上市公司2009年度并购重组资产评估
专题分析报告
上海证券交易所、中国资产评估协会 联合课题组
二〇一〇年四月十五日
目录
一、引言：资产评估是上市公司并购重组中的核心要件 (3)
二、2009年度并购重组资产评估的整体状况分析 (4)
（一）2009年重大资产并购重组整体状况 (4)
（二）并购重组资产评估业务整体状况 (14)
三、资产评估对证券市场的影响分析 (18)
（一）资产评估在并购重组中的作用和影响 (18)
（二）资产评估对上市公司规范运作、独立性和信息披露等方面的意义 (20)
四、并购重组资产评估中有关问题研究 (21)
（一）建立完善的资产评估法律规范体系，解决资产评估的地位问题 (21)
（二）在评估的制度安排层面，解决评估发挥价值发现的辅助功能问题 (21)
（三）在证券评估执业监管方面，解决从评估“单刀直入”问题 (22)
（四）在评估行业标准方面，解决专业准则之间的衔接和协调问题 (23)
（五）在评估机构执业方面，解决综合执业能力提高问题 (23)
五、并购重组资产评估中有关评估方法研究 (24)
（一）并购重组中评估方法使用情况 (24)
（二）并购重组中评估方法运用特点 (25)
六、资产评估与会计、审计的实务关系研究 (28)
（一）资产评估与会计、审计的辩证关系 (28)
（二）审计执业和评估执业在实务操作中的衔接关系 (28)
（三）会计责任、审计责任和评估责任的区别性分析 (29)
七、并购重组资产评估的发展方向与监管建议 (29)
（一）上市公司并购重组资产评估的发展方向 (29)
（二）加强并购重组资产评估的监管建议 (30)
一、引言：资产评估是上市公司并购重组中的核心要件
2009年度，沪、深两市参与并购重组的上市公司总数及交易资产总量均创下了历史记录。并购重组整体呈现出涉及行业广、交易金额大、热点领域集中等特点，市场涌现出多起控股股东借助上市公司平台整合核心资产实现整体上市，以及跨沪深市场换股吸收合并等影响力空前的并购重组案例，体现了证券市场优化资源配置的功能。
资产评估在并购重组中的应用也呈现出新的趋势和特点。2009年是《上市公司重大资产重组管理办法》实施后的第一个完整会计年度，资产评估在更高的监管要求下，在并购重组中的定价功能和应用效果得到了更广泛的认可和关注，市场实践也促使资产评估在理论、规范、实务操作以及执业监管方面不断加强。
为进一步加强资产评估行业自律监管与上市公司信息披露监管，中评协与上交所编写本专题报告，对2009年沪深两市的并购重组与资产评估情况，以实证论述的方式，进行全景式统计、分类别梳理和系统性分析，总结问题，提出建议。该报告对于促进上市公司并购重组的有序推进和深度发展，促使上市公司提高信息披露质量，促使评估机构以更好的执业水准服务于并购重组，具有重要的推动作用。
二、2009年度并购重组资产评估的整体状况分析
（一）2009年重大资产并购重组整体状况
1.并购重组总体概览与重点行业分述
以将相关议案提交股东大会审议为标志，2009年度，沪、深两市共有95家上市公司启动重大资产重组，涉及的资产交易规模总计达3,205.96亿元，其中沪市60家，交易规模2,471.11亿元，深市35家，交易规模逾734.85亿元。
图1 2009年上市公司股东大会通过重大并购重组家数及交易规模95家上市公司重大资产重组方案中，重组后导致公司主业发生重大变化的有49家，占51.58%，未发生变化的46家，占48.42%。注入资产最多的行业是房地产开发与经营业，有29家，占30.53%；其次较多的行业是电子信息、航空航天、电子等。
上市公司并购重组的热点集中在与产业整合、产业转型和产业升级需求较密切的电力、钢铁、房地产、航空航天和医药等行业。
表1 2009年沪深A股重大资产重组交易额超“百亿”行业一览行业交易总额占比单数（家）占比平均交易额
（亿元）（亿元）
电力行业1248.95 38.96% 6 6.31% 208.16 房地产556.09 17.35% 29 30.53% 19.18 钢铁行业317.08 9.89% 3 3.16% 105.69 煤炭行业253.59 7.91% 5 5.26% 50.71 航空航天159.30 4.97% 5 5.26% 31.86 医药行业123.42 3.85% 4 4.21% 30.86
电力行业
2009年电力行业成为本年度A股市场重组规模最大，产业整合
和升级力度最强的行业。从交易规模来看，重组标的资产高达1,248.95
亿元，占全年A股市场重组交易标的总额的38.96%。从定价方式看，
5家上市公司重组资产采用评估结果定价，1家以评估值为基础经调
整后定价。从评估增值水平看，置入资产的账面总值为922.75亿元，
置入资产的评估结果为1,264.62亿元，平均增值率为37.05%。其中，
规模最大的案例是中国三峡总公司以核心电力资产整体上市为目的
的重组，长江电力（600900）采取承接债务、非公开发行股份和现金
相结合的多种支付手段，完成交易金额高达1073.15亿元，是电力央
企资产重组中涉及资产规模最大、支付方式最多、影响力空前的资产
大整合，具有里程碑式的意义。
房地产业
2009年，无论从交易宗数还是交易总额来看，房地产行业均位居
前列，分别为29宗和556.09亿元，占全年交易宗数的30.53%，占交
易金额的17.35%，以规模计，仅次于电力行业。在29宗交易中，21宗交易属于房地产企业通过借壳方式实现上市，另外8宗交易属于为“减少关联交易，避免同业竞争”而进行的调整型重组。从置入资产规模看，28宗交易置入资产的账面价值为243.68亿元，评估值为568.25万元，平均增值率为133.20%。从个案看，房地产企业的资产评估增值率在全部重组案例中波动水平最大。
钢铁行业
2009年并购重组涉及钢铁行业的交易规模为317.08亿元，置入资产的账面值为243.96亿元，除唐钢股份以市价定价外，酒钢宏兴和南钢股份都以评估值作为交易价格。2009年国内钢铁行业进行了规模最大的产业结构性调整，地方政府在兼并重组中起重要作用，产业集中度提高，联合重组继续推进，吸收合并成资本整合桥梁。唐钢股份增发换股吸收合并邯郸钢铁、承德钒钛后更名为河北钢铁，唐钢股份以5.29/股价格增发了325,070.02万股，发行规模高达171.96亿元，合并后资产总额为969亿元，仅次于宝钢股份（2011亿元）和鞍钢股份（1010亿元）。河北钢铁的成立标志着国内钢铁行业大规模整合时代的来临。
煤炭行业
2009年煤炭行业并购重组涉及的交易规模为253.59亿元，除兖州煤业（600188）收购海外上市公司股权未进行评估外，共有4家公司置入煤炭资产，其账面总值为65.40亿元，评估值为94.75亿元，平均增值率为44.88%。煤炭行业并购重组具有以下特点：（1）仍然以
“注资整合”为主，如以西山煤电（000983）、国阳新能（600348）为代表的山西五大煤炭集团整体上市。（2）出现海外扩张的趋势，兖州煤业以总金额约为33.33亿澳元（约合人民币189.51亿元）现金收购澳大利亚的一家煤炭类上市公司。（3）以国资主导的区域性整合较为明显，以金牛能源（000937）、恒源煤电（600971）为代表的省内煤炭资源整合。（4）借壳上市类，中油化建（600546）。
航空航天
2009年有5家航空航天类上市公司进行了资产并购重组事宜，交易总额为159.30亿元，置入资产的账面价值为30.22亿元，评估值为40.29亿元，平均增值率为33.32%。上述5家企业从重组前后行业变化看可以划分为两类：1、重组前企业从事非航空航天类相关产业，重组后主业转化为航空航天产业。此类型企业有ST宇航、航天科技、贵航股份。其中ST宇航和航天科技均在2009年通过了并购重组委审核，贵航股份未获得审核通过。2、重组前后企业行业性质未发生变化。此类型企业中值得一提的是ST东航通过换股吸收合并的方式兼并了上海航空，并未涉及资产评估，而是以二级市场的股价为交易对价，交易额达到了119.1亿元。ST东航重组ST上航实现了资源整合、提高运营规模的目的，为打造区域航空龙头企业奠定了坚实基础，亦对推进上海“两个中心”的建设具有重要意义。
医药行业
2009年有4家医药类企业被重组，交易总额为123.42亿元，置入资产的账面价值为67.58亿元，评估值为124.10亿元，平均增值率
为83.63%。医药行业并购重组具有以下特点：（1）行业并购进一步加速。如上海医药（600849）重组后，打造单一上市平台，基本实现上实集团和上药集团医药产业整体上市，进一步建立完整的医药产业链，使其快速成长为成为全国竞争力最强的综合性医药集团之一。（2）整合集团系统内部业务、优化资源配置。如天坛生物（600161）的业务构成中疫苗产品竞争力较强，但血液制品的生产规模和市场份额相对较小，通过收购和整合集团内部运营良好的成都蓉生血液制品资产，扩大血液制品业务规模，使公司拥有更为均衡的业务结构，在提升企业竞争力的同时降低运营风险。（3）借壳上市。五洲明珠退出原有的输配电设备制造，主营业务转向主营业务向味精、氨基酸、有机肥等生物发酵领域整体转型，并实现梅花集团的整体上市。
表2 2009年沪深A股重大资产重组六大行业的资产增值概况
行业交易总额
（亿元）
置入资产
账面值（亿元）
置入资产
评估值（亿元）
平均增值率
电力行业1248.95 922.75 1264.62 37.05% 房地产556.09 243.68 568.25 133.02% 钢铁行业317.08 243.96 158.78 85.36% 煤炭行业253.59 65.40 94.75 44.88% 航空航天159.30 30.22 40.29 33.32% 医药行业123.42 67.58 124.10 83.63% 注：钢铁行业置入资产评估值不包括唐钢股份。
从六大行业置入资产的平均增值率来看，房地产行业最高，为133.02%，钢铁和医药行业都超过80%，最低的行业当属航空航天，
为33.32%。在电力、钢铁、煤炭和航空航天等行业中，国有资本在
并购重组担当主导者，较高资产的增值率同样显示出，在资产证券化的过程中实现了国有资产的保值增值，提高了国有及国有控股企业的整体竞争力和运行效率。
2.2009年并购重组的主要特点
央企和地方国资委所属上市公司仍然成为资产重组的主力军，以产业战略调整为目的的重组增多，并且在比例上占绝对优势，尤其在钢铁、资源类及能源等基础类产业的重组依然体现了国家产业调整的意志和以市场化手段构筑国有资产高地的趋势，国有及国有控股在这些产业保持了绝对的控制力。
以省为界的区域性的资产整合和业务整合增多，体现了某些国有资产重组的行政性，也体现了地方国资迫切希望做大做强的愿望。如上海医药（601607）作为上海市国资委整合旗下医药资产的代表，唐钢股份作为河北省国资委整合旗下钢铁资产的代表。
房地产企业“借壳上市”盛行，其中又以民营企业为主要力量。2009年重组标的为房地产的交易总数和交易总金额分别为29宗和556.09亿元，分别占市场重组类交易总量的30.53%和17.35%。主要案例包括*ST商务、德棉股份、交大博通、中南建设、万方地产、方向光电等。
3. 2009年经并购重组委审核的并购重组概况
2009年度沪、深两市共计62家上市公司提交证监会并购重组审核委员会审核，除5家未获得通过外，通过的57家目前已基本完成并购重组事项，总交易金额高达2323亿元，超过了2009年沪深A
股首发筹资的1831.38亿元总金额。
根据对这57家过会重组方案进行分析研究，发现2009年度的并购重组在交易类型、交易目的、行业特点、实施效率、主体性质等方面呈现出以下特点：
（1）定向增发、吸收合并、资产置换等多种方式结合，其中定向增发成为并购重组的主导方式，股份支付的手段创新给并购重组打开了新的空间。
表3 2009年上市公司重大并购重组按业务类型分类统计
单位：亿元沪市深市合计
并购/重组类型家
次交易
规模
家
次
交易
规模
家
次
比例
交易
规模
比例
定向增发 18
536.49
21
340.4439 68.42%876.93
53.17%
定向增发、资
产置换
6 145.13 4 43.06 10 17.54%188.19 11.41%
资产置换 2 7.85 2 3.51%
7.85
0.48%
吸收合并 2
111.15
3
296.79 5 8.77%
407.94
24.73%
定向增发、吸
收合并
1 168.39 1 1.75% 168.39 10.21%
合计 27
961.16
30
688.1457
100.00%1649.3
100.00%从上表可以看出，定向增发，包括有资产置换情况下的定向增发，
从家数上占整个样本的比例为87.71%，从发行规模上占整个样本的
比例为74.79%。吸收合并，包括含有定向增发的吸收合并，合计6
家，交易规模576.33亿元，在家数上所占的比例为10.52%，在规模
上所占的比例高达34.94%。吸收合并虽然家数不多，但交易规模却
较其他方式高。单纯的资产置换家数2家，交易规模7.85亿元。
按业务类型的平均交易规模来看，吸收合并平均值超过80亿元，
资产置换仅3.93亿元，而占并购重组主导地位的定向增发平均值为
20亿元左右。各交易类型的评估值及平均增值率差异也很明显。
表4 2009年度上市公司重大并购重组按业务类型平均交易规模及评估值情况
并购/重组类
型家
数
交易规模
（亿元）
平均规模
（亿元）
账面值
（亿元）
评估值
（亿元）
平均增值
率
定向增发39876.9322.491,230.441,802.66 46.51%定向增发、
资产置换
10188.1918.82150.05312.44 108.22%资产置换 2 7.85 3.93 3.70 6.74
82.16%吸收合并 5 407.9481.5914.5947.70
226.94%定向增发、
吸收合并
1 168.39168.3927.6653.86 94.72%
合计571649.3028.941,426.442,223.40 55.87%（2）以挽救危机为交易目的的被动式并购重组，已逐步转向行业整合、产业升级为交易目的的积极式并购重组。
现阶段我国上市公司并购重组交易目的主要有行业整合、产业升级、挽救危机、国企重组等。上述57家重组过会上市公司中，挽救危机为交易目的上市公司家数为22家，占全部的38.60%，紧随其后的是行业整合21家，占比36.84%，产业升级11家，占比19.30%，后两类占比已达到56.14%。并购重组肩负着多重目标，交易目的呈现出多样化的趋势和积极进取的态势。
表5 2009年上市公司重大并购重组按交易目的划分家数及评估值情况
交易目的家数家数比例置入资产账面
值
（亿元）
置入资产评估
值
（亿元）
平均增值
率
行业整合21 36.84% 1,136.51 1,620.60 42.59% 产业升级11 19.30% 53.14 183.87 246.01%挽救危机22 38.60% 209.13 365.07 74.57% 国企重组 3 5.26% 27.66 53.86 94.72% 合计57 100.00% 1,426.44 2,223.40 55.87%
（3）有较多的房企加入并购重组大潮，或实现借壳上市，而部分机械制造、化工行业的企业则选择退出上市公司。
2009年通过并购重组委审核的57家企业中有16家与房地产行业相关。例如，ST耀华、ST天香、ST雅砻、ST华源、ST东源和方向光电等。有19家制造类的企业进行了并购重组，有6家在并购重组后主业变为其他行业。另外，近年我国航空、航天行业整合力度加大，也通过并购重组进入到上市公司行列。合理规划上市公司行业和产业分布在国际化的竞争背景下具有重要的意义。
表6 2009年上市公司重大并购重组所属行业变化情况
沪市深市合计行业
重组前置入资
产
重组
前
置入资
产
重组
前
置入资
产
变化
量
房地产业 2 9 2 7 4 16 12 电子信息 2 1 4 4 6 5 -1 军工、航空业 1 3 1 1 2 4 2 电力行业 3 3 2 1 5 4 -1 零售业0 0 4 4 4 4 0 煤炭行业 2 3 1 1 3 4 1 医药行业 3 2 2 2 5 3 -2 化工行业 3 1 3 0 6 1 -5 钢铁行业 1 1 1 1 2 2 0 农林牧渔 1 1 0 0 1 1 0 其他制造业9 3 10 10 19 13 -6 合计27 27 30 31 57 57
（4）重大资产重组从发布筹划公告并停牌到并购重组委审核的
时间总体较短、效率较高、成效明显。
2009年，在提交证监会并购重组委审核的62家上市公司中，共
47家上市公司以拟筹划重大资产重组事项为由申请停牌，其中沪市
有25家，在规定时间内披露预案并复牌的有16家，占比为64%，深
市有22家，在规定时间内披露预案并复牌的的有15家，占比为68%。
从发布筹划公告并停牌、披露预案并复牌、股东大会审议重组方案到上重组会审核的时间统计，沪市30家公司最短为5个月，最长的达20个月，80%的企业在一年内完成；深市32家公司最短为4个月，最长的达32个月，65%企业在一年内完成。
总的来看，企业通过并购重组的方式，把优质资产经评估后置入公众公司，通过评估发现资产的潜在价值，通过资产证券化来提升全体股东的共同价值，所用时间总体相对较短，效率较高，成效明显，充分体现了并购重组对于合理配置资源的效力。新的高效的监管审核流程支援了企业在较短的时间内通过并购重组来改善资产质量、提升盈利能力，成为新的监管办法下的亮色。
（5）国有和国有控股企业主导的上市公司重组比例较高
按照重组主体的所有制经济成分分类，国有和国有控股企业主导的上市公司重组比例较高。从资产购买方（被重组方）角度分析，其控股股东主体为民营性质的占27.3%，国有性质的占72.7%，其中央企占36.3%，国有性质的企业比民营企业高45.4%，表明国有资本在并购重组中扮演主要角色；从资产出售方（重组方）角度看，主体性质为民营、国有和央企的比例分别为23.6%、74.6%和14.5%，表明具有国有性质的企业向上市公司置入资产的家数所占比例远远高于
民营企业。地方国有企业比央企高60.1%，表明某些国有资产重组的行政性取向，体现了地方国资迫切希望做大做强的愿望，同时也提示市场化的道路与国家的调控布局需要更加紧密和切合实际的结合。
（二）并购重组资产评估业务整体状况
1．提交股东大会审议的95家上市公司并购重组涉及的资产评估业务的总体情况分析
沪深两市2009年度共有95家上市公司的重大资产重组事项提交股东大会审议，涉及注入资产的有87家，账面值合计1,727.89亿元，经评估后的资产价值为2,748.77 亿元，评估增值率平均为59.08% ，其中注入资产价值最大1家是长江电力，账面值835.63亿元，评估后资产价值1,073.15亿元。若不计长江电力，其余86家的资产经评估后平均增值率为87.79%。其中最大增值率3446.03%，最小是-8.05%。
涉及置出资产的有34家，账面值合计76.66亿元，经评估后的资产价值为130.83亿元，评估增值率平均为70.66%。最大的增值率为610.25%，最小增值率-937.50%。置出资产价值最大的是锦江股份，评估值为30.67亿元，增值率452.70%，其目的是该公司控股股东锦江酒店集团为避免同业竞争、减少关联交易而进行的经营业务整合，与通常借壳上市而置出资产目的不同。若不计锦江股份，其余33家的资产经评估后平均增值率为40.85%，不到置入资产增值率的一半。
置出净资产评估价值与注入净资产评估价值相比，仅为4.76%，说明通过增发股份将优质、盈利资产注入上市公司，实现资产上市是重大资产重组的主要推力和重要构成。
注入资产的评估方法中，均采用两种方法进行了评估，其中主要采用成本法和收益法两种方法结合，并多以成本法评估结果定价；而置出资产采用了一种方法成本法，或成本法与收益法两种方法相结合进行评估，并均以成本法进行定价。
2．经并购重组委审核通过的57家上市公司并购重组涉及的资产评估业务的主要特点分析
（1）以资产评估结果作为并购重组交易定价基础是交易各方主要的选择。
2009年过会的57家重大资产重组上市公司，有49家以评估结果定价，占比85.96%；属上市公司之间吸收合并而采用交易价格定价的4家，占比7.02%；另有4家企业置入资产定价在评估结果的基础上进行了下调，其中：世荣兆业（SZ.002144）下调比例为15%，闽闽东（SZ.000536）下调比例为12%，另2家企业下调金额为1000万元。对于上市公司的置出资产，除个别公司外均按评估价出售。
（2）并购重组中购买、出售资产的评估方法仍以成本法和收益法二种方法结合为主，评估结果以成本法结果为主，但收益法结果定价的比例显著提高。
置入资产基本上采用了二种及二种以上评估方法进行，其中以成本法和收益法二种方法结合为主。同时采用成本法和收益法二种方法的企业有44家，同时采用成本法、市场法和收益法的企业有1家，单独采用成本法评估的企业有8家。
单独采用成本法的这8家企业置入资产主要类型7家为房地产、
1家为矿产资源。究其原因在于，房地产如土地采用了市场比较法、基准地价系数修正法、成本逼近法、假设开发法等其中一种或多种方法结合进行评估，矿业权评估主要是现金流量评估法，从整个企业价值角度看采用的是成本法路径，但单项资产实际上采用市场法或收益法。
对于上市公司之间的吸引合并有4家，合并方无一例外采取决议公告日前二十个交易日的公司股票交易均价作为股票发行价格，被合并方采取公告日前二十个交易日的公司股票交易均价再加上一定的风险溢价作为换股价格。
对于上市公司的置出资产，已从单一采取成本法，转向采取成本法和收益法或市场法二种方法结合评估，但定价全部采用了成本法的评估结果。这种转变有利于重组各方了解置出资产的真实获得能力和价值。
（3）并购重组中上市公司购买资产的增值率显著高于出售资产的增值率
过会的57家并购重组评估结果较原账面值增幅较大，上市公司购买大股东资产的平均评估增值率与增值额均显著高于大股东购买上市公司资产时的平均增值率与增值额，含有无形资产的评估增值率、增值额远高于其他类资产。注入到上市公司的资产评估增值平均132.48%，而置出上市公司的资产增值平均不到10.57%。注入资产类型为房地产、矿产资源的溢价率较高，并多以成本法结果定价，但其中主要资产则采用收益法或市场法评估；而其他溢价率高的资产类
型，均采用收益法结果定价。如，深圳华强（SZ.000062）,溢价率为1315.29%，注入资产类型为商业地产，虽整体采用成本法定价，但商业地产采用的是收益法评估。又如，中材国际（SH.600970），溢价率为626.07%，注入资产主要业务为水泥工业工程建设，采用了收益法和市场法进行评估，最终采用收益法的评估结果。
（4）并购重组评估市场集中度较高，同时“属地”色彩相当明显上述57家过会上市公司购买、出售资产共涉及77家企业进行了资产评估，其中51家是由注册地在北京的评估机构承做的，占比66.23%；其余26家由注册地非北京的评估机构承做，占比33.77%，均为企业当地的评估机构。而北京的评估机构涉及17家评估单位，各家承做的项目数差异很大，最多的一家资产评估公司承做了12家，最少仅1家。承做数排前两名的评估机构完成了21家企业的评估，占全部数量的27.27%，排前五位的评估机构完成了33家企业的评估，占全部数量的42.86%。
3．并购重组与资产评估实务操作中较为突出的问题
2009年度资产评估执业环境和执业过程中仍存在值得重视的问题。例如，并购重组中作为交易方之一的上市公司往往处于劣势、弱势或不平等地位，对资产的交易定价、交易方式没有对等的话语权；上市公司购买资产的评估增值率显著高于出售资产的评估增值率；少数评估机构对于整体资产的评估结论以及单项资产的具体评估政策方面选择性地使用评估方法；部分项目评估方法的选用以及评估结果的取舍受制于交易各方在博弈中的主动权、交易的目的、资产的性质、
交易的关联性、重组方案设计的局限性等多种因素，这些因素大大影响最终的评估增值率和增值额，影响了交易定价机制的正常运作。
上述问题一方面反映出并购重组定价机制中存在的人为因素对评估执业的不当干预；另一方面也反映出个别评估机构和执业人员独立性和专业性的欠缺，损害了市场的公平和效率，需要引起执业机构的警觉和监管机构的重视。
三、资产评估对证券市场的影响分析
（一）资产评估在并购重组中的作用和影响
1．现行规章对并购重组中执行资产评估给予了强制性的规定
《上市公司重大资产重组管理办法》等监管文件对资产评估的执业情形、方法、信息披露、责任、监管等进行了规定，体现了资产评估在并购重组中的定位、地位和影响。
2. 资产评估在2009年度重大资产重组交易定价中的状态分布
2009年度过会的57例重大资产重组中，沪市27家，深市30家。从置入资产定价情况看：49例重大资产重组案例是通过资产评估结果直接定价；闽闽东和世荣兆业等4例重大资产重组案例是以资产评估结果为基础经调整后定价；剩余4家案例因重组方式或为换股合并或为换股收购股权而未涉及资产评估，这4家案例包括，“ST东航吸收合并ST上航”、“新湖中宝吸收合并新湖创业”、“唐钢股份吸收合并邯钢股份和承德钒钛”及“同方股份收购晶源电子”。
3. 资产评估对并购重组的推进发挥了积极的作用和影响
（1）资产评估已经成为上市公司重大资产重组定价的核心环节。2009年度经并购重组委审核通过的案例中，以评估结果为基础定价的占92.98%，其中以评估结果直接定价的占85.96%；涉及直接资产交易的上市公司重大资产重组案例100%进行了资产评估，其中92%以上的资产交易定价直接使用评估结果。
（2）国有资产借助专业化的评估定价登陆资本市场，实现了保值增值，提高了资产的整体竞争力和运行效率。置入资产涉及国有资产平均评估增值率接近100%，增厚了重组后上市公司每股净资产含量，重组后的国有及国有控制的市值均有不同程度增长。资产经评估定价后证券化对于国资部门科学监管国有资产、逐步引入市值考核奠定了良好的基础。
（3）资产评估提高了实施重组的质量。标的资产注入上市公司实现资产证券化的过程中，独立的专业化的评估服务帮助各相关方对标的资产形成合理的价值判断，客观上遏制了质差资产披着合法交易的“形式外衣”进入上市公司，有效防止了上市公司和其他相关方利益受损。
（4）资产评估为后金融危机时代以并购重组保经济平稳增长起到了积极的作用。新的重组管理办法是在股权分置改革基本完成背景下的重大举措，掀起了新一轮的资产注入、整体上市热潮，大大促进了上市公司质量和规模效益的提高，对于2009年度扭转经济走势、优化经济结构、提升经济运行质量、实现国家经济平稳增长、稳定股
市预期发挥了积极有效的作用，成为并购新景象下的制度性基石和新价值的发现者。
（二）资产评估对上市公司规范运作、独立性和信息披露等方面的意义
1．资产评估是保证上市公司规范运作和独立性的重要手段
上市公司控股股东、实际控制人及其他关联方基于解决同业竞争、减少关联交易、理顺产权关系、保证上市公司独立性等目的，与上市公司发生重大资产交易，资产评估的介入有利于关联交易定价的公允性，防止关联方损害上市公司和其他股东的利益，从而促进上市公司的规范运作。在2009年过会的57个项目中，55个项目涉及关联交易，占总数的96.49%，其中53个项目均进行了评估，49个项目中置入资产直接以评估结果定价。
2.资产评估是上市公司信息披露的重要内容
按照有关监管要求，资产评估报告等相关信息需在重大资产重组申请文件中做充分的披露，包括采用基于未来收益预期的估值方法的理由和评估假设前提合理性、预期未来收入增长率、折现率等重要评估参数取值合理性的说明。上市公司及时、完整地披露资产评估的相关信息，有利于督促评估机构勤勉尽责地履行职责，提高资产评估报告的质量；有助于投资者更全面的分析注入资产的合理价值，抑制过分投机和盲目投资。
企业价值评估—资产基础法·市场法 王生龙 中联资产评估有限公司 主要内容： 一．重新理解评估领域企业价值 二．资产基础法认识及实务中的问题 三．& 四．市场法认识及实务中的问题 五．答问（Q & A） 一、重新理解评估领域企业价值 （一）企业价值的有关观点 全球公司估值领域对企业价值的认识几乎是一致的。 比如戴维·弗里克曼（david frykman）和雅各布·托了瑞德（jakob tolleryd ）著的《corporate valuation》中：将企业价 值分为“权益价值”和“公司价值”。 ~ 公司价值（enterprise value)是整个公司所具有的价值。即公司承担所有资产要求权的价值总和，其构成为： 公司价值=权益价值+公司债务的市场价值+少数股东权益+养老金+其他要求权权益价值（equity value)是股东对公司资产的要求权，由于公司的权益价值等于公司所有股票的市场价值的总和，因此权益价值有时也 被称为“市场价值”（MV）。权益价值是公司价值与公司债务价值之间 的差额。 再比如美国加利福尼亚大学财务学教授布瑞德福特·康纳尔（Bradford Cornell）所著的《corporate valuation》中提到： 公司价值评估模型所要尽力而为的是，加总公司所有证券的公正市场价 值，而不仅仅是权益类证券。并提出价值评估的步骤是：先分别评估公 司的债务价值、优先股价值、普通股价值，然后将这些价值加总就得到 公司的价值。 公司价值=公司债务价值+优先股价值+普通股价值 （二）国内评估领域中企业价值
1、基本表述—— 《企业价值评估指导意见（试行）》 , 企业整体价值、股东全部权益价部分权益价值 进行分析、估算并发表专业意见的行为和过程。 《资产评估操作规范意见(试行)》 对全部资产和负债所进行的资产评估。 整体评估的范围为企业的全部资产和负债” 两种方法 国资委274号文——两种方法 《企业价值评估指导意见（试行）》 ！ 收益法验证 《资产评估操作规范意见(试行)》 2、评估对象的新认识—— 企业评估是一种整体性评估，含三种对象即：企业整体价值、股东全部权益价值、股东部分权益价值（传统意义上的收益法验证，实际上是股东全部权益价值的评估）。 部分股东部分权益价值并不必然等于股东全部权益价值与股权比例的乘积、考虑由于控股权和少数股权等因素产生的溢价或折价。 如何评估企业价值 正如布瑞德福特·康纳尔（Bradford Cornell）教授所说：评估一个企业价值的最为简单直接的方法是根据企业提供的资产负债表进行估算。之所以要调整是因为账面价值是基于历史成本记录的，其数额和市场价值存在差异。同时，还有一些有价值的资产，比如企业组织资本，并没有在资产负债表中得到反映。最为常用的调整方法是用企业资产的重置成本估计值代替账面价值，或用公司资产的变卖价值代替账面价值。 二、资产基础法认识及实务问题 [ 资产基础法认识 1、国内准则 第三十四条企业价值评估中的成本法也称资产基础法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定评估对象价值的评估思路。 以持续经营为前提对企业进行评估时，成本法一般不应当作为惟一使用的评估方法。 第三十五条注册资产评估师运用成本法进行企业价值评估，应当考虑被评估企业所拥有的所有有形资产、无形资产以及应当承担的负债。 第三十六条注册资产评估师运用成本法进行企业价值评估，各项资产的价值应当根据其具体情况选用适当的具体评估方法得出。 第三十七条注册资产评估师运用成本法进行企业价值评估，应当对长期股权投资项目进行分析，根据相关项目的具体资产、盈利状况及其对评估对象价值的影响程度等因素，合理确定是否将其单独评估。 第三十八条注册资产评估师对同一评估对象采用多种评估方法时，应当对形成的各种初步价值结论进行分析，在综合考虑不同评估方法和初步价值结论的合理
遇到公司经营问题？赢了网律师为你免费解惑！访问>> https://www.doczj.com/doc/2471166.html, 上市公司股权转让评估是怎样计算的 股权转让的评估形式有很多种，并且上市公司跟非上市公司的股权转让是有所区别的。根据我国《国资法》规定，上市公司股权转让需要先进行审计评估。那么到底上市公司股权转让评估是怎么计算的呢?下面就让赢了网的小编为您解答。 一、上市公司股权转让评估计算 1、成本法 成本法是指首先估测被评估资产的现行再取得成本(重置成本)，然后估测被评估资产业已存在的各种贬值因素，并将其从重臵成本中扣除而得到被评估资产价值的评估方法。采用成本法的前提条件有： ①被评估资产处于持续使用状态或设定处于持续使用状态; ②可以调查取得购建被评估资产的现行途径及相应社会平均成本资
料。 企业价值评估中的成本法也称为资产基础法、加和法，是指在合理评估企业各项资产价值和负债的基础上确定企业价值的各种评估具体技术方法的总称。资产基础法以在评估基准日重新建造一个与评估对象相同的企业或独立获利实体所需的投资额作为判断整体资产价值的依据，从企业购建角度反映企业的价值。资产基础法一般应用于新设立的企业或无法采用收益法、市场法进行有效评估的企业。对收益稳定的持续经营型企业，资产基础法无法体现企业未来收益与现有资产的关系，往往不能真实地反映企业股权的价值。 2、市场法 市场法是指利用市场上同样或类似资产的近期交易价格，经过直接比较或类比分析以估测资产价值的评估方法。市场法使用的基本前提有： ①存在一个活跃的公开市场; ②公开市场上存在可比的资产及其交易活动。 企业价值评估中的市场法是指将被评估企业与可比较的参考企业即
资产评估经典案例分析公司内部档案编码：[OPPTR-OPPT28-OPPTL98-OPPNN08]
案例六：国产机器设备评估案例 B厂因资产重组，拟将锻压车间的一台设备转让，现委托某评估机构对该设备的价值进行评估，评估基准日为2002年8月31日。评估人员根据掌握的资料，经调查分析后，决定采用成本法评估。 设备名称：双盘摩擦压力机 规格型号：J53－300 制造厂家：A机械厂 启用日期：1997年8月 账面原值：180,000元 账面净值：100,000元 案例分析过程: 一、概况 1、用途及特点 该设备是普通多用途锻压设备，用于B厂（被评估设备所属厂家）锻压车间手术器械成型模锻、挤压、精压、切边、弯曲、校正等作业。 该设备结构紧凑、动力大、刚性强、精度高、万能性强、采用液压操纵装置，可进行单次打击和连续自动打击。 2、结构及主要技术参数 （1）结构主要包括：机架、滑块、飞轮与主轴（其上安装两个大摩擦轮）四个部分；液压操纵、刹紧、退料及缓冲四个装置；还有电器设备（主机电和油泵电机）。 （2）主要技术参数
公称压力：3,000KN 打击能量：2,000KJ 最大行程：400mm 最小封闭高度：不得小于300mm 液压系统工作油压：2～3Mpa 二、估算重置价值 1、估算购置价格 经向原制造厂家——A机械厂询价得知，相同规格型号的J53—300型双盘摩擦压力机报价（2002年8月31日，即评估基准日）为人民币188,000元。 2、估算重置价值 （1）购置价格＝188,000元 （2）运杂费＝购置价格×运杂费率＝188,000×5%＝9,400元 （3）基础费＝购置价格×基础费率＝188,000×5%＝9,400元 （4）安装调试费：根据生产厂家承诺该项费用免收； （5）资金成本：因该机可在不到一个月时间内完成安装调试工作，故资金成本不计； 重置价值＝购置价格＋运杂费＋基础费＋安装调试费＋资金成本 ＝188,000+9,400+9,400+0+0 ＝206,800元 三、确定综合成新率 1、确定经七项调整因素修正使用年限法的成新率 （1）根据《全国资产评估价格信息》1999年第一期刊出的《机器设备参考寿命年限专栏》，取锻压设备规定使用（经济）年限为17年；
上市公司的重组主要有几种方式 上市公司主要有几种重组方式 一、收购兼并 在我国收购兼并主要是指上市公司收购其他企业股权或资产、兼并其他企业，或采取定向扩股合并其他企业。本文中所使用的收购兼并概念是上市公司作为利益主体，进行主动对外扩张的行为。 它与我国上市公司的大宗股权转让概念不同。“股权转让”是在上市公司的股东层面上完成的，而收购兼并则是在上市公司的企业层面上进行的。兼并收购是我国上市公司资产重组当中使用最广泛的一种重组方式。 二、股权转让 股权转让是上市公司资产重组的另一个重要方式。在我国股权转让主要是指上市公司的大宗股权转让，包括股权有偿转让、二级市场收购、行政无偿划拨和通过收购控股股东等形式。上市公司大宗股权转让后一般出现公司股东、甚至董事会和经理层的变动，从而引入新的管理方式，调整原有公司业务，实现公司经营管理以及业务的升级。 三、资产剥离和所拥有股权的出售 资产剥离或所拥有股权的出售是上市公司资产重组的一个重要方式。主要是指上市公司将其本身的一部分出售给目标公司而由此获得收益的行为。根据出售标的的差异，可划分为实物资产剥离和股权出售。资产剥离或所拥有股权的出售作为减少上市公司经营负担、改变上市公司经营方向的有力措施，经常被加以使用。在我国上市公司当中，相当一部分企业上市初期改制不彻底，带有大量的非经营性资产，为以后的资产剥离活动埋下了伏笔。
四、资产置换 资产置换是上市公司资产重组的一个重要方式之一。在我国资产置换主要是指上市公司控股股东以优质资产或现金置换上市公司的存量呆滞资产，或以主营业务资产置换非主营业务资产等行为。资产置换被认为是各类资产重组方式当中效果最快、最明显的一种方式，经常被加以使用。上市公司资产置换行为非常普遍。 五、其他 除了股权转让、兼并收购、资产置换、资产剥离等基本方式以外，根据资产重组的定义，笔者认为我国还出现过以下几种重组方式:国有股回购、债务重组、托管、公司分拆、租赁等方式。因篇幅关系，在此不一一赘述。 其中值得一提的是“壳”重组和MBO不是一个单独的资产重组方式。因为这两种方式都是“股权转让”重组的一种结果。配股(包括实物配股)不是资产重组的一种方式，因为配股过程中，产权没有出现变化。虽然在增发股份的过程中产权发生了变化，但根据约定俗成，把增发股份当作一种融资行为，而不当作资产重组行为。上市公司投资参股当中的新设投资属于上市公司投资行为，而对已有企业的投资参股则是“兼并收购”的一种。 并购重组锁定期的法律规定是什么 (一)《上市公司重大资产重组管理办法》 第四十五条特定对象以资产认购而取得的上市公司股份，自股份发行结束之日起12 个月内不得转让;属于下列情形之一的，36 个月内不得转让： 1、特定对象为上市公司控股股东、实际控制人或者其控制的关联人;
无形资产评估及案例分析 目录 一、无形资产评估的有关问题 二、三种评估方法及案例分析 一、无形资产评估的有关问题 无形资产评估中的理论和实践问题很多，这里列举在实践中经常面临的最重要的5个问题，展开分析。 1、无形资产的确认 什么样的经济现象或财产权利才算是无形资产？ 什么样的经济现象或财产权利能显示或表明无形资产的价值？ （1）可作为无形资产的经济现象 需经专门确认并做可辨识的描述。 应具备合法的存在条件并受法律的保护。 必须具有所有权并能够合法的转让。 必须有无形资产存在的有形证据或证明。 必须在可确认的时间内或作为可确认事件的结果而产生或存在的。 必须是在可确认的时间内或作为可确认事件的结果而被破坏或终止的。客户关系类：客户名单、以往的购货订单资料、往来函件； 契约权：合同或某种书面协议； 商标、专利、版权：书面注册文件； 集合劳动力：雇员清单、人事档案、与就业有关的纳税申报单； 专利技术：图纸、流程图、示意图、程序手册、备记录等； 商誉：财产报表、所得税申报、公司记录和文件、经营和财务预算。（2）不可作为无形资产的经济现象 无形因素或无形影响力 1、市场份额 2、高盈利能力 3、受保护状态； 4、垄断地位； 5、市场潜力； 6、神秘性； 1
7、可以继承或长期使用； 8、竞争优势； 9、独一无二性； 10、折扣价格； 11、变现性； 12、所有权控制。 （3）表明无形资产价值的经济现象 能为其所有者带来可以计量的经济利益。 一个例子： 1）一个新注册的商标—保持经济存在形式； 2）不使用状态—没有经济价值； 3）注册是为了防止被竞争对手获得，商标正被保护性使用—具有经济价值。 无形资产的会计处理—新旧会计准则对比 原准则规定：自行开发并依法申请取得的无形资产，其入账价值应按依法取得时发生的注册费、律师费等费用确定；依法申请取得前发生的研究与开发费用，应于发生时确认为当期费用。 新准则对研究开发费用的费用化进行了修订：研究费用依然是费用化处理，进入开发程序后，对开发过程中的费用如果符合相关条件，就可以资本化。 2、实施无形资产评估的原因—评估目的 1）投资--《公司法》 2）为财务会计对企业整体购买价格进行分分配 3）收购前企业价值的评估 4）购买特定的无形资产 5）其他为管理目的而进行的无形资产评估 1）为什么实施评估 2）评估的预期用途 3）谁将依赖于该项评估 《公司法》对出资范围的相关规定: “股东可以用货币出资，也可以用实物、知识产权、土地使用权等可以用货币估价并可以依法转让的非货币财产作价出资；但是，法律、 2
企业价值市场法评估实务及案例分析
第 1 部分 判断题
76 1. 我们需要评估的市场价值应该是资产在交易市场所表现的价格，因此我们评 估的资产市场价值主要是“市场”所在地，而不是“资产”所在地。 A、 对 B、 错 正确答案：A 解析： 讲义 P24。 87 2. 价值比率选择的一般原则包括：对于可比对象与目标企业资本结构存在较大 差异的，则一般应该选择全投资口径的价值比率。 A、 对 B、 错 正确答案：A 解析： 讲义 P80。 81 3. 价值比率实际上可以理解为是相应口径的资本化率 k-g 的倒数。 A、 对 B、 错
1
正确答案：A 解析： 讲义 P56。 86 4. 在估算被评估企业“相关参数”时，需要根据可比公司价值比率的时限，相 应的估算被评估企业“相关参数”的时限。 A、 对 B、 错 正确答案：A 解析： 讲义 P77。 90 5. 市场法评估中最后需要将非经营性资产加回。 A、 对 B、 错 正确答案：B 解析： 加回非经营资产这一步骤通常不适用市场法估算少数股权价值。 84 6. 在进行价值比率修正时，需要注意 WACC 是全投资税后现金流口径的，对应 于 NOIAT 价值比率，其他口径的价值比率对应的折现率估算则需要利用转换系 数将 WACC 转换为其他口径的折现率。 A、 对 B、 错
2
正确答案：A 解析： 讲义 P66。 88 7. 价值比率选择的一般原则包括：对于一些高科技行业或有形资产较少但无形 资产较多的企业，盈利类价值比率可能比资产类价值比率效果好。 A、 对 B、 错 正确答案：A 解析： 讲义 P80。 71 8. 进行市场法评估时，通常应该进行最低营运资金需求量与实际拥有量差异调 整。 A、 对 B、 错 正确答案：A 解析： 讲义 P15.，这是市场法评估的操作步骤之一。 91 9. 交易案例比较法就是在近期合并、收购案例中选择与被评估企业相同或相似 的交易标的作为“对比案例”，利用对比案例作为“对比对象”估算被评估企业 价值的一种市场法评估技术。
3
实践中，常见的三种股权估值方法。下面分别与大家介绍，以兹参考。一．收益法 收益法在公司并购中比较常见，也是用到最多的一种估值方法，收益法是将被并购公司未来收益资本化或折现，分为股利折现法和现金流折现法，股利折现法将预期股利进行折现以确定评估对象价值的具体方法，通常适用于缺乏控制权的股东部分权益价值评估。股利折现法的预期股利一般应当体现市场参与者的通常预期，适用的价值类型通常为市场价值。现金流折现法通常包括公司自由现金流折现模型和股权自由现金流折现模型。应当根据被评估单位所处行业、经营模式、资本结构、发展趋势等，恰当选择现金流折现模型。 收益法的重点是确定收益期、折现率。如何确定收益期，应当在对公司收入结构、成本结构、资本结构、资本性支出、投资收益和风险水平等综合分析的基础上，结合宏观政策、行业周期及其他影响公司进入稳定期的因素合理确定预测期。确定拆现率时应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资收益率等资本市场相关信息和所在行业、被评估单位的特定风险等相关因素 二、市场法 是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。评估人员应当根据所获取可比公司经营和财务数据的充分性和可靠性、可收集到的可比公司数量，考虑市场法的适用性。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。 上市公司比较法是指获取并分析可比上市公司的经营和财务数据，计算价值比率，在与被评估单位比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。 交易案例比较法是指获取并分析可比公司的买卖、收购及合并案例资料，计
算价值比率，在与被评估单位比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。控制权以及交易数量可能影响交易案例比较法中的可比公司交易价格。在切实可行的情况下，应当考虑评估对象与交易案例在控制权和流动性方面的差异及其对评估对象价值的影响。 三、成本法 成本法又称资产基础法是指以被评估单位评估基准日的资产负债表为基础，评估表内及可识别的表外各项资产、负债价值，确定评估对象价值的评估方法。采用资产基础法进行公司价值评估，应当对长期股权投资项目进行分析，根据被评估单位对长期股权投资项目的实际控制情况以及对评估对象价值的影响程度等因素，确定是否将其单独评估。 雷势万廷数据分析有限公司，您身边的数据分析专家，擅长项目数据分析，项目价值分析，企业战略设计，企业重组并购等。公司的服务网络遍布全国，并且与多家国内外金融机构、大型财团、银行、上市公司、中小型企业等建立了业务合作意向及业务往来。我们以专业的方法、严谨的态度、公正的原则、热情的服务为广大客户提供有价值的数据分析，携手广大客户，共同发展进步。
案例六：国产机器设备评估案例 B厂因资产重组，拟将锻压车间的一台设备转让，现委托某评估机构对该设备的价值进行评估，评估基准日为2002年8月31日。评估人员根据掌握的资料, 经调查分析后，决定采用成本法评估。 设备名称：双盘摩擦压力机 规格型号：J53 - 300 制造厂家：A机械厂 启用日期：1997年8月 账面原值：180,000 元 账面净值: 100,000 元 案例分析过程： 、概况 1、用途及特点 该设备是普通多用途锻压设备，用于B厂（被评估设备所属厂家）锻压车间手术器械成型模锻、挤压、精压、切边、弯曲、校正等作业。 该设备结构紧凑、动力大、刚性强、精度高、万能性强、采用液压操纵装置，可进行单次打击和连续自动打击。 2、结构及主要技术参数 （1）结构主要包括：机架、滑块、飞轮与主轴（其上安装两个大摩擦轮）四个部分；液压操纵、刹紧、退料及缓冲四个装置；还有电器设备（主机电和油泵电机）。 （2）主要技术参数 公称压力：3,000KN 打击能量：2,000KJ 最大行程：400mm 最小圭寸闭高度：不得小于300mm 液压系统工作油压：2?3 Mpa 二、估算重置价值 1、估算购置价格
经向原制造厂家一一A机械厂询价得知，相同规格型号的J53—300型双盘摩擦压力机报价（2002年8月31日，即评估基准日）为人民币188,000元。 2、估算重置价值 （1 购置价格=188,000元 （2）运杂费=购置价格X运杂费率=188,000 X 5%^ 9,400元 （3）基础费=购置价格X基础费率= 188,000 X 5%^ 9,400元 （4）安装调试费：根据生产厂家承诺该项费用免收； （5）资金成本：因该机可在不到一个月时间内完成安装调试工作，故资金成 本不计； 重置价值二购置价格+运杂费+基础费+安装调试费+资金成本 =188,000+9,400+9,400+0+0 =206,800 兀 三、确定综合成新率 1、确定经七项调整因素修正使用年限法的成新率 （1）根据《全国资产评估价格信息》1999 年第一期刊出的《机器设备参考寿命年限专栏》，取锻压设备规定使用（经济）年限为17年； （2）确定已使用（实际）年限为5年（启用日期1997年8月－评估基准日2002年8月）； （3）确定七项调整因素综合修正系数a=0.99 ①制造质量a1 —1.10 （A机械厂制造，质量优良）； ②利用程度a2—1 .00 （2班/日作业，利用程度正常）； ③维护保养a3—1.00 （正常）； ④修理改造a4—1.00 （无修理改造）； ⑤故障情况a5—1.00 （无故障）； ⑥运行状态a6—1.00 （正常）； ⑦工作环境a7—0.90 （高温、灰尘、振动）； （4）确定已使用（经济）年限5.05 （5-0.99 ）年； 5）确定尚可使用（经济）年限为11.95（17－5.05）年；
第一章总则 第一条为了规范上市公司重大资产重组行为，保护上市公司和投资者的合法权益，促进上市公司质量不断提高，维护证券市场秩序和社会公共利益，根据《公司法》、《证券法》等法律、行政法规的规定，制定本办法。 第二条本办法适用于上市公司及其控股或者控制的公司在日常经营活动之外购买、出售资产或者通过其他方式进行资产交易达到规定的比例，导致上市公司的主营业务、资产、收入发生重大变化的资产交易行为(以下简称重大资产重组)。 上市公司发行股份购买资产应当符合本办法的规定。 上市公司按照经中国证券监督管理委员会(以下简称中国证监会)核准的发行证券文件披露的募集资金用途，使用募集资金购买资产、对外投资的行为，不适用本办法。 第三条任何单位和个人不得利用重大资产重组损害上市公司及其股东的合法权益。 第四条上市公司实施重大资产重组，有关各方必须及时、公平地披露或者提供信息，保证所披露或者提供信息的真实、准确、完整，不得有虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏。 第五条上市公司的董事、监事和高级管理人员在重大资产重组活动中，应当诚实守信、勤勉尽责，维护公司资产的安全，保护公司和全体股东的合法权益。 第六条为重大资产重组提供服务的证券服务机构和人员，应当遵守法律、行政法规和中国证监会的有关规定，遵循本行业公认的业务标准和道德规范，严格履行职责，对其所制作、出具文件的真实性、准确性和完整性承担责任。 前款规定的证券服务机构和人员，不得教唆、协助或者伙同委托人编制或者披露存在虚假记载、误导性陈述或者重大遗漏的报告、公告文件，不得从事不正当竞争，不得利用上市公司重大资产重组谋取不正当利益。 第七条任何单位和个人对所知悉的重大资产重组信息在依法披露前负有保密义务。
无论是资产并购抑或股权并购都无法回避如何为被并购公司估值的问题，估值过低，会伤害到被并购公司股东的利益，如果估值过高，无法达到业绩目标时，又面临着并购公司严恪的对赌补偿。同样，因为错误的估值也可能会对并购公司造成并购失败的风险，特别是高估被并购公司的价值。所以在实施公司并购案中，估值成为双方关注的焦点。 实践中，常见的三种估值方法。下面分别与大家介绍，以兹参考。 一、收益法 收益法在公司并购中比较常见，也是用到最多的一种估值方法，收益法是将被并购公司未来收益资本化或折现，分为股利折现法和现金流折现法，股利折现法将预期股利进行折现以确定评估对象价值的具体方法，通常适用于缺乏控制权的股东部分权益价值评估。股利折现法的预期股利一般应当体现市场参与者的通常预期，适用的价值类型通常为市场价值。现金流折现法通常包括公司自由现金流折现模型和股权自由现金流折现模型。应当根据被评估单位所处行业、经营模
式、资本结构、发展趋势等，恰当选择现金流折现模型。 收益法的重点是确定收益期、折现率。如何确定收益期，应当在对公司收入结构、成本结构、资本结构、资本性支出、投资收益和风险水平等综合分析的基础上，结合宏观政策、行业周期及其他影响公司进入稳定期的因素合理确定预测期。确定拆现率时应当综合考虑评估基准日的利率水平、市场投资收益率等资本市场相关信息和所在行业、被评估单位的特定风险等相关因素。 二、市场法 市场法，是指将评估对象与可比上市公司或者可比交易案例进行比较，确定评估对象价值的评估方法。评估人员应当根据所获取可比公司经营和财务数据的充分性和可靠性、可收集到的可比公司数量，考虑市场法的适用性。市场法常用的两种具体方法是上市公司比较法和交易案例比较法。 上市公司比较法是指获取并分析可比上市公司的经营和财务数据，计算价值比率，在与被评估单位比较分析的基础上，确定评估对象价值的具体方法。上市
上市公司并购重组流程 (一)、申报接收和受理程序 证监会办公厅受理处统一负责接收申报材料，对上市公司申报材料进行形式审查。申报材料包括书面材料一式三份(一份原件和两份复印件)及电子版。证监会上市公司监管部(以下简称证监会上市部)接到受理处转来申报材料后5个工作日内作出是否受理的决定或发出补正通知。 补正通知要求上市公司作出书面解释、说明的，上市公司及独立财务顾问需在收到补正通知书之日起30个工作日内提供书面回复意见。逾期不能提供完整合规的回复意见的，上市公司应当在到期日的次日就本次重大资产重组的进展情况及未能及时提供回复意见的具体原因等予以公告。收到上市公司的补正回复后，证监会上市部应在2个工作日内作出是否受理的决定，出具书面通知。受理后，涉及发行股份的适用《证券法》有关审核期限的规定。为保证审核人员独立完成对书面申报材料的审核，证监会上市部自接收材料至反馈意见发出这段时间实行“静默期”制度，不接待申报人的来访。 (二)、审核程序 证监会上市部由并购一处和并购二处分别按各自职责对重大资产重组中法律问题和财务问题进行审核，形成初审报告并提交部门专题会进行复核，经专题会研究，形成反馈意见。 1、反馈和反馈回复程序：在发出反馈意见后，申报人和中介机构可以就反馈意见中的有关问题与证监会上市部进行当面问询沟通。问询沟通由并购一处和并购二处两名以上审核员同时参加。按照《重组办法》第25条第2款规定，反馈意见要求上市公司作出解释、说明的，上市公司应当自收到反馈意见之日起30个工作日内提供书面回复，独立财务顾问应当配合上市公司提供书面回复
意见。逾期不能提供完整合规回复的，上市公司应当在到期日的次日就本次重大资产重组的进展情况及未能及时提供回复的具体原因等予以公告。 2、无需提交重组委项目的审结程序：上市公司和独立财务顾问及其他中介机构提交完整合规的反馈回复后，不需要提交并购重组委审议的，证监会上市部予以审结核准或不予核准。上市公司未提交完整合规的反馈回复的，或在反馈期间发生其他需要进一步解释或说明事项的，证监会上市部可以再次发出反馈意见。 3、提交重组委审议程序：根据《重组办法》第27条需提交并购重组委审议的，证监会上市部将安排并购重组委工作会议审议。并购重组委审核的具体程序按照《重组办法》第28条和《中国证券监督管理委员会上市公司重组审核委员会工作规程》的规定进行。 4、重组委通过方案的审结程序：并购重组委工作会后，上市公司重大资产重组方案经并购重组委表决通过的，证监会上市部将以部门函的形式向上市公司出具并购重组委反馈意见。公司应将完整合规的落实重组委意见的回复上报证监会上市部。落实重组委意见完整合规的，予以审结，并向上市公司出具相关批准文件。 5、重组委否决方案的审结程序：并购重组委否决的，予以审结，并向上市公司出具不予批准文件，同时证监会上市部将以部门函的形式向上市公司出具并购重组委反馈意见。上市公司拟重新上报的，应当召开董事会或股东大会进行表决。 二、上市公司并购的方式 按照证券法的规定，投资者可以采取要约收购、协议收购及其他合法方式收购上市公司。采取要约收购方式的，收购人必须遵守证券法规定的程序和规
非上市公司股权估值指引 第一章总则 第一条【宗旨和目标】 为规范以公允价值计量的非上市公司股权投资的估值方法，制定本指引。 第二条【适用范围】 本指引适用于证券公司及相关境内子公司持有的非上市公司股权的估值。 第二章非上市公司股权的估值原则 第三条【估值原则】 非上市公司股权的估值是在被评估企业整体股权价值的基础上，考虑持股比例并结合流动性折扣等因素评估确定。 第四条【主要估值技术概述】 非上市公司股权的常用估值技术包括市场法、收益法和成本法。 证券公司及相关境内子公司可根据被评估企业实际情况、市场交易情况及其他可获得的信息，采用一种或多种估值技术，并选取在当前情况下最能代表公允价值的金额作为公允价值。 第五条【估值技术的选择】 证券公司及相关境内子公司应当运用职业判断，确定恰当的估值技术。选择估值技术时，至少应当考虑以下因素：
1）根据可获得的市场数据和其他信息，其中一种估值技术是否比其他估值技术更恰当； 2）其中一种估值技术所使用的输入值是否更容易在市场上观察到或者只需作更少的调整； 3）其中一种估值技术得到的估值结果区间是否在其他估值技术的估值结果区间内； 4）多种估值技术的估值结果存在较大差异的，进一步分析存在较大差异的原因，例如其中一种估值技术可能使用不当，或者其中一种估值技术所使用的输入值可能不恰当等。 第三章非上市公司股权的估值方法 第六条【市场法定义】 市场法是利用相同或类似的资产、负债或资产和负债组合的价格以及其他相关市场交易信息进行估值的技术，常用方法包括市场乘数法、最近融资价格法、行业指标法等。 第七条【市场乘数法定义及适用范围】 市场乘数法是利用可比公司市场交易数据估计公允价值的方法，包括市盈率法、市净率法、企业价值倍数法等。 市场乘数法适用于存在多家上市公司与被评估企业在业务性质与构成、企业规模、企业所处经营阶段、盈利水平等方面相似,或同行业近期存在类似交易案例的情形；评估人员需获取被评估企业与可比公司价值乘数的相关数据，用于计算估值结果。
技术资产评估案例解析(doc 7页)
无形资产评估案例3.6 技术资产评估案例 案例 一、评估对象 高品质铜金粉属于国家高新技术超微功能粉体材料领域，S公司在借鉴国外先进技术的基础上，运用多学科、多领域前沿技术的交叉综合，于1998年12月成功研制了高品质铜金粉的生产技术。权威部门的检测报告和用户试用报告表明，技术水平达到国际先进水平。 该产品具有分散性好、附着力强、稳定性好、色泽逼真，酷似黄金，且光亮持久等特点，产品各项性能远优于国内低品质产品，可与国外进口产品相比，已成为高档金色包装印刷廉价代金最理想的材
料。 二、评估目的 S科技有限公司研制开发了高品质铜金粉生产技术，为加快公司的高品质铜金粉技术的产业化进程，拟以该技术成果与D上市公司合资，以发挥各自的技术优势和资金优势。为合理确定双方所占的股份，委托评估机构对该技术无形资产的价值进行评估。 三、评估报告用户 该报告委托方为S公司，是报告的主要用户。D公司是拟合资对象，对无形资产评估分析过程及其结果十分重视。因此，本评估报告直接为委托方（技术转让方）提供参考意见，间接为技术受让方投资决策（确定合资方式和认同价值）提供参考依据。 四、评估依据 技术无形资产评估的依据包括法律依据、技术依据。 法律依据主要有评估委托合同、国务院第91号令《国有资产评估管理办法》及《国有资产评估管理办法实施细则》。 评估技术依据是国资办发（1996）36号文件《资产评估操作规范意见（试行）》，委托方提供的《高品质仿金复合金属粉体材料（铜金粉）生产可行性研究报告》及相关资料、委托单位1998～1999年的会计报表、由中国有色金属工业粉末冶金产品质量监督中心出具的《铜金粉产品检测报告》、由H省分析测试中心出具的《铜金粉产品分析测试报告》、用户意见和产品试用报告、产品购销合同等；评估方收集的资料，包括同行专家对技术水平的评价、市场调查情况等。
方案书standard template 内部资料注意保管
股权的分法 企业即将上市，总想着给高管骨干分点儿股权，一来赶时髦，二来可以留住人才。但是面对当前层出不穷的股权激励方案，哪个能达到我们想要的效果？本文教你从三方面来判断，对股权激励方案作出一个合理评估。 第一个问题，给谁股权？ 首先，对企业核心竞争力以及构成核心竞争力环节的人力资源的判断，是我们思考股权激励方案的基础。 但企业对这一点的认识，往往是不准确的。有的企业“评选”出企业创业元老给予股权，有的仅根据管理团队的级别、员工就职年限来给予股权。 还有的企业，实际上是对一些薪酬已超过行业标准的高管追加了胡萝卜，没有和构成企业核心竞争力的骨干匹配。例如，某软件企业原计划给予负责软件销售的副总裁大量股权。但经过我们的调查发现，得益于企业开发的软件在相关市场上的强势地位，负责销售的副总裁其实已经获得超过同行的薪酬和奖金收入。而真正软件研发核心人员的薪酬水平却落后于同行，如果不进行股权激励，就存在着人才流失的严重隐患。 其次，企业应该预留一定的股权激励空间。 在对企业现有管理团队进行评价时，有可能发现企业存在人才短板。这涉及到引入新团队成员，以及现有团队是否需要替换的问题。 例如，一家电气设备企业完成股权激励后，市场发生转变，才发现自身销售能力不足，需要引入更加优秀的销售人才，但此时企业股权激励空间已经接近用尽（涉及大股东的控股地位问题），困难重重。 企业在进入上市轨道后，对规范企业治理需要引入的运营总监、财务总监、董事会秘书等人才，也要预留股权激励空间。例如鼎晖入股俏江南后，引入了前麦肯锡全球董事合伙人魏蔚加盟俏江南担任CEO，张兰随后将俏江南4.7%的股份，以1508万元的价格转让给了魏蔚在香港注册的公司。 企业战略边界划分也是一个重要考虑因素。企业未来发展要重点进入的领域，往往是需要进行人才激励的领域，需要在股权激励设计时预留开放性的空间。
《资产评估》案例分析题 1.某企业因业务发展，向汽车公司租用运输卡车5辆，合同约定租期5年，每年年初支付租金每辆2000元。设利率10%。第二章书本P21［例10］ 要求（1）普通年金与先付年金有何不同？（2）计算每辆汽车5年租金共多少？解答：（1）普通年金是指发生在期末的年金，先付年金是指发生在期初的年金。（2）计算每辆车5年租金车共： 先付年金终值=普通年金终值×（1+I）=2000*(A/P,10%,5)*（1+10%）=13431.22(元 ) 2.某企业欲购置一台设备,当时银行利率10%,以分期付款方式支付,每年年初支付30000元,3年期.若不购置还可以向甲企业租用,租用每年年末支付31000元,3年期,应如何决策?第二章书本P22［例11］解答:1)购置设备所需金额现值(先付年金)=30000*(P/A,10%,3)*(1+10%)=82067.7 2)租用设备所需金额现值(普通话年金)=31000*(P/A,10%,3)=77093.9 故应选用租用方案. 3.某企业有一项投资,需投资120万元,投资该项目后每年可获净利润(现金流量)30万,预付项目寿命5年,若无风险报酬率10%,则应否投资该项目?为什么?第二章书本P21［例9］ 答案:投资该项目，每年可获净利润（现金流量）30万元，5年总额为150万，原始投资额为120万，如果不考虑资金时间价值，也不考虑资金的其它用途，该项目应投资。但考虑到资金的机会成本和资金的时间价值，则应进行分析计算。 5年获得的净利润（现金流量）的现值为：30*（P/A,10%,5）=113.724(万元) 即尽管5年内取得的收益总额为150万，大于原始投资额，但由于5年收益是不同时点上取得，而其总额的现值仅为113.724万元,小于原始投资额,因而不应投资该项目. 4、2002年底评估某合资企业的一台进口自动化车床。该车床是于 1995年从英国某公司进口，进口合同中的FOB价格是12万英镑。评估人员通过英国有关自动化车床厂商在国内的代理机构向英国国生产厂家进行了询价，了解到当时英国已不再生产被评估自动化车床那种型号机了，其替代产品是全面采用计算机控制的新型自动化车床，新型自动化车床的现行FOB报价为10第五章书本P113［案例分析2］ 针对上述情况，评估人员经与有关自动化车床专家共同分析研究新型自动化车床与被评估自动化车床
12个上市公司并购重组典型案例 一、东方航空吸收合并上海航空 东航、上航两个难兄难弟实在有太多的相似点了，在2008年的金融危机的寒流中都分别披 星戴帽，而这两家公司的业务均立足上海，放眼全国，业务上存在颇多重叠之处，重组是个双赢的选择。但实际中，由于东航属于国务院国资委下属企业，上航属于上海国资委下属企业，这两个属于不同娘家的国有企业最后能够走上重组之路，这与上海对局部利益的放弃和 打造一个国际航运中心的迫切需求是分不开的。 (一)交易结构 1、东航发行股份吸并上航，上航注销法人资格，所有资产和负债人员业务均并入东航设立 的全资子公司上海航空有限公司中。 2、双方的换股价格均按照停牌前20个交易日均价确定，对接受换股的上海航空股东给予 25%的风险溢价作为风险补偿。 3、方案赋予东航和上航的异议股东由国家开发投资公司提供的现金选择权，包括H股和A 股股东，异议股东可以按照换股价格行使现金选择权，无风险补偿。行使现金选择权的股东 要求： ①在股东大会上投反对票； ②持续持有股票至收购请求权、现金选择权实施日。 4、由于国务院国资委等领导要求东航需要非公发行融资，方案采取换股吸收合并和A+H非公开发行两个项目并行操作，且相互独立，不互为条件，达到"一次停牌、同时锁价"的目标 (二)几点关注 1、上航被吸收合并的资产东航由东航通过其设立全资子公司上航有限来接收原上海航空主 业资产及债权债务，并重新领域新的行政许可证照。上海有限为东航的全资子公司，这我就不理解了，为何不干脆直接采取控股合并上航的方式，反而绕了一圈却需要重新办理几乎所 有的经营许可证照？难道是吸收合并有强制换股的味道但控股合并可能不能干干净净的换 股，可能个别股东因这那原因不会办理换股手续？这可能也是某一个全面要约案例中的原因， 在那个案例中，有部分股东就是没有接受控股股东发出的要约收购，控股股东在要约收购取 得90%左右的股权后没有办法，只能将公司注销后重新设立一个公司将相关资产装进去。 2、在日常业务中，有几个优先权需要充分注意，以免造成不必要的差错，股东优先购买权，承租方优先购买权等。 3、2009年11月4日，发审委审核通过了非公开发行不超过13.5亿股A股股票事宜，2009年11月30日，重组委审核通过关于吸收合并事宜。这两次审核独立分开办理。这里有一个问题被有意无意回避了，东航发行股票吸并上航，发行股份的数量已逾十人，构成公开发行A股，这种情形下是否仅由重组委审核而无需发审委审核即可发行？ 二、友谊股份发行股份购买资产及换股吸收合并百联股份 友谊股份和百联股份均为上海国资委下属从事百货超商类业务上市公司，友谊股份由友谊复星和百联集团分别持有20.95%和6.31%的股份，同时发行有B股。百联股份由百联集团持有 44.01%的股份。这两家公司在百货业务上存在一定的同业竞争。 (一)交易结构 1、友谊股份发行股份购买八佰伴36%股权和投资公司100%股权 2、友谊股份换股吸并百联股份 3、由海通证券向友谊股份异议股东提供收购请求权，向百联股份异议股东提供现金选择权
宝商集团：宜昌三峡机场航空食品有限公司资产评估报告书 一、绪言 北京立信资产评估有限公司接受海航航空食品控股有限公司的委托，根据国家有关资产评估的规定，本着客观、独立、公正、科学的原则，按照公认的资产评估方法，对委托方所指定的应用于拟实施资产重组之目的所涉及的宜昌三峡机场航空食品有限公司的全部账内资产和负债进行了评估工作。本公司评估人员按照必要的评估程序对委托评估的资产和负债实施了实地查勘、市场调查与询证，对委估资产和负债在2008年9月30日所表现的市场价值作出了公允反映。现将资产评估情况及评估结果报告如下： 二、委托方、产权持有者和委托方以外的其他评估报告使用者 （一）委托方 企业名称：海航航空食品控股有限公司； 注册地址：海口市海秀路29号海航大厦； 法定代表人：陈明； 注册资本：人民币贰亿元； 经济性质：有限责任公司（法人独资）； 经营范围：生产、销售食品、饮料、旅客日用纪念品；快餐厅；咖啡厅；对外项目投资。（凡需行政许可的项目凭许可证经营） （二）产权持有者 企业名称：宜昌三峡机场航空食品有限公司； 注册地址：宜昌市三峡机场内； 法定代表人：陶志平； 注册资本：人民币220万元； 经济性质：有限责任公司(法人独资)； 经营范围：快餐、面包、蛋糕加工制售。 本次资产评估的产权持有者，为宜昌三峡机场航空食品有限公司（以下简称“宜昌三峡机场航食”），“宜昌三峡机场航食”是 1998 年 4 月经宜昌市计划委员会批准【宜字计外经字[1998第145号】，由三峡航空实业开发公司（以下简称“三峡实业”）、澳门华港贸易公司（以下简称“澳门华港”）共同出资组建的中外合资企业。注册资本 220 万元，其中：三峡实业出资 112.20 万元，持股 51％，澳门华港出资107.80万元，持股49%。公司注册地址：宜昌市三峡机场内，法定代表人：陶志平。 2002 年 8 月，根据董事会决定,经宜昌市对外贸易经济合作局批准(宜市外经贸字[2002]86 号)，三峡实业将其持有本公司 51%股权转让给宜昌三峡机场有限责任公司（以下简称“三峡机场”），变更后三峡机场持股 51%，澳门华港持股 49%。 2007年7月，经宜昌航食董事会通过《关于同意股权转让等事项的决议》【三峡航食董[2007]002号】，同意三峡机场将其持有本公司51%股权、澳门华港将其持有49%的股权转让给海航航空食品控股有限公司（以下简称“航食控股”），受让后航食控股持有宜昌航食的股权为100％，法定代表人变更为：颜学金，尚未办理工商变更手续。“宜昌三峡机场航食”截止至本次评估基准日，资产账面总额487.47万元，其中流动资产325.78万元，固定资产105.16万元，在建工程19.94万元，无形资产 36.58万元；负债58.81万元；净资产428.66万元。“宜昌三峡机场航食”2005实现销售收入151.69万元，利润总额36.83万元，净利润31.03万元；2006实现销售收入183.72万元，利润总额34.46万元，净利润 28.75万元；2007实现销售收入274.04万元，利润总额57.63万元，净利润37.42万元； 2008年截至评估基准日实现销售收入187.19
摘要《企业价值评估指导意见（试行）》于2005年4月起实施，打破了价值评估中单一使用成本法的局面，使得收益法、市场法的应用有了政策上的依据，对三种方法进行了比较分析，探讨如何正确、合理的选择三种方法应用于评估实践这一问题。 关键词企业价值资产评估成本法市场法收益法 1 引言 2004年12月30日中国资产评估协会发布了《企业价值评估指导意见书（试行）》（简称“意见书”），从基本要求、评估要求、评估方法和评估披露等方面对注册资产评估师执行企业价值评估业务提出了新的要求，并于2005年4月1日起开始实施。意见书明确提出收益法、市场法、成本法是企业价值评估的三种基本方法，这一规定打破了长期以来我国企业价值评估实践中单一使用成本法的局面，拟促成三足鼎立的评估方法格局。基于此，在具体的价值评估实践中方法的选择成为亟待解决的问题，对此进行深入的讨论具有现实意义。 2 企业价值评估方法应用现状 企业价值评估实践中，目前国际上通用的评估方法有收益法、市场法、成本法，期权法较少采用。而在我国的价值评估实践中，成本法是企业价值评估的首选和主要使用的方法，收益法、市场法很少采用，期权法几乎不用。赵邦宏博士对我国2003年企业价值评估使用方法做了问卷调查，调查结果显示，成本法在我国企业价值评估业务中所占的比例达95%左右，而收益法一般作为成本法的验证方法，不单独使用，市场法很少使用，期权法一般无人采用，而且在2004年12月30日中国资产评估协会发布的《企业价值评估指导意见书（试行）》中也未涉及到期权法，基于此，本文中对企业价值评估方法的比较及选择研究中不考虑期权法，仅以成本法、市场法、收益法三种方法为研究对象。 3 成本法、市场法、收益法比较分析 要选择适合于目标企业价值评估的方法，首先应从不同的角度对方法进行比较分析，以明确各种方法之间的差异性，以下从方法原理、方法的前提条件、方法的适用性和局限性对成本法、市场法、收益法进行比较分析。 3.1 各方法的原理 成本法的基本原理是重建或重置评估对象，即在条件允许的情况下，任何一个精明的潜在投资者，在购置一项资产时所愿意支付的价格不会超过建造一项与所购资产具有相同用途的替代品所需要的成本。 收益法的基础是经济学中的预期效用理论，一项资产的价值是利用它所能获取的未来收益的现值，其折现率反映了投资该项资产并获得收益的风险的回报率，即对于投资者来讲，企业的价值在于预期企业未来所能够产生的收益。这一理论基础可以追溯到艾尔文·费雪，费雪认为，资本带来一系列的未来收入，因而资本的价值实质上是对未来收入的折现值，即未来收入的资本化。 企业价值评估市场法是基于一个经济理论和常识都认同的原则，类似的资产应该有类似的交易价格。该原则的一个假设条件为，如果类似的资产在交易价格上存在较大差异，则在市场上就可能产生套利交易的情况，市场法就是基于该理论而得到应用的。在对企业价值的评估中，市场法充分利用市场及市场中参考企业的成交价格信息，并以此为基础，分析和判断被评估对象的价值。 3.2 各方法的前提条件