中国房地产的商业模式创新及资本新风向
袁岳：女士们，先生们，欢迎大家来到今天的第一财经经济论坛的现场。我们今天现场可以在电视上得以呈现，非常感谢大家今天有机会一起来探讨我们所关注这样的一个话题，和房地产有关的发展。房地产在中国是一个倍受争议，同时也是十分具有活力产业。在他火红的时候关注房地产的交易，关注房地产的前台，我们都看那个地方卖的好，那个地块成为楼王，那个地方交易量增长，我们看到的都是前台。当房地产相对比较沉静，或者是盘整阶段的时候，我们要更多看他的后台，看他的后市有什么样的调整，资本市场有什么样的变化，包括和其他的投资工具比较，房地产和其他投资工具消长之间有什么样的变化。如果以往我们每次房地产的讨论都是关注在热闹的前台的话，今天我们的讨论更多是看后台，通常是一般人只是看热闹的场景，我们今天更多是从门道的角度来看看房地产当前的状况和下一步发展的趋势。非常感谢星河湾支持我们本次活动。首先有请星河湾集团的销售总计李丽女士致词。
李丽：尊敬的各位嘉宾，尊敬的星河湾的新老朋友们大家下午好。欢迎大家来到浦东星河湾，也非常高兴和大家一起参加第一财经举办的2010第一财经经济论坛，和各位金融大师经济学家和投资精英们共聚一堂，讨论分享当前经济走势和经济策略。在去年的8月9日，也是在今天的国际会议中心，我们携手第一财经共同创办了第一财经一个非常有名的品牌专栏，叫波士堂，从那个时候，星河湾迎来了很多的盛会，也迎来了很多的大师，包括像巴曙松、罗杰斯等。我们除了提供高品质稀缺的高端物业之外，更多是整合各界的高端的资源和社会各界展开广泛的跨界合作。星河湾十年已经举办了上千场的活动，包括在金融界的上海国际金融论坛和第六届中国国际金融论坛，中国基金业高峰论坛，也包括衍生品投
资峰会这样的盛会。我们希望通过这些活动不断提升星河湾的价值内涵，在生活之外，提供更好的增值服务，也希望大家在星河湾渡过一个愉快的心情盛开的下午。在今年的9月25日，上海星河湾将即将开业，上海星河湾位于上海闵行区，我们也盛情邀请今天的嘉宾，到上海星河湾作客，同时也可以欣赏我们带来的威尼斯建筑双年展的作品。谢谢大家。
袁岳：不知道在闵行那样的地块上，上海星河湾的推出，会不会又像目前的形势下，在单日销量和售价方面创造新纪录。房地产一直是热议的话题，但是房地产本身，如果说要做一个比喻的话，他可能是投资客的猎物，在这样的背后，资本才是扮演了猎狗的角色。今天我们主要的嘉宾都是从资本市场的角度来看待我们前台看起来很热闹，或者是目前看起来很冷清的房地产市场。我们今天三位嘉宾分别来自于北京师范大学，国泰君安以及中国外汇投资研究院。首先我们有请北京师范大学金融研究中心主任，中国社科院国际金融研究中心研究员，中国经济体制改革研究会研究员钟伟教授，他带来的演讲题目是整饬通货稳定，重启二次税改。有请钟教授。
钟伟：我们来看一下我们对房地产行业做了什么样的预测意义我们今年年内可能会发生什么样的事情。简要的回顾一下，在09年的时候，我们预计2多0年第二季度结束，第三季度开始房地产行业出现拐点。当时我们判断是三个，第一个是次贷危机很大程度上刺激了中国的房地产，如果说没有次贷危机，经济刺激计划和09年的信贷，大多数房地产企业现在已经不存在了，当然包括浦东星河湾的价格也不会达到这么高了价格，这也要拜次贷危机所赐。第二个，2010年商品房销售面积零增长，销售金额微弱增长。第三就是2010年第一季度量价齐升，第二季度度量平价升，二季度结束出现拐点。在今年全年，商品房的销售面积虽
然说同比下降，但是销售价格，最悲观估计大概绝对价格回到今年春节前后。也就是说在第四季度，房价要有显著的下跌。像国土资源部部长那样预期的可能性不大。这个我们可以再等待一个季度来看我们所做的预测。这是我们对今年年内大概销售面积有所回落，销售价格如果是这样的话，如果说我们以今年12月份和去年12月份价格同比来看，至少上升15%-20%左右。我也不赞同现在国家发布的房地产价格同比数据。这是我们对房地产今年的预估。
第二是对经济的预估。这也是比较简单的。第三季度和第四季度，第三季度如果说运气好还会有9%-10%以上的增长，但是如果第四季度的话，要达到9%难度是非常大的。事实上在明年第一季度经济二次探底的风险正在增加。这是我们年内的估计。也就是说今年的全年经济增长是在9%多一点，10%少一点。看起来没有什么意思，但是我们如果做一个中期的预测，09年中国的经济是一个季度比一个季度强劲，而2010年是一个季度比一个季度滑坡，这是不是由次贷危机产生的。我们回顾一下21世纪，高增长期已经过去了，即使没有次贷危机，08年的经济也不会增长太快，09年也不会高到哪去。如果说没有次贷危机的话，可能房地产面临的问题更大。今年我们可能还会有9.4、9.5的增长，明年还会更低一点。我们作为投资者，作为资本市场参与者，我们必须要适应中国经济动不动就10%以上的增长，9也是可以接受的。中国经济有机遇更有挑战，从长远来看，中国经济转型面临一个不可能的三角形。就是三个经济政策目标没有办法同时达到，一个是通货稳定，第二是较快的经济增长，就是说10%以上的增长，过去改革开放30年，中国经济的平均增速是9.8%，第三个目标是经济增长方式的转型，我们更加尊重资源、环境和人口。这三个目标要同时达到是不太可能的。如果说政府想要控制通货膨胀，并且同时保持很高的经济增长速度，经济就会运
行在原来的粗放增长的轨道上。谈不上对资源、环境的爱惜。如果说我们要求保持比较快的经济增长的速度，同时又能够使得全要素生产效率，使得劳动力的收入，使得环境的成本代价都可以充分体现出来，那就意味着在中国，要素市场化的推进将会加快，也就意味着像能源、自来水、公交、劳动力等等的价格都会有明显的上升。这样的话，通货膨胀就难以避免。第三，如果说中国政府试图控制通货膨胀，同时大力通今经济转型，那么经济增长速度肯定会有所放缓，看起来国务院选择了第三者，也就是说我宁可要稳定的通货，宁可要经济增长的转型，我们愿意支付代价，也就是经济速度增长放缓，这是我们今后很长时间要面临的局面。甚至在某种程度上来说，经济增长能否转型成功，决定了中国未来的国家命运，也决定了我们能不能持续的有一个繁荣的经济和稳定的社会。如果说中国经济增长方式转型失败的话，后果将是非常严重的。
第三个我们对房地产行业做一个长期判断。我不知道如何形象的说这个事，以至于很多人都不明白，为什么这么复杂。你问我今年年内房地产价格涨吗？我说你不要问这样幼稚的问题，年内一定会涨的，因为今年年底和去年相比怎么会不涨呢？如果说你问未来一个季度，在第四季度，传统上国庆之后，并不是房地产销售旺季，但是很有可能交易会放大，但是价格是稳定的，做出这样的判断是因为房地产交易量同比环比都在增长。如果说你问我5年内怎么样，我会回答你涨的可能会非常大，5-10年的话，我不敢说可能会涨吧，但是风险已经很大了，10年以上，我可以说十年以上的事没有把握，要看能不能经济转型成功，如果说转型成功了，中国就可以同时完成社会转型，政治转型和经济转型。如果说经济转型失败，房地产泡沫化也是非常有可能的。或者说我们必须要分清楚，对一个市场的判断，必须有短期、中期、长期不同的时间段，以及假定这些时间我们面对
的宏观背景。我的结论也非常清楚，短期价稳量升，所以希望第四季度价格大幅度下降不大可能，市场的力量是强大的，开发商并不拥有对他所开发房地产的定价权。中期最不确定的是政治因素，我不了解不懂得中国的复杂政治，所以我忽略这一切不说了。长期呢，长期是量稳价升，整合和中国短期的情况正好反过来。房地产领先中国经济增长，转型为同步经济增长的行业，施工面积、销售面积和土地储备等指标增速放缓，巅峰永逝。量在今后十年会平稳增长，价在今后十年，相对会上升。过去十年，交易量猛增，交易价格也会增长很快。未来十年，量比较平稳，价格会增长幅度更大一些。这和各位希望的不同，各位希望更容易得到房子，而且得到更便宜的房子。在我看来，正好相反，房子的供应量少了，而价格反而高了。
那么我们为什么这样看？首先我们看一下房地产有没有泡沫，相当多的诺贝尔经济学家告诉我们，目前中国房地产是存在泡沫的，国内很多学者认为现在中国的房地产泡沫比美国次贷危机之前的房地产泡沫还大。是不是这样的呢？我认为国家统计局对房价的统计有一些偏颇。在座各位认为北京、上海、深圳、杭州的房价就是代表了中国的房价了吗？不是的，他们连10%都没有占到。国家统计局发布的70个大中城市房价的代表性也有待于完善。因为尽管国家统计局统计了70个大中城市的商品房价格，但是没有统计330多个地级市，2800多个县的商品房价格。也没有关注到在新房当中区委的变化和建筑品质的变化，没有关注到存量房的连续交易价格变化，只关心到新开盘价格这样的价格，还是有一定的缺陷的。以我个人的经验，我如何理解中国的房价问题。第一北京、上海、深圳等这样的一线城市不具备代表性，70个大中城市有一定的代表性但是也有局限性。从过去10年来看，到今年6月份，楼盘均价2200，商品房的价格，包括县级市和地级
市我们估计是5000多一点。这就意味着目前从全国县以上的商品房销售价格是5000块一平方米。这5000块钱代表了2000-2200块的地价。因为中国大部分的建筑品质都是蹩脚的。我估计目前县以上就是框架加一点简单设备，每平方米大概是1200-1500，加起来就是3300多块钱，如果说销售价格是5000块钱的话，包含企业所得税清算部分，折算成价内，大概可以算到售价的15%-16%，也就是说每一平方米700-800是各种各样的税。开发商的资本金投入是不多，假如说2000-2000块的地价，开发商只有1000块/平方米，剩下的是贷款，这就导致开发商的财务成本大概在价格当中含有200块钱左右，剩下的就是毛利率，如果说各位算一下，从全国房地产商品房开发情况，不要只看到一线城市房地产开发商很富裕，而三四线城市的开发商，他们的毛利大概是15%左右。这是全国的情况。在这样的基础上，我不认为中国存在着非常严重的可以明显观察到的泡沫。这是我对房价的一些看法。
第二点，对民众而言房价是什么？对民众而言其实房价就是一个货币现象，没有那么复杂。发钞速度的增长，在我们中国，我也强调了多次了，是非常危险的在过去20年，M2每年的增长是19.8%，信贷增长过去20年每年增长17.6%，这意味着中国人民目前M2和GDP的比例是全球最高的，人民银行总负债和GDP 的比例，我们横向比较，也是非常高的。这样一个数字反映了什么呢？第一，在过去20年，货币发行量增长使得钱是最不值钱的东西。你有钱的，你想找投资找不到，相反如果说你现在负债，你就应该感到高兴，也就是说你现在负债在未来可能不算什么。从短期来看，人民银行发钞没有什么问题，但是长期来看，如果说还是延续这样的速度，再过十年，人民银行总负债将会超过GDP的100%，比如说美国，美联储总负债占GDP12%，而美国财政所发行的国债余额占GDP
现在接近100%，美国的货币当局，加上财政当局两项总的负债占GDP110%左右，现在人民银行的负债占GDP已经66%，我们看到财政负债问题不大，但是没有看到人民银行负债包袱很重，长期这样的发钞会带来什么问题呢？就是银行业，各位肯定认为现在中国银行业非常好，是的，我刚刚把所有银行数据都看了一次，我内心很担心，因为好的不敢让我担心。目前，中国的银行不良率1.8%，净资产收益率，总的资产收益率大概1.2%左右，ROE在22%以上。拨备覆盖率180%，这些都是国际银行业当中领先的，非常优秀的指标。日本在80年代中前期，他们银行业也拿出这样好的答卷。我们跟80年代初期的银行业发现的很接近，为什么会这样，快速发钞，他稀释和缓解了原来的问题。对民众而言，持有人民币现钞不是好的原则。20年前一斤大米2毛多钱，现在2块多钱，二十年前5毛钱理发，现在你去试试看，20年前上海的阳春面1块钱，现在你到里吃面可能都需要10块钱。我刚刚所列举的只是从商品和服务上来说，没有任何改善的东西涨了10倍，我们看一下除了大规模工业消费品的价格在下降之外，其他的价格都在上涨。你为什么要买房子？你是白领，你是富裕群体，为什么都买房子，答案无非就在于，你买房肯定是投了人民币中长期币值的怀疑票，被迫投了房地产中长期币值的信任票。这种货币现象要消除，难道要靠民众吗？只要流动性过剩，只要有现金，这些钱总是要寻找出路，不在房地产就是股市，不在国内就在国外。所以一定要把发钞速度稳定下来。但是这样说起来容易，做起来是非常难的。房价对政府而言是什么呢？这也是非常难的。地方政府为什么要卖地？来钱快，不负责任。县一级的政府，江浙、山东、广东随便拉出来一个县，每年土地指标是700-800亩，每亩地卖100来万，县级政府，每年土地出让收益平均10亿左右，你让县政府创造出100个年利税1000万以上的企业，这怎么会容易创造
呢？但是每年卖地非常容易。作为地方政府，一方面我要做出政绩，要升官，一方面我要对得起地方百姓，我要有钱我要做出政绩。今年到目前为止，以前卖地的好日子过去了，上海市委市政府，仅完成了应该完成的全年土地供应量指标的不到30%，卖地是一个很好的方式，如果说要解决中低收入阶层的住房问题，就一定要重新启动1994年以来，没有再动过的分税制改革，94年以前，中央政府很穷，动不动就要跟各个省借点钱过日子，94年以后，中央和省级财政的增长是显著的，现在应该再一次充实基层政府的财力。即便各级政府建造了大量的廉租房、经济适用房、保障房，他仍然不能平息中低收入阶层对商品房的巨大的抱怨，因为商品房的本质是给中等收入阶层和高收入阶层提供一种渠道，使得他能够使高收入阶层和中等收入阶层的财富，能够避免被通货膨胀全部剥夺。但是由于房地产游戏门槛比较高，即便是中低收入家庭，他们拥有了保障性住房，保障性住房不保值只能居住，低收入家庭仍然无法参与到通过购买商品房低于抵御通货膨胀，参与这个游戏，所以有房住，并不能解决他们财富因为通货膨胀而被剥夺的问题。社会的怨言不会因为住宅保障体系而减少。更何况现在这个社会保障并没有覆盖全面。中国和日本有很多地方类似。
最后从我们的观点来看，短期是量升价稳，长期是量稳价升。房地产行业在接下来两三年将会出现怎么样的变化呢？第一个就是房地产行业从数量性增长，转型为质量型增长。也就是说快速圈地规划销售，然后再圈地再卖楼的模式可能不再是好的模式。第二，大型发展商，二三线城市做规模，一线城市求利润。单纯的住宅建造，这种发展商在中国以后可能慢慢就会减少。甚至像万科这样的企业也会做多样化。第三，房地产行业对金融行业，尤其跟银行现代的关联很奇怪的不是在加强而是在削弱。所以房地产行业，必须越来越依赖银行之外的融资渠道。
商品房行业可能还会有一些大的变化，也就是说产品定价。现在商品房定价当中，底价效益是非常明显的。发展商开盘的时候，他会考虑到周边在售价格，然后再对自己的楼盘进行定价，今后这样的情况将会明显变化。也就是说差异可能会很大。其他的，还有比如说成品交房将成为一个趋势，毛坯不再是趋势，中国现在并不仅仅是毛坯的商品房，我看城市也是毛坯的。像上海、北京这样的城市，都缺乏文化的底蕴，需要对城市和市民的精神气质进行再装修、精装修、软装修。包括科技运用在住宅和房地产当中，将会有更进一步的突破。类似香港这样的豪宅，可能在北京、上海、深圳、杭州这样的一线城市出现。如果说国内经济转型想稳定，社会和政治环境想稳定，香港台湾那样的豪宅现象，或多或少会引入到内地。就像上海市民一样，星河湾只是他们在茶余饭后谈起的地方，因为这个地方，仍然是绝大多数人遥不可及的地方。
最后我总结一下我的发言：中国经济步入了L型，长期有转型的风险，这个风险还蛮大。第二，房地产行业长期角度来说，共赢量的增长步入价格增长来的更加显著，但是房地产行业作为快速增长的行业，无法再复制过去的十年。第三，如果说我们要真正的规范整理这个行业需要货币当局稳定币值，需要政府重启税制改革。我们在购买的时候，也应该更多的关注到一线城市，城市核心区域的优秀的有品质的楼盘。谢谢大家。
袁岳：非常感谢钟伟教授，他没有政策背景，他也不是政府领导人，说了不算。第二他也不是资本家，所以呢他说了还是不算。但是我们至少知道说，今天的市场是由两层楼构成的，一层是实体经济，一层是金融资本构成的。所以我想资本的走向，他非常敏感的反映出了他对待市场发展的嗅觉以及他对于政策的变化趋向的感受和方式。下面我们有请国泰君安的首席经济学家李迅雷。其实金融企业
和大学里面的经济学家不同，有点像宠物狗和猎狗他们是不同的一样。接下来我们有请李迅雷先生。
李迅雷：虽然说是猎狗，不过还是一条狗。只是说嗅觉比较灵敏，但是眼光还是比较短浅。前面钟教授讲的还是给我留下了很深刻的印象。刚刚钟伟教授讲到中国的经济是L型，我有一些认同也有一些异议。短期来说，我们的观点是中国面临一个反弹，这个反弹我们认为三季度环比见底，明年二季度同比见底，这个可能会讲的比较细，理由不是太充分，至少从数据来看，环比已经接近了08年最差的时候了。我们认为经济不可能比08年更差，如果这样的话，到现在应该是有见底的可能性了，M2现在已经到了17%多一点，如果说跌破17%的话，政府是不是会进行反向的干预？这是对经济的看法。
对房地产的看法，跟钟伟教授是比较相似的，还是看好房地产，其背景也是看好中国的经济。我们认为政策对房地产短期来说，是有非常大的影响的。政策干预导致了房地产交易的萎缩，房价小幅度的回落。我们认为政策先于指标。政策主要是看信贷，我们在08年的宏观报告当中，当初我们给很多机构讲的时候，大家都有点疑问，就是中国经济要信贷投入的话，是不是会推的动。就像拉马的绳子，你要停下来的时候，你可以拉的动，但是你要他快的时候，你用绳子是推不不动的。9月份，央行银监会把二套首付改为40%，利率为1.1倍，导致了房价的下跌，2010年4月份，再一次导致了房价下跌。同样，08年12月份，对二套房首付金下降，导致了房价的上涨。这些说明，次贷对房价有着重要的刺激，这个主要是短期。我们看到因为政策的导向，利率的调整，使得新增的中长期贷款，在最近这几个月当中，明显的下降，我们一直在讲说加息。现在实际上政府更愿意采取的是结构性加息，对房地产行业进行结构性的信贷控制。这些都可以起到
明显的效果。除了信贷政策、利率政策之外，其他的政策也很多。中国的房地产政策并不缺乏，各种政策都有，现在唯一一个还没有的，就是我们的物业税，我看到现在媒体天天在讨论这个问题，是不是开征物业税，从长期趋势来看，他肯定是会开征的，但是短期可能性不大，因为这有一个程序的问题。就像我们一直说的，股票是不是要征税，也是讨论了很长时间，但是现在也没有一个明确的时间表。对于物业税基本上就是两种模式，一种的话以物业价值作为税基，一个是根据年收入来进行征收。日本、韩国、印度、澳大利亚、英国、美国，这些都是以物业价值为税基，香港和法国都是采取物业租金的价格。这主要是看物价的走势。如果说今年的价格压不住还需要很大的上涨动力，在某些城市做试点，我觉得可能性还是有的。地方政府提供解决方案，人大讨论立法，我觉得这个作为试点城市在法律上应该是可行的。因为我们对短期理解来说，房价上涨可能性不大，下跌可能性也不大，主要是保持价格稳定。作为政策来讲，中央政府是政策制订者，地方政府是执行者，所以地方政府也是矛盾的结合体，一方面他是地方的第二财政，所以从这张表上可以看到去年土地开发收入占到了整个政府财政收入20%多。上海的话，今年的土地拍卖收入也是创新高的。如果说这样非常惊人的土地收入，对地方政府来说是非常重要的。所以我觉得房价更多应该是要求他的平稳。
从基本面来说就是他的供求关系，目前供求关系基本上还是均衡的。事实上，通过我们分析来看，认为到今年的第四季度，到明年的第一季度的话，房地产的供给会大幅度的增加，在这个时候可能还会再一次考验我们的房价水平，但是目前从销量来看，已经是从底部回升了，最低是在6月中旬，一线城市楼盘不但不下跌还出现了热销的场面，这样的情况，不会出现一线城市房价下跌的情况。因为
一降低，楼盘就热销了。未来从销售量来看，现在已经到达了一个底部。
这个主要是从供给方面来看的，从需求这方面来看，其实需求量主要是三块需求。一块是属于保障性的需求，也就是说是刚性的，就是我必须要买房子，否则我就没有地方住了。这是一块，第二块是提高生活质量，消费升级的需求。第三块是投资型的需求，第一块需求的话，你是很难改变的，因为这由我们的城市化率和我们的年龄结构决定的。投资这一块相对变动大一些，实际上偏三线的城市，它的投资性需求比重比较低。他的保障性需求和刚性需求比较高。最近我们发现很多城市房价都在涨，比如说像西部地区，东北他的房价都是在上涨的。这个目前来看，我想需求应该还是会比较明显的。当然房地产调控还在调控你的需求。比如说首套首付30%，二套首付调到5成，这些都是通过政策来打压需求。另外通过结构性的加息也在打压需求。如果说利率一倍，加息是07年的水平，那么三十年的月供增加60%这也是非常惊人的。
从目前来看，还是有下降的趋势，从杭州来看，他的下降是最大的，达到了60%，目前来看，一线城市下降的比较明显达到了41%，二线城市为26%。所以从近期来看，我们对房地产行业还是保持谨慎乐观。所谓乐观就是销量到达了底部，未来随着供应量的上升，总销量也会回升。从目前的行业调整来说，还没有就此结束，一旦房价上涨可能就会有后续的政策出台，最严厉的政策就是房产税，如果说价格上涨的话，很有可能在某些城市做试点。所以保持近期的房价稳定可能更加重要。从长周期来说，虽然说经济增长的速度会降低。但是基本上增长速度还是户保持比较高得水平。如果说没有10%，8、9%的增长速度也还是会的。另外因为我们的城市化率水平还比较低。还有很多的现象，我认为长期来说，房地产的牛市还会继续延续下去，并没有结束。所以前面钟教授讲到的两句话我印
象非常深，第一对居民而言，房价是货币现象，对政府而言，房价是财政现象。确实货币对房价的支撑还是非常明显的。
首先我们看人口，人口来说，人口红利时间离目前还有一段时间，当然城市人口红利高峰可能已经过去了。所以接下来城市化对房价的支持会比较大。城市人口红利为什么结束了呢？因为从高考人数可以看到，08年高考人数达到1070万，09年大概是1030万，今年是970万，这样来看的话，高考人数逐年下降，因为考大学的人是以城市为主体的。总体来讲，因为整个城市化率水平只有45%左右，未来要到60%的话，计划还要有15年的时间，这两块综合起来，我们认为房地产的牛市可能还会更长一些。
另一方面就是货币，今天讲到货币现象。货币现象是不同的阶段有不同的体现。比如说92-95年，这期间，我们基本上是处于短缺经济，货币现象体现为物价的上涨。随着我们生产能力大规模增长之后，中国成了世界工厂，在这样的情况下，资本的价格上涨。这一方面，我觉得是非常明显的，刚刚钟伟教授进到今后5年，中国的M2可以达到100万亿。在过去50年当中，美国的M2没有太大变化，一直是70%左右。但是中国来说，货币占GDP比重达幅度上升，这个数据一直到09年6月，这样的一种上涨的速度，是前所未有的。这些货币的释放，在过去今年当中，我们的房价上涨了500%，实际上已经体现出这样的现象，因为之种货币现象一直存在，所以为房价保持稳定上涨，提供了一个基础。过去10年当中，哪一类增长最多，看来除了珠宝古玩艺术品，除此之外，黄金价格在过去10年当中上涨了350%，股票价格到今天为止上涨25%左右，而我们的CPI过去10年当中按官方统计是23%，我们十年期国债收益率是36%，这也是超过了股票的收益。由此可见在过去10年当中，买房子可能是一个比较大众化的也是比较
值得去做的投资。究竟是买房子好，还是买房地产股票好，这也是很有意思的。房价我认为还是处于牛市，但是这个牛市空间还有多大，所有的品种都涨了，房价指数会不会涨呢，我也举一个例子，我说打个不是很恰当的比方，CPI之所以涨的起来，因为这么大的M2供应量当中，房价指数是一个富人指数，目前我们业面临新的经济结构的调整，在新的结构调整下我们的格局会怎么样，我们的管理可能也不一定对。未来CPI将会超过房价指数，因为资本稀缺的时代已经过去了。工薪阶层的收入在未来会有明显的上升。CPI的上升将成为可能。那么投资房地产应该是什么时候投资，我们画了现在一张图，第一阶段是房价和股价都上涨，房地产销量也是非常好，这是前期。实际上房地产股价下跌已经持续了一年多的时间，在今年4月份，我们的房地产销量才开始萎缩，从目前来讲，实际上还是处于第二阶段，第三阶段就是房价下跌，股价下跌。第四阶段是房价下跌，但是股价上涨，股价上涨主要的判断就是看销量的维持，如果说销量起来，那么投资房地产股可能是一个比较好的时机。当然这种下跌，是一种比较小幅度的温和的下跌。这是投资时点的选择。当然你真正投资的角度来看，我觉得从长期投资角度来看，我觉得目前买房地产股，从估值角度来说应该是一个合适的时机。目前一线城市房地产上市企业的PE水平和05、06年是差不多的水平。如果说你看认定中国今后还是一个房地产牛市的话，还是一个长时期上升的话，这个价格应该是可以的。所以我们对行业中长期趋势的判断就是以下这几个方面，一个是政策简单的控制一旦放开，现代刺激再加上开发商新开工面积之后，导致供给不足，会出现量价同时上涨。第二，房价上涨大趋势是因为人口城市化进程，货币政策，这是政府难以调控的。第三个方面就是保障性住房，还有房产税等，他会改变房价的上涨速度、幅度和时间，但是不会改变房地产牛市的格局。从行业中
长期来看，他的毛利率水平，增长收益率，他的下滑趋势已经成立了，但是他的下滑速度会非常慢，受到制度、人口等因素的影响，未来行业成长性将下降，房价、销售、销售金额将会逐步回落，中长期销售额平均增长率预期20%左右。最后一个方面，因为房地产整个行业增长速度放慢，他的毛利水平下降，PE水平的下行也是情理之中的。以上就是我的个人观点，谨供大家参考。谢谢大家。袁岳：非常感谢，我们在李先生的演讲之后，我们有15分钟的茶歇。我们3：30的时候回到现场。
（茶歇）
袁岳：我们继续下半场的论坛。刚刚说到房地产对老百姓来说是货币现象，老百姓搞不明白是M2还是M3，老百姓只是关心这个是涨钱还是亏钱，所以对老百姓来说是一个投资现象。房地产总是和其他的投资工具相互比照而存在。所以讨论房地产的时候，我们不能离开其他的都是工具单纯看房地产的工具。下面我们一位的演讲人他带来的就不仅仅只是对房地产本身的观察，而是用宽广的投资视野，更多的投资工具比照来认识中国房地产市场，下面我们有请中国外汇投资研究院的院长谭雅玲女士。
谭雅玲：各位下午好。今天我们的主题是围绕房地产的形势和模式跟中国现阶段的问题以及他的矛盾有很大的关联，而这个主题用了一个商业模式的创新。实际上我自己觉得，在中国现阶段的房地产，他应该是在一个整合、提高和规范的阶段。因为相对我们的市场配置，或者是市场品种，或者是工具的手段是比较单一的。所以老百姓对房地产的关注，是从价格的角度追逐价值。但是实际上价格能不能解决价值的问题，现在来看，在现阶段的中国，并不能完全中国的价值问题。第一，我们没有形成自己的价值链和价值网。所以我们是资源的募集者，我们更
多的价格需要接受外部的价格体系和价值链，我们是资源的供给者，我们解决不了价格问题。而外部有很强的价值制度，他可以摆布、控制、垄断我们的价格水平。所以我们老百姓关注房地产的投机因素很大，大家在观望，更多人买了房地产之后缩衣节食，是为了投资而投资，而不是为了享受去投资。所以中国的政府或者是中国的决策，在考虑房地产的时候，他需要做的是配置。老百姓去投股票、基金，这是老百姓最懂的。股票、基金都在跌，他是有损失的。外汇黄金也是很好的投资品种，但是他很深奥，他不太投。所以大家开始追逐房价，这个房价被追高，是因为我们的市场产品和品种不足。所以我们政府关注房地产的时候，不仅是价格的抑制，或者是价格的关注，而是应该通过价格在价值体系和投资品种上去配置，给市场更多的品种选择，给市场更多的品种配置。我觉得从这个角度去讨论现在房地产市场配置的时候，我们就会有一个新的思路和新的角度，我们分析问题和讨论问题的思想方法和工作方法，以及我们对未来的出路，可能他的东西就会更多一些，因此从这样的角度来看，我觉得中国现阶段讨论房价的问题，包括整个市场的问题，第一是脱离了中国的现状，中国的现状是要解决居住问题，而不是投资问题。所以我们的配备上，在居住的水平上，应该是多元化，而不是自由产权的问题，而是租赁、廉租等等所有房地产的各项配置都齐全，让老百姓自己选择，根据自己的财力和家庭的基础选择。
第二个角度，跟国际的趋势是相违背的，国际的房是提升生活品位，而我们目前的房是为了得到投资回报，这样的角度我们也应该有所改变。发达国家和发展中国家的水平，在面对房地产的时候，发达国家虽然说像美国告诉我们房地产的很多问题，但是有一个角度我们要去看，美国的房地产控制力很强，我们看到美国房地产的危机，如果说我们把他的总量归纳到一起看的话，他是有很强的控制
力的。三年半的时间，美国的房价只跌了33%，但是我们看日本、当年的泰国、韩国，经历过金融危机的时候，这些国家的房价在半年之内都会跌40%-70%，而美国三年半只跌了33%。所以发达国家和发展中国家在很多传统产业当中，是有差异的。美国人告诉我们他的房地产不好，但是房地产、汽车和制造，是他准备替换和缩小的产业链，而他作为新型、现代和高端经济，他恐怕要有新的出路，新的角度和新的配置。所以发达国家和发展中国家，包括我们讨论的第二季度，中国超过了日本，国家性质和地位不一样了。在讨论问题的时候，他的结果、回报和收益是有差别的。所以从这个角度来看房地产的话，我们看国内外的很多问题，我觉得第一个角度是心态，用什么样的心态评论焦点和现状问题，这是至关重要的。如果从心态的角度来看，请看中国经济，正常还是不正常，中国的经济现在正处于一个不正常的状态。刚刚前面两位教授都讲了，我们的货币投放，信贷投放都是超量极端的过度的。那么他未来会有我们不可控制的东西。我们现在需要做的是回归，回归到常态，回归到自己本能可以驾驭的经济时代。那么，如果说在评论这个的时候，我们看到价格下跌，看到价格下降，我们就会视为一个正常的回调和回落，而不是我们所恐慌紧张的下跌和下降。第二个角度非常重要的状态，你的状态状况是短期的评论还是中长期的评论，我们更多是短期的评论没有中长期的设想。人民币升值升了4年多，现在到了贬值，这个贬值是和中国现在状态的负面吻合到一起。我们去想这种结果出现，是规划，这个规划是中国自己的还是外国的，是值得去想的，我们被别人规划了，我们的价格走到现在，但是现在我们需要这样的价格吗？坚定的信心在下降，整个市场的状态在下降，投资的情绪在下降，外资的关注在下降，人民币再出现贬值，我们这个时候需要的是稳定，甚至在这个时候我们应该期待人民币升值。这样会给中国带来信心，
会给中国带来外资的继续关注。但是我们现在的货币走向，虽然说现在不见得要人民币升值。但是为什么人民币在这个阶段，在这个周期出现了贬值，我们有着深刻的教训，是值得去反思的。所以从这个角度去看就出现了第三个问题，就是追求。我们追求什么样的经济，我们追求什么样的生活，什么样的环境，都是中国面临的非常紧迫的问题。我们不能再只关注数量、规模、速度，我们要关注，质量、结构和均衡。这样对可持续，对中国所有的老百姓都是收益。而不是非常偏颇的掌控经济，追求一个模式，追求一个指标，这样我们会失去机会，会使自己错觉、错乱、错位越来越突出。会形成自己更大的压力。所以从这些角度去看，房地产的很多问题，他面临的环境，我觉得他重新评估，理性评估和科学评估，对我们现阶段应该显得非常重要。从这个角度去看我们很多的金融问题，大家最愿意讲的是风险，风险是所有人面对的词汇，非常时尚的词汇，但是在风险这个问题，我们的错觉错位在于防范和应对。但是我们仔细去想，防范和应对的第一前提是什么？识别。你只有有效的识别了风险，才可以做到很好的防范，有针对性的应对。如果说没有识别，不知道哪一个是真风险，哪一个是假风险，哪一个是冲击力比较大的风险，哪一个是冲击力比较小的风险，我觉得这个是非常重要的。在这样的角度我们在考虑国际形势，包括我们目前的阶段，我们又重新回到了08年的下半年，虽然说有差别，但是状态和心情以及未来前景的雷同越来越阶段。在这两个阶段他背后的雷同是什么？2008年是恐慌性，金融危机被炒的一塌糊涂，所有人都在说金融危机，但是我们仔细比较一下，过去我们发展中国家，亚洲、拉美，包括日本和英国，经历了传统型的金融危机，这个时候的金融危机受伤受害。但是我们看看现在的金融危机，美国的也好，欧洲的也好，日本的也好，特别是美国，他是在收益。美元的地位在提升，美元的份额在增加，而
不是下降。而作为最有竞争力的欧元，面临被美元还要悲惨的境地。我们在看具体的指标，价格，传统的是同胀同跌，暴跌是要经历的局面。机构是可控的，他的机构和美国告诉我们的机构是差别很大的。更重要的是政策，他的政策释放的结果他是有很强的控制力的，因为他有远度、高度和规划。货币供应量的投放是一样的，但是货币供应量的投放结果不一样，位置不一样，国家定位不一样。美国是用全球的资源配置市场。所有的发展中国家，更多的发达国家，是一国的资源配置市场。他得到的结果是不一样的，所以大家一致救市，一致退市，对所有人一样不一样，得到的收获规避的风险是不是一样，是值得我们认真思考的。所以恐慌性给我们带来的结果，对形势的判断，对价格的判断，对市场的判断，实际上是一个简单、单边、短期的行为，所以我们又进入了2010年下半年的困惑。而且2010年下半年跟2009年是有一个变化的，这个变化是什么？简单化了。我们只是简单的去想，我们的政策要继续投放，美联储在告诉全世界，全世界不能单一退出。但是我们看看这一场金融危机的教训和美联储的政策有关。金融危机流动性过剩，都是2001-2003年，美联储13次下调利率的恶果，大家在指责格林斯潘跟2001-2003年的货币政策有关。而现在他是在重复过去的政策，而这一次的重复全世界的重复，没有批判，反而是追随、跟随和模仿，但是美国人得到的结果和全世界得到的结果是不一样的。美元的霸权是全面的，汇率、利率都要恢复霸权。我们去想，01-03年，他13次下调利率，带来的结果，2004-2006年我们经历过，投机的热点在哪里？利差交易投机，所以04-06年我们面临的是利差的投机。而现在的美国，没有利差交易的投资，变成了资源和金融和交叉投机。这个投机是和美国的战略有关的。美元和石油是反相关的，美元和黄金是正相关。石油美国的调整工具，因为石油可以决定大宗商品，大宗商品可以决定通
货膨胀，通货膨胀可以决定货币政策，最简单的逻辑推理。所以石油是美国的一个工具，黄金是什么？黄金是美元的一个筹码，什么样的筹码，美元危机论，美元崩溃论，未来是要用黄金来保本的。所以两个价格的走向不一样，是跟国家的战略有关，是跟国家的利益有关。而不是简单的技术指标的巡回和变动。所以说从这些角度去看的话，在讨论国际金融很多问题的时候，我们的错觉错乱和舆论有关。舆论导向，别人说什么，我们说什么，没有自己的判断力，没有对别人做出的评估的分析力。这样的一种做法，带来的结果跟我们的初衷，跟我们的政策期望是完全不一样的。过去是希望控制，而这样做的结果是越来越控制不住。我们现在需要做的是改变自己的弱点，市场的缺位而不是简单量和速度的变化
所以从整个金融市场角度来看，我觉得专业对现在的中国，对于现在更多的发展中国家十分重要。金融是一个专业专业的过程是要积累的，是要靠总结的。这个专业的过程是需要国情来把握的，而不是简单的跟世界一个论调，一个方向去做事，去推出政策对应全世界的问题。因此从这个角度来看，在国家定位上也出现了很大的定位。而从国家定位的角度，7国变成了20国，为什么会这样？是因为7国不愿意做出责任，付出代价解决自己的问题，提升到20国。这当中的误区在于，不要认为20国的能量在充分发挥，20国依然是7国定位依然是7国主导。所以通过这样的市场很多的角度，去评估很多问题。我们会去想，第一我们的理论在变，我们过去在说的国际金融很多问题，需求决定价格，我们会觉得没有需求，没有经济完全复苏不会有通货膨胀，而市场也有另外一派人认为，通货膨胀会快速来临，他是现代派、市场派，他的理论基础在转变，不是说需求决定价格，而是投资决定价格投资的背后有什么？有流动性，充分的流动性，甚至是流动性泛滥，投资的背后有什么？有预期，强烈的预期。投资的背后有什么？有损失。上