产品，当房地产开发公司项目开发过程中缺乏资金时，信托投资机构筹集资金，按照贷款的流程发放贷款给房地产开发公司，填补其资金缺口，开发公司在信托计划期限届满时，将资金和贷款利息偿还给信托机构。而信托机构在固定时点向投资者支付收益，并于期满时将最后一期信托受益和本金偿还投资者。 根据投资于房地产开发项目阶段的不同，出现了以下两种形式：开发前期贷款 商业银行对房地产企业贷款必须在“四证”办齐后才可进行。对于自由资金不足, 进度达不到银行贷款条件的项目，便可以通过信托贷款形式取得资金，用于征地、拆迁等前期投入，在达到银行贷款的条件之后，开发商就会利用这段时间差把成本较高的信托贷款还了，而改用银行贷款进行项目建设。 后期贷款 2004年1月，今典集团与北京国际信托有限公司联手推出了“苹果消费信托项目”。该项目将募集到的资金给苹果社区的购房人提供短期住宅消费贷款，将信托资金运用于房地产消费领域，其收益直接
来源于贷款人支付的贷款利息，相当于在项目封顶之前的一段时间内代替了银行按揭贷款。 我国债权投资信托特征从某种意义上说，中国房地产信托与其说是房地产公司的融资渠道，不如说是房地产公司在项目取得银行贷款资格之前向信托公司借用的“过桥费”。模式与贷款无异，只不过放贷者从银行变成了信托公司。在这种方式下，风险控制手段主要是通过有一定实力和信誉的机构提供贷款担保，少数信托计划利用政府财政支持或商业银行担保。与商业银行贷款相比，信托贷款有以下几个特点：期限较短，对资金及收益安全性较高，利率相对较低，适用于滚动式开发形式。但是单纯依靠信托资金开发规模受到限制，信托投资机构凭借现有的实力也无法承受其中的信用风险。特别是按照212号文有关规定，如果继续给项目开发贷款，二级以上房地产开发资质、“四证”齐全、35％的自有资金等条件等于将信托投资机构和商业银行摆到了同一个竞争线上，但是银行资金的实力雄厚、融资成本之低是信托投资机构无法企及的。 （2）股权投资信托模式 股权投资信托的特征在房地产股权投资信托中，信托投资公司将信托资金以股权的方式投资，派出董事或财务人员参与项目管理，成为房地产企业股东或房地产项目所有者，直接经营房地产企业或房地产项目，并根据在房地产企业中所占的股权比例或房地产项目所有情况，获得经营所得，作为信托投资收益的来源。一般来说，信托投资公司购买并经营的房地产物业，都是写字楼、商场、仓库、住宅等有
委托贷款有关规定汇总 【法规标题】最高人民法院关于如何确定委托贷款协议纠纷诉讼主体资格的批复 【发布部门】最高人民法院【发文字号】法复[1996]6号 【批准部门】【批准日期】 【发布日期】1996.05.16 【实施日期】1996.05.16 【时效性】现行有效【效力级别】司法解释 【法规类别】诉讼参加人【唯一标志】14654 最高人民法院关于如何确定委托 贷款协议纠纷诉讼主体资格的批复 （法复〔１９９６〕６号） 四川省高级人民法院： 你院《关于有委托贷款协议的借款合同如何确定诉讼主体问题的请示》（川高法〔１９９５〕１９３号）收悉。经研究，答复如下： 在履行委托贷款协议过程中，由于借款人不按期归还贷款而发生纠纷的，贷款人（受托人）可以借款合同纠纷为由向人民法院提起诉讼；贷款人坚持不起诉的，委托人可以委托贷款协议的受托人为被告、以借款人为第三人向人民法院提起诉讼。 此复。 中华人民共和国最高人民法院 一九九六年五月十六日 【法规标题】最高人民法院关于浙江省医学科学院普康生物技术公司诉中国农业银行信托投资公司委托贷款合同纠纷一案的答复 【发布部门】最高人民法院【发文字号】[1997]法函第103号函 【批准部门】【批准日期】 【发布日期】1997.09.08 【实施日期】1997.09.08 【时效性】现行有效【效力级别】司法解释 【法规类别】经济合同案件审理【唯一标志】54560
最高人民法院关于浙江省医学科学院普康生物技术公司 诉中国农业银行信托投资公司委托贷款合同纠纷一案的答复 （1997年9月8日[1997]法函第103号函） 北京市高级人民法院： 你院请示收悉，经研究，答复如下： 农行信托公司有协助委托人监管贷款的义务，当普康公司向其提示风险并要求采取措施时，农行信托公司不仅没有采取应急措施，反而向普康公司提供了担保人捷通公司虚假的资产平衡表，因此，农行信托公司对贷款损失应负主要责任；普康公司指定三联公司为借款人，对借款人的资信情况有失审查，对贷款损失亦负有一定责任。双方当事人具体可按6∶4的比例分别承担责任，即由农行信托公司承担60%的责任，普康公司承担40%的责任。如事实有变化，由该院自定。 【法规标题】最高人民法院关于如何确定委托贷款合同履行地问题的答复 【发布部门】最高人民法院【发文字号】法明传[1998]198号 【批准部门】【批准日期】 【发布日期】1998.07.06 【实施日期】1998.07.06 【时效性】现行有效【效力级别】司法解释 【法规类别】民诉综合规定与解释【唯一标志】50051 最高人民法院关于如何确定委托贷款合同履行地问题的答复 （1998年7月6日法明传[1998]198号） 湖北省高级人民法院： 你院（１９９７）１６９号《关于如何确定委托贷款合同履行地问题的请示》收悉。经研究认为，委托贷款合同以贷款方（即受托方）住所地为合同履行地，但合同中对履行地有约定的除外。 中国人民银行关于以《关于委托贷款有关问题的请示》的复函你单位《关于委托贷款有关问题的请示》收悉，现就其中有关问题答复如下：