中信建投证券研究
C H I N A S E C U R I T I E S R E S E A R C H
行业深度研究报告
宽松货币政策持续，助力缓慢复苏经济
目前，主要经济体货币层面基本保持稳定，货币增速下降，通胀率稳定。但是实体经济层面依然不容乐观，经济增速放缓，失业率居高不下，回落速度缓慢。从而，各主要经济想要走出复苏的阶段，依然需要政策上的激励，维持扩张性货币政策是必须的。预计在实体经济没有出现太明显的起色时（起色指：经济增速改善，失业率开始持续回落），各主要经济体的利率依然维持低位。 7月，主要经济指标增幅下滑，资金市场收益率分化
7月，中国工业增加值增速、全社会消费品零售总额增速继续维持下降的态势。但我国贸易顺差额持续扩大。8月，工业增加值增速回升到13.9%，全社会零售销售增速回升到18.4%，贸易顺差额小幅回落。贸易顺差依然是我国经济增长的动力之一。国外经济持续影响我国经济增速。
8月，资金市场收益率变动分歧较大。8月，LIBOR 下跌20%。SHIBOR 上涨。银行间市场国债收益率重拾先期上涨势头， 8月，1年期国债收益率微幅上涨0.24%。8月，人民币对美元贬值超过0.5%，对银行股构成打压。 8月，银行板块在震荡中下滑
8月，上市银行中报业绩抢眼，行业净利润同比增长31%，有7家银行净利润同比增速高于40%，华夏银行增幅最大（81%），民生银行增幅最小（21%）。在亮丽的中报先后出炉的8月，银行板块表现疲弱，震荡中股价回落。
在所有的银行股中，只有光大银行相对于上市首日的开盘价上涨不到1%，其他股票股价下跌。8月，银行板块指数下跌7.76%，上证指数下降1.27%，银行板块表现弱于市场。其中，宁波、农行和民生的跌幅较小。
银行股和核心经济指标回归分析
从一元简单线性回归结果来看，中国GDP 的系数为正，社会零售销售、中国CPI 、英国CPI 、SHIBOR 的系数都为负。本文筛选出的显著性指标中，中国GDP 增速的临界值是9%，社会零售销售的临界值是18.2%，中国通胀率的临界值是5.06%，英国通胀率的临界值是3.19%，SHIBOR 的临界值是2.02%。
如果没有太多行业监管政策出台，宏观层面的政策也保持基本稳定，我们预测9月份银行板块指数的上涨支持因素多于下跌的拖拽因素，银行板块整体上涨。预期其上涨幅度在2%-5%。 投资建议
我们预测2010年上市银行的净利润同比增长32%左右。10/11银行业平均PE 为10.5/8.54，PB 为1.78/1.57，相对于09年上市银行12.34倍的PE 和2.08倍PB ，2010年银行估值优势明显，安全边界较大。我们认为：存款利率上调的可能不大，银行面对的利率风险有限，而且信用风险已经得以释放。银行业业绩有保障，估值较低，风险在前期得以释放，我们继续维持银行业“增持”
8月业绩亮丽股价下跌 银行业
行业深度研究报告
目录
银行股和国内外宏观经济指标 (1)
宽松货币政策持续，助力缓慢复苏经济 (1)
7月，贸易顺差扩大，工业增加值和消费支出增速下滑 (3)
8月，资金市场收益率分化较大 ............................................................................... 错误！未定义书签。8月宏观政策未改，行业政策有小利空 (5)
8月，中报亮丽，光大上市 (6)
8月，银行股下跌7.76%，表现弱于大盘 (7)
银行股和核心经济指标之间的计量关系 (8)
对9月银行股行情的预测分析 (9)
投资评价和建议 (10)
风险分析 (12)
行业深度研究报告
银行股和国内外宏观经济指标
银行业是亲周期的行业，受到经济周期变动的直接影响。中信建投银行业月报将跟踪宏观层面对银行股
的价格走势产生系统性影响的经济指标，试图发现这些指标和银行股指数之间长期的稳定关系。
在全球化的背景，中国经济的开放程度不断提高，中国经济增长无法离开全球经济变动。从而在月报中，
我们也对美、欧、英、日的宏观经济进行了跟踪。
国内外的宏观层面的指标主要包括：GDP 增速、货币供给量增速、CPI 、失业率，利率。中国经济增长
动力方面的指标包括：固定资产投资、社会消费品零售总额、净出口额的变动；金融方面的指标主要包括：人民币美元汇率、上海银行间同业拆借利率、国债市场收益率等。
宽松货币政策持续，助力缓慢复苏经济
目前，主要经济体货币层面基本保持稳定，货币增速开始下降，通胀率保持稳定。但是实体经济层面依
然不容乐观，经济增速放缓，失业率居高不下，回落速度缓慢。从而，各主要经济想要走出复苏的阶段，依然需要政策上的激励，维持扩张性货币政策是必须的。预计在实体经济没有出现太明显的起色时（起色指：经济增速改善，失业率开始持续回落），各主要经济体的利率依然维持低位。
2季度，主要经济经济复苏进程出现了分化。美国和欧元区的2季度经济增长率继续提高，但是中国、
英国、日本的经济增长率出现回落。中国经济增长率高于其他主要经济体，其他经济体的增长率基本都维持在2-3%，从高到低依次为：美国、欧元区、日本、英国。
图1：2010年2季度，中国GDP 增长率开始回落
-10
-5
5
10
15
2005年3月
2005年6月
2005年9月
2005年12月
2006年3月
2006年6月
2006年9月
2006年12月
2007年3月
2007年6月
2007年9月
2007年12月
2008年3月
2008年6月
2008年9月
2008年12月
2009年3月
2009年6月
2009年9月
2009年12月
2010年3月
2010年6月
中国欧元区英国
美国
日本
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
2010年主要经济体的失业率开始下降。美国的失业率在波动中曲折下降。5月为9.7%，6月下降为9.5%。
7月为9.5%，8月提高到9.6%。欧元区失业率一直稳定在10%，日本失业率也在下降。
行业深度研究报告
图2：2010年7月，美国的失业率上升
3
5
7
9
2005年1月31日
2005年4月30日
2005年7月31日
2005年10月31日
2006年1月31日
2006年4月30日
2006年7月31日
2006年10月31日
2007年1月31日
2007年4月30日
2007年7月31日
2007年10月31日
2008年1月31日
2008年4月30日
2008年7月31日
2008年10月31日
2009年1月31日
2009年4月30日
2009年7月31日
2009年10月31日
2010年1月31日
2010年4月30日
2010年7月31日
美国日本欧元区英国
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
2010年7月，中国的货币供给增速回落，从上月18.46%下降到17.60%，2010年8月，广义货币供给增
速回升到19.2%；美国和欧元区的货币供给增速基本保持稳定，美国和欧元区的货币政策依然保持宽松的态势。
图3：7月货币供给增速回落到17.6%，8月，回升到19.2%
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
2010年2季度到3季度，世界主要经济体的通胀率保持稳定。2010年7月，中国和欧元区通胀率小幅提
高，美国、英国的通胀率回落，日本依然处于通缩的泥沼之中。通胀率从大到小排序为：中国、英国、欧元区、美国和日本。通胀率的这种对比关系已经持续了近半年，在经济增速放缓的背景下，通胀率继续向上的动力不大。从而下半年，主要经济体通胀率回落的概率大于通胀率上涨的概率。
行业深度研究报告
图4：2010年7月，中国通胀率提高到3.3%，8月，CPI 再次提高到3.5%
-3.00
-1.001.003.005.007.009.00
2005年1月31日
2005年4月30日
2005年7月31日
2005年10月31日
2006年1月31日
2006年4月30日
2006年7月31日
2006年10月31日
2007年1月31日
2007年4月30日
2007年7月31日
2007年10月31日
2008年1月31日
2008年4月30日
2008年7月31日
2008年10月31日
2009年1月31日
2009年4月30日
2009年7月31日
2009年10月31日
2010年1月31日
2010年4月30日
2010年7月31日
日本
欧元区英国
美国
中国
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
2010年8月，主要经济体利率依然维持在低位，宽松货币政策延续。美国联邦基金利率维持在0.25%，
日本隔夜拆借利率为0.10，英国3个月短期国债票面利率为0.49%，欧元区基准利率1%，中国基准存款利率2.25%。
图5：2010年8月，主要经济体依然维持低利率
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
7月，贸易顺差扩大，工业增加值和消费支出增速下滑
2010年7月，中国工业增加值增速、社会消费品零售总额增速继续维持下降的态势。但是我国贸易顺差额持续扩大。2010年8月，工业增加值增速回升到13.9%，全社会零售销售增速回升到18.4%，贸易顺差额小幅回落。净出口依然是我国经济增长的主要动力之一。国外经济的变动持续的影响我国经济增长的速度。
继6月中国工业增加值大幅回落后，7月份，中国的工业增加值继续小幅下降，6月增速为13.70%，7月为13.40%，8月回升到13.9%。工业增加值是GDP 增长率的一个先行指标，同中国GDP 增速密切相关。如果本年
行业深度研究报告
内的工业增加值在13%左右，那末本年的GDP 增速将在9%左右。基本能够回归到一个合理的经济增长率。
全社会固定资产投资增速在2009年下半年就开始下降，10年2季度，下降到2008年年中的水平。显然抑制“两高一剩”的产业政策效应在逐步显现。
2010年以来，社会消费品零售总额同比增速基本保持稳定，都维持在18%以上，没有出现过大波动。但是，2010年7月，其增速下降到17.9%。2010年8月，其增速回升到18.4%。
2010年7月，贸易顺差继续扩大，达到287亿美元，8月，贸易顺差额达到200亿美元。美国和欧元区经济复苏，带动我国出口规模扩大。随着扩张性货币政策的继续维持，国外经济复苏的不确定减少，当地居民对外国商品的需求增加，我国贸易顺差额存在继续增加和扩大的动力。
图7：2010年7月，工业增加值和社会消费品零售增速回落，8月，两个指标增速回升
5101520253035402006-01-31
2006-03-31
2006-05-31
2006-07-31
2006-09-30
2006-11-30
2007-01-31
2007-03-31
2007-05-31
2007-07-31
2007-09-30
2007-11-30
2008-01-31
2008-03-31
2008-05-31
2008-07-31
2008-09-30
2008-11-30
2009-01-31
2009-03-31
2009-05-31
2009-07-31
2009-09-30
2009-11-30
2010-01-31
2010-03-31
2010-05-31
2010-07-31
051015
2025
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
图7：2010年7月，中国贸易顺差额继续提高，8月贸易顺差额小幅回落
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
行业深度研究报告
8月，资金市场收益率分化较大
8月，资金市场收益率变动分歧较大。
8月，LIBOR 继续维持下跌，跌幅为20%。8月，SHIBOR 上涨，其中2周和1个月的涨幅较大，分别为70%和32%，但是3个月期限的涨幅较小，只有3%。这反映出银行间市场资金面相对比较紧张，尤其是短期资金供需缺口更大。
银行间市场国债收益率重拾先期上涨势头，7月份回落，8月，1年期国债收益率微幅上涨0.24%，其他期限的依然在下滑。7月，人民币兑美元汇率升值0.18%。人民币小幅升值在一定程度上提升了银行股。但是8月，人民币对美元贬值超过0.5%，对银行股构成打压。
图8：8月，3月期SHIBOR 上涨3%
图9：8月，LIBOR 回落20%
1122334452009年1月4日
2009年2月4日
2009年3月4日
2009年4月4日
2009年5月4日
2009年6月4日
2009年7月4日
2009年8月4日
2009年9月4日
2009年10月4日
2009年11月4日
2009年12月4日
2010年1月4日
2010年2月4日
2010年3月4日
2010年4月4日
2010年5月4日
2010年6月4日
2010年7月4日
2010年8月4日
2周1个月3个月
0.0
0.51.01.52.02.53.03.54.04.55.02008年1月2日
2008年3月2日
2008年5月2日
2008年7月2日
2008年9月2日
2008年11月2日
2009年1月2日
2009年3月2日
2009年5月2日
2009年7月2日
2009年9月2日
2009年11月2日
2010年1月2日
2010年3月2日
2010年5月2日
2010年7月2日
6月9月12月
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
图10：8月，1年期银行间市场国债收益率上涨0.24%
图11：8月，人民币兑美元贬值0.5%
6.77
6.786.79
6.806.816.826.836.846.852009年1月
2009年2月
2009年3月
2009年4月
2009年5月
2009年6月
2009年7月
2009年8月
2009年9月
2009年10月
2009年11月
2009年12月
2010年1月
2010年2月
2010年3月
2010年4月
2010年5月
2010年6月
2010年7月
2010年8月
数据来源：中信建投证券研究发展部， wind
8月宏观政策未改，行业政策有小利空
2010年，为了防止经济过热，部分的扩张性宏观经济政策已经退出市场，而且有效的控制了流动性带来通胀压力。相对2009年而言，唯一保留的宽松政策就是利率维持在低位，更加严厉的政策是：银行的信贷控制政策。2010年7月，政策退出的节奏在放缓。叫停银信合作是唯一的一项略带紧缩性质的政策。
行业深度研究报告
2010年8月，银监会先后出台了一些规范行业发展的政策，这些政策成为银行股的负面信号，比如：规范银行服务收费，出台了规范银信合作的（72）号文，房地产压力测试重启等。
表1 宏观政策和行业政策的变动
扩张性货币政策
2009年主要的政策工具
降低法定存款准备金
降低利息率
信贷规模扩张
2010年宏观政策转变：积极财政政策和适度宽松的货币政策
连续三次提高法定存款准备金
控制信贷规模
（实行严格的信贷规模的控制，加强资本充足率监管，流动性监管，叫停银信合作）
人民汇率升值路径重启
2010年8月规范银行服务收费或许减少中间业务收入
规范银信合作理财服务或许减少理财业务收入
地方政府融资平台风险可控
房地产压力测试重启
数据来源：中信建投证券研究发展部，
8月，中报亮丽，光大上市
上半年，上市银行净利润同比增长31%，其中：招商、宁波、华夏和南京，上半年净利润增速超过50%，业绩提升的主要理由是：净息差提高，利息和非利息收入同步增长。
表2 2010上半年，上市银行业绩表现单位 %
净利润同比增速净手续费收入增速净手续费收入占比
华夏银行81 35.2 6.9
宁波银行79 43.4 9.7
招商银行59 31.8 16.2
南京银行50 43.5 9.2
中信银行46 35 9.3
兴业银行41 64.9 10.5
农业银行40 32 16.6
北京银行34 46.7 6.4
浦发银行34 71.3 8
深发展A31 56.7 8.82
交通银行30 30.1 14.4
工商银行27 33 20.4
中国银行27 23.3 21.3
建设银行27 44 21.9
行业深度研究报告
民生银行21 96.2 17.7
数据来源：中信建投证券研究发展部，wind
8月15日，农行“绿鞋”机制中止，但是农行没有跌破发行价，我们认为：农行是大型银行中净利润增幅最大的银行，而且估值优势明显，农行跌破发行价是小概率事件。从而农行对市场起到一定的稳定作用。
8月18日，光大顺利上市，发行价为3.1，处于我们给出的价格区间以内（2.85-3.2）。发行首日开盘价为3.37，上涨9%，收盘价为3.66，首日上涨9%。在第一个交易日中，光大股价就已经消化了发行价中隐含的折扣。光大银行的最高价3.83。8月期间，光大银行的股价始终高于首日的开盘价，也高于发行价格，尽管光大银行也有“绿鞋”制度，但是从股价的走势看，这种制度有被搁浅的可能。相对于农行而言，光大的总股本较小，是第六大股份制商业银行，其净息差较小，不良率相对较高，从而净息差提升空间较大，资产质量改善的余地也存在，我们认为：光大的股价将逐步反映这种预期。
8月，银行股下跌7.76%，表现弱于大盘
8月，银行股在调整的过程中整体下滑。在所有的股票中，只有光大银行相对于上市首日的开盘价上涨不到1%，其他股票股价下跌。8月，银行板块指数下跌7.76%，上证指数下降1.27%，银行板块表现弱于市场。其中，宁波、农行和民生的跌幅较小。
我们近期推荐银行股组合：北京、招商、民生和中信。如果各家银行的持有比例相同，银行股组合的投资收益率为-7.97%，同银行板块的跌幅相近。银行股组合表现不逊于银行板块的表现。
表3 8月，银行股下跌，表现弱于大盘
证券简称2010.6.30 2010.7.30 涨跌幅
光大银行 3.37 3.4 0.89%
宁波银行12.74 12.53 -1.65%
农业银行 2.8 2.69 -3.93%
民生银行 5.67 5.39 -4.94%
华夏银行12.5 11.7 -6.40%
建设银行 5 4.68 -6.40%
工商银行 4.37 4.08 -6.64%
中信银行 6.06 5.63 -7.10%
南京银行11.99 11.13 -7.17%
兴业银行27.76 25.65 -7.60%
中国银行 3.62 3.33 -8.01%
招商银行14.79 13.54 -8.45%
交通银行 6.69 6.02 -10.01%
北京银行14.29 12.66 -11.41%
银行板块-7.76%
上证指数-1.27%
数据来源：中信建投证券研究发展部，wind
8月，上市银行业绩抢眼，行业净利润同比增长31%，有7家银行净利润同比增速高于40%，华夏银行增
行业深度研究报告
幅最大（81%），民生银行增幅最小（21%）。在亮丽的中报先后出炉的8月，银行板块表现疲弱，震荡中股价回落。可能的原因是：银行业中报业绩早已经在市场预期之中，银行股在7月上涨，市场已经提前消化正面信息。
8月，银行股下跌的原因可能是：宏观经济面依然没有比较明显的改观；银监会先后出台规范行业发展的政策，形成小的利空；房地产压力测试和地方政府融资平台的消息又在市场上蔓延，市场开始担心银行业信贷资产质量；另外，银行股前期上涨后，从惯性角度来讲，市场也需要调整；当然，人民币美元贬值也是银行股走软的主要原因之一。
但是银行股低估值，业绩有保障，风险在前期得到释放，这些优势也是非常明显。
银行股和核心经济指标之间的计量关系
银行业是亲周期的行业，受到经济周期变动的直接影响。银行业月报将跟踪那些宏观层面对银行股价走势产生系统性影响的经济指标，试图发现这些指标和银行股指数之间长期的稳定关系。
7月的月报中，我们详细分析了上文出现的主要经济指标和银行板块指数间相关关系，而且找到了那些显著的影响到银行板块指数的核心变量。8月月报将给出具体的数量关系。
数据分为三个系列。季度数据主要是：中国GDP增速，数据长度是从2002年1季度到2010年2季度，由于股票市场提前吸收和反映信息，我们使用本季度的银行板块指数收益率和下一个季度中国GDP增速进行计量分析。月度数据主要是：中国的CPI，英国的CPI，中国的零售销售。数据长度是从2005年1月到2010年8月，这些指标都是宏观层面的指标，我们也是使用本月的银行板块指数的收益率和下月的以上指标进行计量分析。日数据主要包括：SHIBOR，数据长度是从2009年1月1日到2010年8月31日，这个指标是短期指标，我们使用同一个交易日内，银行板块指数收益率和SHIBOR进行计量回归分析。具体的回归结果见表4。
表4 具体数据的计量回归结果
季度数据（33个）月度数据（66个）日数据（405个）GDP 社会零售销售英国CPI 中国的CPI SHIBOR 常数系数常数系数常数系数常数系数常数系数-39.44 4.34
（-1.56）（1.81）
27.97 -1.54
（-4.26）（-3.92）
14.85 -4.65
（3.17）（-2.7）
5.83 -1.15
（2.91）（-2.17）
0.77 -0.38
（2.65）（-2.35）
数据来源：中信建投证券研究发展部，
从一元简单线性回归结果来看，中国GDP的系数为正，只要预期下一季度中国经济增长率高于9%，经济增长率增幅越大，本季度内银行板块指数的收益率为正就为大概率事件。
行业深度研究报告
社会零售销售、中国CPI、英国CPI、SHIBOR的系数都为负。同上，18.2%成为社会零售销售增速的一个临界点。预期下月增速低于18.2%，银行股上涨是大概率事件，而且增速越低，涨幅越大。预期下月增速高于18.2%，银行股下跌就成为大概率事件。
中国的CPI的临界值是5.06%，只要预期的下月通胀率低于5.06%，本月银行股上涨就是大概率事件。英国的CPI的临界值为 3.19%，只要预期下月的英国通胀率低于 3.19%，本月银行股上涨也是大概率事件。SHIBOR的临界值是2.02%，只要本个交易日内，一个月期SHIBOR低于2.02%，本交易日内银行股上涨就成为大概率事件。
数据来源：中信建投证券研究发展部，
对9月银行股行情的预测分析
借用以上的实证分析结论，我们对9月银行股走势作出前瞻性的预测分析。
本文筛选出的指标中，中国GDP增速的临界值是9%，社会零售销售的临界值是18.2%，中国通胀率的临界值是5.06%，英国通胀率的临界值是3.19%，SHIBOR的临界值是2.02%。
我们对以上的指标都做了敏感性分析。见表5和表6。
表5 银行板块指数收益率对中国经济增长率预测值的敏感性分析
4季度中国经济增长率预测值3季度银行板块收
益率预测值
9月银行板块指数预
测值
8月底银行板块
指数
9月上涨
空间
图12：社会零售销售和银行板块指数收益率
行业深度研究报告
9.50% 1.79% 2093 2098 -0.24%
10.00% 3.96% 2137 2098 1.86%
10.50% 6.13% 2182 2098 4.00%
11.00% 8.30% 2227 2098 6.15%
数据来源：中信建投证券研究发展部，wind
表6 银行板块指数收益率对其他显著性指标的敏感性分析
10月社会零售销售增速9月银行板块收益率
10月中国
CPI
9月银行板块收
益率
10月英国的
CPI
9月银行板块收
益率
18.00% 0.25% 3.50% 1.81% 3.00% 0.90%
17.00% 1.79% 3.00% 2.38% 2.50% 3.23%
16.50% 2.56% 2.50% 2.96% 2.30% 4.16%
16.00% 3.33% 2.00% 3.53% 2.00% 5.55%
数据来源：中信建投证券研究发展部，wind
如果我国第四季度的经济增长率为10%，9月银行板块指数将上涨1.86%；如果10月，中国消费价格指数为3%，9月银行板块指数上涨2.38%；如果10月中国社会零售销售增速为18%，9月银行板块指数上涨0.25%；如果10月，英国的CPI达到2.5%，9月，银行板块指数上涨3.23%。
我国第二季度经济增长率为11.1%，8月CPI为3.5%，社会零售销售增速为18.4%，英国的CPI为3.1%。从各项指标的变动趋势来看，对以上指标的预测有一定的合理性。从而我们认为以上的预测有一定的可信度。
结论：基于以上的分析，如果没有太多的行业监管政策出台，宏观层面的政策也保持基本稳定，我们预测9月份银行板块指数的上涨支持因素多于下跌的拖拽因素，银行板块整体呈现上涨的走势。预期其上涨幅度在2%-5%。
投资评价和建议
在中国经济结构调整的背景下，中国宏观经济增长的主要动力开始转变，消费在经济增长动力中的重要性将逐步得到确认和改善。在中国经济再平衡的过程中，中国潜在的增长率将回落。
8月中报亮丽，但是银行板块却下跌，跌幅高于大盘。无论是7月上涨后需要调整，还是业绩提前一个月被吸收消化，但是银行业较为稳定的盈利增长，却是不争的事实，业绩总会在未来的某一个确定时间在市场中得到兑现。我们预测2010年上市银行的净利润同比增长32%左右。
按照2010年9月9日的收盘价计算，10/11银行业平均的PE是10.5/8.54，PB是1.78/1.57，相对于09年上市银行12.34倍的PE和2.08倍PB，2010年银行估值优势明显，安全边界较大。其中：大型银行的PE是8.76/7.07，PB是1.61/1.41；中型银行的PE是10.8/8.8，PB是1.76/1.57；小型银行PE是12.4/10.3，PB是2.14/1.87。
我们认为银行业面对的信用风险已经在市场上释放完毕，但是面对利率风险却再次得到了市场的关注。市场担心不对称加息可能将降低银行业的净息差，尤其是存款利率上调，而贷款利率维持的不变。但是，我们认为：存款利率上调的可能不大。目前存款利率低于通胀率，存款人自己承担实际利率为负的风险，而且存款人非常分散，从风险分担的角度来讲，比较容易分散风险，而如果存款利率上调，银行业承担这种利率风险，利
行业深度研究报告
率风险集中在金融系统中不容易被消化，反而容易滋生系统性风险。从而，从风险分担的角度讲：存款利率上调的可能不大。另外，我们认为通胀处于高位，没有持续性，未来回落可能性较大，而且经济复苏趋缓，不确定性增加，加息也缺乏必要性。8月我国的通胀率达到3.5%，在经济增速放缓的背景下，通胀率回落是大概率事件。
我们认为：银行业利润增长空间存在，信用风险已经得以释放，目前面对的利率风险不大，而且银行业估值优势明显，投资安全边界较大，从而我们继续维持“增持”评级。
表7 上市银行的估值表
EPS BVPS
2009 2010 2011 2009 2010 2011
深发展 1.62 1.83 2.22 6.59 8.96 10.29
浦发 1.62 1.42 1.70 7.36 7.70 7.14
华夏0.75 0.80 0.92 6.06 8.01 8.65
招商0.95 1.16 1.42 4.85 6.20 7.20
兴业 2.66 2.83 3.27 11.92 13.95 15.50
光大0.23 0.26 0.35 1.44 1.86 2.12
民生0.54 0.57 0.70 3.95 3.48 4.48
中信0.37 0.52 0.64 2.63 3.07 3.62
工行0.39 0.47 0.61 2.02 2.25 2.55
农行0.25 0.27 0.35 1.32 1.73 1.94
中行0.32 0.38 0.46 2.03 2.39 2.71
建行0.46 0.56 0.67 2.38 2.66 3.06
交通0.61 0.78 1.02 3.34 3.96 4.58
北京0.90 1.15 1.47 6.03 7.32 8.35
南京0.84 0.92 1.07 6.55 5.92 6.67
宁波0.58 0.90 1.08 3.90 4.54 5.30
数据来源：中信建投证券研究发展部
表8 16家上市银行的市盈率和市净率
市盈率市净率
2009 2010 2011 2009 2010 2011
深发展10.63 9.39 7.76 2.61 1.92 1.67
浦发8.36 9.55 7.99 1.84 1.76 1.90
华夏14.76 13.91 12.06 1.84 1.39 1.29
招商13.97 11.45 9.38 2.74 2.15 1.85
兴业9.26 8.70 7.53 2.06 1.76 1.59
光大15.14 13.49 9.82 2.40 1.86 1.63
中信14.88 10.52 8.50 2.07 1.78 1.51
民生9.60 9.16 7.46 1.32 1.50 1.17
工行10.55 8.69 6.69 2.01 1.80 1.59
农行10.76 9.86 7.63 2.04 1.56 1.39
行业深度研究报告
中行10.49 8.70 7.31 1.65 1.40 1.23
建行10.17 8.25 6.98 1.96 1.75 1.52
交通9.73 7.62 5.85 1.79 1.51 1.30
北京13.78 10.84 8.47 2.07 1.70 1.49
南京13.23 12.04 10.42 1.70 1.88 1.67
宁波22.14 14.35 11.93 3.31 2.84 2.44
数据来源：中信建投证券研究发展部
风险分析
1、银监会出台新的监管规则，加强银行信用风险管理，资产质量的担忧将再次在市场中蔓延；
2、经济增长率下降的幅度超越市场预期；
行业深度研究报告评级说明
以上证指数或者深证综指的涨跌幅为基准。
买入：未来6个月内相对超出市场表现15％以上；
增持：未来6个月内相对超出市场表现5—15％；
中性：未来6个月内相对市场表现在-5—5％之间；
减持：未来6个月内相对弱于市场表现5—15％；
卖出：未来6个月内相对弱于市场表现15％以上。
行业深度研究报告
魏 涛：北京大学管理学博士，CPA ，中信建投非银行金融业分析师，金融地产组组长。
对信托行业本质和证券行业发展趋势有深入了解，擅长在大金融视野内研究各细分金融子行业。
杨 荣：中央财经大学金融学博士，英国杜伦大学商学院访问学者（2008年），银行
业分析师。专注于将金融学理论和中国具体的市场实践精巧结合，并且借助规范科学的研究方法，发现市场内在的规律和秩序。
基金研究服务部行政负责人、执行总经理 社保基金销售经理
彭砚苹 （010）85130892 pengyanping@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html,
北京地区销售经理
张 博 （010）85130905 zhangbo@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 丁 昕 （010）85130318 dingxin@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 张 明 （010）85130232 zhangming@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 上海地区销售经理
杨 明 （010）85130908 yangmingzgs@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 朱 律 （010）85130231 zhulv@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 戴悦放 （021）68825001 daiyuefang@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 深圳地区销售经理
赵海兰 （010）85130909 zhaohailan@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 任 威 （010）85130923 renwei@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 张 娅 （010）85130230 zhangya@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html, 周 李 （0755）23942904 zhouli@https://www.doczj.com/doc/5212961683.html,
我们的精神 理念 追求
珍视客户利益 , 珍视公司利益，珍惜个人荣誉 追求卓越的职业水准，追求最佳分析师的境界 强调创新意识的培养，强调前瞻性的研究与判断 注重研究、沟通、推介能力的全面发展 发扬敬业精神，发扬团队精神
北京 中信建投证券研究发展部 上海 中信建投证券研究发展部 中国 北京 100010 中国 上海 200120
朝内大街188号4楼 世纪大道201号渣打银行大厦601室 电话：(8610) 8513-0588 电话：(8621) 6880-5588 传真：(8610) 6518-0322
传真：(8621) 6880-5010
本报告的信息均来源于我公司认为可信的公开资料，但我公司及研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更，且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成投资者在投资、法律、会计或税务方面的最终操作建议，我公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，投资者据此做出的任何决策与本公司和作者无关。在法律允许的情况下，我公司及其关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或类似的金融服务。本报告版权仅为我公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，须注明出处为中信建投证券研究发展部，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。本文作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，以勤勉尽责的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了作者的研究观点。本文作者不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 中信建投精神
地址
基金研究服务
重要声明 分析师介绍