生物医药
谨慎推荐 （维持）
生物医药2015年上半年投资策略
风险评级：一般风险
寻找变革中的结构性机会
2014年12月3日
投资要点：
投资策略
行业研究
证券研究报告
黄黎明
SAC 执业证书编号：
S0340208070036 电话：0755-******** 邮箱：hlm@https://www.doczj.com/doc/306760203.html,
细分行业评级 化学药 中性 中药 中性 生物制药 谨慎推荐 医疗商业
中性 医疗器械 推荐 医疗服务
推荐
行业指数走势
资料来源：东莞证券研究所，Wind
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目录
1. 政策红利消失，行业进入调整分化 (3)
1.1 告别十年黄金时代，医药制造增速持续放缓 (3)
1.2 政策红利是驱动黄金十年的重要因素 (4)
1.2.1 医保大扩容政策 (4)
1.2.2 基本药物制度 (6)
1.3 医药政策红利渐失，医保控费、招标降价压力大 (6)
2. 未来医药增长驱动因素及趋势分析 (7)
2.1 人口老龄化和经济水平提升是长期驱动力 (7)
2.1.1 人口老龄化带来巨大刚需 (7)
2.1.2 经济水平提升带来医药消费能力提升和消费意识增强 (9)
2.2 基层医疗市场和基药的扩容 (9)
2.2.1 基层医疗市场潜力大 (9)
2.2.2 基药仍有扩容空间 (10)
2.3 结构升级，提高行业增长质量 (10)
2.3.1 破除“以药养医”大势所趋， (11)
2.3.2 医疗服务：民营医院需要大发展 (11)
2.3.3 医疗技术发展空间广阔 (12)
3. 医药板块业绩回顾及二级市场分析 (13)
3.1 医药板块前三季度回顾：整体平淡，具体分化 (13)
3.2 二级市场回顾：行业分化，结构性行情为主 (14)
3.2.1 整体走势低迷，估值仍不便宜 (14)
3.2.2 细分行业走势分化，大市值白马表现萎靡 (15)
4. 生物医药2015年投资策略：调整中寻找结构性机会 (16)
4.1 主线之一：拥有核心竞争力，业绩增长相对明确 (16)
4.2 主线之二：变革中求发展 (17)
4.2.1 主营业务变革 (17)
4.2.2 治理结构变革 (18)
4.3 主线之三：新兴医疗产业孕育未来发展趋势 (18)
4.4 重点公司分析 (19)
4.4.1 中牧股份（600195） (19)
4.4.2 鱼跃医疗（002223） (19)
4.4.3 金陵药业(000919) (20)
4.4.4 天士力（600535） (20)
4.4.5 三诺生物（300298） (20)
1. 政策红利边际效应衰减，行业进入调整分化
1.1 告别十年黄金时代，医药制造增速持续放缓
2002-2012年，是我国GDP 高速增长的十年，也是医药制造的快速发展的十年，根据统计局的数据，除个别年份的偶然因素扰动外，营业收入基本保持在20-25%高速增长，超过GDP 的两倍。
图1：医药制造收入和利润总额增速（%）
数据来源：wind ，东莞证券研究所
2013年，医药制造营业收入约2.06万亿，处方药的重要代表化学制剂和中成药收入分别为5731亿和5065亿元，合计超过一半，复合增速约20%，是行业增长的主要动力。也诞生了如天士力、云南白药、恒瑞制药、中恒集团等等持续快速成长的优秀公司。 图2：主要处方药子行业收入增速（%）
数据来源：wind ，东莞证券研究所
医改、医保扩容以及基药制度带来政策红利，医药黄金十年
政策红利边际效益衰减，反腐、医保控费、招标降价…增长放缓
然而，2013年以来（特别是下半年以），行业收入和利润增速均出现明显的持续放缓。
至2014年1-9月，收入和利润增速分别放缓至13.15%和12.5%，收入增速创2002年以来新低；三个主要处方药子行业化学制剂、生物制药和中成药，分别放缓至14.29%%、
10.77%和11.06%。
1.2政策红利是驱动黄金十年的重要因素
从长期来看，经济发展、居民收入水平的提高、人口老年化以及技术的进步是推动医药行业发展的主要驱动力，而对于过去的黄金十年来讲，政策性红利则是这段特殊时期的主要驱动力。
2002-2012年，我国卫生费用总支出从5685亿迅速增至27847亿，复合增长率超过17%，而政府支出占比从16%提升至30%，复合增长率25%；另外，社会保障体系的完善，也拉动社会支出同样迅速增长。
图3：卫生费用支出情况（亿元）
数据来源：wind，东莞证券研究所
重要的政策红利主要包括：
1.2.1医保大扩容政策
医保政策（包括城镇职工医保、城镇居民医保、新农合和城乡医疗救助制度等构成）。
我国医保政策虽然早已有之，但是真正完善并大规模实施，还是主要在过去十多年间。
医保的迅速扩容无疑极大的促进了国内药品需求，特别处方药受益巨大，制度性红利是医药行业黄金十年的主要驱动力。
2004-2012年，新农合参合人数从8000万迅速上升到8亿，参合率达到98.3%，基金支出也有26.40亿急速攀升至2408亿；城镇居民和职工参保人数合计从1.24亿提升至5.36亿人。目前整体医保覆盖率已高达95%以上，基本完成全覆盖。
图4：新农合参保人数及参保率（人，%）图5：城镇职工参保人数（人）
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：wind，东莞证券研究所
图6：医保支出增速持续快于卫生费用支出（亿）
数据来源：wind，东莞证券研究所
对个体来讲，医保目录的调整（2004和2009年），带动新进医保品种的迅速放量，从而
培育了相关优质企业的崛起。
以2004年进入医保的双鹭药业的贝科能和2009年进入医保的康缘药业的热毒宁为例，
前者从小品种已成长为终端销售20亿的重磅产品，后者也仅仅四年从不足1亿增长到8
亿。
1.2.2基本药物制度
基本药物的基本特点是：可获得、可承受、质量保证和合理使用。卫生部讨论通过的2009
版基药目录，标志我国基药制度开始全面实施，此后基药招标、基药增补等各项配套措
施也逐步完善。基药实施动态调整管理，原则上每三年调整一次，基药的报销比例也明
显高于非基药（医保药品报销的比例为60-80%，基本药物报销比例为100%）。
随着基药目录和增补目录中品种数量的增多，以及二、三级医院基药使用比例的提升导
致基药覆盖的渠道上移，进一步驱动了医药行业的繁荣，特别是促进了基层医疗市场的
持续快速增长。基药市场从2010年的143亿规模迅速增长到2013年的893亿。
图7：2009与2012年版基药品种数图8：基药市场规模（亿）
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：东莞证券研究所
以独家品种为例：天士力的复方丹参滴丸在进入2009版基药后销量持续上升，2012年
成为规模超过20亿元的大品种；华润三九的独家品种三九胃泰和正天丸销售额增长均
超过40%；云南白药的独家产品气雾剂2012年销售收入达10亿元，是2009年的2.5
倍。
1.3医药政策红利渐失，医保控费、招标降价压力大
2013年以来，行业增长陷入了少见的持续放缓，到底行业内外部变量到底发生了什么变
化？
前面提到，随着我国医保覆盖面迅速扩大，2012年我国医保（城镇居民职工参保和新农
合参保等）覆盖面已达到了95%以上，从医疗保障覆盖的广度上看已基本实现全民医保，
继续渗透的空间有限；未来医保规模的增长空间主要来自保障水平的提高，毕竟我国卫
生费用支出仅占GDP的5%，欧美10%-20%的水平相差甚远。
然而，另一方面，医保控费压力也越来越大。近两年，随着全民医保的实现，无论城镇
职工和居民医保筹资额，还是新农合筹额都明显放缓，2013年二者增速分别同比降至
18%和20%。而政府方面，经过前些年补欠债式的增加卫生支出，增速已开始明显放缓；
加上宏观经济和财政收入未来放缓的趋势较明确，预计未来也不乐观。
图9：新农合筹资额同比增长图10：政府卫生费用支出增长
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：wind，东莞证券研究所
医保控费已是大势所趋，带来的是药品招标不断降价。今年底，药价市场化改革方案过
会，尽管还有很多细节有待斟酌完善，但是药价放开大趋势基本已定，政府提出“药价
要下来，服务要上去，医保要保住”的思路，显示医保压力仍较大，将用市场化的手段，
结构性的调整医药行业，整体药品价格下行压力大。11月，广东省卫计委发布了《关于
征求对广东省医疗机构药品交易规则相关办法修改意见通知》中，已对药价放开做出了
积极尝试。随着政策红利的衰减，过去主要依赖政策急剧扩张的药品行业，不得不面临
增速的迅速放缓。
除了政策冲击外，2013年医药行业开始的轰轰烈烈的反腐云运动、中药注射剂风波等因
素，也进一步对药品行业造成阶段性打击。
2.未来医药增长驱动因素及趋势分析
2.1人口老龄化和经济水平提升是长期驱动力
2.1.1人口老龄化带来巨大刚需
据统计，一生当中八成的医药费用支出在人生最后的20年，进入老龄后，肿瘤、心血
管以及糖尿病等慢性病发病率急剧攀升，所以说老龄化与医疗费用的相关性非常高。以
日本为例，1955-2010年，65岁以上人口占比由5.27%攀升至22.8%，而医疗费占GDP
比例也由2.78%上升至8.3%。
图21：日本疾病谱变化
数据来源：wind，东莞证券研究所
图32：日本老龄化与医疗费关系（%）图134：我国老龄化与医疗费情况
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：wind，东莞证券研究所
2012年我国医疗费用占GDP比例仅为5.36%，65岁以上人口占比9.4%，国研中心预测
到2020年提升至12%，2030年将超过日本成为全球老龄化最高的国家。老龄化是我国
绕不过去的阶段，必将带来巨大的卫生保健需求。
2.1.2经济水平提升带来医药消费能力提升和消费意识增强
随着经济不断发展、居民收入和生活水平的提高，保健意识也越来越强，根据各国经验，医药保健消费升级是必然趋势。特别是肿瘤、心血管、糖尿病等重大疾病和慢性病的发病率将持续提升，这些细分领域的用药增速有望持续快于行业增长。
图54：卫生支出与GDP呈现正相关
数据来源：wind，东莞证券研究所
2.2基层医疗市场和基药的扩容
2.2.1基层医疗市场潜力大
我国医疗资源的供求紧张，还体现在医疗资源的区域分布上。2012年，我国基层医疗机构（包括卫生院、村卫生室、社区卫生院等）以达到91.26万个，覆盖了70%多的人口，但是按病床数算仅占比23%，医生资源的集中在大城市医院，造成看病难。政府近几年也积极推进县级医院改革，大力提高基层医院的医疗服务水平，力争使县域内就诊率提高到90%，实现大病不出县。
根据南方所公布的数据，2013年医院终端药品增长14.8%，大城市的增长13.7%，县级医院增幅接近20%，基层医疗市场明显快于药品行业的平均增速。由于基层市场用药水平偏低，基本药物扩容以及国家政策鼓励医疗资源下沉等，预计未来数年，基层市场的仍有较大潜力。
图65：医疗机构分布（万个）图16：病床数分布（%）
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：wind，东莞证券研究所
2.2.2基药仍有扩容空间
2012年版目录化学药品和生物制品317种，中成药203种，共计520种。各省级单位拥
有一定的增补权限。目前基药在基层医疗机构的使用比率在90%以上，在三级医院的使
用比例约为10-15%，二级医院使用比例约20-30%，全国卫生工作会议提出未来基药在
三级医院销售额占比要达到25%-30%，二级医院销售额都应达到40%至50%，县级医院
综合改革试点县的二级医院达到50%左右。因此，随着各级医疗机构基药使用比例的上
升，预计其整体市场份额将会迎来一轮较大幅度的扩容。
数据来源：wind，东莞证券研究所
2.3结构升级，提高行业增长质量
宏观经济方面，政府在逐步转变“唯GDP论”的粗放式增长方式，注重经济结构的调整
和增长质量的提升；而在医药行业，目前也面临同样的发展阶段，在政策红利衰减，卫
生费用整体规模增长趋缓的形势下，未来行业的发展将更多的是行业结构优化、调整、升级为主，并逐步诞生新的驱动力量。
2.3.1破除“以药养医”大势所趋，
由于我国长期处于“以药养医”的畸形体制中，药品成为了医院和医生重要的收入来源，二者均有动力多开药、开高价药的动力，导致我国药品占医疗费用的比例全球最高。以我国住院费用为例，处方药占比一直在40%以上，门诊费用中药品占比更高，而美国处方药占卫生费用比例基本在10%附近，日本也不超过20%。
图87：各国处方药占医疗费用比例（%）
数据来源：wind，东莞证券研究所
从这个角度讲，我国药品行业未来面临的压力也是客观规律使然，也是对过往畸形体制的矫枉过正，政府“药价要下来，服务要上去，医保要保住”的思路，也吻合了历史潮流。
2.3.2医疗服务：民营医院需要大发展
近年来，医患冲突案例呈现递增态势，甚至酿成不少伤亡的恶性事件，医患关系愈加紧张；在各大医院，也能到处看到大摆长龙的挂号队伍……这些备受诟病的医疗现象问题的背后，实际上是医疗资源的供求紧张，是落后的医疗体制与广大百姓日益增加的医疗消费需求的矛盾。
由于我国长期对民营医院发展的限制，导致政府公立医院的垄断和独大，在卫生机构中收入占比近8-9成，而且效率低，从而制约了整体医疗资源的发展。过去十多年，医院病床使用率从60%附近快速提升，目前已近乎100%，远高于日美国家情况；十年间，病床周转次数提升了50%，2011年已超过30次/年。
图98：各类卫生机构收入占比（2012年）图100：医院病床使用率（%）
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：wind，东莞证券研究所
2007年以来，新一轮医改提出要在2020年形成多元化办医格局，2009、2010年，国务
院分别出台《关于深化医改的意见》、《关于进一步鼓励和引导社会资本举办医疗机构的
意见》等等政策。民间兴起了医院投资热，原来以制药为主的公司也纷纷涉足，如金陵
药业、复星医药、信邦制药、人福医药等等。虽然各自的商业模式还在摸索阶段，相信
未来医疗服务大发展的趋势是明确的。
2.3.3医疗技术发展空间广阔
医疗技术主要是指医疗器械与诊断产品，涉及医药、机械、电子、化学等等众多学科的
交叉技术。相对于近两年药品行业饱受政策冲击，医疗器械与医疗服务一样，反而受到
更多的政策支持，而且医疗器械的研发、注册审批周期较药品更短，产品推成出新的速
度更快。
全球来看，医疗技术市场需求也是持续快速增长。EvaluateMedTech预测，2011-2018年，
全球医疗技术市场的年增长率（CAGR）将达到+4.4%，超过处方药市场的+2.5%，达到
4400亿美元；预计2018年，医疗技术的销售额将提升到处方药销售额的51.3%。
2012年，我国医疗技术（医疗器械+体外诊断）规模仅约1700亿，只有处方药的23%，
远低于全球47%比例的平均水平，整体市场潜力仍较大。另外，经过十余年的发展，目
前进口设备在国内市场占有率约为七成，未来在“新医改”政策的支持下，加上国内企
业技术的不断升级，进口替代空间也广阔。
图211：全球医疗技术和处方药增长趋势（10亿美元）图212：医疗技术/处方药(2012年)
数据来源：wind，东莞证券研究所数据来源：wind，东莞证券研究所
图23：各国人均医疗器械费用（美元）
数据来源：wind，东莞证券研究所
3.医药板块业绩回顾及二级市场分析
3.1医药板块前三季度回顾：整体平淡，具体分化
根据已公布的生物医药板块180家上市公司的三季报来看（我们剔除了新上市的台城制
药、九强生物、九州药业、花园生物、迪瑞医疗以及莎普爱思等6家公司，统一比较口
径）。2014年上半年和前三季度，营业收入分别同比增长14.72%和14.72%，基本持平；
扣非后归属母公司净利润分别同比增长17.72%和19.39%，三季度有所改善，但持续性
还有待观察。总的来看，第三季度并未因为去年下半年的医药反腐造成的低基数而增速
明显回升，行业整体业绩比较平淡。
表2：医药及各子板块上半年及前三季度收入和利润同比增速情况（%）
YOY 营业收入归母公司净利润扣非归母公司净利润经营活动现金流净额简称2014H1 2014Q3 2014H1 2014Q3 2014H1 2014Q3 2014H1 2014Q3 化学原料药 1.91% 4.69% 13.54% 14.70% 7.32% 15.96% 23.16% 64.20% 化学制剂11.65% 11.52% 22.33% 20.47% 26.53% 22.48% 46.58% 45.48% 中药13.13% 11.51% 15.09% 12.18% 17.52% 19.29% 31.02% 36.34% 生物制药19.58% 19.86% 1.73% 8.51% 10.18% 12.39% 71.05% 28.11% 医疗服务33.56% 41.71% 40.51% 45.15% 37.28% 42.50% 18.40% 7.84%
医疗器械25.19% 27.97% 11.65% 13.04% 8.77% 11.76% -202.34% -176.46% 医药商业18.72% 18.26% 18.67% 20.28% 20.71% 23.08% 75.51% -14.45% 生物医药14.72% 14.72% 15.21% 15.16% 17.72% 19.39% 27.99% 46.27% 数据来源：wind，东莞证券研究所；按申万行业标准对行业分类，剔除六家新股
具体来看各细分行业：
处方药（化学制剂、中成药和生物制药）表现较平淡。受制于限抗、医保控费及招标降
价等负面冲击，中成药和化学制剂前三季度收入增速进一步放缓至11-12%，大输液继续
恶化，目前的政策方向看，未来整体压力仍然不小。生物药目前主要以血液制品和疫苗
为主，主要公司华兰生物、科华生物、天坛生物等增速普遍不高。
医疗服务持续景气向好。前三季度收入和净利润（扣非）分别同比增长41.71%和42.50%，
景气度最高。
医疗器械前景广阔。前三季度，收入和净利润（扣非）分别同比增长27.97%和11.76%，
由于费用投入较大，利润增速仍远低于收入增速。龙头公司如新华医疗、和佳股份、乐
谱医疗、鱼跃医疗及冠昊生物等业绩表现稳定。
医药商业增长稳健。前三季度，收入和净利润（扣非）分别同比增长18.26%和23%。继
续保持稳健增长。
3.2二级市场回顾：行业分化，结构性行情为主
3.2.1整体走势低迷，估值仍不便宜
图24：医药板块今年以来走势比较（％）
数据来源：wind，东莞证券研究所；截止11月25日
受医药行业整体增长放缓影响，今年医药板块走势也相对疲弱，截止11月25日，申万
医药指数（下同）上涨21％，小幅跑赢沪深３００，排名靠后（倒数第五）；从估值看，
PE（TTM）约38倍，与全部A股PE（TTM）的比例约2.9倍，有所回落，但纵向来看，
仍处于历史高位，整体估值仍不便宜。
图25：医药与全部A股PE（TTM）比较
数据来源：wind，东莞证券研究所；截止11月25日
3.2.2细分行业走势分化，大市值白马表现萎靡
具体来看，与基本面分化趋势类似，细分板块也分化严重。景气度相对较高的医疗器械、
医疗服务、生物制品以及阶段性受益涨价，业绩改善明显的原料药涨幅相对不错；受医
保控费影响较大的两个主要处方药板块——化学制剂和中成药，涨幅落后，其中中药板
块仅涨11%，对板块拖累较大。
估值方面，医疗服务、医疗器械、生物制品和原料药也享受了较高的估值，PE（TTM）
超过50倍。
图26：医药各自行业今年以来涨幅图137：医药各自行业PE（TTM）
数据来源：wind，东莞证券研究所；截止11月25日
从市值的角度看，今年大市值的白马明显被抛弃，走势甚至远低于医药行业指数。
图10：主要大市值白马今年表现更低迷（亿，%）
数据来源：wind，东莞证券研究所；截止11月28日
4.生物医药2015年投资策略：调整中寻找结构性机会
从以上的分析，我们认为，从长期来看，医药行业的驱动力依然强劲（人口老龄化等），
但是从中期来看，医疗反腐、医保控费、招标降价等众多负面因素，将继续困扰行业，
预计2015年医药将继续面临较大压力。
实际上，去年以来行业的调整，也是对过去十多年繁荣掩盖下的医药发展中存在的众多
问题的纠偏、优化，如滥用抗生素、医疗腐败、以药养医等等。但行业长期发展的驱动
力仍在，阶段性调整的阵痛过后，医药行业将迎来质量更高的增长。
同时，我们应该也看到，行业整体调整中也在孕育新机遇。今年以来，各子行业的分化
严重，甚至同一子行业内部也在分化，对医药板块投资来说，我们更应该把握转型期的
结构性的机会，寻找真正具有核心竞争力、不断改革创新和能顺应未来新趋势的的优质
公司。
4.1主线之一：拥有核心竞争力，业绩增长相对明确
消费类与强周期类行业相比，一个显著的特点是个体差异化大，即使行业面临阶段性调
整，但是拥有核心竞争力的优质企业仍然机会丰富。核心竞争力主要体现在：或优秀的
品种和研发、或强势营销、或成功商业模式、或兼而有之等，从而形成较强的护城河，
业绩能逆势稳定增长。主要分为两类：
一类包括在相关领域已拥有核心优势、今年调整充分、明年业绩相对明确的优质白马。
例如康美药业（中药材流通龙头）、天士力（现代中药龙头、产品线丰富）、恒瑞医药（化
药创新龙头）、华润三九（OTC龙头）、鱼跃医疗（家用医疗器械龙头）以及云南白药等
等，关注业绩稳定增长下的估值切换。
另一类包括正打造核心优势的新秀，业绩弹性更强的成长股。例如今年已开始有良好表现的福瑞股份、莱美药业、亚宝药业、海南海药、安科生物等，明年业绩有望继续保持高增长。
4.2主线之二：变革中求发展
4.2.1主营业务变革
这是一个改革时代，也是一个新技术、新模式也是不断涌现的创新时代，需要企业不断的锐意改革创新才能不断前进，对目前处于调整期的医药行业更是如此。2015年虽然也是行业继续调整的一年，但是那些在困境中积极转型的企业，依然存在较好的成长机会，也带来业绩和估值的双提升。
原料药——>成品药：必然的升级趋势
我国原料药的生产大国，上市公司中仍以原料药为主业的上市公司多达28家（申万行业标准），主要是用来出口。当前，原料药企业普遍面临产能过剩的困境，特别是技术含量相对不高的原料药；另外，国内外GMP认证，人工和环保等成本的不断增加，原料药及中间体利润微薄，出口压力大，向下游制剂业务延伸成了这些企业的最佳选择。
其中有很多转型成功或获得积极成效的企业，如港股的石药集团、A股的福安药业、京新药业、华海药业等，股价表现也相对强势。
制药——>医疗服务：分享民营医院大发展
前面我们分析过，民营医院的大发展也是未来的一个必然趋势，政府在各项政策上也在放松或扶持，11月底，国务院发布《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》，重点提到鼓励社会资本加大社会事业投资力度，其中社会资本办医在税收、费用、定价等政策方面均有明确优惠，具体政策有望在明年一季度出台。
从业绩看，今年以来医疗服务板块增速一直保持40%以上高速增长，远高于其它子行业，景气度较高，市场给予的估值也较高。医疗服务正吸引大量社会资本，之前制药主业的公司也在积极介入，探索商业模式。
如信邦制药，通过重组介入医疗服务板块后，以肿瘤、白云医院作为人才培养存储基地，不断积累优质医生资源，外延复制搭建医院网络平台；金陵药业以宿迁医院的“金陵+鼓楼”模式，不断外延复制；正在介入医疗服务的医药公司还有人福医药、复星医药等等。
其它转型模式，还有诸如传统制药向高端生物制药（单抗、基因测序等）、医疗器械领域拓展，如海南药业、丽珠集团；区域市场向全国市场拓展，如众生药业；向基层医疗市场拓展，如华润三九等等。当然，向新的领域或新的模式变革会有不少风险，但是不变风险更大，积极关注这些积极创新、用于变革的公司，弯道超车的黑马往往诞生其中。
4.2.2治理结构变革
外部资本介入
外部资本（战略投资者或财务投资者）的介入，往往是看中公司某些被低估的价值，进入后，也会带来新的治理结构、管理经验、技术或营销等某些方面的改变，各方形成优势互补和协同效应，带来公司质的改变。如，2007年华润集团入主华润三九、引入新管理体系后，各项盈利指标显著提升；今年下半年，国内医药推广龙头康哲入主的西藏药业，积极关注公司优质品种（新活素、迪诺康系列）与康哲营销的强强结合，未来想象空间大；其它鱼跃医疗引入红杉资本、浙江震元变更大股东为绍兴震元健康产业集团等，也值得关注后续变化。
国企改革
国有企业经过多年发展，已经在国民经济中占据重要位置，但国有体制的弊端也是显而易见的：管理层与公司利益不一致、现代企业制度不够完善、以及经营运作效率低下等等。在当前经济转型、结构调整的大背景下，十八届三中全会将改革提升到了前所未有的战略重要性，其中国企改革是促进经济稳健发展的战略性改革方式之一。
从本次国企改革的分类划分来看，而医药行业属于市场化程度高、竞争性强的领域，改革势在必行。目前医药板块央企、地方国企、校办企业共有50多家，其中国药系资产优质、现代制药化药整合确定性高。中牧股份、太极、一致、国药有望受益激励制度改善、考核和薪酬管理改进、混合所有制等变革。
4.3主线之三：新兴医疗产业孕育未来发展趋势
新兴医疗产业主要包括医疗技术（体外诊断及基因测序）、智慧医疗、干细胞及单抗等，代表着未来医药发展方向，潜力较大，不足之处是大部分还处于初创期，不确定性高，或者国外相对成熟而我国还处于起步阶段。其中医疗技术（包括医疗器械和体外诊断）发展最引人注目。
医疗技术（医疗器械及体外诊断）
前面我们分析过医疗技术行业发展的前景，而且细分行业众多，其中我们认为未来最具发展潜力的主要包括体外诊断（IVD）、家庭医疗器械和肾透析。
而体外诊断（IVD）是医疗技术领域最大的细分行业（占比12.6%），2013年全球市场约451亿美元，我国目前的体外诊断产业市场规模约为180亿元，平均年增长速度为16%，远远高于全球平均水平，关注达安基因、理邦仪器、三诺生物等。特别是基因测序技术中，孕育巨大的市场空间。目前，初具实力的主要有华大基因、瑞贝和康、达安
基因、千山药机等。
家庭医疗器械有类似家电的消费品属性，随着人口老龄化和消费升级，市场规模在迅速扩大，2014年市场规模约290亿，年均增长超30%，目前涉足家用健康管理医疗器械公司主要包括鱼跃医疗、九安医疗、三诺生物等。
肾透析是终末期肾病的主要治疗方式，目前我国接受诊疗的比率仅为一成（欧美八成以上），市场潜在空间超千亿，而目前仅为约200亿，潜力较大。目前布局血透的主要有新华医疗、宝莱特、威高股份（港股），布局腹透的主要华仁药业。
医药电商
互联网迅速影响各个传统行业的商业模式，而随着《互联网食品药品经营监督管理办法﹙征求意见稿）》的出台，也将打破电商在处方药销售和物流配送方面的政策约束，万亿处方药市场将带来巨大的想象空间，关注走在前列、具有一定竞争力的公司，如九州通、一心堂及嘉事堂等。
4.4重点公司分析
4.4.1中牧股份（600195）
动保行业度过最困难时候。动保行业处于养殖产业链的上游，受养殖业影响较大，但周期性弱于和滞后于养殖。下半年来，养殖业逐步回暖，动保行业也有望度过最
困难时候。
中牧股份为动保龙头，基本面有望迎来拐点。公司是国内动保龙头（国内规模最大，13年收入规模36亿，其中疫苗12亿，兽药2亿），招标苗为主，除在猪瘟位
居第二外，其它三大强制苗均第一；渠道和研发实力雄厚。将逐步发力市场苗，有
望带来新一轮增长。
14年三季报简评：度过低点，收入和利润转正。第三季度营业收入和净利润分别同比增长5.70%和11.91%，四季度继续回暖；随着新品上市、产能提升、行业回暖和
市场苗发力，15年业绩提升或进一步，预计14-15年EPS为0.6元和0.78元。
催化剂：国企改革及激励。中牧股份资质良好，但低效的国企机制长期制约公司发展，未来有望完成改革和激励机制，充分激发中牧潜力。
4.4.2鱼跃医疗（002223）
家用医疗器械龙头，分享老龄化红利。家用医械是医疗器械行业景气度较高的细分领域之一，未来有望长期分享老龄化红利，保持较高增速。公司是家用医械龙头（2013年收入超14亿，净利润2.6亿），主要产品包括康复护理系列、医用供氧系列、医用临床系列等等，产品线丰富。
打造渠道优势。家用医械类似家电，技术壁垒不高，渠道是重要核心竞争力。
1）OTC：公司的传统优势渠道，经销商资源丰富，终端的掌控力强；
2）医院：预计通过并入上械集团，补充增强医院渠道力；
3）电商：积极开发天猫、京东等网上商城，切入医械的电商领域，线上线下形成协同发展。近期引入战略投资者红杉，有望借助其在互联网医疗领域的成熟经验，加速发展电商，并布局移动医疗领域，也有助于加强公司外延发展。
4.4.3金陵药业(000919)
制药业务回稳，未来平稳增长。2013年收入26亿（药品占比约六成），净利润1.9亿。公司以制药起家，主导产品脉络宁系列产品、香菇多糖注射液、胃得安等160多个品种。脉络宁（心脑血管中成药）是药品中利润最大部分，12、13年受到过敏事件影响，今年基本恢复增长，未来三年预计保持增速10%左右稳定增长。
“金陵+鼓楼”模式复制医院业务。早在2003 年公司试水医疗服务，先后收购宿迁医院、仪征医院和安庆医院。已经形成“金陵+鼓楼”的成熟合作医疗模式，业绩稳定增长，未来将继续战略性布局医疗服务领域，分享行业景气。
治理结构逐步完善，资产注入或成为催化剂。大股东新工集团通过资产划拨转变成为直接控股股东，对上市公司激励机制逐步完善；新工旗下的中山制药、白敬宇制药和艾德凯腾股权注入公司的概率大。
4.4.4天士力（600535）
现代中药公司的领导品牌。以生产现代中药起家，随后积极扩张版图至化学药和生物药领域，研发实力强。截至2013年底，有33项药品列于国家基本药物目录，其七项核心产品占总营收约38%。2014年上半年总营收同比增长12.9%至人民币61亿元，其中29.6亿元来自现代中药制造，同比增长28%，业绩增长稳定。
产品梯队良好，旗舰产品丹参滴丸实力强劲。丹参滴丸2013年营收占比为27%（25亿），为同类型商品销售第一；Dantonic?胶囊为中国第一项在美国进行临床试验的植物新药，第三期目前仍分别在九个不同国家进行，预计将于2015年底完成，或成为股价催化剂。另外，养血清脑、注射用单身多酚酸等多个重磅产品也有望继续受益基药和非基药招标，内生增长强劲。
拟定增绑定管理层利益，业绩增长明确。披露预案拟以33.59 元/股向6家对象募集不超过16 亿元，控股股东及管理层大量认购。且锁定3 年，显示控股股东和员工对公司前景的坚定信心。
4.4.5三诺生物（300298）
糖尿病行业仍有较大空间。2013年，国内血糖检测系统市场规模预计已超过50 亿元，是POCT 产品中销售额最大的产品。尽管我国糖尿病患者中，血糖监测系统的渗透率已由2010年的不足10% 提升到20%以上，但仍远落后于欧美国家的90%，空间仍大。