浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券风险分析
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课程：固定收益证券
摘要
美国次贷危机的爆发让金融界意识到资产证券化是一把“双刃剑”,具备诸多优势的同时也蕴含巨大风险。我国新一轮信贷资产证券化试点规模正逐步扩大，信贷资产证券化产品占据大半江山。本文以本轮试点中成功发行的“浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券”为例，对其基础资产风险和证券化过程中的风险进行了分析探讨。总体而言，该证券基础资产质量较好，交易结构安排较合理，总体风险处于可控范围之内。
关键词：信贷资产证券化风险基础资产交易结构
目录
一、引言 (4)
二、信贷资产证券化风险概述 (4)
三、基础资产风险分析 (5)
（一）信用风险分析 (5)
（二）提前偿付风险分析 (9)
四、证券化过程风险 (9)
（一）交易结构风险分析 (9)
（二）法律风险分析 (13)
（三）第三方机构风险分析 (14)
五、总结 (16)
参考文献： (17)
浦发2014年第一期信贷资产证券化信托
资产支持证券风险分析
一、引言
资产证券化起源于上世纪60年代末美国住宅抵押贷款市场，是近几十年来世界金融领域最重要的创新之一。资产证券化是以缺乏流动性但又可以产生未来稳定现金流的资产或资产组合为支持资产，在金融市场上发行该资产支持证券的一种结构性融资手段。我国资产证券化起步较晚，于上个世纪90年代方引入资产证券化理念并于2005年才开始试点运用。而之后美国次贷危机的爆发让金融界意识到资产证券化是一把“双刃剑”,具有低融资成本和有效分散投资风险等优点的同时也蕴含巨大风险，我国资产证券化也因此经历了较长时间的试点中断。
2012年5月17日，央行、银监会和财政部联合发布《关亍进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知》，重启了沉寂四年的信贷资产证券化试点。目前我国资产证券化可分为两类，银监会和央行主导的信贷资产证券化和证监会主导的企业资产证券化。其中，信贷资产证券化在我国资产证券化市场中占据了较重比例，在2013年发行产品规模中，信贷证券化产品占比达68%。2013年新一轮信贷资产证券化试点规模扩大，证券化发展势头强劲，但其中蕴含的风险仍需进一步研究。
本文选取在本轮试点中成功发行的“浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券”（以下简称“浦发信贷14一期”）为例，对其风险进行分析探讨。在本案例中，发起机构上海浦东发展银行股份有限公司（以下简称“浦发银行”)将其合法所有且符合相关标准的506569.60万元公司贷款作为基础资产，采用特殊目的信托载体机制，通过上海国际信托有限公司（以下简称“上海信托”）设立“浦发2014 年第一期信贷资产证券化信托”。上海信托以受托的基础资产为支持于2014年2月21日在全国银行间债券市场成功发行优先A-1级、优先A-2级、优先B级和次级资产支持证券。
二、信贷资产证券化风险概述
信贷资产证券化面临诸多风险，主要可分为基础资产风险和证券化过程的风险两类。基础资产产生的稳定的预期的现金流是广大投资者获利的唯一来源，基础资产的质量好坏，有无提前偿付风险都是影响基础资产产生现金流的稳定性的主要因素。基础资产风险主要包括:信用风险和提前偿付风险。在信贷资产证券化业务运行过程也会产生相应的风险，主要包括:交易结构风险，法律风险和第三方风险等。基础资产风险反映了以信贷资产为基础资产发行证券还本付息和履约能力的不确定性，证券化过程的风险反映了资产支持证券融资结构能否保证投资者收益偿付的不确定性。
图2-1：信贷资产证券化风险构成图
三、基础资产风险分析
（一）信用风险分析
信用风险指信贷资产证券化参与主体对它们所承诺的各种合约的违约所造成的可能损失。信贷资产证券化中的信用风险主要包括原始债务人的信用风险和证券化参与主体的信用风险，是资产证券化最原始的风险。本文对信贷资产证券化信用风险的评估主要着眼于以基础信贷资产支持的资产池的质量。
1.资产池基本情况
浦发信贷14一期的资产池贷款全部为浦发银行发放的正常类贷款，且入池贷款均未发生任何逾期或违约情况，资产池贷款的整体资产质量较好。
表3-1：资产池基本情况
2.期限分析
如图3-1所示，资产池贷款剩余期限和账龄在1年以下的分别占到38%和65%（按
未偿本金余额），而在两年半以上的仅占6.4%和5.56%。从加权平均值看，资产池贷款的平均剩余期限和平均账龄分别为1.29年和1.06年，均较短，有利于降低基础资产的违约率。
图3-1：资产池贷款剩余期限（左图）与账龄（右图）按未偿本金余额分布（单位：年）数据来源：浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券发行说明书
3.资产池贷款担保情况分析
资产池贷款中信用类贷款占比较高，且部分保证类贷款的保证人是借款人的关联方，借款人与保证人的信用风险可能存在较高的相关性，值得关注。
表3-2：资产池贷款担保性质分布
4.贷款集中度分析
（1）大额借款人情况
截至初始起算日（2013年12月6日），资产池贷款中未偿本金余额最高的前十位借款人未偿本金余额占资产池总余额的41.82%，前五位借款人未偿本金余额占比为25.07%。单一贷款余额占比超过5%的借款人有三家，未偿本金余额占比为17.17%，存在一定的集中风险。虽然三家借款人涉及的贷款均为信用类贷款，但由于三家借款人的经营情况良好，整体风险可控。
未偿余额排名第一的借款人是一家主营钢铁生产的企业，虽然公司面临不利的行业环境、日趋激烈的区域竞争环境，但公司具有明显的区域规模优势、较突出的资源优势及较强的股东支持，使得公司在新疆地区具有很强的竞争力，整体经营风险很低。公司债务负担偏重、且较大规模的资本支出使公司仍面临债务负担上行压力，有一定财务风险。
排名第二的借款人是主营高速公路建设开发的企业，作为国内较大的高速公里投资、建设运营主体，公司在区域内市场地位显著，在路网建设和发展中的作用突出，整体经营风险很低。虽然公司未来通行费收入将保持较快增长，且投资规模将会逐渐降低，融资渠道通畅，资金周转风险不大，但目前公司债务负担重，盈利能力偏弱，长期偿债指标处于行业很差水平，整体财务风险较高。
排名第三的借款人是一家煤炭生产企业，公司具有一定的规模优势，和区位及运输网络优势，经营风险一般。公司目前债务负担重，盈利能力、经营活动获现能力一般，长、短期偿债指标处于行业平均水平；未来两年公司投资规模依旧较大，债务负担仍将维持高位，整体财务风险一般。
表3-3：未偿本金余额占比超过5%的借款人情况
安排（联合资信）
（2）地区分布
从资产池借款人所属地区来看，借款人分布在21个不同地区，仅山西省入池贷款未偿本金余额占超过10%，其余均低于10%，地区分散性较好。且在证券存续期内，贷款占比较高区域经济环境恶化的可能性较小，对资产池整体信用风险的不利影响程度较低。
表3-4：资产池贷款借款人地区分布
（3）行业分布
如表3-5所示，资产池贷款中煤炭开采和洗选业的借款人未偿本金余额占比最高，达到17.19%。化学原料和化学制品制造业占比次高，达13.12%。煤炭行业是我国重要的能源基础行业，随着中国经济重化工业产业升级接近尾声，其下游行业（电力、建材、钢铁、化工）进入低增长时期，造成行业产能过剩，供大于求。而化学原料和化学制品制造业为传统中游行业，受宏观经济影响较大，当前宏观经济疲软导致行业盈利能力下滑。总的来看，资产池贷款借款人涉及27个行业，数量较多，但前几大行业集中度偏高，且占比较高行业的景气度有所下降，信用品质一般，存在一定的违约风险。
表3-5：资产池贷款借款人行业分布
（二）提前偿付风险分析
提前偿付风险是资产证券化的特殊风险，指债务人在既定的还款时间超出还款计划所规定的环款额度偿还抵押贷款本金，造成资产池的现金流量失衡，从而与设计的现金流量规划不同的风险。除受债务人自身的财务状况影响外，市场利率的变化，其他融资成本的变化等因素都将影响债务人提前还款。由于影响因素多且不确定，因此债务人提前还款的时间和数量都很难准确预计。
在本案例中，优先A-1级资产支持证券、优先A-2级资产支持证券、优先B级资产支持证券、次级资产支持证券的加权平均期限分别为：0.52年、1.51年、2.15年、2.25年。在正常情况下，优先A级资产支持证券、优先B级资产支持证券为过手型证券，若提前还款率上升，其加权平均期限将缩短。蒙特卡洛模拟结果显示，各级证券因提前还款而引起的加权平均期限变化的幅度有所差别，其敏感性由弱到强依次是优先A-1级资产支持证券、优先A-2级资产支持证券、优先B级资产支持证券、次级资产支持证券。
表3-6：提前还款率对加权平均期限的影响（单位：年）
四、证券化过程风险
（一）交易结构风险分析
信贷资产证券化的交易结构提供了向投资者分配由基础资产和信用增级产生的现金流量的一种方式，是信贷资产证券化成功与否的关键所在。信贷资产证券化过程中由于过程较复杂、参与机构众多、信用链较长，极易产生交易结构风险。
1.交易结构概况
如图4-1所示，在本案例中，“浦发银行”作为“发起机构”将相关“信贷资产”委托给作为“受托机构”的“上海信托”，由“上海信托”设立“特殊目的信托”。“受托机构”向投资者发行“资产支持证券”，并以“信托财产”所产生的现金为限支付相应税收、信托
费用及此期“资产支持证券”的本金和收益。为记录信托财产的收支情况，受托人设立信托账户，并在信托账下设立“收益分账户”和“本金分账户”。收益分账户用来接收收入回收款，本金分账户用来接收本金回收款。
图4-1：交易结构概况
资料来源：浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券发行说明书
2.信用增级措施
资产证券化增信是指发行人运用各种有效的手段和金融工具来提高证券化资产的交易质量和安全性，以保证按时支付投资者本金和利息。合理适当的采取增信措施，对证券化投融资双方都有利：对投资者来说，增信有助于减轻发行证券的信用风险，减少信息不对称给其带来的损失，从而更好的保护投资者利益；对于发起人来说，通过信用增级，能够提高资产支持证券的信用级别，从而有效的降低综合融资成本，有利于证券化交易更快更好的实现。（1）优先/次级结构
优先/次级安排是证券化项目中最常见的内部信用增级安排。考虑到投资者的需求和资产池现金流的特点，本案例中的资产支持证券划分为三个层次，分别是优先A级资产支持证券（包括优先A-1级资产支持证券、优先A-2级资产支持证券）、优先B级资产支持证券和次级资产支持证券，比例分别为86.48%（其中，优先A-1级资产支持证券46.49%、优先A-2级资产支持证券39.99%）、5.69%、7.83%。“评级机构”给予优先A级资产支持证券信用等级为AAA，优先B级资产支持证券信用等级为A+，次级资产支持证券未予评级。浦发信贷14一期采用顺序偿付结构，劣后受偿的分档证券为优先受偿的分档证券提供内部信用增级。
表4-1：资产支持证券优先/次级结构
浦发信贷14一期设置了两类信用触发机制：同参与机构履约能力相关的“加速清偿事件”，以及同资产支持证券兑付相关的“违约事件”，信用事件一旦触发将引致基础资产现金流支付机制的重新安排，一定程度上有利于优先级证券的偿付。
根据交易结构安排，若“违约事件”与“加速清偿事件”均未发生，“收益分账户”资金按顺序分配税收规费、所有参与机构服务报酬和限额内费用、优先级证券利息、用于弥补累计未补足违约的本金、超限额的费用、次级证券期间收益，余额转入“本金分账户”。“本金分账户”下资金首先用于弥补“收益分账户”税费、所有参与机构服务报酬、限额内费用以及优先级证券利息缺口，然后按优先A-1级、优先A-2级、优先B级以及次级的顺序分配本金，最后剩余部分作为次级证券的超额收益。若加速清偿事件被触发，则收益账的资金将不再用于：次级资产支持证券期间收益的支付（包括其后续的支付），而是将剩余资金全部转入本金账用于优先级资产支持证券本金的兑付。（见图4-2）
图4-2：违约事件发生前的现金流支付机制
如图4-3所示，“违约事件”发生后，信托账项下资金不再区分“收益分账户”和“本金分账户”，而是将二者混同并在支付有关的税费、报酬以后用于顺序偿付优先级资产支持证券的利息和本金，以及支付次级资产支持证券的本金，其余额分配给次级资产支持证券持有人。
图4-3：违约事件发生后的现金流支付机制
（3）超额利差
资产池贷款组合的现行加权平均利率与相关参与机构服务费率以及优先级证券票面利率之间或存在一定的利差。加速清偿事件发生前，超额利差通过对违约本金的弥补以及在分配完次级证券期间收益后对证券本金的偿付提供信用支持；加速清偿事件发生后，超额利差通过直接对证券本金的偿付提供信用支持;违约事件发生后,超额利差通过直接对证券本金的偿付为优先级证券提供信用支持。但总的来说，此差额利差较有效，增信效果不明显。
3.交易结构风险分析
（1）抵消风险
抵销风险是指借款人在发起机构既有贷款又有存款，若发起机构破产或丧失清偿能力，则借款人依据法律法规行使抵销权，用其存款本息抵销发起机构对其的贷款本息，且被抵销贷款属于证券化基础资产，从而使得资产支持证券持有人的权益以及本息的受偿受到借款人行使抵销权的影响。
浦发信贷14一期设置了借款人抵销的处理条款并对抵销风险实施持续监控，如果在借款人向发起机构行使抵销权且被抵销债权属于信贷资产的情况下，发起机构应将等额的抵销款划付给信托收款账户。另外，由于发起机构浦发银行在同行业中综合排名靠前且经营稳健，财务状况良好，主体信用水平很高，整体抵销风险很低。
（2）混同风险
混同风险发生在参与机构财务状况或信用状况恶化甚至破产时，贷款组合的回收款和参
与机构其它资金混同，而给信托财产造成损失。
浦发信贷14一期规定根据贷款服务机构信用等级的不同，其将回收款划付至信托账户的时间间隔不同：当贷款服务机构的主体长期信用等级高于或等于AA－时，则回收款转付日为每个计算日所在月的次月的第1个工作日；如果贷款服务机构的主体长期信用等级低于AA－级，但高于或等于A级时，回收款转付日为每个自然月的第1个工作日。这种机制安排降低了混同风险。
（3）流动性风险
流动性风险产生于资产池现金流入与优先级证券利息兑付之间的错配，流动性支持是确保证券按时偿付的重要保障。
本案例并未设置内部流动性储备账户，也无外部流动性支持机制，存在一定流动性风险。但前述“本金分账户”与“收益分账户”交叉互补交易结构的设置为优先级资产支持证券提供了一定的流动性支持，再加上该期证券为过手型证券，流动性风险可控。
（4）再投资风险
在浦发信贷14一期的各个偿付期内，信托账户所收到的资金在闲置期内可用于再投资，面临一定的再投资风险。针对此，该证券制定了较严格的合格投资标准，合格投资仅限于同业存款以及期限不超过3个月的银行间国债现券回购和银行间政策性金融债回购，且合格投资中相当于当期分配所需的部分应于下一个信托分配日前到期，且不必就提前支取支付罚款。严格的投资标准有利于缓释再投资风险。
（5）尾端风险
随着资产池贷款的清偿，资产池多样化效应减弱，借款人同质性相对增加，尾端存在异常违约的可能性。浦发信贷14一期设计了清仓回购安排。满足一定条件时，发起机构可以选择按照公允的市场价值赎回证券化风险暴露。若浦发银行决定进行清仓回购，或有利于减弱尾端风险。
（二）法律风险分析
信贷资产证券化过程既是一个经济过程又是一个法律过程，交易结构比较复杂，交易环节和程序较多，必须有相关的法律约束和规范，以便防范和化解由此产生的风险。
目前，国内已发布了《信贷资产证券化试点管理办法》、《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》以及《信贷资产证券化会计处理规定》、《财政部、国家税务总局关于资产证券化有关税收政策问题的通知》等一系列有关资产证券化的法规与规范，其中对特殊目的信托的设立、将信贷资产由发起机构处转移至特殊目的信托以及该信贷资产转移的有效性等，均有相应的规范。
根据北京市中伦律师事务所出具的《浦发2014年第一期信贷资产证券化信托项目法律意见书》，浦发信贷14一期的特殊目的信托有效成立，发起机构对贷款债权的转让在发起机构和受托机构之间发生法律效力，且受托机构取得与该等贷款债权有关的附属保证担保债权，
且相关最高额保证贷款债权确定。信托一经生效，信托财产即与发起机构的其他财产相区别，亦与属于受托人所有的财产相区别，发起机构、受托人依法解散、被依法撤销、被宣告破产时，信托财产不属于其清算财产，即实现信贷资产证券化交易中的破产隔离要求。该资产支持证券不是发起机构和受托机构的负债，发起机构仅履行交易文件中所承诺的义务和责任，且受托机构以信托财产为限向投资机构承担支付义务，实现了真实出售。
此外，会计意见书表明，浦发银行将不对受托机构设立的特定目的信托进行合并，且将终止确认相应的信贷资产。税务意见书表明，本次交易信托财产取得的贷款利息收入、相关服务机构取得的服务报酬、机构投资者在二级市场上买卖取得的差价收入全额征收营业税，企业所得税仍按现行企业所得税政策规定征收，印花税在全部环节暂免征收。
整体看，浦发信贷14一期法律风险较低。但鉴于实践中的部分法律法规处于试行阶段，其可执行性尚待检验，并且可能被更新或修订，还是应警惕法律风险。
（三）第三方机构风险分析
信贷资产证券化过程参与主体较多，每一参与主体都可能影响到进行证券化资产的质量，主要参与机构如表4-2所示，其中上海国际集团有限公司是“发起机构”浦东银行的第一大股东，同时为“主承销商”国泰君安的股东，以及“受托机构”上海信托的控股股东。“受托机构”上海信托是“发起机构”上海浦东发展银行股份有限公司的股东，其中存在一定的关联方风险。
表4-2：主要参与机构
1.发起机构/贷款服务机构
本案例的发起机构/贷款服务机构是浦发银行。浦发银行成立于1992年10月，为全国性股份制商业银行。1999年11月，浦发银行在上海证券交易所挂牌上市，是《公司法》、《证券法》颁布以后国内第一家按照规范上市的商业银行。截至2013年年底，公司资产总额为36，801.25亿元。在《财富》杂志世界500强的评选中，公司名列全球企业第460位，首次进入“世界500强”。
在授信管理方面，浦发银行持续推进授信管理各项基础性工作，制定了行业、产品的审贷标准，进一步推动授信审贷标准化建设。完善同业授信管理制度体系，优化同业授信流程，
建立同业授信“绿色审批通道”，加强对高危国家授信银行的监控与管理。继续支持实体经济，对符合战略转型方向的优势业务领域强化支持力度；对政府融资平台贷款采取结构优化、适度支持和控制总量的总体政策；对房地产行业在坚持风险可控的前提下持续推进结构优化。
在证券化业务方面，浦发银行于2007年成功发起了“浦发2007年第一期信贷资产支持证券”，同时作为贷款服务机构提供服务，为交易提供了良好的服务，积累了较丰富的证券化产品交易经验。
浦发银行主营业务发展稳健，盈利能力较强，信贷质量较好，风控能力强，资产证券化业务经验较丰富，作为发起机构和贷款服务机构，能够提供良好的服务。
2.资金保管机构
中信银行作为浦发信贷14一期的资金保管机构，主要履行配合开立信托账户、安全保管资金、代为归集和支付相关税费和信托利益、执行相关指令、及时提供信托账户信息、提交资金保管报告、协助审计上年度受托机构报告、保存相关资料等职能。中信银行成立于1987年，是经国务院和中国人民银行批准的全国性股份制商业银行。2007年4月在上海证券交易所与香港联合交易所上市，是第二家完成在内地与香港同时发行上市的中国商业银行。
截至2013年末，中信银行总资产达36411.93亿元，比上年末增长23.02%；客户存款总额达到26516.78亿元，比上年末增长17.58%。2013年，中信银行托管资产规模达20464.29亿元，比上年末增长182.1%。中信银行稳健经营状况良好，托管经验丰富，由其引起的操作和履约风险很低。
3.受托机构/发行人
作为受托机构以及发行人的上海信托成立于1981年，注册资本金25亿元。自成立以来，上海信托始终坚持稳健经营、规范管理，不断推进科学发展、自主创新，在市场上树立了品牌形象，赢得了良好信誉，综合实力居全国信托公司前列。截至2013年末，上海信托资产总额1922亿元。
自2006年成为首批取得资产证券化业务资格的信托公司以来，上海信托十分重视信贷资产证券化业务的发展，业务团队对信贷资产证券化业务做了细致充分的研究。在本轮试点中，上海信托为受托人完成了2012上元一期个人汽车抵押贷款资产证券化项目的发行，在证券化产品方案设计、交易结构搭建、风控条件设置等方面积累了一定的经验。总体来看，稳健的财务状况，较高的市场信誉和在信托业务方面的市场优势使得浦发信贷14一期因受托机构尽职能力或意愿而引发风险的可能性相对较小。
4.信用评级机构
2012年信贷资产证券化重启后，国内引进“双评级”制度，规定“应当聘请两家具有评级资质的资信评级机构，进行持续信用评级，并按照有关政策规定在申请发行资产支持证券
时，向金融监管部门提交两家评级机构的评级报告”。
本案例中，由联合资信评估有限公司和中债资信评估有限责任公司评级。联合资信是目前中国唯一一家国有控股的信用评级机构，是市场公认的最专业的信用评级机构之一。其总部设在北京，注册资本3000万元。股东为联合信用管理有限公司和惠誉信用评级有限公司，前者是一家全国性专业化信用信息服务机构，后者是全球三大信用评级机构之一。而中债资信成立于2010年8月，由中国银行间市场交易商协会代表全体会员出资设立，注册资本5000万元，是国内首家采用投资人付费业务模式的新型信用评级公司。其采用“为投资人服务、由投资人付费”的营运模式，有利于提高评级的独立性和客观性。双评级制度在一定程度上有利于抑制评级机构之间的级别竞争，提升评级在解决市场信息不对称、揭示信用风险方面的作用。
5.主承销商
国泰君安证券股份有限公司是目前国内规模最大、经营范围最宽、机构分布最广的证券公司之一。作为知名的老牌券商，国泰君安在国内券商中最早开展企业债券承销业务、并始终保持在行业前列，拥有丰富的资产支持证券承销经验。笔者在国泰君安债务融资部实习期间参与了本次资产证券化项目的尽职调查，调查基于浦发银行提供的资产池相关企业的原始资料，央行信用报告等二手资料，并未进一步对借款人进行现场考察，尽职调查效果较为有限，对借款人的风险把握主要还是依赖于浦东银行与上海信托。
6.会计/税务顾问
普华永道中天会计师事务所（特殊普通合伙）担任本案例中的会计/税务顾问。普华永道是世界上最顶级的会计师事务所，是国际四大会计师事务所之一。其员工专业水平优良，但在笔者与其员工进行尽职调查的过程中，发现存在其个别员工对原始资料的审核流于形式的现象。
7.法律顾问
北京市中伦律师事务所担任本案例中的法律顾问，创立于1993年，是中国司法部最早批准设立的合伙制律师事务所之一。经过数年快速、稳健的发展壮大，中伦律师事务所已成为中国规模最大的综合性律师事务所之一。同时，中伦律师事务所是中国最早为国内外客户在境内的商业交易提供法律服务的专业商事律师事务所之一，业务范围涵盖各个商业领域。在房地产与建设工程、反倾销反垄断、私募股权和风险投资、资产证券化等领域，中伦律师事务所属于行业拓荒者的角色，拥有极高的知名度。
总的来说，浦发信贷14一期项目中的第三方机构风险需关注参与机构之间的关联关系，另外，对借款人风险的监控主要取决于发起机构和受托机构。但整体来看参与各方的资质优良，经验丰富，加上发起机构和受托机构尽职调查能力强，第三方机构风险可控。
五、总结
浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券基础资产质量较好，通过采用特
殊目的信托载体机制、优先/次级分层结构、本金分账户与收益分账户交叉互补交易结构、信用触发机制等安排较有效的实现信用及流动性的提升，再加上相关参与机构经验较丰富，双评级制度的引入等，总体风险处于可控范围之内。另一方面，浦发信贷14一期未设置流动性储备账户，未采取外部流动性支持机制与外部增信措施，相关机构之间的关联关系，宏观经济（尤其是煤炭行业）波动对违约率的影响等风险因素需要关注。
参考文献:
[1]田宏华：“我国商业银行信资资产证券化的风险问题研究”，复旦大学2009年3月；
[2]中国资产证券化网：“2013年中国资产证券化年度报告”，《中国资产证券化月刊》2014年1月；
[3]浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券发行说明书，中国债券信息网2014年2月14；
[4]浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券信用评级报告及跟踪评级安排（联合资信），中国债券信息网2014年2月14；
[5]浦发2014年第一期信贷资产证券化信托资产支持证券信用评级报告及跟踪评级安排（中债资信），中国债券信息网2014年2月14。
2004年9月第7卷第3期宿州教育学院学报 浅析信贷资产证券化 召尽跃 (安徽大学安徽合肥230039) 【摘要】资产证券化的实质，是在资本市场上处置未来一定期限的预期收入，使之立即变现，一次性取得大量现金。通常被证券化的是一些流动性较差的资产。资产证券化可以提高金融市场的效率，降低金融风险，还具有促进扩大消费、发展住宅产业的功效，而且对于丰富中国的债券产品，推动中国资本市场发展等方面也有重要意义。 【关键词】信贷资产证券化SP V信用增级 [中图分类号】F830[文献标识码】A[文章编号]1009—8534(2004)03—0026—03 信贷资产证券化对我国来说还是新鲜事物，尽管呼声很高，但缺乏实践经验，现有的法律体系尚难以对其形成全面的支持，这将成为我国推广信贷资产证券化的首要障碍。本文从以下几个方面对我国信贷资产证券化操作过程中可能遇到的问题进行分析，并提出相应的对策建议。 一、信贷资产证券化的内涵及其必要性 信贷资产证券化的观点借鉴于70年代美国住宅抵押贷款证券化的经验。信贷资产证券化是将缺乏流动性，但具有未来现金流的存量资产进行组合，对该组合产生的现金流进行结构重组，并依托该现金发行可在金融市场上流通的证券，据以融通资金的过程。进行资产转化的公司称为资产证券化的发起人，发起人把持有各种流通性差的资产(如住房抵押贷款，信用卡应收款等)分类整理为一批批资产组合，售给特定的交易机构——特殊目的实体(s Pv)，即金融资产的买方，再由交易组织以购买下的金融资产为担保发行资产支撑证券(A B s)，以收回购买资金①。 信贷资产证券化，对银行来说，是把分散的流动性较差的贷款，通过s P V发行证券金融市场上折价出售，从而将集中于银行的贷款风险转移出去，银行的资产质量也随之提高；对sPV来说，购买贷款并努力收回贷款本息，将收回可观的差价收人；对广大的投资者来说，购买贷款证券无异于购买债券，同样可获得比存款利息高的收益。通过信贷资产证券化，不仅能达到化解银行巨额不良资产的目的，还能在很大程度上促进我国证券市场的繁荣。 通过信贷资产证券化，以市场为基础，运用资本运营手段，将集中于银行的信贷资产予以分散，在一定程度上减轻商业银行的经营负担和自有资金负担，提高国有商业银行整体安全性和信贷资产的安全性，而且由于加快信贷资产周转的速度，能够扩大商业银行盈利，提高资产收益率。此外，信贷资产证券化将促进我国资本市场的发展，不仅扩大资本市场的规模和基础，而且有利于改善我国资本市场的整体结构，为社会资金提供新的投资渠道，弥补股票市场对资金配置的局限。这种具有转移信用风险、提高流动性等多重功用的全新融资模式具有其他方式元可比拟的优越性。 尽管讨论资产证券化的时间不短，呼声不断，但目前我国的经济环境、法律框架、信用基础利益驱动的诸多因素上，都无法支持信贷资产证券化近期在国内大规模推进，资产证券化条件并不成熟，，加上各种形式的资本运作对信贷资产证券化有一定的替代作用，因此至今只见酝酿未见有效发行。 但参看股票市场起始，政府有在条件不成熟的情况下发展新事物的先例。而且各项不成熟条件在政府倡导下可以很快走向成熟，因此信贷资产证券化也有小心试点，逐步发展的可能，关键是看有无强烈的社会需要。目前从各金融管理公司的热切程度看，可以找到一些符合资产证券化条件的资产，在政府支持下，有望进人证券化程序。 信贷资产证券化第一次把信贷市场这种间接融资渠道与资本市场这种直接融资渠道连接起来，使资金可以在这两个市场上自由流动，同时它对资产的收 亲【收稿日期]2004—2—15 [作者简介】邵跃(1980一)，女，安徽省滁州市人，安徽大学2003级经济法专业硕士研究生。 26
我国开展资产证券化面临的问题及对策 资产证券化作为一种金融创新，对发展我国资本市场将起到积极作用。然而目前我国开展资产证券化缺乏实践经验，在法律、信用评级、会计、税收、管理等方面仍存在一系列问题，这将成为我国开展资产证券化的障碍，亟需解决。 资产证券化起源于本世纪80年代，由于具有创新的融资结构和高效的载体，满足了各类资产、发起人和投资不断变化的需求，从而成为当今国际资本市场发展最快、最具活力的金融产品。资产证券化是将在当前和未来产生收入现金流的金融资产转变为在资本市场上可以销售和流通的证券的过程。在证券化交易过程中，原始权益人（发起人）将资产出售给为证券化目的而成立的特设载体（发行人），发行人以此资产所产生的现金流作为抵押，向投资者发行可以在二级市场上流通的资产支持证券（Asset-Backed Securities，简称ABS），用以购买原始权益人所转让的资产，特设载体的受托人以拥有的转让资产所产生的现金流量用于支付投资者。资产证券化基本结构（见）及运作过程如下： 第一，由发起人或独立第三方组建特设载体作为发行人；第二，以“真实销售”方式将发起人的证券化资产合法转让给特设载体，在转让过程中通常由信用增级机构通过担保或保险等形式对特设载体进行信用升级；第三，特设机构以受让的资产为支撑，在经信用评级机构评级后，在资本市场上发行资产支持证券募集资金，并用该资金来购买发起人所转让的资产；第四，服务人（通常由发起人兼任）负责向原始债务人收款，然后将源自证券化资产所产生的现金转交受托人，再由受托人向资产支持证券的投资者支付本息。资产证券化引起我国学者和资本市场参与者的关注和研究：有学者分析了开展资产证券化对发展我国资本市场的的作用，提出了进行资产证券化改革试点的建议；部分学者对我国开展资产证券化的资产选择进行了研究，探讨了信贷资产证券化对策和房地产市场证券化对策。然而资产证券化是一项复杂、专业化程度高、技术性强的系统工程，它要求得到法律、信用评级、会计制度和税务制度等的全面支持。就目前我国来讲，资产证券化仍是一种融资工具创新，缺乏实践经验，因此在法律、信用评级、会计和税务制度等方面尚难以对资产证券化形成支持，这将成为我国开展资产证券化的障碍。 一，法律障碍及对策 资产证券化主要包括资产发起、特设载体的设立和融资结构的确立三个过程，在每个过程中，资产证券化各个利益方均通过契约如法律意见书、信托契约、转让合约、担保合约等方式参与证券化过程，资产证券化的各种金融契约明确各方的权利和义务，构成了资产证券化的运作基础。金融契约的签订必须以一定法律为依据，从而为整个资产证券化过程提供了法律保障。正因为如此，各国通过立法方式促进资产证券化的发展，比如法国专门通过《证券化法》为资产证券化提供法律保障。美国虽然没有专门颁布资产证券化法规，但是美国完善的法律体系，诸如《破产法》、《证券法》、《证券交易法》、《投资公司法》、《信托契约法》等，为资产证券化各个过程提供的法律依据。而我国资产证券化必然涉及到资产发起、特设载体的设立和融资结构的确立三个环节。 在上述三个环节的操作中将遇到以下法律问题：
目前国内资产证券化的主要参与机构 资产证券化产品的发行过程中，涉及各种中介服务机构，包括发起人、发行人、托管人、投资人、信用评级机构、信用增进机构、会计师事务所、律师事务所等等，他们通过承担其中的设计、评价、承销、交易等活动赚取服务费收入。市场参与主体的不断增加正在推进资产证券化市场从最初的试点范围向全市场不断扩大，促进产品的不断改进升级。
1、发起人 发起人是资产证券化业务中的资金融入方，也是整个业务的发起者。除了补充资金来源外，金融机构参与信贷资产证券化还有提高资本充足率、化解资本约束、转移风险、增强流动性的考虑；非金融机构参与企业资产证券化则希望同时达到扩展直接渠道、优化财务报表、创新经营方式等目的。 根据《信贷资产证券化试点管理办法》的有关规定，信贷资产证券化发起机构是指通过设立特定目的转让信贷资产的金融机构。目前可以开展信贷资产证券化业务的主要金融机构包括：在中国境内依法设立的商业银行、政策性银行、信托公司、财务公司、城市信用社、农村信用社以及中国银监会依法监督管理的其他金融机构。目前作为发起人参与信贷资产证券化业务的金融机构主要包括：政策性银行、商业银行、汽车金融公司、金融租赁公司等。 根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》的有关规定，企业资产证券化的发起人是指按照规定及约定向专项计划转移其合法拥有的基础资产以获得资金的主体。目前可以开展企业资产证券化业务的主要机构包括：小贷公司、融资租赁公司、商业保理公司、城投公司、产业类公司等机构。阿里小贷、(,)、(,)、恒丰银行等机构市场占有排名靠前。 2、受托人或计划管理人
受托人或计划管理人是资产证券化项目的主要中介，负责托管基础资产及与之相关的各类权益，对资产实施监督、管理，并作为SPV的代表连接发起人与投资者。 根据《信贷资产证券化试点管理办法》的有关规定，信贷资产证券化中特定目的信托受托机构是因承诺信托而负责管理特定目的信托财产并发行资产支持证券的机构，受托机构由依法设立的信托投资公司或中国银监会批准的其他机构担任。目前市场占有率超过5%的机构包括中、金谷信托、、、华润信托、中粮信托和中海信托。 根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》的有关规定，管理人是指为资产支持证券持有人之利益，对专项计划进行管理及履行其他法定约定职责的证券公司和基金管理公司子公司。目前市场占有率排名前5的计划管理人分别是、中信证券、广发资管、招商资管和华泰资管， 3、主承销商/推广机构： 作为计划管理人在整个产品设立、发行、管理过程中承担了更多的工作，作为产品的整体协调人参与其中，负责沟通律师事务所、会计师事务所、评级机构、托管人等各方中介参与机构，同时为产品提供承销和财务顾问服务。而信托机构的角色则更为单一和被动，仅履行托管人义务，很少参与项目的而设立筹备，也不履行项目整体协调义务，在信贷资产证券化产品发行过程中，往往还需要一家牵头券商作为交易协调中介参与其中，更加体现了券商主动管理能力和专业能力的优势。 目前信贷资产证券化的主要承销商包括，中信证券、、(,)、、中信建设、等。 目前企业资产证券化主要的推广机构包括，中信证券、恒泰证券、(,)、国君资管、招商证券、华泰资管、(,)等。 4、评级机构 信用评级是资产证券化过程中的重要环节，专业的评级机构通过收集资料、尽职调查、信用分析、信息披露及后续跟踪，对原始权益人基础资产的信用质量、产品的交易结构、现金流分析与压力测试进行把关，从而为投资者提供重要的参考依据，保护投资者权益，起到信用揭示功能。 目前市场中主要的评级机构包括，中诚信国际、联合资信、大公国际、(,)资信、东方金城、联合信用等。 5、律师事务所 律师事务所作为资产证券化发行过程中的重要中介，对发起人及基础资产的状况进行评估和调查，对其他项目参与者的权利义务进行明确，拟定交易过程中的相关协议和法律文件，并提示法律风险，提供法律相关建议。是资产证券化过程中的法律护航人，确保项目的合法合规。 目前在信贷ABS律师事务市场中占主要地位的是中伦，其他还有金社、大成、浩天信和、君合。目前在企业ABS律师事务市场中占主要地位的有中伦、奋迅、大成、金社、锦天城等。 6、会计事务所 会计处理工作是资产证券化过程中的重要环节，会计师需要对基础资产财务状况进行尽职调查和现金流分析，提供会计和咨询，为特殊目的机构提供审计服务。在产品发行阶段，会计师需要确保入池资产的现金流完整性和信息的准确定，并对现金流模型进行严格的验证，确保产品得以按照设计方案顺利偿付。 会计师事务所的选择和产品发起人的关系较大，一般企业开展资产证券化会选择有合作的会计师事务所，更偏向于本土服务商，如中兴财光华、立信、天健、普华永道中天、瑞华，银行则主要选择四大进行服务。
银行信贷资产证券化业务指引业务流程介绍 一、信贷资产证券化简介 信贷资产证券化是将不流通的金融资产转换成为可流通的资本市场证券的过 程。具体指金融机构作为发起机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机构以资 产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以信贷资产所产生的现金支付资产支 持证券收益的结构性融资活动。 二、资产证券化流程概览 信贷资产证券化的基本操作流程是： 1、发起机构通过筛选符合标准的基础资产（大多是缺乏流动性，但有可预测现金流的贷款），打包成可供交易的资产池信托予信托公司； 2、信托公司发行代表信托受益权份额的资产支持证券为发起银行融资，其中优先级资产支持证券在银行间债券市场上市交易； 3、信托公司和发起机构委托证券承销商、律师事务所、会计师事务所、评级机构、财务顾问等为资产支持证券的上市交易提供相关服务； 4、信托公司委托贷款服务机构（一般是发起银行）负责贷款管理和本息回收， 委托资金保管机构保管信托资金和支付投资收益。 三、资产池筛选原则 信贷资产证券化基础资产要兼顾收益性、政策导向和可操作性，范围可以是公 司贷款、中小企业贷款、小额消费贷款、汽车贷款、住房抵押贷款、金融租赁资产、 经重组不良资产等。发起机构可以是政策性银行、商业银行、汽车金融公司、金融 租赁公司等金融机构。根据银发[2012]127号文，监管部门“鼓励金融机构选择符合条件的国家重大基础设施项目贷款、涉农贷款、中小企业贷款、经清理合规的地方 政府融资平台公司贷款、节能减排贷款、战略性新兴产业贷款、文化创意产业贷款、保障性安居工程贷款、汽车贷款等多元化信贷资产作为基础资产”。目前公司贷款、中小企业贷款、汽车贷款、金融租赁资产可操作性较强，发行成功的案例较多。
https://www.doczj.com/doc/599049722.html, 资产证券化论文参考文献 一、资产证券化论文期刊参考文献 [1].基于层次分析法的不良资产证券化风险评价. 《哈尔滨工业大学学报》.被中信所《中国科技期刊引证报告》收录ISTIC.被EI收录EI.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.2007年12期.李鹏雁.刘刚. [2].美国次级贷款危机:根源、走势、影响. 《中国人民大学学报》.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2008年1期.杜厚文.初春莉. [3]."影子银行体系"信贷危机的金融分析. 《江海学刊》.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2009年3期.易宪容. [4].我国资产证券化的现实思考与路径选择. 《财经研究》.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2001年9期.孙奉军. [5].科技成果收益权资产证券化法律问题研究. 《科技进步与对策》.被中信所《中国科技期刊引证报告》收录ISTIC.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2013年24期.黄勇. [6].企业资产证券化融资的财富效应——基于浦东建设资产证券化研究. 《财经理论与实践》.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2013年2期.邱成梅.赵如. [7].论我国资产证券化中特殊目的机构的法律构建. 《武汉大学学报 《生产力研究》.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2004年2期.陈晓东. [10].中国新一轮资产证券化的缘起、进展及前景分析. 《人文杂志》.被北京大学《中文核心期刊要目总览》收录PKU.被南京大学《核心期刊目录》收录CSSCI.2014年1期.胡海峰.陈世金. 二、资产证券化论文参考文献学位论文类
信贷资产证券化业务简介 信贷资产证券化业务简介 _，什么是信贷资产证券化 (一)资产证券化的定义 资产证券化是20世纪70年代产生于美国的一项重大金融创新，是世界金融业务的发展趋势之一。多年来，金融领域的专家们对于这一金融创新给出了诸多的定义，如："它是一个精心构造的过程，经过这一过程贷款和应收帐款被包装并以证券的形式出售”(James A. Rosenthal 和Juan M. Ocampo, 1988 ), 〃它指的是贷款经组合后被重新打包成证券并出售给投资者。与整笔或部分贷款出售相似的是，证券化提供了一种新的融资来源并可能将资产从贷款发起人的资产负债表中剔除。与整笔或部分贷款出售不同的是，证券化经常用于很难直接出售的小型贷款的出售”(Christine A. Pavel , 1989 ),"使从前不能直接兑现
的资产转换为大宗的，可以公开买卖的证券的过程”(Robert Kuhn , 1990 \ 从上述观点中，我们可以得出资产证券化的几个特征：(1) 资产证券化的基础资产主要是贷款、应收帐款等具有可预计的未来现金流的资产X 2 )资产证券化是一种结构化的过程，将贷款、应收帐款重组组合、打包并以证券的形式出售；(3 )资产证券化可实现再融资和将资产移出表外的目的；(4 )资产证券化可提高资产的流动性，将原先难以兑现的资产转换为可流动的证券。 这里，我们对资产证券化给出一个较为简单的基于过程的定义:资产证券化是指将缺乏流动性但具有可预期的、稳定的未来现金流收入的资产组建资产池，并以资产池所产生的现金流为支撑发行证券的过程和技术。 (二)资产证券化的种类 可证券化的基础资产的品种繁多，包括各类贷款、应收帐款. 商业票据、版税收入、租赁费、公用事业收斐.证券等各类能产生可预期的稳定现金流的资产。依据不同的资产类别,资产证券化可分为不同的种类，如住房抵押贷款证券化、汽车贷款证券化、信用卡帐款证券化、商业票据证券化等等。 由于迄今为止，住房抵押贷款证券化要占到整个资产证券化市场的大部分，因此习惯上将资产证券化(Asset Backed Securitization ,简称ABS )分为住房抵押贷款证券化(Mortgage Backed
银行公司贷款资产证券化（CLO）评级方法 （2012） 东方金诚国际信用评估有限公司 Golden Credit Rating International Co.,LTD.
一、概述 银行公司贷款资产证券化（Collateralized Loan Obligation，CLO，以下简称“信贷资产证券化”），是银行处置公司贷款资产的一种方法，从而达到调整资产结构的目的。 东方金诚国际信用评估有限公司（以下简称“东方金诚”）信贷资产证券化信用评级方法根据东方金诚评级政策、信贷资产证券化风险特征以及相关法律法规制定。法律法规及制度依据包括但不限于以下文件： 1.信贷资产证券化试点管理办法【人行银监会（2005）第7号】 2.资产支持证券信息披露规则【人行2005年6月】 3.信贷资产证券化基础资产池信息披露有关事项【人行（2007年）第16 号】 4.信贷资产证券化试点会计处理规定【财会（2005）12号】 5.金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法【银监会2005 年第3号】 6.信托公司管理办法【银监会2007年第2号】 7.资产支持证券交易操作规则【全国银行间同业拆借中心2005年】 8.关于信贷资产证券化有关税收政策问题的通知【财税2006年第5号】 9.关于进一步加强信贷资产证券化业务管理工作的通知【银监会办公厅 2008年第23号】 东方金诚信贷资产证券化评级分析要点包括： 1、资产池中单笔贷款资产信用分析； 2、资产池组合信用分析； 3、交易结构分析，包括现金流支付机制、结构化安排等； 4、资产池现金流分析，构建现金流模型进行现金流分析及压力测试； 5、参与机构分析，包括贷款服务机构，受托机构，资金保管机构等； 6、证券化过程中所涉及到的法律、会计、税收等要素分析。 具体而言，东方金诚信贷资产证券化信用评级的框架如图1。
河北经贸大学 硕士课程论文 资产证券化的研究：一个文献综述 姓名：杨鹏展 学院及专业：财税学院财政学 课程名称：货币金融理论专题 学号：201401370006 指导老师：李文哲 二〇一五年六月二十四日
摘要:随着金融技术的迅猛发展和全球经济一体化的到来，世界经济的白热化竞争和对金融创新的强烈需求，使得世界各国政府面临着前所未有的巨大压力，而同时也带来了空前的发展机遇和巨大挑战。其中，作为金融创新领域的重要手段之一的资产证券化，受到世界各国的普遍关注，并成为当代国际金融、资本市场领域研究的重要问题。资产证券化(Asset Securitization)是指针对流动性较差的资产，通过一定的结构设计、信用增级、信用评级等手段转换为可以自由买卖的证券的过程，使之具有流动性。资产证券化作为近年来出现的金融创新思想和方法，为各国有效管理经济和金融风险，发挥金融市场投融资功能并促进经济稳定发展提供了新的思路。资产证券化产品是成熟资本市场的重要品种，无论是从政府的管理视角和金融创新规律来看，还是从银行、企业和广大社会投资者的不断变化和增加的需求来看，资产证券化理论研究及其创新应用的构筑等都是十分必要的，同时也是金融管理现代化的必然选择。 关键词：资产证券化;次贷危机；资本市场；信用评级 一、国外相关研究文献综述 首先，美国对资产证券化的研究最早也最为全面，而且大量的研究依据实践经验的基础上而得以相互支持。在2008年的次货危机以后，大量的研究更多的开始涌现。 其次，Theodor Baums, E. Wymeersch（1996）对欧洲各主要国家如奥地利、比利时、丹麦、芬兰、英法德、西班牙等国的资产支持证券化进行了深度的研究与论述，介绍了资产证券化的起源与发展、产品与市场等，认为资产证券化在欧盟各国起到了重要的作用，作者较全面的，并着重探讨了在资产证券化相关的法律和监管框架以及税务等方面的问题，指出立法在资产证券化中扮演了重要的角色。 除美欧以外，其他一些国家也对资产证券化进行了广泛的关注与研究。例如
一、资产证券化価介 幣产证券化是描将缺乏流动性但能够产生可预见的、穗定的现全流的说产, 通过结构性Ifi组，转变为可以在金融市场上悄售和流通的债券型证券，并据以融齋的过喪.在这一过程中，发起人(原始权益人)将证券化资产转让给特设机构(Special Purpose Vehicle), SPV以该资产所产生的现金流为担保向投资者发行资产支持证券，并且以发行收入购买证券化资产，最终以证券化资产所产生的现金收入偿还投资者。 ＞资产证券化中各参与主体及其作用： 发起人：基础資产的原姐权益人、憐金的最终使用人，转让墓础资产，募集资金； 管理人:设立专项资产管理计划来募集资金、购买淮础资产并提供集台计划悄售、 茶础资产管理、现金流回收和分配，以及计划份额流通等方面的服奔； 托管人：指具备托管说格的商业银行，管理与计划有关的所有账户； 担保机构：商业银行、担保公司、保险公司、第三方企业，为发起人提供连带责任担保； 评级机构：为专顶资产悴理计划来提供信用评级；
投诜者：机构（議厅、保险公司、养老金、投诜堆金、公司）及个人 -资产证券化主要有以下几个优点 期限灵活：证监会规定一般不超过5年即可，在此限制内企业可以灵活安排期限； 融资成本低：一般比帳行贷款低1-2个百分点； 对企业业绩硬求不高：只紺企业內某类资产能产生総定的现金流，并不过多关注企业是否盈利； 操作简便：项目设计、申报材料制作、项目审批、项目发行、顼目运行，2?5个月左右； 政策支持：中国证监会正在积极推动券商开展资产支持收益专顶资产管理计划业务。 二、资产证券化实务操作流稅 资产证券化操作实务主要包括调査立顶、初步方枭设计、详细方案确定、申请设立和推广发行五个阶段，每一个阶段又包含若干洋细的操作。一个完整的资产证券化流程田如下:
经贸大学 硕士课程论文 资产证券化的研究：一个文献综述 ：鹏展 学院及专业：财税学院财政学 课程名称：货币金融理论专题 学号： 201401370006 指导老师：文哲 二〇一五年六月二十四日
摘要:随着金融技术的迅猛发展和全球经济一体化的到来，世界经济的白热化竞争和对金融创新的强烈需求，使得世界各国政府面临着前所未有的巨大压力，而同时也带来了空前的发展机遇和巨大挑战。其中，作为金融创新领域的重要手段之一的资产证券化，受到世界各国的普遍关注，并成为当代国际金融、资本市场领域研究的重要问题。资产证券化(Asset Securitization)是指针对流动性较差的资产，通过一定的结构设计、信用增级、信用评级等手段转换为可以自由买卖的证券的过程，使之具有流动性。资产证券化作为近年来出现的金融创新思想和方法，为各国有效管理经济和金融风险，发挥金融市场投融资功能并促进经济稳定发展提供了新的思路。资产证券化产品是成熟资本市场的重要品种，无论是从政府的管理视角和金融创新规律来看，还是从银行、企业和广大社会投资者的不断变化和增加的需求来看，资产证券化理论研究及其创新应用的构筑等都是十分必要的，同时也是金融管理现代化的必然选择。 关键词：资产证券化;次贷危机；资本市场；信用评级 一、国外相关研究文献综述 首先，美国对资产证券化的研究最早也最为全面，而且大量的研究依据实践经验的基础上而得以相互支持。在2008年的次货危机以后，大量的研究更多的开始涌现。 其次，Theodor Baums, E. Wymeersch（1996）对欧洲各主要国家如奥地利、比利时、丹麦、芬兰、英法德、西班牙等国的资产支持证券化进行了深度的研究与论述，介绍了资产证券化的起源与发展、产品与市场等，认为资产证券化在欧盟各国起到了重要的作用，作者较全面的，并着重探讨了在资产证券化相关的法律和监管框架以及税务等方面的问题，指出立法在资产证券化中扮演了重要的角色。 除美欧以外，其他一些国家也对资产证券化进行了广泛的关注与研究。例如加拿大、澳大利亚、巴西，亚洲的日本、新加坡等国也是资产证券化研究与实践较为成熟的国家。 国外主要研究分析的视角只要有以下四个方面： （一）关于资产证券化的历史经验及特征的研究
摘要： 资产证券化是20世纪最重要的金融创新工具之一，它的诞生对商业银行完善自身资本充足率、改善资产质量、增强流动性有着重大的意义，同时也为商业银行提供了一种新的融资方式。 21世纪初，我国金融领域展开了全面的金融体制改革，这也是一次我国商业银行走向市场化、企业化经营的真正意义上的改革。新巴塞尔资本协议为商业银行的资本充足率提出了更加严格的要求，而且我国商业银行长期以来一直面临着大量流动性差的信贷资产问题。因此，各商业银行纷纷寻找更加有效的金融工具来完善自身的经营能力、改善资本质量。于是，资产证券化作为一种创新型的金融工具在九十年代被引入我国，并逐渐在国内一些领域得到应用。 2005年，随着国家对信贷资产证券化相关法规的颁布，这种金融工具纷纷被各家商业银行青睐，并进行尝试。2005年12月15日，中国建设银行和国家开发银行同时推出了信贷资产支持证券，这是我国首批政策法规下的资产支持证券。作为2005年最重要的金融创新之一，这两只资产证券化产品的启动，标志着我国资产证券化已经进入了实施阶段。 关键词：资产证券化商业银行信贷资产 一．背景及研究的意义 资产证券化是1970年以来全球金融领域最重要的创新之一，由于其具有破产隔离、信用提升以及设计灵活等优点，因此相关产品得到了快速发展，目前已经成为发达国家商业银行解决长期贷款风险高、流动性差等问题的主要手段。 从上个世纪60年代末开始，以利率自由化程度扩张、布雷顿森林体系下的固定汇率制度宣告结束、两次石油危机导致的石油价格飞涨、《巴赛尔资本协议》的实施等为代表的新金融秩序的浪潮给银行业带来了巨大的冲击，为了控制利率、汇率导致的价格风险以及信贷自身流动性风险、保持商业银行稳健经营，银行不得不开始寻求更为有效的金融工具。于是，新的风险管理工具在金融业务自由化和金融管制放松的环境下开始萌生。1968年美国国民抵押协会为了摆脱储蓄存款大量提取所造成的流动性困境，将经过联邦住房管理局保险的面向中低收入居民的贷款作为基础资产首次公开发行“过手债券”，这种“过手债券”成为了资产证券化产品的雏形，它的推出改变了银行传统的“资金出借者”的角色，使银行同时具有了“资产出售者”的职能。在80年代，资产证券化的产品、内涵和方式发生了巨大的变化，最初的“过手证券”演变成为当今的“住房抵押贷款支持证券”，美国每年住房抵押贷款的60%以上靠发行MBS来提供。目前，用于证券化的资产覆盖租金、版权专利费、汽车贷款应收款、信用卡贷款应收款、消费分期付款等多种领域，其规模已经成为仅次于联邦债券市场的第二大市场。世界各国也纷纷效仿美国，渐进推行各种适合本土环境的资产证券化产品，当前已经成为国际资本市场最具潮流性的金融创新产品。 我国的资产证券化进程相对于发达国家起步较晚，于上个世纪90年代初开始初步探索。从80年代末到90年代初，随着国家信贷计划体系的建立、金融体制改革的开展，我国各家国有银行正式从由过去的专业银行模式向从事提供信贷服务的商业银行模式进行转变。出于自身经营和配合国家信贷政策的需要，商业银行产生了大量的长期贷款，严重牵制了商业银行的经营发展。国家经济环境的转变滋养了资产证券化产品的萌芽。然而，我国的资产证券化产品并没有在银行贷款中孵化，而是脱壳于同样有着长期、巨额融资需求的房地产企业和基础设施建设企业。1992年的海南三亚首先尝试房地产证券化运作，1996年的广深珠高速公路等基础设施进行资产证券化试验，1997年的中国远洋运输公司（COSCO）北美航运应收款支撑票据证券推出，2000年的中国国际海运集装箱集团8000万美元应收账款证券化发行成为了我国资产证券化领域的先导者。 本世纪初，我国的资本市场建设己经基本完善，我国商业银行的资本构成也由过去单一国家财政出资的方式向股份制模式进行了转变，商业银行本身经营模式也由政策性经营转变为企业化经营，公司治理结构逐渐形成，大量
浅谈资产证券化融资 资产证券化，就是将原始权益人不流通的存量资产或可预见的未来收入通过特设机构（Sp ecial purpose vehicle，SPV），构造和转换为资本市场可销售和流通的金融产品即证券的过程。这种由一组不连续的应收帐款或其他资产组合产生的现金流量支撑的证券，被称之为资产支撑证券（Asset－backed securities，即 ABS）。 一、资产证券化的过程 1．资产的原始权益人对自身资产进行定性和定量分析，将流动性较差但能带来稳定现 金流量的存量资产如应收帐款、住房抵押贷款等或未来能带来稳定现金流量的合同或项目进行剥离，出售给SPV。 2．SPV将从不同发起人处购买的资产“开包”，组合成资产地。这些资产地内的资产采用真实销售的方式从原始权益人处购入，与原始权益人进行了破产隔离，即它不属于原始权益人破产清偿财产的范围。 3．SPV将资产地内的资产进行结构性重组，设计成各种期限不等、利率高低不一的证券。 4．进行证券信用增级。信用增级有多种方式：（l）破产隔离。由于实行破产隔离，使证券化的资产与原始权益人自身的信用水平分开，投资者不受原始权益人信用风险的影响。（2）卖方信用增级。一是直接追索权，即SPV对资产遭到拒付时有权向原始权益人追索；二是资产储备，即原始权益人持有证券化资产之外的足以偿付SPV购买金额的资产储备； 三是购买或保留从属权利，即由原始权益人向SPV提供一笔保证金。（3）第三方信用增级。即由信用较高的金融担保公司提供担保。 5．进行发行评级。SPV聘请信用评级机构对ABS进行发行评级，并对外发布。投资者据此 对投资风险进行判断。在信用增级之前，SPV已聘请信用评级机构进行过初步评级。 6．进行证券销售。SPV发行的证券可采用包销或委托销售的方式由证券承销商负责销售。由于ABS进行了信用增级，已具备较高的信用等级，因此能以较好的条件售出。 7．SPV获取证券发行收入，向原始权益人支付购买价格，向聘用机构付费。 8．实施资产管理，建立投资者应收积累金。原始权益人或其他受委托的公司作为服务人 对证券化的资产进行管理，负责收取、记录由该资产产生的现金收入，全部存入设在受托管理机构的SPV收款专户，建立投资者应收积累金。SPV向服务人支付服务费用。 9．还本付息。到了规定期限，由托管机构将积累金拨入付款帐户，对投资者还本付息。 由证券化的资产产生的收入扣除本息、支付各项费用之后，若有剩余，按协议在原始权益人和SPV之间进行分配。 二、适合证券化的资产种类
更具体的说，资产证券化的核心是破产隔离，包括两个方面：一是资产转移必须是真实销售的，二是SPV本身是破产隔离的。破产隔离的实现有设立特殊目的信托（special purpose trust）和特殊目的公司（special purpose company）两种方式。 （1）组建资产池：资产证券化的发起人根据自身的融资要求，资产情况和市场 条件（包括证券需求，定价和其他融资选择等），对资产证券化的目标资产和规 模进行规划。根据一定的资产入池条件，发起人要对己有的资产进行分析和评估， 将符合条件的资产纳入资产池，有时候发起人还会根据需要向第三方购买资产来 补充和完善资产池。必要时，发起人还会雇佣第三方机构对资产池进行审核。 （2）设立特殊目的实体（SPV）：特殊目的实体是资产证券化运作的关键主体，其目的是为了实现发行人（或原始权益人）和入池资产之间的风险隔离（破产隔离）。SPV的经济行为明确简单，资本化程度很低，在整个资产证券化交易中扮演的是通道（Conduit）角色。 SPV通过发行证券获得资金，并以此来购买基础资产，组建资产池。 （3）构架和信用增级：根据市场条件和信用评级机构的意见，对资产池及其现金流进行预测分析和结构重组，以实现最优化的分割和证券设计。在这过程中很重要的一步是利用信用增级措施来强化目标证券的现金流和信用保障，实现证券的目标信用评级和发行的最大经济效益。信用增级的目的是降低投资者的风险，提高资产证券化产品的吸引力。专业机构做出评级并公布。内部信用增级手段有优先/次级结构、超额担保、收益率差或超额支付和储备基金安排等。外部信用增级手段有保险合约、第三方担保、信用证、现金担保账户和担保性投资额度等。 （4）信用评级：评级机构对交易发行的证券进行分析和评级，为投资者提供证券选择和定价的依据。这一步和第（3）步之间往往是一个互动的过程，信用评级机构一般会从交易一开始或计划阶段就参与进来，在资产证券化的整个设计和发行过程提供意见和反馈，而且一般会在证券发行后一直跟踪观察交易的表现。发起人有时还会聘用会计师事务所对交易的资产信息，建模结果和交易文件的披露进行审核以保证交易信息的质量。 （5）证券发售：由承销商通过公开发售或私募的形式向投资者销售证券。特殊目的实体从承销商处获得证券发行收入后，按约定的价格向发起人偿付购买基础资产的资金。
不同资产证券化产品对比分析 目前我国资产证券化通常有三种模式，分别是信贷资产证券化（简称信贷ABS）、券商 专项资产证券化和资产支持票据（简称ABN）。其中资产支持票据不必设立特殊目的载体， 不属于真正意义上的资产证券化，更接近于用特定资产受益权增信的中期票据。三种模式在 发起人、基础资产、特殊目的载体（SPV、交易场所等方面都有显著差异，形成一定程度 上的市场隔离。 一、三种资产证券化模式的对比分析 三种模式在基础资产、交易结构、信用增级措施、现金流支付顺序和信息披露措施等方面具有显著差别。 （一）基础资产 目前已发行的信贷资产支持证券的基础资产主要为个人住房抵押贷款、汽车抵押贷款、 个人信用卡贷款、一般企业贷款、中小企业贷款和不良贷款。这些基础资产的现金流差别极大。 不同于信贷类资产证券化，券商专项资产管理计划的基础资产可以分为债权和收益权。 债权如市政工程BT项目政府回购款、设备租赁（金融租赁）款，现金流预测较为容易。
而收益权则完全依赖未来的经营现金流， 现金流的不确定性和可预测性更差。 收益权包括水 电气资产收费、路桥收费和公共基础设施等。 资产支持票据的基础资产和券商专项计划的基础资产差别不大， 只是相对信贷资产，存 续期限明显缩短。 （二）交易结构 资产证券化的核心要素包括真实出售和破产隔离。要实现真实出售，必须在 SPV 法律 地位、基础资产转让、会计处理等方面有切实有效的措施来保证， 否则便无法实现破产隔离。 对比以上国内三种资产证券化模式的交易结构： （1 ）信贷资产证券化以特殊目的信托发行资产支持证券，实现了真实出售和破产隔 离。 （2 ）券商专项资产证券化以专项资产管理计划为 SPV 由于专项计划无信托法律地 位，实际上无法实现破产隔离。 一旦原始权益人出现破产风险， 专项资产有可能无法对抗善 意第三方。一般情况下，专项计划都有商业银行或者关联企业担保。 （3 ）资产支持票据并未要求设立 SPV 仅通过资金监管账户实现现金流的隔离，因 此不能实现真实出售和风险隔离。 表3资产证券化的核心要素比较 发起人 出售收入 资产出售 服务人 本息转移 投资人 信用增级机构 ABS 模式 交易 结构 真实出售 风险隔离 原始债务人 息支付 图1资产证券化交易结构图 SPV 信用评级机构
信贷资产证券化操作手册 2013-09-24阿尔法工场 本文由中原英石基金副总大山推荐 作者：四川信托研发部白云 本文从中国资产证券化的三种实践模式出发，介绍了信贷资产证券化的基本理念与交易结构、增信方式，并探讨了当前中国信贷资产证券化业务存在的问题与完善建议。 一、信贷资产证券化业务概况
1.资产证券化在中国的三种实践模式 资产证券化是将原始权益人/发起人（卖方）不易流通的存量资产或可预见的未来收入“构造”和“转变”成为资本市场可销售和流通的金融产品即资产支持工具的过程，其目的主要在于实现表外融资、优化资本结构、提高资产流动性等。资产证券化中“构造”的过程实际上就是一个资产重组、优化和隔离的过程，即对基础资产重新配置、组合形成资产池，并通过资产池的真实销售实现基础资产与发起人的风险隔离。“转变”的过程则是通过交易结构设计、相关参与机构提供服务而实现的，利用一系列的现金流分割技术和信用增级手段使资产支持证券能够以较高的信用等级发行流通。 目前，我国资产证券化业务主要有三种实践模式：银监会、央行审批监管的信贷资产证券化，证监会监管的证券公司企业资产证券化，中国银行间市场交易商协会注册发行的资产支持票据（ABN)。在这三种资产证券化业务模式中，信贷资产证券化对于基础资产的“构造”和“转变”最为理想，证券公司企业资产证券化与资产支持票据目前还难以在法律层面实现资产池的真实销售，从而无法使基础资产与发起人的风险隔离。因此，证券公司企业资产证券化与资产支持票据目前也很难使得基础资产实现会计意义上的出表。 在这三种实践模式中，我国信托公司目前最主要参与的是信贷资产证券化业务。银行间市场交易商协会推行的资产支持票据（ABN）业务采用的是注册制，除了中融信托，中信信托，粤财信托，外贸信托，华润信托等少数几家信托公司在申请尝试外，目前此类业务主要由证券公司主导。证券公司的企业资产证券化业务由于受证监会监管，在“分业经营，分业监管”的背景下，信托公司直接参与其中仍有一定难度。但是，已有少数信托公司在部分信托项目中尝试前端采用与券商专项资产管理计划相同的交易结构模式，后端发行由银行或其他机构的单一资金对接，从而变相实现了信托公司企业资产证券化业务的开展。例如，中信信托与华侨城地产、工商银行深圳分行合作的“华侨城租赁收益权信托融资项目”就是这样典型的案例。本项目原本通过券商专项资产管理计划进行操作，但是由于2008年次贷危机的来临导致监管部门叫停了券商此类业务的开展。 总体而言，三种我国实践中的资产证券化形式体现出了三大特点：第一，信贷资产证券化的基础资产足够分散，而券商专项资产管理计划、资产支持票据的付款人相对集中；第二，信贷资产证券化的资产性质主要为已经存续的债权，而券商专项资产管理计划、资产支持票据的资产主要体现为未来的收益（收益权）；第三，信贷资产证券化业务的设计、运作相对最为规范，资产支持票据（ABN）的实质更多类似为一种债券，券商专项资产管理计划则介于两者之间。
C12025 信贷资产证券化业务介绍 95分 测试一 一、单项选择题 1. 按照《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》的相关要求，招标发行时间确定后，受托机构应不迟于招标日前的第三个工作日将招标公告送达（C ）。 A. 中国银行业监督管理委员会 B. 中国证券业协会 C. 中央结算公司 D. 中国证券监督管理委员会 2. 国内资产证券化市场分为企业资产证券化与信贷资产证券化，其中企业资产证券化主要是受（C ）监管。 A. 中国证券登记结算有限责任公司 B. 中国证券业协会 C. 中国证券监督管理委员会 D. 中国银行业监督管理委员会 3. 后危机时代，欧美市场加强了对资产证券化的监管，巴塞尔委员会颁布了（C ）。 A. 管理规则（修订案） B. 安全港规则
C. 巴塞尔资本协议Ⅲ D. 资本金要求指令（修订案） 4. 按照《资产支持证券发行登记与托管结算业务操作规则》的相关要求，资产支持证券通过中国人民银行债券发行系统招标发行的，受托机构应不迟于计划招标日前的第（ D）个工作日，向中央结算公司提交所要求的书面文件。 A. 3 B. 7 C. 5 D. 6 5. 发起人将缺乏流动性但是能在未来产生可预见的稳定现金流的资产或资产集合出售给特设目的机构，由其通过一定的结构安排，分离和重组资产的收益和风险并增强资产的信用，转化成由资产产生的现金流担保的可自由流通的证券，销售给金融市场上的投资者并据以融资的这一过程是（ B）。 A. 资产重组 B. 资产证券化 C. 资产变现 D. 资产分离 二、多项选择题 6. 我国发展资产证券化的原因有（）。（本题有超过一个的正确选项）
精品文档 导言年，是我国资产证券化市场迎来备案制改革的三周年，据多方数据显2017回顾年银监会和证监会分别宣布此项改革以来，资产证券化累计发行规2014示，自万亿元，基础资产不断丰富，交易结构创新层出不穷，参与主体更加2.7模突破多元化。年，资产证券化市场精彩纷呈，市场上不断涌现出各类创新型资产2017特别是证券化产品。个首单创新项目，涵盖面之广泛，内容市场ABS22今天券姐的分享，涉及了之详细，值得每位朋友收藏了解。ABS 1、国内首单信托助农天“产品日，农分期联合云南信托发布的国内首单信托助农ABS2017年12月28成功发行，这是国内第一支全面支持”风证券-云信农分期一号资产支持专项计划新型农业经营主体的场内发行的资产证券化产品。在此次资产支持专项计划中，云南信托作为原始权益人和资产服务机构。该专项计划的基础资产为云南信托农分期单一资金信托项下的信托受益权。级两档产品，优先A-2亿元，1.51优先级分为优先A-1级、此次专项计划规模为。AAA 评级均为并且，该专项计划中设置了多种信用增级措施，包括结构化分层、超额利差、不合格贷款的赎回以及差额补足承诺等。ABS ABS、首单外币计价暨首单飞机租赁2日，我国首单外币计价资产支持专项计划暨首单飞机租赁资产27年201712月支持专项计划在上交所成功发行。该项目由中国经营性飞机租赁商中飞租融资租赁有限公司以飞机租赁业务产生的相关 资产作为基础资产，由华泰证券（上海）资产管理有限公司（担纲计划管理人，发行的以美元计价的资产支持专项计划。. 精品文档 在我国目前外汇管理制度下，国内以美元计价的固定收益类产品投资标的稀缺，该产品以美元计价，丰富了国内资本市场金融产品，弥补了ABS产品以外币计价的空白； 为境内投资者增加重要的投资和避险工具，吸引美元在中国境内投资，可有效缓解境内美元资金外流； 同时也为国内短期、中期、长期美元固定收益类产品建立价格引导机制。 3、首单区块链供应链金融ABS 2017年12月26日，“德邦证券浙商银行池融2号资产支持专项计划”成功在上交所发行，值得注意的是，本次产品成功应用了区块链技术。 这也是市场首单区块链供应链金融ABS产品。 “德邦证券浙商银行池融1-20号资产支持专项计划”系列产品由浙商银行与德邦证券联手打造； 是国内交易所首个基础资产涵盖国内信用证类资产、银行付款保函类资产、电子银行承兑汇票类资产、电子商业承兑汇票类资产四种不同贸易融资应收账款的储架式资产证券化项目。 4、首单民企长租公寓储架式权益类REITs 2017年12月26日，由旭辉领寓作为发起人的中国首单民企长租公寓储架式权益类REITs成功获批发行，规模为30亿元。 此次类REITs的交易安排人为晨曦基金及高和资本，计划管理人为中信证券。本次专项计划以上海领昱公寓管理有限公司为原始权益人/优先收购权人，以上海领昱持有的全部基金份额为基础资产，由旭辉集团股份有限公司提供限额内差