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2015年公司债券2015年跟踪
信用评级报告
●2014年泸州市对上级补助收入依赖程度依然较高，且财政自给程度大幅降低。2014
年，上级补助收入占泸州市全口径财政收入的43.87%，较上年提高0.99个百分点。
2014年泸州市全口径和市本级公共财政收入/公共财政支出分别为41.21%和
62.28%，分别较上年下降2.61个和19.69个百分点。
●公司参股企业泸州老窖经营业绩大幅下滑。2014年泸州老窖实现营业收入53.53
亿元，较2013年减少48.68%，实现利润总额12.17亿元，较2013年减少74.00%，
其为公司贡献投资收益为2.07亿元，同比下降69.87%。
●公司在建项目资金需求较大，存在较大资金压力。截至2014年末，公司在建项目
总投资金额为1,656,203万元，已投资436,110万元，公司尚需投资1,220,093万元，
资金需求量较大。
●公司有息负债规模大幅增长。跟踪期内，公司有息负债规模较大，2014年末有息
负债规模为130.36亿元，占负债总额的比重为72.68%，同比增长74.53%，债务
压力大幅上升。
●公司存在一定的或有负债风险。跟踪期内，公司共有六笔对外担保，共计8.30亿
元，占公司2014年末净资产总额的5.14%，存在一定的或有负债风险。
主要财务指标：
项目2014年2013年2012年
总资产（万元）3,409,821.35 2,496,287.66 1,961,974.17
归属于母公司所有者权益（万元）1,542,418.81 1,363,301.65 1,141,201.87
资产负债率52.60% 42.76% 39.70%
有息债务（万元）1,303,629.79 746,937.02 530,170.74
流动比率 4.30 2.70 2.74
速动比率 3.95 2.54 2.67
营业收入（万元）103,146.29 84,215.84 81,925.81
投资收益（万元）39,555.30 80,420.01 93,122.90
营业利润（万元）23,629.82 68,682.29 85,967.69
政府补助（万元）25,325.58 20,225.78 17,070.67
利润总额（万元）50,335.07 85,375.29 103,025.39
综合毛利率49.99% 47.13% 40.49%
总资产回报率 3.08% 5.21% 6.96% EBITDA（万元）102,899.04 126,068.22 134,103.89 EBITDA利息保障倍数 2.53 4.09 5.93
经营活动现金流净额（万元）14,854.53 -21,414.09 46,836.80
资料来源：公司审计报告，鹏元整理
一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况
经国家发展和改革委员会发改财金[2015]419号文件批准，公司于2015年4月23日公开发行10年期10亿元公司债券，票面年利率为6.41%。
本期债券自发行首日2015年4月23日开始计息，2016年4月23日将为本期债券的第一个付息日。本期债券采用单利按年计息，每年付息一次。本期债券从发行后第三年开始，2018年至2021年每年的4月23日分别偿还债券发行总额的10%、10%、10%、10%，2022
年至2025年每年的4月23日分别偿还债券发行总额的15%、15%、15%、15%。
截至2014年末，本期债券募投项目建设情况如下表所示。
表1 截至2014年末本期债券募投项目建设情况（单位：万元）
项目名称项目总投资拟使用募集
资金规模
截至2014年
末已投资额
泸州市中心城区棚户区改造（一期）381,228.8242,000.0046,212.00
泸州市沱四桥及连接线工程140,774.5625,000.00891.00
泸州市垃圾焚烧发电厂57,000.0015,000.0011,623.00
泸州市城东污水处理厂工程18,058.6810,000.002,128.00
泸洲市城南污水处理厂工程14,841.008,000.008,442.00
合计611,903.06100,000.0069,296.00 资料来源：公司提供，鹏元整理资料来源：公司提供
二、发行主体概况
跟踪期内，公司注册资本、控股股东、控股股东持股比例、实际控制人以及主营业务范围均未发生变化，公司由泸州市国有资产监督管理委员会（以下简称“泸州市国资委”）100%持股，为公司实际控制人。2014年公司合并范围新增4家公司，分别为泸州市兴泸资产管理有限公司（以下简称“资产管理公司”）、泸州交投集团广告有限公司（以下简称“交投广告”）、泸州交投集团汽车站点建设有限公司（以下简称“交投汽车站点”）和泸州市同成物业管理有限公司（以下简称“同成物业”）。
截至2014年12月31日，公司总资产340.98亿元，归属于母公司所有者权益154.24亿元，资产负债率52.60%。2014年度，公司实现营业收入10.31亿元，获得投资收益3.96亿元，实现利润总额5.03亿元，经营活动现金流净额为1.49亿元。
三、区域经济与财政实力
跟踪期内，泸州市经济保持快速增长，经济增长主要依靠固定资产投资
2014年，泸州市经济保持稳步发展态势，全年实现地区生产总值（GDP）1,259.7亿元，按可比价格计算，比上年增长11.0%。其中，第一产业增加值162.3亿元，增长4.2%；第二产业增加值759.2亿元，增长12.2%；第三产业增加值338.2亿元，增长10.9%。三次产业结构由上年同期的13.6：60.0：26.4调整为12.9 ：60.3 ：26.8，其中服务业占GDP 的比重同比提高0.4个百分点。
2014年，泸州市规模以上工业增加值比上年增长12.3%，高于全省平均增速2.7个百分点，增速较上年提升了1个百分点。分轻重工业看，轻工业增加值比上年增长12.7%，重工业增长10.4%。分重点行业看，泸州市传统四大产业增加值比上年增长11.3%，其中，酒的制造业增长12.1%；能源行业增长2.3%；化工行业增长0.3%；机械行业增长17.2%。分产品看，2014年泸州市重点监测的32种产品有26种产品产量实现增长。其中，玻璃纤维纱比上年增长56.0%，平板玻璃增长16.4%，白酒（折65度，商品量）增长8.3%。
2014年固定资产投资力度不断加大，投资总量创历史新高。2014年泸州市完成全社会固定资产投资1,181.0亿元，比上年增长36.3%，较上年同期提升7.2个百分点。从产业分布来看，第一产业投资20.1亿元，比上年增长96.1%；第二产业投资519.7亿元，增长17.5%，其中工业投资518.0亿元，增长18.0%；第三产业投资641.2亿元，增长54.9%，其中交通运输业投资151.3亿元，增长28.2%。从房地产开发来看，2014年泸州市房地产开发投资192.6亿元，比上年增长47.1 %，其中住宅投资130.6亿元，增长41.4%。全市房屋施工面积1,365.0万平方米，增长7.9%，其中住宅施工面积1,037.4万平方米，下降0.7%。商品房销售面积305.5万平方米，下降17.7%，商品房屋销售额131.2亿元，下降18.8%。
表2 2013-2014年泸州市主要经济指标及增长速度
项目
2014年2013年
金额同比增长金额同比增长
地区生产总值（亿元）1,259.7 11.0% 1,140.48 11.20% 第一产业增加值（亿元）162.3 4.2% 155.60 4.30% 第二产业增加值（亿元）759.2 12.2% 684.37 12.30% 第三产业增加值（亿元）338.2 10.9% 300.51 12.00% 规模以上工业增加值（亿元）579.8 12.3% 516.30 11.30% 全年固定资产投资（亿元）1,181.0 36.3% 866.36 29.10% 社会消费品零售总额（亿元）468.3 13.7% 411.94 14.90% 进出口总额（万美元）27,565.0 21.7% 22,654.00 21.80% 存款余额（亿元）1,613.0 14.3% 1,410.82 13.96% 贷款余额（亿元）920.8 20.1% 766.77 17.88%
注：增长率按可比价计算。
资料来源：2013-2014年泸州市国民经济和社会发展统计公报
泸州市财政实力总体较强，但对上级补助收入依赖程度依然较高，且财政自给程度有所降低
2014年泸州市全口径财政总收入达到352.16亿元，较上年增长10.23%；市本级财政总收入102.61亿元，较上年增长10.82%。泸州市财政实力较强，但全口径财政总收入较上年有所下滑。泸州市本级财政总收入占全市财政总收入的比重2013-2014年分别为25.98%和29.14%，县域经济对财政收入的贡献较高。
泸州市全市和市本级公共财政预算收入在当年财政总收入中的占比分别为32.92%和41.23%，占比仍然较低。2014年，泸州市全市和市本级税收收入分别达到61.85亿元和14.50亿元，分别较上年下滑9.75%和32.28%。泸州市财政收入一定程度上依赖于上级转移性支付，上级转移支付对泸州市财政的收支平衡具有重要作用。2014年，上级补助收入占泸州市全口径财政收入的43.87%，较上年提高0.99个百分点，上级财政对泸州市财政的支持力度较大。
2014年，政府性基金收入占同期泸州市全口径和市本级地方财政收入比重分别为22.40%和42.79%，市本级财政对政府性基金收入的依赖程度较高。基金预算收入以国有土地出让收入为主，土地出让收入易受国家宏观政策和当地政府土地出让计划影响，具有一定不确定性。
2014年泸州市全口径公共财政预算支出达到281.30亿元，较上年增长12.47%；市本级公共财政预算支出67.75亿元，较上年增长20.63%，主要是民生支出增加以及为建设“两江新城”，基建支出增加。2014年泸州市全口径和市本级公共财政收入/公共财政支出分别为41.21%和62.28%，均较上年有所降低。
泸州市财政实力总体较强，但2014年全口径财政收入较上年有所下滑，对上级补助收入依赖程度依然较高，且受公共预算支出大幅增加影响财政自给程度有所降低。
表3 2013-2014年泸州市本级和全口径财政收支情况（单位：万元）
项目
2014年2013年
市本级全市市本级全市
（一）公共财政预算收入421,953 1,159,216 460,372 1,096,014
1、税收收入145,040 618,512 214,172 685,306
2、非税收入276,913 540,704 246,200 410,708 （二）上级补助收入153,819 1,544,945 79,945 1,369,894
1、一般性转移支付收入37,465 81,521 23,853 683,028
2、专项转移支付收入76,243 766,991 27,923 612,596
3、返还性收入40,111 696,433 28,169 74,270 （三）政府性基金收入439,067 788,688 375,337 702,522 其中：国有土地使用权出让收入389,745 723,404 339,468 622,519 （四）预算外财政专户收入11,212 28,720 10,247 26,441 地方综合财力=（一）+（二）+（三）+（四）1,026,051 3,521,569 925,901 3,194,871 公共财政预算支出677,478 2,813,002 561,635 2,501,142 政府性基金支出450,711 845,467 376,148 766,962 预算外支出10,857 27,928 10,347 24,887 公共财政预算收入/公共财政预算支出62.28% 41.21% 81.97% 43.82% 资料来源：泸州市财政局
四、经营与竞争
公司收入较为多元化，主营业务范围包括天然气、自来水、安装工程、污水处理、担保和小额贷款，同时涉及机场服务和出租车服务。跟踪期内，公司各项业务保持稳定发展，2014年公司主营业务收入为96,493.45万元，较上年增长22.65%；主营业务毛利率为51.10%，较上年增长4.32个百分点。
表4 2013-2014年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元）
项目
2014年2013年
金额毛利率金额毛利率
销售天然气35,019.65 36.60% 31,910.20 37.12% 销售自来水14,955.29 22.45% 13,425.29 24.33% 安装工程16,652.30 69.55% 13,147.09 64.19% 污水处理费10,969.61 56.41% 8,975.61 53.78% 担保服务7,444.87 100.00% 5,380.40 100.00% 机场服务2,757.79 2.39% 1,888.44 -16.51% 出租车运输服务1,166.73 27.48% 815.82 27.92% 小额贷款业务7,527.20 100.00% 3,126.87 100.00% 合计96,493.44 51.10% 78,669.72 46.78% 资料来源：公司审计报告
跟踪期内，公司所有主营业务收入板块均保持良好发展，整体经营状况较好
公司天然气业务由子公司泸州华润兴泸燃气有限公司（以下简称“燃气公司”）承担，燃气公司担负着泸州市江阳区、龙马潭区、纳溪区和合江县城区的供气任务，2014年公司管道燃气销售量为13,962万立方米，较2013年减少2.28%；累计用户数有所减少，为26.87万户，但受益于燃气销售量中工业用气、商业用气消费结构的变化，2014年公司实现售气收入35,019.65万元，同比增长9.74%。
表5 2013-2014年天然气业务主要经营指标
项目2014年2013年
管道燃气生产量（万立方米）14,459 14,979
管道燃气销售量（万立方米）13,962 14,289
管道燃气累计用户数（万户）26.87 28
售气价格：其中民用气（元/立方米） 1.93 1.93
工业用气（元/立方米）>2.95≤3.7>2.95≤3.7
商业用气（元/立方米）>2.95≤3.7>2.95≤3.7 CNG（元/立方米） 4 4 资料来源：公司提供
公司水务业务涵盖自来水供应和污水处理业务。2014年城市用水需求继续增长，公司供水能力和售水量进一步上升，实现售水量8,482.83万立方米，较2013年增长8.38%。2014年受售水量提升和销售均价上涨的影响，公司实现自来水销售收入14,955.29万元，较2013年增长11.40%。
表6 2013-2014年自来水业务主要经营指标
项目2014年2013年
平均日制水量（万立方米）21.17 21.44
供水量（万立方米）8,482.83 7,827
售水量（万立方米）6,917.96 6,325
销售均价（元/吨） 2.33 2.20 资料来源：公司提供
2014年公司全年实现污水处理收入10,969.61 万元，较2013年增长22.22%，主要原
系2014年公司增加泸县污水处理厂、合江污水处理厂和古蔺污水处理厂，公司污水处理能力提升。
表7 公司主要污水处理厂概况
污水处理厂处理工艺设计污水处理能力（万立方米/日）鸭儿凼污水处理厂改良型的A2/O工艺5万吨/日
二道溪污水处理厂“CASS+纤维转盘深
度处理”的三级处理
工艺
4万吨/日
纳溪污水处理厂CAST工艺 2.75万吨/日叙永污水处理厂改良型CASS工艺2万吨/日泸县污水处理厂CAST生化处理工艺0.6万吨/日合江污水处理厂CAST+紫外消毒1万吨/日
古蔺污水处理厂厌氧+卡鲁塞尔氧化
沟+DE型滤池工艺
0.75万吨/日
城东污水处理厂改良A2/O 生化池+ D
型纤维滤池﹢紫外线
消毒为主体的三级处
理工艺
近期为5万吨/日，远期为20万吨/日
城南污水处理厂改良A2/O生化池+D
型纤维滤池为主体的
三级处理工艺
近期为5万吨/日，远期为15万吨/日
资料来源：公司提供
工程安装工程业务主要对物业小区以及园区等进行市政工程安装，具体由燃气公司和水务公司承建，包括燃气中压管网新建、燃气管网探漏、燃气管网中压改造、自来水管网安装等。公司拥有市政工程施工总承包三级资质。2014年公司实现的安装工程收入为16,652.30万元，较2013年增长26.66%。
公司担保业务主要由泸州市兴泸融资担保有限公司和兴泸农业融资担保有限公司运行。随着担保业务扩展，担保业务收入快速增长。2014年公司担保业务收入为7,444.87万元，较2013年增长38.37%。公司小额贷款业务由子公司泸州市江阳区兴泸鸿阳小额贷款有限公司经营，公司小额贷款业务发展迅速，2014年公司累计发放贷款116,453.7万元，较2013年增长62.87%，公司小额贷款业务收入为7,527.20万元，较2013年增长140.73%。小额贷款业务收入和担保费收入均为金融服务类收入，主要的成本费用在营业费用和管理费用科目中核算，故此两项业务的毛利率100%。
表8 2013-2014年公司担保业务经营情况
担保公司指标2014年2013年
泸州市兴泸农业融资担保有限公司在保责任余额（万元）53,707 46,820在保户数（企业和个人）91 83
泸州市兴泸融资担保有限公司在保责任余额（万元）307,952.50 207,724在保户数（企业和个人）162 130
资料来源：公司提供
机场服务由公司泸州蓝田机场运行。2014年蓝田机场航线增加2条为13条，累计接待71.05万人次，较2013年增长61.62%，实现收入2,757.79万元，较2013年增长46.03%，依靠营业收入大幅增长公司成功扭亏保持微利，但总体上业务收入规模仍相对较小。另外经泸州市政府批准，公司负责迁建泸州云龙机场，规划总投资27.36亿元，2014年末已投资12.20亿元。
表9 2013-2014年蓝田机场业务经营情况
项目2014年2013年
航线（条）13 11 接待旅客（万人次）71.05 43.96 货物运输（吨）2,916.2 5,217 资料来源：公司提供
出租车运输服务业务由子公司泸州市兴泸出租车有限公司运营。公司现有30辆出租汽经营权，其中20辆为中档出租汽车类型，10辆为高端出租汽车类型，2014年公司该
业务实现业务收入1,116.73万元，较2013年增长43.01%。总体而言，出租车运输服务业务收入对公司总体业务收入有少量的补充。
总之，跟踪期内，公司所有主营业务收入板块均保持良好发展，整体经营状况较好。
公司参股企业泸州老窖投资收益对公司利润贡献较大，跟踪期内受泸州老窖经营业绩大幅下滑影响公司投资收益大幅减少
公司持有上市公司泸州老窖股份有限公司（股票简称：泸州老窖，交易代码：000568）23.67%的股权（截至2014年底的持股比例），公司从泸州老窖获取投资收益对公司利润总额贡献较大。截至2014年12月31日，泸州老窖总资产为131.71亿元，净资产为97.13亿元，资产负债率为26.25%。2014年泸州老窖实现营业收入53.53亿元，较2013年减少48.68%，实现利润总额12.17亿元，较2013年减少74.00%，其为公司贡献投资收益20,701.57万元，对公司利润水平贡献较大。
表10 2013-2014年公司从泸州老窖获得的投资收益情况（单位：万元）
项目2013年2012年
从泸州老窖获取投资收益20,701.57 68,653.32 利润总额50,335.07 85,375.29占比41.13% 80.41% 资料来源：公司审计报告
总之，泸州老窖贡献的投资收益对公司利润贡献较大，跟踪期内受泸州老窖业绩大幅下滑影响公司投资收益大幅减少。
公司在建项目对资金的需求量较大，面临较大的资金压力
公司是泸州市最重要的从事基础设施和公用事业项目建设管理的国有独资经营主体，需承建较多的基础设施项目。截至2014年末，公司在建项目总投入资金总额为1,656,203万元，已投资436,110万元，公司尚需投资1,220,093万元，资金需求量较大。表11 截至2014年末公司主要在建项目情况（单位：万元）
项目
总投资
（万元）
截至2014年
年末已投资
（万元）
投资成本
补偿方式
一、在建项目1
泸州市中心城区危旧房和棚户区改造
项目一期
381,200.00 46,212.00 BT
2 泸州云龙机场迁建工程项目273,605.00 122,000.00
土地出让收
益
3
教科城项目（基础设施及泸职校、泸
职院迁建）
233,900.00 29,724.00 代建
4 沙茜片区城市基础设施建设项目153,900.00 106,194.00 代建
5 沱四桥及连接线工程140,774.00 891.00 土地出让收
益6 酒博会场馆及道路体系项目30,000.00 16,244.00 代建
7 城东污水处理厂项目一期24,600.00 2,128.00 土地出让收益
8 城南污水处理厂项目一期26,300.00 8,442.00 土地出让收益
9 南郊二水厂17,802.00 5,227.00 代建
10 茜草二水厂28,595.00 725.00 代建
11 泸州市定向限价房建设项目163,400.00 76,700.00 售房款收入
12 泸州市城市生活垃圾焚烧发电厂项目82,000.00 11,623.00 土地出让收益
13 城市排水管网7,127.00 0.00 代建
14 城区截污干管93,000.00 10,000.00 代建
合计1,656,203.00 436,110.00 - 资料来源：公司提供
跟踪期内，泸州市政府继续通过资产注入、政府补助对公司予以大力支持
2014年泸州市政府向公司注入价值270,135.35万元的各类资产，主要包括：（1）跟据泸国资产权［2014］45号“关于将张坝景区公园资产及江阳公园经营性资产注入泸州市兴泸投资集团有限公司增加国有资本金的通知”，泸州市国资委将张坝景区、江阳公园等经营性资产按评估价值26,159.30万元以国有资本金注入本公司；（2）跟据泸国资产权［2014］65号“关于将忠山公园经营性资产注入泸州市兴泸投资集团有限公司增加国有资本金的通知”，泸州市国资委将忠山公园经营性资产按评估价值1,070.95万元；（3）公司收到泸州市财政局划入款项8,000.00万元作为公司资本金；（4）根据泸市府涵[2014]177号泸州市国资委将泸州市森泰垃圾处理有限公司按评估价值8,190.98万元以国有资本金注入本公司；（5）根据泸州市财政局《关于增加泸州市兴泸投资集团有限公司资本金的通知》，将绕城路、二环路市政道路项目建设作为本公司对泸州市基础建设投资有限公司的资本金注入26,600.00万元；（6）根据泸市财[2014]9号公司将泸州市财政局划入棚户区项目资本金投入泸州市城南建设投资有限公司49,140.00万元；（7）根据泸市府阅[2013]77号、泸市国土资[2013]438号等相关决议，泸州市人民政府将泸州市国土局下属的泸州同成物业股权注入公司；（8）根据泸州市人民政府批准的《泸州市交通投资集团有限责任公司运行方案》，公司将泸州市财政局划入泸州交通投资集团有限公司资本金10,000.00万元投入泸州交通投资集团有限责任公司；（9）根据泸市财综[2014]229号泸州市财政局通过公司注入泸州沱江新城建设投资有限责任公司10,000.00万元；（10）根据泸国资产权[2014]45号“关于将张坝景区公园资产及江阳公园经营性资产注入泸州市兴泸投资集团有限公司增加国有资本公金的通知”将其经营性资产按评估价值5,572.31万元以国有资
本金注入公司；（11）根据泸投集团司（2014）161号“关于请求划拨百子图和城北广场资产划转土地出让金和相关税费文件”公司收到泸州市财政划入土地出让金及市本级税金作为对公司的资本金注入4,138.00万元；（12）根据泸国资产权[2014]33号《关于向泸州市兴泸投资集团有限公司注入股权的通知》，泸州市国资委将泸州市高新投资公司80%的股权按65,670.44万元和泸州临港产业投资发展公司64%的股权按64,003.11万元作为资本金投入公司；（13）根据泸国资[2011]3号泸州市国资委将泸州市蓝焰材料供销公司和泸州市蓝焰燃气技术服务公司清算后的生育资本352.99万元和230.46万元划入公司。
政府补助方面，2014年公司获得政府补助25,325.58万元，主要为各期债券的发行费用和利息补贴、机场航线补助和搬迁补偿等。
五、财务分析
财务分析基础说明
以下分析基于公司提供的经四川华信（集团）会计师事务所（特殊普通合伙）审计并出具标准无保留意见的2013-2014年审计报告。上述审计报告按新会计准则编制。2014年公司合并范围新增4家公司，分别为资产管理公司、交投广告、交投汽车站点和同成物业。
资产结构与质量
跟踪期内，公司资产规模稳定增长，资产质量较好，但公司其他应收款余额对公司营运资金占用较多
跟踪期内，公司资产规模继续增长，2014年达到340.98亿元，较2013年末增长36.60%。从资产结构来看，公司资产以非流动资产为主。
2014年末公司货币资金余额为63.77亿元，较2013年末增长139.33%，主要系公司银行借款增加并发行非公开定向债务融资工具所致，全部为无限制使用的货币资金；公司预付账款主要为预付的土地款、土地整理款、工程款、征地规划款等，2014年末公司预付账款余额为5.71亿元，主要为预付给泸州市土地收储和开发中心的土地款；公司其他应收款主要为应收泸州市财政局与公司的往来款项，2014年末其他应收款较余额为39.12亿元，较年初增长24.57%，主要系应收泸州市财政局款项增加所致，该部分款项回收风险小，但由于规模大，部分款项账龄较长，对公司营运资金占用较多；公司存货主要由
工程施工和开发成本构成，2014年末存货余额为10.06亿元，较年初增加105.80%，主要系兴泸燃气、水务集团公司的工程施工和居泰房地产公司开发成本增加所致。
2014年末公司持有至到期投资余额为20.99亿元，较2013年增长35.20%，主要系本期公司新增对泸州市高新投资有限公司委托贷款5.00亿元；长期股权投资主要系公司对泸州老窖的股权投资，截至2014年底对泸州老窖持股比例为23.67%，股权账面余额为87.74亿元，泸州老窖近年为公司贡献了较好的投资收益，但跟踪期内经营业绩出现大幅下滑，2014年公司增加了对泸州市高新投资有限公司、泸州临港产业投资发展有限公司等的股权投资，使长期股权投资期末余额较2013年末增长12.01%；公司固定资产主要由房屋建筑物、专用设备、通用设备、运输设备和公路桥梁构成；公司的在建工程主要为公司承接的泸州市的各种市政工程，2014年公司在建工程的期末余额为38.67亿元，较2013年末增长35.73%，主要系所建设工程的投入增多，主要是云龙机场迁建工程建设项目、沱一桥复线桥、兴泸集团综合楼项目等投入增加所致。
总之，公司资产规模呈增长趋势，资产中货币资金较为充裕，主要资产长期股权投资近年为公司带来了较好收益，资产整体质量较好。但我们注意到，公司其他应收款余额较大，对公司营运资金占用较多，影响了公司营运资金的使用效率。
表12 2013-2014年公司主要资产构成情况（单位：万元）
项目
2014年2013年
金额占比金额占比
货币资金637,789.87 18.70% 266,486.38 10.68% 预付款项57,093.46 1.67% 59,997.82 2.40% 其他应收款391,210.47 11.47% 314,052.15 10.25% 存货100,623.89 2.95% 48,892.93 1.96% 流动资产1,249,852.97 36.65% 803,923.67 32.20%
持有至到期投资209,864.41 6.15% 155,229.41 6.22% 长期股权投资1,075,754.85 31.55% 960,395.34 38.47% 固定资产219,776.92 6.45% 160,465.06 6.43% 在建工程386,710.67 11.34% 284,905.38 11.41% 非流动资产2,159,968.38 63.35% 1,692,263.99 67.79%
资产总计3,409,821.35 100.00% 2,496,287.66 100.00% 资料来源：公司审计报告
盈利能力
跟踪期内，受投资收益影响公司利润大幅下降，公司利润对政府补助依赖较大
跟踪期内，公司营业收入保持增长态势，经营状况较好，2014年公司实现营业收入
10.31亿元，同比增长22.49，但受投资收益影响，公司实现营业利润为2.36亿元，同比降低65.65%。
公司利润主要来源于投资授予和政府补助。2014年获得投资收益3.95亿元，占公司当年利润总额的比重为78.53%。其中公司投资收益主要来源于泸州老窖，但跟踪期内受泸州老窖经营业绩大幅下滑影响，其为公司贡献投资收益为2.07亿元，同比下降69.87%。
此外，公司2014年共获得政府补助2.53亿元，对公司利润形成了重要补充。
总之，跟踪期内，公司营业收入保持增长态势，经营状况较好，受投资收益影响公司利润大幅下降，公司利润对政府补助依赖较大。
表13 2013-2014年公司主要盈利能力指标
项目2014年2013年
营业收入（万元）103,146.29 84,215.84
投资收益（万元）39,555.30 80,420.01
营业利润（万元）23,629.82 68,682.29
政府补助（万元）25,325.58 20,225.78
利润总额（万元）50,335.07 85,375.29
综合毛利率49.99% 47.13%
期间费用率62.96% 58.32%
总资产回报率 3.08% 5.21%
资料来源：公司审计报告
现金流
公司经营现金流表现得到改善，筹资活动的依赖性依然存在，未来融资压力仍较大跟踪期内，公司主营业务回款能力依然保持较好水平，收现比保持在较高水平。由于2014年公司拆入资金与拆出资金缺口大幅收窄，2014年公司经营活动产生的现金得到改善，公司经营活动现金流净额为1.49亿元。
投资活动方面，虽然近年来公司收回投资和取得投资收益获得的现金流入较多，但由于大量的公司建设需要大量的资金投资支出，因此总体表现为投资流动的现金净流出。2014年公司新增对云龙机场迁建工程建设项目、沱一桥复线桥、兴泸集团综合楼项目等公司工程建设的支出，受此影响，2014年公司投资活动产生的现金依然表现为较大的净流出。
公司融资能力较强，2014年成功发行10亿元第一期非公开定向债务融资工具和20亿元第二期非公开定向债务融资工具，同时获得银行借款31.54亿元，使得公司筹资活动现金流净额为68.30亿元。但截至2014年末，公司主要在建项目未来需投资的金额仍高达122.01亿元，公司未来资金压力较大。
表16 2013-2014年公司主要现金流量指标（单位：万元）
项目2014年2013年
收现比 1.17 1.16
经营活动产生的现金流量净额14,854.53 -21,414.09
投资活动产生的现金流量净额-326,584.79 -162,080.36
筹资活动产生的现金流量净额683,033.75 148,425.79
现金及现金等价物净增加额14,854.53 -21,414.09 资料来源：公司审计报告
资本结构与财务安全性
跟踪期内，公司有息债务规模大幅攀升，债务压力增大
随着长期借款的大幅增加，以及2014年第一期和第二期非公开定向债务融资工具的成功发行，公司债务规模大幅上升，2014年末公司负债合计179.36亿元，同比增长68.05%。公司有息负债规模较大，2014年末有息负债规模为130.36亿元，占负债的比重为72.68%，同比增长74.53%，债务压力大幅提升。
公司短期借款为主要为保证借款和其他担保借款；应付账款主要为未结算工程款；预收账款为子公司燃气公司和水务公司预收的款项，随着业务增长近年呈增长趋势；公司的其他应付款主要是收到泸州市财政局和泸州市交通局等政府单位暂借款增加所致；2014年公司的长期借款期末余额较上年同期增长125.87%，主要系信用借款、抵质押借款和担保借款大量增加，用于公司建造在建工程；2014年公司应付债券约较上年增加80.00%，主要系第一期和第二期非公开定向债务融资工具的成功发行。
表17 2013-2014年公司主要负债构成（单位：万元）
项目
2014年2013年
金额占比金额占比
短期借款62,920.81 3.51% 112,093.11 10.50% 应付账款13,730.02 0.77% 11,833.00 1.11% 预收款项36,582.33 2.04% 32,452.88 3.04% 其他应付款127,942.05 7.13% 131,268.65 12.30% 一年内到期的非流动负债36,000.00 2.01% 250.00 0.02% 流动负债合计290,458.87 16.19% 297,725.56 27.90% 长期借款484,708.97 27.02% 214,593.91 20.11% 应付债券720,000.00 40.14% 420,000.00 39.35% 非流动负债合计1,503,190.52 83.81% 769,579.93 72.10% 负债合计1,793,649.40 100.00% 1,067,305.49 100.00% 其中：有息债务1,303,629.79 72.68% 746,937.02 69.98%
资料来源：公司审计报告
2014年，公司负债水平呈增长趋势。截至2014年底，公司资产负债率达到52.60%，处于较高水平。受公司债务融资增加货币资金影响流动比率和速动比率较高，但公司EBITDA和EBITDA利息保障倍数收到投资收益下降影响有所下降。
表18 2013-2014年公司主要偿债能力指标
项目2014年2013年
资产负债率52.60% 42.76%
流动比率 4.30 2.70
速动比率 3.95 2.54 EBITDA（万元）102,899.04 126,068.22 EBITDA利息保障倍数 2.53 4.09
资料来源：公司审计报告
六、或有事项分析
跟踪期内，公司共有六笔对外担保，共计8.30亿元，占公司2014年末净资产总额的5.14%，存在一定的或有负债风险。
表19 截至2014年末公司的对外担保（单位：万元）
担保对象担保方式是否有反担保担保金额
四川纳叙铁路有限责任公司担保否10,528 四川纳叙铁路有限责任公司担保否7,896 叙大铁路有限公司担保否15,541 四川长通港口有限公司担保否1,840 鸿阳国有资产投资经营集团担保否7,200 泸州临港产业投资发展有限公司担保否40,000
合计83,005 资料来源：公司提供
七、评级结论
2014年泸州市地方经济保持持续增长，财政实力较强；公司获得泸州市政府在资本公积和政府补助方面的大力支持。
同时我们也关注到了泸州市财政收入中政府性基金收入占比较高；公司参股企业泸州老窖经营业绩大幅下滑；公司在建项目资金需求较大，存在较大资金压力；公司有息负债规模大幅增长；存在一定的或有负债等风险因素。
基于以上情况，鹏元维持发行人主体长期信用等级AA和本期债券信用等级AA，评级
展望维持为稳定。
附录一合并资产负债表（单位：万元）
项目2014年2013年2012年
货币资金637,789.87 266,486.38 301,328.09交易性金融资产成本0.00 0.00 2,900.00交易性金融资产0.000.002,900.00应收票据0.000.00 2.00短期贷款41,053.28 36,617.15 0.00-应收账款12,006.19 9,225.66 5,139.53预付款项57,093.46 59,997.82 52,400.55应收股利0.00 39,885.62 39,475.86其他应收款391,210.47 314,052.15 125,012.48存货100,623.89 48,892.93 13,187.18一年内到期的非流动资产10,011.00 27,446.00 0.00其他非流动资产64.81 1,319.96 0.00流动资产合计1,249,852.97 803,923.67 539,445.69可供出售金融资产73,138.38 52,108.55 6,986.84持有至到期投资209,864.41 155,229.41 120,715.75长期应收款94,230.87 29,408.03 29,658.03长期股权投资1,075,754.85 960,395.34 885,375.40投资性房地产62,955.94 30,953.85 7,649.93固定资产219,776.92 160,465.06 153,014.30在建工程386,710.67 284,905.38 204,066.54工程物资0.000.00350.51固定资产清理-222.80 99.84 99.36生产性生物资产14.63 14.63 14.63无形资产27,867.01 17,705.95 13,910.98商誉253.81 252.52 253.68长期待摊费用102.12 137.79 117.63递延所得税资产273.69 163.12 88.19其他非流动资产9,247.88 524.53 226.72非流动资产合计2,159,968.38 1,692,363.99 1,422,528.48资产总计3,409,821.35 2,496,287.66 1,961,974.17短期借款62,920.82 112,093.11 65,155.00应付账款13,730.02 11,833.00 16,714.02预收款项36,582.33 32,452.88 25,730.89应付职工薪酬6,166.55 5,277.02 4,822.60
应交税费6,158.75 3,231.93 1,537.61应付利息0.000.0028.58应付股利958.36 1,318.96 207.82其他应付款127,942.05 131,268.65 79,936.01一年内到期的非流动负债36,000.00 250.00 1,848.00其他流动负债0.000.001,000.00流动负债合计290,458.87 297,725.56 196,980.52长期借款484,708.97 214,593.91 143,167.74应付债券720,000.00 420,000.00 320,000.00长期应付款200,679.54 41,204.20 41,203.03专项应付款42,514.22 60,302.44 51,043.37预计负债3,552.22 3,500.00 0.00递延所得税负债629.15 614.96 1,367.35其他非流动负债51,106.42 29,364.43 25,072.35非流动负债合计1,503,190.52 769,579.93 581,853.83负债合计1,793,649.40 1,067,305.49 778,834.35实收资本（或股本）493,404.92 493,404.92 464,404.92资本公积832,574.10 562,493.71 433,442.21专项储备296.83 299.34 393.61盈余公积79,560.14 73,745.89 60,947.29未分配利润134,377.83 231,413.41 182,013.84归属于母公司所有者权益合计1,542,418.81 1,363,301.65 1,141,201.87少数股东权益73,753.14 65,680.51 41,937.94所有者权益（或股东权益）合计1,616,171.95 1,428,982.16 1,183,139.82负债和所有者权益（或股东权益）合计3,409,821.35 2,496,287.66 1,961,974.17资料来源：公司2012-2014年审计报告