河北工程大学
毕业设计（论文）
题目：项目融资风险管理
专业：工程管理
学生姓名：
指导教师：李玉文
日期：2013年6月5日
河北工程大学成人教育
毕业设计（论文）任务书
姓名＿专业＿层次＿
设计（论文）起止日期年月日至年月日
设计（论文）题目＿＿
内容及要求：
1、
2、
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指导老师＿＿
年月日
河北工程大学成人教育毕业设计（论文）评语
姓名＿专业＿＿＿毕业设计（论文）题目
1、指导教师评语：
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指导教师（签字）＿＿＿＿＿＿
年月日2、评阅人评语：
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评阅人（签字）＿＿＿＿＿＿＿
年月日3、答辩组评语：
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答辩组组长（签字）＿＿＿＿＿
年月日
摘要
摘要
项目融资是一种新年型的资金筹集方式,有利于改变我国建设项目融资的紧张局面,但由于是项目融资难度很高、专业性很强，所以存在着巨大的风险。研究项目融资的诸多风险有利于更好的利用项目融资。
本文着重研究了项目融资风险的管理。包括风险的识别、风险的评估、风险的分配和风险的应对等几方面的内容。首先详细分析了项目融资的系统风险识别和非系统风险识别；其次，引入可动态分析的定量评估法进街上评估，对项目融资进行了量化处理；再次建立了项目融资各参与方的风险矩隈，按照风险最优分配原则为各类风险确定最优承担者，通过以上几方面研究，使我们掌握风险发生的概率、可能性和大小，为各类风险控制的实施提供依据，并为不同类别的项目融资风险提出了防范和管理措施。最后指出了目前我国在项目融资风险的管理上存在的一些问题，并针对不同的问题提出了相应的策略。
关键词：项目融资；风险防范；风险管理
Abstract
The Research of the Project Financing Risk
Abstract
Project financing is a new way to raise funds, help to change China’s construction project financing tense situation. However ,as project financing is extremely difficult, highly professional, there are huge risks. Research project financing many risks could make better use of project financing,
This text studies the financing of the project risk management. Including risk identification, risk assessment, risk allocation and risk response. First detailed analysis of the project financing system to identify risk and non-systematic risk identification; Secondly, introduction of dynamic analysis of quantitative assessment method evaluation of the project financing for the quantification; re-establish the financing of the project participants in the risk matrix, Optimal allocation of risk in accordance with the principles of various types of risk to determine the optimal shoulder. Through the above aspects, so that we grasp the probability of risk, probability and size, for all types of risk control for the implementation of the basis, and for different categories of project financing of risk prevention and management measures .Finally, the current financing of the project risk management on a number of issues, and address various issues raised by the appropriate strategy.
Keywords: Project Finance; Risk Prevention; Risk Management
目录
目录
第1章绪论 (1)
1.1研究背景 (1)
1.2研究目的和意义 (1)
1.3研究思路 (2)
第2章项目融资风险概述 (2)
2.1项目融资的内涵 (2)
2.2项目融资风险的主要来源 (4)
2.3项目融资风险的分类 (5)
2.4项目融资风险的特征 (6)
第3章项目融资风险管理 (7)
3.1项目融资风险识别 (7)
3.2项目融资风险评估 (11)
3.3项目融资风险分配 (15)
3.4项目融资风险应对 (18)
第4章我国项目融资风险存在的问题及其对策 (21)
4.1我国项目融资风险管理存在的主要问题 (21)
4.2我国项目融资风险管理现存问题的主要对策 (22)
第5章案例分析—我国高速收费项目融资的风险分析 (24)
5.1高速收费公路项目融资的定义 (24)
5.2我国高速公路项目融资风险的定性分析 (24)
5.3高速公路融风险的定量分析 (26)
5.4高速公路项目融资风险的防范措施 (28)
5.5总结 (29)
结束语 (31)
参考文献 (32)
致谢 (33)
第一章绪论
1.1研究背景
随着世界经济全球化趋势增强和我国经济连年快速发展，建筑业市场不断扩大放，我国对国外市场和资源依存度增加,对外投资大幅增长，我国以资源开发为目的的直接投资和制造业的国际市场开拓直接带动对外承包工程不断发展，我国对外援助额逐年增加，很多承包工程公司借助经援项目进入国际承包工程市场。这些都直接促进着我国国际承包工程业务的发展，我国对外承包工程行业面临着前所未有的机遇。同时，我国要实现可持续的稳定发展，也需要通过多种渠道融资，加快基础设施建设，消除经济发展的“瓶颈”制约。目前，国际上大型项目都倾向于共同开发、共担风险、共享利润，带资承包成为国际工程承包发展的一个主要特点，资金实力成为承包商参与国际竞争的核心要素，承包商帮助业主解决项目资金问题成为中标的关键。EPC、信贷项目、BOT、BOO、BOOT等方式被普遍采用，融资方式多样化，项目融资方式已在国际工程市场上占据越来越重要的地位。
项目融资已经发展了半个世纪，在发达国家，由于经济法律条件以及政府对项目融资投资方式的管理比较成熟，金融市场发达，项目运作比较规范、稳定，项目融资的运用领域较广。融资模式多种多样，已民用工业不少成功项目。然而，我国的主要承包市场多集中在亚洲，欧美市场所占份额比例相当小。项目融资模式在发展中国家的应用时间比较晚，由于其经济发展水平相对落后，再加上特殊的政治、经济、法律及金融环境，发展中国家的项目会面临更多的不确定因素和更多风险，为项目融资带来较多深层次的问题，应用领域主要局限于基础设施建设或能源供应项目，其应用的融资模式主要是BOT模式，其他模式仍处于尝试阶段。不少发展中国家急需解决其基础设施严重滞后于经济发展的瓶颈问题，急于寻找资金促进其发展。出于吸引外资的目的，以政府名义对外商做出过多承诺，往往蕴含着很大的潜在矛盾和风险。一方面加大了政府自身的风险，另一方面必然导致政府巨大的履约成本，外商因政府不守信用而面临的风险随之加大。目前，我国对项目融资风险的管理水平仍然外于比较低的是水平，在很多方面都亟待提高。
1.2研究目的和意义
1.2.1 研究目的
项目融资涉及资金规划大、期限长、参与方众多和融资结构复杂，导致风险因素多、风险影响结果比较严重，是成为项目融资成功与否的关键。因此，研究项目融资风险的目的在于了解影响融资风险的主要因素，并加发分析，从而对融资风险进行防范和
控制，进行科学的管理，确保项目融资的成功。
1.2.2 研究意义
对项目融资风险进行研究具有重要意义，主要包括：
（1）有助于了解民间资本进入开发建设的可行性和主要风险及其控制措施。
（2）有助于建立多元投资主体，分担政府的负担。
（3）有助于未来更多基础设施的建设，为促进经济建设发挥作用。
1.3 研究思路
本文是在吸收和借鉴了各种项目融资理论以及项目融资在现实中具体运用的项目的基础上，以项目融资风险管理为研究的重点，并引进了某省高速收费公路的实例加以分析，提出了不同类别的项目融资风险的防范和管理措施。
第2章项目融资风险概述
2.1 项目融资的内涵
2.1.1 项目融资的定义
项目融资可以从广义两个角度进行理解。广义上讲，为了建设一个新项目，或者为了收购一个现有项目，或者为了对已有项目进行债备重组所进行的一切融资活动都可以称为“项目融资”。从狭义上讲，只有有限追索或无追索的概念，即“项目融资”是以项目的资产、预期收益或权益作抵押取得的一种无追索或有限追索的融资或贷款。根据这一定义，项目融资用来保证贷款偿还的主要来源被限制在被融资项目本身的经济强度之中。项目的经济强度可以从两方面来测量；一是项目未来的可用于偿还贷款的净现金流量；二是项目本身的资产价值。因此，在为一个项目安排融资时，项目借款人对项目所承担的债务责任与其本身所拥有的其他资产和所承担的其他义务在一定程度上是分离的[1]。
在实践中，项目融资又被分成两个类型；无追索权的项目融资和有限追索权的项目融资。
（1）无追索权的项目融资
无追索权的项目融资是指贷款人对项目发起人无任何追索权，只能依靠项目所产生的收益作为还本付息的唯一来源。无追索权的项目融资在操作规则上具有以下特点：
①贷款人对项目发起人的其他项目资产没有任何追索权，只能依靠该项目的现金流量偿还。因此，当项目现金流量不足时，项目发起人对项目债务的偿还没有直接的法律责任。
②项目发起人利用该项目生产现金流量的能力是该种项目融资的信用基础。因此，各种代表对项目公司（具体负责项目开发、建设和融资活动的单位）承担付款责任的合同就成为贷款人十分关心的内容，因此可以判断项目发起人是否能产生足够的现金流量。
③当项目风险的分配不被项目贷款人所接受时，由第三方当事人提供信用担保将是十分必要的。比如，提供安慰信、资本捐赠协议、担保和进行保险等。
④该项目融资是一般建立在可遇见的政治与法律环境和稳定的市场环境基础之上。比如，法律法规是否具有连续性的可预见性，市场供求是否稳定。如果这些不能使贷款人放心，则必须提供一定形式的担保，如保证原材料供应、保证有关商品市场的法规稳定性等。
总之，要安排无追索权的项目融资，需要对项目进行严格的论证，使项目贷款人理解并接受项目运街上中的各种风险。因此，从某种程度上说，无追索权项目融资是一种
低效的、昂贵的融资方式。所以，在现代项目务实中，较少使用帮有人称之为传统项目融资。
（2）有限追索权的项目融资
有限追索权的项目融资是指项目发起人只承担有限的债务责任和义务。这种有限追索性一般表现在时间上的有限性、金额上的有限性和对象的有限性；在时间上，一般在项目建设开发阶段，贷款人有权对项目发起人进行完全追索，而通过完工标准测试后，项目进入正常运营阶段时，贷款可能就变成无追索性的了；在金额上，如果项目在经营阶段，不能产生足额的现金流量，其差额部分可以向项目发起人进行完全追索；在对象上，如果是项目通过发起人成立的、特别目的项目公司进行的融资则贷款人一般只能追索到项目公司，而不能对项目发起人追索，除了发起人为项目公司提供的担保外，大多数项目融资都是有限追索的。
至于贷款人在多大程度上对项目发起人进行追索，决定于项目的特定风险和市场对该风险的态度。例如，当项目贷款人认为在项目建设阶段存在较大风险时，他们会要求项目发起人保证，当项目风险具体化时，由其注入额外的股本，否则，贷款人将会追索到项目发起人的资产直至风险消失或项目完工。之后，贷款人有可能成为无追索的。
为了更好的理解项目融资的定义，我们必须澄清有关项目融资的一些误解。其一，有人认为：“项目融资就是为任何项目取得的融资。”实际上，项目融资是一个专业性很强的融资方式，这种融资方式主要应用于那些需要巨额资金、投资风险大而传统融资方式又难以满足的工程项目，如天然气、煤炭等自然资源的开发，以及交通、电力、农林等大型工程建设项目。并不是任何项目都能以“项目融资”的方式取得融资的。其二，有人认为：“项目融资一定是无追索权的融资。”其实从项目融资的定义就可以看到，项目融资包括无追索权或有追索权的融资，在项目融资的实践中，贷款人对项目发起人的追索范围可以从无追索到有限追索几乎完全追索，只有在项目具有较高的经济强度时才有可能补安排成无追索的融资。
2.1.2项目融资与传统融资方式的比较
传统的融资方式是指一个公司利用公司长期运作形成的资信能力或借助于外部的担何所安排的融资，在传统的融资方式中，外部的资金投入者包括公司股票、公司债券的投资者、贷款银行等在决定是否对该公司投资或者提供贷款时的主要依据是该公司作为一个整体的资产负债、利润水平及现金流量的情况，对于该公司所要投资的某个具体项目的认识和控制则放在较为次要的位置。因此，项目融资与传统的融资方式相比较，具有以下不同点：
（1）从贷款对象看，在传统贷款方式中，贷款人将资金贷给借款人，借款有再将该资金用于某一项目。此处，借款人与还款人均为项目主办人，贷款人看重的是借款人
的信用。在项目融资中，项目主办人一般都专门为某项目的融资和经营而成立一家项目公司，在项目所在国登记注册并受其法律管辖。项目公司是一个独立的经济单位，项目主办人只投入自己的部分资产，并将项目资产与自己的其他财产分开。贷款人着眼于该项目的收益向项目公司贷款，而不是向项目主办人贷款。
（2）从还款来源看，按照传统的贷款方式，贷款人是以借款人（项目主办人）的所有资产及其收益作为偿债来源。而在项目融资中，贷款人仅依赖项目投产后所得的收益及项目资产作为还款来源。即使项目的日后效益不足以还清贷款，项目主国人也不承担从其所有资产及收益中偿还全部贷款的义务，而仅以他投在项目公司中的资产为限。
（3）从贷款担保中来看，在项目融资中，贷款人用抵押权和经转让取得的合同权益作为对借款人违约的补救。前者可以以土地、建筑物、厂房、机器等设备等资产作为抵押品，后者包括产、代、销方面的长期合同和其他附属性协议或合同权益的转让。在传统的贷款方式中，则未必需要上述这样层层紧扣的担保形式和合同安排。由此可见，项目融资的一个重要特点是：项目主办人将原来应有自己承担的还债义务，部分地转移到该项目上，也就是将原来由借款人承担的风险部分地转移给贷款人，由借贷双方共承担项目风险[2]。
2.2项目融资风险的主要来源
2.2.1来自于政治、法律方面的风险
项目的政治风险可以分为两大类：一类是国家风险，如借款人所在国现存政治体制的崩溃、对项目实行国有，或者对项目产品实行禁运、联合抵制、终止债务的偿还等。另一类是国家政治、经济政策稳定性风险，如税收入制度的变更、关税及非关税贸易壁垒的调整、外汇管理法规的变化等。法律风险指东道国法律的变动给项目带来的风险。
2.2.2来自于金融环境的风险
金融风险主要表现在利率风险和汇率风险两个方面。利率变化风险指在项目融资过程中，由于利率变动直接或间接地造成项目价值降低或收益受到损失的风险。外汇汇率风险指因汇率波动而蒙受损失，以及将丧失所期待的利益的风险。
2.2.3来自于项目本身的风险
主要包括：项目无法完工、延期完工或者完工后无法达到预期运行标准而带来的完工风险；在项目试生产阶段和生产运营阶段中存在的技术、资源储量、资源储量、能源和原材料劳动力供应等因素所导致的生产经营风险；在一定的成本水平下能否按计划维持产品质量与产量，以及产品市场需求量与市场价格波动所带来的市场风险[3]（主要有价格风险、竞争风险和需求风险）。
2.3项目融资风险的分类
2.3.1按照项目风险的表现形式划分
（1）信用风险：有限追索的项目融资是依靠有交往的信用保证结构支撑的，各个保证结构的参与者能否按照法律条文在需要是履行其职责，提供其应承担的信用保证，就是项目的信用风险。这一风险贯穿于整个项目各个过程之中。
（2）完工风险：这是项目融资风险的主要核心风险之一，具体包括：项目建设延期、项目建设成本超支、项目迟迟达不到设计规定的技术经济指标。极端情况下，项目迫于停工、放弃。无论在发展中国家还是发达的工业国家，项目建设出现完工风险的概率都是比较高的。
（3）生产风险：项目的生产风险是在项目试生产极端和生产运行极端存在的技术、资源储量、能源和原材料供应、生产经营、劳动力状况等风险因素的总称，是项目融资的另一个主要的核心风险。主要包括：技术风险、资源风险、能源与原材料供应风险、经营管理风险。
（4）市场风险：包括价格和市场销售量两个要素，大多数产品都具有这两种风险。
（5）金融风险：主要表现为利率风险和汇率风险两个主要方面。
（6）政治风险：投资者与所投资项目不在同一个国家或贷款银行与贷款项目不在同一国家都有可能面临着由于所在国的政治条件发生变化而导致项目失败、项目信用结构改变、项目债务偿还能力改变等风险，这类风险统称为项目的政治风险。可分为以下两类：
①国家风险，即项目所在国政府由于某种政治原因或外交政策上的原因，对项目实行征用、没收、或者对项目产品实行禁运、联合抵制、中止债务偿还的可能性；
②国家政治经济法律稳定性风险，即项目所在国在外汇管理、法律制度、税收、劳资制度等与项目有关的敏感性问题方面的立法是否健全，管理是否完善，是否经常变动。
（7）环境保护风险：鉴于在项目融资过程中，投资者对项目的技术条件和生产条件比银行更了解，所以一般环境保护风险由投资者承担。包括：对所造成的环境污染的罚款、改正错误多需要的资本投入、环境评价费用、保护费用以及其他的一些成本。2.3.2按照项目的投入要素划分
（1）人员风险：包括人员来源的可靠性，技术熟练程度，流动性；生产效率；工业关系、劳动保护立法及实施管理素质、技术水平、市场销售能力；质量控制对市场信息的敏感性及反映灵活程度；公司内部政策，工作关系协调能力等。
（2）时间风险：包括生辰计划及执行；决策程度时间；原材料运输；原材料短缺的可能性；在建设期购买项目土地、设备延期的可能性、工程建设延期的可能必；达到设计生产水平的时间；单位生产效率等。
（3）资金风险：包括产品销售价格变化；汇率变化；通货膨胀因素等。
（4）技术风险：包括综合项目技术评价；设备可靠性及生产效率；产品的设计或生产标准。
（5）其他风险：包括产品需求、产品替代可能性、市场竞争能力、投资环境、环境保护立法；项目的法律结构和融资结构；知识产权；自然环境；其他不可抗拒因素。
2.3.3按照项目的可控制性划分
项目的核心风险；指与项目建设和生产经营直接有关的风险。包括完工风险、生产风险、技术风险、部分市场风险。也称为“可控制风险”。
项目的环境风险：是指项目的生产经营由于受到企业控制范围的经济环境变化的影响而遭受到的损失的风险包括项目的金融风险、部分项目的市场风险、项目的政治风险。也称为“不可控制风险”。
2.4项目融资风险的特征
一般而言，以项目融资方式建的大型基础设施项目的以上风险种类并不是并行存在的，它呈现明显的阶段性特征。项目风险可分为以下两个阶段：
（1）相对高风险的项目建设期；
（2）相对低风险的项目运营期[1]。
具体来说，当项目建设开工以后，项目公司支取大部分贷款，用于支付施工活动，设备购买和其他经营前的费用。此阶段可长达数年，主要取决于项目的规模。当项目资金被用来购买项目所需的原材料、劳动力和设备时，项目的风险体系数就开始急剧增加，融资的贷款利息费用也开始累加。当项目建成并开始运营时，进街行设备测试，原材料订货，完成项目人员招聘，开始推销。在此阶段，由于流动资金的要求和付给承包商和设备厂商的最终付款。而且，由于项目开始运行也就开始了贷款偿还。此时，项目承受的压力最大，因为此时项目利息负担最高，项目的债务负担达到高峰时，项目风险也就达到了最高峰。
而当项目按照规定进入正常运营期时，投资项目开始产生现金流量，如果现金流量充足，投资者也开始有一定的投资回报或利润。此时，项目风险渐渐减少，此阶段的时间长短与风险减少的程度取决与贷款协议的偿还期。如国际金融公司基础设施贷款的平均期限略低于11年，其中，平均宽限期为3年，偿还期为8年。
与上述风险特征相对应，贷款人的贷款发放也出现了变化，即在项目完工以前，项目贷款一般是完全追索性，当项目进入正常运行以后，随着风险的减少，项目贷款开始由完全追索过渡到有限追索甚至过渡到无追索的贷款。
第3章项目融资风险管理
3.1项目融资风险识别
3.1.1项目融资系统风险识别
通常，人们把那些与宏观市场环境有关的、超出自己控制范围的风险称为系统风险。在项目融资实务中，系统风险主要包括国家风险，金融风险和不可抗力风险等[4]。
（1）国家风险
所谓国家风险是指在国际经济活动中发生的，至少在一定程度上是由国家政府控制，而非私人企业或个人控制下的时间造成的一种损失。具体是指那些由于战争、国际关系变幻、政权更迭、政策变化而导致项目的资产利益受到损害的风险。尤其是在国际项目融资中，投资者对国家风险表现得更为敏感，这是因为：一方面，项目本身在开发建设过程中需要东道国政府的某种许可授权，如电力项目经营中需要消费东道国的石油、天然气等能源资源，这就要得到政府有关部门的认可。另一方面，项目融资涉及的项目对于东道国的经济基础或经济安全非常重要。如电力项目、航空、航海、公路、铁路、桥梁和隧道等项目，对于一国经济命脉都具有十分重要的作用。政府不得不对之加以各种管理和限制。这样就容易导致项目的国家风险，如没收入或征收较高的税收等。
国家风险的表现程度受多种因素的影，包括以下几种：
①项目的性质。不同性质的项目对东道国的国家安全和政治安全的影响将会是不同的，比如，对只影响一国社会福利的公共设施建设项目，如自来水工程项目对国家风险就不太敏感，而对于一国经济安全或工业基础有重大影响的项目如自然资源开发项目对国家风险就较为敏感；
②世界银行或地区开发银行在项目中的参与程度。一般地，世界银行或地区开发银行的参与，会给东道国政府带来信心和动力来支持该项目的建设和经营；
国家风险有很多种表现形式，具体来讲，有以下几种表现形式：
①主权风险：指政变、政权更迭、领导人变动等政治体制崩溃给项目造成的损失；
②没收或国有化风险：项目资产包括公司的股份被没收或国有化，使投资者无法取得预期的投资效益；
③获准风险：开发建设一个项目必要得到东道国政府的授权或许可，如因为种种原因未能及时取得政府的批准，而造成项目误工致使整个项目无法按进度进行所造成的损失和影响即是获准风险。尤其是BOT项目融资结构中，特许经营权是这种项目融资的基础；因而对这种风险更为敏感。在实践中，政府会有各种各样的原因迟发、拒发或吊销项目许可，如项目设计有缺陷、环保不符合要求、地方民众的反对甚至政府内部派系斗争等。因此，项目发起人应尽可能避免政府设置障碍，从中作梗。
④税收风险：东道国政府可能对项目公司生产的产品征收较高的税收，或者取消项目公司应有的减免税待遇，而实行有选择性的税收政策，如所得税、印花税、契约税的调整等，这将会对项目公司的经济强度产生重大影响。
⑤利润不能汇出国外的风险：即项目经营所得的利润不能从东道国汇出，从而使外国投资者无法及时取得利润。尤其在主张将投资所得进行在投资的国家，这种所谓的“侨汇风险”更为明显。在金融风险中有详细的论述。
⑥法律变更风险：指东道国政府变更与项目有关的法律、法规及条例等影响项目的开发与经营的风险。其表现形式有以下三种：
a.在项目建设和经营阶段，东道国政府增加项目原材料的进口关税将增加项目的建设成本和经营成本，尤其在国内找不到替代资源时，将会对项目公司带来极大的负面影响；
b.对项目产品的出口征税、规定配额甚至禁止出口等，将会减少项目的收入；
c.实行生产或消费控制，东道国政府为了实行特定的经济目的，可能会限制对自然资源的生产或消费，这将会影响项目的生产能力，以至使项目无法产生足够的现金流量。
（2）金融风险
项目的金融风险主要是指由于一些项目发起人不能控制的金融市场的可能变化而对项目产生的负面影响。这些因素包括汇率风波、利率风波、国际市场商品价格上涨，特别是能源和原材料价格、项目产品的价格在国际市场下跌、通货膨胀、国际贸易、贸易保护主义和关税的趋势。可以得知，金融风险的内容非常丰富，但是，国际项目融资最敏感的金融风险是与货币有关的风险，即外汇的不可获得风险、外汇的不可转移风险及东道国货币贬值风险。因为，在大多数国际项目融资中，都会出现主要收入货币与支出货币的差别，如项目产品的收入基础都是当地货币，而项目贷款基本上都是外国货币，由国外银团提供外币贷款。这样，就容易使项目暴露在货币风险之下，下面分别对这几种货币风险加以介绍。
①外汇的不可获得风险：指由于东道国外汇短缺可能导致项目公司不能将当地货币转换成需要的外国货币，以偿还对债务和其他的对外支付，从而使项目无法正常进行的风险。这是因为东道国一般都有使用外汇的先后顺序，比如，其先后顺序可能是：偿还多连开发银行的贷款、用于必要的进口支付、支付金融机构对公共部门的贷，如果该国外汇还有剩余，则项目单位才能与其他单位一起竞争这些有限的外汇，使其极易遭受外汇的不可获得风险。尤其在发展中国家这种风险更为明显
②外汇的不可转移风险：由于外汇管理的存在，可能使项目公司的所得不能转换成需要的外汇汇出国外。有人将外汇管制比作古代的城墙，只有通过城墙的城门，货币才能进出口国境，而政府持有该城门的钥匙，以使有限的外汇用于国内建设，而不愿意外汇外流。所以，即使项目公司产生了足够的现金流量，如不允许兑换外汇汇出国外，对
开外国投资者将无法及时取得利润，这对投资者来说就是一种风险。
③货币贬值风险：货币贬值风险指由于外汇汇率波动使当地货币贬值而给项目公司带来的可能损失。比如，当项目公司借入美元外汇，而其收入却大多是当地货币，当地货币贬值意味着项目公司不能产生足够的现金流量用来偿还美元贷款，因为，这里需要更多的当地货币才能兑换到原来同样多的美元。
（3）不可抗力风险
不可抗力风险是指超过投资者控制范围内事件发生所导致的风险，从这个意义上说：不可抗力风险被划分为系统风险的一种。
引起不可抗力风险的事件一般包括两类：一类是指一些可保险的意外事件，如火灾、洪水和地震等。另一类是一些非意外事件，如战争、内乱、罢工、核辐射、没收和政治干预等，这些事件有时可由私人保险公司或政府保险公司承担。
3.1.2.项目融资非系统风险识别
非系统风险是指那些投资者可以自行控制和管理的风险，主要包括：信用风险、完工风险、生产经营风险等。
（1）信用风险
所谓信用风险，是指项目参与各方因故无法履行或拒绝履行合同所规定的责任与义务的可能性。尤其在一些法制不够健全的发展中国家，信用风险发生的概率更大。有限追索的项目融资是依靠有交往的信用担保结构支撑起来的，组成信用保证结构的各参与方是否有能力执行其职责就构成项目的信用风险。因此，有人将这种风险称为伙伴风险。信用风险的表现形式有：
①项目发起人是否在项目起重要作用或是否提供了股权资本或其他形式的资本；
②项目承包商是否提供了一定的保函来保证赔偿因承包商未能履约造成的损失；
③项目运营方是否有先进的管理技术和方法；
因此，对项目融资中的各参与方的资信状况、技术和资金能力、以往的表现和管理水平等进行评估和分析是非常重要的。
（2）完工风险
完工风险是项目融资的主要核心风险之一，因为，如果项目不能按照预定计划建设投产，项目融资赖以生存的基础就受到了根本性的破坏。那么什么是完工风险呢？
完工风险是指项目无法完工、延期完工、或者完工后无法达到商业完工标准的风险。完工风险对项目公司而言意味着利息支出的增加、贷款偿还期的延长和市场机会的错过。完工风险的大小取决于四个因素；项目设计技术要素、承建商的建设开发能力和资金运筹能力、承建商所作承诺的法律效力及其履行承诺的能力、政府节外生枝的干预。例如有这么一个案例，在一个调整公路的项目中，由于项目公司在规划阶段没有能够顺
利地购买一块关键的使用权，而使本应该在夏季进行的混凝土工程不得不推迟到下一年的夏季至秋季，从而，工程推迟两个月，导致公路开通推迟了九个月，这样由于各种直接的和间接的作用，使得工程成本增加了50%，这种后果已经在很大程度上影响了该公路项目的可行性。
在完工风险中，其中最核心的风险是成本超支风险，它是指项目的建设成本或完工成本超出了事先估计成本。成本超支风险将带来严重后果。因为它意味着项目不能产生足够的现金流量来偿还项目债务和其他支出。所以，防止成本超支风险，一般选择以下措施来避免该风险：
①由项目发起人提供额外资本。有时这种额外资本的补充是以次级债务的形式提供的，而不是真正的股本形式的注入。
②备用信用证支持。在这种备用信用证的安排下，当出现成本超支事件时，往往由项目发起人提供额外担保或股本注入，由开证行提供资金危地支持。
③签订固定价格合同。如果能从工程建设公司和子承包商手中得到固定价格合同或交钥匙承包合同，在一定程度上也可以避免本本超支风险。
④完工担保期限扩展到债务到期日。将由项目发起人提供的完工担保的有交往期扩展至全部债务偿还为止，这将是降低成本超支风险的一个较好的方法。这样，项目发起人将不得不提供完工所必须的超额资金。
（3）经营风险
经营风险是指在项目生产经营过程中，由于经营者的疏忽，发生重大经营问题，如原材料供应断档，设备安装，使用不合理，产品质量低劣及管理混乱等使项目不能按计划运营，最终影响项目的获利能力的风险。其主要表现形式有：
①技术风险：技术风险是指存在于项目生产技术及生产过程中的风险。如技术工艺是否在项目建设期结合后依然能够保持先进、会不会被新技术所替代，厂址选择和配套是否合适，原材料是否有保证，工程造价是否合理，技术人员的专业水平与职业首先能否达到要求等。在实践中，贷款银行一般只为采用经市场证实的成熟生产技术的项目安排有限追索性质的项目融资，对于任何采用新技术的项目如果不能获得投资者强有力的技术保证和资金支持是不可能得到项目贷款的。
②生产条件风险：生产条件风险是指原材料、能源的供应是否可靠交通通讯以及其他公用设施的条件是否便利。根据项目的性质具体又包括以下两种风险：
a.自然资源风险：对于依赖于某种自然资源的生产型项目,在项目的生产阶段有无足够的资源保证是一个很大的风险因素。因此，对于这类项目的融资，在可供开采的资源总量与项目融资期内计划开采的资源量之间要有一个合理的比例，该比例被称为资源覆盖比率；源覆盖比率=可供开采资源总储量/目融资期间计划开采的资源量。一般规定，资源覆盖比率应大于等于2，在该警戒线以下的项目，尤其是少于1.5的项目，贷款银
行就可能认为项目的资源风险过高，要求投资者提供相应的最低资源储量担保，或者要求在安排融资前进一步的勘探工作，落实资源情况。此时，银街上也会改变贷款策略，即实施混合融资的方案：混合方案由A 方案和B 方案构成，A 方案为较短期的有限追索项目融资，以项目已民用工业的资源储量作为基础，B 方案为接在A 方案之后的具有完全追索权的公司融资方案，以保证在资源不足的情况下，有投资者的其他资产作为贷款的附加信用保证。而A 、B 方案的划分点就设计在贷款人可以认可的资源覆盖比率上。
b.能源和原材料供应风险：也称项目上游风险。供应商越少，供给量越高，以别的材料代替现有材料越困难，项目就越容易被上游卡住脖子，上游风险就越高，而在基础项目建设中，对项目运营过程中得到可靠的能源、动力供应对项目至关重要，项目的能源风险就越大。因此，长期的能源泉和原材料供应协议是减少项目能源和原材料供应风险的一种最有效的办法。
③项目的经营管理风险：即项目投资者是否有能力经营好所开发的项目。这也是贷款银街上提供项目融资时所关注的风险因素之一。一般地，影响项目经营管理风险的因素有三个方面：
a.项目经理在同一领域的工作经验与资信状况如何；
b.项目经理是否为项目投资者之一，如果是前者，则要看项目中占有多大比例，一般经验是项目经理同时又是项目最大投资者之一；
c.除项目经理的直接投资外，项目经理是否具有利润分成或成本控制奖励机制。这些措施使用恰当可以有效地降低项目经营管理风险。
3.2项目融资风险评估
项目融资风险评估是项目融资风险管理中的一个重要阶段，可以分为定性分析和定量分析，本文所叙述的风险评估是定量分析，即利用数学模型对项目融资的部分风险进行定量评估。这种风险评估分为三部分：
（1）投资决策的风险评估，即利用现金流量型求出项目的财务净现值（NPV ），据此进行风险评估；
（2）融资决策的风险评估，即通过计算累计债务覆盖率和项目债务承受比率两个指标，对风险进行评价与衡量；
（3）项目融资管理的动态风险评估，即通过动态分析指标B t 以及对B t 的分析进行融资活动的动态风险评估[5]。
3.2.1投资决策风险评估
投资决策型净现金流量模型：
∏=???=?+-?-?-?-=t
i d i t t n t n C INF F Q K P T X 100),2,1()1(])[()1( )13(?
式中：t X —第t 年净现金流量，当t=0时，X 0= I 0；
T=所得税税率；
P 0—单位产品初始价格；
K 0—单位产品可变成本；
t Q —第t 年产品产量（假设产品产量等于产品销售数量）
； F —固定成本（不包括折旧）；
d C —折旧（按平均年限法计算）；
n —折旧（按平均年限法计算）；
I 0—项目投资；
∏=-t i i
INF 1
1()—通货膨胀因素； ∏=-?t
i i INF p 10)1(—第t 年产品价格；
)1(10∏=-?t i i INF K —第t 年产品可变成本。
根据净现金流量模型计算项目的净现值（NPV ）
∑=-+=n
t t i t R X N P V 0)1( )23(?
式中：NPV —在一年经济寿命期内的净现值；
i R —给定风险水平条件下的项目合理预期投资收益率；
X 0=- I 0 ，I 0为项目投资。
按照上述公式计算，如果NP V ≥0，说明项目投资者在预期的项目寿命期内至少可以获得R%的平均收益，项目收益将大于或等于投资的机会成本，从投资决策角度考虑，项目是可行的；如果NPV ＜0，说明该项目投资的机会成本过高，除非投资者有其他战略目的，否则低于R5收益率的投资是不应考虑的。
需要注意的是，在计算NPV 时，需要首先计算i R ，i R 也可称作项目的贴现率，它是指项目的资金成本在公认的低风险的投资收益率的基础上，根据具体项目的风险因素加以调整的一种合理项目投资收益率。在国际资本市场上，通常是根据资产定价模型（CAMP 模型）来确定i R 。根据CAMP 模型，具体项目的投资收益率可以表示为：
)(f m i f f i R R R R R -?+=+=β风险收益率 )33(?
式中：i R —给定风险水平条件下的项目合理预期投资收益率，也即项目的风险校正贴现率；
f R —无风险投资收益率；
i β—项目的风险校正系数，代表项目对资本市场系统风险变化的敏感程度；
m R —资本市场的平均投资收益率。
此外，为了计算简便，我们做了两个假设：
①m R 和f R 母在项目的寿命期内保持不变；
②i β在同一时间内也保持不变。
这样，根据带有风险校正系数的贴现率，计算项目的净现值，即可得出考虑项目具体风险因素之后的净现值，并以此作为投资决策的依据。
3.2.2融资风险评估
对于某一具体项目而言，如果投资决策风险评估的结果是令人满意的，接下来的工作就是在现金流量模型的基础上，建立项目的融资结构模型，分析项目的融资风险，这一过程是必须的，因为项目的技术可行性并不一定等于项目的可融资性，满足了投资者的最低风险收益的要求，并不意味着一定能够满足融资的要求。
（1）融资决策型净现金流量模型
∏=?-?+-??-+?-?-=t
i t d dt t t i t E A n C T R D E INF F Q K P NC 100)1}()1(]){[( )43(?
式中：t NC —第t 年净现金流量；
E t —第t 年付息日汇率（年末汇率）；
t D —第t 年初贷款余额；
dt R —第1年浮动利率；
A — 年金，即项目每年偿还的本金额；
T —所得税税率。
根据融资决策型净现金流量模型，对项目的融资风险进行评估，本文选定两个风险评价指标：累计债务覆盖率和项目债务承受比率。累计债务覆盖率是项目债务覆盖率的指标之一，项目债务覆盖率是指项目可用于偿还债务的有效净现金流量与债务偿还责任的比值。累计债务覆盖率可用下式表示：
∑∑??++??++=-=t dt t t i i
t dt t t t E R D A NC E R D A NC DCR )()(1
1 )53(?
式中：t NC —t 年扣除一切项目支出后的净现金流量；
i NC —自第一年开始至第t-1年项目未分配的净现金流量。
累计债务覆盖率的参考取值范围在1.5—2.0之间。
项目债务承受比率是指项目现金流量的现值与预期贷款金额的比值，可用下式表示：