DONGXING SECURITIES
行业研究
东兴证券行业深度报告
2009年9月25日 看好/首次评级
有色金属 深度报告
铜价由什么决定？
——有色金属系列报告之铜行业深度报告
林阳
有色金属行业分析师 010-6650 7321
linyang@https://www.doczj.com/doc/4317396528.html,
行业基本资料
占比%
股票家数 3 0.18%重点公司家数 3 0.18%行业市值 1601.43亿元 0.66%流通市值 480.13亿元 0.19%行业平均市盈率 / /市场平均市盈率 27.1 /
铜行业指数走势图
资料来源：wind
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投资摘要：
本报告对铜价形成机制做了较为详尽的分析，铜价的判断是上市公司业绩判断的基础，在此后的报告中，我们将继续研究铜价和铜上市公司业绩之间的关系，以此判断股价未来的走势，敬请关注！
● 铜行业分析逻辑：铜公司股价由业绩和估值决定，业绩趋势与铜价趋势具有明显的相关性，估值与业绩趋势具有明显相关性，由此，铜价是分析股价的基础，解决了铜价问题，就解决了股价问题。
● 铜的工业属性：核心是供求关系，供求关系的核心是需求，供给长期来看是紧张的，短期来看产能利用率和新增产能相对充裕，需求波动较大，主要看中国需求增长和西方发达国家需求恢复，预计未来二者的需求均会出现恢复性增长，未来几年将进入新的供需紧张周期。
● 铜的金融属性：美元与铜价存在较为明显的负相关性，美元上涨周期往往伴随着铜价下跌周期，美元调整周期往往伴随着铜价上涨周期。 ● 铜价由铜的工业属性和金融属性共同决定：从最近32年的4个铜价波动完整涨跌周期来看，铜价上涨均由供求紧张和美元贬值二者共振产生，铜的下跌可由单个因素决定。
●
铜价预测：预计铜价2009、2010、2011、2012年为4500－5500美元/吨、8000－9000美元/吨、11000－12000美元/吨、18000－20000美元/吨。
●
铜行业投资策略：根据我们对未来铜价走势预测，未来几年铜将进入一个新的供求紧张周期，铜上市公司将受益于铜价长期上涨，给予铜行业“看好”评级。 铜矿资源自给率占比高的公司受益程度将会更高，我们推荐铜自给率高公司江西铜业及估值偏低公司铜陵有色。另外，铜资源公司西部矿业由于专注于上游资源开发也值得关注。
铜行业重点公司盈利预测与评级
EPS （元） PE 简称 08A
09E
10E
08A
09E
10E PB
评级
江西铜业 0.76 0.91 1.38 46.1 38.425.3 4.86 推荐铜陵有色 0.5
0.52 0.65 32.7 31.525.2 3.71 推荐云南铜业 -2.22
0.15 0.52
/
175
50.69.6中性西部矿业 0.24 0.16 0.4
53.1 79.6
31.8
13.7
推荐
P2行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES
目 录
1．铜价由工业属性和金融属性共同决定 (5)
2铜工业属性分析――供给篇 (5)
2.1 铜供给产业链分布 (5)
2.2 铜矿资源相对集中，短期供给并不紧张 (6)
2.3 铜矿中长期供给分析――新增资源增速下降，中长期供给仍会紧张 (13)
2.4 粗铜和精炼铜的产能分布多元化 (18)
2.5 铜加工企业分布广泛 (22)
3．铜工业属性分析――需求篇 (23)
3.1 铜下游需求结构分析 (23)
3.2 铜消费地区分布 (26)
3.3 铜消费需求影响因素分析――工业化决定需求趋势 (27)
４．体现工业属性的供求关系对铜价影响分析 (29)
4.1 库存与铜价的关系――库存是铜价变化的表象因素 (29)
4.2 供需平衡与铜价的关系――供需缺口是铜价变化的内在因素 (30)
4.3 供需缺口分析――需求是核心因素，供给跟随需求变化 (31)
4.4 影响铜价的工业属性分析――需求何时回升？中国VS世界 (32)
4.5 影响铜价的工业属性分析――需求恢复支持铜价进入新的供需紧张周期 (41)
5．铜的金融属性对铜价影响分析――美元与铜价的负相关性 (41)
6．铜价如何由工业属性和金融属性决定？ (44)
7．铜价预测 (46)
8．铜行业投资策略 (47)
表格目录
表1： 2008年全球铜矿储量国家分布表(单位：万吨) (7)
表2：2007－2008年主要国家铜精矿产量（单位：万吨铜） (8)
表3：2007年主要国家铜精矿的进出口量（单位：万吨铜） (8)
表4：2006年全球前20大铜矿实际控制人列表（单位：千吨） (9)
表5：2007年全球前8大铜矿公司列表 (10)
表6：2008－2013年铜矿产能增长预测表 (11)
表7：2008－2012年全球主要铜矿企业的铜精矿产量变化（单位：万吨铜） (11)
表8：2006年全球铜粗炼产能前20公司（单位：千吨） (19)
表9：2006年全球铜精炼产能前20公司（单位：千吨） (21)
表10：2008－2013年全球铜冶炼产能预测表 (21)
表11：2006年全球铜加工企业前20名（单位：千吨） (23)
表12：2002－2008年全球主要铜消费国消费数据表 (27)
DONGXING SECURITIES 行业深度报告
铜价由什么决定？
P3
表13：2008年前三季度与2009年前三季度全球铜供需数据对比表 (41)
表13：1987－2009年美元与铜价走势数据对比表 (43)
表14：1987－2009年铜价涨跌周期数据表 (45)
表15：2009－2011年铜价预测表 (47)
插图目录
图1：2000－2009年世界精炼铜供需与价格对比图 (5)
图2：铜产业链示意图 (6)
图3：全球铜矿产量趋势（单位：千吨） (6)
图4：全球铜矿产量地区发展趋势图 (7)
图5：铜矿出口路线图 (9)
图6：1999－2008年铜矿产能利用率和铜价对比图 (12)
图7：2009年1－4月与2008年同期铜价与产能利用率对比图 (12)
图8：全球有色金属勘察总预算（单位：10亿美元） (13)
图9：2004-2008年各目标矿种全球勘查预算（单位：年全球勘查占比） (13)
图10：2004－2008年基础金属各品种勘察预算占比图 (14)
图11：1995－2004年基础金属勘探开发活动趋势图 (14)
图12：全球勘探投资与有色金属价格关系图 (15)
图13：1995－2004年铜勘探活动与铜价关系图 (15)
图14：1995－2007年全球铜勘探投入与产量新资源发现量变化对比图 (16)
图15：全球铜矿品位趋势图 (16)
图16：1995－2004年全球各国家铜勘探投入占比 (17)
图17：全球铜储量和基础储量趋势变化图（单位:千吨） (17)
图18：全球各地区铜成本对比（单位:美分/磅） (18)
图19：全球铜粗炼产量历史趋势图(单位：千吨) (18)
图20：全球铜粗炼产量地区分布趋势图 (19)
图21：全球铜精炼产量趋势图 (20)
图22：全球铜精炼产量地区分布趋势图 (20)
图23：1980－2005年全球铜加工趋势图（单位：千吨） (22)
图24：全球主要铜加工地区变化图 (22)
图25：美国铜消费结构图 (24)
图26：欧盟铜消费结构图 (24)
图27：日本铜消费结构图 (25)
图28：中国铜消费结构图 (25)
图29：全球铜需求产业结构变迁图 (26)
图30：2008年全球铜消费国家占比图 (26)
图31：人口增长与人均铜消费量对比图 (28)
P4行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES
图32：人均GDP与人均铜消费量对比图 (28)
图33：库存与铜价关系对比图 (29)
图34：库存结构趋势图 (30)
图35：供需缺口与铜价关系对比图 (30)
图36：库存、供需缺口与铜价关系对比图 (31)
图37：铜需求与供给走势对比图 (31)
图38：2008年全球铜消费国家占比图 (32)
图39：2003－2008年全球主要铜消费国家铜消费增速对比图 (33)
图40：美国铜消费结构图 (33)
图41：1985－2009年全美住宅建筑商协会(NAHB)房地产市场指数 (34)
图42：1999－2009年美国新屋、成屋销售及住房空置率趋势图 (34)
图43：1990－2009年消费者信心指数和PMI指数趋势图 (35)
图44：电力电缆与铜材产量对比图 (35)
图45：1998－2009年电力电缆累计同比增速趋势图 (36)
图46：2008、2009年1－7月电源、电网投资完成额对比图 (36)
图47：2000－2009年中国空调、冰箱产量趋势图 (37)
图48：2001－2009年中国房地产开发投资完成额趋势图 (38)
图49：2001－2009年中国房屋施工面积和新开工面积增速对比图 (38)
图50：2006－2009年国房景气指数趋势图 (39)
图51：2001－2009年中国商品房月度销售面积同比增速图 (39)
图52：2001－2009年中国汽车月度销量及同比增速图 (40)
图53：2005－2009年中国铜进口同比增速图 (40)
图54：美元与铜价走势对比图（上图：美元走势；下图：铜价走势） (42)
图55：通胀对铜价影响对比图 (42)
图56：中国和美国M1，M2同比增速趋势图 (44)
图57：1975－2008年铜价与美元指数、供求缺口关系周期对比图 (45)
图58：美元指数与供求缺口二维象限图 (46)
图59：2009－2011年铜价预测走势图 (47)
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铜价由什么决定？
P5 1．铜价由工业属性和金融属性共同决定
铜作为一种工业原材料，从工业属性来讲，其价格由供求双方买卖活动决定。当供给大于需求，铜价应该下跌；当需求大于供给，铜价应该上涨，如果我们将铜价单纯看作供求关系的晴雨表，则供求关系是铜工业属性的直接决定因素。
图1：2000－2009年世界精炼铜供需与价格对比图
资料来源：ICSG
铜作为国际大宗原材料商品，具有一定的金融属性，其价格与美元走势、通胀预期等经济因素有较强联动性。
因此，铜价由其工业属性和金融属性共同决定，在某一阶段两者方向可能一致也可能相反，或某一因素起主导作用。
2铜工业属性分析――供给篇
2.1 铜供给产业链分布
从铜供给产业链可以看到，大致分为三个阶段，第一个阶段是采矿阶段，分露天开采、地下开采和浸出法开采；第二个阶段是冶炼阶段，分火法冶炼和湿法冶炼，其中火法冶炼还分粗炼和精炼两个流程；第三阶段是加工阶段，铜加工分为铜线、铜管、铜锭等多种类型。
P6行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES 图2：铜产业链示意图
资料来源：ICSG
2.2 铜矿资源相对集中，短期供给并不紧张
铜矿供给随着经济发展需求不断增加而快速增长，1900年全球产量仅4.95万吨，到2008年全球
产量已经达到1545.7万吨。
图3：全球铜矿产量趋势（单位：千吨）
资料来源：ICSG
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铜价由什么决定？
P7
从全球铜矿开发的历史来看，亚洲和北美早期产量占据较大份额，20世纪80年代开始，欧洲和南美产量后来居上，尤其是南美产量快速增长，90年代后期呈现一枝独秀的发展态势，目前其储量和产量均超过全球总量的4成，成为名符其实的全球主要供给地区。
图4：全球铜矿产量地区发展趋势图
资料来源：ICSG
从目前铜矿资源较多的国家分布来看，全球各洲均有储量较大国家，具体国家分布为：南美洲的智利和秘鲁；北美洲的墨西哥、美国和加拿大；亚洲的中国、印尼和哈萨克斯坦；欧洲的波兰和俄罗斯；大洋洲的澳大利亚；非洲的赞比亚等地区。从2008年储量增长来看，南美储量增长迅猛，尤其是秘鲁储量翻倍，使得南美储量占比达到4成，中国和哈萨克斯坦储量也有较大幅度增长。
表1： 2008年全球铜矿储量国家分布表(单位：万吨)
2008年储量较上年增加2008年基础储量较上年增加智利16000 1000 36000 0
秘鲁6000 3000 12000 6000 墨西哥3800 800 4000 0
印尼3600 100 3800 0
美国3500 0 7000 0
中国3000 400 6300 0
波兰3000 0 4800 0
澳大利亚2400 0 7000 2700 俄罗斯2000 0 3000 0
赞比亚1900 0 3500 0
哈萨克斯坦1800 400 2200 200
加拿大1000 100 2000 0
其他7000 500 11000 0
总计55000 6300 100000 8900
P8行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES 资料来源：UCGS
从铜矿产量来看，智利占据绝对份额，其他如美国、秘鲁、中国等国年产量也在100万吨以上。表2：2007－2008年主要国家铜精矿产量（单位：万吨铜）
国别 2007 2008 增量
智利556 5604
美国117 13114
秘鲁119 1223
中国94.6 100 5.4
澳大利亚87 85-2
俄罗斯74 751
印尼79.7 65-14.7
加拿大58.9 590.1
赞比亚52 564
哈萨克斯坦40.7 46 5.3
波兰45.2 43-2.2
墨西哥34.7 27-7.7
其他184 20319
总共1540 157030
数据来源：安泰科
从铜矿出口情况看，南美的智利和秘鲁、印尼、澳大利亚等国是主要出口地，而亚洲和欧洲国家是
主要进口国。
表3：2007年主要国家铜精矿的进出口量（单位：万吨铜）
国别 出口量 国别 进口量
智利 222.8 日本 135.5
秘鲁 71.3 中国 34.0
印尼 51.6 印度 68.0
澳大利亚 43.9 韩国 41.5
加拿大 21.2 德国 37.0
巴布亚新几内亚 18.7 西班牙 28.0
阿根廷 18.0 保加利亚 16.0
蒙古 13.0 菲律宾 15.6
葡萄牙 9.0 巴西 14.5
美国 9.0 芬兰 13.5
全球总出口量 532.5 全球总进口量 540.8
数据来源：安泰科
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铜价由什么决定？
P9图5：铜矿出口路线图
资料来源：ICSG
从铜矿产能分布来看，南美国家尤其是智利处于垄断地位，前10名中有5家智利矿，前20名中有8家智利矿。由于国际矿业巨头近年来的大规模并购行为，更多的矿产资源并不完全掌握在这些国家手里，一些国际大型矿业跨国公司头才是这些铜矿的实际控制人。
全球大型铜矿的实际控制人中，除了智利本国的智利国家铜公司（Codelco）以外，其他的矿业巨头大多为国际大型矿业跨国公司，如自由港迈克墨伦铜金矿公司（Freeport McMoran Copper & Gold）、必和必拓（BHP Billiton）、力拓（Rio Tinto）、英美矿业（Anglo American）、斯特拉塔（Xstrata）等，全球大型铜矿由这些跨国公司垄断的格局十分明显。
表4 ：2006年全球前20大铜矿实际控制人列表（单位：千吨）
排名 铜矿名称 产能 所属国家 铜矿控制人
1 Escondida 1,311 智利 BHP Billiton, Rio Tinto, Japan Escondida
2 Codelco Norte 957 智利 Codelco
3 Grasberg 750 印尼 P.T. Freeport Indonesia, Rio Tinto
4 Collahuasi 450 智利 Anglo American, Xstrata plc, Mitsui, Nippon
5 Morenci 430 美国 Freeport McMoran Copper & Gold, Sumitomo
6 Taimyr Peninsula 430 俄罗斯 Norilsk Nickel
7 El Teniente 418 智利 Codelco
8 Antamina 400 秘鲁 BHP Billiton, Teck, Xstrata plc, Mitsubishi
9 Los Pelambres 335 智利 Antofagasta Holdings, Nippon Mining,
P10行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES
Mitsubishi Materials
10 Batu Hijau 300 印尼 P.T. Pukuafu Indah, Newmont, Sumitomo Corp.,
Sumitomo Metall Mining
11 Bingham Canyon 280 美国 Kennecott
12 Olympic Dam 255 澳大利亚 BHP Billiton
13 Andina 236 智利 Codelco
14 Zhezkazgan Complex 230 哈萨克斯坦 Kazakhmys
15 Los Bronces 226 智利 Anglo American
16 Rudna 220 波兰 KGHM Polska Miedz S.A.
17 El Abra 219 智利 Codelco, Freeport McMoran Copper & Gold
18 Mount Isa 212 澳大利亚 Xstrata plc
19 Toquepala 210 秘鲁 Southern Copper Corp.
20 Cananea 210 墨西哥 Grupo Mexico
数据来源：ICSG
表5： 2007年全球前8大铜矿公司列表
排名
所在国家 铜矿产量占比 精通产量占比 公司
矿山 精炼厂
Codelco 1 1 智利12% 10.4% Freeport McMoran Copper & Gold 2 3 美国10.5% 6.8%
BHP Billiton 3 13 澳大利亚7.8% 2.2% Xstrata 4 2 瑞士7.7% 7.1%
Rio Tinto 5 17 英国 5.5% 1.8% Grupo Mexico 6 4 墨西哥 5.2% 4.3%
Anglo American 7 20 英国 4.8% 1.3% KGHM Polska Miedz S.A. 8 6 波兰 3.8% 3.2%
合计 57.3% 37.1%
数据来源：RMC
ICSG每季度公布一次对未来5年的产能预测数据，该数据基于对全球超过1000家大型企业的现
有和未来产能数据统计而来，根据2009年7月公布的第二季度最新修订的产能预测数据来看，2008
－2013年全球铜矿产能增长20.80％，年均增长率为4.15％。
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铜价由什么决定？
P11
表6： 2008－2013年铜矿产能增长预测表
千吨 2008 2009 20102011201220135年增长率 年均增长率湿法4,114 4,490 4,7334,9215,2255,31429.20% 5.83%铜精矿14,711 15,200 15,47315,90316,58117,42018.40% 3.68%总计18,824 19,690 20,20620,82421,80622,73420.80% 4.15%年同比2008 2009 2010201120122013
湿法9.14% 5.41% 3.97% 6.18% 1.70%
铜精矿 3.32% 1.80% 2.78% 4.26% 5.06%
总计 3.74％ 4.60% 2.62% 3.06% 4.72% 4.26%
数据来源：ICSG
从未来产量变化来看，增量的地区主要在南美和非洲地区，南美的智利、巴西和秘鲁等国的铜矿都
掌握在几家大型跨国公司手里，非洲国家政治风险较高，产量波动较大，产量由几家大公司控制的
格局没有明显改变。
表7： 2008－2012年全球主要铜矿企业的铜精矿产量变化（单位：万吨铜）
产量变化
矿山国别2007年产量
2008 2009 2010 2011 20122008－2012产量变化
Frontier刚果0.9 7.5 0.5 1.1 0 -0.5 8.6
Kamoto刚果0.6 1.6 3.8 4.0 0 0 9.4 Kinsenda刚果0 0 2.2 3.2 0 0 5.4
Konko la Deep赞比亚0 0 0 6.5 11.5 0.5 18.5 Lumwana赞比亚0 1.5 13.5 2.0 0 0 17.0 Grasberg印尼55.3 -1.8 7.5 10.5 -20.5 10.0 5.7
Phu Kham老挝0 2.0 3.5 0.2 -0.3 -0.3 5.1
Sallbo巴西0 0 0 3.0 6.0 1.0 10.0 Andacollo智利0 0 1.5 6.4 0 0 7.9 Escondida智利125.0 -28.0 -13.0 6.0 -5.0 10.0 -30.0 Espernza智利0 0 0 5.0 11.0 2.0 18.0
Los Bronces 智利18.3 1.0 0.7 0.5 17.5 7.0 26.7 Los Pelambres 智利29.0 4.3 -4.0 5.0 2.9 2.5 11.5 Cananea 墨西哥 6.3 -5.3 4.0 5.0 2.9 -0.6 6.0 Tayahua 墨西哥0 0 0 3.8 3.7 0 7.5 Gibraltar 加拿大 2.4 1.6 1.0 0.2 2.3 0.5 5.6 Ernest Henry 澳大利亚9.5 1.0 2.9 -6.8 -2.6 -2.0 -7.5 Prominent Hill 澳大利亚0 1.0 10.0 0 0 -1.4 9.6 Aitik 瑞典 5.0 0.1 1.6 0.8 2.0 1.5 6.0 江铜中国15.6 0 1.0 2.0 1.0 0 4.0 羊拉铜矿中国0 0 2.0 0 1.0 2.0 5.0 中国其他中国0 0 0.5 2.5 0.2 0 3.2 总计264.7 -13.5 39.2 59.6 35.7 32.2 153.2
数据来源：安泰科
P12行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES
由于上游厂商控制了大部分供给，因此在某一阶段，可以通过控制产量而保持较好的价格，通过产
能利用率和价格的对比可以发现，随着价格上涨，产能利用率反而在下降，通过在一定程度上控制
供给，在需求旺盛的条件下可以推升铜价上涨，延长铜价上涨周期。
图6 ：1999－2008年铜矿产能利用率和铜价对比图
资料来源：ICSG，东兴证券
当然，在需求不是那么旺盛的条件下，各厂商为了自身的利益会增加供给，以补偿价格下跌的损失，
产能利用率反而在价格下跌的时候会出现反弹。2008年下半年开始的经济危机爆发快速爆发，需
求出现极度萎缩，上游厂商通过调整供给的方式已无力控制价格下降趋势，这时产能利用率也会大
幅下降，减产也只能减缓价格下跌的速度而已，价格此时主要取决于需求的恢复。因此，供给方只
有在需求旺盛供给紧张的阶段，对价格有一定的控制能力。
图7： 2009年1－4月与2008年同期铜价与产能利用率对比图
资料来源：ICSG，东兴证券
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铜价由什么决定？
P13
因此，上游铜矿供给虽然处于一定的大型公司垄断局面，但也只在需求旺盛状况下才具有一定调控能力，在需求萎缩状况下，铜价下跌不可避免导致铜矿产能利用率下降，总体来看，未来5年4.15％的年均产能增长率和目前不到80％的产能利用率均预示着供给是比较充裕的。
2.3 铜矿中长期供给分析――新增资源增速下降，中长期供给仍会紧张
从近20年来全球有色金属勘探开发投入来看，经历了上世界90年代中期和2005－2008年两个高峰期。
图8：全球有色金属勘察总预算（单位：10亿美元）
资料来源：MEG
从各品种勘探开发占比来看，黄金和基础金属占绝对份额，其中黄金比例逐年下降，而基础金属比例逐年上升。
图9 ：2004-2008年各目标矿种全球勘查预算（单位：年全球勘查占比）
资料来源：MEG
P14
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铜价由什么决定？
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而在基础金属范畴里，铜勘查的预算分配至少占基础金属总预算的一半达10年以上，在过去的五年里平均接近60%，而镍和锌的预算分配在过去五年间分别约为基础金属总预算的25%和15%。 图10 ：2004－2008年基础金属各品种勘察预算占比图
资料来源：MEG
从勘探开发的勘察活动地点（Active Exploration Sites ）数量趋势上也可以看到，铜勘探开发在基础金属中占较大比重。
图11 ：1995－2004
年基础金属勘探开发活动趋势图
资料来源：USGS
有色金属勘探开发的力度主要跟随有色金属价格而波动，当有色金属价格上涨阶段，上游矿产公司有动力进行更多的勘探开发投入，当有色金属价格下跌时，上游矿产公司出于对前景的担忧而降低勘探开发投入。
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铜价由什么决定？
P15图12：全球勘探投资与有色金属价格关系图
资料来源：MEG
图13 ：1995－2004年铜勘探活动与铜价关系图
资料来源:USGS
虽然近年来在铜矿勘探上投入较多，但新增储量并不明显，主要原因是一方面，随着勘探区域的扩大，一些更偏远更艰苦的地区被纳入勘探范围，勘探的难度在增加；另一方面，勘探自身的各种成本快速提高，使得勘探投入的单位成本大大增加。并且随着进入一些高政治风险国家，如非洲地区国家，政局的不稳定使得储量的计算将会大大滞后，未来存在一定的储量发现追溯可能。总体来看，铜勘探难度和成本的上升使得储量增速小于产量增速，对未来铜的供给会产生一定的隐忧。
P16行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES 图14 ：1995－2007年全球铜勘探投入与产量新资源发现量变化对比图
资料来源:MEG
从全球铜矿品位变化趋势来看，随着近年来很少发现大规模高品位铜矿，全球铜矿的总体品位水平
呈现逐年下降趋势，未来发现大规模高品位铜矿的难度将会越来越大，全球铜矿品位水平下降趋势
可能难以避免。
图15：全球铜矿品位趋势图
资料来源:ICSG
从全球各国家地区勘探投入比例来看，拉美和加拿大占比最高，澳大利亚近年来增长较快。
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行业深度报告
铜价由什么决定？
P17图16：1995－
2004年全球各国家铜勘探投入占比
资料来源:USGS
预计随着有色金属价格的回升，对于有色金属勘探的投入将会重新加大，但取得的效果目前尚难令人满意，截止2008年全球铜基础储量10亿吨，储量5.5亿吨，以2008年全球产量1545.7万吨计算，全球铜基础储量资源保障年数为64.70年，储量保障年数为35.58年。
图17：全球铜储量和基础储量趋势变化图（单位:千吨）
资料来源:USGS
从各地区铜成本来看,智利成本最低,其次是亚洲和西欧,拉美和北美地区成本上升很快,成本最高的是非洲。以LME计价的最近几年铜价远高于全球铜的成本区间。
P18行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES 图18：全球各地区铜成本对比（单位:美分/磅）
资料来源:ICSG
铜矿潜在供给是勘探开发所提供的储量增加，从目前储量保障年限为35.58年来看，短期对供给的
影响并不是很大，但从近年来勘探投入上升和新发现资源增速以及铜矿品位下降的对比来看，中长
期铜矿资源的供给将会趋于紧张。在供给成本上，南美和亚洲具有一定的优势，是全球主要的供给
地区。
2.4．粗铜和精炼铜的产能分布多元化
铜的冶炼过程主要包括粗炼和精炼两个过程，粗炼是把矿石冶炼成粗铜（含铜98.5％）或者阳极铜
（含铜99.5%）的过程,从1975年开始统计再生铜（Secondary Feed）冶炼数据，可以看到再生
铜冶炼近年来也得到较快发展。
图19：全球铜粗炼产量历史趋势图(单位：千吨)
资料来源:ICSG
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行业深度报告
铜价由什么决定？
P19
从粗铜的产能分布来看，亚洲、欧洲和南美是主要产能地区，其中亚洲的中国、日本和印度，欧洲的德国、俄罗斯和西班牙都是重要粗铜生产国，此外，铜矿资源大国智利和秘鲁也有较大粗铜产量，相对于铜矿资源，粗铜产能分布更为多元化。
图20：全球铜粗炼产量地区分布趋势图
资料来源:ICSG
表8：2006年全球铜粗炼产能前20公司（单位：千吨）
排名 公司名称 产能 国家 控制人
1 Birla Copper 500 印度 Birla Group
2 Norddeutsche Affinerie 450 德国 Norddeutsche Affinerie AG
2 Saganoseki/ Ooita 450 日本 Pan Pacific Copper Co. Ltd
4 Codelco Norte 400 智利 Codelco
4 贵溪 400 中国 江铜集团
4 Norilsk 400 俄罗斯 Norilsk G-M
7 El Teniente (Caletones) 391 智利 Codelco Chile
8 Besshi/ Ehime (Toyo) 365 日本 Sumitomo Metal Mining Co. Ltd.
9 金川 350 中国 金川集团
9 云南 350 中国 云铜集团
11 Onahama/ Fukushima 324 日本 Mitsubishi Materials Corp.
12 Huelva 320 西班牙 Atlantic Copper S.A. (Freeport McMoran) 12 Garfield 320 美国 Kennecott (Rio Tinto)
14 Ilo Smelter 315 秘鲁 Southern Copper Corp. (Grupo Mexico)
15 Naoshima/ Kagawa 312 日本 Mitsubishi Materials Corp.
16 Sterlite Smelter 300 印度 Vedanta
P20行业深度报告
铜价由什么决定？DONGXING SECURITIES
17 Onsan II 300 韩国 LS-Nikko Co. (LS, Nippon Mining)
17 La Caridad 300 墨西哥 Mexicana de Cobre S. A. (Grupo Mexico)
19 Altonorte (La Negra) 290 智利 Xstrata plc
20 Gresik 260 印尼 Mitsubishi, Freeport McMoran
数据来源：ICSG
铜精炼是把阳极铜通过精炼的方式，生成含量达到99.99％阴极铜的生产过程，其中包括火法（包
括再生铜）、湿法（SX-EW）两种冶炼方式。
图21：全球铜精炼产量趋势图
资料来源:ICSG
从铜精炼生产区域的变化可以看到，由最初的北美地区向欧洲转移，最终向亚洲和南美地区转移，
目前主要铜精炼的生产区域为亚洲、欧洲和南美地区，可以看到铜精炼和粗炼的产能分布大体是一
致的。
图22：全球铜精炼产量地区分布趋势图
资料来源:ICSG
影响铜现货的八大因素 供求关系 根据微观经济学原理，当某一商品出现供大于求时，其价格下跌，反之则上扬。同时价格反过来又会影响供求，即当价格上涨时，供应会增加而需求减少，反之就会出现需求上升而供给减少，因此价格和供求互为影响。 体现供求关系的一个重要指标是库存。铜的库存分报告库存和非报告库存。报告库存又称“显性库存”，是指交易所库存，目前世界上比较有影响的进行铜期货交易的有伦敦金属交易所（LME），纽约商品交易所（NYMEX）的COMEX 分支和上海期货交易所（SHFE）。三个交易所均定期公布指定仓库库存。 非报告库存，又称“隐性库存”，指全球范围内的生产商、贸易商和消费商手中持有的库存。 由于这些库存不会定期对外公布，因此难以统计，故一般都以交易所库存来衡量。 国际国内经济形势 铜是重要的工业原材料，其需求量与经济形势密切相关。经济增长时，铜需求增加从而带动铜价上升，经济萧条时，铜需求萎缩从而促使铜价下跌在分析宏观经济时，有两个指标是很重要的，一是经济增长率，或者说是GDP增长率，另一个是工业生产增长率。 进出口政策
进出口政策，尤其是关税政策是通过调整商品的进出口成本从而控制某一商品的进出口量来平衡国内供求状况的重要手段。目前我国铜原料的进口关税2%，出口关税5%。 用铜行业发展趋势的变化 消费是影响铜价的直接因素，而用铜行业的发展则是影响消费的重要因素。例如，20 世纪90年代后，发达国家在建筑行业中管道用铜增幅巨大，建筑业成为铜消费最大的行业，从而促进了90 年代中期国际铜价的上升，美国的住房开工率也成了影响铜价的因素之一。2003 年以来，中国房地产、电力的发展极大地促进了铜消费的增长，从而成为支撑铜价的因素之一。在汽车行业，制造商正在倡导用铝代替铜以降低车重从而减少该行业的用铜量。此外，随着科技的日新月异，铜的应用范围在不断拓宽，铜在医学、生物、超导及环保等领域已开始发挥作用。IBM 公司已采用铜代替硅芯片中的铝，这标志着铜在半导体技术应用方面的最新突破。这些变化将不同程度地影响铜的消费。 铜的生产成本 生产成本是衡量商品价格水平的基础。铜的生产成本包括冶炼成本和精练成本。不同矿山测算铜生产成本有所不同，最普遍的经济学分析是采用“现金流量保本成本”，该成本随副产品价值的提高而降低。20 世纪90 年代后生产成本呈下降趋势。
浅谈铜价变化及影响因素 铜及其制品在建筑安装行业应用广泛，如电缆、母线、管路系统、阀门等，其价格的波动对施工企业的生产经营有重大的影响；其波动变化影响到项目的投标策略、项目采购执行等，本文通过自2007年以来的铜价变化情况，比便找出其变化因素； 铜价的波动情况，受铜产能和铜消费的影响；铜产能受到矿山投资周期延长、铜矿品位下降等影响；而铜消费受到了世界经济和政治环境的影响。 1.近几年铜价走势概述：（附图） 2007年至今，国际铜价波动剧烈，在这个周期中，最低点位于2008年12月份，为26000元/吨；最高点位于2011年2月15日，为74950元/吨； 1.12007年铜价分析 2007年铜价走出一波上涨行情，在4月最高价达到8300美元/吨。之后，二、 三季度基本维持高位振荡走势。10月铜价由于受到美国次级贷危机的影响，从高 点开始快速下跌。 1.22008年铜价分析
2008年铜价可以看作是高台跳水，从最高位的62000元/吨，跳到26000元/吨； 本论跳水的原因是世界的金融危机； 1.32009年铜价分析 2009年铜价走势为单边上涨，铜价从年初的28000元/吨，一路高歌上升到年末的55600元/吨；回顾2009 年，支持铜价走出单边上涨特殊强势行情的决定性因素是各国政府推行的宽松经济政策以及经济数据好转引导的市场信心恢复。 1.42010年铜价分析 2010铜价波动较大，因为其受到2008年的金融危机和2009年各国的宽松经济政策的影响，市场价格在2月份和6月份陷入低谷，但是从7月份开始价格开始一路上涨，主要得益于经济数据的好转引导市场信息恢复； 1.52011年铜价分析
2018年铜价行业分析报告 2018年2月
目录 1. 因素一：矿山产能扩张有限铜价走高或将加剧劳资纠纷 (6) 1.1 矿山集中于南美冶炼集中于中国 (6) 1.2 前期铜价低迷致使矿山建设放缓未来新增产能有限 (9) 1.3 禁止废七类进口精炼铜供给或受冲击 (12) 1.4 铜价上涨加剧劳资纠纷铜矿干扰率或将保持高位 (13) 1.5 开采成本上升，库存下滑铜价底部区间不断抬升 (15) 2. 因素二：需求结构变化叠加全球经济复苏铜博士悄然归来 (17) 2.1 国内电力、建筑等传统需求稳定增长 (17) 2.2 电动化与智能化拉动汽车用铜增长 (20) 2.3 家电补库拉动增长电子需求趋向稳定 (22) 2.4 特朗普基建计划或成铜需求最大爆点 (23) 2.5 全球经济复苏新兴经济体拉动铜需求增长 (24) 2.6 需求小结 (26) 3. 因素三：通胀预期逐步形成助推铜价持续上涨 (27) 3.1 PPI 逐步向CPI 传导国内温和通胀或成18 年走势 (27) 3.2 全球经济复苏进行中通胀预期逐渐形成 (29) 4. 投资建议 (31) 4.1 紫金矿业：坐拥海外大型矿山自产铜有望量价齐升 (31) 4.2 江西铜业：国内铜产业链行业龙头税收优惠助力利润释放 (33) 4.3 铜陵有色：国内冶炼龙头海外矿山注入值得期待 (34) 4.4 云南铜业：普朗铜矿注入可期冶炼产能有序扩张 (36)
图表目录 图1：全球已探明铜资源分布 (6) 图2：全球前15 大铜矿产出国 (6) 图3：全球前15 大精炼铜产出国 (8) 图4：全球铜合金半成品产能分布 (8) 图5：LME 铜价与铜企资本支出走势 (9) 图6：TC/RC 价格走势 (11) 图7：全球再生铜占比 (12) 图8：我国再生铜占比 (12) 图9：我国再生铜进口占比 (13) 图10：我国精炼铜消费量 (13) 图11：铜矿干扰率 (13) 图12：LME 铜价与罢工事件 (14) 图13：全球铜矿品位 (15) 图14：三大铜矿企业C1 (16) 图15：LME 铜价及库存 (16) 图16：2016 年全球精炼铜消费情况 (17) 图17：近几年各主要国家铜消费情况 (17) 图18：2016 年中国铜消费产业分布 (17) 图19：全球铜消费的产业分布 (17) 图20：中国近几年铜消费量走势 (17) 图21：全国用电量 (18) 图22：新开工住宅面积 (19) 图23：商品房待售面积累计值 (19) 图24：新开工办公楼面积 (19) 图25：基础设施投资完成额累计值 (19) 图26：新能源车销量及增速 (20) 图27：空调库存 (22) 图28：冰箱库存 (22) 图29：三大家电用铜需求量 (22) 图30：美国基建投资额历史走势及预测 (23) 图31：美国基建投资结构 (23) 图32：全球GDP 增速与铜需求量走势 (24) 图33：日本及欧元区PMI (24) 图34：日本及欧元区GDP 同比 (24) 图35：全球电力装机总量与铜需求量走势 (25) 图36：全球汽车产量与铜需求量走势 (25) 图37：欧元区房价指数 (25) 图38：日本汽车产量 (25) 图39：印度GDP 同比 (25) 图40：印度铜消费量 (25) 图41：铜供需平衡图 (26) 图42：主要行业PPI 涨幅 (27)
铜价的周期性走势 表1 沪铜指数周期性单位：元/吨年份上涨周期及铜价涨幅下跌周期及铜价跌幅 2005 2004-12-9 2005-4-21 27251 33764 23.90% 2005-4-21 2005-5-17 33764 30097 10.86% 2006 2006-2-28 2006-5-15 44240 84649 91.34% 2006-5-15 2006-6-15 84649 54841 35.21% 2007 2007-2-6 2007-4-18 49965 75522 51.15% 2007-4-18 2007-5-25 75522 60815 19.47% 2008 2008-1-23 2008-3-6 57907 70422 21.61% 2008-3-6 2008-6-11 70422 59614 15.35% 2009 2009-2-23 2009-4-16 26209 41108 56.85% 2009-4-16 2009-4-29 41108 33680 18.07% 2010 2010-2-5 2010-4-6 54407 63619 16.93% 2010-4-6 2010-6-8 63619 48887 23.16% 平均涨幅43.63% 平均跌幅20.35% 平均涨幅（除去2006年）34.09% 上涨周期第一季度下跌周期第二季度 从上面表格中可以看出国内铜价都是在第一季度经历了一波牛市的大涨，创出了相应阶段时的历史高位，而后价格都是在牛市行情中出现了突发性的大力回调，平均跌幅达到20.35%。铜价回调一般出现在4月中旬，即4月份交割前后。 2012年一季度铜价走势展望和投资机会 通过回顾铜价的历史走势，我们可以得出铜价走势的基本规律性和周期性的结论，即每年的一季度铜价都会走出一波单边上涨行情。从时间角度来看，目前处于年末岁初，前期因欧债危机，铜价经过一轮大幅下跌行情，期铜合约价格由最高73400元/吨（2011年8月1日）跌至51000元/吨（2011年10月21日）一线，跌幅达到30%，从跌幅来看，铜价已经充分完成了下跌调整行情，目前期铜价格在55000元/吨一线震荡筑底。主导铜价前期的走势是欧债危机的影响，随着欧债危机的缓解，铜价走势将回归基本面，即供求关系将在2012年初主导铜价的走势。基本面主导铜价走势主要表现在以下方面： （一）、现货铜强劲支撑 在前期铜价下跌过程中，我们发现现货铜对铜价有很强支撑，特别是铜价跌至51000元/吨时，现货商们的“惜售”心理较强，现货升水高达750元/吨。现货商对2012年一季度上涨行情有非常强的预期，这就限制了铜价进一步下跌的空间。 （二）、技术面呈现触底行情走势
2018-2020铜行业深度报告 导言：本文为华泰有色李斌团队撰写的铜行业深度报告——供需有望改善支撑铜价长期向好运行，非常具有参考价值。 【核心观点】 18-20年供需格局有望改善，新能源或成为提振铜消费的新亮点 我们发现铜价的涨跌走势取决于供需格局的变化趋势，供需出现改善大概率伴随铜价上涨，供需格局恶化多伴随铜价下跌。分析2018-20年全球铜市场，在需求端方面，全球新能源发电用铜量的高增速有望部分冲抵传统铜消费行业的需求增速下降；供给端方面，18-20年全球新投产能增速下滑。综上，我们预计全球精铜供需格局将呈现改善的格局，建议关注多金属资源公司紫金矿业以及国内铜业龙头江西铜业。 18-20年受制于铜精矿增量有限，全球精炼铜供给增速趋缓 2017年以来，全球铜矿供应出现大幅下滑，主要原因在于罢工事件频发。2018年，铜矿供应增速呈现前高后低态势，一方面，主要铜矿劳工谈判的顺利推进，其产出的恢复提振了矿产量的增速，但另一方面，由于部分项目仍处于试车阶段，新建项目及扩产项目增量相对有限。此外，矿石品位下降和生产成本上升也成为影响产出增速的重要原因。根据Wind数据，15-17年全球精炼铜产量CAGR为3.41%，我们预计18-20年全球精炼铜产量分别为2406、2438、2485万吨，CAGR为1.64%。 市场情绪或略显悲观，新能源领域需求有望成新亮点 中国的铜消费子行业中，电力和建筑业是主力军，2017年合计占比高达58%。据国家统计局，截至2018年9月中国电网投资完成额累计值同比下降9.60%；建安工程固定资产投资完成额累计同比增速2.9%，较17年同期下降4.7pct，下游主要经济指标不及预期致使市场普遍对铜下游消费略显悲观，但全球新能源发电领域所带来铜消费量
铜价波动的影响因素及未来走势 摘要：在2011年铜价走势回顾的基础上，对铜价波动的国际及国内因素进行了分析，认为世界经济增速放慢，铜需求的中国因素“褪色”。2012年铜价的大体趋势是先抑后扬。 关键词：铜价；流动性；中国经济紧缩政策；融资铜；金属属性一、2011年铜价走势回顾 2011 年铜价紧紧围绕中国经济政策紧缩、欧债危机等宏观经济事件上下波动，我们将铜价走势分成以下四个主要阶段。 第一阶段：2011年年初至2月中旬：流动性宽松背景下铜价虚高。美国两轮量化宽松政策导致全球流动性泛滥，在货币充裕的条件下，铜价一路上扬，LME三个月期铜价格突破10000 美元/t，沪铜也站上76000元/t的高位。 第二阶段：2011年2月中旬至8月：“中国因素”褪色、欧洲主权债务危机爆发、美国QE3 推出的预期等影响因素交织，铜价呈现圆弧底型走势。从2011年初至6月下旬，中国连续6次上调存款准备金率，两次上调存贷款基准利率，中国的紧缩政策成为铜价下滑的主要“推手”，加之市场对欧债危机的爆发持续担忧，铜价下降至这一阶段的最低点，LME铜价下跌到8900美元/t一线，沪铜下跌到67000元/t。其后不到两个月的时间里，美国QE3预期成为市场能够抓住的“最后的稻草”，市场一度反弹，LME铜价上升到9840 美元/t，沪铜回升至73000 元/t。 第三阶段：2011年8月至10月中旬：利空齐袭，铜价“断崖”式下跌。欧洲主权债务危机逐步向核心国家扩散，美国遭遇评级机构下调AAA级评级，美国推出QE3的市场预期破灭，市场遭遇重创，引发了铜价两波“断崖”式下跌。LME 铜价下跌到年内低点6735美元，沪铜在同一时点下跌到年内低点51170元/t。 第四阶段：2011年10月中旬至年末：铜价在各种消息面的影响下企稳震荡。欧债危机的再度爆发引发欧洲国家出台各种措施解决主权债务问题，中国下调存款准备金率，政策出现微调，美国经济数据出现好转，以上因素使得铜价企稳，宽幅震荡。（见图1、图2） 二、影响铜价波动的因素 流动性是铜价暴跌的根本原因。2011年铜价暴跌的直接原因上半年是中国紧缩政策导致国内需求放缓，下半年则是对欧元区国家主权债务危机的担忧引发的市场动荡，但究其根本原因是2008 年金融危机以来各国向市场注入的大量的流动性。2008 年金融危机以来，各国政府采取了增发货币、降低利息、扩大投资等刺激性政策，以保证金融系统具有充足的流动性，这些政策虽然起到了稳定金融体系并挽救实体经济的作用，但其直接后果是流动性泛滥，导致了在金融属性作用下铜价虚涨。在全球宽松政策持续两年多以后，流动性对铜价推涨作用的边际效应逐步递减，中国紧缩政策和欧债危机成为铜价倾泻而下的导火索。 (一)欧洲经济陷入衰退阴霾 2011 年初以来，欧债危机逐步升级和扩散，其强度和广度远超之前希腊危机，由欧元区边缘国家扩散至核心国家，由欧元区国家传导至非欧元区国家。在欧元区成立之初其制度就存在不完善性，货币政策的统一与财政政策的不统一对立存在，难以发挥整体政策的协调性，在经济形势良好的情况下，问题不容易被发现，而一旦形势逆转，隐藏在深层次的弊端立刻呈现。
铜价走势回顾及2016年展望 （2015年7月28日，里伍铜业——刘念梁） 一、铜价走势回顾 2014年铜价大幅波动，全年震荡下行。一季度沪铜（以沪铜三个月主力合约价格说明，以下简称“沪铜”）由缓跌到暴跌。沪铜从年初高点52800元/吨一路震荡下跌，3月7日，受中国债市首次出现违约消息影响，沪铜出现断崖式下跌，并于3月20日创下2009年7月以来的新低点43420元/吨。二季度沪铜出现强劲反弹，收回一季度大部分跌幅，但价格并没有创出新高。三季度沪铜大致维持在49000-51000元/吨的箱体震荡格局。四季度沪铜受美元持续走强和国际油价暴跌影响，不断走低，并于12月1日创出年内最低价42910元/吨。 2015年上半年沪铜呈现倒“N型”走势。1月沪铜在油价大跌的带动下也出现暴跌行情，后受美元多头获利了结等因素影响，沪铜获得短暂的喘息机会，并于5月中旬一度反弹至46110元/吨。此后受美元再度走强，中国股市暴跌、希腊问题等各种利空因素影响，沪铜震荡走低。截止2015年7月27日，沪铜收于37980元/吨（指沪铜15年10月合约价格，该天长江有色金属1#铜现货价格为39350元/吨）。
二、后期铜价展望 1、宏观经济形势分析 2014年全球经济增速为3.4%，中国经济增速为7.4%，2015年上半年中国经济增速为7%。 根据国际货币基金组织（IMF）在2015年7月9日发布的全球经济展望报告预测，2015年全球经济增速预计为3.3%，中国经济增速预计为7.1%。预计2016年全球增速将提至3.8%，但新兴市场及发展中经济体的增速将继续放缓，预计中国2016年的GDP增速为6.3-7%。 由于大宗商品的消费需求主要取决于新兴经济体，故根据2015年新兴经济体经济形势分析及美元下半年加息预期的影响，料大宗商品下半年仍有二次探底的可能，但随着美元加息的靴子落地及美元多头的获利了结，大宗商品有望在2016年走出阶段性的筑底反弹行情。与世界银行最新发布的《大宗商品市场展望》季报中2015年大宗商品价格将持续疲软，2016年价格可能稍有恢复的观点较为一致。 长期来看，根据库兹涅茨周期规律预测，大宗商品价格将随着美国人口增速在2019年达到高峰而出现反弹高点后，未来随着全球人口增速的持续放缓，大宗商品仍将会熊途漫漫。 2、铜行业基本面分析 从供需角度看，全球铜供应从13年以来一直出现过剩局面，预计15年仍将过剩37万吨。长期看，根据多家机构研究报告显示：到2019年，全球铜金属需求量将保持年均4.2%—4.7%的增长（印度预计是铜需求最快增长的市场。印度国内建筑施工的不断增加，部分由城市人口增长和政府投资加大推动，将促进当地铜消耗的增长。北美建筑支出增多也将促进铜需求，尤其是美国，延续2009-2014年的发展步伐，建筑施工活动将大幅加速，到2019年美国人口增速会达到
影响铜价格走势的主要因素 发布日期: 2010-12-28 新闻来源: （一）供求关系 供求关系是影响价格波动的根本因素。 根据微观经济学原理，当某一商品出现供大于求时，其价格下跌，反之则上扬。同时价格反过来又会影响供求，即当价格上涨时，供应会增加而需求减少，反之就会出现需求上升而供给减少，因此价格和供求互为影响。 就铜而言，供求对价格的影响也是非常明显的。从近10年的市场走势来看，每当市场开始从过剩转向短缺，价格就会上涨，而一旦市场从短缺过渡到过剩，则价格就会下滑(见下图)。另一方面，价格也会影响到供求。1994--1995年铜价飞涨，使得铜生产的利润非常之高，这就吸引了大量投资进入铜矿开采行业，其结果是 1998―1999年铜产量的大幅增加。而1997―1998年的亚洲金融危机导致了需求的急剧下降，铜价也节节下滑。铜价的低迷迫使许多高成本的生产企业在1999年年中停产或减产。 1．供应 精铜按生产原料可以分为原生精铜和再生精铜。原生精铜是由铜精矿冶炼而得的精铜，而再生精铜则是由废杂铜冶炼而成。从全球范围内看，目前再生精铜占精铜总量的13％左右，而且由于废杂铜的供应增长有限，所以这一比例很难提高。因此，在分析和预测精铜的产量时，最为关键的是铜精矿的生产情况。 按ICSG（国际铜研究小组）统计，从2000年以来，全球每年的铜精矿产量大致1350万吨左右(2003年全球铜精矿产量为1363.5万吨),其中南美的产量为550万吨左右，几乎占全球产量的一半，这主要是智利的产量巨大。此外，北美的加拿大和美国、独联体国家、澳大利亚、亚洲的印尼和中国都是生产铜精矿的主要国家。从今后的发展趋势看，南美依然是未来铜矿增长的主要地区。 影响生产的主要因素有：铜矿产能、铜矿开工率、冶炼能力、冶炼厂开工率、冶炼产量、精炼产量、废铜回收量、湿法冶炼产量、精铜总产量等。 2．需求 以消费地区来分，按CRU统计2003年美国的消费量占全球精铜产量的15％，西欧为23％，而亚洲为46％，这其中包括日本的7％和中国的19％。20世纪80年代亚洲四小龙和90年代中国的崛起是亚洲铜消费快速增长的原动力。从2002年始，中国总消费量超过美国位居全球第一位。 以消费领域来分，大约52％的精铜被用于制造各种电线电缆，20％用于制造铜合金，13％用于铜管的制造，8％用于制造各种铜板和铜条，2％用于制造铜棒和铜杆，余下的5％为其他用途。从消费趋势来看，家庭和汽车行业的用铜量一直处于上升阶段；自1980年以来，这两个领域的铜使用量翻了一番，而且继续呈增长势头。90年代计算机网络的普及和无线通讯的推广也大大提高了电子行业对铜的需求量。 影响消费的主要因素有：GDP增长率，工业生产（IP），行业发展趋势等。 3．库存 体现供求关系的一个重要指标就是库存。铜的库存分报告库存和非报告库存。报告库
2011-2015年中国铜箔市场竞争格与未来前景预测报告 铜箔由铜加一定比例的其它金属打制而成。铜箔是一种阴质性电解材料，沉淀于电路板基底层上的一层薄的、连续的金属箔，它作为PCB的导电体。它容易粘合于绝缘层，接受印刷保护层，腐蚀后形成电路图样。Copper mirror test(铜镜测试)：一种助焊剂腐蚀性测试，在玻璃板上使用一种真空沉淀薄膜。 中国产业信息网发布的《2011-2015年中国铜箔市场竞争格与未来前景预测报告》共十章。首先介绍了世界铜箔产业运行态势、中国铜箔市场运行环境等，接着分析了中国铜箔市场发展的现状，然后介绍了中国铜箔市场竞争格局。随后，报告对中国铜箔行业做了重点企业经营状况分析，最后分析了中国铜箔市场发展前景与投资预测。您若想对铜箔产业有个系统的了解或者想投资铜箔行业，本报告是您不可或缺的重要工具。 本研究报告数据主要采用国家统计数据，海关总署，问卷调查数据，商务部采集数据等数据库。其中宏观经济数据主要来自国家统计局，部分行业统计数据主要来自国家统计局及市场调研数据，企业数据主要来自于国统计局规模企业统计数据库及证券交易所等，价格数据主要来自于各类市场监测数据库。 第一章2010-2011年世界铜箔产业运行态势分析 第一节2010-2011年世界铜箔产业运行环境综述 第二节2010-2011年世界铜箔业运行概况 一、世界电解铜箔业发展与演进 二、世界铜箔生产工艺研究 三、国外PCB用铜箔技术新发展 四、全球压延铜箔市场动态分析 第三节2010-2011年世界主要铜箔生产国家运行分析
一、美国 二、日本 三、韩国 第四节2011-2015年世界铜箔市场发展趋势分析 第二章2010-2011年世界压延铜箔重点企业运行浅析第一节Nippon Mining（日本） 第二节福田金属Fukuda、Olin brass（美国） 第三节Hitachi Cable（日本） 第四节Microhard（日本） 第三章2010-2011年中国铜箔市场运行环境分析 第一节2010年中国宏观经济环境分析 一、GDP历史变动轨迹分析 二、固定资产投资历史变动轨迹分析 三、2011年中国宏观经济发展预测分析 第二节2010-2011年中国铜箔市场政策环境分析 一、锂离子用铜箔技术标准 二、中国铜箔基础板出口退税政策调整 三、《国民经济和社会发展第十一个五年规划纲要》第三节2010-2011年中国铜箔市场社会环境分析 第四章2010-2011年中国铜箔市场发展现状分析 第一节2010-2011年中国铜箔业发展动态 一、铜箔行业发展规模分析 二、铜箔产业发展机遇分析 三、铜箔产品价格走势分析 第二节2010-2011年中国铜箔技术水平分析 一、新CO2雷射直接铜箔加工技术 二、中国攻克18微米铜箔技术
(此文档为word格式，可任意修改编辑！） 2016年12月
正文目录 一、铜及铜产业链概述 (4) 1、铜及铜合金介绍 (4) 2、铜产业链介绍 (4) 3、铜生产工艺介绍 (5) 二、铜上游产业梳理 (6) 1、铜矿储量：智利第一，中国第六，江西国内第一 (6) 2、铜矿产量：智利第一，秘鲁超越中国成第二 (8) 4、矿山矿企：全球铜矿寡头垄断，中国加速海外布局 (11) 三、铜中游产业梳理 (13) 1、精炼铜产量：中国第一，占比逐年升高 (13) 2、精炼铜消费量：中国第一，资源国向消费国出口 (14) 3、精炼铜企业：全球产能集中，中国集中度更高 (16) 4、TC/RC费用：铜冶炼企业的收入来源 (16) 四、铜下游及终端产业梳理 (19) 五、全球铜产业供需平衡及预测 (22) 1、历史格局：精铜近年来供给短缺但程度较小 (22) 2、未来预测：供给层面难撑铜价“星途” (23)
图表目录 图表 1 铜产业链 (5) 图表 2 火法冶炼和湿法冶炼特点对比 (6) 图表 3 全球铜矿储量及分布 (7) 图表 4 全球铜矿储量变化（千吨） (7) 图表 5 我国铜矿储量及分布 (8) 图表 6 我国铜矿储量变化（万吨） (8) 图表 7 全球矿铜产量分布 (9) 图表 8 全球矿铜产量大国（万吨） (10) 图表 9 全球铜精矿进出口前六大国 (11) 图表 10 全球前十大铜矿矿业公司2015年产量（万吨） (11) 图表 11 截至2016年7月全球前十大矿山产能（千吨） (12) 图表 12 近两年来中资在海外大型铜矿上的布局 (12) 图表 13 全球精炼铜产量分布 (13) 图表 14 全球精炼铜产量（千吨） (14) 图表 15 全球精炼铜消费量分布 (15) 图表 16 全球精炼铜消费量 (15) 图表 17 全球精炼铜进出口前六大国（地区） (15) 图表 18 截至2016年7月全球前十大精炼铜厂产能（千吨） (16) 图表 19 铜产业链中上游的价格传导 (17) 图表 20 冶炼加工费用月度现货价 (18) 图表 21 冶炼加工费用长协价 (19) 图表 22 全球铜材产品区域分布 (20) 图表 23 全球铜材产品结构分布 (20) 图表 24 全球铜材下游消费结构 (21) 图表 25 中国铜材下游消费结构 (21) 图表 26 铜产业链中下游的价格传导 (22) 图表 27 精炼铜近年来的供需格局 (23) 图表 28 铜研究小组对全球铜产业供需格局的预测（千吨） (23) 图表 29 根据产能进行的全球铜产业供需测算 (24)
DONGXING SECURITIES 行业研究 东兴证券行业深度报告 2009年9月25日 看好/首次评级 有色金属 深度报告 铜价由什么决定？ ——有色金属系列报告之铜行业深度报告 林阳 有色金属行业分析师 010-6650 7321 linyang@https://www.doczj.com/doc/4317396528.html, 行业基本资料 占比% 股票家数 3 0.18%重点公司家数 3 0.18%行业市值 1601.43亿元 0.66%流通市值 480.13亿元 0.19%行业平均市盈率 / /市场平均市盈率 27.1 / 铜行业指数走势图 资料来源：wind 相关研究报告 投资摘要： 本报告对铜价形成机制做了较为详尽的分析，铜价的判断是上市公司业绩判断的基础，在此后的报告中，我们将继续研究铜价和铜上市公司业绩之间的关系，以此判断股价未来的走势，敬请关注！ ● 铜行业分析逻辑：铜公司股价由业绩和估值决定，业绩趋势与铜价趋势具有明显的相关性，估值与业绩趋势具有明显相关性，由此，铜价是分析股价的基础，解决了铜价问题，就解决了股价问题。 ● 铜的工业属性：核心是供求关系，供求关系的核心是需求，供给长期来看是紧张的，短期来看产能利用率和新增产能相对充裕，需求波动较大，主要看中国需求增长和西方发达国家需求恢复，预计未来二者的需求均会出现恢复性增长，未来几年将进入新的供需紧张周期。 ● 铜的金融属性：美元与铜价存在较为明显的负相关性，美元上涨周期往往伴随着铜价下跌周期，美元调整周期往往伴随着铜价上涨周期。 ● 铜价由铜的工业属性和金融属性共同决定：从最近32年的4个铜价波动完整涨跌周期来看，铜价上涨均由供求紧张和美元贬值二者共振产生，铜的下跌可由单个因素决定。 ● 铜价预测：预计铜价2009、2010、2011、2012年为4500－5500美元/吨、8000－9000美元/吨、11000－12000美元/吨、18000－20000美元/吨。 ● 铜行业投资策略：根据我们对未来铜价走势预测，未来几年铜将进入一个新的供求紧张周期，铜上市公司将受益于铜价长期上涨，给予铜行业“看好”评级。 铜矿资源自给率占比高的公司受益程度将会更高，我们推荐铜自给率高公司江西铜业及估值偏低公司铜陵有色。另外，铜资源公司西部矿业由于专注于上游资源开发也值得关注。 铜行业重点公司盈利预测与评级 EPS （元） PE 简称 08A 09E 10E 08A 09E 10E PB 评级 江西铜业 0.76 0.91 1.38 46.1 38.425.3 4.86 推荐铜陵有色 0.5 0.52 0.65 32.7 31.525.2 3.71 推荐云南铜业 -2.22 0.15 0.52 / 175 50.69.6中性西部矿业 0.24 0.16 0.4 53.1 79.6 31.8 13.7 推荐
1、电解液中杂质的行为 ⑴、电解液中的悬浮粒子会对电积铜的质量造成很大危害。悬浮粒子的来源可能是电积时产生的铜或氧化铜微粒，也可能是来自空气中的浮尘。当然，最主要的来源往往是阳极。不溶阳极几乎都是铅合金，电积时氧化为硫酸铅或氧化铅，有时脱落下来悬浮中溶液中，当迁移并吸附中阴极表面时，就形成了结晶中心，导致中铜板上长出不同大小的铜颗粒。分析表明这些颗粒的杂质含量往往是基本铜板的几十倍到几百倍。现在许多厂采用电解液中加入硫酸钴来解决。 2、有机相的影响 电解液中不可避免含有微量有机相当其含量达到一定量时，会引起阴极沉积的铜变色，尤其是阴极的上部表现突出。这种巧克力色沉积物叫做“有机烧斑”。中有机
烧斑区域的沉积物性质脆弱且呈粉末状， 并且中烧斑区多半会发生杂质固体的严重 夹带。 有机相烧斑是是由萃取剂引起的，稀 释剂影响不大。只要将电解液中的有机相 浓度控制中10mg/L以下，一般也就不会出现有机烧斑现象了。 3、电解液的流量影响 电解液的循环速度必须与电流密度和要 求的电尾液含铜量相配合。若电流密度高，二电解液循环速度过小，就会造成阴极附 近的铜离子补充不足增大浓差极化现象。 反之，二电解液循环速度过大，又会使电 尾液含铜超过规定范围，降低电积效率。 4、电积电流密度的影响 在电积过程中阴极铜产出的重量与通 过阴极的电流大小成正比，中不增加设备
的条件下，提高电流密度能相应地提高铜 的产量，提高生产率。 提高电流密度应综合考虑技术和经济 因数。对于制取一定重量的阴极铜来说， 电流密度越高其在槽内的沉积时间越短， 产量增加；另一方面，会使浓差极化增加，导致槽电压增高。电流密度过大还会导致 阴极铜结晶颗粒变粗，电流密度过小，增 加铜沉积时间，产量减少。因此提高电流 密度电积时，必须同时增加电解液的循环 速度，适当调整电解液成分。 5、电解液的温度 电解液的电阻随着温度升高而降低， 硫酸铜中电解液中的溶解度随温度升高人 增加，所以中较高温度下电积，能够降低 槽电压和允许提高电解液中的酸及铜浓度。但是温度过高，电解液蒸发量增加，电积 过程酸雾增大，加快设备腐蚀。
欧债危机暂告段落，11月铜价震荡反弹 我们综合判断：伦铜中线呈止跌震荡态势，11月份伦铜在7374—8650区间内震荡反弹的可能性最大；而如果11月初的G20峰会和11月下旬美国两党都出现扯皮，伦铜11月则存在再度回踩7000美元的风险。 需特别关注的是美国两党11月下旬是否会就债务上限和减赤进行的第二轮讨论再次出现扯皮，关注11月欧盟财长会议落实欧盟峰会决议细节进行讨论的结果，以及11月3-4日G20峰会是会进一步联合出手拯救措施还是会围绕贸易平衡和汇率等问题扯皮！！ 具体分析如下： 宏观经济方面，2-3季度除日本受地震影响出现衰退外，主要经济体总体继续增长，但几乎都增速回落；10月份PMI则涨跌互现；这预示着11月份全球铜消费将企稳反弹。 1、欧洲央行总裁特里谢9月8日说，欧洲经济展望充满不确定性，下滑风险加大。 欧洲央行将欧元区今年经济成长预期下调至1.4%~1.8%。而将明年经济增长的预 期下调至0.4%~2.2%。 2、IMF9月20日将今明两年全球经济成长预估下调至4.0%，并下调全球几乎每个地 区的成长预估，IMF警告，如果不采取全球协调行动，美欧经济面临严重的衰退 和一个“失去的十年”。 IMF 称,未来数年美国经济成长相对于历史平均水平将 保持温和，但将美国2011年成长预估从6月时预估的2.5%下调至1.5%,明年成 长预估从2.7%下调至1.8%。 3、欧洲央行13日发布月度公报称，主权债务危机使得欧洲及全球金融市场都面临 了相当大的压力，而金融市场的此类承压状况则有可能对欧元区实体经济状况造 成外溢性影响。 图1：2011年2-3季度，除日本因地震影响而负增长外，其他经济体依然保持增长态势，但大多增速回落。 图2：主要经济体10月的PMI指数涨跌互现。欧英澳巴等仍在50以下的衰退区间内运行；而铜消费主体的中美日印俄等均在50以上的增长区间运行，这预示着11月份全球铜消费企稳增长。
影响铜价格的因素 （一）供求关系 供求关系是影响价格波动的根本因素。根据微观经济学原理，当某一商品出现供大于求时， 其价格下跌，反之则上扬。同时价格反过来又会影响供求，即当价格上涨时，供应会增加而需求减少，反之就会出现需求上升而供给减少，因此价格和供求互为影响。就铜而言，供 求对价格的影响也是非常明显的。从近10年的市场走势来看，每当市场开始从过剩转向短 缺，价格就会上涨，而一旦市场从短缺过渡到过剩，则价格就会下滑。另一方面，价格也会影响到供求。1994--1995年铜价飞涨，使得铜生产的利润非常之高，这就吸引了大量投资进 入铜矿开采行业，其结果是1998 —1999年铜产量的大幅增加。而1997—1998年的亚洲金融危机导致了需求的急剧下降，铜价也节节下滑。铜价的低迷迫使许多高成本的生产企业在1 999年年中停产或减产。 1.供应精铜按生产原料可以分为原生精铜和再生精铜。原生精铜是由铜精矿冶炼而 得的精铜，而再生精铜则是由废杂铜冶炼而成。从全球范围内看，目前再生精铜占精铜总量 的13%左右，而且由于废杂铜的供应增长有限，所以这一比例很难提高。因此，在分析和预测精铜的产量时，最为关键的是铜精矿的生产情况。按ICSG （国际铜研究小组）统计， 从2000年以来，全球每年的铜精矿产量大致1350万吨左右（2003年全球铜精矿产量为136 3.5万吨）,其中南美的产量为550万吨左右，几乎占全球产量的一半，这主要是智利的产量巨大。此外，北美的加拿大和美国、独联体国家、澳大利亚、亚洲的印尼和中国都是生产铜精矿的主要国家。从今后的发展趋势看，南美依然是未来铜矿增长的主要地区。影响生产 的主要因素有：铜矿产能、铜矿开工率、冶炼能力、冶炼厂开工率、冶炼产量、精炼产量、废铜回收量、湿法冶炼产量、精铜总产量等。 2?需求以消费地区来分，按CRU统计2003年美国的消费量占全球精铜产量的15%，西欧为23%，而亚洲为46%，这其中包括日本的7%和中国的19%。20世纪80年代亚洲四小龙和90年代中国的崛起是亚洲铜
2017年铜价行业市场分析报告
目录 1. 铜价追根溯源 (9) 2. 拿破仑战争期间铜价上涨 (9) 3. 斯旺西区铜业的崛起 (9) 4. 美国密歇根上半岛“湖铜”的发现 (11) 5. 克里米亚战争和美国内战 (12) 6. 铜的垄断 (13) 6.1 Pierre Secretan（1887-1889） (13) 6.2 Amalgamated Copper Company（1899-1902） (13) 7. 一战（1914-1921） (14) 8. 二战（1945-1956） (15) 9. 铜在国民经济中的重要地位 (16) 10. 二战后的铜价：受世界经济周期与美元的共同影响 (17) 11. 1968-1972：美国黄金时代的尾声 (18) 12. 1973-1978：世界经济陷入“滞胀” (19) 13. 1979-1986：石油危机再次爆发的冲击 (21) 14. 1987-1989：日本经济的异军突起 (25) 15. 1990-1993：全球经济增长再生波澜 (26) 16. 1994-1999：“新经济”时代与金融危机再现 (28) 17. 2000 年铜价 (31) 18. 2001 年铜价 (33) 19. 2002 年铜价 (37) 20. 2003 年铜价 (39) 21. 2004 年铜价 (41) 22. 2005 年铜价 (44) 23. 2006 年铜价 (48) 24. 2007 年铜价 (51) 25. 2008 年铜价 (54) 26. 2009 年铜价 (56)
27. 2010 年铜价 (59) 28. 2011 年铜价 (62) 29. 2012 年铜价 (65) 30. 2013 年铜价 (66) 31. 2014 年铜价 (67) 32. 2015 年铜价 (69) 33. 2016 年铜价 (71) 34. 铜价后市研判 (73) 35. 不确定性分析 (73)
合约日期最高价最低价收盘价结算价持仓量cuefp 20070911 64390 64390 cu0701 ******** 61390 58640 58640 60530 12720 cu0702 20070104 57950 57950 57950 57950 30858 cu0703 20070104 57380 57380 57380 57380 23396 cu0704 20070104 57120 57120 57120 57120 4032 cu0705 20070104 56930 56930 56930 56930 2332 cu0706 20070104 56800 56800 56800 56800 1268 cu0707 20070104 56630 56630 56630 56630 994 cu0708 20070104 58880 58850 708 cu0709 20070104 56240 56240 56240 56240 1034 cu0710 ******** 56160 56160 56160 56160 322 cu0711 ******** 63210 63210 2 cu0712 ******** 54720 54720 54720 54720 22 cu0801 20070205 48100 48090 48100 48090 4 cu0802 20070301 57100 56100 56100 56420 4 cu0803 20070316 59370 58800 59100 59080 12 cu0804 20070417 69600 69000 69000 69300 4 cu0805 20070516 66540 64150 64150 65340 cu0806 20070619 62800 62500 62800 62560 10 cu0807 20070717 65200 63400 63400 64300 cu0808 20070817 61550 58450 59700 60120 174 cu0809 20070920 66200 66200 66200 66200 8 cu0810 ******** 68000 68000 68000 68000 2 cu0811 ******** 59950 56290 58180 58020 32 cu0812 ******** 53530 50390 50390 51960 2
2012年铜价走势回顾 2012年LME铜价整体处于窄幅震荡态势，其运行区间较2011年大幅收窄。全球宏观面的不温不火令制造业整体表现疲软，消费速度的下滑使得铜价的运行区间下移，整体运行于7200-8800美元/吨的震荡区间内。2012年的铜价走势大致可以分为以下几个阶段： 第一阶段：2012年1月-3月，铜价在经历了2011年下半年的大幅下跌后，空头回补、逢低买盘的介入以及对消费旺季的积极预期使得铜价大幅上扬。而这一时期，美国疲软的宏观经济数据令市场对美联储退出QE3的预期越发强烈。铜价在诸多利好推动下展开了一轮涨势，2月9日，伦铜创出年内高点8764美元/吨。但进入消费旺季后，铜市消费没有如预期般的出现强劲增长，随后铜价呈现高位震荡格局。 第二阶段：2012年4月-8月，随着欧债问题的重演以及中国在传统消费旺季低于市场预期的消费形式，铜价从3月的高位大幅回落。这一阶段，希腊、葡萄牙、意大利、西班牙等国轮流影响金属市场，不断攀升的国债收益率令市场对欧元区阶梯的担忧剧烈升温。但随着欧元区主要经济体积极措施的出台，这一风险在7月-18月开始下降，市场情绪逐渐平稳，构筑年内铜价低点。 第三阶段：2012年9月—10月，这一阶段的铜价在全球化宽松措施的作用下重归涨势，但涨幅明显弱于市场预期，铜价未能刷新第一阶段高点。当时的上涨发生在市场对美联储QE3预期的增强，中国发改委基建项目的密集审批，以及德拉吉提出欧洲中央无限量冲销式债卷购买计划。随着预期的兑现，铜价经过一个月的震荡后逐渐回到了6-8月震荡区间中轴的7500美元/吨。 第四阶段：2012年11月-12月，这一阶段的全球宏观环境有所好转，特别是中国制造业有温和复苏的迹象，全球的铜价上涨具备了良好的宏观环境。12月12日，美联储召开议息会议，将吧买债刺激经济的计划延长至2013年，每月斥资850亿买进抵押支持债卷和美国公债，并且将利率维持在近零水准直到失业率至少降至 6.5%。美联储的积极状态以及好转的全球宏观数据为铜价提供支撑。
2011年铜行情回顾暨2012年铜价走势分析 2011年铜市的主题始终围绕中国紧缩、经济下滑、主权债务危机三重奏进行，为此我们把铜价分为如下几个阶段： 1、2010年末-2011年2月初：流动性余威下铜价冲顶阶段。在美国量化宽松推动全球流动性泛滥的背景下，尽管中国开始通过货币政策紧缩流动性，但难阻全球流动性余威，铜价加速赶顶，伦铜最高突破10000美元，沪铜最高突破77000元； 2、2011年2月-2011年5月：中国连续紧缩，欧债危机深化，铜价见顶回落。中国从2010年10月开始连续4次加息并且每隔一个月上调一次存款准备金率，流动性拐点终于出现；与此同时欧债危机深化，欧洲危机国家主权评级被连续下调，国债收益率连续上升。在宏观系统性风险的打压下，中国在传统的消费旺季“旺季不旺”，铜价开始年内第一轮下跌，伦铜下跌至8500美元，沪铜下跌至65000元一线； 3、2011年6月-2011年7月：中国紧缩放缓，美国QE3预期，铜价反弹。由于全球经济出现下滑迹象，中国货币政策紧缩力度放缓，国内政策出现真空期，同时美联储主席的发言引发了市场对QE3的预期，铜价获得反弹机会，伦铜最高逼近一万美元的，但国内跟涨力度疲弱，仅反弹至73000一线； 4、2011年8月-10月中旬：多重利空打压下铜价崩盘。全球经济出现衰退迹象，主要经济体PMI均逼近荣枯分水岭；欧洲主权债务危机进一步扩散至意大利等核心国家，美国也受债务比例高企影响失去了维持一百年的AAA级评级；与此同时美联储却未推出进一步的量化宽松政策，而是实行“扭转操作”，美元突破4个月的盘整区间反转。在多重利空打压下铜价崩盘，其中9月份伦铜暴跌24%，为2008年10月以来最深跌幅，伦铜和沪铜分别下跌至6600美元、50000元一线方才止跌； 5、2011年10月下旬至今：铜价企稳，宽幅震荡。由于欧债危机恶化，全球经济再度陷于衰退边缘，欧洲国家领导人终于开始实质性讨论欧债危机的解决方案，并在10月26 日的欧盟领导人峰会上达成一揽子协议。与此同时，由于国内抗通胀取得实质成果，中央货币政策取向发生一定转变，温总理在天津调研时表示货币政策将适度微调，铜价受到提振结束连续暴跌，陷入宽幅震荡格局。